銀行消費金融專題系列（一）：于無色處見繁花細分賽道大浪淘沙

行行業(yè)深度報告證券研究報告行行業(yè)報告于無色處見繁花，細分賽道大浪淘沙于無色處見繁花，細分賽道大浪淘沙強于大市（維持）行情走勢圖強于大市（維持）行情走勢圖相關研究報告n行業(yè)步入成熟期，細分賽道競爭加劇。國需求和行業(yè)監(jiān)管趨嚴的影響，業(yè)務規(guī)模擴張進一步放緩，到今年6月末，我國短期和中長期消費貸的同比增速分別為-行（包含銀行系消金公司）仍是消費金融最重要的參與主相關研究報告許淼許淼一般證券從業(yè)資格編號S1060123020012XUMIAO533@主要以商業(yè)銀行以及“銀行系”消費金融公司為主，也是融市場中最主要的參與主體。商業(yè)銀行基于網(wǎng)點營銷和部金公司利用股東網(wǎng)點優(yōu)勢線下獲客，通過“小而快”的現(xiàn)筆均金額更大的貸款，但同時也會帶來更高的獲客成本。們發(fā)現(xiàn)線上獲客策略的更新和科技能力的投入成為了傳統(tǒng)銀行和消費金平安證券銀行·行業(yè)深度報告正文目錄 51.1消費金融市場邁向成熟期 1.2群雄逐鹿，行業(yè)格局明晰 1.3監(jiān)管趨嚴，分類監(jiān)管逐步滲透 二、線下業(yè)務模式：商業(yè)銀行主導，加快線上渠道布局 122.1商業(yè)銀行：消費金融市場主導地位突出，傳統(tǒng)線下模式為主 2.2消費金融公司：嚴監(jiān)管態(tài)勢明確，“銀行系”主導地位突出 2.3獲客：關注場景建設能力，產(chǎn)品端發(fā)力“小而快”產(chǎn)品 2.4風險：嚴監(jiān)管背景下行業(yè)風險相對可控，資本充足率保持穩(wěn)定 2.5盈利能力：營收和資金來源單一，頭部消金公司ROE更為突出 24平安證券銀行·行業(yè)深度報告圖表目錄圖表1消費金融行業(yè)發(fā)展歷程 圖表2中國居民杠桿率變化趨于平緩 圖表3居民杠桿率差距逐步縮小 圖表423年以來重點促消費和穩(wěn)收入政策 圖表5我國居民最終消費支出占GDP比重仍處低位 圖表6消費金融產(chǎn)業(yè)鏈格局 圖表7消費金融市場主要參與主體差異 圖表8消費金融行業(yè)監(jiān)管政策 圖表9各類型主體監(jiān)管要求差異 圖表1023年末上市銀行個人信用卡和消費貸規(guī)模情況 圖表11線下基于網(wǎng)點的營銷模式 圖表12商業(yè)銀行線上貸款海報示例 圖表1323A和23H1上市銀行零售不良率情況 圖表14消費金融公司重點政策 圖表15歷年來新設立消費金融公司數(shù)量 圖表16各省市擁有的消費金融公司數(shù)量 圖表17銀行系消費金融公司仍占據(jù)主流地位 圖表1823年末消金公司資產(chǎn)規(guī)模 圖表19消金行業(yè)集中度 圖表20消費金融公司獲客方式 圖表2123年末消金公司參保人數(shù)前十大公司 圖表22線下獲客策略“銀行系”消費金融公司對比 圖表23中銀消金不同類型貸款占比 圖表24興業(yè)消金不同類型貸款占比 圖表25以招聯(lián)消金看線上模式的發(fā)展 圖表26招聯(lián)消金不同類型貸款占比 圖表27招聯(lián)消金貸款用途 圖表28小貸公司數(shù)量持續(xù)縮減 圖表29小額貸款規(guī)模持續(xù)下降 圖表30主要消費金融公司不良率指標 圖表31主要消費金融公司撥備覆蓋率指標 圖表3223年末主要消費金融公司資本充足率 圖表3323年末主要消費金融公司核心一級資本充足率 4/25圖表34消費金融公司23年營業(yè)收入及同比增速 圖表35主要消費金融公司貸款利率 圖表36主要消金公司23年計息負債成本率 圖表37主要消金公司23年同業(yè)負債占比 圖表38主要消金公司23年凈息差 圖表39主要消金公司23年ROE 平安證券銀行·行業(yè)深度報告一、行業(yè)步入成熟期，細分賽道競爭加劇從目前來看，國內(nèi)消費金融市場在歷經(jīng)近20年的發(fā)展后已步入成熟期，從規(guī)模來看，我們以最主流的銀行消費信貸口徑衡消費貸復合增速水平為7.1%，相較于2010-2020年間的復合增速下降了17個百分點。