威士忌行業(yè)市場前景及投資研究報(bào)告：中國產(chǎn)區(qū)星辰大海

證券研究報(bào)告食品飲料2024年09月11日威士忌行業(yè)深度報(bào)告：中國產(chǎn)區(qū)待點(diǎn)亮，星辰大海方啟航評級：推薦(維持)劉潔銘(證券分析師)S0350521110006景皓(聯(lián)系人)S0350124030009jingh@liujm@核心提要u

威士忌行業(yè)的基礎(chǔ)知識掃盲：生命之水，烈酒之王，中國產(chǎn)區(qū)待點(diǎn)亮威士忌行業(yè)基礎(chǔ)知識：威士忌作為世界六大蒸餾酒之一，發(fā)源于蘇格蘭，后逐漸傳播至美國、加拿大、日本、印度，當(dāng)前產(chǎn)區(qū)遍布全球，由于威士忌釀造受原料、環(huán)境、橡木桶、時(shí)間、調(diào)和等多種因素影響，因此不同的產(chǎn)區(qū)及釀造方式賦予了威士忌豐富的口感和風(fēng)味。其中，單一麥芽威士忌價(jià)格持續(xù)走高，賦予了威士忌較強(qiáng)的金融投資屬性。據(jù)Euromonitor及中國酒業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2023年威士忌全球市場規(guī)模達(dá)1441億美元，以19.7%的銷售占比位列烈酒第一。當(dāng)前威士忌在全球形成了寡頭壟斷的競爭格局，帝亞吉?dú)W和保樂力加穩(wěn)坐Top2席位，三得利、百富門、格蘭父子等酒廠群雄逐鹿。u

威士忌在中國：起步較晚，主要集中在一二線沿海城市，人群具備高收入、高知等標(biāo)簽，圈層明顯，滲透率還有很大提升空間中國威士忌行業(yè)起步較晚，Euromonitor數(shù)據(jù)顯示2023年銷售額達(dá)154億元。當(dāng)前消費(fèi)場景中獨(dú)飲、2-3人親朋好友聚飲占比高，商務(wù)占比少。供給端價(jià)格高昂的海外品牌長期占據(jù)主導(dǎo)，但國產(chǎn)威士忌正在崛起，據(jù)WHISKY

L《2024年威士忌年度報(bào)告》，2023年國產(chǎn)威士忌產(chǎn)能首次超過進(jìn)口量，且截至2023年，中國已有42家企業(yè)投資酒廠，實(shí)際蒸餾產(chǎn)能達(dá)4.5萬千升，但僅為蘇格蘭總產(chǎn)能的10%，未來仍有進(jìn)一步提升空間。u

目前市場關(guān)注的三大核心問題：?

（1）在中國白酒非常強(qiáng)勢，威士忌有沒有發(fā)展空間？目前國內(nèi)仍有很多消費(fèi)者對威士忌的認(rèn)知不足，消費(fèi)集中在高線城市、高收入和高知群體。但隨著中外文化頻繁交流，威士忌具備較好的推廣基礎(chǔ)；且與白酒相比，威士忌愛好者普遍更為年輕，產(chǎn)品形象更加符合文化發(fā)展潮流。?

（2）威士忌是舶來品，類似于葡萄酒，消費(fèi)者是否認(rèn)可中國品牌？同為舶來品的啤酒已融入中國消費(fèi)者的日常生活，而威士忌與啤酒的生產(chǎn)工藝高度重合。不同于白蘭地和葡萄酒的強(qiáng)專業(yè)性和限制性，威士忌原料及產(chǎn)區(qū)較為開放，因此擁有豐富的口味，各類偏好的消費(fèi)者均可找到自己喜歡的產(chǎn)品。?

（3）威士忌是講究年份的，崍州剛建成不久，生產(chǎn)的酒會不會被市場認(rèn)可？當(dāng)前包括中國臺灣在內(nèi)的世界大部分主要經(jīng)濟(jì)體及地區(qū)均有自己的代表性威士忌品牌，而大陸市場仍為空白。崍州是國內(nèi)威士忌酒廠中投資較早，產(chǎn)能最大的，其從2016年開始儲備，在風(fēng)味、品牌、渠道等方面貼近中國消費(fèi)者喜好，目前在中國威士忌愛好者中已積累了較高的品牌認(rèn)知度。u

附錄：國際五大烈酒集團(tuán)介紹/美國日本威士忌發(fā)展歷史/中國威士忌工廠名錄u

投資建議及評級：截至2023年，威士忌已成為全球銷售占比第一的烈酒，當(dāng)前世界主要經(jīng)濟(jì)體均有代表性威士忌品牌。隨著消費(fèi)年輕化、悅己化趨勢加強(qiáng)，中外文化交流日漸頻繁，威士忌在我國的發(fā)展仍具有廣闊的空間?；诖宋覀兙S持食品飲料行業(yè)“推薦”評級。u

風(fēng)險(xiǎn)提示：1）宏觀經(jīng)濟(jì)波動；2）行業(yè)政策變化導(dǎo)致競爭加?。?）原材料價(jià)格大幅上漲；4）重點(diǎn)關(guān)注公司業(yè)績或不及預(yù)期；5）食品安全事件等。2u目錄1.2.4.威士忌行業(yè)基礎(chǔ)知識掃盲中國威士忌行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀3.5.目前市場核心關(guān)注的問題附錄3.1在中國，白酒非常強(qiáng)勢，威士忌有沒有發(fā)展空間？3.2威士忌是舶來品，消費(fèi)者認(rèn)可中國品牌嗎？3.3崍州蒸餾廠剛建成不久，生產(chǎn)的酒會不會被市場認(rèn)可？4.1全球烈酒集團(tuán)4.2美國威士忌發(fā)展歷史4.3日本威士忌發(fā)展歷史4.4中國威士忌生產(chǎn)商名錄（2024）6.投資建議及評級風(fēng)險(xiǎn)提示3u1、威士忌行業(yè)基礎(chǔ)知識掃盲41.1什么是威士忌：生命之水，烈酒之王u

什么是威士忌：威士忌是以大麥等谷物釀造，經(jīng)過糖化、發(fā)酵、蒸餾、熟化和混配等工藝釀制而成的蒸餾酒，與伏特加、白蘭地、金酒、中國白酒、朗姆酒并稱為世界六大蒸餾酒。u

威士忌需要具備“谷物發(fā)酵釀造的蒸餾酒”和“在木桶中儲藏制成”兩大條件。u

威士忌在全球六大烈酒中市場規(guī)模最大。據(jù)Euromonitor及中國酒業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，截至2023年，威士忌是當(dāng)前全球市場銷售金額占比第一烈酒的品類，達(dá)19.7%；截至2023年威士忌銷量和市場規(guī)模分別達(dá)417萬千升/1441億美元，市場規(guī)模已超過白酒位列世界第一。圖表：世界主要蒸餾酒品種圖表：全球各品類烈酒銷售金額占比（2023）威士忌,19.7%其他烈酒,30.2%白酒,14.7%龍舌蘭,3.7%朗姆酒,4.7%伏特加+金酒,13.7%白蘭地,6.3%利口酒,6.9%注：由于白酒消費(fèi)集中于中國，因此白酒消費(fèi)金額我們采用中國市場數(shù)據(jù)近似替代。美元匯率采用國家統(tǒng)計(jì)局公布的2023年平均匯率1美元兌7.0467人民幣。5資料：百潤股份公司公告，Euromonitor，中國酒業(yè)協(xié)會，中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)，國家統(tǒng)計(jì)局，國海證券研究所1.1威士忌呈現(xiàn)逆勢增長趨勢，已成為全球第一大烈酒品類圖表：全球酒飲市場多次調(diào)整，威士忌呈現(xiàn)逆勢增長趨勢u

全球酒精飲料市場多次調(diào)整，威士忌呈現(xiàn)逆勢增長趨勢。全球酒精飲料市場自2012年起進(jìn)入波動期，2020年受全球新冠疫情影響銷量大幅下滑，雖之后有所反彈，但2023年再次面臨調(diào)整。威士忌（萬千升）450400350300250200150100u

威士忌除了2020年受疫情影響小幅波動外整體逆勢增長。2010-2023年全球威士忌銷量從262萬千升增長至417萬千升，CAGR為3.64%，顯著優(yōu)于酒精飲料的0.39%。2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023圖表：全球酒精飲料整體銷量增長趨勢圖表：2023年各類烈酒全球銷售量圖表：2023年各類烈酒全球市場規(guī)模酒精飲料（萬千升）銷量（萬千升）市場規(guī)模（億美元）260002550025000245002400023500230002250070060050040030020010001600140012001000800600400200062914411073998417399506461162341144116273426資料：Euromonitor，中國酒業(yè)協(xié)會，中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)，國家統(tǒng)計(jì)局，國海證券研究所1.1威士忌的主要生產(chǎn)過程u

大麥?zhǔn)切袠I(yè)公認(rèn)的首選原料，此外也可以用玉米（波本威士忌）、黑麥（裸麥威士忌）等谷物。威士忌的釀制需要經(jīng)過七個(gè)步驟?

發(fā)麥：大麥?zhǔn)粘珊笄逑锤蓛簦コs質(zhì)，然后經(jīng)過浸泡-烘干-發(fā)芽-磨碎四個(gè)步驟，目的是萃取谷物的淀粉。?

糖化：將磨碎的麥芽與熱水一起放入大的糖化槽中，攪拌成濃稠的粉漿。?

發(fā)酵：將酵母菌加入含糖分的麥芽汁中攪拌，再移入發(fā)酵槽，發(fā)酵完成后得到類似酸啤酒的發(fā)酵麥汁，發(fā)酵過程持續(xù)48-72小時(shí)。?

蒸餾：將發(fā)酵麥汁放入蒸餾器煮至臨近沸點(diǎn)，讓酒液變成蒸汽釋出，再迅速冷凝為液體。目的是完全排除水分，只留下酒精。?

入桶：將蒸餾酒填入木桶前要先加水將酒的濃度稀釋到約64%，木桶的挑選對最終得到威士忌的質(zhì)量有決定性影響。?

桶陳（熟成）：蒸餾酒液要熟成3年以上才能被稱為威士忌。?

