金融資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因、后果及防范措施

金融資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因、后果及防范措施【摘要】歷史的來看,“金融泡沫”的膨脹、收縮以至破滅是與信用、金融資產(chǎn)交易、生產(chǎn)流通活動(dòng)的擴(kuò)張與收縮的循環(huán)聯(lián)系在一起的,并表現(xiàn)出相似的變化趨向,有其一定的規(guī)律性,它隨現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展又呈現(xiàn)出新的特征。對(duì)于中國(guó)來說，日本和美國(guó)的金融泡沫破滅帶給我們什么教訓(xùn)呢?我們應(yīng)該怎么防止悲劇的產(chǎn)生?本文將通過論述金融資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因及對(duì)其后果進(jìn)行分析，并為我國(guó)的金融體制改革和發(fā)展提供一些微薄的建議?！娟P(guān)鍵詞】金融泡沫；原因；后果；防范建議一、金融資產(chǎn)泡沫的相關(guān)介紹在討論金融資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因及其后果之前，我們先來了解一下金融泡沫的相關(guān)概念。（一）什么是金融資產(chǎn)泡沫金融資產(chǎn)泡沫是指虛擬資本過度增長(zhǎng)與相關(guān)交易持續(xù)膨脹日益脫離實(shí)物資本的增長(zhǎng)和實(shí)業(yè)部門的成長(zhǎng)，金融資產(chǎn)價(jià)格飛漲，遠(yuǎn)超出由實(shí)體經(jīng)濟(jì)所決定的資產(chǎn)基本價(jià)值，投機(jī)交易極為活躍的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。迄今為止,學(xué)術(shù)界對(duì)如何度量金融資產(chǎn)泡沫尚未形成一致的看法,各種度量模型及其檢驗(yàn)方法常常引起持續(xù)不斷的爭(zhēng)議。學(xué)者們對(duì)如何度量金融資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值及其影響因素或變動(dòng)模式存在不同的看法或假設(shè)。關(guān)于金融資產(chǎn)泡沫的度量是很困難的，因?yàn)榈降變r(jià)格偏離價(jià)值多大才算泡沫、資產(chǎn)的真實(shí)價(jià)值等因素?zé)o法確定。但當(dāng)金融資產(chǎn)泡沫來臨時(shí)，我們?nèi)阅軓囊恍┲笜?biāo)和現(xiàn)象中大概窺到：股票市場(chǎng)的市盈率相對(duì)于歷史平均市盈率來說是否過高？大眾是否熱衷于討論股票？經(jīng)濟(jì)學(xué)家在為當(dāng)前是否存在泡沫激烈爭(zhēng)論著？。。。（二）著名的金融資產(chǎn)泡沫①南海泡沫事件——?dú)v史上第一次世界證券市場(chǎng)泡沫事件“泡沫經(jīng)濟(jì)”一詞即來源于此事件。17世紀(jì)末，英國(guó)經(jīng)濟(jì)興盛。然而人們的資金閑置、儲(chǔ)蓄膨脹，當(dāng)時(shí)股票的發(fā)行量極少，擁有股票還是一種特權(quán)。為此南海公司覓得賺取暴利的商機(jī)，即與政府交易以換取經(jīng)營(yíng)特權(quán)，于是南海公司于1711年成立。1719年，公眾對(duì)股價(jià)看好，促進(jìn)當(dāng)時(shí)債券向股票的轉(zhuǎn)換，進(jìn)而反作用于股價(jià)的上升。1720年，為了刺激股票發(fā)行，南海公司接受投資者分期付款購(gòu)買新股的方式。英國(guó)下議院通過南海公司交易議案后，南海公司的股價(jià)立刻由129英鎊竄升至160英鎊。當(dāng)下議院也通過議案時(shí)，股價(jià)又漲至390英鎊。于是投資更為踴躍，半數(shù)以上的參議員紛紛介入，連國(guó)王也不例外。股票供不應(yīng)求導(dǎo)致了價(jià)格狂飚到1000英鎊以上。公司的真實(shí)業(yè)績(jī)嚴(yán)重與人們預(yù)期背離。1720年6月，英國(guó)國(guó)會(huì)通過了《反金融詐騙和投機(jī)法》，許多公司被解散，公眾開始質(zhì)疑，波及南海公司。1720年7月起，內(nèi)幕人士與政府官員大舉拋售，南海公司股價(jià)一落千丈，12月跌至每股124英鎊，南海泡沫破滅。英國(guó)的財(cái)政部長(zhǎng)在南海公司的內(nèi)幕交易中，私賺90萬英鎊利潤(rùn)。丑聞敗露后，他被關(guān)進(jìn)了英國(guó)皇家監(jiān)獄——倫敦塔。但是，那些不知情的投資人比他更悲慘。損失慘重的還有英國(guó)經(jīng)濟(jì)和政府信用。②華爾街崩盤——?dú)v史上一幕最瘋狂的投機(jī)從19世紀(jì)到20世紀(jì)初，美國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，刺激金融資產(chǎn)走強(qiáng)。從1921年8月到1929年9月，道瓊斯指數(shù)上漲了468%。1929年7月，受美聯(lián)儲(chǔ)將貼現(xiàn)利率從5%提高到6%以及工業(yè)增長(zhǎng)滯緩的影響，道指從9月3日的386點(diǎn)開始下跌，到1932年6月30日，跌至41點(diǎn)，跌幅達(dá)89%。其中美國(guó)鋼鐵公司股價(jià)由262美元跌至21美元，通用汽車股價(jià)從92美元跌至7美元。這次股災(zāi)，使數(shù)以千計(jì)的人跳樓自殺，幾千家銀行倒閉，數(shù)萬家企業(yè)破產(chǎn)，5000萬人失業(yè)，無數(shù)人流離失所，上千億美元財(cái)富蒸發(fā)。經(jīng)濟(jì)倒退，到1954年才恢復(fù)到股災(zāi)前的水平。③90年代初日本經(jīng)濟(jì)泡沫破滅日本金融資產(chǎn)到1989年12月29日，日經(jīng)指數(shù)高達(dá)38915點(diǎn)。進(jìn)入90年代，金融資產(chǎn)開始暴跌，到2013年4月，跌至7607點(diǎn)，跌幅達(dá)80%。金融資產(chǎn)下跌使日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率由1990年的6.0%降至1992年的1.1%，股票市值由1989年底的630萬億日元，降到1992年的299萬億日元，3年減少331萬億日元，跌幅達(dá)53%。金融資產(chǎn)交易量只有以前的20%，201多家證券公司普遍虧損。日本經(jīng)濟(jì)連續(xù)幾年負(fù)增長(zhǎng)或零增長(zhǎng)，銀行倒閉179家。投資減少，庫(kù)存增加，房地產(chǎn)價(jià)格跌幅近半，整個(gè)國(guó)家財(cái)富縮水近50%。④21世紀(jì)初次級(jí)債市場(chǎng)崩潰導(dǎo)致的全球金融危機(jī)這次的危機(jī)與歷史上的金融危機(jī)有很大區(qū)別，因?yàn)槲C(jī)的真正主角其實(shí)并不是次級(jí)債，而是各種次級(jí)債的相關(guān)金融衍生品。中國(guó)社科院金融研究所提供的數(shù)據(jù)顯示，目前次級(jí)債券衍生合約的市場(chǎng)規(guī)模被放大至近400萬億美元，相當(dāng)于全球GDP的7倍之高。次級(jí)債將金融衍生品的‘衍生’功能發(fā)揮得淋漓盡致，稱其為金融衍生品的巔峰之作恐怕并不為過。次級(jí)債衍生品猶如一個(gè)倒立的金字塔，一旦次級(jí)抵押貸款違約率上升，風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)成倍放大，并帶來災(zāi)難性后果。