短期視角下受到弱需求和行業(yè)監(jiān)管趨嚴的影響，業(yè)務規(guī)模擴張進一步放緩，根據(jù)央行數(shù)據(jù)，到今年6月末，我國短期和中長期消費貸的同比增速分別為-1.62%/+1.23%，絕對水平處于歷史較低位置。在此背景下，消費金融行業(yè)競爭更趨激烈，尤其是伴隨過去10多年移動互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展，依托于線上各類場景的非傳司和互金平臺聚焦商業(yè)銀行無法覆蓋的長尾的細分賽道，新興的服務模式仍值得關注。1.1消費金融市場邁向成熟期消費金融指金融機構向居民個人提供的、以生活消費為目的的貸款產(chǎn)品和金融服務，我國自1985年發(fā)行的流量平臺紛紛入局消費金融業(yè)務，消費金融公司試點范圍推廣至全國，放開消費金融市場準入1。17年至今，消費金融市場進入了規(guī)范發(fā)展階段，監(jiān)管政策密集出臺，多方面約束控制行業(yè)相關主體的展業(yè)過程。圖表1消費金融行業(yè)發(fā)展歷程平安證券銀行·行業(yè)深度報告20042005200620072008200920102011201200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021圖表3居民杠桿率差距逐步縮小美國德國日本中國95%75%55%35%圖表2中國居民杠桿率變化趨于平緩50%45%40%35%30%25%20%15%10% 5%0%201520162017201820192020202120222023當年按現(xiàn)價計算GDP；優(yōu)化供給結構的關鍵作用”，十四五計劃中單列一章闡述望推動消費對于GDP的貢獻，消費需求的回暖也有望促進消費金融市場的發(fā)展。圖表423年以來重點促消費和穩(wěn)收入政策部門文件名時間內(nèi)容發(fā)改委《努力推動經(jīng)濟實現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長》2023年2月綜合施策釋放消費潛力，把恢復和擴大消費擺在優(yōu)先位置，多渠道增加城鄉(xiāng)居民收入，特別是提高中低收入居民的消費能力，改善消費環(huán)境和條件，全面促務等消費，培育線上線下融合等新型消費?！蛾P于做好全面推進鄉(xiāng)村振興重點工作的意見》2023年2月拓寬農(nóng)民增收致富渠道，促進農(nóng)民就業(yè)增收。促進農(nóng)業(yè)經(jīng)營增效。賦予農(nóng)民更加充分的財產(chǎn)權益?！蛾P于釋放旅游消費潛力推動旅游業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》2023年9月加大優(yōu)質(zhì)旅游產(chǎn)品和服務供給、激發(fā)旅游消費需求、加強入境旅游工作、提升行業(yè)綜合能力、保障措施財政部、發(fā)《關于加力支持大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新的若干措施》2024年7月發(fā)改委《關于打造消費新場景培育消費新增長點的措施》2024年6月推動消費新業(yè)態(tài)、新模式、新產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，不斷激發(fā)消費市場活力和企業(yè)潛《推動大規(guī)模設備更新和消2024年3平安證券銀行·行業(yè)深度報告費品以舊換新行動方案》月績效達到A級水平的產(chǎn)能比例大幅提升，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)數(shù)字化研發(fā)設計工增加約一倍，二手車交易量較2023年增長45%，廢舊家長30%，再生材料在資源供給中的占比進一步提升?！蛾P于促進服務消費高質(zhì)量2024年8發(fā)展的意見》月發(fā)服務消費內(nèi)生動能，培育服務消費新增長點。