2023年瓦楞包裝行業(yè)分析

2023年瓦楞包裝行業(yè)分析報(bào)告目錄一、行業(yè)規(guī)模及可擴(kuò)張性 PAGEREFToc356717878\h31、市場規(guī)模超千億 PAGEREFToc356717879\h32、可擴(kuò)張性較強(qiáng) PAGEREFToc356717880\h43、增速依舊向好 PAGEREFToc356717881\h6二、影響企業(yè)盈利狀況的要素 PAGEREFToc356717882\h91、客戶結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的差異 PAGEREFToc356717883\h102、產(chǎn)能利用率的高低 PAGEREFToc356717884\h113、單一訂單的大小和印刷模式 PAGEREFToc356717885\h12瓦楞包裝行業(yè)從產(chǎn)品屬性看就是瓦楞紙箱，但因?yàn)榻?jīng)濟(jì)服務(wù)半徑的限制，以及下游訂單的多而散的特征，不同企業(yè)盈利能力存在顯著差異。生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)是其本質(zhì)特征，因此不同的客戶結(jié)構(gòu)又對應(yīng)不同的盈利水平。提及瓦楞包裝的市場容量，幾乎所有行業(yè)研究一致的結(jié)論是行業(yè)空間巨大，單個(gè)企業(yè)市場占有率較低，未來有很大的成長空間。但經(jīng)濟(jì)服務(wù)半徑的制約能否阻礙市場集中度的提升，成熟的行業(yè)特征怎樣？優(yōu)勢企業(yè)能否在擴(kuò)張的同時(shí)保證盈利等問題將在本節(jié)中討論。一、行業(yè)規(guī)模及可擴(kuò)張性1.3萬億，包裝行業(yè)產(chǎn)值，紙包裝約占三分之一，或許是表述行業(yè)規(guī)模最通用的數(shù)字，但產(chǎn)值與市場容量并非同一概念，除了進(jìn)出口因素外，產(chǎn)值的統(tǒng)計(jì)因產(chǎn)業(yè)內(nèi)的分工存在重復(fù)統(tǒng)計(jì)的情況，如薄膜企業(yè)的銷售與下游軟包裝企業(yè)的銷售就存在重復(fù)統(tǒng)計(jì)的情況，紙包裝中有多少是由瓦楞包裝貢獻(xiàn)，行業(yè)的市場容量到底多大將在本節(jié)闡述。1、市場規(guī)模超千億眾所周知，企業(yè)在統(tǒng)計(jì)瓦楞包裝銷售量時(shí)多以平方米作為統(tǒng)計(jì)單位，盡管存在紙板層數(shù)的差異以及用紙克重的不同，這里將以重量換算面積，結(jié)合售價(jià)對行業(yè)市場容量作簡單測算。瓦楞紙板由里紙、外紙、瓦紙和芯紙構(gòu)成，加上一定粘合劑，為紙箱的主體重量，雖然不同廠家對紙張的克重要求不同，我們大致判斷三層紙板的重量為550g/㎡和950g/㎡，我們?nèi)【C合值750g/㎡作為測算的標(biāo)準(zhǔn)，根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2023年中國瓦楞紙箱產(chǎn)量為2856萬噸，約合380億㎡，按綜合價(jià)格3.5元/㎡計(jì)算，行業(yè)市場容量約1330億元，考慮到計(jì)算誤差和結(jié)構(gòu)性差異，我們將市場容量的范圍擴(kuò)至1000-1500億元。盡管行業(yè)市場規(guī)模不如我們此前想象的那么大，但超過千億的市場也著實(shí)具有超大的想象力。但我們知道瓦楞包裝有很小的運(yùn)輸服務(wù)半徑，一般在100-150公里，中國地域分布較廣，優(yōu)勢企業(yè)一般單個(gè)生產(chǎn)線產(chǎn)能較大，到底能支撐多大程度的擴(kuò)張依然需要我們探究。2、可擴(kuò)張性較強(qiáng)在區(qū)域市場穩(wěn)定的市場格局中，我們選取臺灣作為參照系，正隆和永豐余或?qū)⑹切袠I(yè)發(fā)展過程中的典型。根據(jù)正隆2023年報(bào)數(shù)據(jù)，臺灣地區(qū)紙器市場規(guī)模為20億㎡，正隆以5.01億㎡獲得25%的市場占用率，永豐余以3.65億㎡獲得18.3%的市場占有率。從正隆的市場數(shù)據(jù)看，折算單價(jià)約人民幣3.4元/㎡，與我們此前測算市場容量所取綜合售價(jià)3.5元/㎡基本吻合。我們認(rèn)為中國瓦楞紙箱穩(wěn)定狀態(tài)下的區(qū)域市場格局與臺灣一致，約4-5家供應(yīng)商共同瓜分區(qū)域市場，單一供應(yīng)商的市場占有率在15%-25%左右。（在統(tǒng)計(jì)口徑上假設(shè)紙器量為瓦楞紙箱量）我們以瓦楞包裝市場規(guī)模對GDP的滲透率來簡單測算區(qū)域市場規(guī)模，以臺灣市場為例，2023年紙器市場規(guī)模為20億㎡，按當(dāng)年價(jià)格計(jì)算，2023年臺灣名義GDP為137570.46億新臺幣，折合人民幣約29371億元，瓦楞紙箱滲透率約1500元需1㎡瓦楞包裝。在回顧中國的情況，根據(jù)我們此前測算國內(nèi)瓦楞紙箱產(chǎn)量折合面積約380億㎡，以2023年GDP47萬億計(jì)，對應(yīng)包裝滲透率為1237元需1㎡的瓦楞包裝。我們采納謹(jǐn)慎性原則，取1500元/㎡來測算。為保守分析，我們不以省為單位來研究行業(yè)的可擴(kuò)張性，因地域越大提高市場占有率難度就越高。一般而言企業(yè)選擇包裝基地將覆蓋周圍幾個(gè)城市，根據(jù)中國的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2023年中國GDP排名前三十強(qiáng)的城市均在3500億以上（第三十名為3462億元），考慮到周邊經(jīng)濟(jì)輻射，我們預(yù)計(jì)在排名前三十的城市設(shè)包裝基地可覆蓋的GDP在4500億元以上，折合瓦楞包裝需求在3億㎡以上，即使按照15%的市場占有率計(jì)算，也至少可容納1條4000-5000萬㎡的生產(chǎn)線，根據(jù)我們粗略估算，排名前20位的城市至少可容納2條標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)線，前10位的城市可容納3條標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)線。