這次危機(jī)造成了全球性的經(jīng)濟(jì)衰退，雖然目前各國(guó)推出了各種經(jīng)濟(jì)刺激方案，但收效仍未顯現(xiàn)，這次金融危機(jī)何時(shí)見底仍是無知之?dāng)?shù)。二、金融資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因金融資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因有很多種，不同的時(shí)代，不同的地區(qū)，金融泡沫產(chǎn)生的原因是有明顯區(qū)別的。有的是一種原因占主導(dǎo)，有的是摻雜多種主要因素，比如貨幣和經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策失誤，政府監(jiān)管不足，金融杠桿和金融衍生品的過度發(fā)展，但不變的是人性的貪婪與恐懼。（一）過度寬松的貨幣政策貨幣當(dāng)局為了刺激經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，經(jīng)常實(shí)施寬松的貨幣政策。當(dāng)銀行當(dāng)局放松銀根，增加貨幣供應(yīng)量時(shí)，這時(shí)，市場(chǎng)上利率較低，資金充裕，經(jīng)濟(jì)主體手中持有的貨幣增加，替代效應(yīng)必然會(huì)出現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)主體用手持現(xiàn)金購(gòu)買股票，債券等金融資產(chǎn)，金融市場(chǎng)上交投活躍。金融資產(chǎn)價(jià)格的上漲使經(jīng)濟(jì)主體的賬面收入增加，由于財(cái)富效應(yīng)，經(jīng)濟(jì)主體消費(fèi)增加。金融市場(chǎng)的活躍進(jìn)一步提高了企業(yè)對(duì)未來的預(yù)期，股票價(jià)格的接連上漲降低了企業(yè)的重置成本。企業(yè)紛紛通過金融市場(chǎng)籌資和利用銀行信貸擴(kuò)大投資規(guī)模，從而使實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)趨于繁榮。與此同時(shí)，實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)的繁榮使金融市場(chǎng)更好地發(fā)揮了資金融通功能，不僅把貨幣從流通領(lǐng)域吸引到金融市場(chǎng)，把居民的儲(chǔ)蓄吸引到金融市場(chǎng)，而且把貨幣從國(guó)外和農(nóng)村以及其他各個(gè)領(lǐng)域吸引到金融市場(chǎng)。資金的大量增加，在金融市場(chǎng)供給不變的情況下，導(dǎo)致金融資產(chǎn)價(jià)格的大幅上漲，金融泡沫開始形成。隨著經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步繁榮，越來越多的資金涌向金融市場(chǎng)，瘋狂地金融資產(chǎn)，過度投機(jī)出現(xiàn)了，金融資產(chǎn)的價(jià)格持續(xù)上漲。。。超額流動(dòng)性作用在金融市場(chǎng),就表現(xiàn)為資產(chǎn)價(jià)格的持續(xù)上漲。因此從根本上講,資金過剩是助推資產(chǎn)價(jià)格上升的根本性因素。在今天的全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，金融市場(chǎng)扮演的作用越來越重要。如果央行仍然一味關(guān)注物價(jià)，而忽視資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)，則將對(duì)經(jīng)濟(jì)造成很大風(fēng)險(xiǎn)。上個(gè)世紀(jì)日本80年代至今與美國(guó)90年代至今的經(jīng)歷都說明了“低通脹”容易誤導(dǎo)貨幣當(dāng)局，誘使他們維持過于寬松的貨幣條件，使信貸過度擴(kuò)張，從而為金融資產(chǎn)泡沫創(chuàng)造了天然的氣候環(huán)境。傳統(tǒng)的貨幣政策理論認(rèn)為低通脹是維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減少周期性波動(dòng)的最好保證。但近20年來，物價(jià)與產(chǎn)出所呈現(xiàn)的穩(wěn)定性并未能表現(xiàn)為資產(chǎn)價(jià)格的穩(wěn)定性。恰恰相反，資產(chǎn)價(jià)格在過去20年中大起大落，動(dòng)蕩得更加劇烈。換言之，低通脹并不能保證金融穩(wěn)定?？v觀泡沫歷史，我們可知資產(chǎn)價(jià)格泡沫的形成是離不開擴(kuò)張性貨幣政策系統(tǒng)的支持。如果說非理性亢奮是資產(chǎn)價(jià)格泡沫產(chǎn)生的直接的主觀原因的話，那么存在固有不穩(wěn)定性的金融中介是資產(chǎn)價(jià)格泡沫產(chǎn)生的間接的客觀原因:當(dāng)人們預(yù)期到資產(chǎn)價(jià)格上漲的話，在巨額利潤(rùn)的刺激下，他會(huì)千方百計(jì)地籌措資金去投資或投機(jī)，而最簡(jiǎn)單的辦法就是向銀行貸款。而金融機(jī)構(gòu)由于固有的信息不對(duì)稱問題，會(huì)在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期和資產(chǎn)價(jià)格上揚(yáng)時(shí)，過于樂觀放松貸款條件;由于資產(chǎn)價(jià)格的上漲，銀行手中的抵押資產(chǎn)的價(jià)值也就越值錢，信貸業(yè)務(wù)也就越做越大，從而導(dǎo)致過度信貸資金流向資本市場(chǎng)，吹大泡沫。從下圖可以看到，利率降低時(shí)，金融資產(chǎn)價(jià)格都會(huì)大幅上漲，表現(xiàn)出泡沫化現(xiàn)象（日本因?yàn)橄萑肓鲃?dòng)性陷阱而表現(xiàn)得有所不同）。資料來源：IMF數(shù)據(jù)庫(kù)圖：世界5個(gè)最大經(jīng)濟(jì)體長(zhǎng)期利率與股票價(jià)格的變化（二）投資者的從眾心理及不良預(yù)期導(dǎo)致投機(jī)盛行泡沫、羊群效應(yīng)和金融危機(jī)密切相聯(lián)。資產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂的時(shí)候往往伴隨著金融危機(jī),羊群效應(yīng)是泡沫形成和破裂的助推器。1929年美國(guó)股市的崩潰、日本20世紀(jì)80年代的資產(chǎn)泡沫和90年代的破裂、90年代南美地區(qū)金融危機(jī)和東南亞金融危機(jī)都是有名的例子。投資者的從眾心理必然會(huì)使得后來者不斷地做別人都在做的事情。如果這種力量是樂觀或貪婪的，那么市場(chǎng)就會(huì)持續(xù)繁榮；如果這種力量是悲觀或恐懼的，那么市場(chǎng)就會(huì)逆轉(zhuǎn)。在市場(chǎng)繁榮的時(shí)候，投資者往往會(huì)忘記以往市場(chǎng)崩潰時(shí)的慘痛教訓(xùn)。這種羊群行為有如流行感冒一樣迅速蔓延，使得金融市場(chǎng)上的金融資產(chǎn)價(jià)格大幅度上升(或下跌)，造成了市場(chǎng)的極度波動(dòng)。一般來說金融資產(chǎn)價(jià)格往往由一國(guó)的金融資產(chǎn)市盈率、股息收益、實(shí)際增長(zhǎng)率、無風(fēng)險(xiǎn)利率和通貨膨脹率等因紊決定，但是這些因素的不可預(yù)測(cè)性，使資產(chǎn)價(jià)格的變化摻雜進(jìn)許多主觀情緒，中國(guó)的情況更是有過之而無不及。