裝瓶：一般威士忌在裝瓶前會進(jìn)行最后一次加水，將酒精濃度降至40-46%。圖表：威士忌原料及生產(chǎn)過程首選原料：大麥發(fā)麥糖化發(fā)酵其他原料：玉米、蕎麥、小麥、燕麥等谷物裝瓶入桶/桶陳蒸餾資料：米凱勒·吉多《威士忌原來是這么回事兒》，崍州蒸餾廠官方公眾號，品昕酒業(yè)Whisky公眾號，博本威士忌

Braeburn7Whisky公眾號國海證券研究所1.1全球威士忌行業(yè)競爭格局：寡頭壟斷，新興市場龍頭割據(jù)u

從市占率來看，帝亞吉?dú)W和保樂力加兩大全球烈酒巨頭穩(wěn)坐威士忌品類Top2席位。據(jù)Euromonitor，截至2018年，帝亞吉?dú)W和保樂力加兩大集團(tuán)市場份額分別為28.9%/17.9%，在各品牌中遙遙領(lǐng)先。由于印度人口基數(shù)龐大，且近年來威士忌消費(fèi)持續(xù)快速增長，印度酒廠如ABD、Jagatjit等市場份額也進(jìn)入全球前十。著名日本酒水集團(tuán)三得利、全球老牌烈酒公司百富門分別以7.3%和4.1%的市占率進(jìn)入前五。從消費(fèi)偏好來看，帝亞吉?dú)W在美國、印度、俄羅斯等主要烈酒消費(fèi)國，以及中南美洲、非洲、中東等新興市場表現(xiàn)強(qiáng)勢；保樂力加市場主要分布在加拿大、歐洲、中國大陸。三得利除了日本本國以外，已成為澳大利亞和新西蘭威士忌領(lǐng)導(dǎo)者。圖表：2018年全球威士忌集團(tuán)市場份額分布及各國家和地區(qū)市占率Top1帝亞吉?dú)W28.90%保樂力加印度ABD酒廠三得利17.90%9%7.30%百富門4.10%約翰釀酒廠印度Jagatjit格蘭父子3.10%2.80%2.20%1.60%1.50%帝亞吉?dú)W保樂力加三得利其他印度Radico

Khaitan百加得0%10%20%30%8資料：Euromonitor，國海證券研究所1.1全球威士忌主要玩家：單一麥芽威士忌的興起，重新洗牌了市場u

尊尼獲加穩(wěn)坐全球蘇威Top1，三得利品類及數(shù)量領(lǐng)先。三得利于2014年收購了美國酒企Beam并成立子公司賓三得利，Beam旗下原有的眾多蘇格蘭、愛爾蘭及美國威士忌酒廠和品牌歸于三得利集團(tuán)旗下。因此三得利品牌矩陣最為豐富，產(chǎn)品覆蓋波本威士忌，日威，蘇威等所有主流品類。其他烈酒集團(tuán)則顯得比較“專一”,保樂力加、帝亞吉?dú)W、愛丁頓集團(tuán)的大多數(shù)品牌均專注于蘇格蘭威士忌，而百富門則以美國威士忌為主。圖表：主要烈酒集團(tuán)旗下威士忌品牌圖表：2023年蘇格蘭威士忌銷量Top10（每箱12瓶）所屬集團(tuán)帝亞吉?dú)W代表威士忌品牌排名品牌所屬公司2022年銷量（萬箱）2023年銷量（萬箱）漲跌尊尼獲加、珍寶、黑白狗、金鈴、歐伯、布坎南、翰格等尊尼獲加JohnnieWalker123456789帝亞吉?dú)W保樂力加保樂力加格蘭父子百加得22709205204203503503602702902210820460440340330320270250-2.7%-10.5%-12%3.4%百齡壇、芝華士、格蘭威特、皇家禮炮、亞伯樂、秘藏斯佩塞、朗摩、尼杜敦、尊美醇、疊川百齡壇Ballantine’s芝華士Chivas保樂力加三得利日本威士忌：山崎、白州、響、三得利皇冠、知多等格蘭特Grant’s蘇格蘭威士忌：歐肯特軒、阿德默爾、格蘭蓋瑞、拉弗格、波威廉·勞森WilliamLawson’s摩、尊藍(lán)等-2.3%-7.1%-11.2%0愛爾蘭威士忌：基爾伯根、康尼馬拉、蒂羅內(nèi)爾等帝王Dewar’s黑白狗Black&White威廉皮爾WilliamPeel珍寶J&B百加得美國波本威士忌：美格、金賓、貝克斯、布克斯、巴茲海頓、帝亞吉?dú)WMBWS老祖父、諾布溪等加拿大威士忌：加拿大俱樂部等格蘭菲迪、百富、格蘭冠、三只猴子丹尼杰克、伍德福德等格蘭父子百富門帝亞吉?dú)W-13.5%LaMartiniquaise-Bardinet10雷堡五號Label5250240-1.6%愛丁頓集團(tuán)

麥卡倫、高原騎士、格蘭路思、布赫拉迪等9資料：各公司官網(wǎng)，威士忌世界公眾號，365Whisky，國海證券研究所1.2威士忌發(fā)展歷史：起源于蘇格蘭，產(chǎn)區(qū)遍布全球u

16世紀(jì)以前，早期蒸餾：最早的書面記載顯示蘇格蘭在15世紀(jì)已有釀制蒸餾酒；17世紀(jì)，英國殖民者將蒸餾技術(shù)和設(shè)備帶到了北美新大陸u

19世紀(jì)中期：連續(xù)式蒸餾器誕生，連續(xù)式蒸餾器可以持續(xù)不斷的蒸餾，蒸餾效率大大提高，并且原料可以采用玉米，這兩樣疊加不僅大大提高了威士忌的產(chǎn)量，而且降低了成本，口感更加清淡柔順，適用群體廣u

19世紀(jì)80年代：法國葡萄莊園受到霜霉病影響幾乎團(tuán)滅，重創(chuàng)白蘭地產(chǎn)業(yè)，威士忌逐步被英法上流階層所接受，進(jìn)入倫敦市場u

1909年：威士忌的定義首次出現(xiàn)，并且有了產(chǎn)區(qū)概念，對行業(yè)的規(guī)范化發(fā)展奠定基礎(chǔ)傳統(tǒng)壺式蒸餾器連續(xù)式蒸餾器圖表：威士忌發(fā)展歷程早期蒸餾16世紀(jì)前后16-19世紀(jì)16-19世紀(jì)19世紀(jì)蘇格蘭政府為了戰(zhàn)爭增加烈酒賦稅，許多蘇格蘭和愛爾蘭人移民北美。1769年加拿大第一家蒸餾廠開設(shè)，美國大量蒸餾廠也先后建造?

16世紀(jì)以前，威士忌生產(chǎn)技術(shù)一直被修道院把持。?

16世紀(jì)40-60年代，英格蘭和蘇格蘭修道院解散，蒸餾知識廣泛傳播?

1816年頒布《小蒸餾器法案》，規(guī)定蒸餾器容量不得低于40加侖，大量中小蒸餾廠出清，而大廠更容易被當(dāng)?shù)卣瓶兀?

1823年頒布《稅務(wù)法案》，規(guī)定蒸餾器必須有照執(zhí)業(yè)。至此蘇格蘭政府取得控制權(quán)。?

早期埃及人使用蒸餾液生產(chǎn)化妝品和芳香劑。?

有學(xué)者認(rèn)為威士忌是在人們尋求生命之水時(shí)被發(fā)現(xiàn)的。蘇格蘭政府因糧食收成差，先后四次頒布蒸餾禁令，許多蒸餾廠關(guān)閉，活下來的變得更加強(qiáng)盛1980s1920s-1930s1916-191719091880s1831由于葡萄連年歉收，破壞了法國葡萄酒和干邑的生產(chǎn)，上流社會偏愛的白蘭地變得稀有，威士忌逐漸取代了白蘭地?

帝亞吉?dú)W和保樂力加成立，

?

1924年日本第一家蒸餾廠成?

《無陳年烈酒法》規(guī)定蘇威必須在木桶中陳放至少3年?

規(guī)定威士忌銷售的最低酒精濃度為40%abv連續(xù)式蒸餾器誕生，隨后第一批針對倫敦人口味的調(diào)和威士忌釋出，威士忌開始名聲大噪產(chǎn)業(yè)更加統(tǒng)一，專注于營銷蘇威，尤其是調(diào)和類產(chǎn)品。近年來調(diào)和威士忌已立皇家委員會對“威士忌”和“蘇格蘭威士忌”進(jìn)行定義?

1929年日本第一批威士忌進(jìn)入市場成為整個(gè)產(chǎn)業(yè)的利潤核心。

?

1938年日威開始欣欣向榮資料：IngeRussell&GrahamStewart《威士忌生產(chǎn)工藝與營銷策略》，米凱勒·吉多《威士忌原來是這么回事兒》，鈦媒體，國海證券研究所101.2威士忌發(fā)展歷史：單一麥芽威士忌打開了威士忌的價(jià)格帶天花板u

單一麥芽威士忌的興起讓小眾獨(dú)立酒廠有機(jī)會涌現(xiàn)。帝亞吉?dú)W和保樂力加旗下整合了不少威士忌蒸餾廠，在原有的市場環(huán)境下，通常由不同蒸餾廠負(fù)責(zé)某種特定風(fēng)格的威士忌，之后再互補(bǔ)調(diào)配成調(diào)和威士忌出售。這樣可以最大程度降低生產(chǎn)成本，同時(shí)保證產(chǎn)品口味的一致性，但缺點(diǎn)是壓制了個(gè)性化的單一麥芽威士忌產(chǎn)品的發(fā)展。近年來，不少專注于單一麥芽威士忌的蒸餾廠品牌開始崛起，例如格蘭父子公司（WilliamGrant&Sons），旗下的格蘭菲迪（Glenfiddich）百富（Balvenie）品牌知名度很高，其中格蘭菲迪是全球最暢銷的單一麥芽蘇格蘭威士忌，每年銷量約1400萬瓶。u

單一麥芽威士忌的流行提升了威士忌的投資和收藏價(jià)值，反過來又促進(jìn)單一麥芽威士忌的消費(fèi)熱度。根據(jù)國外相關(guān)法律規(guī)定，威士忌要釀造3年以上才可對外銷售，20年以下的產(chǎn)品都只能算作常規(guī)威士忌。且威士忌的陳年標(biāo)準(zhǔn)非常嚴(yán)格，產(chǎn)品瓶身上標(biāo)注的時(shí)間，代表著酒液桶陳的下限。單一麥芽威士忌依靠單體蒸餾廠，產(chǎn)量少，因此增值更快。例如售價(jià)大于1萬英鎊的威士忌瓶數(shù)2015-2019年呈指數(shù)上漲，2020年略有回落但仍較高。例如蘇格蘭威士忌中的麥卡倫，云頂，日本威士忌中的輕井澤，山崎等品牌受到熱捧。圖表

