煤炭-從運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)角度看煤炭公司盈利確定性

請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明股票代碼股票名稱投資評(píng)級(jí)2024E2025E2024E2025E600256.SH廣匯能源買入1.021.085.695.37600971.SH恒源煤電增持1.361.396.716.56600985.SH淮北礦業(yè)增持2.432.615.475.09601088.SH中國(guó)神華增持3.183.2812.6912.3601225.SH陜西煤業(yè)增持2.212.2510.6910.5601898.SH中煤能源增持1.591.678.48.0601918.SH新集能源增持0.840.949.878.82供給依舊偏緊，煤炭行業(yè)高景氣度有望持續(xù)。供給側(cè)改革以后，煤炭行業(yè)超額完成去產(chǎn)能計(jì)劃，疊加新建產(chǎn)能審批門檻明顯提高，我國(guó)煤炭產(chǎn)能增量釋放空間較為有限。今年上半年，以山西省為代表的煤炭主產(chǎn)地產(chǎn)量同比下降，供需格局依舊偏緊，煤價(jià)波動(dòng)性明顯下降而整體趨穩(wěn)。另外，供改以后定價(jià)機(jī)制的變化對(duì)煤價(jià)穩(wěn)定性形成有力的支撐，電煤長(zhǎng)協(xié)價(jià)格作為官方指導(dǎo)價(jià)格，可以有效地指引煤炭企業(yè)維持正常生產(chǎn)節(jié)奏，為市場(chǎng)價(jià)格提供堅(jiān)實(shí)支撐。同時(shí)，電煤長(zhǎng)協(xié)的基準(zhǔn)價(jià)格持續(xù)上漲保證行業(yè)繼續(xù)維持高盈利水平。煤價(jià)驅(qū)動(dòng)弱化，我們強(qiáng)調(diào)個(gè)股因資源稟賦和業(yè)務(wù)模式差異帶來(lái)的估值優(yōu)勢(shì)。今年以來(lái)煤炭板塊的行情演繹說(shuō)明了市場(chǎng)對(duì)于盈利確定性支付溢價(jià)的意愿有所提升，個(gè)股因其資源稟賦和業(yè)務(wù)模式存在差異而走勢(shì)分化較為明顯。以資源稟賦的角度，頭部企業(yè)得益于股東優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入和政策端產(chǎn)能核增優(yōu)惠，中國(guó)神華、陜西煤業(yè)和中煤能源自產(chǎn)煤銷量持續(xù)增長(zhǎng)。以業(yè)務(wù)模式的角度，大型煤炭生產(chǎn)企業(yè)以及承擔(dān)地區(qū)能源保供任務(wù)的煤企其長(zhǎng)協(xié)銷售占比高于其他公司，自產(chǎn)煤銷售價(jià)格較為穩(wěn)定。另一方面，擁有優(yōu)質(zhì)的發(fā)電資產(chǎn)的煤企憑借具備“煤電一體化”優(yōu)勢(shì)，其經(jīng)營(yíng)更為穩(wěn)健，業(yè)績(jī)韌性較強(qiáng)。兼顧盈利穩(wěn)定性和絕對(duì)水平兩方面因素，我們發(fā)現(xiàn)動(dòng)力煤企業(yè)中頭部企業(yè)要優(yōu)于地方企業(yè)，煤電一體化公司要優(yōu)于做單一業(yè)務(wù)的煤炭公司。而對(duì)于煉焦煤企業(yè)來(lái)說(shuō)，受宏觀經(jīng)濟(jì)影響程度較大，自身盈利水平與價(jià)格波動(dòng)性呈正相關(guān)關(guān)系。煤炭行業(yè)高盈利的本質(zhì)在于其具備優(yōu)質(zhì)的經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)。“優(yōu)質(zhì)”體現(xiàn)在：1）就行業(yè)而言，上游資源品行業(yè)本身資產(chǎn)收益率就高于中游制造行業(yè)，行業(yè)在經(jīng)歷供給端出清后，煤炭?jī)r(jià)格作為基本面核心因素在這一輪產(chǎn)能周期仍呈現(xiàn)穩(wěn)步上漲的趨勢(shì)。2）就公司而言，背靠股東集團(tuán)，上市公司獲取優(yōu)質(zhì)的經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)有天然的優(yōu)勢(shì)。煤炭企業(yè)以穩(wěn)健的運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)保證較高的盈利水平，在資本性支出整體下降的趨勢(shì)下，有意愿也有能力維持高分紅比例。綜合煤炭板塊表現(xiàn)來(lái)看，由于其盈利確定性強(qiáng)而具備抗跌性，同時(shí)高分紅的特性進(jìn)一步強(qiáng)化股東回報(bào)。強(qiáng)于大市（維持評(píng)級(jí)）行業(yè)走勢(shì)煤炭滬深30037%30%22%15% 7% 0% -8%2023-082023-122024-042024-08作者分析師汪毅郵箱：yiw@聯(lián)系人武克郵箱：wuke@相關(guān)研究P.2請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明投資策略。當(dāng)前，煤炭主產(chǎn)區(qū)產(chǎn)能釋放潛力已經(jīng)充分開發(fā)，在強(qiáng)調(diào)安全生產(chǎn)的背景下，我們認(rèn)為煤炭供給端存在收縮預(yù)期，板塊盈利能力保持穩(wěn)健，具備高現(xiàn)金高分紅屬性。我們建議關(guān)注：1）長(zhǎng)協(xié)占比高，業(yè)績(jī)韌性強(qiáng)的標(biāo)的，我們推薦中煤能源、陜西煤業(yè)。2）上下游一體化經(jīng)營(yíng)，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性強(qiáng)能抵御周期波動(dòng)，我們推薦中國(guó)神華、恒源煤電。3）在建項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)（核準(zhǔn)未來(lái)產(chǎn)能逐步釋放貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性，我們推薦新集能源、甘肅能化、淮北礦業(yè)、廣匯能源。風(fēng)險(xiǎn)提示：煤價(jià)劇烈波動(dòng)、下游需求不及預(yù)期、測(cè)算假設(shè)條件存在偏差、環(huán)保安監(jiān)政策趨嚴(yán)。