1月銀行業(yè)看好銀行開(kāi)門紅行情關(guān)注股息紅利策略

內(nèi)容目錄1、量：平滑信貸節(jié)奏與社融持續(xù)增長(zhǎng)并不矛盾 3、監(jiān)管強(qiáng)調(diào)平滑信貸節(jié)奏的深意 3、現(xiàn)象一：社融數(shù)據(jù)波動(dòng)較大 3、現(xiàn)象二：NCD利率快速上行 3、現(xiàn)象三：M2-M1增速差走闊 4、2024年銀行或更好實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)平衡” 52、價(jià)：多重因素催化，存款降息空間打開(kāi) 6、資產(chǎn)端：按揭和城投的負(fù)向影響基本接近 6、存量房貸利率下調(diào)：影響2024年NIM約-5.2BP 6、年初LPR重定價(jià)：影響2024年NIM約-1.3BP 6、參與城投化債：影響2024年NIM約-6.1BP 7、負(fù)債端：2023年多次存款降息累計(jì)影響2024年NIM約+5.7BP 7、綜合影響2024年NIM約-6.9BP 83、險(xiǎn)：撥備安全邊際充足，加快不良處置對(duì)利潤(rùn)影響較小 94、投資建議：看好銀行板塊開(kāi)門紅”行情 105、風(fēng)險(xiǎn)提示 圖表目錄圖1：2023年人民幣貸款在Q1放量尤為明顯（萬(wàn)億元） 3圖2：2023年社融存量增速在Q2-Q4持續(xù)走弱 3圖3：同業(yè)存單發(fā)行利率在2023Q1和年底均快速上行 3圖4：上市銀行對(duì)公活期存款成本率邊際上升（%） 4圖5：上市股份行對(duì)公定期存款成本率邊際微升（%） 4圖6：M2-M1增速差走闊，社融-M2增速為負(fù)，資金活化程度仍然較低 4圖7：2024年1月的國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率回升至2023年同期水平 5圖8：PSL有望撬動(dòng)企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增量 5圖9：2023年LPR-5Y累計(jì)降幅10BP 6圖10：存款和貸款重定價(jià)對(duì)上市銀行2024-2025年NIM的綜合影響分別為-6.9BP/-8.6BP 9圖近年上市銀行不良生成率總體平穩(wěn)（還原核銷后） 10圖12：上市銀行撥備覆蓋率穩(wěn)中有升，安全邊際充足 10表1：存量房貸利率下調(diào)影響上市銀行2024-2025年NIM約-5.2BP/-4.9BP（利息收入單位億元，NIM單位BP） 6表2：年初LPR重定價(jià)影響上市銀行2024-2025年NIM約-1.3BP/-1.2BP（利息收入單位億元，NIM單位BP） 7表3：城投化債影響上市銀行2024-2025年NIM約-6.1BP/-5.5BP（利息收入單位億元，NIM單位BP） 7表4：2023年12月底存款掛牌利率下調(diào)對(duì)上市銀行2024-2025年NIM的影響分別為3.1BP/2.3BP 8表5：2023年全年多次存款掛牌利率下調(diào)對(duì)上市銀行2024-2025年NIM的影響累計(jì)分別為5.7BP/3.0BP 8表6：受益標(biāo)的估值表 101、量：平滑信貸節(jié)奏與社融持續(xù)增長(zhǎng)并不矛盾2024、監(jiān)管強(qiáng)調(diào)平滑信貸節(jié)奏的深意20232023較大，對(duì)于實(shí)體融資需求的解釋力度變?nèi)?。圖1：2023年人民幣貸款在Q1放量尤為明顯（萬(wàn)億元）圖2：2023年社融存量增速在Q2-Q4持續(xù)走弱5.04.03.02.01.0

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2016 2017 2018 20192020 2021 2022 2023

8.5%

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2016 2017 2018 20192020 2021 2022 2023數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所（注：圖中為人民幣貸款當(dāng)月新增值，為金融數(shù)據(jù)口徑，非社融口徑）

