宏觀專題研究：被誤解的日本

宏觀專題研究被誤解的日本2023年07月04日?qǐng)?zhí)業(yè)證書：S0100521100008郵箱：zhoujunzhi執(zhí)業(yè)證書：S0100521100008郵箱：zhoujunzhi相關(guān)研究1.宏觀專題研究：地方債務(wù)壓力評(píng)估-2023/2.人民幣匯率分析框架（一資金流動(dòng)視角看匯率-2023/07/033.全球大類資產(chǎn)跟蹤周報(bào)：情緒邊際修復(fù)-204.人民幣匯率點(diǎn)評(píng)：匯率貶值或已超調(diào)-202/28上世紀(jì)60年代開始，日本便在海外積極布局產(chǎn)業(yè)鏈。泡沫破滅之后，國內(nèi)現(xiàn)實(shí)壓力推動(dòng)日本政府鼓勵(lì)日資走向本貨幣和財(cái)政政策收緊，戳破繁榮背后的泡沫。自此之后，日本經(jīng)濟(jì)停滯，物價(jià)下跌，《廣場協(xié)議》簽訂之后日本推出“黑字環(huán)流”計(jì)劃，標(biāo)志著日本從“貿(mào)易立國”向“對(duì)上世紀(jì)九十年代以后，日本企業(yè)海外與國內(nèi)設(shè)備投資形成鮮明剪刀差。日本內(nèi)閣府公布不論宏觀經(jīng)濟(jì)還是微觀企業(yè)經(jīng)營，日本企業(yè)出海投資都扮演了極我們可以通過六組數(shù)據(jù)觀察日本海外投資角色如何第三，2021年日本海外凈資產(chǎn)規(guī)模占GDP比重約為75%，較1996年增長了三倍。第五，早期主要是大中型企業(yè)開展海外投資，近期中小企業(yè)快速擴(kuò)容。2000年，10億第六，隨著時(shí)間推移，日本非制造業(yè)企業(yè)也大量出海。08年金融危機(jī)之后，出海投資讓日本企業(yè)在海外擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表，海外擴(kuò)表有效對(duì)沖國內(nèi)縮表，最終使然而面對(duì)國內(nèi)需求和資產(chǎn)負(fù)債表收縮，日本企業(yè)完成全球化轉(zhuǎn)移，在海外實(shí)施擴(kuò)表。海外擴(kuò)表有效對(duì)沖國內(nèi)縮表。08年金融危機(jī)之后，大量中小企業(yè)以及非制造業(yè)企業(yè)走出這是為何長達(dá)三十年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)處于通縮環(huán)境下，日本企業(yè)經(jīng)營和居民就業(yè)都保持相對(duì)穩(wěn)定。忽略掉日本海外擴(kuò)表這一事實(shí)，我們或?qū)㈠e(cuò)誤評(píng)估日本國內(nèi)需求收縮對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告1宏觀專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告2引言 31泡沫破滅之后政策鼓勵(lì)日資走向海外 41.1泡沫戳破后日本國內(nèi)需求持續(xù)疲軟 41.2日本政府鼓勵(lì)企業(yè)走向海外拓展 62日本企業(yè)的海外資產(chǎn)及收入規(guī)模舉足輕重 72.1對(duì)外投資規(guī)模存量達(dá)到日本2022年GDP總量的50% 72.2海外收入相對(duì)GDP的規(guī)模占比不斷提升 82.3海外子公司收入占日本企業(yè)總收入7成 103日本出海企業(yè)越來越多樣化 3.1越來越多的中小企業(yè)參與其中 123.2非制造業(yè)對(duì)外投資占比日益增加 134日本對(duì)外投資主要流向美國、歐洲和亞洲 5日本國內(nèi)資產(chǎn)負(fù)債表收縮背后的真相 附錄 風(fēng)險(xiǎn)提示 插圖目錄 宏觀專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告3引言中國經(jīng)濟(jì)研究者，高度關(guān)注日本，因?yàn)槎枷虢柚毡窘?jīng)驗(yàn)更好看清中國。目前市場高度關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債表收縮，日本在上世紀(jì)，用三十年時(shí)間演繹了一個(gè)完美的通縮案例：資產(chǎn)負(fù)債表收縮，實(shí)體通脹持續(xù)位于低位。1989年繁華背后的泡沫經(jīng)濟(jì)破滅。