海爾智家(6690.HK)首次覆蓋：家電龍頭進(jìn)階高端、海外揚(yáng)帆

目錄盈利預(yù)測(cè) 3白電龍頭，享譽(yù)全球 4歷史沿革：三個(gè)關(guān)鍵階段 4業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：多元化品類布局，海外占比過半 5股權(quán)結(jié)構(gòu) 6財(cái)務(wù)分析 6深度全球經(jīng)營(yíng)奠定持續(xù)成長(zhǎng)潛力 7收購本土品牌進(jìn)駐新市場(chǎng)，快速提升份額 8海外投入持續(xù)深化，優(yōu)質(zhì)模式外遷復(fù)刻 9堅(jiān)持高端、套系帶動(dòng)盈利優(yōu)化 10風(fēng)險(xiǎn)提示 盈利預(yù)測(cè)具體業(yè)務(wù)拆分來看：202323-25+18、15、13；0-5，結(jié)構(gòu)升級(jí)推動(dòng)均價(jià)小個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。2023H224-259盈利方面：GEACandy2024公司持續(xù)推進(jìn)數(shù)字化變革，推動(dòng)降本提效，公司費(fèi)用率仍有充足改23-25表1：公司分業(yè)務(wù)盈利預(yù)測(cè)（單位：億元）單位：億元202120222023E2024E2025E總營(yíng)收yoy毛利率歸母yoy歸母凈利率2275.62435.12618.62807.92995.78.531.27.031.38.431.47.231.96.732.4130.7147.1165.3182.2203.247.212.612.410.211.55.76.06.36.56.8分品類：冰箱yoy冰箱-內(nèi)銷yoy冰箱-出口Eyoy715.7776.4847.7898.6943.516.38.59.26.05.0368.5390.3427.9457.9480.820.65.99.67.05.0347.1386.1419.8440.7462.812.111.28.75.05.0洗衣機(jī)yoy洗衣機(jī)-內(nèi)銷yoy洗衣機(jī)-出口Eyoy547.6577.2614.1644.8677.013.05.46.45.05.0259.2270.8262.8273.3287.015.34.5-3.04.05.0288.4306.5351.3371.5390.011.16.314.65.75.0空調(diào)yoy375.3400.6464.1529.1592.625.16.715.914.012.0空調(diào)-內(nèi)銷空調(diào)-出口Eyoyyoy274.1283.9334.9385.2435.225.43.618.015.013.0101.2116.7129.2143.9157.424.415.410.711.49.3廚電廚電-內(nèi)銷yoyyoyyoy352.4387.4411.0452.1497.312.49.96.110.010.035.437.814.33.36.17.07.0322.3356.3377.9416.7459.412.210.56.110.310.3綜上，我們預(yù)計(jì)公司23-25165182203億元，分別1.75/1.93/2.15元，同比+12/10/11。白電龍頭，享譽(yù)全球1984199320182020600690.SH、法蘭克福交易所上市690D）和香港證券交易6690.HKA+D+H三位一體的全球化競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)“海爾、卡薩帝、Leader、美國(guó)AppliancesFisher&PaykelAQUACandy”七大2008年至202215年和14年蟬聯(lián)第一。圖1：海爾智家7大品牌矩陣數(shù)據(jù)來源：海爾智家官網(wǎng)歷史沿革：三個(gè)關(guān)鍵階段核心白色家電主業(yè)的整合與多元化戰(zhàn)略：1993年上市以來，不斷拓展產(chǎn)品年通過控股海爾電器，實(shí)現(xiàn)洗衣機(jī)、熱水器業(yè)務(wù)的并入，逐步發(fā)展成為擁有全方位產(chǎn)品矩陣的家電行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，明確了公司白色家電旗艦戰(zhàn)略地位。全球化品牌戰(zhàn)略的構(gòu)建與海外市場(chǎng)的拓展：20052019，海爾智家實(shí)施全球化戰(zhàn)略，通過一系列海外并購，不斷擴(kuò)大其全球版圖。20152015年收購了海爾集團(tuán)公司海外白色家電業(yè)務(wù)（其中包括收購的日本三洋電機(jī)公司的日本及東南亞白色家電業(yè)務(wù)20162018年Fisher&Paykel2019Candy公司。海爾電器私有化之后的效率提升之路：2020169.