2024年中期港股在全球性價比凸顯選基本面確定性機會

本輪港股上漲主要由全球資金再平衡、外資回流驅(qū)動，伴隨著港股持續(xù)上漲，資金面對中國經(jīng)濟預(yù)期變化也出現(xiàn)了相對積極的邊際變化。漲幅顯著的行業(yè)或個股多為外資此前較為熟悉的慣性配置權(quán)重股、或者此前空頭集中催生空頭平倉的標的。（1）外圍環(huán)境波動，美股日股等回調(diào)壓力；（2）亞裔法案引發(fā)潛在資本管制擔(dān)憂、催化亞洲資金回流至港股。經(jīng)過前期上漲后，港股市場仍處在估值合理偏低水平，恒生綜指0.79倍PB-ttm、港股互聯(lián)網(wǎng)2024年P(guān)E均值22.5x，意味著資金仍具備一定程度的估值容忍度。短期看全球資金再平衡趨勢的持續(xù)性，中期仍取決于中國經(jīng)濟基本面趨勢，有待地產(chǎn)超預(yù)期企穩(wěn)、出口及制造業(yè)持續(xù)拉動中國經(jīng)濟企穩(wěn)回升將驅(qū)動港股更為顯著行情。綜合短期資金再平衡趨勢擴散、以及中期基本面確定性預(yù)期上修的兩個維度，推薦美團、小米集團、零跑汽車、浪潮數(shù)字企業(yè)、聯(lián)想集團、ASMPT、創(chuàng)科實業(yè)，受益標的快手、美圖公司、建滔積層板。1、美團：2024年到店競爭格局邊際改善提振風(fēng)險偏好，新業(yè)務(wù)顯著減虧驅(qū)動整體凈利潤釋放，有賴超預(yù)期復(fù)蘇及資金趨勢持續(xù)2、快手：收入增速放緩，經(jīng)營杠桿驅(qū)動利潤顯著釋放，有賴超預(yù)期復(fù)蘇及資金趨勢持續(xù)3、美圖公司：受益AIGC+加密貨幣的稀缺品種，主業(yè)邏輯持續(xù)驗證，AIGC推動產(chǎn)品升級驅(qū)動ARPPU及付費率持續(xù)提升4、小米集團：小米汽車上升勢頭逐步強化，高端化及海外出口打開主業(yè)天花板5、零跑汽車：國內(nèi)C10、C16新車產(chǎn)品周期向上，海外出口獨特的輕資產(chǎn)模式驅(qū)動2026年利潤甜蜜期6、浪潮數(shù)字企業(yè)：受益ERP國產(chǎn)替代趨勢、自身產(chǎn)品能力及行業(yè)客戶拓展，驅(qū)動凈利潤快速放量趨勢7、聯(lián)想集團：PC行業(yè)底部回升，AI

PC持續(xù)滲透，AI服務(wù)器有望于2024H2加速放量8、ASMPT：傳統(tǒng)封裝復(fù)蘇仍在起點，先進封裝TCB設(shè)備在cowos、hbm滲透將迎來甜蜜階段9、建滔積層板：受益上游物料銅箔及玻纖布漲價、以及下游終端需求超預(yù)期復(fù)蘇帶來的量/價/利潤率提升驅(qū)動整體凈利潤顯著放量10、創(chuàng)科實業(yè)：受益美國地產(chǎn)企穩(wěn)回升趨勢，公司聚焦專業(yè)級電動工具需求更具韌性，同時加速拓展OPE品類驅(qū)動中期成長性風(fēng)險提示:

（1）軟件及產(chǎn)品推出不及預(yù)期；（2）產(chǎn)能及供應(yīng)鏈風(fēng)險；（3）監(jiān)管政策變動；（4）宏觀經(jīng)濟增長放緩1消費電子：手機大盤溫和復(fù)蘇，安卓表現(xiàn)優(yōu)于蘋果23CONTENTS汽車:

汽車智能化及出口或為2024年主要催化半導(dǎo)體：成熟節(jié)點供需格局欠佳，AI先進封裝趨勢加速4互聯(lián)網(wǎng)：穩(wěn)健配置價值，中長期靠出海+AI新應(yīng)用落地56計算機：聯(lián)想集團首發(fā)AI