圖表5我國居民最終消費支出占GDP比重仍處低位-22年居民最終消費支出（百億美元）22年平均水平（%）22年居民消費支出占GDP比重（%）-右軸22年居民最終消費支出（百億美元）22年平均水平（%）22年居民消費支出占GDP比重（%）-右軸0%沙特阿拉伯土耳其印度尼西亞韓國澳大利亞墨西哥俄羅斯加拿大意大利巴西法國英國印度德國日本中國歐盟美國注：為數(shù)據(jù)可比性，選取22年數(shù)據(jù)1.2群雄逐鹿，行業(yè)格局明晰線上建設自有私域流量和對接公域流量是目前主流做法，私域流量一方面來源有自有APP的流量曝光或者股東的品牌流量引入，公域流量目前服務居民日常消費的金融科技公司曝光度相對更高，例如運營商、支付寶用，日常消費線上化進度加快或?qū)⑦M一步推動線上獲客重要性的提升。中，也存在例如征信機構或者擔保機構介入業(yè)務過程來分擔業(yè)務風險的情形。息給相關的放貸機構，賺取中介費用。代表的中介機構同樣介入到這一環(huán)節(jié)。平安證券銀行·行業(yè)深度報告圖表6消費金融產(chǎn)業(yè)鏈格局這部分人群的詳細信息相對更難獲取，風險程度相對更高，但同時也會提高更高的貸款收益率。平安證券銀行·行業(yè)深度報告圖表7消費金融市場主要參與主體差異主要展業(yè)模式線下模式線上模式行業(yè)主體商業(yè)銀行“銀行系”消金小貸公司互聯(lián)網(wǎng)銀行部分消金公司網(wǎng)絡小貸公司互聯(lián)網(wǎng)平臺客群定位定位中高收入群體定位中低收入、長尾客群定位中低收入、長尾客群定位互聯(lián)網(wǎng)消費、中低收入、長尾客群定位中低收入、長尾客群定位中低收入、長尾客群定位互聯(lián)網(wǎng)消費、中低收入、長尾客群代表產(chǎn)品信用卡貸款、消費貸款現(xiàn)金貸、信用貸定價相對更高的現(xiàn)金貸、信定價相對商行更高的消費貸，例如微眾銀行微粒貸等現(xiàn)金貸、信用貸定價相對更高的現(xiàn)金貸、信\核心能力牌照優(yōu)勢；資線下渠道廣泛；客群接受股東優(yōu)勢；資牌照相對優(yōu)客群發(fā)掘能力牌照優(yōu)勢；股東優(yōu)勢；資金成本相對低廉；股東流量股東優(yōu)勢；資牌照相對優(yōu)小貸公司自主展業(yè)或者互聯(lián)網(wǎng)平臺利用擁有的小貸或者消費金融牌照展業(yè)，例如百度、攜程等機構國有銀行、股份行和區(qū)域性銀行興業(yè)消金等深圳中融小額貸款、攜程小額貸款公司等微眾銀行、網(wǎng)商銀行等招聯(lián)消金等螞蟻小微小額貸款、度小滿小額貸款等支付寶、美團、抖音等1.3監(jiān)管趨嚴，分類監(jiān)管逐步滲透款發(fā)布的《關于進一步加強校園貸規(guī)范管理工作的通知》和《關于規(guī)范整頓“現(xiàn)金貸”業(yè)務的通知》直至24年針對不同類體本身，從行業(yè)準入、業(yè)務范圍、展業(yè)方式間的差異性或?qū)⑦M一步體現(xiàn)。圖表8消費金融行業(yè)監(jiān)管政策年份政策名稱發(fā)布機構影響2015年《關于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導意見》人民銀行、工信部等十部門鼓勵互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新;拓寬從業(yè)機構融資渠道，鼓勵民間資本進入2017年《關于進一步加強校園貸規(guī)范管理工作的通知》部明確無放貸資質(zhì)機構不得進入學校為大學生提供信貸服務，要求校園貸公司退出并整改2017年《關于立即暫停批設網(wǎng)絡小額貸款公司的通知》互金專項整治辦暫停審批網(wǎng)絡小貸牌照，互聯(lián)網(wǎng)小貸牌照進入存量時代2017年《關于規(guī)范整頓“現(xiàn)金貸”業(yè)務的通知》互金專項整治辦、P2P網(wǎng)貸風險專項整治工作領導小組辦公室取締“四無”“現(xiàn)金貸”;三個“禁止”限制資金來源;控