業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：多元化品類布局，海外占比過半公司形成包括中國(guó)智慧家庭業(yè)務(wù)、海外家電與智慧家庭業(yè)務(wù)和其他業(yè)務(wù)在內(nèi)的三大業(yè)務(wù)布局。表2：公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)矩陣中國(guó)智慧家庭業(yè)務(wù)分部食聯(lián)網(wǎng)冰箱/冷柜、廚電衣聯(lián)網(wǎng)洗衣機(jī)、干衣機(jī)空氣能源空調(diào)全屋用水熱水器及凈水產(chǎn)品海外家電與智慧家庭業(yè)務(wù)分部GEAFPACandyAqua其他業(yè)務(wù)分部渠道裝備部品生活小家電其他資料來源：海爾智家2023H1財(cái)報(bào)、20232023H1增長(zhǎng)水平遠(yuǎn)超其他品類，空調(diào)冰箱/洗衣機(jī)/廚電/水家電分別同比+18/+6/+6/+5/+11。從內(nèi)外銷情況看，2016年收購美國(guó)GEA后，海外收入占比大幅提升，隨著公司對(duì)海外收購品牌的有效整合，海外份額不斷提升，收入貢獻(xiàn)超整體一半，公司也成為當(dāng)前家電行業(yè)自主品牌出海的典范。圖2：從細(xì)分品類拆分收入構(gòu)成（2023H1） 圖3：公司海外收入占比超過一半數(shù)據(jù)來源：海爾智家2023H1財(cái)報(bào)、 數(shù)據(jù)來源：海爾智家2023H1財(cái)報(bào)、股權(quán)結(jié)構(gòu)股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，截至2023年上半年，海爾智家前十大股東持股比例合計(jì)達(dá)67.59，其中：HKSCCNOMINEESLIMITEDH海爾卡奧斯股份有限公司是海爾集團(tuán)公司的控股子公司，海爾集團(tuán)51.20HCHINVESTMENTMANAGEMENTCO.,LIMITED、青島海創(chuàng)智管理咨詢企業(yè)（有限合伙）為海爾集團(tuán)公司的一致行動(dòng)人。圖4：公司2023Q3前十大股東占比資料來源：、財(cái)務(wù)分析GEACandy，5CAGR7.420212022-2023Q3度公司維持復(fù)合10~15的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，增長(zhǎng)確定性及穩(wěn)定性較強(qiáng)。圖5：公司近年收入增速相對(duì)平穩(wěn)（左：億元右：）圖6：20年底完成海爾電器私有化后，業(yè)績(jī)端大幅增厚（左：億元右：）數(shù)據(jù)來源：海爾智家2023H1財(cái)報(bào)、 數(shù)據(jù)來源：海爾智家2023H1財(cái)報(bào)、公司由于其自主品牌比例高，同時(shí)占據(jù)行業(yè)龍頭地位，毛利水平一直領(lǐng)30自海爾電器私有化之后盈利效率明顯提升。費(fèi)用率上，在銷售和管理費(fèi)用的投入效率上公司堅(jiān)持優(yōu)化，2021圖7：毛利率保持高位穩(wěn)定（單位：） 圖年以來銷售+管理費(fèi)用投入效率持續(xù)提升（單位：）數(shù)據(jù)來源：海爾智家2023H1財(cái)報(bào)、 數(shù)據(jù)來源：海爾智家2023H1財(cái)報(bào)、5180（1262）452018-2022CAGR1.0要戰(zhàn)略方向。10/中國(guó)/歐洲/亞（除中國(guó)冰箱冷柜銷售額分別復(fù)合+6/+0/+1/+42008-201312021年印度/印度尼西亞等人口大國(guó)，冰箱普及率分別為37.5/59.4顯著低于全球平均水平未來潛在市場(chǎng)空間較大我們認(rèn)為亞太、拉美、中東與非洲地區(qū)依舊存在諸多增量空間。表3：部分發(fā)展中國(guó)家白電三大品類滲透率情——仍有極大提升空間（單位：）國(guó)家品類2018201920202021印度空調(diào)（分體）12.5冰箱31.033.635.637.5電動(dòng)洗衣機(jī)7.3印度尼西亞空調(diào)（分體）34.436.237.338.3冰箱54.456.257.959.4電動(dòng)洗衣機(jī)9.9巴西空調(diào)（分體）40.641.942.943.6冰箱102.2102.5103.2103.5洗衣機(jī)64.865.465.865.8數(shù)據(jù)來源：歐睿國(guó)際、收購本土品牌進(jìn)駐新市場(chǎng)，快速提升份額GEA&PaykelAquaCandyGEA表4：公司海外品牌收購梳理收購資產(chǎn)對(duì)應(yīng)品牌主要產(chǎn)品覆蓋地區(qū)日本三洋Aqua洗衣機(jī)、冰箱日本、東南亞GEAppliancesMonogram（超高端