二季度經濟邊際走弱 宏觀政策將進一步發(fā)力-2024年上半年宏觀經濟分析及展望

1災害頻發(fā)、市場有效需求不足和社會預期偏弱的影響下，二季度經濟環(huán)比走弱跡象明顯。需求方面，海外制造業(yè)補庫周期拉動出口明顯回暖，而社零消費和固定資產投資偏弱；供給方面，工業(yè)生產強于服務業(yè)，其中有色、化工、電子計算機、船舶制造、廢棄資源綜合利用等行業(yè)景氣度較高。同時，經濟“供強需弱”態(tài)勢延續(xù)，價格指標指向供需缺口略有收窄；居民就業(yè)形勢基本穩(wěn)定，結構性問題仍較為突出；在地產收縮、城投平臺融資受限和央行治理“資金空以來“穩(wěn)增長”政策進一步發(fā)力，大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新政策再加碼，財政擴張節(jié)奏也將加快。此外，美補庫周期尚未過半，后續(xù)或繼續(xù)帶動出口向好。隨著政策顯效和出口向好，我國經濟基本面有望于三季度實現回穩(wěn)，預計將順利完成5.0%的年度增長目標。從中長期看，在強大的國家治理能力以及龐大的國內市場潛力的基礎上，貫徹新發(fā)展理念和構建“雙循環(huán)”發(fā)展新格局有利于提高經濟發(fā)展的可持續(xù)性和穩(wěn)定性，我國經濟長期向好的基本面保持20.7%，為疫情防控平穩(wěn)轉段以來的最低值。整體而言，上半年國內經濟運行總體平穩(wěn)，5.0%的增速也符合預期增長目標，但二季度經濟環(huán)比走弱跡象明顯，除自然災害頻發(fā)等短期因素影響外，市場有效需求不足、社會預期偏弱等問題仍是經濟回升向好的重要制約。需求方面，“外需強、內需弱”特征明顯，海外制造業(yè)新一輪補庫周期拉動我國出口回暖，但社零消費和固定資產投資偏弱。大體看，二季度經濟呈現三個主要特征。一是價格水平從低位小幅回升，表明供需矛盾在緩慢改善，但“供強需弱”的態(tài)勢仍較為明顯；二是經濟轉型升級加快，新質生產力增長速度明顯快于傳統(tǒng)動能；三是經濟邊際放緩跡象明于經濟下行壓力加大，三季度以來宏觀政策明顯發(fā)力：央行于7月下旬降息，發(fā)改委也聯合多部門加大對大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新的支持力度，財政擴張節(jié)奏也將加快。隨著存量和增量政策效果顯現，疊加出口的持續(xù)向好，看，上半年食品項、非食品項同比增速分別為-2.7%、0.8%，而一季度分別為-而國內定價為主的黑色、水泥等價格走勢低迷，如黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)同比-4.9%，非金屬礦物制品業(yè)同比-8.1%，主要是受到房地產投資大幅下滑和基建開工進度偏慢的拖累；此外，部分供給偏強的中下游行業(yè)PPI也出現一定3降幅，如計算機通信和其他電子設備制造業(yè)、汽車制造業(yè)分別同比-2.3%、-展望下半年，CPI方面，7~10月基數持續(xù)走高，且當前需求側仍偏弱，預度PPI降幅將再度擴大，但當前國際形勢錯綜復雜，地緣政治沖突疊加美國大86420自2023年7月政治局會議明確要求“把穩(wěn)就業(yè)提高到戰(zhàn)略高度通后，國家推出一系列穩(wěn)崗穩(wěn)就業(yè)政策措施。2024年上半年，全國城鎮(zhèn)調查失業(yè)年我國就業(yè)形勢基本穩(wěn)定，但結構性問題仍較為突出。一是青年群體特別是高顯。