如果不考慮人為情緒的因素，那么資產(chǎn)價(jià)格的合理性就在于盈利增長(zhǎng)快于長(zhǎng)期潛在產(chǎn)出。當(dāng)這種假定不成立時(shí)那么資產(chǎn)的價(jià)格就容易出現(xiàn)高估。即使這種假定在短期或中期內(nèi)成立，也還有長(zhǎng)期來看是否成立的問題。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)時(shí)期往往是資產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)低估時(shí)期，反之亦然。一些投資者的行為是非理性的,他們不是認(rèn)真分析問題,而是跟風(fēng)炒作,容易形成“羊群效應(yīng)”另外,一些投資者總認(rèn)為自己是聰明人,市場(chǎng)中比自己傻的人多得是,他們可以從“搏傻”中獲利,而泡沫經(jīng)濟(jì)是最好的時(shí)機(jī),這樣,他們總是推動(dòng)泡沫經(jīng)濟(jì),并從中漁利。投資市場(chǎng)的繁榮不僅會(huì)增強(qiáng)投資者信心和期望而且也會(huì)讓已經(jīng)進(jìn)入的投資者來哄抬或操縱價(jià)格以吸引更多的投資者進(jìn)入。而這種從眾行為的循環(huán)往復(fù)，會(huì)產(chǎn)生一種無限的放大機(jī)制。金融資產(chǎn)最初價(jià)格的上漲會(huì)導(dǎo)致更高的價(jià)格上漲。投資者需求的增加會(huì)使得最初的價(jià)格上漲信號(hào)反饋到更高的金融資產(chǎn)價(jià)格中。而第二輪的金融資產(chǎn)價(jià)格上漲信號(hào)又會(huì)反饋到第三輪的金融資產(chǎn)價(jià)格上漲上，然后反饋到第四輪，等等。在這種情況下，金融資產(chǎn)最初的價(jià)格上漲信號(hào)顯然被無限地放大了。（三）金融政策的失誤一個(gè)國(guó)家的政府在實(shí)行經(jīng)濟(jì)政策的時(shí)候,如果沒有充分注意政策的協(xié)調(diào)和政策的后果,也有可能促成泡沫經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)生。日本泡沫經(jīng)濟(jì)的形成就是一個(gè)例子。80年代,日本政府著手調(diào)整原來的銀行業(yè)和證券業(yè)分業(yè)經(jīng)營(yíng)的政策,解除對(duì)金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)范圍的限制。銀行業(yè)和證券業(yè)混合經(jīng)營(yíng)有利于金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng),但由于銀行可以參與證券投資,同時(shí)也增加了銀行的風(fēng)險(xiǎn)。另外,日本政府實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策,在1986年4次下調(diào)貼現(xiàn)率,使利率降低到2.5%的歷史最低水平。貨幣供給量(M2)則從1985年到1990年每年以10%左右的速度遞增。充足的資金和低廉的資金成本又帶動(dòng)了地產(chǎn)的投機(jī),從而導(dǎo)致地產(chǎn)價(jià)格的上漲。由于當(dāng)時(shí)消費(fèi)物價(jià)的上漲只保持在1%以下，日本政府只注意到消費(fèi)物價(jià)的平穩(wěn)而沒有抑制資產(chǎn)價(jià)格的上漲，采取了錯(cuò)誤的金融政策，導(dǎo)致金融資產(chǎn)價(jià)格與實(shí)際資本價(jià)值的嚴(yán)重脫離。股票異常的收益率使企業(yè)的生產(chǎn)資金和金融機(jī)構(gòu)的信貸資金通過各種渠道流入股票市場(chǎng),高漲的地產(chǎn)價(jià)格又?jǐn)U大了以地產(chǎn)作為抵押資產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu)的信貸規(guī)模,如此循環(huán)往復(fù),形成了泡沫經(jīng)濟(jì)。日本泡沫經(jīng)濟(jì)形成的原因是日本長(zhǎng)期執(zhí)行擴(kuò)張性貨幣政策的結(jié)果,而這一決策又是因?yàn)槿毡境跞雵?guó)際市場(chǎng)在宏觀政策的國(guó)際協(xié)調(diào),特別是對(duì)美經(jīng)濟(jì)關(guān)系協(xié)調(diào)上出現(xiàn)失誤所致。泡沫破滅后對(duì)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)判斷失誤、貨幣政策拖泥帶水、對(duì)不良貸款情況披露不力以及對(duì)貨幣存量指標(biāo)重視不夠等，均為政府金融政策失誤。（四）金融產(chǎn)品的過度創(chuàng)新與金融機(jī)構(gòu)缺乏監(jiān)管2017年暴發(fā)的次級(jí)債危機(jī)現(xiàn)已演化成了全球性的金融危機(jī)，次級(jí)債的原始總規(guī)模只有1000多億美元，為什么到現(xiàn)在會(huì)一發(fā)不可收拾呢？其真正原因就在于次級(jí)債的相關(guān)金融衍生品放大了次級(jí)債的風(fēng)險(xiǎn)，各種眼花繚亂的相關(guān)衍生產(chǎn)品總規(guī)模放大到了令人難以想象的地步，其中一小部分發(fā)生違約就足以殺傷力驚人。美國(guó)的房貸次級(jí)債是美國(guó)金融界為了促進(jìn)美國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展和把自己的業(yè)務(wù)做大,向購(gòu)房者提供的幾乎沒有任何約束條件的、因而存在還債高風(fēng)險(xiǎn)的購(gòu)房信貸。它的創(chuàng)新之處在于:它與一個(gè)房貸次級(jí)債流轉(zhuǎn)市場(chǎng)密切聯(lián)系,并且一道發(fā)展起來。也就是說,發(fā)放房貸次級(jí)債的銀行,并不是不知道其中蘊(yùn)藏著的高風(fēng)險(xiǎn),而且這類銀行也沒有打算自己承擔(dān)這些風(fēng)險(xiǎn),它們的智囊將房貸次級(jí)債設(shè)計(jì)成一種金融衍生產(chǎn)品,將其打包并通過市場(chǎng)交易出售給下家。而這個(gè)下家也可以將它再打包向另一個(gè)下家出售……這樣就形成房貸次級(jí)債的傳送鏈。這是一個(gè)倒金字塔模型，風(fēng)險(xiǎn)一層層放大，而最底層的根基卻是脆弱的次級(jí)債。本次金融危機(jī)美國(guó)政府和美聯(lián)儲(chǔ)是負(fù)有不可推卸的責(zé)任。在1993、1994年IT行業(yè)泡沫破裂以后，美國(guó)政府急于尋找到一個(gè)支撐美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)。在尋找新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)的過程中，包括當(dāng)時(shí)的美聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘都不約而同地把目光聚焦在房地產(chǎn)行業(yè)，認(rèn)為房地產(chǎn)業(yè)可以作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新亮點(diǎn)、新支撐點(diǎn)。在政府和作為監(jiān)管機(jī)構(gòu)的美聯(lián)儲(chǔ)的大力支持之下，次級(jí)債務(wù)得以更加盲目地?cái)U(kuò)展。本次金融危機(jī)的產(chǎn)生，有商業(yè)銀行的責(zé)任，他們?yōu)榘汛渭?jí)債務(wù)推銷出去，向不足以有能力還貸的人提供借款；更有投資銀行在其中興風(fēng)作浪，他們?yōu)榱寺尤±麧?rùn)，千方百計(jì)地進(jìn)行所謂的金融創(chuàng)新。