前五位的城市可容納5條以上的生產(chǎn)線。根據(jù)我們粗略保守的估算，單一企業(yè)在中國瓦楞包裝領(lǐng)域很容易做到覆蓋二十幾個(gè)生產(chǎn)基地，產(chǎn)能達(dá)30億㎡，銷售規(guī)模在100億元左右。這僅僅是從存量角度作的簡單測算，下面將從增量角度闡述瓦楞包裝行業(yè)的發(fā)展前景。3、增速依舊向好我們對中國瓦楞包裝行業(yè)的發(fā)展前景比較樂觀，從邏輯上看：（1）瓦楞包裝是一切中小貨品地點(diǎn)轉(zhuǎn)移的重要包裝方式，隨著投資占比的下降，包裝產(chǎn)業(yè)有望獲得超越GDP的增速；（2）經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與社會(huì)分工密切相關(guān)，使得產(chǎn)業(yè)內(nèi)分工和貿(mào)易進(jìn)一步發(fā)展，所需包裝材料進(jìn)一步增加；（3）包裝服務(wù)本質(zhì)屬于生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)，在社會(huì)分工進(jìn)一步明確的發(fā)展背景下，包裝從以前單一的包裝材料提供上逐步引入設(shè)計(jì)、方案優(yōu)化、倉儲(chǔ)物流、緩沖材料以及第三方采購、現(xiàn)場包裝作業(yè)等業(yè)務(wù)，其附加值不斷提升；（4）行業(yè)自身存在技術(shù)進(jìn)入，附加值提升的因素，例如低克重高強(qiáng)度的使用、柔印等高效率的環(huán)保印刷、微細(xì)瓦楞和AAA瓦楞對瓦楞包裝服務(wù)覆蓋范圍的擴(kuò)大等等。從直觀上的數(shù)據(jù)看，中國瓦楞紙箱的增長一直快于GDP的增長。從行業(yè)過往的發(fā)展來看，中國瓦楞紙箱產(chǎn)量增速維持在15%左右的水平，盡管當(dāng)前受經(jīng)濟(jì)不景氣的影響，增速放緩，但近幾個(gè)月數(shù)據(jù)持續(xù)向好，已連續(xù)三個(gè)月在10%以上。鑒于對行業(yè)成長動(dòng)力的考量，我們認(rèn)為瓦楞包裝行業(yè)在未來很長一段時(shí)間內(nèi)將持續(xù)獲得超越GDP的表現(xiàn)，從過往的情況看，每噸瓦楞紙箱所支撐的GDP持續(xù)降低，顯示中國瓦楞包裝對GDP的滲透率在逐步提高。根據(jù)我們此前對臺灣地區(qū)滲透率的研究，中國瓦楞包裝對GDP的滲透率仍有進(jìn)一步提升的空間。從2023年至今，中國瓦楞包裝對GDP的滲透率持續(xù)提升，需要指出的是2023年，按照統(tǒng)計(jì)局名義數(shù)據(jù)，每噸瓦楞紙箱對應(yīng)GDP有所上升，我們認(rèn)為主要是因統(tǒng)計(jì)口徑的差異。2023年國家統(tǒng)計(jì)局提升了規(guī)模以上企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)，按照名義統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2023年瓦楞紙箱產(chǎn)量按重量計(jì)近同比增長了5%，但事實(shí)上按可比增速計(jì)算，2023年的增速為15.6%，因此，實(shí)際滲透率并為出現(xiàn)明顯下降，我們判斷隨著中國消費(fèi)對GDP貢獻(xiàn)的逐步提高，該滲透率依然處于下降趨勢中。需要指出的是這里我們用的數(shù)據(jù)為國家統(tǒng)計(jì)局按照重量統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)，實(shí)際上我們習(xí)慣以面積為單位來衡量行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，這里就存在由重量到面積的換算過程，按照我們對行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r的了解，高強(qiáng)度低克重一直是行業(yè)發(fā)展的重要趨勢，如果這一假設(shè)成立，實(shí)際的包裝滲透率比我們計(jì)算的更高。這里我們沒有全局性數(shù)據(jù)來驗(yàn)證，但合興包裝單個(gè)企業(yè)的數(shù)據(jù)或?qū)⒖梢蕴峁┮稽c(diǎn)支撐。二、影響企業(yè)盈利狀況的要素同為瓦楞紙箱產(chǎn)品，但不同企業(yè)盈利差異顯著，A股上市企業(yè)中，有瓦楞紙箱業(yè)務(wù)主要有合興包裝、美盈森、景興紙業(yè)和山鷹紙業(yè)，山鷹紙業(yè)近年來不再披露紙箱毛利率情況，景興紙業(yè)因主業(yè)為造紙業(yè)務(wù)經(jīng)營狀況不及合興包裝和美盈森。這里我們的意圖不在于說明單個(gè)企業(yè)質(zhì)地的優(yōu)異，著重證實(shí)行業(yè)內(nèi)不同企業(yè)盈利狀況的不同。在本節(jié)中，我們重點(diǎn)分析影響企業(yè)毛利率水平的因素，1.客戶結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的差異；2.產(chǎn)能利用率的高低；3.單一訂單的大小和印刷模式4.企業(yè)生產(chǎn)管理水平的高低，第4點(diǎn)因難以獲得企業(yè)內(nèi)部生產(chǎn)過程中的詳細(xì)數(shù)據(jù)，且不能撇開前三點(diǎn)的干擾因素，因此不在本節(jié)討論范圍。