次年，日經(jīng)指數(shù)從年初高點(diǎn)38713點(diǎn)一路下跌至23849點(diǎn)，跌幅達(dá)38.4%；東京房價(jià)指數(shù)從1990年初的324.8點(diǎn)跌至1999年末的134.6點(diǎn)，跌幅達(dá)58.6%。曾經(jīng)高速增長的日本經(jīng)濟(jì)自此陷入增長停滯時(shí)期，這段時(shí)期也是世人熟悉的“失去三十年”。近期市場高度關(guān)注日本及其曾經(jīng)的“失去三十年”，諸多市場研究開始關(guān)注當(dāng)時(shí)日本在資產(chǎn)負(fù)債表收縮過程中經(jīng)歷的種種。然而我們想要提示，理解日本問題，我們不能僅將目光聚焦于日本國內(nèi)。上世紀(jì)60年代開始，日本便在海外積極布局產(chǎn)業(yè)鏈。日本在國境之外，一個(gè)滲透全球的產(chǎn)業(yè)布局需要我們足夠重視。只有充分了解日本海外生產(chǎn)的“影子”，我們才能夠客觀評(píng)估“失去三十年”過程中日本到底經(jīng)歷了什么。宏觀專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告41泡沫破滅之后政策鼓勵(lì)日資走向海外1985年“廣場協(xié)議”簽署后，日元大幅升值重創(chuàng)“出口導(dǎo)向型”的日本經(jīng)濟(jì)。為應(yīng)對(duì)出口受阻帶來的GDP增速下行，擴(kuò)張性財(cái)政政策和寬松的貨幣政策接流動(dòng)性充沛推升日本股市和房地產(chǎn)異常繁榮。日本股票市場總市值于1987年超越美國，躍居全球第一。東京商業(yè)地價(jià)在十年間漲了四倍。1989年起，貨幣和財(cái)政政策收緊戳破了繁榮背后的泡沫。自此之后，日本經(jīng)濟(jì)增長停滯，物價(jià)下跌，日本陷入通貨緊縮。為挽救崩潰的經(jīng)濟(jì)，日本政府不斷擴(kuò)大公共投資規(guī)模，央行推行量化寬松政策，致使日本國內(nèi)資本市場流動(dòng)性充裕。然而日本國內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格和股票價(jià)格在泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰后長期低迷。刺激政策再也無力挽救經(jīng)濟(jì)頹勢，日本國內(nèi)步入通縮時(shí)代。國內(nèi)投資機(jī)會(huì)減少、企業(yè)盈利空間狹小，大量企業(yè)開始轉(zhuǎn)向海外尋找投資機(jī)會(huì)。1992年日本固定資本形成總額同比轉(zhuǎn)為負(fù)值，此后再無起色，1988-1990年固投同比達(dá)到了10%，事后來看這一段固定資產(chǎn)投資同比高增是日本歷史的輝煌期，以后再也沒能復(fù)刻。上世紀(jì)九十年代以后，企業(yè)海外設(shè)備投資與國內(nèi)設(shè)備投資形成鮮明剪刀差。日本內(nèi)閣府公布的數(shù)據(jù)顯示，以2000年為基期，企業(yè)海外設(shè)備投資增長迅速，與其形成鮮明對(duì)比的是國內(nèi)設(shè)備投資增長陷入停滯。圖1：1990年以后，日本經(jīng)濟(jì)增長停滯本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告5圖2：亞洲金融危機(jī)爆發(fā)前，日本市場流動(dòng)性寬裕圖3：1990年后固定資本形成總額同比增速下降甚至為負(fù)，投資增長乏力本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告6圖4：企業(yè)海外設(shè)備投資增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國內(nèi)《廣場協(xié)議》簽訂，同時(shí)日本“黑字環(huán)流”計(jì)劃推出，標(biāo)志著日本對(duì)外投資日本戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)有較強(qiáng)的出口導(dǎo)向型特征，日本貿(mào)易順差不斷加大，1985年旨在解決美國巨額財(cái)政赤字、平衡英美對(duì)日貿(mào)易逆差的《廣場協(xié)議》簽署，日元大幅升值，大量過剩資金開始尋求海外市場。日本從“貿(mào)易立國”向“對(duì)外投資立國”轉(zhuǎn)變?！昂谧汁h(huán)流”計(jì)劃核心是大規(guī)模對(duì)外直接投資，日本不但可以確保貿(mào)易順差資金（黑字）回流，還可以獲得更高投資回報(bào)，擴(kuò)大對(duì)外市場，獲得更多資源和這一計(jì)劃實(shí)施，標(biāo)志著日本企業(yè)開始大規(guī)模對(duì)外直接投資，日本經(jīng)濟(jì)走上了以對(duì)外投資和跨國公司為主導(dǎo)發(fā)展道路。