制銀行對網(wǎng)貸平臺資金的發(fā)放2018年《關于進一步做好信貸工作提升服務實體經(jīng)濟質(zhì)效的通知》原銀保監(jiān)會鼓勵大力發(fā)展普惠金融;積極發(fā)展消費金融，增強消費對經(jīng)濟的拉動作用2020年《商業(yè)銀行互聯(lián)網(wǎng)貸款管理暫行辦原銀保監(jiān)會完善我國商業(yè)銀行互聯(lián)網(wǎng)貸款監(jiān)管制度，規(guī)范商平安證券銀行·行業(yè)深度報告法》進互聯(lián)網(wǎng)貸款業(yè)務平穩(wěn)健康發(fā)展2020年《網(wǎng)絡小額貸款業(yè)務管理暫行辦法(征求意見稿)》人民銀行上收小貸公司監(jiān)管權限，提高小貸公司設立標準及展業(yè)限制2021年《關于進一步規(guī)范商業(yè)銀行互聯(lián)網(wǎng)貸款業(yè)務的通知》原銀保監(jiān)會首次針對相關業(yè)務明確三項定量指標，要求嚴控外包2021年《中國人民銀行公告〔2021〕第3號》人民銀行明確要求所有貸款產(chǎn)品均應明示貸款年化利率2021年征信業(yè)務管理辦法(中國人民銀行人民銀行適應網(wǎng)絡技術革新、互聯(lián)網(wǎng)征信業(yè)態(tài)，推出本辦法，明確信用信息定義及征信管理邊界。2024年《消費金融公司管理辦法》國家金融監(jiān)督管理總局提高消費金融公司準入標準、強化業(yè)務分類監(jiān)管、加強公司治理監(jiān)管、強化風險管理2024年《個人貸款管理辦法》國家金融監(jiān)督管理總局規(guī)范銀行業(yè)金融機構個人貸款業(yè)務行為，加強個人貸款業(yè)務健康發(fā)展2024年《小額貸款公司監(jiān)督管理暫行辦法國家金融監(jiān)督管理總局規(guī)范小額貸款公司行為展業(yè)模式的重要依據(jù)。我們從不同類型放貸主體的公司和小貸公司相對受限，這也就決定了兩類主體主要是涉及商業(yè)銀行難以覆蓋的客群。融資成本方面的區(qū)別則更為明顯，商業(yè)銀行由于可以吸收公眾存款，進而帶來了更規(guī)模，根據(jù)不同主體監(jiān)管辦法2，商業(yè)銀行和消倍數(shù)帶來的更大的業(yè)務靈活性、資本效率的業(yè)務規(guī)模。所以綜合各類牌照要求來看，我們認為商業(yè)銀行牌照優(yōu)勢>消費金融公司>小貸公司。圖表9各類型主體監(jiān)管要求差異商業(yè)銀行消費金融公司小貸公司體圍（十四）經(jīng)國務院銀行業(yè)監(jiān)督管理機構經(jīng)營范圍由商業(yè)銀行章程規(guī)定，報國務院銀行業(yè)監(jiān)督管理機構批準。商業(yè)銀行（四）向作為公司股東的境外金融機構借經(jīng)營狀況良好、符合條件的消費金融公國家金融監(jiān)督管理總局及其派出機構申（三）國家金融監(jiān)督管理總局批準的其他應當符合下列要求：險經(jīng)營資質(zhì)監(jiān)管要求的機構提供的增信服務或者（四）不得幫助合作機構規(guī)避異地經(jīng)營等監(jiān)管規(guī)區(qū)域性銀行應當在住所范圍內(nèi)依法開展全國范圍內(nèi)展業(yè)平安證券銀行·行業(yè)深度報告制經(jīng)營活動，未經(jīng)批準不得跨區(qū)域展業(yè)經(jīng)營區(qū)域的條件另行規(guī)定。節(jié)通過線上操作完成。源公眾存款；發(fā)行金融債券；從事同業(yè)拆公司及其子公司存款；境內(nèi)金融機構借途商業(yè)銀行應當與借款人約定明確、合法的貸款用途，并對貸款發(fā)放后的資金用制對同一借款人的貸款余額與商業(yè)銀行資單一客戶授信額度最高不得超過人民幣小額貸款公司對同一借款人的各項貸款余額不得方的各項貸款余額不得超過其凈資產(chǎn)的百分之十標要求一級資本充足率不得低于6%；資本充足率不得低于8%；款損失準備的監(jiān)管標準；(三)杠桿率不得低于4%；(四)貸款余額與存款余額的比例不得超銀行業(yè)監(jiān)督管理機構的其他規(guī)定。