：單一麥芽威士忌價(jià)格一般高于調(diào)和威士忌（2022年京東零售價(jià)格，元/瓶）圖表

：美國市場單一蘇格蘭威士忌進(jìn)口量持續(xù)上升（單位：千箱）11資料

：SWA，京東，國海證券研究所1.3威士忌魅力何在？復(fù)雜多變的風(fēng)味如開盲盒一般有趣u

威士忌的典型風(fēng)味包括花香、果香、奶油香、麥芽香，木香等，互相交融，給飲者帶來如交響樂般奇妙和富有層次的味蕾體驗(yàn)，開盲盒一樣的風(fēng)味感知，是威士忌愛好者品評威士忌的樂趣。u

不同酒廠，不同桶型，不同蒸餾和冷卻方式，不同酒齡，不同調(diào)和配方，產(chǎn)生的威士忌風(fēng)味各有不同。u

即使同一瓶威士忌，不同人會感受到不同的風(fēng)味。同一個(gè)人，在不同時(shí)間，不同狀態(tài)下，也能喝出不同的風(fēng)味（開瓶時(shí)間，環(huán)境，心情……）圖表：威士忌典型風(fēng)味和代表酒款香型風(fēng)味芳香&花香型水果&辛香型麥芽&干澀型飽滿&圓潤型煙熏&泥煤型成熟的水果、被割

帶有成熟甜美的香氣（如梨、過的青草味和亮青

杏、菠蘿、芒果等），以及色水果（例如蘋果、

香草、椰子和美國波本桶帶梨、瓜）的風(fēng)味；

來的奶油香味，香料的辛辣散發(fā)出的芳香帶有

出現(xiàn)在后味和回甘中，然后輕微的甜味和新鮮

漸漸變成甜味帶有輕微油脂感，麥芽糖般的甜味和偶爾伴隨或清爽或偏成熟的果香，入口強(qiáng)烈且刺激；有撲鼻的福爾馬林、消毒水和焦油氣味，還有熏魚，海藻和海洋咸腥的香氣清淡干爽，非常耐喝，通常有橡木的甜味；聞起來酥脆如餅干，帶有突出的麥芽香，芳香的塵土氣息讓人聯(lián)想起面粉、早餐麥片和堅(jiān)果的香氣口感飽滿圓潤，散發(fā)果脯甜香（如葡萄干、無花果干、蜜棗干等），表現(xiàn)出歐洲雪莉桶的風(fēng)味，有些會帶有橡木單寧的輕微澀味的酸度多熟成于美國波本桶，部分多數(shù)在西班牙雪莉桶中歷

低年份的泥煤威士忌是起經(jīng)長時(shí)間熟成，呈現(xiàn)深邃

床時(shí)的最佳開胃酒之一，的琥珀色，色澤高貴，非

高年份的酒體豐滿，夜晚多數(shù)在美國波本桶中熟成，酒體輕盈，色澤金黃放入西班牙雪莉桶作短時(shí)間熟成，往往酒體不厚重，帶有金色和古銅色，十分百搭絕佳的開胃酒，非常適合早晨飲用特色常適合餐后飲用飲用再合適不過云頂10年皇家布萊克拉12年知更鳥21年格蘭昆奇12年歐摩12年百富12年雙桶格蘭利威12年白州1973格蘭杰ALLTA克里尼利基14年山崎1923麥卡倫12年雪莉桶阿貝旋渦拉弗格10年樂加維林16年常見酒款12資料：中威網(wǎng)，國海證券研究所1.3威士忌的風(fēng)味

：原料，環(huán)境，橡木桶，時(shí)間，調(diào)和等因素排列組合?

水質(zhì)：水是威士忌風(fēng)味的重要

，不同酒廠使用的水富含的礦物質(zhì)屬性和純度不同，會對威士忌的風(fēng)味造成較大影響，因此威士忌酒廠多坐落于水質(zhì)較高的河流或湖泊附近。?

泥煤：發(fā)麥的最后一步是通過烘烤讓大麥停止發(fā)芽，而泥煤長久以來被當(dāng)作燃料，燃燒泥煤時(shí)產(chǎn)生的大量氣味濃郁的煙霧用來熏烘谷物，可以讓谷物緩慢干燥，并有足夠的時(shí)間吸收泥煤氣味。?

發(fā)酵時(shí)間：發(fā)酵在48小時(shí)內(nèi)完成威士忌會更體現(xiàn)出麥芽特質(zhì)。?

蒸餾器與蒸餾時(shí)間：威士忌蒸餾可分為單式蒸餾和連續(xù)蒸餾。單式蒸餾多采用壺式蒸餾器，連續(xù)蒸餾多采用柱式蒸餾器。柱式蒸餾器可以連續(xù)不斷地蒸餾，獲得的酒液純度接近100%；壺式蒸餾器即使經(jīng)過2-3次蒸餾也無法將所有雜質(zhì)濾除，但酒液并不是越純凈越好，比如壺式蒸餾器更有利于保持泥煤味和發(fā)酵過程中產(chǎn)生的各種風(fēng)味。圖表：影響威士忌風(fēng)味的因素蒸餾廠位置泥煤蒸餾器發(fā)酵時(shí)間不同的水會對產(chǎn)品風(fēng)味產(chǎn)生較大影響，因此威士忌酒廠多坐落于水質(zhì)較高的河流或湖泊附近。發(fā)酵在48h內(nèi)完成，產(chǎn)品會更體現(xiàn)麥芽的特質(zhì)；長時(shí)間發(fā)酵會使成品更清淡，更復(fù)雜，更具水果味發(fā)麥階段用泥煤烘烤，賦予酒液泥煤香壺式蒸餾器：多用于單式蒸餾，可保留酒體多種風(fēng)味柱式整流器：多用于連續(xù)蒸餾，得到的酒液更純凈資料：米凱勒·吉多《威士忌原來是這么回事兒》，崍州蒸餾廠官網(wǎng)，崍州蒸餾廠官方公眾號，品昕酒業(yè)Whisky公眾號，中威網(wǎng)，國海證券研究所131.3威士忌的風(fēng)味

：原料，環(huán)境，橡木桶，時(shí)間，調(diào)和等因素排列組合?

木桶和陳釀時(shí)間：威士忌最終風(fēng)味的形成，主要受到后期熟成階段的影響，用什么樣的木桶對成果具有決定性的影響，時(shí)間越長，木桶的影響比例就越大。蒸餾后的酒體與木頭中的各種分子產(chǎn)生化學(xué)反應(yīng)，產(chǎn)生的化學(xué)物質(zhì)慢慢滲入酒體，從而影響威士忌的風(fēng)味，因此不同類型的木桶在熟成階段對威士忌風(fēng)味有較大影響。威士忌的陳年過程是一個(gè)不斷變化的動態(tài)過程，木桶所含豐富的物質(zhì)和原酒，在陳釀環(huán)境（溫度，濕度）中不斷的交互作用。其中大致的影響就是減少雜味和刺激物質(zhì)，以及為威士忌帶來不同的風(fēng)味。?

調(diào)和工藝：一般的威士忌都會有調(diào)和這一步，以保證品牌口味和品質(zhì)的延續(xù)性。不同酒桶、不同年份的威士忌滋味各異，調(diào)酒師需要隨時(shí)注意每一個(gè)味道的細(xì)微變化，確保每年的產(chǎn)品保持一貫特色。圖表：影響威士忌風(fēng)味的因素木桶調(diào)和工藝桶型介紹成品酒風(fēng)味基礎(chǔ)桶型來自美國，使用最廣泛，成本較低，易于購買波本桶雪莉桶帶有香草、奶油、椰子等風(fēng)味帶有水果、果脯、巧克力等風(fēng)味調(diào)和可維持產(chǎn)品風(fēng)味和品質(zhì)的穩(wěn)定和延續(xù)性。調(diào)酒師需要注意每一個(gè)味道的細(xì)微變化，確保產(chǎn)品的一貫特色。陳年過雪莉酒的橡木桶，雪莉酒是西班牙的一種加強(qiáng)型葡萄酒較為常見的風(fēng)味桶型陳年過波特酒的橡木桶，波特酒也是一種

帶有香料、香草、草莓、果醬、黑加強(qiáng)型葡萄酒，帶有較飽滿的果香

巧、覆盆子等風(fēng)味陳年過蘇岱酒的橡木桶，蘇岱酒甜度較高，帶有白色花香、白葡萄、黃色水果波特桶蘇岱桶紅酒桶水楢桶具有獨(dú)特的花香、果味、堅(jiān)果味的香氣有濃郁的果香和飽滿的酒體，還有一些單寧的味道陳年過紅葡萄酒的酒桶由日本特色的橡木類型——水楢木制作，

帶有沉香、檀木、香料等風(fēng)味，帶造價(jià)成本較高

有獨(dú)特的東方禪意請務(wù)必閱讀報(bào)告附注中的風(fēng)險(xiǎn)提示和免責(zé)聲明

14資料：米凱勒·吉多《威士忌原來是這么回事兒》，崍州蒸餾廠官網(wǎng)，威士忌研究所公眾號，國海證券研究所1.3調(diào)和工藝非常重要，調(diào)和師的審美直接決定了威士忌的酒體品質(zhì)調(diào)和的歷史?

市售的威士忌基本都經(jīng)過調(diào)和：單一麥芽威士忌也經(jīng)過調(diào)和。單桶（singlecask）酒款非常少見。由于早期的酒廠蒸餾的麥芽威士忌品質(zhì)并不穩(wěn)定，一些雜貨鋪和酒鋪的老板開始嘗試把不同酒廠的麥芽威士忌混合在一起，目的是把劣質(zhì)的威士忌銷售出去。?