P.3請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明 5 5 7 9 5圖表2：申萬(wàn)煤炭行業(yè)2000-2023年P(guān)B和ROE分布 6 6圖表4：2024年以來(lái)煤炭主要上市公司P/B估值比較 7 7 7 8 9 9 9 10圖表12：秦港5500大卡下水煤長(zhǎng)協(xié)價(jià)和市場(chǎng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn) 10 10 10 11圖表16：2023年申萬(wàn)各行業(yè)ROA比較 11 11 12 13 13 13 13 14 14P.4請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明 14 16 17 18 19 20 21 22 23圖表34：中國(guó)神華2019-2023年盈利指標(biāo)變化 23圖表35：中國(guó)神華2019-2023年?duì)I收結(jié)構(gòu) 23圖表36：中國(guó)神華2019-2023年毛利結(jié)構(gòu) 23 24 24 24 24 24圖表42：中國(guó)神華股息率敏感性測(cè)算（以2024年8月18日收盤價(jià)計(jì)算） 25圖表43：A股煤電一體化上市公司梳理（截至2023年報(bào)） 25 26圖表45：陜西煤業(yè)2019-2023年?duì)I收結(jié)構(gòu) 26 26 26 27圖表49：陜西煤業(yè)股息率敏感性測(cè)算（以2024年8月18日收盤價(jià)計(jì)算） 27 28圖表51：新集能源2019-2023年?duì)I收結(jié)構(gòu)與業(yè)務(wù)毛利 28 28 29圖表54：煤炭行業(yè)重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)表（截至2024年8月18日） 29P.5請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明1.1煤炭行業(yè)二十年全復(fù)盤業(yè)化城鎮(zhèn)化飛速發(fā)展，煤炭需求旺盛，產(chǎn)能處于擴(kuò)張周期，總體上煤炭供不應(yīng)求，行業(yè)擴(kuò)張期（2009-2011年為了應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)危機(jī)沖擊，國(guó)家提出“四萬(wàn)億計(jì)劃”擴(kuò)大內(nèi)需重振經(jīng)濟(jì)，以電力、鋼鐵、水泥為代表的基建需求旺盛進(jìn)一步提振煤炭行另一方面，行業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩，煤價(jià)持續(xù)下跌，導(dǎo)致行業(yè)大部分企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況持續(xù)政治沖突造成全球能源供應(yīng)緊張，國(guó)家發(fā)改委推進(jìn)以先進(jìn)煤礦產(chǎn)能核增為主的產(chǎn)能價(jià)機(jī)制的轉(zhuǎn)變也是影響行業(yè)的重要因素。在供給側(cè)改革之前，煤炭交易主和電力企業(yè)自主協(xié)商確定價(jià)格。但在供給側(cè)改革之后，國(guó)家發(fā)改委下發(fā)保障煤炭中長(zhǎng)期圖表1：近二十年煤價(jià)和申萬(wàn)煤炭指數(shù)復(fù)盤（元/噸）P.6請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明個(gè)象限，復(fù)盤煤炭行業(yè)二十年資本市場(chǎng)表現(xiàn)時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)煤炭行業(yè)整體呈“N”字型ROE和PB水平都較高，而當(dāng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加圖表2：申萬(wàn)煤炭行業(yè)2000-2023年P(guān)B和ROE分布圖表3：秦港煤價(jià)與申萬(wàn)煤炭行業(yè)估值比較（元/噸）P.7請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明比較明顯。新集能源、中國(guó)神華、陜西煤業(yè)頭業(yè)績(jī)韌性較強(qiáng)（長(zhǎng)協(xié)占比高）而帶來(lái)的高分紅為主要的行情邏輯，而新集能源則是因?yàn)樵诮ɑ痣姀S項(xiàng)目較多而帶來(lái)的業(yè)績(jī)彈性預(yù)期。另一方面，由于上半年山西省煤炭產(chǎn)量同比大幅下降，以山煤國(guó)際、山西焦煤為代表的在晉煤炭上市公司存在量?jī)r(jià)齊跌的悲觀圖表4：2024年以來(lái)煤炭主要上市公司P/B估值比較批復(fù)產(chǎn)能大幅下降，審批門檻明顯提高。國(guó)家“雙碳”政策作為國(guó)家遠(yuǎn)景戰(zhàn)略規(guī)劃，不會(huì)因?yàn)槎唐诘募竟?jié)性區(qū)域性供需波動(dòng)發(fā)生根本性改變，我國(guó)煤炭產(chǎn)能增量釋放空?qǐng)D表5：供給側(cè)改革煤炭行業(yè)去產(chǎn)能情況（億噸）圖表6：2019-2023年新批煤礦產(chǎn)能統(tǒng)計(jì)（萬(wàn)噸）究院P.8請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明在《長(zhǎng)協(xié)價(jià)格中樞有穩(wěn)定支撐，高長(zhǎng)協(xié)比例煤企仍有盈利空間》革開放以來(lái)，我國(guó)電煤定價(jià)機(jī)制經(jīng)歷由計(jì)劃管制到市場(chǎng)化定價(jià)再到新雙軌制定價(jià)的為市場(chǎng)價(jià)格提供堅(jiān)實(shí)支撐。長(zhǎng)期合同簽訂履行工作的通知》提出電煤長(zhǎng)協(xié)定價(jià)由“基準(zhǔn)價(jià)+浮動(dòng)價(jià)”的公式?jīng)Q定，中國(guó)沿海電煤采購(gòu)價(jià)格指數(shù)綜合確定。而在《關(guān)于做好2022年煤炭中長(zhǎng)期圖表7：供給側(cè)改革后的關(guān)于電煤長(zhǎng)協(xié)政策梳理政策要點(diǎn)《關(guān)于加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管和公共服務(wù)保障煤炭中長(zhǎng)期合同履行的意見(jiàn)》鼓勵(lì)煤炭中長(zhǎng)期合同的簽訂，要求煤企提高合同履約率《關(guān)于印發(fā)平抑煤炭市場(chǎng)價(jià)格異常波動(dòng)的備忘錄的通知》規(guī)定動(dòng)力煤中長(zhǎng)期合同基準(zhǔn)價(jià)為535元/噸。