局關于商業(yè)銀行的最低監(jiān)管要求；（二）同業(yè)拆入余額不高于資本凈額的100%；（三）流動性比例不得低于50%；（四）擔保增信貸款余額不得超過全部貸款余額的50%；形式融入資金的余額不得超過其凈資產(chǎn)的一倍。準化形式融入資金的余額不得超過其凈資產(chǎn)的四小額貸款公司應當向省級地方金融管理機構報備開戶銀行出具的放貸專戶資金流水明細。平安證券銀行·行業(yè)深度報告二、線下業(yè)務模式：商業(yè)銀行主導，加快線上渠道布局司23年末線下貸款占比達到71.3%，線下貸款筆均貸款規(guī)模達到15.63萬元。但“重資產(chǎn)”業(yè)務成本相對更高。在此背景下，我們發(fā)現(xiàn)線上獲客策略的更新和科技能力的投入成為了傳統(tǒng)銀行和消費金融公司破局方向。以消金公司為例，放超過50%3。以招聯(lián)消金為例，依托自營app入口和股東流量優(yōu)勢獲客，構建全線上經(jīng)營模式，評級報告顯示23年末公司發(fā)放的筆均貸款僅為1540.62元，小額分散輕型化運營模式較為突出。行業(yè)整體中高風險偏好的特征，消金不良率要高于商業(yè)銀行，我們根據(jù)8家主流消金公司4于上市銀行平均個人貸款不良率1.23個百分點，達到2.44%。但高風險一定程度帶來了高收益，行業(yè)大多數(shù)貸款利率通常在10%以上，部分甚至可以達到20%，支撐了行業(yè)高息差表現(xiàn)。8家主流消金公司23上消金、招聯(lián)消金和興業(yè)消金23年ROE分別達到18.6%/17.7公司前三水平。2.1商業(yè)銀行：消費金融市場主導地位突出，傳統(tǒng)線下模式為主年末信用卡和消費貸規(guī)模合計達到12.3萬億費金融市場的主導地位突出。圖表1023年末上市銀行個人信用卡和消費貸規(guī)模情況6,0004,0002,000青農(nóng)商行青農(nóng)商行江陰銀行蘇農(nóng)銀行無錫銀行瑞豐銀行張家港行渝農(nóng)商行常熟銀行滬農(nóng)商行齊魯銀行貴陽銀行廈門銀行鄭州銀行成都銀行蘭州銀行蘇州銀行青島銀行重慶銀行西安銀行杭州銀行長沙銀行上海銀行南京銀行北京銀行寧波銀行江蘇銀行浙商銀行華夏銀行浦發(fā)銀行興業(yè)銀行民生銀行光大銀行中信銀行平安銀行招商銀行交通銀行中國銀行郵儲銀行工商銀行農(nóng)業(yè)銀行建設銀行 個人信用卡和消費貸規(guī)模（億元）同比增速（%）-右軸60%50%40%30%20%10%0%4包括馬上消金、招聯(lián)消金、興業(yè)消金、杭銀消金、河南中原消金、蘇銀平安證券銀行·行業(yè)深度報告圖表11線下基于網(wǎng)點的營銷模式傘圖表11線下基于網(wǎng)點的營銷模式傘圖表12商業(yè)銀行線上貸款海報示例究所從目前銀行投放的消費信貸的風險來說，整體的資產(chǎn)質(zhì)量壓力略有上升。以上市銀行23A數(shù)據(jù)為例，大部分銀行零售貸款不良率較23H1存在小幅上升的情形，上市銀行23A零售貸款平均不良率為環(huán)比23H1上升于資產(chǎn)質(zhì)量影響或?qū)⒊掷m(xù)存在，但中長期角度來看，嚴監(jiān)管背景下發(fā)生大規(guī)模信用風險的概率仍然較小。圖表1323A和23H1上市銀行零售不良率情況2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%工商銀行農(nóng)業(yè)銀行建設銀行中國銀行交通銀行郵儲銀行工商銀行農(nóng)業(yè)銀行建設銀行中國銀行交通銀行郵儲銀行招商銀行中信銀行民生銀行興業(yè)銀行浦發(fā)銀行光大銀行平安銀行華夏銀行浙商銀行上海銀行寧波銀行杭州銀行成都銀行重慶銀行鄭州銀行青島銀行蘇州銀行齊魯銀行渝農(nóng)商行滬農(nóng)商行青農(nóng)商行常熟銀行瑞豐銀行23H1零售貸款不良率（%）23A零售貸款不良率（%）平安證券銀行·行業(yè)深度報告集中性標準性監(jiān)管態(tài)勢明確。