財(cái)政學(xué)：公共債務(wù)

財(cái)政學(xué)講義（七）：公共債務(wù)一、內(nèi)容摘要國債城投債地方債總體債務(wù)地方債務(wù)（城投）風(fēng)險其他隱性債務(wù)債務(wù)影響一、國債二、我國債務(wù)規(guī)模——國債1980年以前，中央政府既“無內(nèi)債又無外債”。1981年1月16日，《中華人民共和國國庫券條例》通過，自此中央政府放棄不借債政策，開始對內(nèi)對外發(fā)行債務(wù)。中國政府內(nèi)外債余額、財(cái)政赤字（億元），以及占GDP比重（%）二、地方債之城投債（一）地方債背景：城鎮(zhèn)化基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)地方財(cái)力不足《中華人民共和國預(yù)算法》第二十八條規(guī)定：“我國地方各級預(yù)算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字，而且除法律和國務(wù)院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券?！边@個規(guī)定將地方政府從資本市場融資這個途徑直接攔截。城投債（二）城投債歷史：起始階段“97浦東建設(shè)債券”，發(fā)行主體是上海城投（集團(tuán)）有限公司，發(fā)行額度為5億元，發(fā)行票面利率為12.5%，發(fā)行期限為5年。2005年，國家發(fā)改委啟動企業(yè)債發(fā)行，城投債加快發(fā)展。2005年7月，上海市城市建設(shè)投資開發(fā)總公司發(fā)行30億元企業(yè)債，從此企業(yè)債作為城投債重要的品種得到迅速發(fā)展。國家發(fā)改委啟動企業(yè)債發(fā)行的政策，有效降低了城投債發(fā)行門檻限制，使得我國城投債迎來快速發(fā)展時期。

快速發(fā)展2008年，國家發(fā)改委發(fā)布《國家發(fā)展改革委關(guān)于推進(jìn)企業(yè)債券市場發(fā)展、簡化發(fā)行核準(zhǔn)程序有關(guān)事項(xiàng)通知》中央政府四萬億經(jīng)濟(jì)刺激政策的推出以及一系列地方政府的配套刺激政策

2009年3月，中國人民銀行與銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的指導(dǎo)意見》，支持地方政府組建城投公司，進(jìn)一步刺激城投債的發(fā)展。2009年全國城投公司共發(fā)行城投債193個，發(fā)行金額3,208億元，實(shí)現(xiàn)了質(zhì)的飛躍。2009年城投債發(fā)行個數(shù)和發(fā)行金額分別是2008年的2.97倍和3.23倍。2012年，銀監(jiān)會下發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)2012年地方政府融資平臺貸款風(fēng)險監(jiān)管的指導(dǎo)意見》，為了加強(qiáng)商業(yè)銀行貸款風(fēng)險控制，從政策層面收緊了城投公司的銀行貸款渠道，因此客觀上促進(jìn)城投公司選擇發(fā)行城投債來融資。國家發(fā)改委和銀行間交易商協(xié)會積極支持城投公司通過發(fā)行城投債來直接融資，而且由于經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后關(guān)于二次探底風(fēng)險的不確定性增加，地方政府加大了對所屬城投公司的整合力度，通過控股平臺等多樣化的資本運(yùn)作模式，加強(qiáng)了城投公司的實(shí)力。2012年全國城投公司共發(fā)行城投債820個，融資金額達(dá)到9,546.80億元，相比2011年出現(xiàn)爆發(fā)式增長。城投債“終結(jié)”（三）發(fā)行主體一般認(rèn)為城投債是地方政府融資平臺作為發(fā)行主體來融資，并將募集資金用于地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等公益性項(xiàng)目的債券。廣義的城投公司，不僅包括上述狹義的城投公司，也包括其他專業(yè)性的融資平臺公司（包括水務(wù)公司、鐵投公司、土儲公司、交投公司等）。這些城投公司一般隸屬于各級地方政府、新城區(qū)、開發(fā)區(qū)、高新區(qū)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等截至2015年一季度末我國各省區(qū)城投公司分布（四）城投債品種國家發(fā)改委財(cái)經(jīng)司主管的企業(yè)債證監(jiān)會債券部主管的公司債、并購債、可轉(zhuǎn)換公司債券與可交換公司債券央行直屬設(shè)立的銀行間交易商協(xié)會主管的非金融企業(yè)債務(wù)融資工具：中期票據(jù)（MTN）、短期融資券（CP）、超短期融資券（SCP）、非公開定向發(fā)行債務(wù)融資工具（PPN）、資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）和中小企業(yè)集合票據(jù)（SMECN）城投債類別和發(fā)行規(guī)模存量規(guī)模（五）發(fā)行期限：2009-20142014年底我國城投債余額到期期限（六）我國城投債發(fā)行利率（七）各省市發(fā)行情況省區(qū)城投債分布三、地方政府債務(wù)規(guī)模2013年6月末我國地方政府債務(wù)類別（單位：億元）四、總體政府債務(wù)我國債務(wù)規(guī)模變化總體債務(wù)規(guī)模的國際比較總體債務(wù)規(guī)模較小的原因近10多年來的財(cái)政赤字都很小，保持在3％以內(nèi)。地方政府的舉債受到限制，只是在2009年以來才發(fā)生快速增長。中國經(jīng)濟(jì)的快速增長，分母變大導(dǎo)致債務(wù)余額相對變小，經(jīng)濟(jì)的快速增長消化掉以往看起來或許很大的債務(wù)五、地方債務(wù)風(fēng)險——以城投債為例債務(wù)風(fēng)險城投債的一個顯著特征，就是償還期限過短，將于2015、2017、2019集中到期兌付。基礎(chǔ)設(shè)施投資的特點(diǎn)是周期長、見效慢、資金回收慢，很多項(xiàng)目甚至未必能夠直接產(chǎn)生現(xiàn)金流基礎(chǔ)設(shè)施投資在三年內(nèi)很難產(chǎn)生現(xiàn)金流，很多工程可能都很難完成，這意味著這些債務(wù)的還本付息都要通過其他財(cái)政收入來源來支付。各省市存量規(guī)模省區(qū)存量規(guī)模GDP財(cái)政收入（億）存量規(guī)模/GDP存量規(guī)模/財(cái)政收入（億）（億）江蘇