為什么需要調(diào)和：威士忌是在木桶中熟成的，每一個(gè)木桶給威士忌帶來的影響都具有唯一性。任何一個(gè)路人都可以調(diào)配出自己的威士忌，但是一位優(yōu)秀的首席調(diào)酒師通過酒庫里的有限的原酒資源

19世紀(jì)中葉，隨著連續(xù)蒸餾器（科菲蒸餾器）的廣泛使用，谷物威士忌可以確保產(chǎn)品的一致性和穩(wěn)定性。每年的具體比例和用到的原酒可

開始大行其道，它的產(chǎn)量大，成本低，但是寡淡無味，口感粗糙，幾乎能都不一樣，所以需要調(diào)酒師對原酒的深入了解。就是中性酒精。蘇格蘭酒商們開始把谷物威士忌跟麥芽威士忌勾調(diào)在一起售賣，發(fā)現(xiàn)口感更易入口，現(xiàn)代意義的調(diào)和威士忌的時(shí)代到來了。?

調(diào)和的目的：酒庫里成千上萬個(gè)單桶可以調(diào)配出來的威士忌風(fēng)味有無窮種可能性。調(diào)和師的目的在于創(chuàng)造威士忌特定的味道組合，憑借谷物威士忌的低成本，蘇格蘭威士忌擊敗了當(dāng)時(shí)最大的競爭對手愛并且讓每批次之間的差異最小化。爾蘭威士忌，開啟了蘇格蘭調(diào)和威士忌近百年的輝煌，同時(shí)調(diào)和工藝也在不斷發(fā)展。?

調(diào)和師的首要任務(wù)：庫存管理、開發(fā)和維持目前用桶策略以達(dá)到公司現(xiàn)有的產(chǎn)品組合，或未來新品能維持一貫的品牌風(fēng)格。PS：早期知名的調(diào)和威士忌品牌都源自雜貨店主，例如johnywalker。?

調(diào)和師是威士忌酒廠的靈魂人物之一：芝華士酒廠現(xiàn)任有兩位首席調(diào)酒師，他們的人生安全保險(xiǎn)合計(jì)上千萬英鎊，保險(xiǎn)中的條款規(guī)定，他們不能坐同一架飛機(jī)，不能住同一個(gè)酒店，他們的車在行駛中永遠(yuǎn)不能距離低于50公里。三得利首席調(diào)酒師福代真司他的職責(zé)包括Yamazaki和Hakushu單一麥芽威士忌，以及Hibiki混合日本威士忌系列和整個(gè)三得利威士忌產(chǎn)品組合。多年來，他的威士忌贏得了無數(shù)獎項(xiàng)，被認(rèn)為是日本威士忌的領(lǐng)先創(chuàng)新者之一。15資料

：米凱勒·吉多《威士忌原來是這么回事兒》，三得利官網(wǎng)，國海證券研究所1.4單一麥芽威士忌的出現(xiàn)，加強(qiáng)了威士忌的金融投資屬性?

威士忌尤其是中高年份威士忌的價(jià)格在2012-2022十年間經(jīng)歷了快速上漲。據(jù)Whiskystats數(shù)據(jù)，2012年12月至2022年2月全球威士忌價(jià)格指數(shù)從100攀升至358，而本輪漲價(jià)主要由日威引領(lǐng)，日威士價(jià)格指數(shù)最高時(shí)達(dá)到2022年5月的843，為2012年12月的8.4倍。?

威士忌的釀造時(shí)間長，供給量短期調(diào)整難度大：很多品牌的單一麥芽威士忌基礎(chǔ)款產(chǎn)品以12年起步，威士忌酒廠沒有辦法短期增加產(chǎn)量。?

日本威士忌的稀缺性引領(lǐng)威士忌投資熱：2003年開始，日本威士忌屢獲國際大獎，引起全世界關(guān)注，后來帶動了麥卡倫，云頂?shù)忍K格蘭威士忌珍稀酒款的投資和需求熱。珍稀威士忌拍賣價(jià)格指數(shù)APEX自2014年至2022年累計(jì)漲幅227.97%，領(lǐng)先原油、金價(jià)等資產(chǎn)漲幅。據(jù)KnightFrank數(shù)據(jù)，2013-2023年稀有瓶裝威士忌的投資回報(bào)率遠(yuǎn)高于其他實(shí)物資產(chǎn)，位列第一。由于產(chǎn)品供不應(yīng)求，2022年4月，三得利宣布對旗下的威士忌產(chǎn)品進(jìn)一步提價(jià)，建議零售價(jià)提升幅度在5%-28%不等，而且基本越熱門的酒款提升幅度越大。圖表：日本威士忌消費(fèi)量（百萬升）圖表：各類實(shí)物投資的10年期回報(bào)率（2013-2023年）

圖表：2022年4月三得利對旗下威士忌產(chǎn)品提價(jià)400400%350%300%250%200%150%100%50%350300250200150100500%016資料

：Whiskystats，KnightFrank《2023年萊坊財(cái)富報(bào)告》，三得利官網(wǎng)，Wind，國海證券研究所1.4單一麥芽威士忌的出現(xiàn)，加強(qiáng)了威士忌的金融投資屬性u

新興市場需求崛起，威士忌更加供不應(yīng)求。相比20世紀(jì)80年代，目前威士忌市場教育更為徹底。隨著中國，印度，南美，東南亞等新興市場中產(chǎn)階級崛起，開拓了威士忌消費(fèi)的新市場，全球需求量顯著提升。u

雙寡頭控盤，市場調(diào)控更加集中：帝亞吉?dú)W成立于1997年，由許多蒸餾廠不斷兼并收購而形成。與80年代不同，如今大部分威士忌酒廠都被烈酒雙巨頭保樂力加和帝亞吉?dú)W控制。我們認(rèn)為烈酒雙巨頭一方面會通過控制產(chǎn)能，讓威士忌保持一個(gè)持續(xù)繁榮的市場；另一方面，通過一些市場化運(yùn)作，無形中去“教育”消費(fèi)者喝威士忌。u

2022年，隨著全球經(jīng)濟(jì)的衰退，威士忌的價(jià)格也趨于理性：高端威士忌價(jià)格較前期高點(diǎn)回落不少，我們認(rèn)為過高的威士忌價(jià)格會擠出真實(shí)的消費(fèi)需求，反而不利于消費(fèi)基礎(chǔ)的培養(yǎng)。圖表：威士忌價(jià)格變動趨勢全球威士忌價(jià)格指數(shù)世界通脹率日威價(jià)格指數(shù)蘇威價(jià)格指數(shù)10009008007006005004003002001000注：世界通脹率數(shù)據(jù)更新截止至2023年12月17資料：Whiskystats，國海證券研究所u2、中國威士忌行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀182.1行業(yè)起步晚，增長快，發(fā)展趨于規(guī)范u

中國威士忌行業(yè)起步較晚。歷史上關(guān)于蘇格蘭威士忌的最早資料可追溯到15世紀(jì)，而中國直至1914年才釀成第一瓶威士忌。1977年，隨著我國工業(yè)體系恢復(fù)建設(shè)，國內(nèi)許多釀酒廠開始釀造威士忌，但這一階段行業(yè)沒有法律法規(guī)作為標(biāo)準(zhǔn)，雖然可以看到很多威士忌與中國傳統(tǒng)相結(jié)合的有趣嘗試，但嚴(yán)格意義上都不能算作威士忌。u

威士忌標(biāo)準(zhǔn)的制定有利于行業(yè)的規(guī)范化發(fā)展：1989年，中國質(zhì)檢總局發(fā)布了第一版威士忌標(biāo)準(zhǔn)，并在2000年及2008年先后進(jìn)行了兩次修訂。2023年4月中國酒業(yè)協(xié)會——威士忌專業(yè)委員會正式成立，行業(yè)正在向規(guī)范化的道路持續(xù)邁進(jìn)。圖表：中國威士忌行業(yè)發(fā)展歷程圖表：1938年中國威士忌廣告19資料：WHISKY

L《2023年威士忌年度報(bào)告》，證券日報(bào)，國海證券研究所2.1行業(yè)起步晚，增長快，發(fā)展?jié)摿Υ髨D表：2018-2023年全球各區(qū)域威士忌消費(fèi)量增長情況分布u

目前市場規(guī)模有多大？ü

零售口徑：根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2015年后我國威士忌市場規(guī)模持續(xù)快速增長，銷售額從80.04億元增長至2023年的153.65億元（零售市場口徑），CAGR達(dá)8.5%。ü

海關(guān)口徑：目前我國絕大多數(shù)威士忌來自進(jìn)口，根據(jù)中國海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2023年我國威士忌進(jìn)口量為3.3萬噸，進(jìn)口金額5.8億美元?？紤]到其中有部分高濃度威士忌原酒，實(shí)際進(jìn)口威士忌消費(fèi)量預(yù)計(jì)大于此值。u

進(jìn)口威士忌呈現(xiàn)量價(jià)齊升：據(jù)中國海關(guān)總署數(shù)據(jù)，威士忌的進(jìn)口均價(jià)也一路走高，從2017年的7.99美元/升上漲至2022年的17.01美元/升，漲幅高達(dá)112.89%。超過9%6-9%3-6%0-3%低于0圖表：2009-2023年我國威士忌市場消費(fèi)量及銷售額變化圖表：2023年各國威士忌人均消費(fèi)量圖表：2017-2022中國威士忌進(jìn)口均價(jià)(美元/L)1817.01消費(fèi)量（萬千升）YOY（%）消費(fèi)金額（億元）YOY（%）15.32威士忌人均消費(fèi)量（升/年）161.81.61.41.2125%20%15%10%5%1601401201008030%25%20%15%10%5%1.91.82.01.81.61.41.21.00.80.60.40.20.01411.491.51.5129.671.39.151.210

7.991.1864200.80.60.40.200%60-5%0%-10%-15%-20%40-5%-10%-15%0.012002017年

2018年

2019年

2020年

2021年

2022年20資料：Euromonitor，PopulationPyramid，中國海關(guān)總署，國海證券研究所2.2威士忌在中國是怎么火起來的？白酒之外的新選擇，價(jià)格飆升引關(guān)注u2013年是中國威士忌市場的轉(zhuǎn)折之年：過去中國的威士忌消費(fèi)場景主要在夜場，以威士忌愛好者為主的品飲市場占比非常小，且存在交流不方便等問題。隨著移動互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，各種各樣的興趣圈層出現(xiàn)，威士忌愛好者的群體不斷擴(kuò)大。烈酒集團(tuán)也逐漸將旗下單一麥芽為代表的中高端威士忌品牌引入國內(nèi)。u茅臺的示范效應(yīng)，日本威士忌推升了威士忌的投資收藏屬性：2003年，山崎12年拿下2003年國際烈酒挑戰(zhàn)賽（ISC）金獎后，日本威士忌逐漸在世界范圍內(nèi)獲得好評。日威的口感更加柔和、含蓄、平衡和清新，且部分日威由于陳釀時(shí)采用北海道的水楢木，更符合東亞人的口味。圖表：2002-2022日本出口重點(diǎn)國家平均瓶單價(jià)變化，中國市場對日本高端威士忌尤其青睞圖表：部分代表性日威品牌21資料：WHISKY

