基于財政力度的分析：美債收益率下行空間有多大

觀研究觀研究世界經(jīng)濟世界經(jīng)濟美債收益率下行空間有多大？—基證券研究報告證券研究報告熱點思考：美債收益率下行空間有多大？—基于財政力度的分析三季度再融資例會，美國財政部下調(diào)國債凈發(fā)行規(guī)模的指引，新增國債發(fā)行難構(gòu)成美債利率上下調(diào)發(fā)債規(guī)模，折射出財政力度或低于市場預(yù)期水平，但今年赤字規(guī)模較去年仍擴張。此次下調(diào)凈發(fā)債規(guī)模，一是美聯(lián)儲贖回規(guī)模好于預(yù)期；二是現(xiàn)金充足；三反映今年赤字規(guī)模或不及市海外周度觀察但下半年財政支出或有改善。今年上半年財政收入高增長，支出偏慢，制約了赤字擴張。隨著拜登政府對外援助法案通過、學(xué)生貸款減免開始執(zhí)行，下半年財政力度或?qū)⒂兴?月，海外周度觀察全年而言，財政對經(jīng)濟仍有托底和支撐作用。今年財政支出增速或超去年水平，財政支出增速上漲仍能有助于支撐GDP。全年財政脈沖達到0短期內(nèi)，受降息預(yù)期的影響，10年美債收益率仍有回落可能。5月月以來，美反彈的可能。以1995、2019年兩次預(yù)防式降息為例段性反彈。而今年，美國實體經(jīng)濟相對健康的報表意味著經(jīng)濟風(fēng)險仍相對大類資產(chǎn)&海外事件&數(shù)據(jù)：美國非農(nóng)走弱，主因暫時性因素，仍不至于過度悲觀風(fēng)險提示：地緣政治沖突升級；美聯(lián)儲再次轉(zhuǎn)“鷹”；金融條件加速收縮。請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第3頁共25頁簡單金融成就夢想圖1：美國財政部三季度凈發(fā)債規(guī)模下調(diào) 6圖2：四季度TGA賬戶余額下調(diào) 6圖3：財政部實際發(fā)債規(guī)模與計劃發(fā)債規(guī)模 6圖4：預(yù)計今年國債凈發(fā)行規(guī)模低于去年 6圖5：二季度后，美債拍賣停止增發(fā) 7圖6：三、四季度美債拍賣規(guī)?？赡芫S持不變 7圖7：聯(lián)儲贖回規(guī)模好于預(yù)期，減少發(fā)債壓力 7圖8：TGA賬戶余額較高，減輕了發(fā)債需求 7圖9：財政部融資需求與赤字規(guī)?；緦?yīng) 8圖10：CBO預(yù)計今年赤字率較高，達到7% 8圖11：美國赤字率、財政脈沖繼續(xù)回落 8圖12：美國累計財政赤字規(guī)模低于去年同期 8圖13：美國財政收入今年表現(xiàn)較好 9圖14：個人所得稅今年重新增長 9圖15：美國累計財政支出規(guī)模高于去年同期 9圖16：6月美國財政教育支出已有所提速 9圖17：今年美國財政脈沖仍為正向拉動 9圖18：今年財政或仍能支撐GDP 9圖19：美國財政今年交通、資源支出擴大 圖20：但今年財政對居民收入的提振作用減弱 圖21：今年期限溢價對美債利率的影響較低 圖22：7月以來，實際利率、通脹預(yù)期均走弱 圖23：截至8月2日，降息預(yù)期大幅抬升 圖24：降息前后，10年美債利率往往下行 圖25：預(yù)防式降息1：1995年降息周期 圖26：預(yù)防式降息2：2019年降息周期 圖27：美國實體經(jīng)濟杠桿率仍然健康 圖28：美國中性利率穩(wěn)中有升 請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第4頁共25頁簡單金融成就夢想圖29：當(dāng)周，發(fā)達市場股指多數(shù)下跌 圖30：當(dāng)周，新興市場股指多數(shù)下跌 圖31：當(dāng)周，美國標普500行業(yè)走勢分化 圖32：當(dāng)周，歐元區(qū)行業(yè)多數(shù)下跌 