19年后行業(yè)密集性出臺相關監(jiān)管政策，從合作機構、信用評級、征信以及監(jiān)管指標等多個方《消費金融公司管理辦法》從監(jiān)管態(tài)度，從準入標準、業(yè)務分類、股東監(jiān)管、信息披露以們認為未來消費金融公司監(jiān)管態(tài)度或?qū)⒖忌虡I(yè)銀行方式，覆蓋全業(yè)務鏈條。圖表14消費金融公司重點政策監(jiān)管方向政策名稱主要內(nèi)容監(jiān)管評級監(jiān)管重點要求《消費金融公司管理辦法》征信《征信業(yè)務管理辦法》傳遞、征信產(chǎn)品以及征信服務的要求等。業(yè)務相關《關于內(nèi)部收益法明示貸款年化利率》明確要求貸款產(chǎn)品應當明示貸款年化利率?！秱€人貸款管理辦法》明確線下個人貸款相關細則?！蛾P于加強商業(yè)銀行互聯(lián)網(wǎng)貸款業(yè)務管理提升金融服務質(zhì)效的通知》進平臺經(jīng)濟規(guī)范健康發(fā)展?！蛾P于規(guī)范整頓“現(xiàn)金貸”業(yè)務的通知》明確牌照經(jīng)營、利率不超36%，部分互聯(lián)網(wǎng)小貸資質(zhì)將重審?！蛾P于進一步規(guī)范大學生互聯(lián)網(wǎng)消費貸款監(jiān)督管理工作的通知》款業(yè)務風險管理?！哆M一步加強消費金融公司和汽車金融公司投訴問題整治》關注消費者權益保護。消費金融牌照發(fā)放進程持續(xù)性放緩。因此，的方式曲線獲得消費金融公司牌照，從而進行異地展業(yè)。從區(qū)域分融公司相對更多。平安證券銀行·行業(yè)深度報告北京上海重慶廣東福建江蘇北京上海重慶廣東福建江蘇遼寧黑龍江天津河北浙江湖北安徽河南湖南圖表16各省市擁有的消費金融公司數(shù)量擁有的消費金融公司數(shù)量（家）543210圖表15歷年來新設立消費金融公司數(shù)量w當年度成立數(shù)量（家）765432142 4銀行系地位突出，股東融合發(fā)展模式初露崢嶸。目前國內(nèi)共有31家持牌消費金融公司，以大股東持股比例來說，銀行系消行長期深耕信貸領域所積累的風控和資金實力的群規(guī)模是消費金融公司未來的重要發(fā)展方向。圖表17銀行系消費金融公司仍占據(jù)主流地位公司名稱注冊資本（億元）第一大股東第一大股東持股比例銀行系招聯(lián)消費金融招商銀行興業(yè)消費金融興業(yè)銀行66%中銀消費金融43%中郵消費金融郵儲銀行杭銀消費金融杭州銀行43%寧銀消費金融寧波銀行平安消費金融*蘇銀凱基消費金融42江蘇銀行中原消費金融49%南銀法巴消費金融南京銀行67%長銀五八消費金融9長沙銀行陜西長銀消費金融長安銀行哈銀消費金融哈爾濱銀行尚誠消費金融上海銀行43%湖北消費金融湖北銀行四川錦程消費金融4成都銀行北銀消費金融9北京銀行北京陽光消費金融光大銀行60%幸福消費金融6張家口銀行47%中信消費金融*7中國中信金融控股晉商消費金融5晉商銀行40%建信消費金融建設銀行平安證券銀行·行業(yè)深度報告盛銀消費金融3盛京銀行金美信消費金融5中國信托商業(yè)銀行蒙商消費金融5蒙商銀行44%金融科技重慶小米消費金融小米通訊技術重慶螞蟻消費金融230螞蟻科技集團唯品富邦消費金融5唯品會（中國）產(chǎn)業(yè)及非銀機構馬上消費金融40重慶百貨大樓股份有限公司海爾消費金融海爾集團捷信消費金融捷信集團“銀行系”消金規(guī)模領先，行業(yè)頭部集中度較為明顯。我們以23年末資產(chǎn)規(guī)模來看，已披露的資產(chǎn)規(guī)模達到行業(yè)前10位行系”公司的規(guī)模優(yōu)勢較為顯著。若從行業(yè)集中度的角度來看，根據(jù)艾瑞咨詢的數(shù)據(jù)，2022年末消費金融行業(yè)CR10達到在低增速時期，嚴監(jiān)管背景下的行業(yè)出清進程或?qū)⒊掷m(xù)，頭部平臺優(yōu)勢持續(xù)。