在包裝的過程中，資本市場(chǎng)所謂的基礎(chǔ)設(shè)施――信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，也完全沒有盡到嚴(yán)格監(jiān)管和公正評(píng)級(jí)的責(zé)任，這些評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給這些風(fēng)險(xiǎn)極高的次經(jīng)債產(chǎn)品和金融衍生品給以了很高的安全評(píng)級(jí)。（五）國(guó)際熱錢興風(fēng)作浪在金融全球化的條件下,如果一個(gè)國(guó)家出現(xiàn)了泡沫經(jīng)濟(jì),它將很容易導(dǎo)致外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的投機(jī)性沖擊。出于資產(chǎn)流動(dòng)性考慮，外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者一般不會(huì)對(duì)實(shí)物資產(chǎn)進(jìn)行投機(jī)而主要對(duì)金融資產(chǎn)進(jìn)行投機(jī),一個(gè)國(guó)家股票市場(chǎng)的泡沫將為外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者提供有利的投機(jī)機(jī)會(huì)。當(dāng)股票價(jià)格在投機(jī)的推動(dòng)下已經(jīng)過高的時(shí)候,外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行反向投機(jī)以壓低股票將具有較高的成功率。這樣,它們將會(huì)在市場(chǎng)上大規(guī)模地拋售股票迫使股票價(jià)格暴跌,然后再回購(gòu)股票以獲取股票的差價(jià)。外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的投機(jī)性沖擊一旦獲得成功,被沖擊國(guó)將遭受重大損失。典型的例子如上世紀(jì)90年代的泰國(guó)。泰國(guó)從20世紀(jì)80年代初開始了全面的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，鑒于泰國(guó)工業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施落后，建設(shè)資金短缺，泰國(guó)政府在財(cái)政政策、貨幣政策和外匯管理上采取了一系列急劇改革，開放資本市場(chǎng)，刺激本國(guó)儲(chǔ)蓄，促進(jìn)資金流動(dòng)。這些改革確實(shí)迅速給泰國(guó)金融市場(chǎng)帶來了繁榮景象。泰國(guó)經(jīng)濟(jì)在1988年的增長(zhǎng)率高達(dá)13.3%，80和90年代初期，泰國(guó)經(jīng)濟(jì)幾乎在一夜之間開始起飛。泰國(guó)迅速地實(shí)行了金融自由化，大量外資的涌入支撐了泰國(guó)的經(jīng)濟(jì)繁榮。但是，隨著時(shí)間的推移，其負(fù)面影響也越來越嚴(yán)重。在金融自由化的旗號(hào)之下，泰國(guó)中央銀行對(duì)外債幾乎不加任何管制。企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)可以自由地引入外資。泰國(guó)的外債在1992年只有201億美元，而到泡沫經(jīng)濟(jì)破滅的時(shí)候，1997年的11月份則高達(dá)945億美元，相當(dāng)于其同期的GDP的40%。由于撤除了所有的障礙，注入泰國(guó)的民間資本在1992年為2372億泰株，到1995年上升為5176億泰株，增加了兩倍多。然而，這些外資的相當(dāng)大一部分并未進(jìn)入實(shí)際生產(chǎn)領(lǐng)域，而是進(jìn)入了證券和房地產(chǎn)市場(chǎng)，促使投機(jī)泡沫迅速膨脹，資源配置失衡，整體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了建筑在經(jīng)濟(jì)泡沫上的虛假繁榮。最終導(dǎo)致了東南亞金融危機(jī)。在90年代6個(gè)國(guó)家或地區(qū)的9次金融危機(jī)或金融風(fēng)潮中,有3個(gè)國(guó)家或地區(qū)發(fā)生的3次金融危機(jī)或金融風(fēng)潮與泡沫經(jīng)濟(jì)有關(guān),其中有2個(gè)國(guó)家或地區(qū)發(fā)生的2次金融危機(jī)或金融風(fēng)潮是在外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的投機(jī)性沖擊下促成的,即1997年7月泰國(guó)等東南亞國(guó)家的金融危機(jī)、1997年10月香港地區(qū)的金融風(fēng)潮。三、金融資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的后果分析（一）破壞宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定在金融泡沫泛起之際，整個(gè)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出一片繁榮景象。股票指數(shù)和房地產(chǎn)價(jià)格節(jié)節(jié)攀升，銀行的賬面資產(chǎn)也越來越多，政府稅收不斷提高，人們的財(cái)富似乎隨著泡沫的不斷膨脹而越來越多，整個(gè)社會(huì)彌漫著過度樂觀的情緒，即使有經(jīng)濟(jì)學(xué)家警告人們這是短暫的泡沫，但是大多數(shù)人的狂熱會(huì)立即淹沒這種與經(jīng)濟(jì)景氣不和諧的聲音。投機(jī)氣氛會(huì)越來越濃，按照“博傻”理論，最后一個(gè)傻瓜必須承受泡沫破裂的損失，這往往又會(huì)形成銀行的不良貸款。在金融泡沫經(jīng)濟(jì)形成的過程中,投機(jī)者以各種方式從銀行取得貸款來參與金融資產(chǎn)的投機(jī)。當(dāng)泡沫破裂時(shí)，金融資產(chǎn)價(jià)格一落千丈，人們對(duì)未來的預(yù)期也從過度樂觀到極度悲觀。大量投資于泡沫投機(jī)的企業(yè)和個(gè)人的資產(chǎn)迅速縮水，企業(yè)紛紛破產(chǎn)倒閉，銀行不良債務(wù)增多，從而造成金融系統(tǒng)癱瘓，甚至銀行破產(chǎn)。金融資產(chǎn)價(jià)格一旦暴跌,投機(jī)者無力償還銀行貸款,銀行呆帳壞帳增加,整個(gè)銀行體系將變得岌岌可危。如果銀行出現(xiàn)破產(chǎn),企業(yè)存放在銀行的存款將遭受損失,一批企業(yè)將隨之破產(chǎn)。在這方面慘痛的教訓(xùn)就是日本。金融資產(chǎn)泡沫崩潰給日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來的最大的損害性因素是銀行金融系統(tǒng)大量的金融壞賬。泡沫經(jīng)濟(jì)時(shí)期,全國(guó)各地資金都集中投向房地產(chǎn)價(jià)格上漲最快的大城市。差不多所有的投資機(jī)構(gòu)、生產(chǎn)企業(yè)以及很多個(gè)人都踴躍向銀行借款投入到房地產(chǎn)中。房地產(chǎn)泡沫崩潰后,大量借款不能償還,給銀行金融機(jī)構(gòu)造成大量不良資產(chǎn)。銀行沖銷不良債權(quán),使可貸資產(chǎn)規(guī)模及流動(dòng)性下降,造成宏觀融資量急速收縮。如小企業(yè)因資金周轉(zhuǎn)不開大量倒閉,殃及中小銀行金融機(jī)構(gòu)跟著破產(chǎn)。