速騰聚創(chuàng)(2498.HK)首次覆蓋：軟硬兼修蓄勢待發(fā)

研究報告ResearchReport26Mar2024速騰聚創(chuàng)RoboSense(2498HK)首次覆蓋：軟硬兼修，蓄勢待發(fā)HeadingtoRocketbyExcellinginBothSoftwareandHardware:Initiation觀點聚焦InvestmentFocus評級 優(yōu)于大市OUTPERFORM現(xiàn)價 HK$39.15目標價 HK$46.19市值 HK$17.65bn/US$2.26bn日交易額(3個月均值) US$0.22mn發(fā)行股票數(shù)目 450.94mn自由流通股(%) 53%1年股價最高最低值 HK$43.15-HK$34.70注：現(xiàn)價HK$39.15為2024年3月22日收盤價PriceReturn MSCIChina90Volume80VolumeJan-24Factset1mth 3mth 12mth絕對值 11.9%絕對值（美元） 11.8%相對MSCIChina 12.5%(Rmb)毛利率 -7.4% 12.3% 20.3% 25.5%凈資產收益率 41.4% 17.0% 11.8% 3.8%市盈率 n.m. n.m. n.m. n.m.資料來源：公司信息,HTI

(PleaseseeAPPENDIX1forEnglishsummary)首次覆蓋優(yōu)于大市InitiatewithOUTPERFORM軟硬兼修，激光雷達及感知解決方案的全球領導者。速騰聚創(chuàng)首次覆蓋優(yōu)于大市InitiatewithOUTPERFORM（RoboSense）成立于2014年，總部位于深圳，是國內領先的激光雷達科技公司，產品涵蓋激光雷達硬件、HyperVision融合感知軟件及一體化解決方案。公司在創(chuàng)業(yè)初期通過低線束產品切入市場，隨后將研發(fā)重心轉向車規(guī)級半固態(tài)方案，并堅持軟件、硬件同步推進。自20216激光雷M1Lucid激光雷達業(yè)務2023331日，速騰聚創(chuàng)成為全球服務整車廠Tier1數(shù)量最多、擁有最多定點車型和SOP車型的激光雷達公司。202415日，速騰聚創(chuàng)在港交所主板上市（2498.HK），IPO1938.77億港元。規(guī)模效應加速盈虧平衡進程。1）NOA加速落地，級滲透率有望快速突破兩位數(shù)，車載激光雷達需求將保持高增，行業(yè)規(guī)模擴張有望提速；2）公司定點車型24年批量上市，市占率有望進一步提高；3）公司現(xiàn)有產能充足，合資智造企業(yè)立騰創(chuàng)新投產在即，整體產能儲備將進一步提高。我們認為，公司ADAS激光雷達硬件已進入規(guī)模化量產擴張階段，有利于攤薄初期成本，提高產能利用率，強化上游原材料議價能力，從而擴大經(jīng)營杠桿，推動營收和毛利雙增。我們預計公司將在2025年實現(xiàn)單季盈虧平衡。(Rmbmn)營業(yè)收入Dec-22A530Dec-23E1,082Dec-24E2,840Dec-25E4,584(+/-)-26%51%32%67%凈利潤-2,089-1,017-687-224(+/-)n.m.n.m.n.m.n.m.全面攤薄EPS-21.47-2.26-1.52-0.50芯片化戰(zhàn)略強化壁壘。公司堅持芯片自研戰(zhàn)略，2017年控股蘇州希景微機電科技，2022芯片供應商縱慧芯光，激光雷達核心芯片技術商業(yè)化進程穩(wěn)步推進：1）MEMS定制化芯片量產落地，定制研發(fā)SiPM接收芯片，兼顧成本和性能自控；平3D(Rmbmn)營業(yè)收入Dec-22A530Dec-23E1,082Dec-24E2,840Dec-25E4,584(+/-)-26%51%32%67%凈利潤-2,089-1,017-687-224(+/-)n.m.n.m.n.m.n.m.全面攤薄EPS-21.47-2.26-1.52-0.50盈利預測與投資評級。公司ADAS激光雷達業(yè)務有望受益于行業(yè)快速擴張保持高增，并受益于規(guī)模效應以及自研芯片降低成本以提高盈利能力，我們預計公司2023-25E營收分別為10.82/28.40/45.84億元，EPS分別為-2.26/-1.52/-0.50元。考慮到由于公司仍處快速成長階段而尚未實現(xiàn)盈利，故采取市銷率估值法更為合適。參照可比公司估值，我們給予2025年4.2倍PS，對應目標價46.19港元（HK$1=Rmb0.9242）。首次覆蓋給予“優(yōu)于大市”評級。風險提示。業(yè)務進展不及預期，激光雷達滲透率增長不及預期，研發(fā)進展不及預期等。姚書橋Yao 王凱Wang,CFAbarney.sq.yao@ k.wang@本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團其他各成員單位的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內從事證translationthe核心增長點規(guī)模效應擴大經(jīng)營杠桿，加速盈虧平衡進程?？