圖33：當(dāng)周，恒生指數(shù)全線下跌 圖34：當(dāng)周，行業(yè)方面走勢分化 圖35：當(dāng)周，發(fā)達國家10Y國債收益率全線下行 圖36：當(dāng)周，美、英、德國10Y收益率下行 圖37：當(dāng)周，新興市場10Y國債收益率多數(shù)下行 圖38：當(dāng)周，巴西、土耳其10Y利率下行 圖39：美元指數(shù)下行，其他貨幣兌美元走勢分化 圖40：當(dāng)周，英鎊兌美元貶值，歐元兌美元升值 圖41：當(dāng)周，主要新興市場兌美元走勢分化 圖42：當(dāng)周，美元兌雷亞爾和韓元走勢 圖43：當(dāng)周，人民幣兌美元、英鎊、歐元升值 圖44：當(dāng)周，美元兌人民幣貶值 圖45：當(dāng)周，原油下跌，貴金屬上漲 圖46：WTI原油下跌4.7%、布倫特原油下跌5.3% 圖47：當(dāng)周，焦煤下跌4.1%，螺紋鋼下跌0.2% 圖48：當(dāng)周，銅價格下跌0.1%，鋁價格下跌0.1% 圖49：當(dāng)周，通脹預(yù)期下降至2.04% 圖50：當(dāng)周，黃金上漲2.2%，銀上漲4.1% 圖51：當(dāng)周，10Y美債實際收益率下行至1.76% 圖52：特朗普支持率48%，哈里斯46.3% 圖53：搖擺州民調(diào)，特朗普領(lǐng)先哈里斯 圖54：美國流動性量價跟蹤 圖55：美聯(lián)儲縮表規(guī)模 圖56：美聯(lián)儲逆回購規(guī)模 圖57：美聯(lián)儲9月降息50BP概率升至72% 請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第5頁共25頁簡單金融成就夢想圖58：美國10年-2年利差接近轉(zhuǎn)正 圖59：7月非農(nóng)新增就業(yè)11.4萬人 20圖60：非農(nóng)新增就業(yè)結(jié)構(gòu)（千人） 20圖61：當(dāng)周初申領(lǐng)失業(yè)金仍然較低（千人，NSA） 20圖62：持續(xù)申領(lǐng)失業(yè)金超歷史水平（千人，NSA） 20圖63：7月失業(yè)率上升至4.3% 21圖64：7月失業(yè)人數(shù)增加主要為暫時性裁員（layoff）貢獻 21圖65：美國失業(yè)群體中暫時性裁員人數(shù)與就業(yè)群體中因天氣因素未工作人數(shù)有較強同向相關(guān)性 22圖66：美國6月職位空缺率變化結(jié)構(gòu) 22圖67：美國7月ISM制造業(yè)PMI回落至46.8 23圖68：日央行加息邏輯 24圖69：日本6月零售銷售走強，同比3.8%，超過美歐英（均為零售銷售同比）24請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第6頁共25頁簡單金融成就夢想美國財政部下調(diào)國債凈發(fā)行規(guī)模預(yù)測，全年凈發(fā)債規(guī)?；虻陀谌ツ晁?。7月底，美國財政部召開三季度再融資會議，預(yù)計三季度凈借款7400億，較今年4月下調(diào)1070億美元；預(yù)計四季度凈借款5650億，低于去年四季度借款規(guī)模。財政部三季度TGA賬戶余額預(yù)計保持不變，仍為8500億美元，預(yù)計四季度末降至7000億美元。結(jié)合財政部借款計劃估算，我們預(yù)計今年美債凈發(fā)行規(guī)模低于去年，供給端壓力或難以達到去年同期水平。資料來源：美國財政部，申萬宏源研究請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第7頁共25頁簡單金融成就夢想財政部繼續(xù)暫停國債拍賣增發(fā)計劃。