5,797.8065,088.307,223.108.91%80.27%北京▲2,579.5021,330.804,027.2012.09%64.05%天津▲▲2,496.6015,722.502,390.0015.88%104.46%浙江

2,437.1240,154.004,121.006.07%59.14%廣東

2,026.0067,792.208,060.062.99%25.14%重慶▲▲1,926.9314,265.401,921.8813.51%100.26%山東

1,851.0559,426.605,026.703.11%36.82%湖南

1,831.7727,048.502,259.906.77%81.06%四川1,724.8028,536.703,058.506.04%56.39%安徽

1,615.8220,848.802,218.407.75%72.84%湖北

1,562.4927,367.002,566.905.71%60.87%上海1,530.6023,560.904,585.556.50%33.38%遼寧1,450.4028,626.603,190.705.07%45.46%福建1,372.2024,055.802,218.405.70%61.86%陜西1,172.5017,689.901,890.006.63%62.04%河南1,097.5134,939.402,738.473.14%40.08%江西1,048.0515,708.601,881.506.67%55.70%云南1,001.4412,670.301,697.807.90%58.98%廣西905.915,673.002,162.005.78%41.90%河北

763.529,421.202,446.602.60%31.21%甘肅▲▲7086,835.27672.1510.36%105.33%貴州

707.99,251.011,366.427.65%51.81%新疆671.99,264.101,282.607.25%52.39%山西

553.4512,759.401,820.104.34%30.41%內(nèi)蒙古548.1817,769.501,843.203.08%29.74%黑龍江

482.815,188.301,301.003.18%37.11%青?！?68.912,301.12252.0320.38%186.05%吉林285.113,803.801,203.402.07%23.69%海南1023,500.70555.32.91%18.37%寧夏77.252,752.105652.81%13.67%2014年底城投債余額到期期限我國各省城投債違約風(fēng)險壓力測試財(cái)政收入用于城投債擔(dān)保比例存在違約風(fēng)險省區(qū)個數(shù)存在違約風(fēng)險省區(qū)名單以及違約年份6%20江蘇（2015-2019）、天津（2015-2019）、浙江（2016、2017）、重慶（2015-2019）、湖南（2015-2019）、四川（2015、2017）、安徽（2015-2018）、湖北（2015、2017）、上海（2015）、遼寧（2019）、福建（2015、2017）、陜西（2015-2017）、江西（2015、2017）、云南（2015、2016、2017、2019）、廣西（2015、2017）、甘肅（2015-2019）、貴州（2017）、新疆（2017）、山西（2017）、青海（2015、2016、2017、2019）8%14江蘇（2015-2017）、天津（2015-2019）、重慶（2015-2019）、湖南（2015-2017）、四川（2015、2017）、安徽（2015-2017）、湖北（2015、2017）、福建（2015）、陜西（2015-2016）、云南（2017、2019）、廣西（2015、2017）、甘肅（2015、2016、2017、2019）、新疆（2017）、青海（2015、2016、2017、2019）10%11江蘇（2015、2017）、天津（2015）、重慶（2016-2019）、湖南（2017）、四川（2015）、安徽（2017）、福建（2015）、陜西（2015）、廣西（2015）、甘肅（2015、2016、2017）、青海（2015、2016、2017）風(fēng)險債務(wù)風(fēng)險：地方政府將承受較大的財(cái)政負(fù)擔(dān)，大規(guī)模的發(fā)債部分透支了未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的潛力和財(cái)政增長的潛力資本市場風(fēng)險：累積的風(fēng)險在于資本市場，城投債作為一種備受歡迎的固定收益產(chǎn)品，我國商業(yè)銀行、保險公司、基金公司、信托計(jì)劃、資產(chǎn)管理計(jì)劃等眾多投資者已經(jīng)大量持有。