PC，SaaS長久期資產(chǎn)等待流動性驅(qū)動電動工具：美國地產(chǎn)企穩(wěn)復(fù)蘇，專業(yè)級電動工具需求更具韌性7風(fēng)險提示證券代碼 證券名稱 評級 市值 收入(百萬元) 凈利潤（百萬元） PS（特斯拉、理想為PE）（百萬元）2024E2025E2026E2024E2025E2026E2024E2025E2026E9863.HK零跑汽車買入29726,85250,71171,366-3,019-1,0709051.10.60.49866.HK蔚來-SW增持62462,15778,17084,751-17,476-11,783-11,5341.00.80.79868.HK小鵬汽車-W增持50148,48880,54495,888-8,669-3,2985971.00.60.52015.HK理想汽車-W增持2,233204,682300,319366,52018,05125,75631,80312.48.77.0TSLA.O特斯拉-36,503756,643899,4491,073,72566,25668,95075,24955.152.948.52024年整體汽車市場增速放緩，汽車智能化及出口方向或為全年核心主線，推薦零跑汽車汽車智能化：看好汽車ADAS智能化行情，短期無圖算法功能提升或是正向催化，期待行業(yè)智能化滲透率提升帶動智能化功能加速迭代。新能源出海：國內(nèi)新能源增速放緩，新能源車企有望憑借自身性價比優(yōu)勢實現(xiàn)海外銷量增長，當(dāng)前國內(nèi)出口仍以傳統(tǒng)車企為主，國內(nèi)出口前十大車企僅有比亞迪一家新能源車企，新勢力主要受限于品牌力、海外渠道、售后體系尚未搭建完成。重點看好零跑汽車，零跑汽車與Stellantis集團深度合作，實現(xiàn)汽車銷售渠道和售后服務(wù)系統(tǒng)的直接復(fù)用、同時零跑自研自產(chǎn)的供應(yīng)鏈能力有望向外輸出，預(yù)計2024H2開始向歐洲交付新車。表1：重點整車公司盈利預(yù)測與估值表一覽數(shù)據(jù)來源：Wind、Bloomberg、開源證券研究所(（市值截至2024年4月19日，1HKD=0.9242RMB，1USD=7.2395RMB；注:

特斯拉數(shù)據(jù)來自彭博一致預(yù)期，其余預(yù)測皆來自開源證券研究所報告)表2：車企智能駕駛進展加速表3：特斯拉智駕領(lǐng)先，華為、小鵬各有優(yōu)劣當(dāng)前自動駕駛主流技術(shù)路徑是BEV+transformer，有圖轉(zhuǎn)變?yōu)闊o圖的原因：（1）高精地圖授權(quán)費用高，成本壓力較大；（2）高精地圖更新頻率低、覆蓋面窄，當(dāng)前全國覆蓋面積不到1%，此外自動駕駛和高精地圖綁定，僅能在局部城市推行，不利于車企大規(guī)模商業(yè)化普及。當(dāng)自動駕駛不再依賴于圖商，就可以實現(xiàn)全國泛化，推動自動駕駛落地進程。智能駕駛能力主要取決于算法、算力、數(shù)據(jù):算法:

特斯拉>華為=小鵬>理想>蔚來>比亞迪，全棧自研為算法領(lǐng)先與否的關(guān)鍵，特斯拉、小鵬、華為目前皆已是無圖算法。算力:

特斯拉>華為>小鵬，特斯拉自研自動駕駛專用超級計算機，自研D1芯片在自動駕駛訓(xùn)練及預(yù)測上優(yōu)于英偉達A100。數(shù)據(jù):

特斯拉>理想>小鵬=蔚來>華為，主要取決于搭載智能駕駛硬件的汽車保有量及銷量。智能駕駛進展&規(guī)劃特斯拉

當(dāng)前已實現(xiàn)全場景輔助駕駛，但駕駛員仍需時刻注意路況2024年3月，推出FSD

V12.3版本實現(xiàn)大幅度體驗優(yōu)化小鵬 2024年1月2日XNGP(無圖)總覆蓋城市數(shù)量達到243城華為2024年2月2日，華為“無圖NCA”正式落地，新增不依賴高精地圖城區(qū)智駕領(lǐng)航輔助功能理想當(dāng)前NOA已實現(xiàn)全國高速、城市環(huán)線和超過110個城市的城區(qū)道路覆蔚來

