12月通脹數(shù)據(jù)點評：年度數(shù)據(jù)回顧與展望

12月通脹數(shù)據(jù)點評:年度數(shù)據(jù)回顧與展望左景冉分析師Email:zuojingran@證書:S1320523020001投資要點：12CPI同比增速連續(xù)三月處在負區(qū)間，增速-0.3%22年低年，顯示了當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟景氣度不高、內(nèi)需恢復(fù)不及預(yù)期、24年仍將面臨一定的下行壓力。PPI12月表現(xiàn)相對亮眼。2023CPI0.2%2009年以來新低，PPI同比增速為-3%2022整體預(yù)期，總結(jié)原因主要包含以下幾點：豬肉價格低迷、服務(wù)類需求不旺、原油價格中樞回落、地產(chǎn)市場景氣度延續(xù)下行。我們判斷2024年CPI將呈現(xiàn)溫和上升，全年增速0.8%。PPI預(yù)計年中能夠回升至正區(qū)間，但反彈過程將較為溫和，且轉(zhuǎn)正后上行幅度有限，全年同比增速預(yù)計為0.5%。對于2024年財政及貨幣政策可能的發(fā)力點，我們有以下幾點判斷：積極的貨幣政策仍將延續(xù)、中央赤字率適度擴大、財政發(fā)力預(yù)計前置、發(fā)力點將由收入端轉(zhuǎn)向支出端、地方再融資債券規(guī)模將適度擴大。

相關(guān)報告美國12月非農(nóng)點評：就業(yè)超預(yù)期程度或被高估2024.01.09逆周期、跨周期下的中國穩(wěn)平衡發(fā)展——聯(lián)儲證券2024年度宏觀報告2024.01.0812月PMI數(shù)據(jù)解讀：供需延續(xù)季節(jié)性回落2024.01.03宏觀經(jīng)濟點評宏觀經(jīng)濟點評20240117日風(fēng)險提示：國內(nèi)經(jīng)濟修復(fù)不及預(yù)期、地產(chǎn)景氣度超預(yù)期下行、出口超預(yù)期調(diào)整、中美補庫周期節(jié)點超預(yù)期、美聯(lián)儲貨幣政策超預(yù)期、地緣政治影響擴散。目 錄TOC\o"1-1"\h\z\uCPI：連續(xù)三月同比負增 4PPI：油價低迷制約環(huán)比轉(zhuǎn)正 5年度價格水平回顧與展望 6風(fēng)險提示 9圖表目錄圖1 連續(xù)3月國內(nèi)CPI同比增速為負（%） 4圖2 食品分項同比增速觸底（%） 4圖3 12月CPI環(huán)比增速季節(jié)性反彈（%） 4圖4 多數(shù)食品分項價格走勢符合季節(jié)性規(guī)律（%） 4圖5 12月PPI同比增速小幅收窄（%） 5圖6 定基指數(shù)度過平臺期（%） 5圖7 PPI環(huán)比增速延續(xù)下行趨勢（%） 6圖8 多數(shù)行業(yè)產(chǎn)品價格符合均值波動趨勢（%） 6圖9 2023年國內(nèi)整體呈現(xiàn)低通脹（%） 7圖10 2000年至今國內(nèi)通脹水平回溯（%） 8表112月國內(nèi)CPI分項環(huán)比增速與均值數(shù)據(jù)對比（%） 5表2 12月PPI各分項環(huán)比增速與均值數(shù)據(jù)對比（%） 6表3 2000年至今低通脹時段央行操作 82024年1月12日，國家統(tǒng)計局公布2023年12月全國CPI和PPI數(shù)據(jù)，其中CPI1同比下降0.3%，前值-0.5%，環(huán)比上漲0.1%，前值-0.5%；PPI2同比下降2.7%，前值-3%，環(huán)比下降-0.3%，降幅與前值持平。CPI：連續(xù)三月同比負增12月國內(nèi)CPI同比增速連續(xù)三月處在負區(qū)間，增速-0.3%，但受22年低基數(shù)的影響，降幅較上月略有收窄，上次出現(xiàn)此種現(xiàn)象需要追溯至2009年，顯示了當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟景氣度不高、內(nèi)需恢復(fù)不及預(yù)期、24年仍將面臨一定的下行壓力。其中食品分項同比增速0.50.5%重回正區(qū)間。圖1連續(xù)3月國內(nèi)CPI同比增速為負（%） 圖2食品分項同比增速觸底（%）

10中國10中國:CPI:食品:當(dāng)月同比中國:CPI:非食品:當(dāng)月同比（右軸）86420-2-4-62.52.03.0 中國3.0 中國:CPI:新漲價中國:CPI:翹尾因素中國:CPI:當(dāng)月同比2.52.01.51.00.50.0-0.5-1.0資料來源：，聯(lián)儲證券研究院 資料來源：，聯(lián)儲證券研究院