數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所、現(xiàn)象二：NCD信貸季節(jié)性波動(dòng)越強(qiáng)，越容易加劇短期流動(dòng)性壓力，增加銀行的負(fù)債成本。短端資金面上，信貸大月的超儲(chǔ)消耗加劇，特別是大行的備付水平受限，削弱其資金融出意愿；中長(zhǎng)端資金面上，信貸大月的存款增長(zhǎng)較難匹配貸款增長(zhǎng)，同業(yè)存單利率持續(xù)上行，2023Q1和年底均出現(xiàn)快速上行。圖3：同業(yè)存單發(fā)行利率在2023Q1和年底均快速上行同業(yè)存單:同業(yè)存單:發(fā)行利率(AAA):1個(gè)月%同業(yè)存單:發(fā)行利率(AAA):6個(gè)月%同業(yè)存單:發(fā)行利率(AAA):3個(gè)月%同業(yè)存單:發(fā)行利率(AAA):9個(gè)月%3.02.52.02022-122022-122022-122022-122022-122023-012023-012023-022023-022023-032023-032023-042023-042023-052023-052023-062023-062023-062023-072023-072023-082023-082023-092023-092023-102023-102023-112023-112023-112023-122023-122024-01、現(xiàn)象三：M2-M1增速差走闊2024（一般M2-M12023年中報(bào)披露的對(duì)公活期存款成本率普遍上升，主要是協(xié)定存款、通知存款利率仍然（1.03圖上市銀行對(duì)公活期款本率邊際上升（%） 圖上市股份行對(duì)公定存成本率邊際微升（%）1.031.51.31.10.90.70.5

3.72.743.22.742.72.2 對(duì)公活期：上市行平均 對(duì)公活期：國(guó)有行 對(duì)公定期：上市行平均 對(duì)公定期：國(guó)有行對(duì)公活期：股份行 對(duì)公活期：城商對(duì)公活期：農(nóng)商行

對(duì)公定期：股份行 對(duì)公定期：城商行對(duì)公定期：農(nóng)商行數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所-M220224業(yè)存款、非銀存款（包括同業(yè)存款以及計(jì)入一般性存款的協(xié)議存款）等形式重新進(jìn)入銀行負(fù)債端，變相拉高了存款成本率。后續(xù)銀行有望通過(guò)“信貸節(jié)奏平滑→負(fù)債圖6：M2-M1增速差走闊，社融-M2增速為負(fù)，資金活化程度仍然較低1612840-4-8-122016-012016-042016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-10M2-M1增速剪刀差% 社融存量-M2增速剪刀差%、2024年銀行或更好實(shí)現(xiàn)“量?jī)r(jià)平衡”“平滑信貸節(jié)奏”和“社融可持續(xù)較快增長(zhǎng)”并不矛盾，兩者都指向“量?jī)r(jià)平204202320242023Q4已提圖7：2024年1月的國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率回升至2023年同期水平4.03.53.02.52.01.51.00.50.0

國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率曲線:1個(gè)月% 國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率曲線:3個(gè)月%國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率曲線:6個(gè)月% 國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率曲線:1年%數(shù)據(jù)來(lái)源：CFETS、研究所政府債發(fā)行和PSL202296300PSL2023Q1。2023年123500PSL20242024圖8：PSL有望撬動(dòng)企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增量4200360030002400120002014-122015-032014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-12