紤]到：行業(yè)規(guī)模擴張?zhí)崴伲钶d激光雷達車型價格持續(xù)下探：根據(jù)佐思汽研數(shù)據(jù)，2023年1-7月L2+級ADAS滲透率從2022年同期的5.6%提高到了8.4%，2024年隨著城市NOAOTA級滲透率有望快速突破兩位數(shù)，車載激光雷達需求將保持高增。根據(jù)灼識咨詢預測，年全球車載激光雷達市場規(guī)模將達332億元，同比+213.2%，其中中國億元，同比+228.2%。從搭載車型來看，自2020年國際汽車品牌陸續(xù)宣布將在其旗艦車型上配置激光雷達后，激光雷達搭載車型價格呈現(xiàn)持續(xù)下探趨勢：2021年小鵬上市，激光雷達版本價格降至21.89年隨著系統(tǒng)成本降低，L2+20萬元級別新能源車型推出智駕版本，其中2024萬元。我們認為，這標志著激光雷達正式進入最主流價格區(qū)間，滲透率有望在未來兩年突破兩位數(shù)。圖表行業(yè)規(guī)模擴張?zhí)崴伲▋|元）資料來源：灼識咨詢，海通國際定點車型批量上市，龍頭地位鞏固。根據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，2022年速騰聚創(chuàng)車載激光雷達解決方案全球市占率（銷量，剔除16線以下低端激光雷達）和中國市占率（銷量，剔除16線以下低端激光雷達）均居第三位，分別達12%和21%。根據(jù)愛集微數(shù)據(jù)，2023年中國激光雷達出貨量激增，其中速騰聚創(chuàng)、禾賽科技、圖達通位列前三，占比分別為34%、30%、21%，行業(yè)CR3超80%，市場高度集中。2023M平臺前裝量產2162個，SOP個，定點情況大幅領先同業(yè)，我們預計2024年有近30款新車將搭載速騰聚創(chuàng)激光雷達產品量產上市，市占率有望進一步提高。圖表2023年中國車載激光雷達競爭格局（出貨量，萬臺） 圖表速騰聚創(chuàng)車型定點遠超同業(yè)（截止1Q23）資料來源：愛集微，海通國際

資料來源：速騰聚創(chuàng)招股書，海通國際產能備份充足。根據(jù)公司招股書披露，速騰聚創(chuàng)目前有紅花嶺和石巖兩座工廠分別負責（半）固態(tài)（ME平臺）R平臺激光雷達生產，設計產能分別為4.68萬臺/2500臺/月。根據(jù)公司交付公告，年速騰聚創(chuàng)激光雷達交付約127萬臺。隨著公司與立訊精密合資智造企業(yè)立騰創(chuàng)新產能投產，整體產能儲備將進一步提高。我們認為，公司ADAS激光雷達硬件已進入規(guī)模化量產擴張階段，有利于攤薄初期成本，提高產能利用率，強化上游原材料議價能力，從而擴大經(jīng)營杠桿，推動營收和毛利雙增。我們預計公司將在2025年實現(xiàn)單季盈虧平衡。芯片化戰(zhàn)略強化壁壘。公司堅持芯片自研戰(zhàn)略，年控股蘇州希景微機電科技以來，2022年戰(zhàn)略入股芯片供應商縱慧芯光，公司激光雷達核心芯片技術商業(yè)化進程穩(wěn)步推進：1）MEMS定制化芯片量產落地，定制研發(fā)接收芯片，兼顧成本和性能自控；2）E3D堆疊SPAD陣列/SoC高度集成至一顆芯片，成本效益顯著提升；3）自研SoC專用處理芯片有望2H24量產搭載940nmVCSEL激光器M3在CES2024傳統(tǒng)超長距激光雷達在體積、功耗、成本上均大幅占優(yōu)。車載激光雷達的競爭不僅是性能的比拼，成本控制在未來中短期仍將是行業(yè)競爭的核心，自研芯片不僅可以通過其針對產品定制研發(fā)獲得更高性能優(yōu)勢以強化技術壁壘以及提高對核心零部件自控能力，更可以為長期的價格競爭和提供充足彈藥，為盈利增長鋪墊更加充足的彈性空間。圖表激光雷達公司技術進展（截止到1Q23）公司激光雷達硬件進展自研芯片自研感知軟件信號處理發(fā)射器&接收器掃描系統(tǒng)激光雷達感知視覺感知融合算法速騰聚創(chuàng)SOP商業(yè)化商業(yè)化商業(yè)化商業(yè)化商業(yè)化商業(yè)化禾賽科技SOP商業(yè)化商業(yè)化未有產品商業(yè)化未有產品未有產品ValeoSOP開發(fā)中開發(fā)中未有產品商業(yè)化未有產品未有產品Luminar樣件開發(fā)中開發(fā)中未有產品開發(fā)中未有產品未有產品華為樣件開發(fā)中-----覽沃科技SOP商業(yè)化開發(fā)中未有產品商業(yè)化未有產品未有產品圖達通SOP商業(yè)化開發(fā)中未有產品商業(yè)化未有產品未有產品資料來源：速騰聚創(chuàng)招股書，海通國際激光雷達核心元器件拆解（速騰聚創(chuàng)M1為例）除了產品模塊化、平臺化、集成化設計以外，規(guī)模化和芯片化是激光雷達降本的主要驅動因素，前者主要通過攤薄固定成本、生產提效和增強對上游議價能力實現(xiàn)降本，后者主要通過減少結構復雜度和提高高價值元器件自制率實現(xiàn)供應鏈降本。綜合來看，公司激光雷達長期降本空間有望達到40%，考慮售價下調后空間約為現(xiàn)在的20~30%水平。