1、客戶結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的差異瓦楞包裝行業(yè)本質(zhì)屬于生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)，商業(yè)模式為以銷定產(chǎn)，不同客戶不同產(chǎn)品的報(bào)價(jià)也有所差異，由于受經(jīng)濟(jì)服務(wù)半徑的制約，區(qū)域競爭格局也影響利潤水平。因數(shù)據(jù)難以獲得，我們現(xiàn)不對區(qū)域競爭做具體分析，這里我們認(rèn)為客戶結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品是影響盈利水平的關(guān)鍵，以美盈森為例，其重型包裝的毛利率顯著高于輕型包裝，重型包裝因其適用于特定的市場，不在我們的比較范圍內(nèi)。在一般輕型包裝領(lǐng)域中，由于美盈森的主要客戶集中在IT領(lǐng)域，獲取的毛利率也相應(yīng)較高，這一點(diǎn)從合興包裝披露的數(shù)據(jù)也可佐證。我們基本上可以將客戶群分為三類，一是IT類，毛利率較高，其次是食品類，毛利率居中，其他服務(wù)領(lǐng)域毛利率略低。就下游的分布看，我們認(rèn)為IT和食品飲料兩類服務(wù)領(lǐng)域可作為重點(diǎn)覆蓋的對象。IT領(lǐng)域因客戶要求較高，因此獲得稍高的毛利率也屬正常，美盈森的戰(zhàn)略即專注于此類市場。另一類是食品飲料類，該類客戶需求多為銷售包裝，需要一定的印刷內(nèi)容，此類市場雖然單個(gè)包裝產(chǎn)值較低，但一般量大，具有很強(qiáng)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，因此也可以獲得相對高的毛利率水平。2、產(chǎn)能利用率的高低盈虧平衡分析是我們做項(xiàng)目可行性研究的重要方面，固定成本的存在使得產(chǎn)能利用率的高低直接影響毛利率水平，但影響程度取決于生產(chǎn)成本的構(gòu)成，這里我們的分析將不再局限固定資產(chǎn)折舊，還包含人工和制造費(fèi)用，因?yàn)閷?shí)施上并非所有的薪資結(jié)構(gòu)都是計(jì)件工資（一般由固定底薪+計(jì)件提成構(gòu)成），根據(jù)我們對行業(yè)的了解，一般瓦楞紙箱的生產(chǎn)成本中，折舊和制造費(fèi)用約占總成本的8%—10%，人工成本約占7-10%，這里我們?nèi)?%測算，我們認(rèn)為理性的企業(yè)在人工配備上會(huì)根據(jù)產(chǎn)能利用率的提升而逐步增加，因此在模型測算時(shí)，我們假設(shè)在產(chǎn)能利用率低于50%時(shí)，企業(yè)按照滿產(chǎn)所需員工半數(shù)配備，超過50%時(shí)，人員配備達(dá)到滿產(chǎn)是的80%，當(dāng)產(chǎn)能達(dá)到75%時(shí)，按照滿產(chǎn)所需員工配備。因此，根據(jù)我們的測算，產(chǎn)能利用率對毛利率的影響關(guān)系如下（假設(shè)滿產(chǎn)是毛利率為25%）：根據(jù)我們的模擬測算，當(dāng)生產(chǎn)基地的產(chǎn)能利用率達(dá)到90%左右時(shí)，產(chǎn)能利用率對毛利率的變動(dòng)影響較小，當(dāng)生產(chǎn)基地的產(chǎn)能利用率低于80%左右時(shí)，產(chǎn)能利用率對毛利率的敏感性較高，因此，在我們研究處于擴(kuò)張期企業(yè)的毛利率時(shí)，產(chǎn)能利用率是一個(gè)重要指標(biāo)，這與我們此前提出的企業(yè)發(fā)展階段論向符合。3、單一訂單的大小和印刷模式單一訂單大小對毛利率的影響背后的邏輯依然是規(guī)模經(jīng)濟(jì)，這與產(chǎn)能利用率的邏輯一致，但體現(xiàn)有所不同，一般而言，在生產(chǎn)基地投產(chǎn)初期，企業(yè)會(huì)優(yōu)先考慮產(chǎn)能利用率，以使設(shè)備有效的運(yùn)轉(zhuǎn)起來，但如前所述，包裝企業(yè)為生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)，包裝供應(yīng)商之間是長期合作的關(guān)系，因此產(chǎn)能投放初期，大部分訂單偏小，在更微觀的領(lǐng)域體現(xiàn)著規(guī)模不經(jīng)濟(jì)。這里單獨(dú)作分析，主要意圖是針對食品飲料類客戶的特殊需求作分析：對外觀有一定的要求，但量較大（產(chǎn)品更新速度不如消費(fèi)電子那么快）。如我們平時(shí)所見，在食品飲料領(lǐng)域的瓦楞包裝，大部分紙箱不大，也即表面積不大，但附有彩色印刷，這對包裝供應(yīng)商提出了挑戰(zhàn)。傳統(tǒng)作彩色印刷的多用膠印技術(shù)，但成本相對較高，一般水印技術(shù)色彩效果不如膠印好，同時(shí)印刷效率不高，因此傳統(tǒng)水印技術(shù)在做食品飲料類的包裝時(shí)難以獲得較高的毛利率水平。這里重點(diǎn)介紹一種柔印技術(shù)，該技術(shù)分為后印和前印，而前印的效率極高（也即預(yù)?。?，但柔印較高的制版費(fèi)用需要得到大批量訂單才有成本上的優(yōu)勢。就柔印的技術(shù)方案我們不作贅述，這里主要從效率和成本角度與傳統(tǒng)膠印作比較，這里著重提及三點(diǎn)：（1）成品率較高印品經(jīng)過膠印機(jī)三次印刷上光，再模切，成品率大幅下降。原因是紙張伸縮，即使每次廢品率為1%，最后成品率也只有96%，然而實(shí)際的成品率往往比這個(gè)還低得多。而采用柔印一次完成，成品率明顯提高，一般可達(dá)99%。（2）材料利用率高膠印四開24拼，柔印420mm幅面只需要5拼，所以膠印紙張的利用率只能達(dá)到86%。而柔印不存在咬口與拖稍的白邊，紙張利用率就可達(dá)94%左右。（3）更加環(huán)保膠印油墨含禁用的重金屬，柔印的水墨或者UV墨具環(huán)保性。