今年四月，財政部完成本輪美債拍賣最后一次增發(fā)，5月開始，各期限國債暫停增加拍賣規(guī)模，每月拍賣額維持在已有水平不變，其中2年期國債拍賣規(guī)模維持在每季度2070億，10年期國債為1070億，且財政部表示未來幾個季度內(nèi)不再增加附息債拍賣規(guī)模，年內(nèi)再次增發(fā)的可能性已降低。資料來源：美國財政部，申萬宏源研究財政部下調(diào)發(fā)債規(guī)模，隱含了財政力度低于市場預(yù)期的信號，但今年赤字規(guī)模較去年仍繼續(xù)擴張。財政部下調(diào)凈發(fā)債規(guī)模有三個原因：一是美聯(lián)儲SOMA贖回規(guī)模好于預(yù)期。6月美聯(lián)儲開始放緩縮表規(guī)模，二季度SOMA實際贖回規(guī)模1680億美元，低于財政部的預(yù)計值；其次，財政部現(xiàn)金余額增加。截至7月，TGA賬戶余額達到8540億美元，處于近十年的第三高位；第三，下調(diào)發(fā)債規(guī)模，可能表明今年美國財政赤字規(guī)模不及市場預(yù)期。根據(jù)實際赤字及美國財政部預(yù)測的融資需求，可測算得到全財年赤字規(guī)模為1.77萬億，雖然低于CBO前期預(yù)測的1.99萬億，但較去年的1.70萬億仍繼續(xù)擴張。請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第8頁共25頁簡單金融成就夢想（二）財政還能否提振美國經(jīng)濟？財政對經(jīng)濟仍有支撐，上半年美國赤字率回落，對應(yīng)了美國經(jīng)濟逐步走弱的現(xiàn)狀。截至6月，美國財政赤字率為5.6%，低于1月的6.4%，6月財政脈沖繼續(xù)下降至-2.4%。從赤字規(guī)模上看，截至6月，美國日歷年度累計財政赤字規(guī)模為7583億美元，仍低于去年同期的9715億?？梢娚习肽昝绹斦l(fā)力幅度偏弱，這也對應(yīng)解釋了今年以來美國經(jīng)濟逐步降溫的現(xiàn)實。但下半年財政支出或有改善。今年上半年財政收入高增長，支出偏慢，制約了赤字擴張。美國上半年財政收入增速較高，前6個月收入增速達10.8%，去年同期僅-14.2%。收入改善主要得益于以下因素：一是，美國國稅局將加州等受災(zāi)害影響地區(qū)的納稅申報延期至2024年，導(dǎo)致今年企業(yè)所得稅、個人所得稅均出現(xiàn)明顯上漲；其二，2023年美股大幅上漲40%，提振了今年個人所得稅。請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第9頁共25頁簡單金融成就夢想下半年政府支出計劃或陸續(xù)落地。今年3月底，美國政府正式財政撥款得以通過，此前，財政支出始終受到臨時撥款的制約。因而今年一季度，財政支出增速同比僅-3.9%。但隨著拜登政府對外援助法案通過、學(xué)生貸款減免開始執(zhí)行，下半年財政支出或?qū)⒂兴纳疲?月，美國財政教育支出規(guī)模已出現(xiàn)擴大。全年而言，財政對經(jīng)濟仍有托底和支撐作用。今年財政脈沖達到0.8%，對經(jīng)濟仍有支撐作用，全年財政支出增速或超出去年水平，支出增速上漲仍能有助于支撐GDP增長。結(jié)構(gòu)層面，今年財政在交通、環(huán)境領(lǐng)域的支出擴張幅度較大。今年交通運輸類、自然資源及環(huán)境類支出明顯增長，截至6月，自然資源及環(huán)境支出累計增速達26.4%，大幅高于去年同期，或提振美國清潔能源投資支出。但今年財政對美國居民消費的提振作用或?qū)p弱。去年個稅扣減規(guī)模擴大，個人所得稅下降，居民可支配收入增加，提振了美國消費。今年一月以來，由于個稅上漲，美國居民可支配收入增速已下一臺階，導(dǎo)致今年財政對消費的貢獻或降低。圖17：今年美國財政脈沖仍為正向拉動請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第10頁共25頁簡單金融成就夢想今年美債收益率主要受聯(lián)儲貨幣政策、基本面驅(qū)動，期限溢價貢獻較低。