由于我國從事服務業(yè)和建筑業(yè)人員占比過半，且工資性收入為當前我國居民收入的主要來源，上述行業(yè)就業(yè)形勢轉弱將不利于居民大額商品消費和購房4標回落，一是受到去年同期高基數影響，去年二季度我國疫情防控平穩(wěn)轉段，使得居民疫情期間壓抑較久的服務性消費需求集中釋放，拉動服務業(yè)生產高速增長，造成了較高的基數效應；二是當前服務業(yè)普遍面臨一定的經營壓力，上50分結構看，由于上半年工業(yè)生產較強，部分生產性服務業(yè)受到提振，如信息傳輸軟件和信息技術服務業(yè)生產總值同比增長11.9%，租賃和商務服務業(yè)同受出口回暖影響，上半年工業(yè)生產表現較強，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增550較高，如計算機通信和其他電子設備制造業(yè)同比增長13.3%、鐵路船舶航空航天和其他運輸設備制造業(yè)同比增長11.6%；受國際有色金屬價格明顯上漲影響，相關行業(yè)利潤改善明顯，生產積極性相應提高，有色金屬礦采選業(yè)、有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)分別同比增長9.1%、11.1%；年初以來，國家推動大規(guī)模以舊換新和技術改造，且大力推進再生資源回收利用體系建設，廢棄資源綜合利用業(yè)同比增長11.4%；此外受房地產下滑和基建開工進度較慢影響，水泥行業(yè)506收窄，工業(yè)企業(yè)經營績效業(yè)隨之改善。1~6月我國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入、5.0%，電力熱力燃氣及水生產和供應業(yè)增長23.1%。分行業(yè)來看，由于煤炭、鋼材和水泥等大宗商品價格明顯下行，導致上游利潤占比回落，1~6月上游行更具體地，有色、化工、計算機通信和其他電子設備制造、船舶制造、汽車制造、紡織、廢棄資源綜合利用業(yè)、金屬制品機械和設備修理業(yè)利潤改善明顯，緩，且工業(yè)企業(yè)仍面臨有效需求不足和預期偏弱的制約，預計工業(yè)生產增速難有大幅度提升。但美補庫周期繼續(xù)，預計出口向好將繼續(xù)為工業(yè)生產注入一定平穩(wěn)轉段后，居民壓抑較久的服務性消費需求持續(xù)釋放，且全國多地對文旅產品進行供給側優(yōu)化，使得居民旅游需求較旺盛，并拉動與之相關的交通運輸、507品中，必選消費增速相對穩(wěn)定，如糧油食品類、飲料類、煙酒類分別同比增長9.6%、5.6%、10.0%?？蛇x消費表現分化，其中表現較好的有：通訊器材類消費同比大幅增長11.3%，今年手機制造廠商發(fā)布多款重磅旗艦產品，其中部分體育娛樂用品類同比大幅增長11.2%，但體量較小，拉動效果有限。表現較差的有：文化辦公用品類同比下降5.8%把服務消費作為消費擴容升級的重要抓手，支持文旅、養(yǎng)老、育幼、家政等消費。從暑假多項出行數據看，居民旅游、出行需求仍旺盛，預計將繼續(xù)拉動相關聯的服務消費快速增長。但當前居民和就業(yè)偏弱預期未見改善，耐用品消費意愿或仍不足。整體預計，下半年消費增長仍乏力，“服務消費強、商品消費弱”領域看，制造業(yè)投資高速增長，基建投資邊際走弱明顯，房地產投資收縮幅度百分點，房地產行業(yè)仍持續(xù)下滑。需求方面，1~6月商品房住宅銷售面積同比下降21.9%，銷售金額下降26.9%，下滑幅度均較大。但從邊際變化看，“5.17”壓力仍較大，拿地和新開工意愿均不強，上半年100大80致，但當前居民收入、就業(yè)、房價預期偏弱等問題尚未得到有效扭轉，且長期還面臨人口負增長、生育率下滑等因素制約，樓市改善或難具備持續(xù)性。從7月高頻數據看，30大中城市商品房銷售數據再度大幅弱于往年同期。下半年房地產市場仍將處于調整過程中，房地產領域的政策環(huán)境持續(xù)友好，但行業(yè)仍處維持較高增速。在信貸資金投放和大規(guī)模設備更新政策推動下，大多數制造業(yè)行業(yè)固定資產投資均加快。