具體膠印與柔印的對比下下表：由此，柔印在大批量訂單時(shí)具有較高的效率和較低的成本，且更加環(huán)保，該類企業(yè)必將在未來的競爭中獲得競爭優(yōu)勢，但依然要著重指出，柔印的印前和印版制作成本較高，因此必要要有大額訂單才具備經(jīng)濟(jì)上的應(yīng)用價(jià)值，目前國內(nèi)柔印依然難以大規(guī)模推廣。值得慶幸的是，預(yù)印作為柔印的一種，因在制作瓦楞紙板之前先將圖案印刷在面紙上，因此其經(jīng)濟(jì)服務(wù)半徑就突破了傳統(tǒng)瓦楞包裝100-150公里的限制，可以達(dá)到350公里，規(guī)模經(jīng)濟(jì)將在預(yù)印領(lǐng)域得到十足的體現(xiàn)，一個(gè)預(yù)印基地可以覆蓋周邊幾個(gè)瓦楞紙箱生產(chǎn)基地，一個(gè)瓦楞紙箱生產(chǎn)基地又可覆蓋幾個(gè)貼廠，我們判斷，在未來幾年，以企業(yè)總部的設(shè)計(jì)、運(yùn)營為中心，在大區(qū)內(nèi)設(shè)立預(yù)印中心，以覆蓋周圍紙板生產(chǎn)基地，同時(shí)配臵于貼廠服務(wù)的整體戰(zhàn)略的推進(jìn)將構(gòu)建未來的核心競爭力。這也是我們看好合興包裝的重大理由。在下一節(jié)的分析中，我們將重點(diǎn)從公司運(yùn)營出發(fā)，從外延式擴(kuò)張、核心競爭力的構(gòu)建以及企業(yè)發(fā)展階段三個(gè)角度，闡述公司的投資機(jī)會(huì)。

2023年紡織服飾品牌分析報(bào)告2023年8月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司復(fù)蘇時(shí)點(diǎn) 3二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口 81、品牌與產(chǎn)品差異化 82、傳統(tǒng)渠道精簡與整合 93、適度提升直營比重，加強(qiáng)渠道控制力 94、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展 105、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)向職業(yè)化、專業(yè)化團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)變 116、通過品牌兼并整合實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展 12三、上市品牌服飾公司分析 14四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景 16五、投資建議及重點(diǎn)公司簡況 181、魯泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、羅萊家紡 227、森馬服飾 238、華斯股份 24六、風(fēng)險(xiǎn)因素 25一、品牌公司復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)從行業(yè)終端來看，此輪服飾行業(yè)調(diào)整始于2022年。2022年在通脹大背景下，品牌企業(yè)為了應(yīng)對持續(xù)上漲的成本費(fèi)用壓力同時(shí)實(shí)現(xiàn)盈利增長的要求，不斷對產(chǎn)品進(jìn)行提價(jià)，2022年下半年開始，雖然終端零售金額的增速并沒有出現(xiàn)大幅度的波動(dòng)，但終端銷量增速已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的惡化。終端疲弱對上市品牌公司的沖擊已經(jīng)從終端庫存積壓傳導(dǎo)至訂貨會(huì)增速。由于加盟訂貨制的存在，上市品牌公司利潤表增速的下滑會(huì)明顯滯后于終端出現(xiàn)的惡化。從傳導(dǎo)路徑來分析，從2022年秋冬開始行業(yè)終端售罄率相對往年普遍出現(xiàn)一定程度的下降，事實(shí)上行業(yè)的這輪調(diào)整尚在進(jìn)行之中，多數(shù)品牌公司目前都處于打折促銷去庫存的狀態(tài)，2022年秋冬訂貨會(huì)不少公司開始出現(xiàn)一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面臨著利潤表增速進(jìn)一步下滑甚至盈利下降的壓力。行業(yè)調(diào)整之后，未來修復(fù)路徑也將從終端開始。由于終端銷售低迷，2021年下半年開始行業(yè)整體都在通過頻繁的打折促銷（包括電商渠道）清理積壓的庫存，我們認(rèn)為終端的問題最終還是要先從終端修復(fù)，考慮到2022年秋冬訂貨會(huì)普遍不再壓貨，同時(shí)考慮到2021年開始大力清庫存，我們預(yù)計(jì)2022年末全行業(yè)清庫存會(huì)告一段落，2021年開始上市品牌公司的資產(chǎn)負(fù)債表與現(xiàn)金流量表將逐步好轉(zhuǎn)，隨后傳導(dǎo)至2021秋冬訂貨會(huì)數(shù)據(jù)與利潤表將逐步修復(fù)轉(zhuǎn)正。從戴維斯雙殺到雙擊，上市品牌服飾公司的股價(jià)修復(fù)取決于凈利潤的恢復(fù)節(jié)奏。2021年下半年起品牌服飾行業(yè)爆發(fā)的庫存危機(jī)、電商沖擊、終端銷售低迷等一系列問題使上市品牌公司在資本市場經(jīng)歷了一輪“戴維斯雙殺”，隨著盈利預(yù)測的不斷下調(diào)與負(fù)面數(shù)據(jù)的不斷出現(xiàn)，服裝家紡行業(yè)上市公司整體PE從最高點(diǎn)的40倍下降到如今的14倍，我們認(rèn)為從中長期來看，目前的估值水平已經(jīng)大部分反映了資本市場對行業(yè)的悲觀預(yù)期。一旦行業(yè)或部分脫穎而出的品牌公司在終端銷售與訂貨會(huì)增速等指標(biāo)上出現(xiàn)明顯的向上拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)行業(yè)的估值將會(huì)得到率先修復(fù)，業(yè)績的逐步兌現(xiàn)會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)股價(jià)的上漲。