-0.5-1.0環(huán)比方面，12月CPI環(huán)比增速止跌反彈，9月后首次轉(zhuǎn)正，增速0.1%，整體走勢符合歷史趨勢，但漲幅超過均值水平。1.7%0.9%0.1%。圖312月CPI環(huán)比增速季節(jié)性反彈（%） 圖4多數(shù)食品分項價格走勢符合季節(jié)性規(guī)律（%）1.2101.210-0.2-0.4-0.6過去5年均值2023年1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-0.8 8鮮果 64奶類 20-2蛋水產(chǎn)品畜肉類：羊肉

2023年12月食用油鮮菜畜肉類畜肉類：豬肉畜肉類：牛肉 資料來源：，聯(lián)儲證券研究院 資料來源：，聯(lián)儲證券研究院CPI累項，燃料分項環(huán)比增速-4.5%CPI0.17個百分點。表112月國內(nèi)CPI分項環(huán)比增速與均值數(shù)據(jù)對比（%）CPI食品(28.19%)非食品(71.81%)核心CPI消費品服務(wù)2023-120.100.90-00.102023-11-0.50 -0.90 -0.40-0.30-0.50-0.402022-120.000.50-0.200.10-0.100.10過去5年均值0.08 0.68 -0.080.040.140.02食品煙酒(28%)糧食(2%)鮮菜(1.85%)畜肉類(3.03%)畜肉類:豬肉(1.25%)鮮果(2.03%)水產(chǎn)品(2%)2023-120.102023-110.102022-120.20過去5年均值0.166.90-0.60 -1.001.701.900.90-4.106.90-0.60 -1.001.701.900.90-4.10-1.60-3.00-1.607.00-4.60-8.704.700.400.544.30-0.54-1.342.82樂(13.65%)(11.25%)(11.24%)務(wù)(4.74%)務(wù)(2%)2023-120.000.10-00.800.302023-110.00-0.90-1.400.000.60-0.20-0.602022-12-0.100.10-1.400.000.100.300.40過去5年均值0.000.00-0.700.060.040.20-0.04

交通和通信

醫(yī)療保健

衣著(6.81%) 生活用品及

其他用品和服2020-012020-032020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-10資料來源：，聯(lián)儲證券研究院備注：括號內(nèi)為各分項權(quán)重參考，由于具體數(shù)據(jù)國家統(tǒng)計局并未公布，部分按照同比數(shù)據(jù)測算PPI：油價低迷制約環(huán)比轉(zhuǎn)正12月國內(nèi)PPI同比增速小幅收窄。其中全部工業(yè)品同比增速-2.7%，較前值收窄0.3-%.1-%，與前值持平。整體上看，PPI同比能夠?qū)崿F(xiàn)小幅回升，主要受低基數(shù)效應(yīng)的帶動，12月PPI定基指數(shù)度過2022年度最后一個平臺期，再度進入新一輪下行區(qū)間。20中國:PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比中國:PPI:生活資料:當(dāng)月同比中國:PPI:生產(chǎn)資料:當(dāng)月同比1510520中國:PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比中國:PPI:生活資料:當(dāng)月同比中國:PPI:生產(chǎn)資料:當(dāng)月同比151050-5-101050-5-10（右軸）116114112110108106104102100中國:PPI:定基指數(shù)資料來源：，聯(lián)儲證券研究院 資料來源：，聯(lián)儲證券研究院環(huán)比方面，12月國內(nèi)PPI環(huán)比數(shù)據(jù)延續(xù)下行趨勢，增速-0.3%，降幅與前值持平，同歷史均值數(shù)據(jù)相比，略優(yōu)于季節(jié)性數(shù)據(jù)。PPI80美元/桶，傳導(dǎo)至國內(nèi)市場，石油和天然氣6.6%、3%數(shù)據(jù)六成以上的負向拉動。過去5年均值2023年1月2月3月4月5過去5年均值2023年1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

過去5年均值 2023年12月石油和天然氣開采業(yè)0.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0-1.2

壓延加工業(yè)黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)

420-2-4-6-8業(yè)

石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)煤炭開采和洗選業(yè)有色金屬礦采選業(yè)資料來源：，聯(lián)儲證券研究院 資料來源：，聯(lián)儲證券研究院與之相對的是，以內(nèi)需定價原料商品價格在12月表現(xiàn)相對亮眼。黑色金屬礦采選3.2%2.2%,相關(guān)商品需求旺盛，帶動價格階段性快速上漲。有色金屬商品價格表現(xiàn)相對低迷，有色0.1%-0.3%，均落后于均值水平，顯示相關(guān)行業(yè)市場需求尚未修復(fù)，短期基本面或存在部分供給過剩。表212月PPI各分項環(huán)比增速與均值數(shù)據(jù)對比（%）PPI 生產(chǎn)資料 生活資料2023-122022-1252023-122022-125-0.3 -0.3-0.3 -0.3-0.1-0.2-0.2-0.5-0.6-0.32-0.42-0.06