10年期美債收益率可分解為期限溢價及短期利率預(yù)期。短期利率預(yù)期又受美聯(lián)儲貨幣政策及經(jīng)濟預(yù)期影響。今年以來，短期利率預(yù)期是美債利率波動的主要貢獻項，由于美債供給壓力減弱，期限溢價的擾動已較低。請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第11頁共25頁簡單金融成就夢想短期內(nèi)，隨著降息預(yù)期的計入，10年美債收益率仍有回落可能。7月以來，美國就業(yè)、PMI等數(shù)據(jù)走弱，降息預(yù)期快速拉升，截至8月2日，期貨市場預(yù)期9月降息50BP概率達72%。伴隨期限利差收窄，10年期美債利率同樣快速下行。歷史上，降息落地前，10年美債利率也傾向于回落。然而以1995、2019年兩次預(yù)防式降息為例，若降息落地后，經(jīng)濟平穩(wěn)，衰退風(fēng)險較低，美債收益率仍有企穩(wěn)反彈可能。請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第12頁共25頁簡單金融成就夢想但財政托底、實體經(jīng)濟杠桿率仍健康，美國經(jīng)濟硬著陸概率較低，10年美債收益率或存在超跌反彈可能。美國企業(yè)和居民相對健康的報表意味著經(jīng)濟風(fēng)險仍相對可控，衰退概率較低。美國居民和企業(yè)長期去杠杠，截至2023年四季度的最新數(shù)據(jù)顯示，居民杠桿率為73%，處于2001年以來的低點。非金融企業(yè)杠桿率為77%，為2018年以來的低點。美國中性利率水平穩(wěn)中有升，美聯(lián)儲6月會議預(yù)計美國中性利率水平約為2.8%，里士滿聯(lián)儲1月預(yù)計中性利率水平為2.4%。較低的衰退風(fēng)險意味著，10年美債收益率存在超跌反彈的可能。發(fā)達市場股指多數(shù)下跌，新興市場股指多數(shù)下跌。發(fā)達市場股指，日經(jīng)225下跌4.7%，德國DAX下跌4.1%，法國CAC40下跌3.5%，納斯達克指數(shù)下跌3.4%，道瓊斯工業(yè)指數(shù)下跌2.1%；新興市場股指，伊斯坦布爾證交所全國30指數(shù)下跌3.9%，韓國綜合指數(shù)下跌2.0%，巴西IBOVESPA指數(shù)下跌1.3%，南非富時綜指下跌0.7%，胡志明指數(shù)下跌0.4%，印度SENSEX30下跌0.4%，上證指數(shù)上漲0.5%。請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第13頁共25頁簡單金融成就夢想0%0%-3.4%-3.5%澳大利亞普通股指數(shù)恒生指數(shù)英國富時100道瓊斯工業(yè)指數(shù)納斯達克指數(shù)德國DAX德國DAX美國標普500行業(yè)走勢分化。上漲1.3%，日常消費上漲1.2%，1%0%開羅CASE30泰國SET指數(shù)胡志明指數(shù)韓國綜合指數(shù)開羅CASE30泰國SET指數(shù)胡志明指數(shù)韓國綜合指數(shù)伊斯坦布爾證交所…伊斯坦布爾證交所…公用事業(yè)上漲4.3%，房地產(chǎn)上漲2.8%，通訊服務(wù)可選消費下跌4.3%，信息技術(shù)下跌4.0%，能源下金融下跌5.7%，非必需消費下跌4.3%，工業(yè)下跌4.1%，材料下跌2.7%。4%3%2%1%0%公用事業(yè)房地產(chǎn)通訊服務(wù)金融信息技術(shù) 公用事業(yè)房地產(chǎn)通訊服務(wù)金融信息技術(shù)1%0%必需消費公用事業(yè)通信服務(wù)必需消費公用事業(yè)通信服務(wù) 恒生指數(shù)全線下跌，行業(yè)方面走勢分化。