但從投資機(jī)會(huì)上看，本輪調(diào)整之后品牌服飾行業(yè)未來將很難出現(xiàn)齊漲齊跌的局面，個(gè)股之間的分化將明顯加劇，最終走出來的企業(yè)將有一輪恢復(fù)性行業(yè)，而有一些品牌將逐步邊緣化，未來更多擁有更好定位、更新渠道和更好商業(yè)模式的品牌企業(yè)將逐步加入資本市場，為投資者提供更多更新的選擇。二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口曾經(jīng)的粗放式增長告一段落，未來行業(yè)將恢復(fù)到更高質(zhì)量、更可持續(xù)的增長階段。我們認(rèn)為過去本土品牌服飾行業(yè)依靠開店鋪貨與產(chǎn)品提價(jià)方式實(shí)現(xiàn)的粗放式增長已經(jīng)結(jié)束，在當(dāng)前國內(nèi)服飾需求增長相對低迷的背景下，品牌公司正在積極尋找復(fù)蘇的突破口。1、品牌與產(chǎn)品差異化在過去行業(yè)高速發(fā)展階段，本土品牌在各自的細(xì)分領(lǐng)域并沒有形成明顯的品牌及產(chǎn)品差異，因此品牌也沒有形成足夠強(qiáng)大的客戶粘性，產(chǎn)品提價(jià)無法彌補(bǔ)銷量下滑帶來的損失，這也在一方面造成了行業(yè)低迷階段，各品牌出現(xiàn)一損俱損的局面。在行業(yè)調(diào)整中期，多數(shù)品牌服飾公司已經(jīng)意識到品牌及產(chǎn)品差異化的重要性，品牌特色和性價(jià)比將取代高定價(jià)倍率成為產(chǎn)品定位方向，戶外用品行業(yè)中探路者通過產(chǎn)品定價(jià)的下調(diào)與品牌訴求上的持續(xù)投入，已經(jīng)成功與主要外資戶外品牌形成差異化的定位。品牌形象與號召力需要企業(yè)持之以恒的投入，如今越來越多的傳播媒介與方式為品牌公司提供了足夠多的推廣渠道。2、傳統(tǒng)渠道精簡與整合過去粗放的開店鋪貨擴(kuò)張模式對品牌公司已經(jīng)開始產(chǎn)生負(fù)面影響，由于消費(fèi)與商業(yè)環(huán)境的惡化，2021年起多數(shù)品牌公司及加盟商不再盲目擴(kuò)張，對新開店的店址、費(fèi)用投入與盈利會(huì)有更謹(jǐn)慎的要求與考量，現(xiàn)有渠道也會(huì)經(jīng)歷一個(gè)整合的過程，2021年起不少品牌公司凈開店速度開始下降，關(guān)店數(shù)量開始增加。我們判斷經(jīng)過這輪傳統(tǒng)渠道的精簡與整合，未來渠道的內(nèi)生性增長將是考量渠道的重要指標(biāo)，也將成為品牌公司業(yè)績增長的主要拉動(dòng)力之一，參考優(yōu)秀外資品牌的成長路徑，穩(wěn)健的開店、良好的貨品管理與店效的持續(xù)增長是推動(dòng)品牌公司由小做大的主要驅(qū)動(dòng)因素，也是本土品牌下一輪增長的突破口。3、適度提升直營比重，加強(qiáng)渠道控制力本土品牌普遍采用加盟訂貨制度在行業(yè)持續(xù)景氣階段讓公司享受到了渠道數(shù)量快速拓展的收益，但也掩蓋了品牌公司對渠道控制力較弱、對終端反饋不敏銳的不足，由于缺少零售與管理經(jīng)驗(yàn)，品牌公司難以在實(shí)體渠道形象、貨品管理、銷售數(shù)據(jù)等方面進(jìn)行統(tǒng)一的掌控與管理，也無法對消費(fèi)需求變化做出快速的反應(yīng)。通過適度提升直營店比重，本土品牌公司已經(jīng)開始由批發(fā)向零售轉(zhuǎn)型的趨勢，這一方面有利于減少中間環(huán)節(jié)帶來的庫存積壓等問題，另一方面也有利于統(tǒng)一品牌推廣，更好的與終端反饋。品牌鞋類公司中，達(dá)芙妮與奧康等已經(jīng)開始通過加盟收直營與聯(lián)營等各種方式來提升品牌公司對渠道的掌控。4、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展2021年前品牌公司更多是把電商作為消化庫存的渠道，由于基數(shù)較小，各品牌公司電商收入跟隨國內(nèi)電子商務(wù)的發(fā)展同步爆發(fā)式增長。2021年“雙十一”各電商平臺的促銷活動(dòng)讓本土品牌充分嘗到甜頭，同時(shí)也開始逐步重視電商作為新興渠道的作用與影響力，將電商視為新的增長點(diǎn)。針對電商渠道，目前本土品牌大多將其作為清庫存的重要渠道，部分品牌也通過設(shè)立專屬品牌、專供商品等方式平衡線上線下利益，同時(shí)設(shè)立專門的團(tuán)隊(duì)進(jìn)行管理。我們認(rèn)為未來電子商務(wù)將成品牌企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，而不是簡單的清庫存渠道，O2O等發(fā)展也將為眾多公司帶來全新的機(jī)會(huì)。5、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)向職業(yè)化、專業(yè)化團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)變隨著國內(nèi)零售環(huán)境的日益復(fù)雜化與消費(fèi)偏好的日益細(xì)分成熟，本土品牌面臨著消費(fèi)環(huán)境與外資品牌競爭的雙重挑戰(zhàn)，從公司管理團(tuán)隊(duì)角度來分析，多數(shù)本土品牌原有創(chuàng)始人及創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)由于經(jīng)驗(yàn)依賴等原因?qū)嶋H上未必能夠適應(yīng)新的商業(yè)模式與消費(fèi)環(huán)境，在保證股東長期利益的前提下，啟用職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)，并通過合適的激勵(lì)方式來平衡各方利益，是本土品牌公司未來實(shí)現(xiàn)管理轉(zhuǎn)型可以選擇的突破口之一。