蓋。公司預(yù)計2024Q2實現(xiàn)無圖版城市NOA全國開放

2024年3月8日，蔚來宣布全域領(lǐng)航輔助（NOP+）已覆蓋99%的地級市

和縣級市，總數(shù)達到726城

比亞迪

2024年已建立4000-5000人智能駕駛團隊，公司預(yù)計未來將投入1000億

元，2024年預(yù)計將推出10余款搭載激光雷達的高階智駕車型。

數(shù)據(jù)來源：IT之家、小鵬官網(wǎng)、汽車之家、EET、開源證券研究所華為特斯拉

小鵬

理想

蔚來算法全棧自研行業(yè)引領(lǐng)者決策軟件全棧自研勢(具有硬件研發(fā)優(yōu)勢)廣度更具優(yōu)

和供應(yīng)商合作研發(fā)算法感知、規(guī)控、

自研深度和

未實現(xiàn)全棧自研，算法自研，尚未有無圖算法具體規(guī)劃算力自研DOJO全球最強的自動駕駛專用超級計算機600PFLOPS阿里云合作自建，滿足1-2年需求自研芯片，不受英偉達禁令限制理想當(dāng)前1200PFLOPS(百度云租用)，后續(xù)與火山引擎合作建立智算中心蔚來與騰訊云合作

數(shù)據(jù) 1 3 4 2 3數(shù)據(jù)來源：小鵬官網(wǎng)、華為官網(wǎng)、搜狐、雷鋒網(wǎng)、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)、NE時代新能源、公司年報、汽車之家、開源證券研究所電池電驅(qū)公司電芯電池包BMS電機逆變器電控整車架構(gòu)域控制器整車平臺特斯拉合作&自研自研自研自研自研自研自研自研自研純電平臺蔚來合作合作自研自研自研自研自研自研自研NT2.0平(推遲自研)(推遲自研)臺小鵬合作自研自研自研自研自研自研自研 自研純電平臺理想合作合作自研自研自研自研自研增程式平臺自研 Shark/Whale純電平臺比亞迪自研自研自研自研自研自研自研自研 e平臺3.0DM-i平臺汽車智能化背景下，當(dāng)前三電系統(tǒng)及域控制器自研為行業(yè)趨勢，三電系統(tǒng)及域控制器自研有助于智能駕駛能力提升，并對成本控制有正面影響。三電系統(tǒng):

除電芯、電池包外，頭部車企在其余三電環(huán)節(jié)皆為自研，有助于成本下降，并對整體安全性、續(xù)航及操控性能都有所提升。域控制器:

由特斯拉開始引入車企設(shè)計研發(fā)，供應(yīng)商硬件代工模式，國內(nèi)車企逐步跟進，有助于成本控制及自動駕駛軟硬件結(jié)合，借以提升智能駕駛體驗表4：車企三電及域控制器自研程度提升圖1：國外新能源汽車可滲透空間相對更大(單位:

%)圖2：

2023年中國新能源乘用車出口約110萬輛(單位:

輛)數(shù)據(jù)來源：中汽協(xié)、開源證券研究所歐洲電動滲透率較低，中國新能源出口持續(xù)推進。2023年國內(nèi)新能源滲透率已達30%以上，歐洲新能源滲透率接近20%左右，而北美地區(qū)跟亞洲其他地區(qū)新能源滲透率皆不到10%，與國內(nèi)相比新能源汽車可滲透空間相對更大。近年國內(nèi)新能源汽車出口高速增長，2021-2023年同比增速分別為362%/126%/73%，伴隨國內(nèi)新能源汽車增速逐步放緩，各家車企預(yù)計將大力推進出口進展。新能源滲透率:

中國新能源滲透率增長迅速2023年已達30%以上、歐洲次之約19%、北美地區(qū)約9%、其他地區(qū)不到3%。新能源乘用車出口:

2023年出口約110萬輛，同比增速73%，新能源出口占總體汽車出口數(shù)的27%。35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%20192020202120222023中國 歐洲 北美洲數(shù)據(jù)來源：崔東樹公眾號、開源證券研究所亞洲其他地區(qū)31,075286,614647,9491,118,0001249%61,98399%362%126%73%1400%1200%1000%800%600%400%200%0%-200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,00020212019 2020新能源乘用車出口數(shù)2022 2023新能源乘用車出口增速數(shù)據(jù)來源：崔東樹公眾號、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：中汽協(xié)、開源證券研究所當(dāng)前全球汽車銷量已逐步恢復(fù)至2019年水平(疫情前)，2023年全球汽車銷量約為8900萬輛、中國整體銷量突破3000萬輛，主要來自國內(nèi)需求恢復(fù)及乘用車出口的高速增長。伴隨全球汽車市場逐步恢復(fù)至疫情前水平，中國汽車出口的持續(xù)增長有賴于全球新能源滲透率提升帶動車型產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，國內(nèi)新能源車企有望憑借自身產(chǎn)品競爭力、以及性價比優(yōu)勢實現(xiàn)海外銷量增長。全球分地區(qū)汽車銷量:

2023年全球汽車銷量約為8900萬輛，中國銷量突破3000萬輛、北美地區(qū)次之約1900萬輛、歐洲約為1600萬輛。中國乘用車出口情況:

2023年出口約408萬輛，同比增速62%。圖3：

2023年全球汽車銷量約為8900萬輛(單位:

萬輛) 圖4：

2023年中國乘用車出口約408萬輛(單位:輛)257525272625268530052087174918211701192317611541153913571567255819862096227524061000090008000700060005000400030002000100002019202220232020 2021中國 北美洲 歐洲其他國家724,240759,3871,602,4402,525,4344,083,5720%5%111%58%40%20%0%62%

60%80%100%120%4,500,0004,000,0003,500,0003,000,0002,500,0002,000,0001,500,0001,000,000500,00002019 20202021乘用車總出口數(shù)2022 2023乘用車出口增速數(shù)據(jù)來源：虎嗅App、開源證券研究所國內(nèi)出口前十大車企以傳統(tǒng)車企為主，出口仍以燃油車為主導(dǎo)，新勢力目前在海外銷量少，主要問題在于品牌力、海外渠道、售后體系尚未搭建完成，出海業(yè)務(wù)放量仍需一些時間積累。上汽:

2023年上汽出口約110萬輛，其中源自英國名爵品牌貢獻67.5萬輛，主要出口歐洲。奇瑞:

2023年奇瑞出口約92.5萬輛，主要銷售燃油車型，基于價格及保修優(yōu)勢，于俄羅斯、拉美、中東地區(qū)皆有不錯的增長。吉利:

2023年吉利出口約41萬輛，主要透過收購沃爾沃(原瑞典車企)、寶騰汽車(原馬來西亞車企)布局歐洲、東南亞。比亞迪:

2023年出口約25萬輛，除去特斯拉，國內(nèi)出口前十車企僅有比亞迪一家新能源車企。圖5：國內(nèi)出口前十大車企以傳統(tǒng)車企為主，出口仍以燃油車為主導(dǎo)(單位:

萬輛)109.992.540.835.834.431.625.223.11917120100806040200上汽奇瑞吉利長安比亞迪東風(fēng)北汽江汽特斯拉 長城2023年出口數(shù)量各家車企出口業(yè)務(wù)加速，各公司主要基于以下三種模式實現(xiàn)出海：收購海外知名汽車品牌:

上汽集團、吉利汽車透過收購海外品牌，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)資源、品牌影響力的直接復(fù)用，海外銷量突出自建銷售渠道&海外經(jīng)銷商合作:

比亞迪及蔚小理等新能源車企主要透過自建渠道&經(jīng)銷商合作實現(xiàn)出海，建設(shè)周期相對較長海外品牌戰(zhàn)略合作:

零跑汽車與Stellantis集團深度合作，實現(xiàn)銷售渠道和售后服務(wù)系統(tǒng)的直接復(fù)用，從宣布合作至正式出口時間不超過一年。表5：中國車企出口業(yè)務(wù)加速出海進展&規(guī)劃理想海外業(yè)務(wù)仍堅持直營模式，加快發(fā)展售后服務(wù)網(wǎng)絡(luò)和配件供應(yīng)鏈，當(dāng)前已在中東布局，目前在迪拜招募當(dāng)?shù)劁N售和服務(wù)團隊。2024H1計劃布局中亞和中東售后服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，預(yù)計2024Q4有望于當(dāng)?shù)亟桓禠9、L7。小鵬2024年2月22日，公司官宣與阿聯(lián)酋經(jīng)銷商Ali&Sons建立戰(zhàn)略合作，并預(yù)計P7、G9于Q2在約旦、黎巴嫩啟動交付；2024年3月26日，公司宣布與泰國經(jīng)銷商Neo