43號文2014年10月國務(wù)院《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》（國發(fā)【2014】43號文）：政府債務(wù)不得通過企業(yè)舉借，剝離融資平臺公司政府融資職能，對甄別后納入預(yù)算管理的地方政府存量債務(wù)，各地區(qū)可申請發(fā)行地方政府債券置換經(jīng)濟(jì)下行壓力現(xiàn)有基礎(chǔ)設(shè)施存在不足，可能阻礙經(jīng)濟(jì)發(fā)展（中等收入國家陷阱）中國的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)水平仍較低，加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，可能是保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長，避免中等收入陷阱的重要措施現(xiàn)行財(cái)政金融體制難以為基礎(chǔ)設(shè)施投資提供合理的資金來源和融資渠道存量債務(wù)置換2015年3月：3萬億的存量債務(wù)置換將存量債務(wù)中屬于政府直接債務(wù)的部分，從短期、高息中解脫出來，變成長期、低成本的政府直接債務(wù)；第一批地方置換債券1.6萬億；第二批地方置換債券1萬億“松綁”城投債4月9日，發(fā)改委四個專項(xiàng)債券指引，逐步放松城投公司發(fā)行專項(xiàng)企業(yè)債券，從負(fù)債率、通道指標(biāo)等多個角度放開；5月15日，財(cái)、央、銀《關(guān)于妥善解決地方政府融資平臺公司在建項(xiàng)目后續(xù)融資問題的意見》：界定“融資平臺公司”及“在建項(xiàng)目”；給予在建項(xiàng)目各種融資渠道保障；5月25日，發(fā)改委《關(guān)于充分發(fā)揮企業(yè)債券融資功能支持重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的通知》，鼓勵城投公司發(fā)債用于優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目、重點(diǎn)領(lǐng)域，負(fù)債率放寬，發(fā)債指標(biāo)不再與政府財(cái)政收入掛鉤，鼓勵縣級平臺申報企業(yè)債；六、其他債務(wù)（一）、公有部門整體負(fù)債水平較高年份公有部門負(fù)債政府債務(wù)規(guī)模國有工業(yè)企業(yè)和國有房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)規(guī)模199810346719058844091999115144236699147520001298752778210209320011382183294410527420021537654008911367620031762394752012871920041948815604213883920052224356726215517320062569947770017929420073067481042752024732008365559115550250009200947464215922631541620105955091894654060442011646879199559447320（二）政府部門的隱性債務(wù)問題養(yǎng)老保險基金的轉(zhuǎn)軌成本國有銀行債務(wù)和不良資產(chǎn)國債投資項(xiàng)目的配套資金對供銷社系統(tǒng)及農(nóng)村合作基金會的援助養(yǎng)老保險基金的轉(zhuǎn)軌成本