同時(shí)根據(jù)價(jià)格波動(dòng)程度劃定動(dòng)力煤的不同顏色的價(jià)格區(qū)間，建立相應(yīng)的響應(yīng)機(jī)制《關(guān)于加快簽訂和嚴(yán)格履行煤炭中長(zhǎng)期合同的通知》確保簽訂的年度中長(zhǎng)期合同數(shù)量占供應(yīng)量或采購(gòu)量比例達(dá)到75%以上，年履約率不低于90%《關(guān)于推進(jìn)2018年煤炭中長(zhǎng)期合同簽訂履行工作的通知》下水煤：參照上年度“基準(zhǔn)價(jià)+浮動(dòng)價(jià)”的辦法協(xié)商確定定價(jià)機(jī)制?；鶞?zhǔn)價(jià)由雙方根據(jù)市場(chǎng)供需情況協(xié)商確定，對(duì)協(xié)商不能達(dá)成一致意見(jiàn)的，仍按不高于2017年度水平執(zhí)行。鐵路直達(dá)煤：參照“基準(zhǔn)價(jià)+浮動(dòng)價(jià)”機(jī)制協(xié)商確定合同價(jià)格?；鶞?zhǔn)價(jià)由下水煤基準(zhǔn)價(jià)格扣除運(yùn)雜費(fèi)后的坑口平均價(jià)格和供需雙方2017年月度平均成交價(jià)格綜合確定，兩類價(jià)格權(quán)重各占50%。浮動(dòng)價(jià)可結(jié)合環(huán)渤海煤炭?jī)r(jià)格指數(shù)、CCTD秦皇島港煤炭?jī)r(jià)格指數(shù)、中國(guó)沿海電煤采購(gòu)價(jià)格指數(shù)綜合確定《關(guān)于做好2019年煤炭中長(zhǎng)期合同簽訂履行有關(guān)工作的通知》季度長(zhǎng)協(xié)、月度長(zhǎng)協(xié)以及外購(gòu)煤長(zhǎng)協(xié)價(jià)格原則上應(yīng)穩(wěn)定在《關(guān)于印發(fā)平抑煤炭市場(chǎng)價(jià)格異常波動(dòng)的備忘錄的通知》規(guī)定的綠色區(qū)間以內(nèi)。對(duì)外購(gòu)煤長(zhǎng)協(xié)確因采購(gòu)成本較高的，價(jià)格應(yīng)不超過(guò)黃色區(qū)間上限?！蛾P(guān)于推進(jìn)2020年煤炭中長(zhǎng)期合同簽訂履行有關(guān)工作的通知》中長(zhǎng)期合同季度履約率應(yīng)不低于80％、全年履約率不低于90%《關(guān)于做好2021年煤炭中長(zhǎng)期合同簽訂履行工作的通知》規(guī)模以上煤炭企業(yè)簽訂的中長(zhǎng)期合同數(shù)量應(yīng)達(dá)到自有資源量的80%以上，2019年以來(lái)核增產(chǎn)能煤礦核增部分簽訂比例應(yīng)達(dá)到90%以上。規(guī)模以上電力企業(yè)簽訂的中長(zhǎng)期合同數(shù)量應(yīng)達(dá)到年度煤炭使用量的75%，使用進(jìn)口煤的電廠，國(guó)內(nèi)煤炭使用量的80%要簽訂中長(zhǎng)期合《關(guān)于進(jìn)一步完善煤炭市場(chǎng)價(jià)格形成機(jī)制的通知》秦皇島港下水煤（5500千卡）中長(zhǎng)期稅）較為合理《關(guān)于做好2022年煤炭中長(zhǎng)期合同簽訂履約專項(xiàng)核查工作的通知》下水煤合同基準(zhǔn)價(jià)為675元/噸，浮動(dòng)價(jià)月度調(diào)整。2021年9月以來(lái)核增的產(chǎn)能應(yīng)全部簽訂中長(zhǎng)期合同《關(guān)于加快推進(jìn)2022年電煤中長(zhǎng)期合同補(bǔ)簽換簽相關(guān)工作的公告》提出今年電煤中長(zhǎng)期合同必須實(shí)現(xiàn)三個(gè)100%的要求，即發(fā)電供熱企業(yè)全年用煤量簽約100%、電煤中長(zhǎng)期合同月度履約率100%、執(zhí)行國(guó)家電煤中長(zhǎng)期合同價(jià)格政策100%。嚴(yán)格執(zhí)行“欠一補(bǔ)三”條款，P.9請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明時(shí)間政策要點(diǎn)違約煤企按照欠量資源量3倍向電廠補(bǔ)齊資源。晉能控股煤業(yè)集團(tuán)紛紛成立，進(jìn)一步整合在產(chǎn)企業(yè)煤礦產(chǎn)能。隨著大型煤炭開采業(yè)的兼并重組，行業(yè)集中度得以進(jìn)一步上升。煤炭生產(chǎn)企業(yè)CR5集團(tuán)生產(chǎn)占比2015年年的27.5%增長(zhǎng)為2023年的44.1%。煤炭作為自然政策的重要保證。圖表8：“十三五”期間煤炭主要企業(yè)合并情況梳理被合并方合并后企業(yè)性質(zhì)產(chǎn)能（億噸/年）中國(guó)國(guó)電集團(tuán)、中國(guó)神華集團(tuán)國(guó)家能源投資集團(tuán)央企甘肅能源化工投資集團(tuán)、靖遠(yuǎn)煤業(yè)集團(tuán)、窯街煤電集團(tuán)、甘肅省煤炭資源開發(fā)投資公司甘肅能源化工投資集團(tuán)地方國(guó)企貴州烏江能源集團(tuán)、盤江煤電集團(tuán)貴州能源集團(tuán)地方國(guó)企山西焦煤集團(tuán)、山西煤炭進(jìn)出口集團(tuán)、山西焦化集團(tuán)山西焦煤集團(tuán)地方國(guó)企山東能源集團(tuán)、兗礦集團(tuán)山東能源集團(tuán)地方國(guó)企大同煤礦集團(tuán)、晉城無(wú)煙煤礦業(yè)集團(tuán)、晉能集團(tuán)晉能控股煤業(yè)集團(tuán)地方國(guó)企注：產(chǎn)能數(shù)據(jù)截至2023年圖表9：煤炭生產(chǎn)企業(yè)行業(yè)集中度圖表10：2023年主要煤炭生產(chǎn)集團(tuán)產(chǎn)量（億噸）1.3供需格局重回緊平衡后，市場(chǎng)煤價(jià)波動(dòng)性下降影響，以傳統(tǒng)基建為代表的煤炭下游需求萎靡，但市場(chǎng)煤價(jià)未出現(xiàn)“塌方式”下跌，原因不僅在于以山西省為代表的生產(chǎn)端供給收縮明顯，更重要在于終端電廠在淡季維持補(bǔ)P.10請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表11：秦港5500大卡下水煤長(zhǎng)協(xié)價(jià)（元/噸）圖表12：秦港5500大卡下水煤長(zhǎng)協(xié)價(jià)和市場(chǎng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)差比較圖表13：重點(diǎn)電廠煤炭庫(kù)存（萬(wàn)噸）圖表14：環(huán)渤海港錨地船舶數(shù)（艘）煤炭?jī)r(jià)格作為基本面核心因素在這一輪產(chǎn)能周期仍呈現(xiàn)穩(wěn)步上漲的趨勢(shì)。