Mobility

Asia建立戰(zhàn)略合作，將在泰國、新加坡和馬來西亞三國推出G6的右舵版本，并計劃于2024年第三季度開始交付；2024年3月28日公司宣布正式進入德國，預(yù)計5月開始銷售P7、G9。蔚來ES8及全系服務(wù)已于2021年在挪威上市，并于2022年進軍德國、荷蘭、瑞典和丹麥等歐洲國家，此外蔚來計劃在2025年進入全球超過25個國家和地區(qū)，其中包括美國市場。零跑2023年10月，公司和Stellantis集團宣布成立合資公司，該合資公司獨家向全球其他市場開展出口業(yè)務(wù)，并計劃于2024年下半年啟動出口業(yè)務(wù)，根據(jù)合作協(xié)議，零跑汽車將直接復(fù)用Stellantis集團全球汽車供應(yīng)鏈、銷售渠道和售后服務(wù)系統(tǒng)，未來兩年內(nèi)公司預(yù)計將在歐洲、亞太、中東、美洲等地同步推出5款車型比亞迪2021年開啟出海；2023年海外銷量達24萬輛；2024年海外銷量目標為50萬輛，2024Q1出口銷量為9.9萬輛。上汽2007年上汽收購英國名爵，2023年名爵品牌全球銷量超過84萬輛，連續(xù)五年位居中國汽車單一品牌出口量第一名，占上汽集團海外銷量的約七成。吉利 2010年吉利收購沃爾沃汽車，沃爾沃2023年全球銷量達70萬輛以上、大中華區(qū)銷量達18萬輛。資料來源：理想汽車2023Q4業(yè)績會、搜狐、汽車之家、中汽協(xié)、觀察者、開源證券研究所1消費電子：手機大盤溫和復(fù)蘇，安卓表現(xiàn)優(yōu)于蘋果23CONTENTS汽車:

汽車智能化及出口或為2024年主要催化半導(dǎo)體：成熟節(jié)點需求仍低迷，看好先進封裝領(lǐng)域4互聯(lián)網(wǎng)：穩(wěn)健配置價值，中長期靠出海+AI新應(yīng)用落地56計算機：聯(lián)想集團首發(fā)AI

PC，SaaS長久期資產(chǎn)等待流動性驅(qū)動電動工具：美國地產(chǎn)企穩(wěn)復(fù)蘇，專業(yè)級電動工具需求更具韌性7風(fēng)險提示20%10%0%-10%-20%0500100015002020 2021202220232024E安卓（百萬部）安卓yoy（右軸）Total（百萬部）Tota

yoy（右軸）我們預(yù)期2024年全球手機出貨量同比增長2.8%至12億部，其中安卓端有望實現(xiàn)溫和復(fù)蘇，同比增長6%，而蘋果端則表現(xiàn)相對疲軟，同比下滑10%。后期大盤恢復(fù)需跟蹤AI手機創(chuàng)新應(yīng)用能否驅(qū)動新一輪換機周期。手機換機周期一般為3-4年，上一輪周期自2020年啟動，2021年全球手機出貨13.55億臺，同比增長5.7%。2022-2023年出貨量連續(xù)下滑。2023年全球手機出貨量11.67億部，同比下滑3.2%，其中蘋果端實現(xiàn)正增長。2024年手機大盤有望逐步企穩(wěn)，根據(jù)IDC數(shù)據(jù)2024Q1全球手機出貨量2.89億部，同比增長7.8%，其中蘋果出貨量0.5億部，同比下滑9.6%，分析主要由于中國市場受到華為競爭影響。由于手機大盤溫和復(fù)蘇，手機終端品牌或?qū)⒀永m(xù)強勢控制BOM成本，上游光學(xué)供應(yīng)鏈毛利率仍將承壓，舜宇光學(xué)科技指引2024年手機模組毛利率為5%或略超5%。推薦高偉電子，看好在果鏈份額提升邏輯，維持“買入”評級：（1）我們預(yù)期2024H1歸母凈利潤同比有望持平或略增，主要考慮到大客戶平板業(yè)務(wù)庫存調(diào)整結(jié)束以及公司份額或有所提升；（2）我們預(yù)期公司在大客戶手機后攝模組逐個料號良率爬坡順利，對應(yīng)2024H2導(dǎo)入份額及未來份額提升進程或有望超出我們此前預(yù)期；（3）我們預(yù)期海外大客戶光學(xué)升級趨勢有望加速。圖6：預(yù)期2024年手機大盤溫和復(fù)蘇，安卓表現(xiàn)優(yōu)于蘋果蘋果（百萬部）蘋果yoy（右軸）數(shù)據(jù)來源：IDC、開源證券研究所1消費電子：手機大盤溫和復(fù)蘇，安卓表現(xiàn)優(yōu)于蘋果23CONTENTS汽車:

汽車智能化及出口或為2024年主要催化半導(dǎo)體：成熟節(jié)點供需格局欠佳，AI先進封裝趨勢加速4互聯(lián)網(wǎng)：穩(wěn)健配置價值，中長期靠出海+AI新應(yīng)用落地56計算機：聯(lián)想集團首發(fā)AI

PC，SaaS長久期資產(chǎn)等待流動性驅(qū)動電動工具：美國地產(chǎn)企穩(wěn)復(fù)蘇，專業(yè)級電動工具需求更具韌性7風(fēng)險提示半導(dǎo)體周期上行：（1）第一階段：庫存見底；（2）第二階段：宏觀經(jīng)濟周期上行驅(qū)動消費類電子需求回暖；（3）第三階段：圍繞AI相關(guān)的AI

PC、AI服務(wù)器、ADAS智能車持續(xù)拉動作用加大我們預(yù)期2024年半導(dǎo)體成熟節(jié)點需求仍然低迷，主要由于智能手機和PC需求復(fù)蘇緩慢、傳統(tǒng)服務(wù)器需求表現(xiàn)溫和、IoT和消費類需求持續(xù)低迷、汽車庫存調(diào)整仍未結(jié)束。根據(jù)臺積電2024Q1業(yè)績會指引，預(yù)期成熟節(jié)點需求將于2024H2改善，但下修2024年整體半導(dǎo)體市場（不含存儲器）增速預(yù)測至10%，預(yù)期晶圓代工行業(yè)增速也為10%左右。同樣，根據(jù)中芯國際2023Q4業(yè)績會指引，預(yù)期2024年呈現(xiàn)量增價跌趨勢，收入同比中個位數(shù)增長。AI處理器需求仍然強勁，看好先進制程和先進封裝成長性：根據(jù)臺積電2024Q1業(yè)績會指引，2024年公司AI處理器（包括GPU、AI加速器和CPU的執(zhí)行、訓(xùn)練和推理等）收入貢獻將增加一倍以上，未來5年公司AI服務(wù)器CAGR在50%左右，到2028年收入占比將超TSMC的20%。AI處理器市場快速發(fā)展，對應(yīng)先進制程和先進封裝需求增加，臺積電預(yù)期2024年CoWoS產(chǎn)能相比2023年增加一倍以上。同時AI服務(wù)器也將催化與邏輯相配套的HBM擴產(chǎn)，根據(jù)Trendforce預(yù)測，2024年三星/海力士/美光的HBM/TSV月產(chǎn)能將分別由45K/45K/3K擴產(chǎn)至130K/120-125K/20K。推薦AI主線、先進封裝設(shè)備標的ASMPT：受益于人工智能所需的邏輯需求，公司于2023Q3和2023Q4獲得了一間領(lǐng)先晶圓代工廠應(yīng)用于C2S的TCB訂單，并將繼續(xù)在C2W環(huán)節(jié)展開合作；未來公司還將與高寬帶內(nèi)存客戶進行合作，獲取TCB訂單。公司將于2024H2交付兩臺HB訂單，并有望獲取更多訂單。我們預(yù)期公司先進封裝業(yè)務(wù)有望保持高增長?？紤]到公司仍處在基本面復(fù)蘇起點，AI仍是持久投資主線，公司先進封裝TCB及HB設(shè)備逐步打開新的客戶局面，維持“買入”評級。1消費電子：手機大盤溫和復(fù)蘇，安卓表現(xiàn)優(yōu)于蘋果23CONTENTS汽車:

汽車智能化及出口或為2024年主要催化半導(dǎo)體：成熟節(jié)點供需格局欠佳，AI先進封裝趨勢加速4互聯(lián)網(wǎng)：穩(wěn)健配置價值，中長期靠出海+AI新應(yīng)用落地56計算機：AI服務(wù)器需求高景氣，ERP國產(chǎn)替代加速電動工具：美國地產(chǎn)企穩(wěn)復(fù)蘇，專業(yè)級電動工具需求更具韌性7風(fēng)險提示數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所（市值截至2024年4月19日，1HKD=0.9242RMB，1USD=7.2395RMB)AIPC穩(wěn)健推進，AI服務(wù)器需求高景氣：我們預(yù)計

2024

年

PC行業(yè)有望溫和復(fù)蘇，伴隨

AI

PC

密集發(fā)布、以及Windows

系統(tǒng)有望更新迭代，2025-2026

年行業(yè)整體增長有望加快。推薦聯(lián)想集團，聯(lián)想相比同業(yè)更加積極投入

AI

PC

戰(zhàn)略且具備供應(yīng)鏈資源優(yōu)勢，有望在

AI

PC

時代享受市場份額提升，AI

PC

產(chǎn)品滲透率提升有望驅(qū)動

PC

業(yè)務(wù)

ASP

及利潤率提升。PC業(yè)務(wù)溫和復(fù)蘇趨勢逐步兌現(xiàn)，AI

PC

軟硬件升級驅(qū)動體驗優(yōu)化、2024H2

服務(wù)器業(yè)務(wù)增長動力有望增強（普通服務(wù)器有望復(fù)蘇、AI

服務(wù)器將于

2024H2

放量）。SasS板塊首選基本面確定、且流動性敏感型標的：國內(nèi)SaaS企業(yè)面臨戰(zhàn)略及客戶結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型趨勢。推薦浪潮數(shù)字企業(yè)，受益ERP國產(chǎn)替代趨勢、以及自身產(chǎn)品及客戶拓展，有望迎來利潤持續(xù)放量趨勢。表6：計算機板塊上市公司估值表證券代碼 證券名稱 評級 市值 收入(百萬元) 凈利潤（百萬元） PE（百萬元）2024E2025E2026E2024E2025E2026E2024E2025E2026E0992.HK聯(lián)想集團買入93,047406,410433,046465,2546,7268,72411,13413.846.638.93888.HK金山軟件買入30,1229,66411,38613,4167861,1591,57638.38.37.20909.HK明源云買入3,6041,6431,7311,856799151514.916.611.50596.HK浪潮數(shù)字企業(yè)買入3,3269,90511,94214,37832148167810.420.617.61消費電子：手機大盤溫和復(fù)蘇，安卓表現(xiàn)優(yōu)于蘋果23CONTENTS汽車:

汽車智能化及出口或為2024年主要催化半導(dǎo)體：成熟節(jié)點供需格局欠佳，AI先進封裝趨勢加速4互聯(lián)網(wǎng)：穩(wěn)健配置價值，中長期靠出海+AI新應(yīng)用落地56計算機：聯(lián)想集團首發(fā)AI

PC，SaaS長久期資產(chǎn)等待流動性驅(qū)動電動工具：美國地產(chǎn)企穩(wěn)復(fù)蘇，專業(yè)級電動工具需求更具韌性7風(fēng)險提示數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所創(chuàng)科實業(yè)：2024

年美國建造業(yè)支出有望維持高位，創(chuàng)科實業(yè)主導(dǎo)的專業(yè)級電動工具增長需求更具韌性，管理層仍維持

2024

年專業(yè)級電動工具旗艦品牌

Milwaukee

收入雙位數(shù)增長指引，我們預(yù)計公司整體收入有望于

2024

年獲得中高個位數(shù)收入增長?？紤]到高利率環(huán)境下對購買人群的制約及滯后效應(yīng)，2024

年美國地產(chǎn)市場有望企穩(wěn)、2025

年有望重回雙位數(shù)增長，有望驅(qū)動Milwaukee

及

Ryobi

于

2025

年增長提速。短期專業(yè)級電動工具增長具備韌性，中期有望受益美國地產(chǎn)