日本大舉投資東亞和東南亞發(fā)展中國家，建立了大量產(chǎn)業(yè)基地，形成了日本企業(yè)全球生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)。投資收益回流日本，資金形成環(huán)流，有力支撐了日本經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告7圖5：“黑字環(huán)流”計(jì)劃后日本轉(zhuǎn)向“對(duì)外投資立國”效果代，日本貿(mào)易順差占重大幅邊貿(mào)易摩擦加劇將國際貿(mào)易盈余、外匯儲(chǔ)備、國內(nèi)私人資本通過政府發(fā)展援助、商業(yè)貸款等渠道重新流回發(fā)展中第一期洲開發(fā)銀行等國際開發(fā)資金主要流亞太地區(qū)能源、原材料投資大幅收支平衡狀況改善·日元國際化水平提升第二期月輸出入銀行、海外經(jīng)濟(jì)協(xié)力基金乃至民間銀行第三期月劃援助拉美國家債務(wù)危2日本企業(yè)的海外資產(chǎn)及收入規(guī)模舉足輕重1996年至2022年，日本對(duì)外投資規(guī)模翻了8倍，占2022年GDP總量約50%。1996年，日本對(duì)外投資規(guī)模存量30.6萬億日元，占GDP比重僅為5.7%。26年之后的2022年，日本對(duì)外直接投資規(guī)模存量已達(dá)到274.7萬億日元，規(guī)模翻了8倍，占日本當(dāng)年GDP總量的比例已達(dá)到49.4%。日本借助經(jīng)濟(jì)合作協(xié)定（EPA）和自由貿(mào)易協(xié)定（FTA）推動(dòng)貿(mào)易自由化，2000年后，日本陸續(xù)與新加坡、墨西哥、菲律賓等國簽訂自由貿(mào)易協(xié)定。彼時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)采取寬松貨幣政策，資金成本低，為日企提供更多投資機(jī)會(huì)。趁著全球化趨勢加速的東風(fēng)，日本對(duì)外投資規(guī)模迅速增長。對(duì)比同時(shí)期中國，日本對(duì)外投資占GDP比例增速顯著領(lǐng)先。2002年，日本對(duì)外投資規(guī)模存量占GDP的比重為7.1%，中國為2.0%。2021年，日本對(duì)外投資規(guī)模存量占GDP的比重已經(jīng)為42.6%，增長了35.5個(gè)百分點(diǎn)。中國為15.7%，增長了13.7個(gè)百分點(diǎn)。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告8圖6：日本OFDI存量達(dá)到GDP總量的近50%圖7：日本OFDI占GDP的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中國研究院日本國民總收入（GNI）與GDP之間差值正越來越大。1970年前，日本的GNI還低于GDP。從1982年開始，日本GNI與GDP的差值越來越大。到2021年，GNI與GDP間差值占GDP的比重已經(jīng)近4%，這一比例高于同時(shí)期的德國（3.5%）、美國（1.3%）和法國（3.0%）。中國的GNI小于GDP。2022年日本海外收入相對(duì)日本GDP的比重10%。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告9據(jù)日本內(nèi)閣府公布的數(shù)據(jù)顯示，日本從海外獲取的收入保持了總體增長的趨勢。1994財(cái)年，日本海外收入占GDP比重為3%，到2022財(cái)年，日本從海外獲取的收入為51.61萬億日元，已占到GDP總值的近10%，對(duì)日本GDP產(chǎn)生了顯著貢獻(xiàn)。2021年日本海外凈投資規(guī)模相對(duì)GDP比重超過70%。1996年，日本海外凈資產(chǎn)頭寸占GDP比重為19.2%。截至2021年，日本海外凈資產(chǎn)頭寸已達(dá)到411.18萬億日元，相較1996年增長了3倍，占當(dāng)年日本GDP的74.7%。圖8：90年代后，日本GNI與GDP之間的差值越來越大圖9：對(duì)比其他經(jīng)濟(jì)體，日本GNI與GDP間差值占GDP比重更大本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告10圖10：海外收入已占日本GDP約一成圖11：日本海外凈資產(chǎn)規(guī)模不斷增加對(duì)開展跨國經(jīng)營的日本企業(yè)而言，海外收入占公司總收入比重約70%。