廚電）Café（高端廚電）GE&GEProfile（簡(jiǎn)約家電）Hotpoint（性價(jià)比）洗衣機(jī)、冰箱、廚電、熱水器、空調(diào)美國(guó)Fisher&PaykelFisher&Paykel（奢華高端）廚電、洗衣機(jī)澳新、美國(guó)、加拿大、中國(guó)（2021進(jìn)入）CandyCandy、Hoover、Rosieres（主打高性價(jià)比）洗衣機(jī)、冰箱、廚電、吸塵器歐洲、中東、亞洲、拉丁美洲數(shù)據(jù)來源：海爾官網(wǎng)、公司公告、通過根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，202221.4；在美洲排名15.612.8；7.58.3圖9：美國(guó)大家電市場(chǎng)海爾系已經(jīng)成為龍頭（市占率單位：）海爾 惠而浦 LG30.0 三星 伊萊克斯2016年海爾收購美國(guó)本土品牌GEA2016年海爾收購美國(guó)本土品牌GEA20.015.010.05.00.02013201420152016201720182019202020212022數(shù)據(jù)來源：歐睿國(guó)際、海爾智家的全球化布局不僅僅是地理意義上的擴(kuò)張，更是品牌價(jià)值和影響力的全球傳播。公司通過在全球范圍內(nèi)推廣其品牌和產(chǎn)品，成功地將“海爾”打造成了一個(gè)國(guó)際知名的家電品牌。這種品牌全球化的成果為公司的長(zhǎng)期發(fā)展提供了持續(xù)的動(dòng)力。海外投入持續(xù)深化，優(yōu)質(zhì)模式外遷復(fù)刻3514320023萬個(gè)。并且把前期在國(guó)內(nèi)驗(yàn)證過成功有效的策略模式引入海外市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)優(yōu)秀的管理能力復(fù)刻：模式外遷：公司在全球各區(qū)域市場(chǎng)之間互相推廣和引入成功營(yíng)銷策略。例如，公司把在中國(guó)三四級(jí)市場(chǎng)的銷售及營(yíng)銷模式成功復(fù)制到爭(zhēng)力。根據(jù)公司公告，2023H110.7、41，分別位列當(dāng)?shù)匦袠I(yè)第三、第一；加速四五級(jí)市場(chǎng)分銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，提升終端市場(chǎng)份額；在歐洲市場(chǎng)公司著力改善營(yíng)銷和分銷網(wǎng)絡(luò)。在意大利，公司與高端廚房分銷商Lube建立合作，在羅馬開設(shè)第一家001號(hào)店；在西班牙，新的精品店和26MediaMart1114。2023ATPATP管理能力復(fù)刻：GEAGE圖10：公司積極全球布局，實(shí)現(xiàn)制造、研發(fā)出海資料來源：海爾集團(tuán)官網(wǎng)、2006年就2024年生態(tài)大會(huì)2023292201613（28.52017-2022401424.3提升12.2。帶動(dòng)公司收入結(jié)構(gòu)顯著改善，盈利向上。圖11：公司內(nèi)銷領(lǐng)域品牌定位梯度 圖12：在客群觸達(dá)以及維護(hù)上，卡薩帝極具針對(duì)性數(shù)據(jù)來源： 數(shù)據(jù)來源：卡薩帝官網(wǎng)銷售20242023300Shopping居定制方案，進(jìn)一步推動(dòng)公司套系化銷售能力，另外在產(chǎn)品端2024最新“致境”套系發(fā)布，持續(xù)迭代更新。FISHER&PAYKEL進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，進(jìn)一步加強(qiáng)頂奢領(lǐng)域布局。2023年4月，全球頂奢家電品牌斐雪派克奢適生活館落戶上海，進(jìn)一步強(qiáng)化公司在高端領(lǐng)域的深入布局。公司察覺當(dāng)前頂奢家電，尤其是海外品牌在國(guó)內(nèi)最大的問題在于服務(wù)響應(yīng)速度難以及時(shí)跟上，而公司卻可以通過其本土化服務(wù)優(yōu)勢(shì)予以解決。另外背靠海爾智家，將有效發(fā)揮平臺(tái)優(yōu)勢(shì)，依靠充分的渠道/營(yíng)銷/用戶/平臺(tái)基礎(chǔ)實(shí)現(xiàn)高端客戶觸達(dá)。風(fēng)險(xiǎn)提示匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：公司主要以美元和歐元報(bào)價(jià)和結(jié)算出口業(yè)務(wù)，匯率隨著國(guó)內(nèi)外政治和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的波動(dòng)而存在不確定性，可能會(huì)影響公司的盈利能力。