在這一點(diǎn)上，探路者、七匹狼等公司已經(jīng)走在行業(yè)的前頭，通過多年的發(fā)展，公司職業(yè)化管理團(tuán)隊(duì)已經(jīng)基本搭建完畢，并通過股權(quán)激勵(lì)等方式將管理層與股東的長期利益捆綁在一起。6、通過品牌兼并整合實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展在當(dāng)前行業(yè)洗牌加劇的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相對擁有更強(qiáng)大的融資平臺，并在信息、資源等方面擁有一定的優(yōu)勢，在握有充足資金的情況下，這些品牌公司都在積極地進(jìn)行戰(zhàn)略上的調(diào)整，收購整合品牌或渠道互補(bǔ)的同行或許將成為行業(yè)重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的當(dāng)下，部分非上市品牌面臨著業(yè)績大幅波動(dòng)、加盟商盈利下降等成長瓶頸，融資與退出渠道的不暢使得這些具備潛力的品牌成為上市品牌公司的并購整合對象。從國外品牌公司的發(fā)展歷史看，大型龍頭企業(yè)普遍經(jīng)歷了單品牌單系列到單品牌多系列再到多品牌的成長過程，例如全球戶外運(yùn)動(dòng)巨頭VF集團(tuán)、全球化妝品龍頭歐萊雅無不經(jīng)歷了這樣發(fā)展壯大的過程，當(dāng)然這種發(fā)展模式的前提是整合方自身有一個(gè)較為穩(wěn)固的自有品牌基礎(chǔ)，同時(shí)要求有強(qiáng)大的整合能力，而被收購方管理團(tuán)隊(duì)能較長時(shí)間保持穩(wěn)定。我們認(rèn)為2022年6月森馬公告擬收購GXG的案例或許已經(jīng)打開了行業(yè)品牌間整合的序幕。三、上市品牌服飾公司分析國內(nèi)的品牌服飾領(lǐng)域經(jīng)過15—20年左右的快速發(fā)展，已經(jīng)發(fā)展出相對齊全的子行業(yè)，不同的子行業(yè)因?yàn)榘l(fā)展階段的不同和行業(yè)特征的不同，在未來的發(fā)展中也將呈現(xiàn)出不同的分化。我們從子行業(yè)增長速度、擴(kuò)容空間、競爭態(tài)勢、行業(yè)可能達(dá)到的市場集中度、消費(fèi)粘度等多個(gè)角度綜合考慮，目前階段對子行業(yè)基本面的排序是：戶外行業(yè)、家紡、中高檔女裝、童裝、商務(wù)休閑、時(shí)尚休閑、女鞋、男正裝和運(yùn)動(dòng)裝。從發(fā)展模式上分析，直營占比更高的品牌公司產(chǎn)生的歷史庫存壓力通常小于代理加盟商為主的公司，短期終端銷售的改善也會(huì)更快傳導(dǎo)至直營占比更高的品牌公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上。此外，電子商務(wù)作為行業(yè)新興渠道與未來新的增長點(diǎn)，越來越獲得品牌公司的重視，在這一點(diǎn)上，已經(jīng)具備良好基礎(chǔ)和成型的電商戰(zhàn)略的品牌公司將擁有先機(jī)。從行業(yè)調(diào)整傳導(dǎo)路徑來看，在訂貨會(huì)數(shù)據(jù)與終端零售等指標(biāo)上最早開始惡化的上市品牌公司先于其他公司面對一系列問題，同時(shí)也有更長的時(shí)間做出調(diào)整改變，在庫存消化告一段落后這些公司在財(cái)務(wù)報(bào)表上將呈現(xiàn)更早的復(fù)蘇跡象。綜合考慮上述3種不同維度的篩選，我們認(rèn)為可能率先復(fù)蘇的選標(biāo)有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、羅萊家紡和森馬服飾。四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景未來行業(yè)復(fù)蘇是否有一些前瞻性的指標(biāo)，這個(gè)也許是資本市場最關(guān)心的問題，我們認(rèn)為，除了每季的訂貨會(huì)指標(biāo)外（部分品牌由于訂貨比重調(diào)整可比性在逐步降低），終端零售與公司營運(yùn)質(zhì)量方面的相關(guān)指標(biāo)持續(xù)改善也是行業(yè)或公司復(fù)蘇的重要標(biāo)志，具體包括終端打折促銷頻率、可比同店銷量增長、營運(yùn)指標(biāo)（存貨與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等）、行業(yè)零售數(shù)據(jù)、售罄率、凈開店等。打折促銷頻率的減少，一方面可以說明終端積壓庫存消化基本完畢，另一方面也可以部分反映消費(fèi)者對品牌、定價(jià)、產(chǎn)品的逐步認(rèn)可，未來的增長更多將來自銷量的帶動(dòng)?？杀韧赇N量增長擺脫低個(gè)位數(shù)甚至負(fù)增長后，恢復(fù)至接近雙位數(shù)增速也基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢。對于目前仍以加盟訂貨為主的品牌服飾企業(yè)來說，應(yīng)收賬款的變化通常是企業(yè)營業(yè)收入變化的前兆。根據(jù)我們前期對國內(nèi)外品牌公司的比較研究（具體參考先前報(bào)告《應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化是企業(yè)營收轉(zhuǎn)暖的先行指標(biāo)》），當(dāng)季度應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化下穿營業(yè)收入變化時(shí)，往往預(yù)示著企業(yè)當(dāng)年或者次年?duì)I收復(fù)蘇，因?yàn)閷用松淌谛诺臏p少預(yù)示著終端經(jīng)營情況的改善，下一個(gè)訂貨期，訂單量將會(huì)增加。