隨著經(jīng)濟(jì)低速時(shí)期的延長(zhǎng),中小企業(yè)和中小金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)蔓延到大企業(yè)和大銀行金融機(jī)構(gòu)。破產(chǎn)的投資機(jī)構(gòu)及銀行金融機(jī)構(gòu)越來越大,發(fā)展到1998年底,最大的私營(yíng)銀行長(zhǎng)期信用銀行破產(chǎn),1999年,最大的城市銀行幸福銀行破產(chǎn)。對(duì)于銀行的巨額不良資產(chǎn),日本政府一直想采取內(nèi)部處理的方式悄悄化解,但很難處理。因?yàn)榍謇聿涣假Y產(chǎn)需要大量資金,而政府把資金已投入到擴(kuò)大公共投資上去了。大銀行金融機(jī)構(gòu)連連破產(chǎn),導(dǎo)致日本金融機(jī)構(gòu)在國(guó)際市場(chǎng)上的融資信用等級(jí)下降,融資成本提高。金融壞賬及金融風(fēng)險(xiǎn)成為影響日本經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期陷入低谷爬不出來的最關(guān)鍵原因。圖：90年代日本的主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)資料來源：EAEP，Vol。11，F(xiàn)ebruary2010說明：表中數(shù)據(jù)是自然年數(shù)據(jù)。在90年代，日本私人設(shè)備投資和庫(kù)存投資的增長(zhǎng)速度的下降更是明顯。造成投資支出下降的原因是多方面的：首先，泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后造成金融機(jī)構(gòu)的大量不良債權(quán)，為了避免不良債權(quán)的進(jìn)一步增加，同時(shí)也為了滿足國(guó)際清算銀行(BIS)的資本充足率要求，金融機(jī)構(gòu)減少了給企業(yè)的貸款，具體數(shù)字嚴(yán)重依賴銀行貸款的企業(yè)只好壓縮投資；其次，泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后股市爆跌，企業(yè)從資本市場(chǎng)融資也日益困難；再次，90年代以來，日本公司投資效益下降的趨勢(shì)日益明顯，利潤(rùn)率不斷下降，實(shí)際借貸成本卻由于物價(jià)水平的下降等原因而不斷上升。在這種情況下，為了減少虧損，維持一定的利潤(rùn)水平，企業(yè)主動(dòng)減少了投資支出。（二）降低資源配置效率，扭曲資本市場(chǎng)功能經(jīng)濟(jì)泡沫會(huì)產(chǎn)生“擠出”效應(yīng)，貨幣投資于金融資本會(huì)擠出對(duì)工廠和設(shè)備等實(shí)質(zhì)資本的投資，即泡沫起到了分流實(shí)質(zhì)資本投資的作用。在泡沫經(jīng)濟(jì)興起的階段，金融資產(chǎn)的投資回報(bào)率比正常的實(shí)業(yè)投資高出好多，甚至幾倍。由于資本逐利的本性，資本總是流向回報(bào)率高的部門。當(dāng)金融泡沫生成并快速膨脹時(shí)，由于金融資產(chǎn)的高收益，大量資金不僅從銀行，還會(huì)從實(shí)質(zhì)部門流向金融市場(chǎng)。由于基本建設(shè)投資的周期更長(zhǎng)，投資回報(bào)率也不及泡沫興起時(shí)的股票或房地產(chǎn)市場(chǎng)，所以，在金融資產(chǎn)泡沫膨脹時(shí)期很少有新的基本建設(shè)投資項(xiàng)目。就是有，其資金也往往被合法或非法手段抽出去投入金融資產(chǎn)市場(chǎng)。金融資產(chǎn)市場(chǎng)的投機(jī)活動(dòng)必然產(chǎn)生強(qiáng)烈的資金擠出效應(yīng)，嚴(yán)重?fù)p害實(shí)質(zhì)部門的發(fā)展，而實(shí)質(zhì)部門才是一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的根本，金融資產(chǎn)的繁榮脫離了實(shí)質(zhì)部門的支撐，只會(huì)是虛假繁榮。泡沫經(jīng)濟(jì)所導(dǎo)致的資源配置扭曲會(huì)嚴(yán)重?fù)p害國(guó)家的綜合國(guó)力，實(shí)質(zhì)生產(chǎn)部門的萎縮也會(huì)在很大程度上制約國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。金融泡沫的擠出效應(yīng)在發(fā)展中國(guó)家尤為突出。一方面，發(fā)展中國(guó)家金融泡沫化程度較大，金融投機(jī)盛行，另一方面，資金在發(fā)展中國(guó)家是稀缺資源。當(dāng)泡沫過渡膨脹時(shí)，資金為金融資產(chǎn)投機(jī)市場(chǎng)無效占用，而實(shí)質(zhì)資本投資缺極度匱乏。因此，泡沫經(jīng)濟(jì)降低了資源配置效率，損害了實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。股市是資本市場(chǎng)的最重要組成部分，買賣股票也是一種投資行為。企業(yè)通過發(fā)行股票從社會(huì)上籌集資金，社會(huì)大眾購(gòu)買股票成為企業(yè)的股東。如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)好，分配到股票上的紅利就多。股市投資者有短線和長(zhǎng)線之分。所謂短線就是在股市頻繁買賣股票，以賺取價(jià)差收益。長(zhǎng)線則是指買入股票后長(zhǎng)期持有，獲取收益的方式以股票的分紅派息為主，看重公司的成長(zhǎng)性。一般來說，股價(jià)反映了企業(yè)經(jīng)營(yíng)的好壞、收益的高低。然而，當(dāng)股市上存在大量的短線投機(jī)者時(shí)，他們并不關(guān)心企業(yè)的業(yè)績(jī)和股票的基礎(chǔ)價(jià)值，而是盲目跟風(fēng)，受機(jī)構(gòu)大戶的買賣動(dòng)向所左右。有時(shí)會(huì)出現(xiàn)垃圾股在股市狂熱中股價(jià)暴漲，而業(yè)績(jī)優(yōu)良的公司股票卻無人問津。這樣，過度的泡沫使股市價(jià)格信號(hào)失靈和融資功能的扭曲，使大量資金流向經(jīng)營(yíng)不善的企業(yè)，而具有發(fā)展前景、業(yè)績(jī)優(yōu)良的企業(yè)反而得不到資金，這降低了資源的配置效率。從建立股市的宗旨看，應(yīng)當(dāng)鼓勵(lì)長(zhǎng)線投資。（三）加大貧富差距，敗壞社會(huì)風(fēng)氣在金融資產(chǎn)泡沫膨脹的過程中，由于獲得信息的能力不同以及資金實(shí)力的差距，一但金融資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅，受傷最大的往往是小投資者。在這個(gè)博弈過程中，資金從眾多平民的口袋流向了富有階層的口袋，貧富差距進(jìn)一步加大。如果金融市場(chǎng)上充滿了由于非理性投機(jī)而導(dǎo)致的泡沫，那么實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)就傾向于變成賭場(chǎng)的副產(chǎn)品。凱恩斯在《通論》中曾提醒，如果一個(gè)國(guó)家的資本投資成為賭場(chǎng)的副產(chǎn)品時(shí)，這一經(jīng)濟(jì)是很危險(xiǎn)的。當(dāng)整個(gè)社會(huì)熱衷于泡沫“賭博”時(shí)，不僅影響實(shí)質(zhì)部門的生產(chǎn)，而且還會(huì)敗壞社會(huì)風(fēng)氣。