圖表速騰聚創(chuàng)激光雷達拆解功能組件核心零部件供應方式供應商降本路線成本下降空間（）發(fā)射EEL激光模組外采光源：歐司朗VCSEL芯片自研20~30%掃描MEMS微振鏡自供希景科技規(guī)?；当?0~40%光路光學器件（準直透鏡、分光器等）外采-國產替代10%~20%接收SiPM芯片自供希景科技規(guī)?；当?0~40%處理SoC芯片外采AMD-賽靈思Zynq?MPSoC自研激光雷達專用芯片60%~80%ADC數(shù)模轉換模組外采亞德諾半導體國產替代10%~20%資料來源：公司官網(wǎng)，綠芯頻道，賽靈思，速騰聚創(chuàng)招股說明書，海通國際公司簡介軟硬兼修，激光雷達及感知解決方案的全球領導者。速騰聚創(chuàng)（RoboSense）成2014年，總部位于深圳，是國內領先的激光雷達科技公司，產品涵蓋激光雷達硬件、HyperVision融合感知軟件及一體化解決方案。公司在創(chuàng)業(yè)初期通過低線束產品切入市場，隨后將研發(fā)重心轉向車規(guī)級半固態(tài)方案，并堅持軟件、硬件同步推20216M1向Lucid實現(xiàn)量產交付以來，2023331日，速騰聚創(chuàng)成為全球服務整車廠和Tier1SOP車型的激光雷達公司。15日，速騰聚創(chuàng)在港交所主板上市（2498.HK），IPO193億港元，扣除發(fā)行費用后募集資金約8.77億港元。圖表速騰聚創(chuàng)發(fā)展歷程資料來源：公開資料，速騰聚創(chuàng)招股書，海通國際圖表9速騰聚創(chuàng)營收情況（人民幣百萬元）資料來源：速騰聚創(chuàng)招股書，海通國際

圖表10速騰聚創(chuàng)激光雷達產品毛利率情況資料來源：速騰聚創(chuàng)招股書，海通國際圖表11速騰聚創(chuàng)營業(yè)費用情況（人民幣百萬元）資料來源：速騰聚創(chuàng)招股書，海通國際

圖表12速騰聚創(chuàng)歸母凈利潤情況（人民幣百萬元）資料來源：速騰聚創(chuàng)招股書，海通國際產品介紹公司專注激光雷達及其感知解決方案，產品覆蓋激光雷達軟硬件，主要應用于ADAS智能駕駛和機器人等場景。硬件產品上，速騰聚創(chuàng)目前已推出R、M、E三大產品平臺，并持續(xù)投入推動下一代F平臺開發(fā)：R平臺為傳統(tǒng)機械式平臺16、32、80線，主要面向自動駕駛測試和智能機器人領域，包括送貨機器人、檢測機器人等場景。該平臺為公司早期推出產品，相關技術較為成熟，但由于內部包含機械旋轉部件，結構精密且復雜，單價較高且成本降低難度較大，存在相當技術壁壘。圖表13公司R平臺激光雷達產品平臺主要應用場景產品系列發(fā)布時間生產狀態(tài)主要參數(shù)Ruby系列激光波長：905nm2019年4月在產探測范圍：240m@10%NIST視場角：360?x40?精確度：最多±3cmHelios系列2020年9月在產激光波長：905nm探測范圍：150m@10%NIST視場角：最大360?x70?精確度：最多±3cmR平臺（機械式）機器人及其他應用Bpearl2019年4月在產激光波長：905nm探測范圍：100m@10%NIST視場角：360?x90?精確度：最多Helios系列2016年10月停產激光波長：905nm探測范圍：150m(32線)/80米(16線)@10%NIST視場角：360?x40?(32線)/40?(16線)精確度：最多±3cm(32線)/±2cm(16線)資料來源：速騰聚創(chuàng)招股說明書，海通國際

M平臺為半固態(tài)平臺，采用一維點光源微振鏡（自研芯片）架構，主要面向智能駕駛領域。目前M1、M1Plus兩款產品在產，探測范圍分別為米@10%180米@10%M2已進入樣品階段，整體設計進一步一體200米@10%2023年底，M平臺前裝量產定點客戶數(shù)量超2060個，SOP個，包括賽力斯問界M7G62023年熱門新能源智能汽車。圖表問界智駕版頂部搭載1顆激光雷達 圖表小鵬G6版前大燈下方搭載2顆激光雷達資料來源：華為商城，海通國際

資料來源：小鵬汽車官網(wǎng)，海通國際2024年1月，速騰聚創(chuàng)在CES大會上發(fā)布M系列首款超長距離激光雷達產品M3。M3是業(yè)內首款采用940nmVCSEL技術實現(xiàn)300m@10%測距能力的激光雷達產品，擁有0.05°x0.05°角分辨率，相比傳統(tǒng)超長距方案采用的1550nm光纖激光器，功率更低、工藝更成熟，量產優(yōu)勢較大。得益于成熟的平臺化設計，客戶可實現(xiàn)產品無縫升級，極大減小配置改款升級開發(fā)成本并縮短開發(fā)周期。3）E平臺為固態(tài)平臺，基于Flash技術，內部取消機械/半機械掃描結構，設計大大簡化，主要可應用于ADAS智能駕駛短距補盲和機器人領域。目前公司已推出第一代產品E1，并進入測試階段。E1搭載速騰聚創(chuàng)自研芯片，在發(fā)射端采用二維VCSEL3DSPAD陣列/SoC，系統(tǒng)集成度較高，功耗、成本效益顯著。