恒生科技下跌1.7%，恒生中國企業(yè)指數(shù)下跌0.6%，恒生指數(shù)下跌0.4%；行業(yè)方面，能源上漲1.6%，電訊業(yè)上漲1.3%，原材料上漲0.7%，醫(yī)療保健上漲0.5%，工業(yè)下跌1.1%，綜合下跌0.9%。恒生指數(shù)恒生中國企業(yè)指數(shù)恒生科技恒生指數(shù)恒生中國企業(yè)指數(shù)恒生科技1.5%1.5%1.0%0.5%0.0%0.7%0.5%-0.1%l原材料公用事業(yè)金融必需性消費原材料公用事業(yè)金融必需性消費請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第14頁共25頁簡單金融成就夢想資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究發(fā)達國家10年期國債收益率全線下行。美國10年期國債收益率下行40bp至3.80%，德國10年期國債收益率下行22bp至2.24%，法國10年期國債收益率下行15.2bp至2.96%，英國10年期國債收益率下行11.4bp至4.00%，意大利10年期國債收益率下行13.5bp至3.63%，日本10年期國債收益率下行2.2bp至1.05%。2023-012024-012023-012024-01美國10Y英國10Y德國10Y（右軸）新興市場10年期國債收益率多數(shù)下行。泰國下行5bp至2.57%，越南下行5.7bp至2.82%，印度上行7.2bp至7.02%，土耳其下行39bp至26.04%，巴西下行46.7bp至11.78%，南非下行22.5bp至9.25%。0泰國泰國52023-012024-012023-012024-01美元指數(shù)下行，其他貨幣兌美元走勢分化。美元指數(shù)下行1.0%至103.23，歐元兌美元升值0.5%，英鎊兌美元貶值0.5%，日元兌美元升值4.9%，加元兌美元貶值0.3%。主要新興市場兌美元走勢分化，墨西哥比索兌美元貶值3.8%，雷亞爾兌美元貶值1.2%，韓元兌美元升值2.0%，菲律賓比索兌美元升值1.2%。請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第15頁共25頁簡單金融成就夢想美元指數(shù)英鎊兌美元加元兌美元5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%美元指數(shù)英鎊兌美元加元兌美元2023-012024-012023-012024-01——美元指數(shù)歐元兌美元（右軸）土耳其里拉兌美元菲律賓比索兌美元韓元兌美元埃及鎊兌美元墨西哥比索兌美元2.0%1.0%0.0%土耳其里拉兌美元菲律賓比索兌美元韓元兌美元埃及鎊兌美元墨西哥比索兌美元2023-012024-012023-012024-01人民幣兌美元、英鎊、歐元升值。美元兌人民幣貶值1.3%，美元兌在岸、離岸人民幣匯率分別為7.16、7.17，歐元兌人民幣貶值0.6%，日元兌人民幣升值3.0%。3.0%2.0%1.0%0.0%美元兌人民幣英鎊兌人民幣美元兌人民幣英鎊兌人民幣2023-012024-012023-012024-01美元兌在岸人民幣美元兌離岸人民幣大宗商品走勢分化，原油下跌，貴金屬上漲，有色、黑色和農(nóng)產(chǎn)品走勢分化。WTI原油下跌4.7%至73.5美元/桶，布倫特原油下跌5.3%至76.8美元/桶；焦煤下跌4.1%至1426元/噸，螺紋鋼上漲0.2%至3379元/噸，玻璃下跌1.4%至1371元/噸。