2025

年復(fù)蘇，長期加速OPE拓展驅(qū)動收入增長提速、高毛利率的售后電池業(yè)務(wù)驅(qū)動利潤率提升。泉峰控股：公司指引

2024

年收入利潤有望雙重修復(fù)，主要由于（1）核心客戶勞氏去庫存有觸底反彈趨勢，公司

2024

年

3

月實現(xiàn)

sell-in

同比轉(zhuǎn)正；（2）公司

2023

年終端POS

動銷實現(xiàn)正增長且近期有加速趨勢；（3）鋰電產(chǎn)品潛力仍較大。伴隨渠道商調(diào)整庫存政策開啟補庫、美國地產(chǎn)實質(zhì)性復(fù)蘇，公司2024

年收入有望企穩(wěn)回升、2025-2026

年有望實現(xiàn)雙位數(shù)增長。公司目前

PB為

1.34

倍，低于上市以來的

PB

均值

2.64

倍，后續(xù)伴隨核心渠道商補庫需求、以及美國地產(chǎn)實質(zhì)性復(fù)蘇，2025-2026

年收入端有望重回雙位數(shù)增長軌道、從而驅(qū)動利潤顯著釋放、進而驅(qū)動估值抬升。圖7：美國建造業(yè)支出近年來穩(wěn)步抬升(單位：百萬美元) 圖8：2023年10月美國30年抵押貸款固定利率觸頂下滑帶動地產(chǎn)回暖2,500,000.002,000,000.001,500,000.001,000,000.00500,000.000.002015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-10

美國:建造支出:季調(diào):折年數(shù)10.008.006.004.002.000.00

美國:30年期抵押貸款固定利率（%）1消費電子：手機大盤溫和復(fù)蘇，安卓表現(xiàn)優(yōu)于蘋果23CONTENTS汽車:

汽車智能化及出口或為2024年主要催化半導(dǎo)體：成熟節(jié)點供需格局欠佳，AI先進封裝趨勢加速4互聯(lián)網(wǎng)：穩(wěn)健配置價值，中長期靠出海+AI新應(yīng)用落地56計算機：聯(lián)想集團首發(fā)AI

PC，SaaS長久期資產(chǎn)等待流動性驅(qū)動電動工具：美國地產(chǎn)企穩(wěn)復(fù)蘇，專業(yè)級電動工具需求更具韌性7風(fēng)險提示資料來源：QuestMobile平臺規(guī)模=用戶時間*用戶單體時間價值其中，用戶時間=總?cè)丝?人口滲透率*單用戶注意力/使用時長；用戶單體時間價值=需求多樣性*智能化程度。流量見頂下短期順周期復(fù)蘇疊加降本增效釋放利潤空間，中長期增量來自出海及AI應(yīng)用。目前移動互聯(lián)網(wǎng)用戶規(guī)模及粘性趨于穩(wěn)定，根據(jù)QuestMobile數(shù)據(jù)，截至2023年12月，全網(wǎng)活躍用戶規(guī)模達12.27億，近一年增速在2.0%-2.5%區(qū)間，月人均使用為165.9小時。圖9：中國移動互聯(lián)網(wǎng)用戶規(guī)模及時長趨于穩(wěn)定數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所（市值截至2024年4月19日，1HKD=0.9242RMB，1USD=7.2395RMB)（1）短期：聚焦核心業(yè)務(wù)，降本增效釋放利潤，強化股東回報。流量規(guī)模見頂下，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)轉(zhuǎn)向聚焦主業(yè)及精細化運營，疊加降本增效舉措，經(jīng)營杠桿效應(yīng)帶動利潤持續(xù)釋放；我們預(yù)計2024年大部分互聯(lián)網(wǎng)公司利潤增速快于收入增速，主業(yè)份額穩(wěn)定下現(xiàn)金流充裕，強化股東回報。（2）中長期：出海及AI應(yīng)用創(chuàng)造增量，存量競爭下格局穩(wěn)定和壁壘較強的公司業(yè)績確定性更強。ROE=（出海+大模型應(yīng)用-收入）*（裁員+降本增效-利潤率）*（