大類資產(chǎn)5月月報(bào)：國內(nèi)定價(jià)品種峰回路轉(zhuǎn)

1、有色內(nèi)部或出現(xiàn)分化，銅配置價(jià)值優(yōu)于鋁，前者受益于供給收緊，后者受到國內(nèi)復(fù)產(chǎn)、電價(jià)下調(diào)等因素的拖累。2請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明2、原油方面，地緣沖突對原油的溢價(jià)在經(jīng)歷4月下跌后被擠出，我們預(yù)計(jì)油價(jià)持續(xù)下跌的空間有限。3、黑色方面，總量和地產(chǎn)政策積極對螺紋鋼和鐵礦石價(jià)格形成支撐，但供給偏松或?qū)﹁F礦的上漲空間形成壓制。4、美股方面，美國消費(fèi)部門的韌性較強(qiáng)，美聯(lián)儲轉(zhuǎn)鴿的空間大于轉(zhuǎn)鷹的空間對美股形成支撐；A股方面，我們預(yù)計(jì)積極的政策預(yù)期將推動A股在二季度持續(xù)上漲。5、貴金屬方面，我們認(rèn)為美聯(lián)儲首次降息兌現(xiàn)前黃金仍有持續(xù)上漲的空間；匯率方面，我國內(nèi)外需的改善和積極政策將緩解人民幣的貶值壓力。風(fēng)險(xiǎn)提示：積極的地產(chǎn)政策未見效，經(jīng)濟(jì)失速下行，通脹超預(yù)期上行，中美摩擦加劇，產(chǎn)業(yè)政策推進(jìn)不及預(yù)期，OPEC+超預(yù)期增產(chǎn)。圖表：有色延續(xù)強(qiáng)勢，國內(nèi)定價(jià)困境反轉(zhuǎn)資料來源：Wind、國海證券研究所；注：紅色為債、深藍(lán)色為股、天藍(lán)色為外匯、黃色為商品；統(tǒng)計(jì)區(qū)間為2024年4月8日-2024年5月8日2024年4月國內(nèi)定價(jià)峰回路轉(zhuǎn)，有色金屬延續(xù)強(qiáng)勢。首先，國內(nèi)定價(jià)的A股、螺紋鋼和鐵礦石峰回路轉(zhuǎn)，核心原因是地產(chǎn)政策和4月政治局會議重新將總量政策放在首位。其次，銅和鋁由于核心需求集中在我國，近期國內(nèi)地產(chǎn)政策積極導(dǎo)致銅和鋁延續(xù)強(qiáng)勢，尤其是銅更受益于TC的持續(xù)走低。再次，黃金和原油在地緣沖突邊際緩和的驅(qū)動下有所回調(diào)。3請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明目錄匯率和貴金屬股指貴金屬有色金屬黑色金屬風(fēng)險(xiǎn)提示4請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明圖表：國內(nèi)政策積極，人民幣貶值壓力得到緩解4月政治局會議政策基調(diào)積極，人民幣貶值壓力或緩解。2024年3月下旬開始，隨著俄羅斯遭受恐怖襲擊和以色列襲擊伊朗駐敘利亞領(lǐng)事館，美元兌人民幣快速突破7.2，4月下旬在政治局會議對總量政策和地產(chǎn)政策定調(diào)積極的驅(qū)動下，美元兌人民幣重新回歸至7.2以內(nèi)。4月我國制造業(yè)PMI仍然維持在50%以上，出口延續(xù)強(qiáng)勢，人民幣貶值壓力有望得到緩解。在4月政治局會議定調(diào)積極的背景下，我國內(nèi)需改善動能強(qiáng)勢。雖然3月我國出口同比出現(xiàn)負(fù)增長，但是4月韓國出口同比回升至13.8%，我國出口改善的動能仍然存在。人民幣貶值壓力緩解在經(jīng)濟(jì)基本面得到支撐。圖表：4月我國制造業(yè)PMI維持在50%以上，出口改善動能仍存在注：紅字對應(yīng)人民幣升值、綠字對應(yīng)美元升值資料來源：Wind、新華社、第一財(cái)經(jīng)、中國政府網(wǎng)、國海證券研究所資料來源：Wind、國海證券研究所5請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明圖表：地緣沖突緩和下黃金有所回調(diào)圖表：CME預(yù)期美聯(lián)儲首次降息在2024年9月注：紅字表示利多、綠字表示利空資料來源：Wind、新華社、21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)、環(huán)球時(shí)報(bào)、央視網(wǎng)、財(cái)新、國海證券研究所 資料來源：CME、國海證券研究所；截至2024年5月7日伊朗和以色列保持相對克制，黃金價(jià)格有所回調(diào)。4月1日以色列襲擊伊朗駐敘利亞領(lǐng)事館以來，市場擔(dān)憂以色列和伊朗雙方失控，Comex黃金一度沖高突破2400美元/盎司，4月中旬在伊朗對以色列報(bào)復(fù)范圍有限（僅襲擊以色列無人機(jī)），雙方保持相對克制的情況下，黃金價(jià)格回落至2300美元附近。5月2日在美聯(lián)儲主席鮑威爾暗示“2024年不太可能加息”，黃金價(jià)格逐步企穩(wěn)。我們預(yù)計(jì)黃金在美聯(lián)儲首次降息兌現(xiàn)前或仍有上漲空間。