圖表公司M平臺和E平臺激光雷達產品平臺主要應用場景產品系列發(fā)布時間生產狀態(tài)主要參數(shù)M平臺（半固態(tài)）ADASM12019年1月在產激光波長：905nm測距長度：150m@10%NIST視場角：120?x25?精確度：±5cmM1Plus2022年2月在產激光波長：905nm測距長度：180m@10%NIST視場角：120?x25?精確度：±5cmM22022年12月客戶測試中激光波長：905nm測距長度：200m@10%NIST視場角：120?x25?精確度：±5cmM32022年12月客戶測試中激光波長：940nm（VCSEL）測距長度：300m@10%NIST視場角：120?x25?E平臺（固態(tài)）ADASE12022年11月客戶測試中激光波長：905nm測距長度：30m@10%NIST視場角：120?x90?精確度：±5cm資料來源：公司官網(wǎng)，速騰聚創(chuàng)招股說明書，海通國際4）F平臺為下一代面向超長檢測距離場景的產品平臺米，主要應用于自動駕駛領域，預計2025年推出。有別于同業(yè)多數(shù)專注激光雷達硬件的單一發(fā)展路線，速騰聚創(chuàng)基于人工智能技術同步自研了HyperVision融合感知軟件，以充分發(fā)掘客戶需求，為客戶定制的激光雷達解決方案。HyperVision融合感知軟件具有高可靠性、高精度、開放性等特點，目前已推出1.0和2.0兩代產品，HyperVision1.0算力需求僅為0.5TOPS，可兼容多種算力平臺，能夠提供包括可行駛區(qū)域檢測、物體識別、移動物體跟蹤等多種物體檢測與分類；HyperVision2.0支持除激光雷達感知以外的純視覺方案或激光雷達+視覺融合方案，具備視野范圍內全亮靜態(tài)要素和交通參與者識別能力，可實施構建4D語義占用場，提供更高維度的實時場景理解和行為檢測，主要面向自動駕駛應用?；谄脚_化的硬件產品和全棧感知軟件，速騰聚創(chuàng)為客戶提供了乘用車和商用RS-LiDAR-Perception、中低速自動駕駛解決方案RS-P1/P2、測RS-Fusion-P5/P6、V2X真值生成測評解決方案Reference。圖表17HyperVision感知軟件提供安全可靠的路況信息資料來源：公司官網(wǎng)，海通國際風險提示業(yè)務進展不及預期，激光雷達滲透率增長不及預期，研發(fā)進展不及預期等。主要財務指標2022主要財務指標20222023E2024E2025E利潤表（百萬元）20222023E2024E2025E成長能力營業(yè)收入530108228404584營業(yè)收入-25.92%51.30%32.42%67.40%營業(yè)成本67100110120營業(yè)利潤272.11%18.53%-14.28%-121.70%毛利46398227304464歸屬母公司凈利潤-7.41%12.26%20.25%25.49%營業(yè)開支5618639711083獲利能力其中：SG&A252403451533毛利率-7.41%12.26%20.25%25.49%研發(fā)費用306460520550凈利率-393.85%-94.01%-24.20%-4.89%其他費用3000ROE41.38%16.97%11.84%3.76%EBIT-2104-1075-741-259ROIC41.78%17.97%12.79%4.36%加：財務收入21625840償債能力減：財務費用3000資產負債率246.97%261.27%223.18%213.11%營業(yè)利潤-2038-1013-683-219凈負債比率41.12%32.12%23.01%8.83%其他非經(jīng)營性損益-47000流動比率39.89%298.87%222.85%182.31%稅前利潤-2085-1013-683-219速動比率36.04%250.49%162.78%119.91%所得稅1-1-10營運能力凈利潤-2086-1012-682-219總資產周轉率0.210.300.680.92少數(shù)股東損益3555應收賬款周轉率3.242.682.812.56歸屬母公司所有者凈利潤-2089-1017-687-224應付賬款周轉率3.862.532.732.49EBITDA-2069-1031-687-198每股指標（元）EPS（元）-21.47-2.26-1.52-0.50EPS-21.47-2.26-1.52-0.50每股營收1.182.406.3010.17每股經(jīng)營現(xiàn)金流-1.16-3.55-2.26-0.96資產負債表（百萬元）20222023E2024E2025E每股凈資產-11.19-13.29-12.88-13.22貨幣資金207119201331524估值比率應收賬款及應收票據(jù)20760114202165P/E————存貨28952711321613P/S—16.326.223.85其它流動資產462209317411EV/Sales—14.545.753.74流動資產合計3029325842014712固定資產208288337379權益性投資0484848現(xiàn)金流量表（百萬元）20222023E2024E2025E商譽及無形資產80646158