2）就公司而年以來(lái)，公司逐步將可采年限短、開采難度大、開采成本高、煤質(zhì)較差的煤礦剝離至集P.11請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表15：秦皇島港5500大卡動(dòng)力煤價(jià)中樞（元/噸）圖表16：2023年申萬(wàn)各行業(yè)ROA比較圖表17：陜西煤業(yè)與集團(tuán)股東資產(chǎn)交易情況梳理交易時(shí)間交易類型交易標(biāo)的交易對(duì)價(jià)（億元）虧損煤礦剝離至集團(tuán)銅川礦業(yè)所屬徐家溝煤礦、鴨口煤礦、王石凹煤礦，蒲白礦業(yè)所屬白水煤礦，澄合礦業(yè)所屬王斜煤礦。虧損煤礦剝離至集團(tuán)蒲白礦業(yè)100%股權(quán)，澄合礦業(yè)100%股權(quán)、韓城礦業(yè)100%股權(quán)、銅川礦業(yè)金華山煤礦、東坡煤礦優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入至上市公司彬長(zhǎng)礦業(yè)文家坡煤礦51%股權(quán)4.4優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入至上市公司煤層氣公司81.09%股份優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入至上市公司陜西彬長(zhǎng)礦業(yè)集團(tuán)99.56%股權(quán)、陜西煤業(yè)化工集團(tuán)神南礦業(yè)100%股權(quán)P.12請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明情演繹一定程度上說(shuō)明了市場(chǎng)對(duì)于盈利確定性支付溢價(jià)的意愿有所提升，2.1資源稟賦1霍西煤田、沁水煤田六大煤田。大同煤田主要生產(chǎn)于朔州地區(qū)，煤種以氣煤為主，但由于其灰分、硫分高于其他地區(qū)氣煤，該煤田所產(chǎn)原煤基本入洗后用作動(dòng)力用煤，晉能控股、中煤能源在該煤田上均有產(chǎn)區(qū)。河?xùn)|煤田位于山西西部，目前尚有80%左右的儲(chǔ)量尚未利用，由山西焦煤負(fù)責(zé)開采。西山煤田和霍西煤田處于山西中部，主要由山西焦煤負(fù)責(zé)開采。沁水煤貧煤、瘦煤等中高變質(zhì)煤為主，由北向南主要分陽(yáng)泉、潞安、晉城三個(gè)礦區(qū)，依次主要潞安礦區(qū)貧瘦煤、貧煤經(jīng)洗選后可用作高爐噴吹煤，對(duì)降低高爐煉鐵的焦炭用量及提高生鐵產(chǎn)量具有較重要的作用。晉城礦區(qū)所產(chǎn)煤為優(yōu)質(zhì)無(wú)煙煤，硫分隨著煤層自上而下逐漸增高，成塊率較高，塊煤主要用作合成氨，優(yōu)質(zhì)洗末煤可用作高爐噴吹煤。煤為主，占探明儲(chǔ)量的65%以上。陜西省95%以上的煤炭資源主要分布于陜北地區(qū)，分別為陜北侏羅紀(jì)煤田、陜北石炭二疊紀(jì)煤田、陜北石炭三疊紀(jì)煤田、黃隴侏羅紀(jì)煤田力煤。二連含煤區(qū)和海拉爾含煤區(qū)煤化程度相對(duì)低，煤種以褐煤為主，發(fā)熱在吐哈煤田、準(zhǔn)東煤田、伊犁煤田和庫(kù)拜煤田。其中，吐哈多，多以電煤為主。吐哈煤田雖然查明儲(chǔ)量低于準(zhǔn)東煤田，但區(qū)位優(yōu)勢(shì)優(yōu)于準(zhǔn)東煤田，出疆運(yùn)距比準(zhǔn)東近500-600公里。圖表18：我國(guó)晉陜蒙新煤炭主產(chǎn)區(qū)煤質(zhì)梳理省級(jí)行政區(qū)地區(qū)含煤區(qū)煤種煤質(zhì)特點(diǎn)陜西陜北侏羅紀(jì)煤田不粘煤、長(zhǎng)焰煤、弱粘煤特低灰、特低硫、磷、中高發(fā)熱量三疊紀(jì)煤田氣煤低~中灰分、特低硫、低磷、中高發(fā)熱量石炭二疊紀(jì)煤田長(zhǎng)焰煤、氣煤、焦煤、貧煤低~高灰、中高發(fā)熱量渭北黃隴侏羅紀(jì)煤田長(zhǎng)焰煤、不粘煤、弱粘煤、氣煤特低~中灰分、特低~中硫分、中~高磷資料來(lái)源：中債資信《區(qū)域煤炭品質(zhì)全梳理（下條分縷析，煤質(zhì)區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)力之逐省梳理》P.13請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明省級(jí)行政區(qū)地區(qū)含煤區(qū)煤種煤質(zhì)特點(diǎn)石炭二疊紀(jì)煤田瘦煤、貧煤、焦煤低~中灰分、低~高硫分、低~中磷晉北大同煤田寧武煤田弱粘煤氣煤中灰、低硫、特高發(fā)熱量中灰、中高硫、特高發(fā)熱量晉中西山煤田霍西煤田焦煤、瘦煤、肥煤動(dòng)力煤屬中灰、中硫、高發(fā)熱量煤，所產(chǎn)煉焦煤為低灰~中灰、低硫、特高發(fā)熱量晉東沁水煤田無(wú)煙煤、貧瘦煤等低灰、低硫、低揮發(fā)，高發(fā)熱量晉西河?xùn)|煤田氣煤、焦煤、肥煤中灰、低硫蒙東北蒙東海拉爾含煤區(qū)二連含煤區(qū)褐煤褐煤中灰、高揮發(fā)分、低硫煤、發(fā)熱量較低蒙西北鄂爾多斯含煤區(qū)長(zhǎng)焰煤、不粘煤低灰和中灰煤、低硫、發(fā)熱量高準(zhǔn)東煤田長(zhǎng)焰煤、不粘煤和弱粘煤煤質(zhì)差異較大、發(fā)熱量中高新疆東部吐哈煤田長(zhǎng)焰煤、不粘煤低灰、低硫、揮發(fā)分高、發(fā)熱量中高西部伊犁煤田長(zhǎng)焰煤、不粘煤低灰、低硫、揮發(fā)分較高、發(fā)熱量中高天山南麓庫(kù)拜煤田氣煤、瘦煤和焦煤低中灰、特低全水分圖表19：煤炭主要在產(chǎn)企業(yè)在晉分布情況圖表20：煤炭主要在產(chǎn)企業(yè)在陜分布情況研究院研究院圖表21：煤炭主要在產(chǎn)企業(yè)在蒙分布情況圖表22：煤炭主要在產(chǎn)企業(yè)在新分布情況P.14請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明研究院研究院采以井工礦為主，而且由于山西省煤礦服役時(shí)間較長(zhǎng)，平均開采深度較件較為復(fù)雜。