1400090004000-1000-6000中國(guó):抵押補(bǔ)充貸款(PSL):提供資金:當(dāng)月新增（億元） 企業(yè)中長(zhǎng)貸當(dāng)月新增同比（億元，右軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所2、價(jià)：多重因素催化，存款降息空間打開(kāi)、資產(chǎn)端：按揭和城投的負(fù)向影響基本接近2024年NIM約-5.2BP存量房貸利率的調(diào)降，已將LPR-5Y重定價(jià)的部分影響提前到2023Q4釋放。2023831LPRPR5Y2023Q4LPR-5Y2024年的影量：202392510121.72023Q338.457%價(jià)：73BP2024-2025NIM約-5.2BP/-4.9BP，2024年NIM>>>。表1：存量房貸利率下調(diào)影響上市銀行2024-2025年NIM約-5.2BP/-4.9BP（利息收入單位億元，NIM單位BP）上市銀行國(guó)有行股份行城商行農(nóng)商行按揭貸款余額（億元）假設(shè)2024E2025E202120222023H1涉及下調(diào)的比例57%57%57%57%（BP）-73-73-73-73利息收入-1107-255-59-13NIM利息收入-1155-256-62-12NIM265398 270174 26845162098 62073 6191813752 14155 143823293 3174 3045-6.03-5.67-4.04-3.78-2.63-2.69-2.46-2.39上市銀行344541 349576 34779757%-73-1435-5.24-1485-4.93數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所（注：因數(shù)據(jù)披露口徑不同，剔除蘭州銀行和紫金銀行，下同）、年初LPR重定價(jià)：影響2024年NIM約-1.3BPRY222年P(guān)R5Y35BPLPRLPR-5Y202310BP圖9：2023年LPR-5Y累計(jì)降幅10BP54

中國(guó):貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率(LPR):5年%20232023年累計(jì)降幅然不大2020年累計(jì)降幅15BP2021年累計(jì)降幅35BP數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所測(cè)算結(jié)果：2023LPR-5Y110BP20236202411202511日按年對(duì)NIM的負(fù)>股份行>>。表2：年初LPR重定價(jià)影響上市銀行2024-2025年NIM約-1.3BP/-1.2BP（利息收入單位億元，NIM單位BP）按揭貸款余額（億元）LPR重定價(jià)2024E2025E上市銀行202120222023H15Y(BP)利息收入NIM利息收入NIM國(guó)有行265398270174268451-10-268-1.46-280-1.37股份行620986207361918-10-62-0.98-62-0.92城商行137521415514382-10-14-0.64-15-0.60農(nóng)商行329331743045-10-3-0.65-3-0.58上市銀行344541349576347797-10-348-1.27-360-1.19數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所、參與城投化債：影響2024年NIM約-6.1BP銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好相對(duì)謹(jǐn)慎，城投業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)敞口占比相對(duì)較小。銀行資金主要投向優(yōu)質(zhì)城投項(xiàng)目，風(fēng)險(xiǎn)為點(diǎn)狀暴露、影響可控。2023H1末地方政府融資平臺(tái)業(yè)務(wù)余額約2486億元，占貸款比重僅3.91%，不良率僅0.14%；興業(yè)銀行占比3.92%，不良率1.33%。我們?yōu)闇y(cè)算城投化債對(duì)銀行凈息差的影響，做以下關(guān)鍵假設(shè)：0；價(jià)：200BP。測(cè)算結(jié)果：2024-2025NIM6.1BP/5.5BP。2024年NIM>>>。表3：城投化債影響上市銀行2024-2025年NIM約-6.1BP/-5.5BP（利息收入單位億元，NIM單位BP）上市銀行國(guó)有行股份行城商行農(nóng)商行城投貸款（2023H1，億元）假設(shè)2024E2025E租賃商服交運(yùn)水利電力涉及比例20%20%20%20%利率降幅-2.00%-2.00%-2.00%-2.00%利息收入-1241-284-118-18NIM利息收入-1241-284-118-18NIM91,752 113,044 46,031 59,30130,100 13,869 17,098 9,92415,445 1,899 10,405 1,7752,510 464 1,132 348-6.75-6.09-4.49-4.20-5.24-4.70-3.81-3.50上市銀行139,807 129,276 74,666 71,34820%-2.00%-1660-6.06-1660-5.51數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所