人們重投機(jī)而輕生產(chǎn)，奢侈浪費(fèi)和貪污腐敗嚴(yán)重，從而破壞整個(gè)社會(huì)的價(jià)值觀體系。四、我國(guó)金融市場(chǎng)的泡沫現(xiàn)象我國(guó)金融資產(chǎn)投機(jī)的重要標(biāo)志,就是短期投資多、長(zhǎng)期投資少,從而股票轉(zhuǎn)手率一直保持在很高的水平。1993年,A股成交股數(shù)相當(dāng)于A股流通股本的3.7倍;A股成交額相當(dāng)于A股流通市值的5.2倍。1999年,上述倍率仍分別為3.5倍和3.9倍。相比之下,東京證券交易所在泡沫經(jīng)濟(jì)期間投機(jī)最為活躍的1988年,股票成交股數(shù)、成交額占上市股票總數(shù)和市價(jià)總值的比重只為97.7%和60.4%;至于泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰后的1992年,則只為20.2%和21.0%。其次,我國(guó)股市的市盈率高,也是眾所周知的事實(shí)。2010年,A股市盈率上證股市已超過了60倍,深證股市也達(dá)到了58倍。2017年上證綜合指數(shù)狂奔至6000多點(diǎn)，滬綜指和深綜指的平均市盈率分別達(dá)到52倍和74倍，仍有媒體大呼黃金十年和萬點(diǎn)豪言，十足的投機(jī)市場(chǎng)氣氛。在股票紅利率已明顯低于存款利率的情況下,股市之所以不僅不冷清反而人氣更旺,無非是大家都不再看重些微的分紅,而是更寄希望于了股價(jià)炒作升值的必然結(jié)果。表：對(duì)比主要股票市場(chǎng)，A股長(zhǎng)期畸高的換手率1993199419951996199719981999上海341787519760535355422深圳324692310950622411373紐約53535952667075東京26252727333449倫敦81777858444757香港61403744916251資料來源：《中國(guó)之前期貨統(tǒng)計(jì)年鑒（2011年）》那么,我國(guó)股市為什么會(huì)出現(xiàn)如此活躍的投機(jī)繁榮呢?（一）股票需求大、供給小,乃是導(dǎo)致我國(guó)股市投機(jī)的的根本原因。由于我國(guó)股票市場(chǎng)起步伊始,1991年上市公司只有十幾家,所以在股票數(shù)量少、投資需求大的情況下,就必然導(dǎo)致股價(jià)的暴漲和投機(jī)的盛行。1992年和1993年,A股每股平均的成交價(jià)之所以達(dá)到了發(fā)行價(jià)的319倍和316倍,就是需求大大超過了供給的結(jié)果。1996年以后,上市公司的數(shù)量雖然有了較快的增加,但在嚴(yán)格審批的制度下,上市公司的數(shù)量一直是受計(jì)劃?rùn)C(jī)制的控制。結(jié)果,不僅股票供給的增加受到了限制,而且連“殼資源”也成了緊俏的商品,成了投機(jī)的熱門對(duì)象。其次,流通股的比例低,也人為地限制了股票供給的增加。由于占總股數(shù)2/3左右的國(guó)有股和企業(yè)股不上市流通,不僅使企業(yè)實(shí)際分紅減少了2/3,形成了股價(jià)上漲的基礎(chǔ),而且還使上市交易的股票比正常量減少了2/3,加劇了供需矛盾。由于我國(guó)股票市場(chǎng)不是在股份公司和現(xiàn)代企業(yè)制度普遍發(fā)展的基礎(chǔ)上建立和發(fā)展起來的,而是為了促進(jìn)國(guó)有企業(yè)改革和現(xiàn)代企業(yè)制度建立而建立和發(fā)展起來的,所以就形成了股票供給受計(jì)劃?rùn)C(jī)制制約,而股票需求則受市場(chǎng)機(jī)制推動(dòng)的局面。在我國(guó)股市的管理機(jī)制不健全、市場(chǎng)透明度不高的情況下,這兩種機(jī)制作用的不均衡,就為“基金黑幕”和莊股提供了操縱股市的機(jī)會(huì)和空間,乃是我國(guó)股市股票需求和供給失衡的根本原因或制度性原因。（二）股票溢價(jià)發(fā)行、上市抬價(jià)、交易抬價(jià)的相互影響1991年,上市公司的股票還是按票面額發(fā)行,1股1元。然而,自1992年開始1股5元的溢價(jià)發(fā)行后,高市盈率溢價(jià)發(fā)行已成為定式。盡管上市公司的股價(jià)在溢價(jià)發(fā)行的過程中已被抬高,但由于發(fā)行市場(chǎng)的范圍小、透明度不高,所以在股票需求超過供給的情況下,新股剛一上市流通,上市價(jià)就又被大幅度地抬高了。由于股價(jià)只有大幅度抬高才能刺激眾多為利益而來的投資者的胃口,所以,經(jīng)過頻繁轉(zhuǎn)手的投機(jī)性交易之后,成交價(jià)也就成倍地高于了發(fā)行價(jià)。這種股價(jià)膨脹機(jī)制雖然在第一次股市泡沫經(jīng)濟(jì)期間就已形成,但在其后的泡沫經(jīng)濟(jì)縮水中不但沒有得到糾正,反而還延續(xù)和發(fā)展下來了。結(jié)果,由于水漲船高,新上市公司的股票就得以搭車漲價(jià),發(fā)行價(jià)特別是配股價(jià)爭(zhēng)先向市價(jià)靠攏,股市總值也就迅速膨脹了。（三）基金與股民都熱衷于投機(jī)炒作,使我國(guó)股市充滿了投機(jī)的氣氛根據(jù)發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn),股市乃是機(jī)構(gòu)投資者和專業(yè)股民的天地,大多數(shù)中小股東很少參與。我國(guó)現(xiàn)有的6000多萬開戶投資者雖然不一定都是真正意義上的股民,但其中的?？蛥s使全國(guó)各地的證券營(yíng)業(yè)部人頭躥動(dòng),熱鬧非凡。尤其是上海,證券營(yíng)業(yè)部多達(dá)500多家,深圳也有202家,可謂汗牛充棟!從機(jī)構(gòu)投資者的情況看,統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,截至2014年底,機(jī)構(gòu)投資者A股賬戶已達(dá)33.22萬戶,但由于其資金規(guī)模小,所以我國(guó)股市就形成了以中小機(jī)構(gòu)投資者和人數(shù)眾多的個(gè)人投資者為主體的局面,這乃是“基金黑幕”和莊股得以作孽的又一重要基礎(chǔ)。在股市上,投資和投機(jī)本來就沒有什么界限。股市投機(jī)是正常的,沒有投機(jī)就沒有股市,這樣說并不為過。由于中小機(jī)構(gòu)投資者特別是個(gè)人投資者既沒有足夠的知識(shí)和信息,又多顧及眼前利益,不可能作長(zhǎng)線投資,所以股票就頻頻地轉(zhuǎn)手,股市也就越來越成了充滿投機(jī)氣氛的賭場(chǎng)。（四）存款利率連續(xù)下調(diào),形成了股票投資比存款有利的局面1996年以來,隨著我國(guó)通貨膨脹的收縮,1998年后又出現(xiàn)了物價(jià)下跌的局面,從而中國(guó)人民銀行在人民幣穩(wěn)定的情況下連年下調(diào)了存款利率。以一年期定期存款率為例,已由1993年7月的10.98%,下調(diào)到了目前的2.25%。央行連續(xù)調(diào)低利率的主旨,雖然未必是為了誘導(dǎo)個(gè)人資金運(yùn)用的方向從存款轉(zhuǎn)向股市,但由于存款收益與股票收益越來越相形見絀,所以客觀上就形成了股票投資有利的局面。（五）國(guó)家財(cái)政增收,使宏觀經(jīng)濟(jì)政策傾向于放縱股市泡沫經(jīng)濟(jì)1990年以來,國(guó)家對(duì)股市并沒有多大的投入,只靠政策性運(yùn)營(yíng)就成功吸引了巨額的資金入市,并通過迅速擴(kuò)大的股市交易,既發(fā)展壯大了證券市場(chǎng)和一大批證券公司,又增加了相當(dāng)可觀的財(cái)政收入。因此,從加速發(fā)展資本市場(chǎng)、推動(dòng)國(guó)有企業(yè)改革的強(qiáng)烈愿望出發(fā),宏觀經(jīng)濟(jì)政策就傾向于放縱股市泡沫經(jīng)濟(jì)。