在美國通脹韌性較強(qiáng)的環(huán)境下，美聯(lián)儲在2024年邊際轉(zhuǎn)鷹的空間有限，目前CME預(yù)計(jì)2024年9月首次降息，由于黃金價(jià)格對聯(lián)邦基金目標(biāo)利率具有搶跑性，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲首次降息前地緣沖突升級、美聯(lián)儲轉(zhuǎn)鴿派或繼續(xù)推動黃金上漲。6請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明目錄匯率和貴金屬股指有色金屬黑色金屬能化風(fēng)險(xiǎn)提示7請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明圖表：地緣沖突緩和美聯(lián)儲主席鮑威爾釋放偏鴿信號導(dǎo)致美股企穩(wěn)回升美國消費(fèi)部門韌性較強(qiáng)，地緣沖突緩和美聯(lián)儲主席鮑威爾釋放鴿派信號導(dǎo)致美股企穩(wěn)回升。雖然4月美國制造業(yè)PMI重新回落至50%以下，但是美國消費(fèi)者信心指數(shù)并未出現(xiàn)大幅回落，美國消費(fèi)部門仍然具有較強(qiáng)韌性。4月上旬在以色列襲擊伊朗駐敘利亞領(lǐng)事館導(dǎo)致市場擔(dān)憂地緣沖突升級，美股有所回調(diào)。4月下旬和5月上旬在伊朗和以色列雙方保持相對克制、美聯(lián)儲主席鮑威爾暗示“今年不太可能加息”的驅(qū)動下，美股再次企穩(wěn)回升。圖表：美國消費(fèi)部門具有較強(qiáng)韌性注：紅字為利多、綠字為利空資料來源：Wind、財(cái)新、華爾街見聞、新華網(wǎng)、新華社、央視網(wǎng)、環(huán)球時(shí)報(bào)、國海證券研究所資料來源：Wind、國海證券研究所8請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明圖表：4月下旬開始，政策積極導(dǎo)致A股上漲2024年4月A股實(shí)現(xiàn)企穩(wěn)回升。4月上旬和中旬在地緣沖突升級的背景下，A股短期受挫。4月下旬開始，隨著地產(chǎn)政策的放松和4月政治局會議重新將總量政策放在首位，A股實(shí)現(xiàn)企穩(wěn)回升，萬得全A回升至3月21日的高點(diǎn)附近。我們預(yù)計(jì)二季度積極的政策或持續(xù)發(fā)布，A股在二季度仍有持續(xù)上漲的空間。一方面，我國基建部門實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇，水泥磨機(jī)開工率回升至2023年同期水平附近。另一方面，以北京為代表的一線城市陸續(xù)放松房地產(chǎn)的限購條件，再加上4月政治局會議重新將總量政策放在首位，二季度政策基調(diào)將持續(xù)積極。綜上所述，我們預(yù)計(jì)二季度A股持續(xù)看漲。圖表：2024年4月下旬開始，政策基調(diào)積極導(dǎo)致A股企穩(wěn)回升資料來源：Wind、華爾街見聞、新華社、環(huán)球時(shí)報(bào)、中國經(jīng)濟(jì)周刊、第一財(cái)經(jīng)、國海證券研究所；注：紅字為利多、綠字為利空資料來源：Wind、國海證券研究所9請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明目錄匯率和貴金屬股指有色金屬黑色金屬能化風(fēng)險(xiǎn)提示10請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明圖表：銅價(jià)在供給收緊和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的驅(qū)動下大幅上漲供需雙弱格局下，銅價(jià)博弈減產(chǎn)預(yù)期和要約收購事件大幅上漲，LME銅突破1萬美元大關(guān)。3月13日北京召開了銅冶煉企業(yè)家座談會強(qiáng)調(diào)“國家將提高新建項(xiàng)目準(zhǔn)入門檻”，會議拉開了本輪銅價(jià)上漲的序幕，LME銅向上突破9000美元。4月上旬和中旬在CSPT小組計(jì)劃聯(lián)合減產(chǎn)5%-10%和英美制裁俄銅的催化下，LME銅向上突破9500美元。4月下旬必和必拓向英美資源發(fā)出要約收購和英美資源、淡水河谷下調(diào)2024年產(chǎn)量預(yù)期，LME銅在4月29日突破1萬美元大關(guān)。我們認(rèn)為在TC見底后銅價(jià)短期仍有一定的上漲空間，但是走熊的可能性較小。