今年以來(lái)，山西開展煤礦“三超”和隱蔽工作面專圖表23：晉陜蒙新四省煤炭產(chǎn)量（億噸）圖表24：晉陜蒙新四省煤炭產(chǎn)量累計(jì)占比圖表25：煤炭行業(yè)主要上市公司煤炭資源儲(chǔ)量和可采年限（截至2023年）上市公司產(chǎn)能（萬(wàn)噸/年）可采儲(chǔ)量（億噸）可采年限（年） 盤江股份231039.31170.17山西焦煤489065.57134.09 廣匯能源550065.97119.95中煤能源17000139.7182.18 新集能源235018.5178.77陜西煤業(yè)16200104.4164.45 昊華能源193011.2358.19淮北礦業(yè)358520.4557.04 晉控煤業(yè)351019.5455.67P.15請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明上市公司產(chǎn)能（萬(wàn)噸/年）可采儲(chǔ)量（億噸）可采年限（年）永泰能源9.22恒源煤電平煤股份蘇能股份9.1249.84蘭花科創(chuàng)甘肅能化46.92華陽(yáng)股份40.47兗礦能源中國(guó)神華電投能源4800山煤國(guó)際潞安環(huán)能冀中能源了廣匯能源和甘肅能化自身煤礦還處在建設(shè)（核增）階段外，大多數(shù)地方煤炭上市公司的自產(chǎn)煤銷量波動(dòng)較小，而頭部企業(yè)中，得益于P.16請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表26：煤炭主要上市公司自產(chǎn)煤銷量（萬(wàn)噸）動(dòng)力煤標(biāo)準(zhǔn)差平均值趨勢(shì)圖中國(guó)神華2848029600312703162032540146314633070230702陜西煤業(yè)11336123871342915549163681890兗礦能源9160112789383911712097 1240 1240 1 10207中煤能源101951110511073120341339151晉控煤業(yè)282027413037273130102868山煤國(guó)際33453645373836963486953641甘肅能化886882942141519274101210廣匯能源89010431995267030998708701940電投能源46074585460446004647214609內(nèi)蒙華電311331366380623402平煤股份255429093152309231032202962其中：動(dòng)力煤94715061412129212601283大有能源13221241127011629181183其中：動(dòng)力煤11009411041843633912蘇能股份174016031432155813691540其中：動(dòng)力煤14721356121414111246971340淮北礦業(yè)172817041976188217831815其中：動(dòng)力煤74463164865762044660恒源煤電83273373970476243754其中：動(dòng)力煤54046648142047438476新集能源159915751690181119691729煉（配）焦煤標(biāo)準(zhǔn)差平均值趨勢(shì)圖山西焦煤251728382871321732002602929永泰能源90410331071110112991082潞安環(huán)能44054847503552945498377 5016華陽(yáng)股份754981925971464241001589158960916091蘭花科創(chuàng)8418931027116312991045冀中能源28952909290928922604 2842神火股份56957565467572560639平煤股份25542909315230923103220292962其中：煉焦煤10461170119911961271731176大有能源13221241127011629181183其中：煉焦煤22229925926854238蘇能股份174016031432155813691540其中：配焦煤26824621756200淮北礦業(yè)172817041976188217831815其中：煉焦煤997974109111211164731070恒源煤電83273373970476243754其中：煉焦煤292267258284288278盤江股份81710361121117111201053在晉公司股東資產(chǎn)未來(lái)注入空間較大。我們統(tǒng)計(jì)了煤炭行業(yè)主要上市公司與股東集團(tuán)的產(chǎn)能比較，發(fā)現(xiàn)晉控煤業(yè)、山西焦煤、潞安環(huán)能等在晉企業(yè)產(chǎn)能證券化率較低。2022和已上市資源，結(jié)合實(shí)際逐步將現(xiàn)有未上市的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)有計(jì)劃地P.17請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表27：煤炭主要上市公司與股東集團(tuán)產(chǎn)能比較（截至2023年報(bào)）本最低。以區(qū)域來(lái)看，在晉陜蒙新的上市公司單位銷售成本變化更為穩(wěn)定，在豫、皖的公司噸煤成本標(biāo)準(zhǔn)差較高。從絕對(duì)值來(lái)看，動(dòng)力煤企業(yè)中以露天礦為主要生產(chǎn)形式的電優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，噸煤開采成本同樣居于低位。煉焦煤企業(yè)中，潞安環(huán)能、永泰能源、蘭花科創(chuàng)和華陽(yáng)股份（無(wú)煙煤P.18請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表28：煤炭主要上市公司單位銷售成本（元/噸）動(dòng)力煤標(biāo)準(zhǔn)差平均值趨勢(shì)圖中國(guó)神華3163013492952932131311陜西煤業(yè)22023825647202兗礦能源286244424703418 415中煤能源2223253233075475晉控煤業(yè)241257280244 39 山煤國(guó)際78281甘肅能化23221230125738廣匯能源27927325031831025 286 電投能源7175869391983內(nèi)蒙華電平煤股份5905286517386777272637637其中：動(dòng)力煤44836246447041840 432大有能源260271247365462828232321其中：動(dòng)力煤276243374494 310 蘇能股份308233215其中：動(dòng)力煤淮北礦業(yè)4413924775885928080498498其中：動(dòng)力煤320322351436433 恒源煤電3683814795695297979465465其中：動(dòng)力煤25025932138633851 311 新集能源29128933433635226 1煉（配）焦煤標(biāo)準(zhǔn)差平均值趨勢(shì)圖山西焦煤27934738642545261 永泰能源281326421488480 83 99潞安環(huán)能31229937435934829338華陽(yáng)股份331297379365296 34 334蘭花科創(chuàng)232223244218冀中能源459392588640410999949498神火股份598558599691636 45 平煤股份590528651738677 637其中：煉焦煤8787371032125311391008大有能源2602712473654628282321其中：煉焦煤32825630731536736315蘇能股份30823351215其中：配焦煤891891淮北礦業(yè)441392477588592 8其中：煉焦煤764665835948874817恒源煤電368381479569529779 465 其中：煉焦煤585594772839842 726盤江股份4964215565435695451517我們?cè)谇懊嫣岬?