凈利潤-2089-1017-687-224其他非流動資產110505050折舊攤銷35445461非流動資產合計398450496535少數(shù)股東權益3555資產總計3427370846975247營運資金變動及其他1528-631-392-274短期借款0000經(jīng)營活動現(xiàn)金流-523-1600-1021-432應付票據(jù)及應付賬款22452711321613應交稅金18224355資本支出-120-108-100-100其它流動負債7352541710917其他投資-4501487-345-345流動負債合計7594109018852585投資活動現(xiàn)金流-5701379-445-445長期借款0000其它非流動負債871859885988598債權募資945000非流動負債合計871859885988598股權募資008070負債總計846596881048311182其他1472000股本002323融資活動現(xiàn)金流241708070歸屬于母公司所有者權-5047-5995-5806-5960益現(xiàn)金凈流量1444-151-589-807少數(shù)股東權益10152025期末凈現(xiàn)金余額207119201331524負債和所有者權益合計3427370846975247備注：（1）表中計算估值指標的收盤價日期為03月22日；（2）以上各表均為簡表資料來源：速騰聚創(chuàng)招股說明書,海通國際APPENDIX1SummaryAgloballeaderinLiDARperceptionsolutions,excellinginbothhardwaresoftware.RoboSense,establishedin2014headquarteredinShenzhen,isaleadingdomesticLiDARtechnologycompany.ItsproductsincludeLiDARhardware,HyperVisionfusionperceptionsoftware,andintegratedsolutions.Thecompanyinitiallythemarketwithlow-beamproductsandshifteditsR&Dfocusautomotive-gradesolid-statesolutions,advancingbothsoftwareandhardwaresimultaneously.Sincethefirstautomotive-gradeLiDAR,M1,wasmass-producedanddeliveredLucidinJune2021,thecompany'sautomotiveLiDARbusinesshasdevelopedrapidly.ofMarch31,2023,RoboSensehasbecometheLiDARcompanyservingthemostautomakersandTier1suppliersglobally,withthemostdesignatedmodelsandSOPmodels.OnJanuary5,2024,RoboSensewaslistedontheMainBoardoftheHongKongStockExchange(2498.HK),withanIPOmarketvalueexceedingHK$19.3billionandanetamountraisedofaboutHK$877million.Economiesofacceleratetheprocesstobreakeven.Considering1)theacceleratedimplementationofurbanthepenetrationrateofL2+isexpectedrapidlybreakintodoubledigits,keepingthedemandforonboardLiDARhigh,andtheindustryscaleisexpectedaccelerate;2)thecompany'sdesignatedmodelsaresetmass-marketin2024,likelyfurtherincreasingitsmarketshare;3)thecompanyhassufficientexistingcapacity,andthejointventureLitionInnovationisaboutstartproduction,furtherincreasingoverallcapacitybackup.Webelievethecompany'sLiDARhardwarehasaphasescaledmassproductionexpansion,beneficialfordilutinginitialcosts,improvingcapacityutilization,strengtheningupstreamrawmaterialbargainingpower,drivingrevenueandgrossmargingrowth,andacceleratingtheachievementofbreakeven.