圖表1823年末消金公司資產(chǎn)規(guī)模a23年末資產(chǎn)規(guī)模（億元）重慶螞蟻消金招聯(lián)消金興業(yè)消金中銀消金馬上消金中郵消金杭銀消金寧銀消金平安消金蘇銀凱基消金重慶螞蟻消金招聯(lián)消金興業(yè)消金中銀消金馬上消金中郵消金杭銀消金寧銀消金平安消金蘇銀凱基消金圖表19消金行業(yè)集中度CR10201720202021202280.0%78.0%76.0%74.0%72.0%70.0%68.0%66.0%20172020202120222.3獲客：關注場景建設能力，產(chǎn)品端發(fā)力“小而快”產(chǎn)品消費金融行業(yè)業(yè)務核心環(huán)節(jié)包括獲客、風控、放款和貸后管理四大環(huán)節(jié)。獲客方面，行業(yè)目前主要存在線上和線下獲客兩種方式。從線上獲客方式來看，建設自有私域流量和對接公域流量是目前主流做法，私域流量一方面來源有自有APP的流量曝光或者股東的品牌優(yōu)勢，公域流量目前服務居民日常消費的金融科技公司曝光度相對更高，例如運營商、支付寶、微平安證券銀行·行業(yè)深度報告要獲客方式，特別是“銀行系”消金公司線下客源仍是其重要的客群基礎，線上客源貢獻度高低與否則跟股東的資源稟賦重慶螞蟻消金招聯(lián)消金興業(yè)消金中銀消金馬上消金中郵消金杭銀消金寧銀消金平安消金蘇銀凱基消金中原消金圖表2123年末消金公司參保人數(shù)前十大公司w2023年末企業(yè)參保人數(shù)（人）800600重慶螞蟻消金招聯(lián)消金興業(yè)消金中銀消金馬上消金中郵消金杭銀消金寧銀消金平安消金蘇銀凱基消金中原消金圖表2123年末消金公司參保人數(shù)前十大公司w2023年末企業(yè)參保人數(shù)（人）800600400200-圖表20消費金融公司獲客方式我們首先以興業(yè)消金和中銀消金為代表探索“銀行系”消金公司線下展業(yè)的特點。我們認為有銀行股東背景的消費金融公司，依托自身零售信貸的資源稟賦，傾向于選擇更高比例的線下自主投放獲客，例如興業(yè)消金和中銀消金都從戰(zhàn)略層面提到要利用股東網(wǎng)點的優(yōu)勢打造自身的生態(tài)圈，中銀消金在此基礎上面向一二線城市設立了27家區(qū)域中心，興業(yè)消金則在線下成立了專門的直銷團隊進行“地推式”獲客和服務。從管理模式上來說，管理層自身的資源稟賦同樣會決定消金公司的戰(zhàn)略定位，例如興業(yè)消金營銷團隊受到興業(yè)銀行零售團隊的影響，董事長戴敘賢則曾任職于興業(yè)銀行私人銀行部總經(jīng)理，傳統(tǒng)的線下零售模式相對更為突出。產(chǎn)品端方面，消費貸和現(xiàn)金貸是主流產(chǎn)品，消費貸指將貸款的申請和使用嵌入日常消費場景的貸款，現(xiàn)金貸則是為用戶提供小額、無特定用途的貸款。因客群定位主要是覆蓋傳統(tǒng)商業(yè)銀行難以廣泛涉及的長尾客戶，因此貸款利率大多數(shù)從7%到20%不等，產(chǎn)品期限上最長一般不超過5年。同傳統(tǒng)商業(yè)銀行對比而言，大多數(shù)消費金融公司產(chǎn)品策略主要是“小而快”流程中，大金額長久期的貸款投放也更多依賴于其線下的營銷網(wǎng)絡構建，例如興業(yè)消金23年線上和線下投放的戶均貸款分別為0.78萬元/15.63萬元，中銀消金評級報告中也提到線上貸款主要是信用類貸款，金額集中在5萬元以下?？腿憾ㄎ簧蟻砜矗鸸局饕歉采w商業(yè)銀行無法覆蓋的長尾客戶，因此消金公司個體間客群的差異性并不是特別明平安證券銀行·行業(yè)深度報告圖表22線下獲客策略“銀行系”消費金融公司對比興業(yè)消費金融公司中銀消費金融有限公司依托興業(yè)銀行網(wǎng)絡，完成全國化布局，拳頭產(chǎn)品金融共擁有區(qū)域中心27家中銀消費金融客戶群體主要為收入相對穩(wěn)定的中青年人群，30~40歲人群占比最高8.88%-23.88%貸款額度20萬元，為中銀消費金融線上自12.92%*線下貸款占比：71.33%23年末線上業(yè)務余額449.59億元，較上年末增長39.24%，線下業(yè)務余額269.89億元額71.49億元，線下信用貸余額198.40億元23年新發(fā)放貸款：線上：0.78萬元，線下：15.6/圖表24興業(yè)消金不同類型貸款占比2022年貸款余額占比（%）2023年貸款余額占比（%圖表24興業(yè)消金不同類型貸款占比2022年貸款余額占比（%）2023年貸款余額占比（%）90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%0-5萬元5-10萬元10-20萬元圖表23中銀消金不同類型貸款占比60%50%40%30%20%10%0%5k以下（含）5k-10k（含）10k-50k（含）50k以上線上模式方興未艾，仍是行業(yè)破局關鍵。