，供給側(cè)改革后政策端要求煤、電企業(yè)長(zhǎng)協(xié)合同覆蓋率持續(xù)提升能源安全，具體到上市公司方面，即大型煤炭生產(chǎn)企業(yè)以及承擔(dān)地區(qū)能源保供任務(wù)的煤企其長(zhǎng)協(xié)銷售占比高于其他公司。例如電投能源為東北地區(qū)主要的煤炭供P.19請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表29：2023年煤炭主要上市公司長(zhǎng)協(xié)銷售比例動(dòng)力煤企業(yè)中，電投能源由于自身煤炭熱值較低，且受國(guó)家發(fā)改委價(jià)格合理區(qū)間指導(dǎo)，噸煤售價(jià)和標(biāo)準(zhǔn)差在煤炭主要上市公司中最低，頭部上市公司中，中國(guó)神華的標(biāo)準(zhǔn)差最低，其售價(jià)變動(dòng)更穩(wěn)定，兗礦能源煤炭銷售價(jià)格由于長(zhǎng)協(xié)占比較低，受市場(chǎng)煤P.20請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表30：煤炭主要上市公司單位銷售價(jià)格（元/噸）動(dòng)力煤標(biāo)準(zhǔn)差平均值趨勢(shì)圖中國(guó)神華49846959459754851541541陜西煤業(yè)362364614702633兗礦能源5384327571011732694694中煤能源486443645716602578晉控煤業(yè)384380583574496483483山煤國(guó)際244326635738683200 甘肅能化35130339471944944443廣匯能源366352433570475439電投能源20424內(nèi)蒙華電31029354546140244平煤股份7757409061134993910910其中：動(dòng)力煤54742554855948751 大有能源363369494686570496496其中：動(dòng)力煤227313479591510424424蘇能股份377323476673554 125 125 481其中：動(dòng)力煤4444淮北礦業(yè)72166580611601160215215902902其中：動(dòng)力煤43345750556756755 恒源煤電6756248371156992857857其中：動(dòng)力煤399375520567559484新集能源47343162355055267 秦港5500下水煤600859967838煉（配）焦煤標(biāo)準(zhǔn)差平均值趨勢(shì)圖山西焦煤67062589212901107254永泰能源65456010131243956248248885885潞安環(huán)能538465794931728 1 91華陽(yáng)股份406357605710606537蘭花科創(chuàng)227239572526444401冀中能源6185368511016743 1 170 7 753神火股份752682117714641105288平煤股份7757409061134993910910其中：煉焦煤12331178159621721838373 1604大有能源227313479591510424其中：煉焦煤6045435939626995080蘇能股份377323476673554481其中：配焦煤14161416淮北礦業(yè)72166580611601160215215902902其中：煉焦煤13171219148120741875329 1593恒源煤電6756248371156992885857其中：煉焦煤118510591428202517043511480盤江股份京唐港主焦煤7586008389067888兼顧盈利穩(wěn)定性和絕對(duì)水平兩方面因素，我們發(fā)現(xiàn)動(dòng)力煤企業(yè)中頭部企業(yè)要優(yōu)于地方企司。而對(duì)于煉焦煤企業(yè)來(lái)說(shuō)，受宏觀經(jīng)濟(jì)影響程度較大，自身盈利水平與價(jià)格波動(dòng)性呈正相關(guān)關(guān)系。例如淮北礦業(yè)和恒源煤電地處華東，擁有區(qū)位優(yōu)P.21請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明99圖表31：煤炭主要上市公司單位銷售毛利（元/噸）99動(dòng)力煤標(biāo)準(zhǔn)差平均值趨勢(shì)圖中國(guó)神華24530325550230230陜西煤業(yè)229203394464377333兗礦能源267202384824436217217423423中煤能源26424532039329552303晉控煤業(yè)21832629425265246246山煤國(guó)際454542402347甘肅能化418120204廣匯能源877925264電投能源6974829887內(nèi)蒙華電362288265平煤股份21225539631676273273其中：動(dòng)力煤6384896881大有能源9824732121175其中：動(dòng)力煤66382372163蘇能股份29836532181 266其中：動(dòng)力煤290290淮北礦業(yè)280273329572567404404其中：動(dòng)力煤恒源煤電307243358587463392其中：動(dòng)力煤2203773新集能源28921420048 5煉（配）焦煤標(biāo)準(zhǔn)差平均值趨勢(shì)圖山西焦煤391278506865655205 539永泰能源373234592756476486潞安環(huán)能2264205713803華陽(yáng)股份7560226345310 1 118203蘭花科創(chuàng)28453413032009冀中能源26337633492255神火股份578773469249 