In-housechipmanufacturingstrategystrengthensbarriers.Thecompanyadherestoastrategyofin-housechipdevelopment,takingacontrollingstakeinSiliconVisonMicrosystemin2017andinvestingintheVCSELchipsupplierVertilitein2022,steadilyadvancingthecommercializationprocessofcoreLiDARchiptechnology::1)CustomizedMEMSchipshavebeenmass-produced,withcustom-developedSiPMreceivingchipsbalancingcostandperformance;2)TheEplatform's3DstackedSPADarray/SoCishighlyintegratedintoonechip,significantlyimprovingcost-effectiveness;3)TheSoCprocessingchipisexpectedtobemass-producedin2H24,significantlyreducingrawmaterialcosts;4)ThenewM3productfeaturesafullyvalidated940nmVCSELlaser.ThecompetitioninonboardLiDARisnotonlyaboutperformancebutalsocostcontrol,whichwillremainthecoreofindustrycompetitioninthemediumtoshortterm.Self-developedchipsnotonlystrengthentechnicalbarriersbutalsoprovideampleammunitionforlong-termpricecompetitionandlayamoresubstantialfoundationforprofitgrowth.Earningsforecastsinvestmentratings.Thecompany'sLiDARbusinessisexpectedmaintainhighgrowthbenefitingfromtherapidindustryexpansionandimproveprofitabilitydueeconomiesofscaleandcostreductionthroughin-housechips.Weforecastthecompany'srevenuesfor2023-25EbeRmb1.082/2.840/4.584bn,withEPSofRmb-2.26/-1.52/-0.50,respectively.Consideringthecompanyisstillinarapidgrowthstageandhasnotyetachievedprofitability,thePSvaluationismoreappropriate.Referencingthevaluationofcomparablecompanies,assigna2025PSratioof4.2x,correspondingatargetpriceofHKD46.19(HK$1=Rmb0.9242).Weinitiatecoveragewithan"Outperform"rating.Risks.Businessprogressfallsshortofexpectations,lowerthanexpectedLiDARpenetrationrategrowth,researchanddevelopmentprogressbelowexpectations,etc.附錄APPENDIX重要信息披露本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內從事證券活動。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析師認證AnalystCertification:我，姚書橋，在此保證（i）（ii）（包括我們的家屬）（我已經(jīng)告知他們）3I,BarneyYao,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.我，王凱，在此保證（i）（ii）（包括我們的家屬）（我已經(jīng)告知他們）報告發(fā)布后的3I,KaiWang,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchandiinopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益沖突披露ConflictofInterestDisclosures/（ERDDisclosure@htiseccom）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@htisec.comiftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).