10多年來,股市有關(guān)部門、新聞媒體和廣大股民一樣,都期盼著股市的牛市,都為股價(jià)指數(shù)突破1000點(diǎn)大關(guān)、2010點(diǎn)大關(guān)而歡欣鼓舞。這種政策傾向與日本政府在泡沫經(jīng)濟(jì)期間的放縱行為非常相似。日本在泡沫經(jīng)濟(jì)期間,就曾意想不到地實(shí)現(xiàn)了多年來夢(mèng)寐以求的財(cái)政重建,1990年甚至消滅了1975年以來就一直苦惱的赤字國(guó)債。所以,日本政府直到1990年后才采取了提高利率,限制銀行對(duì)非銀行金融機(jī)構(gòu)和不動(dòng)產(chǎn)公司貸款等措施。然而,由于為時(shí)已晚,所以在泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰后就付出了財(cái)政赤字空前增加和宏觀經(jīng)濟(jì)政策嚴(yán)重失靈的巨大代價(jià)。五、我國(guó)政府該如何防范發(fā)生金融危機(jī)（一）中國(guó)的貨幣政策應(yīng)該要對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格泡沫有所反應(yīng)泡沫一旦產(chǎn)生，不能飲鴆止渴，繼續(xù)吹起“氣泡”，因?yàn)椤皻馀荨贝档迷酱?，爆破時(shí)的損失就越大。著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳敬璉主張“平穩(wěn)地放掉泡沫中的空氣”，“加大泡沫中的物質(zhì)濃度”，反對(duì)再繼續(xù)向股市注入貨幣的觀點(diǎn)。要響應(yīng)泡沫的理由在于這種資產(chǎn)價(jià)格泡沫是否會(huì)影響到中央銀行最終的政策目標(biāo)，而不是將資產(chǎn)價(jià)格調(diào)整到某一特定的絕對(duì)或相對(duì)價(jià)位水平。中國(guó)的貨幣政策最終目標(biāo)是“保持幣值穩(wěn)定并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”。顯然，在資本市場(chǎng)快速發(fā)展過程中，資產(chǎn)價(jià)格泡沫在形成階段會(huì)導(dǎo)致資源配置效率低下，虛擬經(jīng)濟(jì)過度膨脹而影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，影響人們對(duì)未來通貨膨脹率的預(yù)期；資產(chǎn)價(jià)格泡沫崩潰的階段則更會(huì)導(dǎo)致嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)后果，甚至造成大蕭條。金融部門要正確執(zhí)行適度的貨幣政策,研究在虛擬資產(chǎn)膨脹的新情況下,如何改進(jìn)央行宏觀調(diào)控的機(jī)制和手段。日本出現(xiàn)“泡沫經(jīng)濟(jì)”的根源是央行的貨幣政策失之過寬過松,投資者可從金融機(jī)構(gòu)大量借款。信用的過度膨脹,促使了股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)大泡沫的形成。因此,金融部門應(yīng)執(zhí)行適度的貨幣政策,有效控制貨幣供應(yīng)量的適度增長(zhǎng),避免發(fā)生貨幣與信貸失控而最終出現(xiàn)“泡沫經(jīng)濟(jì)”。隨著虛擬資產(chǎn)的迅速膨脹,貨幣政策面臨新的挑戰(zhàn)。許多專家都意識(shí)到,貨幣供應(yīng)量已經(jīng)不像上世紀(jì)70年代那樣與通脹有密切關(guān)系,而是越來越與資產(chǎn)價(jià)格的關(guān)系密切。在虛擬資產(chǎn)日益膨脹的情況下,如何改進(jìn)我國(guó)央行的調(diào)控手段和工具,既能達(dá)到調(diào)控貨幣供應(yīng)量,又能達(dá)到調(diào)節(jié)資產(chǎn)價(jià)格大起大落和避免形成大泡沫,還是一個(gè)尚待攻克的難題。（二）采取切實(shí)措施,壓縮金融泡沫華爾街金融風(fēng)暴的教訓(xùn)是：市場(chǎng)并不是萬能的，不能過分相信“放任的自由經(jīng)濟(jì)”的“隱形之手”，即使是市場(chǎng)高度發(fā)達(dá)、市場(chǎng)主體高度成熟的美英等國(guó)，市場(chǎng)機(jī)制依然存有巨大漏洞。在當(dāng)前全球金融動(dòng)蕩和自身金融市場(chǎng)制度不健全的內(nèi)外環(huán)境條件下，中國(guó)政府尤其要重視對(duì)金融市場(chǎng)安全穩(wěn)定運(yùn)行的監(jiān)控、干預(yù)和救助。從目前來看，政府對(duì)金融資產(chǎn)泡沫的防范心還是很強(qiáng)的，但調(diào)控手段顯得不大高明，主要采用行政手段，經(jīng)常落人話柄。政府應(yīng)該采用市場(chǎng)化手段，合理調(diào)控市場(chǎng)，引導(dǎo)資金流向。針對(duì)當(dāng)前優(yōu)質(zhì)上市公司偏少，以基金為代表的各種巨額資金只能緊盯著為數(shù)不多的藍(lán)籌股，使得本來應(yīng)以價(jià)值投資為理念的公募基金也加入到了投機(jī)的行列之中，整個(gè)A股市場(chǎng)股票平均價(jià)格和市盈率不斷抬升。對(duì)此管理層除了加快海外優(yōu)質(zhì)上市公司回歸之外，應(yīng)果斷采取措施加快占三分之二的存量A股非流通股的上市進(jìn)程，分批投向市場(chǎng)。這樣一方面加大優(yōu)質(zhì)股票供給，及時(shí)給已經(jīng)處于較高泡沫狀態(tài)的A股市場(chǎng)降溫，以此穩(wěn)定市場(chǎng)，防止未來泡沫一旦破裂而產(chǎn)生的硬著陸，另一方面可以有效地吸納流動(dòng)性過剩，減緩流動(dòng)性過剩對(duì)于房地產(chǎn)、金屬礦產(chǎn)等其他資源價(jià)格的沖擊。而作為國(guó)家而言，可以早日結(jié)束后股改時(shí)代，在穩(wěn)定了證券市場(chǎng)的情況下，可以騰出更多的資源用于國(guó)計(jì)民生。當(dāng)前的新股發(fā)行制度也有著極大的弊端，一級(jí)市場(chǎng)在源源不斷地為二級(jí)市場(chǎng)制造泡沫；新股供不應(yīng)求，一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行價(jià)格畸高，上市首日漲幅過大，這些因素都不利于保護(hù)中小投資者和二級(jí)市場(chǎng)投資者的利益。當(dāng)前新股發(fā)行制度的問題：①機(jī)構(gòu)投資者既能參與網(wǎng)下配售，又能參與網(wǎng)上申購(gòu)，而中小投資者只能在網(wǎng)上申購(gòu)。加上在網(wǎng)上申購(gòu)實(shí)行的是資金多多益善的申購(gòu)政策，這就使得新股發(fā)行的份額基本上都集中到了機(jī)構(gòu)投資者的手上。②銀行的理財(cái)產(chǎn)品等各種各樣的專業(yè)打新資金齊集一級(jí)市場(chǎng)，它造成了新股的高價(jià)發(fā)行，高價(jià)上市，給二級(jí)市場(chǎng)帶來了投資風(fēng)險(xiǎn)。中石油的發(fā)行，就引來了3.38萬億元資金的申購(gòu)。在這筆巨額資金的搶購(gòu)下，不僅中石油"低價(jià)發(fā)行"的愿望落空，其發(fā)行價(jià)甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出了巴菲特減持中石油H股的價(jià)格。③部分公司發(fā)行比例與流通比例畸低，例如中石油在A股的發(fā)行比例是2.18%，而且首期流通的只有可憐的1.6%，而在香港流通比例達(dá)到11.69%。