具體看，受銅、鋁價格上漲影響，有色行業(yè)利潤得到修復，有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)投資增長19.8%；受出口回升影響，部分外向型行業(yè)投資增速較高，如鐵路船舶航空航天和其他運輸設備制造業(yè)、計算機通信和其他電子設備制造業(yè)、紡織服裝服飾業(yè)、紡織業(yè)投資分別同比增長加工業(yè)、食品制造業(yè)、酒飲料和精制茶制造業(yè)分別同比增長21.8%、27.0%、24.7%；而與房地產關聯度較高的部分行業(yè)投資相對較弱，如黑色金屬冶煉和壓950下半年，隨著工業(yè)企業(yè)經營績效改善和工業(yè)企業(yè)產能利用率回升，制造業(yè)部印發(fā)《關于加力支持大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新的若干措施》的通知，進行優(yōu)化，主要是擴大支持范圍、降低申報門檻、支持中小企業(yè)設備更新。綜增速并不弱，主要是去年四季度增發(fā)的1萬億元國債資金對一季度基建投資形成較大支撐。而二季度走弱的原因，一是今年專項債發(fā)行于過去幾年同期；二是今年自然災害較多，特別是南方地區(qū)洪澇災害較為嚴重，導致開工和施工進度偏慢。展望下半年，基建投資穩(wěn)增長的功能持續(xù)，今年專項債項目儲備和資金需求充足，三季度或迎來地方政府專項債發(fā)行高峰，且中長期特別國債也在持續(xù)發(fā)行，預計隨著募集資金加快形成實物工作量，基建投50當前，美制造業(yè)已開啟新一輪補庫進程。作為全球最大的進口國之一，美補庫拉動全球貿易活動回暖，全球制造業(yè)景氣度也隨之回升。1~6月，摩根大國出口上行周期，一方面，美從中國大量進口機電產品和紡織品等，其補庫將直接增加對我國產品需求；另一方面，美補庫也拉動東盟、墨西哥等新興國家和地區(qū)工業(yè)生產加快，間接催生對我國原材料和生產設備等進口需求。上半年，進口同比增長2.0%，較一季度提高0.4個百分點。50出口總值(美元計價):當月同比——進口總值(美元計價):當從出口去向來看，對美、東盟出口改善相對明顯。上半年我國對美、東盟相比降幅略有收窄，但仍負增長。上半年，我國對“一帶一路”沿線國家出口線國家和地區(qū)已成為我國產品出口主要目的地，且占比呈持續(xù)增長趨勢，而對統(tǒng)出口商品如玩具、服裝和塑料制品等增速多由負轉正，或降幅明顯收窄；電子鏈出口表現較好，如自動數據處理設備及其零部件、集成電路、液晶平板顯后續(xù)來看，歷史經驗顯示美制造業(yè)補庫周期平均持續(xù)16個月左右，而從續(xù)，繼續(xù)對我國出口提供支撐。但歐盟已開始對我國新能源產品征收關稅，且美國方面特朗普仍有一定幾率再度當選，考慮到其曾承諾若當選將在新任期內對從中國進口的所有商品征收60%關稅，我國出口前景面臨一定不確定性，需限、央行加大對“手工補息”和“資金空轉”的治理力度等，我國存量社融增0987654社會融資規(guī)模增量:企業(yè)債券融資:當月值社會融資規(guī)模增量:非金融企業(yè)境內股票融資:當月值社會融資規(guī)模增量:信托貸款:當月值 社會融資規(guī)模增量:外幣貸款:當月值社會融資規(guī)模存量:期末同比社會融資規(guī)模增量:政府債券:當月值社會融資規(guī)模增量:未貼現銀行承兌匯票:當月值社會融資規(guī)模增量:委托貸款:當月值社會融資規(guī)模增量:人民幣貸款:當月值從結構看，人民幣貸款和非金融企業(yè)境內股票融資是主要拖累項。其中，IPO審核趨嚴，股票融資階段性收緊，對社融產生一定拖累。此外，今年債券市場到期收益率持續(xù)下行，企業(yè)直接融資偏好增加，上半年企業(yè)債券凈融資億元，企業(yè)部門信貸少增規(guī)模較大，一是資金需求較大的房地產行業(yè)開發(fā)貸款收縮，且城投平臺在隱性債務風險化解下融資受限；二是二季度央行對資金空下半年，預計新增社融仍弱于去年同期。政府方面，今年新增政府債發(fā)行地產收縮、城投融資受限和央行治理“手工補息”的影響仍將存在，預計其資金需求仍偏弱，結構上，近期債券市場收益率仍明顯下行，直接融資對信貸的替代效應或將繼續(xù)，故企業(yè)債券融資會得到一定支撐，信貸表現繼續(xù)下滑。