廣東小鵬汽車科技有限公司目前或過去12個月內是海通的客戶。海通向客戶提供非投資銀行業(yè)務的證券相關業(yè)務服務。廣東小鵬汽車科技有限公司is/wasaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-investment-bankingsecurities-relatedservices.評級定義（從2020年7月1日開始執(zhí)行）：（“HTI）HTI的評級定義。并且HTI基于各自情況（）分析師股票評級優(yōu)于大市12-1810%下中性，未來12-18FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。弱于大市12-1810%TOPIX,KOSPI,TAIEX,Nifty100,美–SP500;其他所有中國概念股MSCIChina.RatingsDefinitions(from1Jul2020):HaitongInternationalusesarelativeratingsystemusingOutperform,Neutral,orUnderperformforrecommendingthestockswecovertoinvestors.InvestorsshouldcarefullyreadthedefinitionsofallratingsusedinHaitongInternationalResearch.Inaddition,sinceHaitongInternationalResearchcontainsmorecompleteinformationconcerningtheanalyst'sviews,investorsshouldcarefullyreadHaitongInternationalResearch,inits

評級分布RatingDistributionentirety,andnotinferthecontentsfromtheratingalone.Inanycase,ratings(orresearch)shouldnotbeusedorrelieduponasinvestmentadvice.Aninvestor'sdecisiontobuyorsellastockshoulddependonindividualcircumstances(suchastheinvestor'sexistingholdings)andotherconsiderations.AnalystStockRatingsOutperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Neutral:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.Underperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–Taiwan–TAIEX,–Nifty100,US–SP500;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.截至20231231日海通國際股票研究評級分布優(yōu)于大市中性弱于大市(持有)海通國際股票研究覆蓋率 89.4%9.6%1.0%投資銀行客戶* 3.9%*在每個評級類別里投資銀行客戶所占的百分比。5.1%5.6%上述分布中的買入，中性和賣出分別對應我們當前優(yōu)于大市，中性和落后大市評級。只有根據(jù)FINRA/NYSE此前的評級系統(tǒng)定義（直至2020年6月30日）：買入，未來1218個月內預期相對基準指數(shù)漲幅在10%中性，未來1218FINRA/NYSE賣出，未來1218個月內預期相對基準指數(shù)跌幅在10%各地股票基準指數(shù)：日本–TOPIX,韓國–KOSPI,臺灣–TAIEX,印度–Nifty100;其他所有中國概念股–MSCIChina.HaitongInternationalEquityResearchRatingsDistribution,asofDecember31,2023Outperform Neutral Underperform(hold)HTIEquityResearchCoverage 89.4% 9.6% 1.0%IBclients* 3.9% 5.1% 5.6%*Percentageofinvestmentbankingclientsineachratingcategory.BUY,Neutral,andSELLintheabovedistributioncorrespondtoourcurrentratingsofOutperform,Neutral,andUnderperform.