請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第16頁共25頁簡單金融成就夢想類別品種2024-08-022024-07-262024-07-192024-07-122024-07-05原油貴金屬有色WTI原油布倫特原油-4.7%-5.3%-3.7%-1.8%-2.5%-2.8%-1.1%-1.7%2.0%2.0%0.2%COMEX黃金2.2%COMEX銀4.1%-0.5%-0.5%-4.8%0.0%-5.6%0.9%-1.5%2.3%7.9%LME銅-0.1%LME鋁-0.1%LME鎳2.3%LME鋅1.0%-2.2%-3.3%-3.1%-4.3%-4.9%-4.7%-3.4%-5.1%-1.5%-2.4%-2.7%-2.8%3.6%0.7%0.8%1.2%玻璃焦煤-1.4%-4.1%-3.7%-3.6%-2.0%-1.8%-3.3%0.9%-2.3%-1.0%黑色瀝青鐵礦石螺紋鋼2.0%2.0%0.0%0.2%-0.6%-3.2%-3.1%-1.6%-2.7%-1.2%-0.8%-2.2%-0.8%2.5%0.3%生豬3.6%-0.5%3.1%-0.1%農(nóng)產(chǎn)品棉花豆粕豆油0.0%-3.8%0.4%1.4%-0.6%0.7%-2.0%-5.2%-3.9%0.4%-1.1%1.5%-2.4%-1.6%2023-012024-012023-012024-01WTI原油布倫特原油有色走勢分化。LME銅下跌0.1%至9110美元/噸，LME鋁下跌0.1%至2272美元/噸。通脹預(yù)期下降至2.04%，COMEX黃金價格上漲2.2%至2440.2美元/盎司，COMEX銀價格上漲4.1%至28.4美元/盎司，10Y美債實際收益率下行至1.76%。請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第17頁共25頁簡單金融成就夢想(美元/噸)2023-012024-012023-012024-01(美元/盎司)2023-012024-012023-012024-01圖49：當(dāng)周，通脹預(yù)期下降至2.04%2023-012024-012023-012024-0125002400230022002023-012024-012023-012024-01特朗普民調(diào)領(lǐng)先哈里斯。截至8月2日，特朗普支持率48%，哈里斯46.3%。七個搖擺州當(dāng)中，特朗普有六個州支持率領(lǐng)先，其中亞利桑那、佐治亞州、北卡領(lǐng)先優(yōu)勢較大，但特朗普在密歇根州的支持率落后哈里斯2個點。請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第18頁共25頁簡單金融成就夢想資料來源：RCP、申萬宏源研究資料來源：RCP、申萬宏源研究9月降息50BP概率接近72%。7月31日當(dāng)周，美聯(lián)儲總資產(chǎn)規(guī)模下降270億美元，美聯(lián)儲BTFP工具使用量持平上周。負債端，逆回購規(guī)模上升70億美元，準備金規(guī)模下降970億美元，TGA存款上升870億美元。貨幣市場基金規(guī)模下降110億美元。7月24日當(dāng)周，美國商業(yè)銀行存款下降130億美元，大型銀行存款下降90億美元。本周非農(nóng)數(shù)據(jù)公布后，9月降息概率50BP概率升至72%。本周10年-2年期限利差收縮至-8BP，較上周收窄8BP。請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第19頁共25頁簡單金融成就夢想當(dāng)?shù)貢r間8月2日，美國勞工局公布7月就業(yè)數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)整體弱于市場預(yù)期，失業(yè)率上升至4.3%，市場預(yù)期4.1%，勞動參與率回升至62.7%，略超市場預(yù)期。臨時性裁員（layoff）貢獻了7月超過一半的失業(yè)率上行幅度，或受颶風(fēng)“貝麗爾”影響。