L《2023年威士忌年度報(bào)告》，三得利官網(wǎng)，蘇富比拍賣行官網(wǎng)，國海證券研究所2.3需求端：消費(fèi)場景中獨(dú)飲、2-3人親朋好友聚飲占比高，商務(wù)占比少圖表：親朋好友聚飲占比高，商務(wù)占比少（多選）

圖表：消費(fèi)者獨(dú)飲占比高u

威士忌逐漸成為自由和個(gè)性的象征：據(jù)百瓶APP統(tǒng)計(jì)，區(qū)別于愛好者們過去對于威士忌的印象：成功、高端、成熟，截至2023年，僅有19.35%的愛好者認(rèn)為威士忌代表高端。威士忌在消費(fèi)者眼中已經(jīng)成為了自由(57.69%)個(gè)性(62.28%)的象征。重要客戶,9.68%其他,1.74%7人以上,0.74%一般客戶,5.96%6-7人,1.74%4-5人,10.79%同事,18.61%1人獨(dú)飲,44.67%u

威士忌的消費(fèi)場景與傳統(tǒng)白酒有顯著不同：在家品飲，2-3人小聚成為威士忌的主要場景。戀人,18.11%朋友,93.18%u

未來威士忌行業(yè)發(fā)展需要通過產(chǎn)品創(chuàng)新經(jīng)營好年輕一代消費(fèi)群體，突破餐后酒的局限，開拓更多場景2-3人,42.06%親人,27.92%圖表：威士忌品飲場景趨于日常化圖表：我國威士忌愛好者畫像KTV餐廳清吧71.91%威士忌吧夜店64.86%52.63%87.64%91.35%93.42%在家朋友相關(guān)公司運(yùn)動20-2930-3940+資料：百瓶APP《百瓶威士忌2023年度行業(yè)前瞻報(bào)告》，WHISKYL《2023年威士忌年度報(bào)告》，國海證券研究所22注：本頁數(shù)據(jù)均為2023年數(shù)據(jù)2.4供給端：海外品牌主導(dǎo)，進(jìn)口價(jià)格高昂u

我國威士忌行業(yè)玩家仍以海外品牌為主。海外酒廠及擁有酒廠所有權(quán)的烈酒集團(tuán)，通過OB（原廠裝瓶）和IB（獨(dú)立裝瓶）后形成各自品牌。進(jìn)口至我國后通過烈酒集團(tuán)直銷或分銷的方式銷售至夜場、小酒館、商超、餐飲等終端，當(dāng)前我國威士忌市場中海外品牌仍占主導(dǎo)。圖表：2022年我國威士忌主要消費(fèi)渠道私域團(tuán)購,1%線上渠道,21%u

據(jù)中國酒業(yè)協(xié)會發(fā)布的《2022-2023中國威士忌產(chǎn)業(yè)調(diào)研報(bào)告》，截至2022年，線下仍為威士忌銷售的主流渠道，占比近八成。線下渠道,78%注：未統(tǒng)計(jì)中國臺灣地區(qū)圖表：2023年前三季度天貓/京東/抖音平臺綜合銷售額（萬元），Top10均為海外品牌160001422914000120001000080006000400020000997387175516532151533598319127692291資料

：中國酒業(yè)協(xié)會《2022-2023中國威士忌產(chǎn)業(yè)調(diào)研報(bào)告》，百瓶APP《百瓶威士忌2023年度行業(yè)前瞻報(bào)告》，WHISKYL《2023年威士忌年度報(bào)告》，國海證券研究所232.4供給端：國產(chǎn)威士忌產(chǎn)能持續(xù)增長，2023年首次超過進(jìn)口量u

目前蒸餾廠數(shù)量和品牌數(shù)量：據(jù)《2023中國威士忌行業(yè)發(fā)展調(diào)研報(bào)告》，截至2023年，中國已有42家企業(yè)投資酒廠（含中國臺灣2家），其中26家正式投入生產(chǎn)運(yùn)營，1家處于試運(yùn)營階段，另有8家正在積極建設(shè)中。據(jù)中國酒業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，截至2022年，我國已有注冊的國產(chǎn)威士忌品牌不超過50個(gè)，包括大芹、高朗、鈺之錦、白猿、吉斯圣堡、天佑德、詠山、歐瑪、噶瑪蘭、青島啤酒等。u

2023年國產(chǎn)威士忌實(shí)際蒸餾產(chǎn)能首次超過進(jìn)口量。據(jù)中國酒業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2023年我國實(shí)際蒸餾產(chǎn)能達(dá)到4.5萬千升，總設(shè)計(jì)蒸餾產(chǎn)能規(guī)模已攀升至8萬千升，同比+33%。根據(jù)《麥芽威士忌年鑒》，2024年蘇格蘭威士忌總產(chǎn)能達(dá)42.83萬千升，總酒廠數(shù)達(dá)139家，目前中國威士忌的產(chǎn)能僅為蘇格蘭總產(chǎn)能的10%，未來還有進(jìn)一步提升空間。u

受宏觀需求及消費(fèi)降價(jià)壓制，威士忌進(jìn)口量步入下滑通道。2023年起，由于宏觀消費(fèi)偏弱，消費(fèi)呈降級趨勢，而占據(jù)市場主導(dǎo)地位的進(jìn)口威士忌價(jià)格偏高，因此高歌猛進(jìn)數(shù)年的進(jìn)口威士忌在中國的增長開始面臨挑戰(zhàn)。據(jù)WhiskyL《威士忌2024年度報(bào)告》，2023年我國威士忌進(jìn)口量小幅回落至3262萬升，2024H1進(jìn)口量同比下滑22.8%，根據(jù)WhiskyL預(yù)測，2024年我國威士忌進(jìn)口總量預(yù)計(jì)下滑19.6%至2623萬升。圖表：我國威士忌進(jìn)口量（萬升）圖表：中國威士忌產(chǎn)能及規(guī)劃（萬千升）圖表：2023年我國橡木桶及酒液增長情況3281

326235002022

2023302630300025002623252023年國內(nèi)橡木桶保252015有量：45萬個(gè)215921051893同比+50%20001500100050008105陳釀兩年及以下烈酒橡木桶承載的酒液：4.55500萬升0同比+20%實(shí)際蒸餾產(chǎn)能總設(shè)計(jì)產(chǎn)能總產(chǎn)能發(fā)展規(guī)劃2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024E24資料：中國酒業(yè)協(xié)會，WhiskyL《威士忌2024年度報(bào)告》，崍州蒸餾廠官網(wǎng)，酒展網(wǎng)，中國日報(bào)網(wǎng)，國海證券研究所2.5百潤股份旗下崍州蒸餾廠：投入重金打造，規(guī)模一騎絕塵，品牌塑造初見成效u

威士忌酒廠籌備時(shí)間長，為新品上市做足宣傳。百潤股份從2016年開始籌備威士忌業(yè)務(wù)，橫跨三大洲走遍全球逾百家酒廠，學(xué)習(xí)先進(jìn)的生產(chǎn)工藝、釀造理念和綠色建造體系，同時(shí)在國內(nèi)各地考察，最后選定地理位置、氣候和水源條件較好的邛崍作為建廠地址，2021年完成了廠區(qū)建設(shè)并正式投產(chǎn)，威士忌產(chǎn)品預(yù)計(jì)2024年底推出，目前已做全方位的鋪墊：?

產(chǎn)能儲備充足，可以滿足市場需求。崍州蒸餾廠總體年產(chǎn)能規(guī)劃谷物線2.6萬噸，其中包括伏特加以及谷物類威士忌新酒(3.1萬噸純酒精)和0.4萬噸麥芽威士忌新酒(0.48萬噸純酒精)，產(chǎn)能遠(yuǎn)超其他蒸餾廠，同時(shí)百潤股份注重威士忌產(chǎn)業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，規(guī)定威士忌產(chǎn)品在風(fēng)味和口感達(dá)到市場要求后再投入市場。?

極其豐富的桶陳規(guī)模，開創(chuàng)了具有中國特色的黃酒桶和蒙古櫟桶。崍州蒸餾廠在蒸餾和桶陳方面都在嘗試更多可能性，探索具有特色的威士忌風(fēng)味：（1）崍州蒸餾廠是世界上少數(shù)同時(shí)擁有壺式和柱式蒸餾器的蒸餾廠；（2）從2019年起就開展了具有中國風(fēng)味特色的黃酒桶和蒙古櫟桶的研發(fā)和桶陳。崍州蒸餾廠聯(lián)合北京林業(yè)大學(xué)進(jìn)行了蒙古櫟的良種育種計(jì)劃，為行業(yè)制定蒙古櫟桶黃金標(biāo)準(zhǔn)。在瓶型設(shè)計(jì)上，產(chǎn)品也獨(dú)具匠心，反復(fù)打磨。?

產(chǎn)品不斷打磨改良，挖掘市場需求。2023年7月崍州旗下首款金酒品牌“椒語”和伏特加品牌“嶺?！币央p雙亮相并積極參與全球賽事。?