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.PleasenotethatstockswithanNRdesignationarenotincludedinthetableabove.Previousratingsystemdefinitions(until30Jun2020):BUY:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.NEUTRAL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.SELL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.海通國際非評級研究：海通國際發(fā)布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據(jù)估值和其他指標對股票進行排名，或者基于可能的估值倍數(shù)提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進行股票評級、提出目標價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通國際A股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發(fā)布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統(tǒng)，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通國際優(yōu)質100A股（Q100）指數(shù)：海通國際Q100指數(shù)是一個包括100支由海通證券覆蓋的優(yōu)質中國A股的計量產品。這些股票是通過基于質量的篩選過程，并結合對海通證券A股團隊自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數(shù)成分作出復審。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)通免責聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)之前，請務必仔細閱讀本條款并同意本聲明：第一條義利（FINESG）（以下簡稱“本公司”）（）績表現(xiàn)不作為日后回報的預測。（（））SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaFIN-ESGData.SusallWadonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWa,andreserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.重要免責聲明：非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發(fā)行，該公司是根據(jù)香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規(guī)管活動（就證券提供意見）的持牌法團。該研究報告在HTISGL的全資附屬公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協(xié)助下發(fā)行，HTIJKK是由日本關東財務局監(jiān)管為投資顧問。印度證券的研究報告：SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL）BSELimited（“BSE”）NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE）（）HTSIPL20161222并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經(jīng)許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區(qū)發(fā)布。HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團有限公司（“HTISG）/其他方面的專業(yè)顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔任何責任。HTISGHTISG的銷售員、交易員和其他專業(yè)人士均可向HTISGHTISG一致的投資決策。但HTIRL請訪問海通國際網(wǎng)站www.equities.htisec.com，查閱更多有關海通國際為預防和避免利益沖突設立的組織和行政安排的內容信息。非美國分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進行注冊或者取得相應的資格，并且不受美國FINRA有關與本項研究目標公司進行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規(guī)則之限制。IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'