平煤股份21225539631676其中：煉焦煤355441565919699596大有能源9824732192其中：煉焦煤276288286647332366366蘇能股份29836532181266其中：配焦煤525 525淮北礦業(yè)28027332957256740404其中：煉焦煤55355464711271001240776恒源煤電307243358587463 1 2其中：煉焦煤5994656561187862251754盤江股份26228236321962261煤電聯(lián)營(yíng)的指導(dǎo)意見(jiàn)》，鼓勵(lì)通過(guò)資本融合、兼并重組、相互參股、戰(zhàn)略合作、長(zhǎng)期穩(wěn)定協(xié)議、資產(chǎn)聯(lián)營(yíng)和一體化項(xiàng)目等方式，推動(dòng)煤炭、電力上下游產(chǎn)業(yè)有機(jī)融合的能源企業(yè)發(fā)展模式，隨后出臺(tái)一系列政策鼓勵(lì)煤電企業(yè)兼并重組。2017年12月，國(guó)家發(fā)改委出臺(tái)《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)煤炭企業(yè)兼并重組轉(zhuǎn)型升級(jí)的意見(jiàn)》，為深入推進(jìn)煤炭供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，進(jìn)一步優(yōu)化存量資源配置，推進(jìn)煤炭企業(yè)兼并重組轉(zhuǎn)型升級(jí)。2018年9月，國(guó)家發(fā)改委和國(guó)家能源局出臺(tái)《關(guān)于深入推進(jìn)煤電聯(lián)營(yíng)促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的通知》，通知優(yōu)先支持煤電聯(lián)營(yíng)項(xiàng)目。P.22請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表32：國(guó)家關(guān)于煤電聯(lián)營(yíng)政策梳理政策要點(diǎn)《關(guān)于發(fā)展煤電聯(lián)營(yíng)的指導(dǎo)意見(jiàn)》通過(guò)兼并重組，鼓勵(lì)推進(jìn)煤電聯(lián)營(yíng)《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)煤炭企業(yè)兼并重組轉(zhuǎn)型升級(jí)的意見(jiàn)》支持發(fā)展煤電聯(lián)營(yíng)，支持煤企和煤化工企業(yè)兼并重組《關(guān)于深入推進(jìn)煤電聯(lián)營(yíng)促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的通知》鼓勵(lì)發(fā)展多種形式的煤電聯(lián)營(yíng)，優(yōu)先支持相互持股30%的項(xiàng)目，其產(chǎn)能置換折算比例會(huì)相應(yīng)提高P.23請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明速放緩。公司的毛利整體波動(dòng)不大，在2022年達(dá)到高峰后略有下降，但仍維持利占比逐年增加，2021年實(shí)現(xiàn)了較大的提平。相較之下，發(fā)電業(yè)務(wù)的毛利占比有所波動(dòng)，2021年大幅下降至4%后，在2023年圖表33：中國(guó)神華2019-2023年?duì)I業(yè)收入和毛利（億元）圖表34：中國(guó)神華2019-2023年盈利指標(biāo)變化圖表35：中國(guó)神華2019-2023年?duì)I收結(jié)構(gòu)圖表36：中國(guó)神華2019-2023年毛利結(jié)構(gòu)發(fā)（售）電量呈現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭。得益于煤電一體化，集團(tuán)內(nèi)部銷售煤炭量逐年增長(zhǎng)，并且在自產(chǎn)煤售價(jià)不斷上漲的背景下，公司發(fā)電分部能夠始終以低于市場(chǎng)售價(jià)的內(nèi)P.24請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明部采購(gòu)價(jià)格獲得低價(jià)燃料，通過(guò)內(nèi)部供應(yīng)來(lái)減少成本壓力。雖然發(fā)電燃料成本在逐年增長(zhǎng)，但相較于其他主要的火電公司，中國(guó)神華的年度電燃料成本始終處于相對(duì)較低的水圖表37：中國(guó)神華2019-2023年燃煤發(fā)（售）電量（億千瓦時(shí)）圖表38：中國(guó)神華2019-2023年發(fā)電分部煤炭消耗情況圖表39：中國(guó)神華2019-2023年發(fā)電分部采購(gòu)燃料價(jià)格（元/噸）圖表40：主要火電公司2019-2023年度電燃料成本(元/千瓦時(shí)）億元。得益于公司煤電一體化經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，公司內(nèi)部煤采購(gòu)價(jià)漲（跌）6.5元/噸，煤電燃料成本漲（跌）約0.005元/千瓦時(shí)，電力分部?jī)衾麧?rùn)下降（增長(zhǎng)）9圖表41：中國(guó)神華煤、電業(yè)務(wù)敏感性測(cè)算（基于公司2023年報(bào)）秦港5500港口煤價(jià)（元/噸）800825850875900925950煤炭業(yè)務(wù)自產(chǎn)煤售價(jià)（元/噸）523532541550559568577自產(chǎn)煤噸煤凈利（元自產(chǎn)煤噸煤凈利（元/噸）142148154160166171177P.25請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明秦港5500港口煤價(jià)（元/噸）煤炭分部?jī)衾麧?rùn)（億元）491電力業(yè)務(wù)內(nèi)部煤采購(gòu)價(jià)（元/噸）491497煤電燃料成本（元/千瓦時(shí)）0.2610.2670.2720.2770.2820.2870.292電力分部?jī)衾麧?rùn)（億元）歸母凈利潤(rùn)606.1614.7623.4632.0640.6649.2紅比例下，公司股息率增長(zhǎng)（下降）約0.06-0.08pct。當(dāng)公司現(xiàn)降）5pct，在同一歸母凈利潤(rùn)水平下，公司股息率增長(zhǎng)約（下降）0.38-0.41pct。