出口業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：公司出口業(yè)務(wù)占比較大，如果出口目的地的貿(mào)易政策或經(jīng)濟(jì)狀況出現(xiàn)重大變化，或者我國(guó)的出口政策發(fā)生重大變化，可能會(huì)影響這些國(guó)家和地區(qū)對(duì)產(chǎn)品的需求，從而影響到公司的出口業(yè)務(wù)。主要原材料價(jià)格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)：公司所需的原材料和關(guān)鍵零部件主要包括壓縮機(jī)和大宗原材料等，占據(jù)了較大的成本比重，因此原材料和關(guān)鍵零部件價(jià)格的波動(dòng)可能會(huì)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生重大影響。本公司具有中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格分析師聲明作者具有中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶I(yè)勝任能力，保證報(bào)告所采用的數(shù)據(jù)均來自合規(guī)渠道，分析邏輯基于作者的職業(yè)理解，本報(bào)告清晰準(zhǔn)確地反映了作者的研究觀點(diǎn)，力求獨(dú)立、客觀和公正，結(jié)論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責(zé)聲明本報(bào)告僅供國(guó)泰君安證券股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告而視其為本公司的當(dāng)然客戶。本報(bào)告僅在相關(guān)法律許可的情況下發(fā)放，并僅為提供信息而發(fā)放，概不構(gòu)成任何廣告。改。策與本公司、本公司員工或者關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)無關(guān)。本公司利用信息隔離墻控制內(nèi)部一個(gè)或多個(gè)領(lǐng)域、部門或關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)之間的信息流動(dòng)。因此，投資者應(yīng)注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會(huì)持有報(bào)告中提到的公司所發(fā)行的證券或期權(quán)并進(jìn)行證券或期權(quán)交易，也可能為這些公司提供或者爭(zhēng)取提供投資銀行、財(cái)務(wù)顧問或者金融產(chǎn)品等相關(guān)服務(wù)。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔(dān)任本報(bào)告所提到的公司的董事。市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。投資者不應(yīng)將本報(bào)告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應(yīng)認(rèn)為本報(bào)告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務(wù)必向?qū)I(yè)人士咨詢并謹(jǐn)慎決策。本報(bào)告版權(quán)僅為本公司所有，未經(jīng)書面許可，任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人不得以任何形式翻版、復(fù)制、發(fā)表或引用。如征得本公司同意進(jìn)行引用、刊發(fā)的，需在允許的范圍內(nèi)使用，并注明出處為“”，且不得對(duì)本報(bào)告進(jìn)行任何有悖原意的引用、刪節(jié)和修改。若本公司以外的其他機(jī)構(gòu)（以下簡(jiǎn)稱“該機(jī)構(gòu)”）評(píng)級(jí)說明投資建議的比較標(biāo)準(zhǔn) 評(píng)級(jí) 說明投資評(píng)級(jí)分為股票評(píng)級(jí)和行業(yè)評(píng)級(jí)。以報(bào)告發(fā)布后的12個(gè)月內(nèi)的市場(chǎng)表現(xiàn)為比較標(biāo)準(zhǔn)，報(bào)告發(fā)布日后的12個(gè)月

股票投資評(píng)級(jí)

增持 相對(duì)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)指數(shù)漲幅15%以上謹(jǐn)慎增持 相對(duì)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)指數(shù)漲幅介于5%～