日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省每一財(cái)政年度都會(huì)展開《海外事業(yè)活動(dòng)基本調(diào)查》，對(duì)擁有海外子公司的日本企業(yè)海外經(jīng)營情況進(jìn)行調(diào)查。調(diào)查結(jié)果顯示，1997到2020財(cái)年，日本企業(yè)海外子公司獲取的凈利潤規(guī)模不斷增加。1997財(cái)年，海外子公司營業(yè)收入占總公司收入比重為37.5%；截止到2020財(cái)年，海外子公司營業(yè)收入已達(dá)到總公司營業(yè)收入的69.3%，占比近乎翻了一倍。海外子公司的經(jīng)常收益在總公司經(jīng)常收益中的貢獻(xiàn)度不斷擴(kuò)大。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告11日本企業(yè)經(jīng)常收益等于營業(yè)收入-營業(yè)成本-費(fèi)用+營業(yè)外收益-營業(yè)外費(fèi)用，與國內(nèi)利潤表科目略有不同。海外子公司經(jīng)常收益占總公司的比重從1998財(cái)年的23.6%，增長至2010財(cái)年的76.9%，這一比例在十多年間翻了兩倍多。日本企業(yè)海外市場戰(zhàn)略取得成效，已成為國內(nèi)企業(yè)發(fā)展的新引擎。以豐田汽車為例，2022財(cái)年全球銷量為960.98萬輛，同比增長1.03%，創(chuàng)歷史新高。其中本土市場銷量為140.72萬輛，同比增長0.81%；而海外市場銷量占比85.37%，為820.26萬輛，同比增長1.1%。銷量占比更高且增速更快的海外市場助力豐田汽車連續(xù)三年穩(wěn)居全球銷量第一。圖12：海外子公司營業(yè)收入占總公司收入近70%圖13：海外子公司經(jīng)常收益貢獻(xiàn)度不斷增加宏觀專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告123日本出海企業(yè)越來越多樣化日本出海企業(yè)的投資主體正發(fā)生顯著變化，中小企業(yè)和非制造業(yè)企業(yè)正在成為日本海外投資的新生力量。從大企業(yè)向中小企業(yè)，從制造業(yè)向非制造業(yè)，日本對(duì)外投資主體在發(fā)生擴(kuò)散和多元化。早期出海過程中大型企業(yè)一直是日本海外投資的主力軍。豐田、日立、三菱等傳統(tǒng)大企業(yè)長期以來一直是日本企業(yè)開拓海外市場的先鋒。憑借技術(shù)積累和資金實(shí)力雄厚，建設(shè)海外子公司，加速海外本土化擴(kuò)張的步伐，大舉進(jìn)軍北美和歐洲市場，開創(chuàng)了日本企業(yè)出海的先河。近期海外投資中中小企業(yè)已成為新的增長點(diǎn)。根據(jù)《海外事業(yè)活動(dòng)基本調(diào)查》數(shù)據(jù)，資本金規(guī)模在10億日元以上的大型企業(yè)數(shù)量占比不斷下降，從2000財(cái)年占比高達(dá)56.6%，持續(xù)下降，到2020財(cái)年僅占比僅為23.5%。資本金規(guī)模在5千萬日元以下的企業(yè)數(shù)量占比不斷增長，從2000財(cái)年占比最小，到2020財(cái)年在不同資本金規(guī)模的企業(yè)中占比最高。中小企業(yè)由于體量相對(duì)較小，長期以來在全球化進(jìn)程中處于被動(dòng)和跟隨地位。但隨著全球一體化加速，中小企業(yè)也面臨國內(nèi)市場空間有限、成長動(dòng)力不足的困境，最終日本中小企業(yè)也選擇逐步走向海外。中小企業(yè)出海也得益于政府的大力支持，如提供各類補(bǔ)貼和優(yōu)惠貸款等。中小企業(yè)通過兼并收購或聯(lián)手抱團(tuán)出海的方式，大幅提高了其海外投資規(guī)模，已成為日本海外投資新的增長點(diǎn)。宏觀專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告13圖14：中小企業(yè)成為日本海外投資的重要參與者日本制造業(yè)一直是國家經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)。全球產(chǎn)業(yè)鏈的重組讓日本制造業(yè)面臨挑戰(zhàn)，傳統(tǒng)制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈被打破，利潤空間減少。