在我們這篇定量分析的行業(yè)報(bào)告中初步帥選出有復(fù)蘇跡象的可能標(biāo)的包括富安娜、森馬服飾和夢潔家紡。行業(yè)低迷的情況下，2021年開始不少品牌公司放緩了開店節(jié)奏，關(guān)店數(shù)量開始增加，傳統(tǒng)渠道數(shù)量調(diào)整的時(shí)間一方面取決于零售終端的恢復(fù)，另一方面也取決于門店各類成本費(fèi)用壓力的減輕，在本土品牌公司越來越注重鞏固現(xiàn)有門店質(zhì)量（店效與平效的提升）的趨勢下，凈開店增長的恢復(fù)本身反映了公司對自身擴(kuò)張與復(fù)制高質(zhì)量門店的信心，同時(shí)可以反映加盟商信心與盈利水平的恢復(fù)。受到季節(jié)性、大規(guī)模促銷活動(dòng)等因素的影響，單月行業(yè)零售數(shù)據(jù)（全國百家大型零售企業(yè)、全國50家重點(diǎn)大型零售企業(yè)服裝零售數(shù)據(jù)等）增速波動(dòng)較大，我們認(rèn)為連續(xù)3個(gè)月零售數(shù)據(jù)增速的回升基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢，尤其是銷量增速的持續(xù)回暖可以反映零售終端更高質(zhì)量的復(fù)蘇。五、投資建議及重點(diǎn)公司簡況品牌服飾公司作為消費(fèi)型企業(yè)，本身具備更多的防御屬性，過去粗放式的發(fā)展與加盟商體制帶來的庫存問題以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)本身的減速使得行業(yè)出現(xiàn)了較大的業(yè)績波動(dòng)，我們認(rèn)為目前品牌公司經(jīng)營業(yè)績的波動(dòng)一方面有經(jīng)濟(jì)減速的原因，另一方面更多是為過去的發(fā)展模式埋單。我們認(rèn)為在行業(yè)調(diào)整與洗牌過程中，優(yōu)秀的品牌服飾公司將向更可持續(xù)的增長模式與更高的營運(yùn)質(zhì)量轉(zhuǎn)型，最終脫穎而出的公司在財(cái)務(wù)質(zhì)量與自由現(xiàn)金流等指標(biāo)上會(huì)出現(xiàn)越來越明顯的改善，參考海外市場經(jīng)驗(yàn)，資本市場通常愿意給予這些發(fā)展模式更為穩(wěn)健的服飾品牌公司一定的估值溢價(jià)，我們認(rèn)為經(jīng)歷本輪行業(yè)調(diào)整后生存并逐步壯大的品牌服飾企業(yè)盡管不會(huì)有以前那么高的盈利增速，但更可預(yù)期、更穩(wěn)健的增長及更高的經(jīng)營質(zhì)量將為他們帶來估值溢價(jià)。經(jīng)過行業(yè)繁榮期的洗禮與快速增長，國內(nèi)紡織制造龍頭企業(yè)已經(jīng)積累了自身優(yōu)勢，多年的擴(kuò)張幫助中高端紡織制造企業(yè)形成了一定的產(chǎn)能規(guī)模，企業(yè)自身已經(jīng)擁有了成熟的產(chǎn)業(yè)鏈配套體系，并且儲(chǔ)備了較高素質(zhì)、持續(xù)豐富的人力資源與研發(fā)力量，后期更多依靠研發(fā)能力的不斷提升和產(chǎn)業(yè)鏈綜合優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健的經(jīng)營增長。經(jīng)歷宏觀環(huán)境波動(dòng)、人民幣升值、原材料成本上升等多種因素的考驗(yàn)，中高端紡織制造企業(yè)積累了寶貴的生產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)和研發(fā)能力，多年的市場摸爬滾打可以通過深入大客戶的供應(yīng)鏈體系從而逐漸綁定大客戶，客戶的高集中度形成的粘性正是行業(yè)重要的護(hù)城河之一，未來龍頭企業(yè)也將充分受益于行業(yè)集中度與產(chǎn)品附加值的提升。我們認(rèn)為，市場應(yīng)該重新審視對傳中高端紡織制造龍頭企業(yè)的估值水平，持續(xù)穩(wěn)定增長的現(xiàn)金流表現(xiàn)實(shí)際已經(jīng)代表了公司的核心競爭力，也理應(yīng)對應(yīng)更高的估值水平。綜上，紡織制造類我們依然首推魯泰A，四季度建議重點(diǎn)關(guān)注華斯股份的階段性機(jī)會(huì)。品牌類未來一年我們更傾向的標(biāo)的為：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、羅萊家紡和森馬服飾。1、魯泰A從公司上市13年以來的經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)看，公司業(yè)績的持續(xù)增長能力、穩(wěn)定性、較高的盈利質(zhì)量都體現(xiàn)了其在細(xì)分領(lǐng)域的護(hù)城河，優(yōu)異的綜合管理能力、研發(fā)能力及全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)枪竞诵母偁幜λ冢彩枪鹃L期以來相對行業(yè)的業(yè)績穩(wěn)定性更強(qiáng)的重要原因。未來行業(yè)集中度的提升與產(chǎn)品附加值的提升將是公司業(yè)績增長的主要推動(dòng)因素，棉價(jià)的上漲將為公司業(yè)績疊加彈性。近年來內(nèi)外部宏觀經(jīng)濟(jì)的變化將進(jìn)一步加速行業(yè)洗牌，業(yè)內(nèi)訂單有望進(jìn)一步向公司這樣的龍頭企業(yè)集中，隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中高價(jià)訂單占比的逐步上升，預(yù)計(jì)近3年公司業(yè)績可以保持20%左右的復(fù)合增長。在中國經(jīng)濟(jì)面臨轉(zhuǎn)型、減速的大背景下，魯泰這樣具有全球產(chǎn)業(yè)鏈競爭優(yōu)勢、不存在歷史增長負(fù)擔(dān)的企業(yè)所受影響相對更小，業(yè)績穩(wěn)定性相對更高，更具有吸引力。