持續(xù)培育和開發(fā)市場，積極探索新渠道。崍州蒸餾廠積極在線上線下進(jìn)行產(chǎn)品宣傳，為威士忌新品造勢。金酒和伏特加積極探索烈酒銷售渠道，產(chǎn)品登錄線上電商平臺，同時(shí)線下在北京、上海、成都、深圳等20多個(gè)城市約400家線下酒吧發(fā)售，用更全面的消費(fèi)渠道觸達(dá)消費(fèi)者。圖表：崍州蒸餾廠圖表：2023年推出的伏特加和金酒初次亮相全球權(quán)威烈酒賽事圖表：崍州蒸餾廠蒙古櫟桶三大黃金標(biāo)準(zhǔn)資料：百瓶APP《百瓶威士忌2023年度行業(yè)前瞻報(bào)告》，崍州蒸餾廠官方公眾號，崍州蒸餾廠官網(wǎng)，國海證券研究所252.5百潤股份：產(chǎn)品獨(dú)具特色，品牌塑造初見成效u

重視文化宣傳，品牌塑造初見成效。威士忌與我國傳統(tǒng)酒飲相比，消費(fèi)相對小眾，崍州蒸餾廠重視對品牌及文化的宣傳打造，目前在威士忌愛好者圈已形成了一定的知名度。圖表：2023最受愛好者關(guān)注的中國威士忌酒廠TOP10崍州蒸餾廠?威士忌消費(fèi)者具有文化體驗(yàn)需求，2023《百瓶威士忌用戶行為調(diào)研報(bào)告》顯示近85%的威士忌消費(fèi)者想要走進(jìn)威士忌酒廠，崍州著力付出以滿足消費(fèi)者需求。自2020年起崍州內(nèi)部開始醞釀建立烈酒文化體驗(yàn)中心項(xiàng)目，體驗(yàn)中心地塊毗鄰崍州蒸餾廠，計(jì)劃占地約15萬平方米，預(yù)計(jì)2024年底完工，未來將圍繞威士忌生活、烈酒餐飲、威士忌生產(chǎn)、科普教育，威士忌自然生態(tài)、社群活動六大板塊，為訪客提供威士忌文化與生活方式主題的深度游覽。71.0%大芹威士忌酒廠高朗蒸餾廠27.9%19.6%14.0%其他香格里拉青稞威士忌云南凌醞蒸餾所疊川峨眉山蒸餾廠白猿威士忌酒廠蒙泰威士忌酒廠洱源蒸館廠13.2%12.4%11.8%10.8%?威士忌品牌塑造已初見成效。（1）早在建廠前期，崍州團(tuán)隊(duì)為塑造品牌已完成很多研究工作，定期在全國各個(gè)城市舉辦品鑒會。（2）參與國內(nèi)各大威士忌酒展，與威士忌圈的主要KOL、自媒體合作，與全國的威士忌愛好者進(jìn)行深入互動。（3）與各地高端中餐廳合作，開展品鑒會和桶陳試飲活動。（4）發(fā)行威士忌生活雜志《崍閱》。目前品牌塑造成效顯著，2023《百瓶威士忌用戶行為調(diào)研報(bào)告》顯示71%威士忌愛好者關(guān)注崍州蒸餾廠，受關(guān)注度斷檔超過第二名大芹威士忌蒸餾廠（27.9%）。8.1%6.5%圖表：2023年以來崍州已于3個(gè)國內(nèi)外權(quán)威賽事斬獲9項(xiàng)獎?wù)?6資料：崍州蒸餾廠官網(wǎng)，國海證券研究所2.5大芹：大陸首家單一麥芽蒸餾廠，多款產(chǎn)品斬獲獎項(xiàng)u

大芹陸宜酒業(yè)是大陸首家單一麥芽威士忌蒸餾所，位于福建，坐落在海拔1544.8米的閩南最高峰大芹山，規(guī)劃占地面積260畝，總投資10億元。大芹是我國最早布局威士忌產(chǎn)業(yè)的公司之一，2007年取得項(xiàng)目用地至今已發(fā)展14年。u

福建蒸餾廠擁有5條產(chǎn)線，廣東蒸餾廠已開工建設(shè)。大芹目前已陸續(xù)建成5條威士忌蒸餾生產(chǎn)線，同時(shí)以“威士忌、茶葉、咖啡、食品、精致農(nóng)業(yè)與工業(yè)旅游”的模式陸續(xù)建成了酒文化展示廳、橡木桶酒庫、橡木桶廠、產(chǎn)品包裝廠等配套設(shè)施。大芹投資16億元在廣東建設(shè)旗下第二家威士忌蒸餾廠，占地近400畝，2024年5月已舉行奠基儀式，廣東大芹蒸餾廠規(guī)劃8條威士忌生產(chǎn)線、4條礦泉水生產(chǎn)線及展示、品鑒等配套設(shè)施。u

旗下9款產(chǎn)品已斬獲多項(xiàng)獎項(xiàng)。大芹已推出3款威士忌及6款高端威士忌產(chǎn)品，2021年大芹兩款產(chǎn)品在WWA中獲得銀獎，這是我國本土出產(chǎn)的單一麥芽威士忌第一次在國際烈酒競賽中獲得獎項(xiàng)。圖表：大芹發(fā)展歷程圖表：大芹多個(gè)產(chǎn)品斬獲世界大獎200720082010-20112013投資興建的9.8公里大芹盤山公路通車項(xiàng)目啟動，建立生產(chǎn)車間取得項(xiàng)目用地開山整地修路2019201720162014大芹陸宜酒業(yè)第二、第三生產(chǎn)車間動工興建第一批麥芽新酒自蒸餾器涌出后灌入橡木桶在橡木桶熟成中威士忌拿到生產(chǎn)許可證第二車間開始投產(chǎn)27資料：大芹官方公眾號，大芹官網(wǎng)，國海證券研究所2.5高朗蒸餾廠u

高朗烈酒品牌始于2011年，公司創(chuàng)建于2012年，初期主營國際烈酒分裝業(yè)務(wù)。2014-2015年開始籌備威士忌蒸餾廠，安裝威士忌釀造蒸餾設(shè)備，進(jìn)行批次化實(shí)驗(yàn)性生產(chǎn)，并在2016-2017年取得實(shí)驗(yàn)突破后，在湖南瀏陽興建了高朗（瀏陽）蒸餾廠。u

擁有20+種桶型，蒸餾廠二期項(xiàng)目于2023年開工。高朗蒸餾廠于2020年建成，2021年投產(chǎn)，其設(shè)計(jì)產(chǎn)能包括單一麥芽10000桶/年和單一谷物10000桶每年。目前高朗蒸餾廠入窖桶型約20種，除傳統(tǒng)的波本、雪莉、波特等桶型外，還有比較少見的霞多麗桶、長相思桶、水楢桶，還有主打的特色中國白蘭地桶。2023年高朗蒸餾廠二期建設(shè)開始，主要項(xiàng)目包括全自動化廠房、10萬桶儲存量恒溫恒濕酒窖及游客中心。u

高朗旗下威士忌產(chǎn)品在2024年WWA競賽上榮獲9項(xiàng)榮譽(yù)，產(chǎn)品即將面世。圖表：高朗發(fā)展歷程圖表：旗下產(chǎn)品在2024年WWA競賽上榮獲9項(xiàng)榮譽(yù)20112012-20132014-2015安裝釀造設(shè)備并進(jìn)行批次實(shí)驗(yàn)性生產(chǎn)高朗烈酒品牌成立公司開業(yè)20232020-20212016-2017擇址湖南瀏陽興建高朗蒸餾廠蒸餾廠二期開始建設(shè)蒸餾廠一期建成投產(chǎn)28資料：高朗烈酒官網(wǎng)，高朗蒸餾廠官方公眾號，威酒志公眾號，國海證券研究所2.5保樂力加：國際烈酒巨頭，在華興建疊川蒸餾廠u

保樂力加于19世紀(jì)90年代進(jìn)入中國，一些主要品牌如芝華士、馬爹利、皇家禮炮逐步成長為中國進(jìn)口烈酒市場的重要品牌。至2023年，白蘭地品牌馬爹利持續(xù)引領(lǐng)集團(tuán)在中國的增長，并且在該品類中保持市場領(lǐng)先地位，而絕對伏特加、尊美醇威士忌增長逐漸提速。u

保樂力加在中國興建威士忌酒廠，首款產(chǎn)品已于2023年底發(fā)布。2021年11月，保樂力加位于四川省峨眉山的疊川麥芽威士忌酒廠揭幕，標(biāo)志著首個(gè)由國際烈酒集團(tuán)在華投資興建的麥芽威士忌酒廠正式投產(chǎn)運(yùn)營，保樂力加計(jì)劃在十年間為疊川酒廠投資10億元人民幣，用于發(fā)展威士忌業(yè)務(wù)。2023年12月保樂力加正式推出疊川純麥芽威士忌產(chǎn)品，同時(shí)開放疊川酒廠體驗(yàn)中心。首款疊川威士忌同時(shí)使用來自歐洲和中國的大麥，并且創(chuàng)新運(yùn)用美國波本桶、西班牙雪莉桶和長白山單嶺橡木桶，探索更加符合中國消費(fèi)者口味的產(chǎn)品。2024年5月，疊川純麥芽威士忌獲得國際烈酒挑戰(zhàn)賽ISC威士忌組別金獎。圖表：保樂力加中國地區(qū)收入增速圖表：疊川酒廠體驗(yàn)中心圖表：疊川純麥芽威士忌榮獲2024國際烈酒挑戰(zhàn)賽金獎50%40%30%20%10%0%FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023-10%-20%29資料：保樂力加官網(wǎng)，保樂力加公告，國海證券研究所u3、目前市場核心關(guān)注的問題30u問題一：在中國，白酒非常強(qiáng)勢，威士忌有沒有發(fā)展空間？313.1目前國內(nèi)仍然還有很多消費(fèi)者對威士忌的認(rèn)知不足u

據(jù)中國酒業(yè)協(xié)會及Euromonitor數(shù)據(jù)，截至2023年，相比于白酒市場7563億元的體量，威士忌占烈酒消費(fèi)的比重僅為約1%。u

里斯咨詢在2022年發(fā)布的報(bào)告中提出：“洋酒”仍是年輕人群心智中的一個(gè)類別。年輕人對洋酒具體包含的酒種及其區(qū)別并不了解，認(rèn)知相對模糊，將國外進(jìn)口的、度數(shù)較高的、相對高端的酒產(chǎn)品統(tǒng)一歸為“洋酒”，與酒吧、夜店、派對等娛樂場景綁定。32資料：WhiskyL《2023年威士忌年度報(bào)告》，國海證券研究所3.1中外文化交流頻繁，威士忌具備推廣基礎(chǔ)u

中外文化交流場景及頻率提升，為威士忌的傳播奠定消費(fèi)基礎(chǔ)。酒作為一種文化，在國際交流中扮演著重要的角色。進(jìn)入21世紀(jì)后我國加快對外開放的步伐，留學(xué)、商務(wù)、出境旅游快速發(fā)展：?

教育部的數(shù)據(jù)顯示2019年我國留學(xué)人數(shù)及留學(xué)回國人數(shù)為70.35/58.03萬人次，分別為2000年的18/64倍。英國、美國、加拿大、歐洲、日本等威士忌主流消費(fèi)地區(qū)是留學(xué)生的主要選擇。?