金融危機(jī)之后非制造業(yè)企業(yè)對(duì)外投資規(guī)模超過制造業(yè)企業(yè)。從對(duì)外投資企業(yè)行業(yè)分布來看，日本對(duì)外投資在2008年前以制造業(yè)企業(yè)為主；而從2008年開始，非制造業(yè)對(duì)外投資比重超過了制造業(yè)，2022年非制造業(yè)對(duì)外投資占比達(dá)到68.1%。制造業(yè)對(duì)外投資主要集中于資本和技術(shù)密集型行業(yè)。從制造業(yè)內(nèi)部細(xì)分行業(yè)來看，對(duì)外投資企業(yè)主要分布在運(yùn)輸設(shè)備、食品、化學(xué)與制藥、黑色金屬和有色金屬、通用機(jī)械設(shè)備、電氣機(jī)械和設(shè)備等資本、技術(shù)密集型行業(yè)。金融與保險(xiǎn)業(yè)是日本非制造業(yè)對(duì)外投資中的領(lǐng)頭羊。從非制造業(yè)內(nèi)部細(xì)分行業(yè)來看，金融與保險(xiǎn)行業(yè)在日本對(duì)外投資企業(yè)中居于領(lǐng)先地位，歷年占比均在10%以上。1995年，日本輸出入銀行與海外經(jīng)濟(jì)協(xié)力基金合并組建日本國際協(xié)力銀行，主要負(fù)責(zé)對(duì)外投資的政策性金融支持。與此同時(shí)，趁著日元國際化的東風(fēng)，助力日本的金融與保險(xiǎn)業(yè)在全球市場有著重要的影日本國內(nèi)市場規(guī)模有限，批發(fā)和零售貿(mào)易行業(yè)的對(duì)外投資占比也在不斷增加。通過拓展海外市場，做大做強(qiáng)。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告14圖15：非制造業(yè)對(duì)外投資占比已超制造業(yè)圖16：制造業(yè)中以資本、技術(shù)密集型行業(yè)為主圖17：金融與保險(xiǎn)業(yè)是日本非制造業(yè)對(duì)外投資中的領(lǐng)頭羊本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告154日本對(duì)外投資主要流向美國、歐洲和亞洲日本早期對(duì)外投資有兩大主要目的地，一是低成本且資源豐富的亞洲；二是有龐大內(nèi)需市場的美國。廣場協(xié)議簽署后，日元升值迫使日本企業(yè)尋求低生產(chǎn)成本的加工地，同時(shí)也為繞開歐美的貿(mào)易壁壘，東盟和中國成為日本企業(yè)建立海外工廠的主要選擇。另一方面，日元購買力增強(qiáng)也使日本大量資金涌入美國和歐洲，日企通過收購或兼并知名企業(yè)，塑造日本企業(yè)品牌影響力，試圖借助美國市場的規(guī)模和創(chuàng)新能力，提升自身的技術(shù)和產(chǎn)品質(zhì)量。日本對(duì)美國投資規(guī)模一直以來都居高不下。隨著時(shí)間推移，日本對(duì)外投資的地區(qū)分布變得更加多元化。日本對(duì)外投資在發(fā)達(dá)國家、新興市場國家均有布局。數(shù)據(jù)顯示日本對(duì)外投資主要流向了美國、歐洲、亞洲及中南美洲，其中歐洲地區(qū)以英國為主，亞洲地區(qū)則以中國和東盟地區(qū)為主。2000年以后，受國際政治經(jīng)濟(jì)格局變化影響，日本對(duì)歐洲的投資規(guī)模占比明顯增加，已經(jīng)超越美國，成為日本對(duì)外投資的首要目的地。2016-2022年間，日本對(duì)歐洲的投資規(guī)模占比為31.8%，對(duì)美國投資規(guī)模占比為29.1%，而對(duì)亞洲的投資規(guī)模占比為23.7%，相較于過去有所下降。圖18：對(duì)外投資主要流向美國、歐洲、亞洲據(jù)包含東盟和中國，圖中同時(shí)呈現(xiàn)亞洲、東盟和中國是為作對(duì)比，體現(xiàn)日本在亞本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告16圖19：對(duì)美國、亞洲、中南美洲投資比重下降，對(duì)歐洲投資比重上升5日本國內(nèi)資產(chǎn)負(fù)債表收縮背后的真相面對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長乏力和市場需求出現(xiàn)萎縮，日本企業(yè)把目光投向海外，紛紛尋求海外市場的機(jī)會(huì)。核心產(chǎn)業(yè)，如汽車、電子產(chǎn)品等率先出海，在海外建立生產(chǎn)基地和產(chǎn)業(yè)鏈，造就了其全球優(yōu)勢地位。