我們認(rèn)為前期公司股價(jià)的上漲主要來自于業(yè)績拐點(diǎn)的確認(rèn)，后期公司股價(jià)上漲將更多來自于估值修復(fù)和業(yè)績可能的超預(yù)期。2、富安娜較高的直營占比、鮮明的品牌產(chǎn)品特色帶來的客戶黏度、更為精細(xì)化的管理與相對更強(qiáng)的零售能力一直是公司區(qū)別于競爭對手的主要優(yōu)勢，也是公司在終端零售低迷的大環(huán)境下始終能保持相對更穩(wěn)定的經(jīng)營業(yè)績的重要原因，公司一貫穩(wěn)健的經(jīng)營風(fēng)格、嚴(yán)格的期間費(fèi)用控制力度可以使其保持相對行業(yè)更好的經(jīng)營質(zhì)量。公司電子商務(wù)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，收入連續(xù)3年實(shí)現(xiàn)高增長。除了將電商作為處理庫存的渠道外，公司將“圣之花”定為電商專屬品牌，同時(shí)發(fā)展電商專屬產(chǎn)品，在產(chǎn)品與設(shè)計(jì)風(fēng)格上形成差異，避免線上線下沖突。中長期我們繼續(xù)看好家紡行業(yè)處于消費(fèi)升級晚期帶來的快速增長和行業(yè)集中度的提升。另一方面公司由家紡向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市場空間內(nèi)憑借自身的品牌特色與經(jīng)營管理優(yōu)勢豐富產(chǎn)品品類，進(jìn)一步打開公司銷售與市值空間。3、探路者考慮到國內(nèi)戶外用品市場較小的基數(shù)，我們預(yù)計(jì)未來3-5年國內(nèi)戶外用品行業(yè)仍能保持20%以上復(fù)合增長，是目前品牌服飾中增速最快的子行業(yè)之一。作為國內(nèi)戶外用品行業(yè)唯一一家上市公司，公司較其他同類型本土品牌擁有更多的優(yōu)勢。公司較早完成了職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)的建設(shè)，并且通過較為完善的激勵(lì)措施充分保證了管理團(tuán)隊(duì)不斷學(xué)習(xí)與改善經(jīng)營管理的積極性，另一方面管理團(tuán)隊(duì)本身具備豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，目睹了運(yùn)動(dòng)服飾等子行業(yè)過去粗放的開店模式下的問題。2021年起公司未雨綢繆通過開展了多品牌業(yè)務(wù)覆蓋更多元化的市場需求，主品牌探路者本身已經(jīng)擁有一定的品牌影響力與號召力，公司設(shè)立Discovery與電商專屬品牌阿肯諾，為中長期的發(fā)展做好儲(chǔ)備。2022年公司進(jìn)一步明確以美國VF集團(tuán)為標(biāo)桿，堅(jiān)定貫徹多品牌的發(fā)展道路，為未來營收和市值打開了更大空間。對比其他品牌服飾企業(yè)，公司對電子商務(wù)更為重視，發(fā)展戰(zhàn)略更清晰明確。公司將電商戰(zhàn)略分為3個(gè)投入層次，首先積極推動(dòng)加盟商參與電子商務(wù)的運(yùn)營，倡導(dǎo)全員電商，并考慮將期貨轉(zhuǎn)移至線上；其次通過對網(wǎng)站的投入進(jìn)行品牌與公司線上平臺的推廣；最后是通過搭建集零售、服務(wù)與文化傳播等為一體的線上戶外家園大平臺，帶領(lǐng)公司建立強(qiáng)大的品牌號召力與忠實(shí)的客戶群，實(shí)現(xiàn)企業(yè)多元化、立體化的發(fā)展，充分分享國內(nèi)戶外行業(yè)一步步的成長。4、朗姿股份公司所處的中高檔成熟女裝市場行業(yè)集中度較低，個(gè)性化與差異化特征超過其他服飾子行業(yè)，進(jìn)入壁壘比較高，同時(shí)受外資沖擊不大，競爭態(tài)勢較好。朗姿作為A股第一家純粹的中高端女裝上市企業(yè)，上市后帶來的資源平臺優(yōu)勢相當(dāng)明顯，也給公司帶來了潛在的行業(yè)整合機(jī)會(huì)。不同于其他多數(shù)品牌服飾公司，公司直營為主的渠道結(jié)構(gòu)可以使庫存水平更清晰地反映在報(bào)表之上。公司多品牌架構(gòu)已經(jīng)建立完成，未來在渠道擴(kuò)張上擁有協(xié)同優(yōu)勢，有利于公司規(guī)?；l(fā)展。公司已經(jīng)組建專門團(tuán)隊(duì)開發(fā)過去相對較弱的南方市場，從一個(gè)單一品牌的地方龍頭向多品牌的全國領(lǐng)先企業(yè)發(fā)展將為公司提供更大的發(fā)展空間。經(jīng)過2021年的人員調(diào)整，公司職業(yè)化管理團(tuán)隊(duì)已經(jīng)初步搭建完成，后續(xù)需要磨合與調(diào)整，未來有望推出的股權(quán)激勵(lì)有利于公司運(yùn)營效率與經(jīng)營質(zhì)量的提升，為公司長期發(fā)展提供保證。5、卡奴迪路公司目前在規(guī)模與渠道方面基數(shù)較小，外延式擴(kuò)張仍有較大空間，直營為主的渠道結(jié)構(gòu)可以使公司庫存水平更如實(shí)清晰地反映在報(bào)表之上。公司上市以后積極通過多業(yè)務(wù)、多渠道拓展規(guī)?？臻g，大型傳統(tǒng)百貨商場、精品集中店等空白點(diǎn)會(huì)是公司未來零售新店擴(kuò)容主要方向，國際二線品牌代理、高級定制等業(yè)務(wù)將進(jìn)一步增加公司的營收和利潤規(guī)模。6、羅萊家紡公司所處的家居家紡行業(yè)空間巨大，根據(jù)業(yè)內(nèi)統(tǒng)計(jì)，國內(nèi)狹義床上用品市場空間在1600億元左右，廣義上家居家紡行業(yè)空間在8000億元左右，公司在品牌影響力及渠道廣度與深度方面建立起了一定的優(yōu)勢，加盟業(yè)務(wù)較競爭對手更強(qiáng)。