、負(fù)債端：2023年多次存款降息累計(jì)影響2024年NIM約+5.7BP2023存款利率的意愿不足。居民方面后居民風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著下移，存款定期化現(xiàn)象持續(xù)，疊加存款一般到期才能重定價(jià)，因此存款成本相對(duì)剛性，存款掛牌利率的下降傳導(dǎo)至銀行存款成本的下降，中間有20242023年10M1M2測(cè)算：202312223M/6M/1Y/2Y/3Y/5Y存款均分別下調(diào)-1010/10/20/25/25BP204年和2025年NM分別+31P2.P224上市銀行存款重定價(jià)（2023H1）2024E2025E活期3M內(nèi)（含活期）3M-1Y1-5Y5Y以上不計(jì)息合計(jì)存款成本（億元）NIM（BP上市銀行存款重定價(jià)（2023H1）2024E2025E活期3M內(nèi)（含活期）3M-1Y1-5Y5Y以上不計(jì)息合計(jì)存款成本（億元）NIM（BP）存款成本（億元）NIM（BP）國(guó)有行542,071753,008289,472286,91556219,8051,349,762-5123.10-4582.49股份行158,229245,88961,68485,5034964,071397,643-1803.05-1041.64城商行44,12069,85831,01334,6241182,257137,869-602.97-502.22農(nóng)商行9,62213,5968,9839,10622855832,471-122.70-143.05上市銀行754,0421,082,351391,152416,1471,40326,6911,917,746-7643.07-6262.28數(shù)據(jù)來(lái)源：、各銀行財(cái)報(bào)、研究所國(guó)有行上市銀行-5-6-4-5-5-10-10-17國(guó)有行上市銀行-5-6-4-5-5-10-10-17-11-13-10-10-16-12-13-10-10-16-15-13-30-31-30-30-30-40-42-44-46-43-40-43-44-46-44-882-341-102-25-14125.335.775.045.895.67-534-155-76-16-8302.912.443.353.423.03NIM存款成本（億元）NIM存款成本（億元）5Y3Y2Y1Y6M3M活期上市銀行2025E2024E2023年存款掛牌利率累計(jì)降幅（BP）數(shù)據(jù)來(lái)源：、各銀行財(cái)報(bào)、研究所、綜合影響2024年NIM約-6.9BP以上綜合影響22225年NM約6.B86LPR2024NIM約-6.5BP，與城LPR2024-2025圖10：存款和貸款重定價(jià)對(duì)上市銀行2024-2025年NIM的綜合影響分別為-6.9BP/-8.6BP上市銀行

存款重定價(jià)（2023多次下調(diào)的累計(jì)影響）

2023年存量按揭利率下調(diào)

貸款重定價(jià)年初按揭LPR重定價(jià) 城投化債

合計(jì)影響NIM

工商建設(shè)農(nóng)業(yè)中國(guó)交通郵儲(chǔ)招商興業(yè)浦發(fā)中信民生平安光大華夏浙商北京上海江蘇寧波南京杭州長(zhǎng)沙成都貴陽(yáng)重慶鄭州青島蘇州齊魯西安廈門渝農(nóng)滬農(nóng)青農(nóng)常熟無(wú)錫蘇農(nóng)瑞豐江陰

2024E4.824.824.895.515.029.214.854.645.665.665.545.496.064.828.405.03533.95536.2.414.464.20387.382.203.17269.264.414.525.415.841.265.343.135.546.718.003.806.654.1810.405.37

2025E2.932.582.392.792.545.681.931.782.272.182.572.532.942.873.933.432.983.501.412.762.283.892.021.828.723.274.552.914.972.302.671.723.236.683.923.592.273.344.242.75

2024E-5.96-6.69-5.46-6.53-4.37-6.50-5.13-4.67-4.51-4.76-3.30-2.09-3.69-3.35-1.63-4.38-2.15-3.39-1.15-1.67-1.99-3.19-3.08-1.22-2.24-2.46-3.44-2.49-3.31-2.95-2.28-2.67-3.35-2.92-1.60-2.12-1.53-1.98-3.47-1.91

2025E-5.56-6.23-5.01-6.34-4.11-6.32-4.78-4.11-4.19-4.48-3.07-1.94-3.69-3.46-1.69-4.01-2.18-3.04-2.15-1.52-1.94-3.51-2.55-1.35-1.95-2.18-3.16-2.31-3.26-2.68-1.67-2.36-2.96-2.78-1.40-1.80-1.52-1.85-3.12-1.65