圖表42：中國(guó)神華股息率敏感性測(cè)算（以2024年8月18日收盤價(jià)計(jì)算）秦港5500港口煤價(jià)（元/噸）800歸母凈利潤(rùn)（億元）現(xiàn)金分紅4.14%4.20%4.26%4.32%4.38%4.43%4.49%4.52%4.58%4.64%4.71%4.77%4.84%4.90%4.89%4.96%6.05%6.13%在煤炭行業(yè)主要的上市公司中，同樣擁有優(yōu)質(zhì)的火電資產(chǎn)的還有新集能源、甘肅能化、恒源煤電、淮北礦業(yè)、永泰能源、電投能源等公司。其中，電投能源以“煤-電-鋁”一體化經(jīng)營(yíng)模式，擁有全方位的成本優(yōu)勢(shì)。新集能源和甘肅能化在建項(xiàng)目較多，其未來(lái)業(yè)績(jī)彈性更大?；幢钡V業(yè)在產(chǎn)煤種較廣泛，兼具動(dòng)力煤和煉焦煤，其在目前“煤-化”的基礎(chǔ)上繼續(xù)向下游延伸以形成煤電一體化規(guī)模。而永泰能源目前運(yùn)營(yíng)的煤礦為煉焦煤礦，其在建年產(chǎn)800萬(wàn)噸的海則灘煤礦計(jì)劃于2026年3季度試生產(chǎn)，所產(chǎn)煤炭為優(yōu)質(zhì)的動(dòng)力煤，屆時(shí)其煤電一體化優(yōu)勢(shì)更為明顯。圖表43：A股煤電一體化上市公司梳理（截至2023年報(bào)）上市公司煤礦產(chǎn)能（萬(wàn)噸/年）火電裝機(jī)容量（兆瓦）煤炭營(yíng)收占比電力營(yíng)收占比煤炭毛利占比電力毛利占比中國(guó)神華44114（運(yùn)行）7000（在建）80%中國(guó)神華44114（運(yùn)行）7000（在建）80%35000（運(yùn)行）新集能源2350（運(yùn)行）2000（運(yùn)行）82%甘肅能化690（在建）809（運(yùn)行）恒源煤電1095（運(yùn)行）97%96%--淮北礦業(yè)淮北礦業(yè)3255（運(yùn)行）1320（在建）28%--72%--P.26請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明上市公司煤礦產(chǎn)能（萬(wàn)噸/年）火電裝機(jī)容量（兆瓦）煤炭營(yíng)收占比電力營(yíng)收占比煤炭毛利占比電力毛利占比永泰能源800（在建）918（運(yùn)行）41%電投能源4800（運(yùn)行）煤炭業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1650.16億元，占整體公司營(yíng)收96.37圖表44：陜西煤業(yè)2019-2023年?duì)I業(yè)收入和毛利（億元）圖表45：陜西煤業(yè)2019-2023年?duì)I收結(jié)構(gòu)公司煤炭售價(jià)平穩(wěn)，噸煤人工成本較低。公司由于長(zhǎng)協(xié)銷售比例較高，對(duì)穩(wěn)定，波動(dòng)幅度遠(yuǎn)小于市場(chǎng)價(jià)格。另一方面，公司以數(shù)智轉(zhuǎn)型引領(lǐng)示范為發(fā)展目標(biāo)。智能監(jiān)控等，有效壓縮了人力成本。對(duì)比頭部煤企單位人工成本，公司的煤炭單位人工圖表46：陜西煤業(yè)噸煤價(jià)格與市場(chǎng)價(jià)格對(duì)比（元/噸）圖表47：頭部煤企單位人工成本比較（元/噸）P.27請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表48：陜西煤業(yè)煤價(jià)與歸母凈利潤(rùn)敏感性測(cè)算（基于公司2023年報(bào)）秦港5500大卡下水煤價(jià)（元/噸）800自產(chǎn)煤售價(jià)（元/噸）489自產(chǎn)煤?jiǎn)挝粌衾ㄔ?噸）貿(mào)易煤售價(jià)（元/噸）貿(mào)易煤?jiǎn)挝粌衾ㄔ?噸）歸母凈利潤(rùn)（億元）公司股息率增長(zhǎng)（下降）約0.20-0.28pct。當(dāng)公司現(xiàn)金分紅比例每增長(zhǎng)（下降）5pct，在同一歸母凈利潤(rùn)水平下，公司股息率增長(zhǎng)約（下降）0.42-0.52pct。圖表49：陜西煤業(yè)股息率敏感性測(cè)算（以2024年8月18日收盤價(jià)計(jì)算）歸母凈利潤(rùn)（億元）現(xiàn)金分紅比例4.18%4.38%4.58%4.78%4.98%4.59%4.81%6.22%6.46%6.21%6.47%6.73%6.99%6.13%6.41%6.69%6.97%煤價(jià)大幅上漲，公司收入及盈利顯著上漲，煤炭收入占比明顯增加。2022-2023年，煤價(jià)高位回落，但仍處于歷史高位。從公司發(fā)電業(yè)務(wù)看，由于2021年電煤價(jià)格從營(yíng)收構(gòu)成看，2023年公司營(yíng)收約65%由煤炭業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)，約35%P.28請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表50：新集能源2019-2023年?duì)I業(yè)收入和毛利（億元）圖表51：新集能源2019-2023年?duì)I收結(jié)構(gòu)與業(yè)務(wù)毛利之前建成，屆時(shí)公司控股/權(quán)益電力裝機(jī)將達(dá)到7960/5606MW。圖表52：新集能源在建項(xiàng)目統(tǒng)計(jì)（截至2023年報(bào)）機(jī)組名稱裝機(jī)容量（MW）持股比例權(quán)益裝機(jī)（MW）狀態(tài)項(xiàng)目進(jìn)度控股板集電廠一期在役2016年下半年投產(chǎn)板集電廠二期在建上饒電廠在建滁州電廠85%在建六安電廠籌建參股宣城電廠49%在役2015年二期投產(chǎn)新集能源裝機(jī)容量在產(chǎn)/在建（2000MW/5960MW恒源煤電裝機(jī)容量在產(chǎn)在建P.29請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表53：煤炭主要上市公司在建項(xiàng)目不完全統(tǒng)計(jì)（截至2023年報(bào)）在役煤礦產(chǎn)能(萬(wàn)噸/年）煤炭項(xiàng)目（產(chǎn)能）建設(shè)進(jìn)度項(xiàng)目（產(chǎn)能）建設(shè)進(jìn)度其他項(xiàng)目（產(chǎn)能）建設(shè)進(jìn)度動(dòng)力煤35130新街臺(tái)格廟礦區(qū)新街一井（800萬(wàn)噸/年）新街臺(tái)格廟礦區(qū)新街二井（800萬(wàn)噸/年）2026年投產(chǎn)2026年投產(chǎn)江西九江電廠二期（2*1000MW）廣東清