居民方面，在就業(yè)和收入預期偏弱影響下，居民加杠桿行為仍相對謹慎，新增信由于經濟向好基礎不穩(wěn)、重點領域風險較多，且年初政府工作報告仍設定了5.0%的較為積極的經濟增長目標，今年宏觀經濟政策仍保持積極作來看，上半年貨幣政策實施力度較大，但財政擴張力度不及預期。由于二季按照去年年末中央經濟工作會議和今年政府工作報告要求，穩(wěn)健的貨幣政穩(wěn)健偏寬松的狀態(tài)，為宏觀經濟回升向好提供了一個良好的貨幣金融環(huán)境?？傂鑳蓚染峁┲С?。同時，央行加大對“資金空轉”和“手工補息”的治理力度，企業(yè)部門“低存高貸”的套利行為得到一定遏制，信貸支持實體經濟的質場操作的工具箱更趨豐富和多元化。具體看，開展國債借入并適時賣出操作意味著央行未來可以通過二級市場買賣國債調節(jié)流動性，同時也具備了對長端利率的直接調控能力；而開展臨時正逆回購操作則重建了我國“利率走廊”的上下半年，預計央行貨幣政策立場仍是穩(wěn)健偏寬松不變。海外方面，當前美通脹水平正朝預期目標回落，市場普遍預期美聯儲將于9月開啟降息，三季度我國貨幣政策寬松面臨的外部掣肘將會減弱。國內方面，由于三季度政府債將迎來發(fā)行高峰，且國內銀行仍面臨凈息差收窄壓力，故下半年央行仍存降準可能。此外，結構性貨幣政策也將是發(fā)力重點，繼續(xù)加大對重大戰(zhàn)略、重點領域和薄弱環(huán)節(jié)的支持力度，做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數按照去年年末中央經濟工作會議和今年政府工作報告要求，積極的財政政財政實際支出力度將較去年應有所增強。但實際看，上半年我國財政主要“兩小微企業(yè)緩稅入庫抬高基數、去年年中出臺的減稅政策翹尾減收等特殊因素影入同比下降15.3%，其中，受房地產市場下行拖累，國有土地使用權出讓收入度為47.8%，明顯落后于往年同期，主要是受收入端約束較大，且地方在債務壓力下持續(xù)壓降非剛性支出。分結構看，去年增發(fā)1萬億國債主要投向的農林衛(wèi)生健康支出降幅較大，分別減少1.5%、12.1%。而受專項債發(fā)行進度偏慢影項債發(fā)行使用進度，用好超長期特別國債，支持國家重大戰(zhàn)略和重點領域安全月下旬明顯加快，后續(xù)募集資金將加快落地形成工作量，廣義財政擴張或是下半年推動經濟回升向好的重要因素。此外，二十屆三中全會指出要“增加地方自主財力，拓展地方稅源，合理擴大地方政府專項債券支持范圍，適當加強中但二季度經濟環(huán)比走弱跡象明顯，除自然災害頻發(fā)等短期因素影響外，市場有效需求不足、社會預期偏弱等問題仍是經濟回升向好的重要制約。需求方面，在美制造業(yè)新一輪補庫周期拉動下，出口明顯回升；社零消費偏弱，其中服務消費較強，商品消費偏弱；固定資產投資同樣偏弱，三大領域中，制造業(yè)投資高速增長，基建投資邊際下滑跡象明顯，房地產投資收縮幅度仍較大。此外，經濟“供強需弱”態(tài)勢延續(xù)，但價格指標指向供需缺口或略有收窄；居民就業(yè)形勢基本穩(wěn)定，結構性問題仍較為突出；居民加杠桿意愿偏弱、城投平臺融資按照去年年末中央經濟工作會議和今年政府工作報告要求，穩(wěn)健的貨幣政策靈活適度、精準有效，積極的財政政策適度加力、提質增效。從實際操作來看，上半年央行貨幣政策維持穩(wěn)健偏寬松的狀態(tài)，為宏觀經濟運行提供了一個良好的貨幣金融環(huán)境；但在收入端約束和專項債發(fā)行節(jié)奏偏慢等因素影響下，下半年，外需方面，預計美制造業(yè)補庫進程繼續(xù)，仍為出口提供一定支但歐美貿易保護主義給出口前景帶來一定不確定性。內需方面，在居民就業(yè)和收入預期偏弱的制約下，社零消費增長仍乏力，促消費政策加碼可期；隨著專項債和超長期特別國債資金加快使用，基建投資或企穩(wěn)回升，基建投資穩(wěn)增長的功能持續(xù)；大規(guī)模設備更新政策再加碼，制造業(yè)投資將維持較高增速；房地產領域的政策環(huán)境持續(xù)友好，但行業(yè)仍處發(fā)展模式轉型過程中，房地產開發(fā)投資依舊低迷。供給方面，經營績效