2024E-1.44-1.62-1.32-1.58-1.06-1.58-1.24-1.13-1.09-1.15-0.80-0.51-0.89-0.81-0.39-1.06-0.52-0.82-0.28-0.40-0.48-0.77-0.75-0.30-0.54-0.60-0.83-0.60-0.80-0.71-0.55-0.65-0.81-0.71-0.39-0.51-0.37-0.48-0.84-0.46

2025E-1.35-1.51-1.22-1.54-1.00-1.53-1.16-1.00-1.02-1.09-0.74-0.47-0.89-0.84-0.41-0.97-0.53-0.74-0.52-0.37-0.47-0.85-0.62-0.33-0.47-0.53-0.77-0.56-0.79-0.65-0.41-0.57-0.72-0.67-0.34-0.44-0.37-0.45-0.76-0.40

2024E-7.72-6.19-6.60-7.76-6.76-3.67-3.46-4.52-5.18-5.51-5.58-0.61-4.81-7.14-3.85-6.09-4.00-4.81-3.17-7.77-6.15-4.56-7.90-4.21-6.65-6.82-3.95-3.62-5.29-4.80-2.19-5.49-3.04-4.06-2.07-4.89-1.95-2.14-1.67-3.15

-6.98-5.53-5.79-6.-7.-6.-7.10-3.37-3.14-4.10-5.09-5.21-5.47-0.56-6.-4.44-6.-4.78-5.-3.31-5.85-3.62-4.38-2.53-7.08-7.-5.18-6.-4.16-6.54-4.00-6.04-6.54-3.60-3.16-4.42-4.63-5.-1.85-5.15-2.79-3.87-1.77-4.36-1.71-1.87-1.59-2.84

2024E-10.30-9.68-8.48-10.37-7.17-2.54-4.99-5.69-5.13-5.77-4.132.28-3.33-6.482.53-6.50-2.73-2.50-2.19-5.39-4.42-1.15-9.52-2.56-0.18-5.47-3.70-1.31-3.57-7.200.31-5.67-1.66-0.983.93-3.712.79-0.424.42-0.15

2025E-10.95-10.69-9.63-12.27-8.67-5.54-7.15-7.42-8.03-8.59-6.70-0.43-6.08-8.21-1.48-7.40-3.34-4.66-3.78-6.21-5.31-4.63-7.69-3.860.26-5.97-2.98-3.13-3.50-5.66-1.26-6.35-3.24-0.640.41-3.00-1.32-0.82-1.23-2.15國(guó)有行股份行城商行農(nóng)商行上市銀行

5.335.775.045.89

2.912.443.353.423.03

03-4.-6.-4.-6.-2.63-2.69

67-3.-5.-3.-5.-2.46-2.39

-1.46 -0.98 -0.64 -0.65 -1.27

-6.75-4.49-5.24-3.81

-6.09-4.20-4.70-3.50

-8.92-3.74-3.46-1.26

-10.22-6.45-4.41-3.05-8.60數(shù)據(jù)來(lái)源：、各銀行財(cái)報(bào)、研究所3、險(xiǎn)：撥備安全邊際充足，加快不良處置對(duì)利潤(rùn)影響較小風(fēng)險(xiǎn)視角，重點(diǎn)關(guān)注地產(chǎn)、小微和非房零售貸款的不良生成情況。近年上市銀行風(fēng)險(xiǎn)暴露情況有所改善，2023年上半年還原核銷后的不良生成率為0.84%，處于較低水平，后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注幾大領(lǐng)域：監(jiān)管鼓勵(lì)的“盤活存量資源”意味著存量不良資產(chǎn)可能會(huì)加快處置。（2023年619圖11：近年上市銀行不良生成率總體平穩(wěn)（還原核銷后）圖12：上市銀行撥備覆蓋率穩(wěn)中有升，安全邊際充足

國(guó)有行 股份行 城商行農(nóng)商行 上市銀行

450%400%350%300%250%200%150%

國(guó)有行 股份行 城商行農(nóng)商行 上市銀行數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所 數(shù)據(jù)來(lái)源：、研究所4、投資建議：看好銀行板塊“開(kāi)門紅”行情通常來(lái)講，年初是