采掘 原料 加工2.40.4--0.10.11-80.42023-12-0.30.10-0.12023-02022-0.7過去5年均值0.34資料來源：，聯(lián)儲證券研究院年度價格水平回顧與展望回溯2023年國內(nèi)通脹數(shù)據(jù)表現(xiàn)，全年CPI同比增速為0.2%，為2009年以來新同比增速為2022第一，豬肉價格低迷。20232022CPI數(shù)據(jù)修復(fù)形成了較強拖累。第二，核心CPI走低，服務(wù)類需求不旺。2023CPI0.7%，2013壓制需求集中釋放，四季度明顯延續(xù)性不強。第三，95美元/低。第四，映至價格端，CPI居住分項繼續(xù)回落，黑色系商品價格持續(xù)下跌。圖92023年國內(nèi)整體呈現(xiàn)低通脹（%）77CPI:同比PPI:同比（右軸）1068564432201-20-4-1-6-2-8資料來源：，聯(lián)儲證券研究院2024待市場對于美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向節(jié)點形成一致性預(yù)期。供給端OPEC+OPEC+成員國產(chǎn)量增長迅速，預(yù)計油價上行幅度同樣有限。我們判斷2024年CPI0.8%PPI0.5%。GDPCPI、PPI雙雙為負的局面給予了其充分的施策空間。圖102000年至今國內(nèi)通脹水平回溯（%）中國:GDP:中國:GDP:平減指數(shù):累計同比（右軸）中國:CPI:當(dāng)月同比中國:PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比810645202000-012000-072000-012000-072001-012001-072002-012002-072003-012003-072004-012004-072005-012005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-07-2-5-10 -6資料來源：，聯(lián)儲證券研究院對于2024年財政及貨幣政策可能的發(fā)力點，我們有以下幾點判斷：SLF、MLF降準投放中長期流動性。表32000年至今低通脹時段央行操作輪次時段經(jīng)濟表現(xiàn)央行操作第一輪2002年CPI、PPI同比轉(zhuǎn)負，GDP平減指數(shù)下行僅降息第二輪2008-2009年CPI、PPI、GDP平減指數(shù)相繼轉(zhuǎn)負降準、降息第三輪2015-2016年P(guān)PI同比轉(zhuǎn)負、GDP平減指數(shù)下行降準、降息第四輪2020年P(guān)PI同比轉(zhuǎn)負、CPI、GDP平減指數(shù)下行降準、降息資料來源：，聯(lián)儲證券研究院23%2024年財政發(fā)力前置可與2023年后置形成良好銜接，提高相關(guān)政策的實施效果，同時盡早穩(wěn)定市場信心。2022進行轉(zhuǎn)向。第五，擴大地方再融資債券規(guī)模，輔助地方政府化解債務(wù)風(fēng)險。處在當(dāng)前時點下，2024方融資平臺債務(wù)重組，實現(xiàn)平穩(wěn)化解債務(wù)風(fēng)險。風(fēng)險提示國內(nèi)經(jīng)濟修復(fù)不及預(yù)期、地產(chǎn)景氣度超預(yù)期下行、出口超預(yù)期調(diào)整、中美補庫周期節(jié)點超預(yù)期、美聯(lián)儲貨幣政策超預(yù)期、地緣政治影響擴散。免責(zé)聲明聯(lián)儲證券股份有限公司（）致的任何損失負任何責(zé)任。本公司力求報告內(nèi)容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構(gòu)成任何投資、法律、會計或稅務(wù)的最終操作建議,本公司不就報告中的內(nèi)容對最終操作建議做出任何擔(dān)保。本報告中所指的投資及服務(wù)可能不適合個別客戶，不構(gòu)成客戶私人咨詢建議。投資者應(yīng)當(dāng)充分考慮自身特定狀況，并完解和使用本報告內(nèi)容，不應(yīng)視本報告為做出投資決策的唯一因素。交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務(wù)顧問和金融產(chǎn)品等各種金融服務(wù)。節(jié)或修改。分析師聲明任何部分無論是在過去、現(xiàn)在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯(lián)系。投資評級說明投資建議的評級標準評級說明6（或行業(yè)指數(shù)A股市300（針對協(xié)議轉(zhuǎn)讓標的（針對做市轉(zhuǎn)讓標的為基準；香港市場