商務(wù)部、國家統(tǒng)計(jì)局、國家外匯管理局聯(lián)合發(fā)布的《2020年度中國對外直接投資統(tǒng)計(jì)公報(bào)》數(shù)據(jù)顯示，隨著對外投資的增長，我國對外勞務(wù)派遣人數(shù)在疫情前整體呈提升趨勢，2017當(dāng)年勞務(wù)派遣人數(shù)達(dá)30.02萬人，到達(dá)頂峰。?

國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示我國居民出境人數(shù)快速提升，2004至2019年我國居民出境人數(shù)從0.29億人次增長至1.69億人次，CAGR達(dá)12.5%。u

留學(xué)、商務(wù)活動、出境旅游等中外交流場景的快速發(fā)展使得原來越多的中國居民具有一定的海外背景，對西方生活方式及酒文化有一定的接觸，為威士忌在我國的傳播奠定了一定的受眾基礎(chǔ)。圖表：2000-2019年我國留學(xué)人數(shù)變化圖表：2020年中國留學(xué)生意向國家選擇圖表：我國對外勞務(wù)合作派出人數(shù)（萬人）圖表：國內(nèi)居民出境人數(shù)及增速35當(dāng)年人數(shù)（萬人）人數(shù)（億人次）yoy英國美國當(dāng)年留學(xué)回國人數(shù)（萬人）1.81.61.41.2125%20%15%10%5%3025201510580706050403020100澳大利亞加拿大歐洲中國香港日本0.80.60.40.20新加坡新西蘭韓國00%0%10%20%30%40%33資料：國家統(tǒng)計(jì)局，中國教育部，國家外匯管理局，中國商務(wù)部，王輝耀等《中國留學(xué)發(fā)展報(bào)告（2022）》，啟德教育，國海證券研究所3.1目前國內(nèi)威士忌圈層效應(yīng)明顯，主要集中在高線城市，高收入和高知群體圖表：2023年中國威士忌消費(fèi)者城市等級分布

圖表：2023年中國威士忌消費(fèi)者省份分布u

我國威士忌消費(fèi)者集中在高線城市。據(jù)百瓶APP數(shù)據(jù)，2023年我國威士忌市場中一線城市消費(fèi)者占比最高，達(dá)到了28%，對應(yīng)TGI為282（TGI指數(shù)表明不同特征用戶關(guān)注問題的差異情況，TGI指數(shù)=100表示平均水平，高于100則代表關(guān)注度高于整體水平）。其次為新一線和二線城市，TGI均在100以上；區(qū)位分布上集中于沿海開放地區(qū)，廣東省遙遙領(lǐng)先，占比超20%。上海和北京對威士忌的關(guān)注度較高，且展現(xiàn)出更強(qiáng)的消費(fèi)力，威士忌消費(fèi)金額前十名城市中有8個(gè)位于東部沿海。28%占比

TGI23%30%25%20%15%10%5%27%28230025020015010050占比

TGI25%20%15%10%5%4504003503002502001501005021%42834014%1171629%4%2%595234300%00%0u

我國威士忌消費(fèi)者集中于高學(xué)歷&高收入群體。據(jù)百瓶APP數(shù)據(jù)，2023年我國79%的威士忌消費(fèi)者擁有?？萍耙陨蠈W(xué)歷，擁有本科學(xué)歷的消費(fèi)者占主流。同時(shí)，擁有專科及以上學(xué)歷的消費(fèi)者對威士忌的TGI顯著更高。從收入分布來看，中國威士忌消費(fèi)群體月收入廣泛分布于3000至18000元區(qū)間，其中，3000至9000元月收入者占據(jù)市場主流，比例高達(dá)42.7%；9000至18000元月收入群體緊隨其后，占比34.1%，顯示出強(qiáng)勁的消費(fèi)力。不容忽視的是，月收入超過15000元的高端消費(fèi)群體，也占據(jù)了相當(dāng)份額，達(dá)到16.7%。圖表：2023年中國威士忌消費(fèi)者學(xué)歷分布圖表：2023年中國威士忌消費(fèi)者收入分布70%60050040030020010008.22%

6.48%8.47%占比

TGI60%50%40%30%20%10%0%19.43%3000元以下3000-60006000-90009000-1200012000-1500015000-1800018000以上14.69%23.29%19.43%小學(xué)

初中

高中

?？?/p>

本科

碩士

博士34資料：《百瓶威士忌2023年度行業(yè)前瞻報(bào)告》，國海證券研究所3.1與白酒相比，威士忌的愛好者普遍更為年輕u

與白酒相比，威士忌消費(fèi)群體呈年輕化。WhiskyL《2023年威士忌年度報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示，從年齡分布來看，我國威士忌消費(fèi)整體呈年輕化，40歲以下消費(fèi)者占比達(dá)76%，其中18-29歲的年輕消費(fèi)者占比達(dá)37%。根據(jù)抖音搜索引擎及內(nèi)容社區(qū)的威士忌話題下的人群畫像，可以看出與白酒相比，關(guān)注威士忌相關(guān)內(nèi)容的消費(fèi)者往往年輕的多。圖表：2023年中國威士忌愛好者期望的國產(chǎn)威士忌價(jià)格區(qū)間40%35%30%25%20%15%10%37.47%31.14%17.62%u

威士忌消費(fèi)潛力大，消費(fèi)者可接受的價(jià)格高。年輕群體逐漸成為消費(fèi)主力軍，90后、Z世代更加追求個(gè)性化表達(dá)，愿意為個(gè)人喜好和情緒價(jià)值付出溢價(jià)，蘊(yùn)含較大的消費(fèi)潛力。據(jù)《百瓶威士忌2023年度行業(yè)前瞻報(bào)告》調(diào)查，300-500元是最受消費(fèi)者期望的國產(chǎn)威士忌定價(jià)區(qū)間，消費(fèi)者對威士忌的價(jià)格接受區(qū)間整體較高，國產(chǎn)威士忌具有較強(qiáng)的高端潛力。8.06%3.10%5%

1.86%0%0.50%

0.25%圖表：2023年中國威士忌消費(fèi)者年齡分布圖表：2023年抖音搜索關(guān)鍵詞“威士忌”年齡分布

圖表：2023年抖音搜索關(guān)鍵詞“白酒”年齡分布5%15%8%18-24歲25-29歲30-34歲35-39歲40-49歲60歲以上其他13%14%24%21%35資料

：WhiskyL《2023年威士忌年度報(bào)告》，《百瓶威士忌2023年度行業(yè)前瞻報(bào)告》，國海證券研究所3.1威士忌所倡導(dǎo)的品牌文化主張和形象，符合社會文化發(fā)展潮流u

隨著年輕群體逐漸進(jìn)入酒水市場，酒水的主流消費(fèi)場景從家庭聚餐和商務(wù)應(yīng)酬逐漸拓展到更多娛樂化、悅己化的場合，產(chǎn)品個(gè)性化的需求凸顯，酒飲越來越豐富多元。圖表：酒水消費(fèi)的個(gè)性化需求日漸豐富主動喝酒朋友聚餐被動喝酒主流場景休閑娛樂：酒吧/夜店/KTV獨(dú)酌家庭聚餐商務(wù)應(yīng)酬年輕人自己決定由長輩決定迎合客戶偏好強(qiáng)強(qiáng)強(qiáng)品質(zhì)、健康需求強(qiáng)弱強(qiáng)對酒需求酒飲品類品質(zhì)、健康需求檔次、健康檔次、話題性口感、口味、多元嘗新???洋酒（雞尾酒）啤酒預(yù)調(diào)酒???啤酒預(yù)調(diào)酒果酒???雞尾酒葡萄酒果酒???白酒葡萄酒黃酒???白酒洋酒啤酒36資料：里斯咨詢《年輕人的酒——中國酒類品類創(chuàng)新研究報(bào)告》，國海證券研究所u問題二：威士忌是舶來品，消費(fèi)者認(rèn)可中國品牌嗎？373.2啤酒同為舶來品，威士忌工藝與啤酒高度重合，中國品牌更懂中國口味u

啤酒同為舶來品，產(chǎn)量最高時(shí)近5000萬噸。啤酒于20世紀(jì)初由海外傳入中國，1904年出現(xiàn)了第一家中國人自己開辦的啤酒廠，我國啤酒工業(yè)開始起步，并在改革開放后進(jìn)入高速增長。發(fā)展至今，啤酒在中國已擁有廣泛的受眾，據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，我國啤酒行業(yè)產(chǎn)量在2013年達(dá)到近5000萬噸的峰值，截至2022年全國總產(chǎn)量仍有3569萬噸。u

威士忌與啤酒生產(chǎn)工藝高度重合。威士忌與啤酒的生產(chǎn)工藝有較多相似之處，兩種酒飲都以大麥、小麥或其他谷物為原料，都需經(jīng)過發(fā)麥和發(fā)酵處理，通過酵母的作用將谷物中的糖分轉(zhuǎn)化為酒精和二氧化碳。啤酒和威士忌的區(qū)別主要體現(xiàn)在三方面：（1）啤酒需用到啤酒花；（2）發(fā)酵的溫度不同，且啤酒的發(fā)酵周期相對較短；（3）啤酒無需經(jīng)過蒸餾和陳年。因此簡單來說，威士忌可以理解為蒸餾過的啤酒，在風(fēng)味上與啤酒有共通之處。由于啤酒在中國擁有較好的受眾基礎(chǔ)，一定程度上可以提升威士忌的接受度。u

中國威士忌具有不同的風(fēng)土，更懂中國消費(fèi)者的口味：中國產(chǎn)區(qū)不管是從溫度、氣候，還是自然環(huán)境，都與國外的威士忌不同。正如日本威士忌在日本的興起是對傳統(tǒng)蘇格蘭威士忌進(jìn)行了改良，國產(chǎn)啤酒口味也區(qū)別于國外啤酒，中國人自己的威士忌可以做的事情很多。圖表：威士忌與啤酒制造過程中的異同啤酒的原料啤酒的生產(chǎn)流程糖化（威士忌后續(xù)步驟）蒸餾、桶陳大麥、水、啤酒花、酵母發(fā)麥發(fā)酵區(qū)別1：額外需要原區(qū)別2：區(qū)別3：料“啤酒花”?啤酒：烘干及磨碎后的麥芽需要加水煮沸，并在加入啤酒花后再次煮沸啤酒無需后續(xù)蒸餾?威士忌：無需煮沸，水溫一般不超過65℃資料：米凱勒·吉多《威士忌原來是這么回事兒》，國海證券研究所383.2威士忌超越白蘭地的核心原因：原料開放和產(chǎn)區(qū)開放，百花齊放才是春u