隨后中小企業(yè)也受益于全球化，緊隨核心企業(yè)轉(zhuǎn)移海外，進(jìn)入產(chǎn)業(yè)鏈的中下游，成為核心企業(yè)的供應(yīng)商和配套企業(yè)。通過獲取海外市場的機(jī)會(huì)，減少了國內(nèi)需求收縮的負(fù)面影響。日本企業(yè)全球化轉(zhuǎn)移，對(duì)海外的大規(guī)模投資不但打開了海外市場，也帶動(dòng)核心產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)移，促進(jìn)了中小企業(yè)的持續(xù)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)了業(yè)務(wù)和就業(yè)的轉(zhuǎn)移。企業(yè)海外收入遠(yuǎn)超國內(nèi)，在很大程度上抵消了由國內(nèi)通縮導(dǎo)致的企業(yè)倒閉和失業(yè)率攀高的風(fēng)險(xiǎn)，是保障日本就業(yè)和企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵所在。海外經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張，幫助日本平穩(wěn)度過通縮期，也將要終止日本“失去的三十年”。今年以來，日經(jīng)指數(shù)沖破32000點(diǎn)高位，屢屢刷新三十年以來新高，一季度名義GDP按年率換算為570萬億日元，刷新歷史最高紀(jì)錄。日本經(jīng)濟(jì)似乎將要告別“失去的三十年”。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告17圖20：部分企業(yè)的海外收入已是其營收的主要來源海外收入占比海外收入占比海外收入占比-資料來源：wind，民生證券研究院宏觀專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告18風(fēng)險(xiǎn)提示1）日經(jīng)指數(shù)短期波動(dòng)或超預(yù)期；日經(jīng)指數(shù)出現(xiàn)了較大漲幅，短期內(nèi)存在進(jìn)一步波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，單個(gè)市場沖擊可能帶來超預(yù)期的溢出效應(yīng)。需要警惕日經(jīng)指數(shù)短期內(nèi)可能出現(xiàn)的較大波動(dòng)。2）海外政策力度或超預(yù)期。當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策講究數(shù)據(jù)依賴，如果經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)展遠(yuǎn)離預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策力度或超預(yù)期。日本央行貨幣政策轉(zhuǎn)向速度或過快，引發(fā)通脹快速下行。需要警惕海外經(jīng)濟(jì)政策轉(zhuǎn)向的風(fēng)險(xiǎn)，密切關(guān)注各國央行政策立場變化。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告19插圖目錄圖1：1990年以后，日本經(jīng)濟(jì)增長停滯 4圖2：亞洲金融危機(jī)爆發(fā)前，日本市場流動(dòng)性寬裕 圖3：1990年后固定資本形成總額同比增速下降甚至為負(fù)，投資增長乏力 圖4：企業(yè)海外設(shè)備投資增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國內(nèi) 6圖5：“黑字環(huán)流”計(jì)劃后日本轉(zhuǎn)向“對(duì)外投資立國” 7圖6：日本OFDI存量達(dá)到GDP總量的近50% 8圖7：日本OFDI占GDP的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中國 8圖8：90年代后，日本GNI與GDP之間的差值越來越大 9圖9：對(duì)比其他經(jīng)濟(jì)體，日本GNI與GDP間差值占GDP比重更大 9圖10：海外收入已占日本GDP約一成 10圖11：日本海外凈資產(chǎn)規(guī)模不斷增加 10圖12：海外子公司營業(yè)收入占總公司收入近70% 11圖13：海外子公司經(jīng)常收益貢獻(xiàn)度不斷增加 11圖14：中小企業(yè)