我們用2%、3%的流通比例創(chuàng)造了世界上市值最大的公司，最大的銀行，這樣造成上證指數(shù)很容易被大資金操縱，造成上證指數(shù)波動(dòng)劇烈，投機(jī)盛行。如果上證指數(shù)失真這個(gè)問題不解決，推出股指期貨的風(fēng)險(xiǎn)非常大。針對(duì)當(dāng)前的新股發(fā)現(xiàn)制度，目前比較可行的解決方案：①如果出現(xiàn)超額申購(gòu)，應(yīng)首先保證散戶的利益，這方面可效仿香港的“人手X股”制度；②針對(duì)一級(jí)市場(chǎng)“打新”資金過多的情況，建議部分恢復(fù)市值配售原則，因?yàn)榧热贿@些“打新”資金不在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行投資，不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，只是在為二級(jí)市場(chǎng)制造泡沫，那么它有什么資格來從資本市場(chǎng)分一杯羹呢？③加大大型國(guó)企的股份流通比例，公眾持股起碼應(yīng)該超過10%的比例，或者上證指數(shù)的編制應(yīng)該對(duì)不同公司股票流通量的不同而對(duì)其在上證指數(shù)中的權(quán)重有所調(diào)整，又或者以編制方式更加合理的滬深300指數(shù)代替上證指數(shù)。針對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)遠(yuǎn)落后于西方發(fā)達(dá)市場(chǎng)的情況，應(yīng)加強(qiáng)金融工具創(chuàng)新，滿足日益多樣化的投融資需求。根據(jù)國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)和國(guó)內(nèi)的特殊情況，應(yīng)該逐步引進(jìn)國(guó)外好的金融工具和制度；在西方股市，由于市場(chǎng)具有做空機(jī)制，主力機(jī)構(gòu)無論做多做空都可獲利，而在中國(guó)，股市尚無做空機(jī)制，無論機(jī)構(gòu)或個(gè)人，要想從股市中獲利，必須不擇手段地做高股價(jià)才能達(dá)此愿望。但也要吸取相關(guān)教訓(xùn)，對(duì)創(chuàng)新金融衍生品工具和杠桿金融產(chǎn)品應(yīng)該嚴(yán)格監(jiān)管，吸取次級(jí)債危機(jī)的教訓(xùn)。（三）進(jìn)一步完善金融法規(guī)和市場(chǎng)監(jiān)管體系金融監(jiān)管是指金融主管當(dāng)局依據(jù)國(guó)家法律法規(guī)對(duì)金融業(yè)實(shí)施監(jiān)督、約束、管制，使它們依法穩(wěn)健運(yùn)行的行為。金融監(jiān)管是為了解決金融業(yè)出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)而產(chǎn)生的，其內(nèi)容也隨著金融業(yè)的發(fā)展而不斷豐富。理論和實(shí)踐告訴我們，金融秩序是法制秩序，金融監(jiān)管、風(fēng)險(xiǎn)防范函需用法律來規(guī)范，使其整個(gè)過程都受到法律的制約，與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在規(guī)律相協(xié)調(diào)，以有效防范金融風(fēng)險(xiǎn)。除此之外，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)以外的其他金融組織體制改革也是防范金融危機(jī)的重要內(nèi)容。從金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)準(zhǔn)入、經(jīng)營(yíng)管理、風(fēng)險(xiǎn)管理到市場(chǎng)退出管理等多方面都需要法律和規(guī)章條例來加以確認(rèn)、規(guī)范和保障。完善的金融法規(guī)起到了確保金融機(jī)構(gòu)依法經(jīng)營(yíng)、有效防范金融風(fēng)險(xiǎn)的良好效果。并加強(qiáng)對(duì)金融從業(yè)人員的法制教育，職業(yè)道德教育和廉政教育。國(guó)家金融管理機(jī)構(gòu)要盡快建立和完善規(guī)范的資本市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)則和準(zhǔn)則，尤其是信息披露制度的建設(shè)，信息披露的真實(shí)性是資本市場(chǎng)的靈魂，是資本市場(chǎng)健康發(fā)展的重要條件，它不僅關(guān)系到“三公”原則的貫徹和合理、均衡的證券交易價(jià)格的形成，而且關(guān)系到保護(hù)投資者利益這一重要市場(chǎng)管理目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。近年來，管理層在建立和完善信息披露制度方面做了很多工作，形成了一整套較為完善的信息披露制度規(guī)則。但在實(shí)際執(zhí)行過程中，對(duì)違規(guī)者的懲處力度不足，往往是對(duì)公司一罰了事，不追究當(dāng)事人的責(zé)任，加之有些管理?xiàng)l款原本就失之于寬，因而對(duì)信息披露主體缺乏應(yīng)有的法律約束力和警示作用。對(duì)于內(nèi)幕交易，操縱股價(jià)，做假賬等違規(guī)行為應(yīng)該嚴(yán)肅處理，在這方面，目前相關(guān)政府機(jī)構(gòu)做得還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。但是，政府在很多地方出現(xiàn)過度干預(yù)資本市場(chǎng)的情況，比如股票的發(fā)行，基金的發(fā)行。綜觀日本、墨西哥和東南亞的金融危機(jī),均存在金融監(jiān)管不嚴(yán)和不及時(shí)的漏洞。因?yàn)樘摂M資本的投機(jī)性和趨利性的本性決定了它要進(jìn)行過度投機(jī),以牟取暴利。在成熟的倫敦證券市場(chǎng),平均每天都要處理1.43件違法案件;在美國(guó)證券市場(chǎng),每天也有近1件股票欺詐的案子被立案?？梢?成熟的證券市場(chǎng)也需要靠嚴(yán)格的監(jiān)管才能得以正常運(yùn)轉(zhuǎn)。國(guó)不規(guī)范的證券市場(chǎng)如不加倍嚴(yán)格監(jiān)管,不僅風(fēng)險(xiǎn)極大,中小投資者的權(quán)益難以得到保障,而且資本市場(chǎng)也難以取得穩(wěn)定發(fā)展。隨著我國(guó)金融體系現(xiàn)代化進(jìn)程的加快，技術(shù)與制度的整合與擴(kuò)散使得金融機(jī)構(gòu)的邊限日趨模糊，按照既定金融機(jī)構(gòu)的形式和類別進(jìn)行監(jiān)管的傳統(tǒng)方式將很難奏效。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，分離中國(guó)人民銀行的監(jiān)管職能，組建單一的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)各類金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)實(shí)施集中、統(tǒng)一監(jiān)管是大勢(shì)所趨。因此，可在中央金融工委、中國(guó)證監(jiān)會(huì)、中國(guó)保監(jiān)會(huì)和中國(guó)人民銀行銀行監(jiān)管局、外匯管理局（即“三委兩局”）的基礎(chǔ)上組建國(guó)家金融管理局，實(shí)施對(duì)金融業(yè)的集中統(tǒng)一監(jiān)管，而中國(guó)人民銀