養(yǎng)老保險轉(zhuǎn)軌成本是“現(xiàn)收現(xiàn)付制”向“統(tǒng)賬結(jié)合制”轉(zhuǎn)軌后養(yǎng)老保險隱性債務(wù)的顯性化。我國在現(xiàn)收現(xiàn)付制度下積累的養(yǎng)老保險隱性債務(wù)可分解為“老人”（1997年國務(wù)院文件實(shí)施前離退休）的養(yǎng)老保險隱性債務(wù)和“中人”（1997年國務(wù)院文件實(shí)施前參加工作，實(shí)施后退休）的養(yǎng)老保險隱性債務(wù)兩部分?！袄先恕别B(yǎng)老保險隱性債務(wù)產(chǎn)生的原因是，“老人”工作期間所創(chuàng)造的大部分產(chǎn)值都形成了國家固定資產(chǎn)，而國家并沒有為“老人”建立養(yǎng)老基金儲備，而是希望通過下一代的繳費(fèi)來實(shí)現(xiàn)代際間的自動贍養(yǎng)，這就形成了政府對“老人”養(yǎng)老保險的隱性債務(wù)?！爸腥恕别B(yǎng)老保險隱性債務(wù)產(chǎn)生的原因是，轉(zhuǎn)軌前“中人”按“現(xiàn)收現(xiàn)付制”繳納的費(fèi)用，全部用于同代退休職工養(yǎng)老金的支付，相應(yīng)的“中人”也就獲得了退休后得到下一代在職職工贍養(yǎng)的權(quán)利，這就形成了“中人”的養(yǎng)老保險隱性債務(wù)。與“統(tǒng)賬結(jié)合制”相比，“老人”與“中人”的養(yǎng)老保險隱性債務(wù)，可以看成是將“老人”和“中人”過去的工作年限視同繳費(fèi)年限所得到的個人賬戶補(bǔ)償金及利息。由于新舊養(yǎng)老保險體制的轉(zhuǎn)變，“老人”個人賬戶無資金積累，“中人”個人賬戶資金積累嚴(yán)重不足，“老人”的養(yǎng)老待遇與“中人”的過渡期待遇成為了兩種養(yǎng)老保險制度的轉(zhuǎn)軌成本。

養(yǎng)老保險基金的轉(zhuǎn)軌成本

測算結(jié)果（億元）養(yǎng)老保險基金的轉(zhuǎn)軌成本

測算結(jié)果（億元）何平（1998）28753Worldbank（1997）19176房海燕（1998）35082宋曉梧（2000）67145王曉軍（2002）25839-44576Sin（2005）137213養(yǎng)老金的轉(zhuǎn)軌成本測算老人轉(zhuǎn)軌成本=老人人數(shù)*平均工資*（基礎(chǔ)養(yǎng)老金實(shí)際替代率-基礎(chǔ)養(yǎng)老金目標(biāo)替代率）*償還年限中人轉(zhuǎn)軌成本=中人人數(shù)*平均工資*（基礎(chǔ)養(yǎng)老金實(shí)際替代率-基礎(chǔ)養(yǎng)老金目標(biāo)替代率）*償還年限養(yǎng)老金的轉(zhuǎn)軌成本測算養(yǎng)老金的轉(zhuǎn)軌成本包含“老人”（轉(zhuǎn)軌時已退休）和“中人”（轉(zhuǎn)軌時未退休）的未來養(yǎng)老金義務(wù)。我們匡算的年份為2014年，數(shù)據(jù)來源及測算方法簡要介紹如下：養(yǎng)老金替代率，即離退休職工養(yǎng)老金與在職職工平均貨幣工資的比值。根據(jù)趙俊康（2005），目前“老人”的養(yǎng)老金替代率為62.22%，目標(biāo)替代率為30%，此二者之差（32.22%）即為制度轉(zhuǎn)軌須付出的成本?！爸腥恕钡幕A(chǔ)養(yǎng)老金實(shí)際替代率與基礎(chǔ)養(yǎng)老金目標(biāo)替代率之差為15%。

“老人”和“中人”的償還年限?！崩先恕倍x為1997年養(yǎng)老金改革時已經(jīng)退休的職工（即60歲），則至2014年應(yīng)為77歲。假設(shè)“老人”的平均年齡為80歲，則平均余命為3歲。假設(shè)平均而言，“中人”60歲退休，80歲死亡，則“中人”的償還年限按15年計(jì)算。職工平均工資。根據(jù)《中國統(tǒng)計(jì)年鑒2011》，2010年全國職工年平均工資為36539元?！袄先恕焙汀爸腥恕睌?shù)量。采用趙俊康（2005）的“老人”和“中人”數(shù)目測算。簡單起見，假定養(yǎng)老金增長率與利率持平，也就是每年支付的養(yǎng)老金的現(xiàn)值不變，這樣每年的數(shù)據(jù)可以簡單相加。養(yǎng)老金的轉(zhuǎn)軌成本測算老人轉(zhuǎn)軌成本=老人人數(shù)*平均工資*（基礎(chǔ)養(yǎng)老金實(shí)際替代率-基礎(chǔ)養(yǎng)老金目標(biāo)替代率）*償還年限=540（萬人）*36539（元）*（0.6222-0.30）*3=1907.20（億元）中人轉(zhuǎn)軌成本=中人人數(shù)*平均工資*（基礎(chǔ)養(yǎng)老金實(shí)際替代率-基礎(chǔ)養(yǎng)老金目標(biāo)替代率）*償還年限=5197（萬人）*36539（元）*0.15*15＝42725.96（億元）總成本=4463