市場對于此次就業(yè)數(shù)據(jù)的關(guān)注重點更在于失業(yè)率從4.1%上升至4.3%，觸發(fā)了市場所擔(dān)憂的“薩姆法則”，加速市場對美國經(jīng)濟衰退預(yù)期的發(fā)酵。但是，此次失業(yè)率上升或主要受到“暫時性”因素影響，即“貝麗爾”颶風(fēng)的沖擊，體現(xiàn)為失業(yè)群體中臨時裁員（layoff）及就業(yè)群體中因天氣原因未工作人數(shù)較6月上升（兩者歷史上有較強同向相關(guān)性后者并不影響失業(yè)率，而前者人數(shù)提升貢獻7月失業(yè)率超過一半的上行幅度（相較6月若假設(shè)因臨時裁員而失業(yè)的人數(shù)較6月持平，則7月失業(yè)率為4.10%（6月為4.05%），而非昨晚公布的4.25%。金融、信息業(yè)及政府新增就業(yè)疲弱，是非農(nóng)低于市場預(yù)期主因。非農(nóng)新增結(jié)構(gòu)中，政府部門7月新增就業(yè)僅1.7萬人，私人服務(wù)新增就業(yè)從6月的12.5萬人回落至7.2請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第20頁共25頁簡單金融成就夢想萬人，而商品生產(chǎn)部門新增就業(yè)較6月小幅多增值2.5萬人，顯示非農(nóng)主要弱勢在于政府就業(yè)及私人服務(wù)業(yè)，前者顯示政府部門托底就業(yè)力度有所減弱，這一點從聯(lián)邦政府職位空缺大幅回落中也可看出，對于后者私人服務(wù)業(yè)來說，其結(jié)構(gòu)中7月主要拖累在信息業(yè)、金融服務(wù)業(yè)，反而休閑酒店業(yè)新增人數(shù)達2.3萬人，強于6月的1000人?？偨Y(jié)來說，美國就業(yè)市場走弱是大概率事件，不確定性在于以何等斜率走弱，可能會走弱至何等程度，在這一問題上薩姆法則無法給出確切答案，且鮑威爾在7月FOMC例會記者會中也表示薩姆法則更多是統(tǒng)計學(xué)規(guī)律，而非經(jīng)濟學(xué)邏輯，需觀察后續(xù)美國各種經(jīng)濟“硬指標”循環(huán)走弱趨勢及幅度，就此次以暫時性裁員（layoff）為主的的失業(yè)率提升而言，仍不至于過度悲觀。對美聯(lián)儲影響來說，此次數(shù)據(jù)公布后9月開啟降息已經(jīng)幾乎是定論，市場當(dāng)前對于今年全年降息幅度預(yù)期也遠遠高于75BP，但真正降息幅度將取決于美國經(jīng)濟未來走弱幅度。3000-100私人服務(wù)22/0723/0123/金融服務(wù)金融服務(wù)專業(yè)/商業(yè)服務(wù)采礦業(yè)制造業(yè)政府貿(mào)易運輸公共事業(yè)休閑酒店業(yè)建筑業(yè)教育衛(wèi)生請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第21頁共25頁簡單金融成就夢想——失業(yè)率平均時薪同比——勞動參與率（右）2015201620175004003002000-100-200-300暫時性layoff永久性失業(yè)及暫時性工作完成-400-500主動離職重新進入勞動力-400-500新進入勞動力失業(yè)人口環(huán)比變化（千人，季調(diào)）2022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/07請務(wù)必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明第22頁共25頁簡單金融成就夢想圖65：美國失業(yè)群體中暫時性裁員人數(shù)與就業(yè)群體中因天2,300900美國失業(yè)人數(shù)：暫時性layoff（千人，非季調(diào)）