圖表：TC見底至銅價(jià)牛轉(zhuǎn)熊有1年左右，銅價(jià)走熊的概率較小資料來源：Wind、證券時(shí)報(bào)、中國有色網(wǎng)、21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)、SMM、文華財(cái)經(jīng)、國海證券研究所；注：紅字為利多、綠字為利空；左軸單位為美元/噸，右軸為元/噸資料來源：Wind、國海證券研究所11請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明圖表：政策積極持續(xù)帶動鋁價(jià)上漲我國電解鋁庫存去化斜率放緩，我們認(rèn)為當(dāng)前滬鋁配置價(jià)值低于銅。4月滬鋁上漲的催化劑為生態(tài)環(huán)境部考慮將電解鋁納入強(qiáng)制性減碳行業(yè)，美英對俄鋁制裁加碼和國內(nèi)地產(chǎn)調(diào)控的放松，滬鋁在2萬元以上站穩(wěn)。值得注意的是，4-5月我國電解鋁庫存去化斜率低于2023年同期水平，原因是鋁棒開工率不足和我國電解鋁逐步復(fù)產(chǎn)。我們認(rèn)為6月隨著用電高峰季的來臨，商業(yè)用電下調(diào)、云南電解鋁復(fù)產(chǎn)進(jìn)度超預(yù)期或成為鋁價(jià)下跌的導(dǎo)火索。圖表：2024年4-5月我國電解鋁去庫斜率低于2023年同期水平資料來源：Wind、華爾街見聞、中國清潔發(fā)展基金、SMM、第一財(cái)經(jīng)、中國政府網(wǎng)、國海證券研究所；注：紅字為利多、綠字為利空資料來源：Wind、國海證券研究所；此圖為我國電解鋁總庫存12請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明目錄匯率和貴金屬股指有色金屬黑色金屬能化風(fēng)險(xiǎn)提示13請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明圖表：地產(chǎn)政策積極推動螺紋鋼價(jià)格持續(xù)回升我們預(yù)計(jì)國內(nèi)總量政策和地產(chǎn)政策積極將帶動螺紋鋼持續(xù)上漲。從供給端的角度來看，供給收緊對鋼價(jià)形成支撐。2024年我國螺紋鋼產(chǎn)量低于2019-2023年同期水平，發(fā)改委壓縮粗鋼產(chǎn)量的政策基調(diào)短期內(nèi)難以發(fā)生改變，供給端的收緊將對螺紋鋼價(jià)格形成支撐。從需求和政策預(yù)期的角度看，地產(chǎn)調(diào)控放松對螺紋鋼價(jià)格形成利多。從3月27日北京對離婚群體放松限購條件開始，深圳、成都等城市先后放松了地產(chǎn)調(diào)控，再加上4月30日政治局會議對地產(chǎn)定調(diào)積極，并在地方政府債務(wù)中強(qiáng)調(diào)“確保債務(wù)高風(fēng)險(xiǎn)省份和市縣既真正壓降債務(wù)、又能穩(wěn)定發(fā)展”，對后續(xù)螺紋鋼價(jià)格上漲形成支撐。圖表：2024年前17周螺紋鋼產(chǎn)量低于過去5年同期水平資料來源：Wind、虎嗅網(wǎng)、新華社、國海證券研究所；注：紅字為利多、綠字為利空資料來源：Wind、國海證券研究所14請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明圖表：4月以來我國鐵礦石持續(xù)累庫圖表：2024年4月鐵礦博弈積極政策預(yù)期而上漲資料來源：Wind、國海證券研究所 資料來源：Wind、第一財(cái)經(jīng)、新華社、虎嗅網(wǎng)、國海證券研究所總量和地產(chǎn)政策積極，鐵礦石觸底回升至900元/噸附近。3月底北京對離婚群體放松限購條件，鐵礦石開始觸底反彈，后續(xù)隨著我國基建部門的復(fù)蘇、1萬億元超長期國債發(fā)行、地產(chǎn)調(diào)控政策放松和4月政治局會議定調(diào)積極，4-5月鐵礦石價(jià)格持續(xù)上漲。我們預(yù)計(jì)鐵礦石上漲空間有限。我國鐵礦石港口庫存持續(xù)累庫，2024年第16-18周巴西和澳洲總發(fā)貨量高于2023年同期水平，鐵礦石供給偏松的局面并沒有改變，雖然國內(nèi)政策積極，但是供給的寬松對其上漲空間形成壓制。15請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明目錄匯率和貴金屬股指有色金屬黑色金屬能化風(fēng)險(xiǎn)提示16請務(wù)必閱讀附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明圖表：原油價(jià)格在80美元附近面臨壓力圖表：2024年1-17周美國原油產(chǎn)量高于2019-2023年同期水平資料來源：Wind、新華社、中國石油石化、環(huán)球時(shí)報(bào)、國際能源網(wǎng)、IEA、國海證券研究所；

資料來源：Wind、國海證券研究所注：紅字為利多、綠字為利空本輪油價(jià)下跌的核心原因是IEA下調(diào)2024年全球原油需求預(yù)期和地緣沖突緩和。4月12日IEA下調(diào)全球2024年全球原油需求預(yù)期13萬桶/日拉開了本輪油價(jià)回調(diào)的序幕，伊朗對以色列報(bào)復(fù)行為有限和巴以和談成為了4月16日-5月7日油價(jià)回調(diào)的主要催化劑，地緣沖突緩和后WTI原油