原料開放+產(chǎn)區(qū)開放，威士忌百花齊放。威士忌的原料以大麥等谷物為主，較容易獲取且有多種替代選擇；同時(shí)威士忌產(chǎn)區(qū)在全球分布廣泛。不同的原料及產(chǎn)區(qū)形成了豐富的產(chǎn)品口味，比如美威更香甜、蘇威相對強(qiáng)壯、日威則充滿禪意，風(fēng)格各異的威士忌都擁有其愛好者和追隨者。圖表：威士忌香氣輪盤u

威士忌的開放性使其在全球增速領(lǐng)先。與威士忌形成對比，白蘭地以白葡萄為原料，高品質(zhì)白蘭地的原料需要滿足高酸、低糖、高產(chǎn)抗病、品種香氣呈中性或弱香型等特點(diǎn)，因此原料不易得且具有產(chǎn)地限制。另一方面，白蘭地發(fā)源于法國，以干邑最為出名，形成了“干邑=高端白蘭地”的形象和地位。1909年法國政府頒布法令，只有在干邑地區(qū)生產(chǎn)的白蘭地才能稱為干邑，并對其產(chǎn)區(qū)和質(zhì)量進(jìn)行了明確的分級，因此其供給稀缺且有嚴(yán)格的判斷標(biāo)準(zhǔn)，與威士忌在原料、產(chǎn)地和口味上的開放性形成對比。受此影響，威士忌常年在供需兩端保持增長勢頭，表現(xiàn)優(yōu)于烈酒品類和酒水行業(yè)。資料：米凱勒·吉多《威士忌原來是這么回事兒》，國海證券研究所393.2原料開放+產(chǎn)區(qū)開放，威士忌已成為全球第一大烈酒品類u

威士忌已成為全球范圍內(nèi)最受歡迎的烈酒之一。據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，歐美主要發(fā)達(dá)國家如英國、愛爾蘭、美國、加拿大、法國威士忌消費(fèi)量均排在前列，除英國外銷售額均位列烈酒Top1。威士忌因具有豐富開放的口味，當(dāng)前在亞洲等新興市場受眾逐漸擴(kuò)大，當(dāng)前在日本、印度、中國臺灣等地區(qū)銷量及銷售額在烈酒中遙遙領(lǐng)先。英國愛爾蘭美國加拿大121080.90.80.70.60.50.40.30.20.10807060504030201006543210銷量64205040302010065432104504003503002502001501005045403530252015105銷售額00資料：Euromonitor，國海證券研究所40注：數(shù)據(jù)均為2023年，其中銷量單位為萬千升；銷售額單位為億（以各國貨幣計(jì)量）3.2原料開放+產(chǎn)區(qū)開放，威士忌已成為全球第一大烈酒品類法國日本印度中國臺灣1412108252015105250200150100501.81.61.41.21銷量0.80.60.40.206420007060504030201001600014000120001000080006000400020000200001800016000140001200010000800060004000200006005004003002001000銷售額資料：Euromonitor，國海證券研究所41注：數(shù)據(jù)均為2023年，其中銷量單位為萬千升；銷售額單位為億（以各國貨幣計(jì)量）3.2國產(chǎn)和進(jìn)口葡萄酒在中國遭遇大幅回落的原因分析u

國產(chǎn)葡萄酒曾經(jīng)輝煌過，但是2013年后逐漸被進(jìn)口葡萄酒所替代。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，國產(chǎn)葡萄酒產(chǎn)量自2012年到達(dá)138.2萬千升的高點(diǎn)后，便開始一路走低，而2018年則近乎腰斬，產(chǎn)量僅為62.9萬千升，到了2023年更是進(jìn)一步下滑，產(chǎn)量降至14.3萬千升。圖表：2010-2023年我國葡萄酒產(chǎn)量（萬千升）160138.214012010080u

國產(chǎn)葡萄酒在產(chǎn)品、品牌、渠道方面和進(jìn)口葡萄酒比有天然劣勢：1）進(jìn)口葡萄酒天生具有產(chǎn)品和成本優(yōu)勢：好的葡萄酒需要的好的葡萄，葡萄莊園的耕耘需要幾十年甚至上百年的時(shí)間602）進(jìn)口葡萄酒具有品牌優(yōu)勢：國外酒莊對國人來說具有神秘感，價(jià)格不透明，進(jìn)口商具備超額利潤4014.3200u

進(jìn)口葡萄酒也遇到品牌和渠道的反噬：1）進(jìn)口葡萄酒的知識太過專業(yè)和復(fù)雜，圈外人士難以被普及。進(jìn)口葡萄酒魚龍混雜，價(jià)格不透明的優(yōu)點(diǎn)被反噬，劣幣驅(qū)逐良幣圖表：2010-2023年我國葡萄酒進(jìn)口量（萬千升）90807060504030201002）法國葡萄酒酒莊產(chǎn)量有限，1855年劃定的列級莊分級制度是“世襲”的，160多年來，當(dāng)年確定的名單幾乎沒有變化。3）奔富本來在中國擁有較好的品牌普及基礎(chǔ)，bin407簡單好記，但是受澳洲酒被“雙反”制裁，目前正在重啟u

葡萄酒品類消費(fèi)場景的問題：度數(shù)太低，僅有15度左右的酒精度，在陌生社交場合不夠有效率42資料

：國家統(tǒng)計(jì)局，國海證券研究所u問題三：崍州蒸餾廠剛建成不久，生產(chǎn)的酒會不會被市場認(rèn)可？433.3世界大部分主要經(jīng)濟(jì)體及地區(qū)均有威士忌代表品牌，中國產(chǎn)區(qū)待點(diǎn)亮u

當(dāng)前世界大部分主要經(jīng)濟(jì)體及地區(qū)均有代表性威士忌品牌。根據(jù)DrinksInternational發(fā)布的《2023年最受歡迎的威士忌品牌榜單》，除了傳統(tǒng)優(yōu)勢產(chǎn)區(qū)蘇格蘭、愛爾蘭、美國等擁有云頂、尊尼獲加、麥卡倫等全球知名品牌，芬蘭、澳大利亞、丹麥等國家均有品牌躋身榜單。日本威士忌自1924年商業(yè)化發(fā)展至今，當(dāng)前也已擁有山崎、一甲、響、白州等全球知名品牌，引領(lǐng)亞洲威士忌潮流，印度則點(diǎn)亮了亞洲又一威士忌產(chǎn)區(qū)。u

我國臺灣已有代表性品牌，大陸市場仍為空白。噶瑪蘭威士忌于2005年在中國臺灣完成酒廠建設(shè)，2008年第一支威士忌產(chǎn)品上市，隨后噶瑪蘭推出不同風(fēng)味、不同定位的產(chǎn)品，并在多項(xiàng)國際賽事上斬獲獎項(xiàng)，至2011年，麥芽威士忌年鑒首次將中國臺灣列入世界威士忌產(chǎn)區(qū)。中國大陸作為世界主要烈酒消費(fèi)國之一，目前還沒有跑出具有代表性的本土品牌，仍是一片待點(diǎn)亮的藍(lán)海市場。u

崍州蒸餾廠是大陸威士忌酒廠中最有實(shí)力的：國內(nèi)威士忌酒廠中投資較早，在中國威士忌酒廠中，目前威士忌愛好者對崍州的認(rèn)知度最高。圖表：2023最受歡迎的威士忌品牌榜單全球分布（注：加拿大及中國臺灣品牌未上榜，主要因人口基數(shù)較小，但品牌在當(dāng)?shù)匾丫哂休^高的知名度）44資料：國土資源部，DrinksInternational《2023年最受歡迎的威士忌品牌榜單》，中威網(wǎng)，噶瑪蘭官網(wǎng)，國海證券研究所3.3威士忌的年份概念：年份固然重要，無年份酒也有獨(dú)特的風(fēng)味u

威士忌陳年帶來的風(fēng)味變化：在橡木桶陳放的過程中，木桶中的木質(zhì)素和香草醛（香草味）、內(nèi)酯（黃油味）、和單寧都會緩緩融入到酒中，為酒增添更多的變化。不同的橡木桶也會為因?yàn)橹敖葸^酒種類的不同，帶來不同的風(fēng)味，從最常見的雪莉桶和波本桶到葡萄酒桶、朗姆酒桶、甚至啤酒桶等，大大增添了威士忌的豐富度。u

桶陳時(shí)間不是越長越好：放太久的威士忌都是“桶味”。有時(shí)陳年太久會讓威士忌失去“應(yīng)有的風(fēng)格”。比如如果把美國肯塔基波本威士忌陳放太久，新橡木桶的強(qiáng)勁單寧加上當(dāng)?shù)貥O端的氣候（冬冷夏熱），會讓過多木桶中的單寧和風(fēng)味物質(zhì)融入酒中，導(dǎo)致最后喝到的可能是一泡“單寧木頭湯”u

最低陳年標(biāo)準(zhǔn)：各個(gè)國家法定時(shí)間不同，蘇格蘭威士忌必須要至少經(jīng)過“三年又一天”的陳釀；而純波本威士忌最短兩年。u

無年份（NAS）近幾年越來越流行：無年份酒可以有各式各樣不同年份的威士忌調(diào)和，彈性很大，是考驗(yàn)制酒師發(fā)揮創(chuàng)意跟技術(shù)的時(shí)候。無年份威士忌在最近幾年越來越流行。u

威士忌到底該陳年多久？沒有標(biāo)準(zhǔn)答案，取決于原酒的品質(zhì)，使用的橡木桶和陳年的環(huán)境，以及所要制作成品威士忌的品質(zhì)等等，但更重要的是消費(fèi)者喜歡什么樣的風(fēng)味。一般來說，波本威士忌最好的年份在5-12年，而蘇格蘭威士忌則在12-25年。對于崍州目前希望主打的入門款威士忌來說，無年份產(chǎn)品就已足夠。0.新酒1.第一年2.第二到三年3.第四到十年俗稱“白狗”（WhiteDog），呈現(xiàn)透明無色，味道較辛辣難入口。新酒辛辣的味道逐漸消失，酒液微微染上金色。酒液吸收了木質(zhì)風(fēng)味如單寧、木質(zhì)素等，并開始進(jìn)行蛻變。威士忌逐漸成熟，桶味和酒開始取得平衡。