由于近些年來居民消費習慣的改變和信息傳播方式的變化，線上模式對于提升消費金融的普惠性，提升對于長尾客戶的覆蓋能力有至關重要的作用，我們以國內(nèi)率先提出“互聯(lián)網(wǎng)消金公司”概念的招聯(lián)消金為例對比看線上和線下的區(qū)別和聯(lián)系。首先從股東層面來看，招聯(lián)消金科技特征更為明顯，不僅是來源于股東中國聯(lián)通的科技和運營商流量加持，總經(jīng)理章楊清先生也歷任招商銀行信息科技部副總經(jīng)理，管理團隊的專業(yè)屬性進一步強化了招聯(lián)消金“互聯(lián)網(wǎng)金融”的定位。產(chǎn)品角度為例，招聯(lián)消費金融筆均貸款僅為1541元，而以線下為主興業(yè)消金筆均貸款超過10萬。線上貸款因居民消費習慣、客戶粘性等因素存在貸款金額相對較小，貸款期限相對較短的現(xiàn)象，線下貸款雖在貸款期限、貸款金額等方面有所提高，但同平安證券銀行·行業(yè)深度報告時也會導致更高的成本，若拆分其業(yè)務管理費結構來看，根據(jù)兩家公司評級報告中數(shù)據(jù)披露，以線上模式為主的招聯(lián)消金研發(fā)費用占到業(yè)務及管理費占比達到38.4%，而員工成本占比僅為16.3%，低于興業(yè)消金員工費用占比7個百分點，研發(fā)投入更多同樣帶來招聯(lián)消金成本收入比低于興業(yè)消金7個百分點，僅為11.2%，線上獲客能力占優(yōu)的公司在運營效率上相對更為領先。從貸款投放結果上來看，若以存量貸款結構來看，線上業(yè)務占比更高的招聯(lián)消金金額較低的貸款占比明顯更高，22年末招聯(lián)消金貸款余額大于40000元的貸款占比僅為36.1%。從貸款用途上來說，線上線下業(yè)務模式并無明顯區(qū)別，仍以日常消費類貸款為主，以招聯(lián)消金為例，23年末日常消費貸款占比達到25.1%。圖表25以招聯(lián)消金看線上模式的發(fā)展招聯(lián)消費金融公司公司定位主要的獲客方式線上模式：金融科技引流客群23年末35歲以下客戶貸款余額占比為50.03%產(chǎn)品好期貸：自主支付類現(xiàn)金貸款產(chǎn)品，可以在招聯(lián)消費金融APP、微信公眾號以及各類合作方的線上渠道進行申請信用付：受托支付類分期貸款產(chǎn)品，主要在招聯(lián)消費金融自有電商平臺、股東方中國聯(lián)通的消費場景以及與互聯(lián)網(wǎng)平臺合作的消費分期中使用貸款利率貸款結構基本都為線上貸款，23年末好期貸占比為59.5%，信用付占比為40單筆戶均貸款規(guī)模手機數(shù)碼裝修家具家居家用電器旅游教育健康醫(yī)療租房婚慶通信充值其他圖表27手機數(shù)碼裝修家具家居家用電器旅游教育健康醫(yī)療租房婚慶通信充值其他圖表27招聯(lián)消金貸款用途30%25%20%5%0%.2023年占比（%）.2022年占比（%）圖表26招聯(lián)消金不同類型貸款占比40%35%30%25%20%15%10% 0-5k5k-10k10k-20k20k-4因此，我們認為互聯(lián)網(wǎng)廣泛普及的背景下，線上獲客策略的更新和科技能力的投入是傳統(tǒng)消費金融公司未來的重點投入方向。例如興業(yè)消金在產(chǎn)品端針對性推出了“興財計劃”和“立業(yè)計劃”等自營互聯(lián)貸款，中銀消金強調(diào)推進線上化轉(zhuǎn)型，平安消金探索線上自營獲客體系，跑通信息流投放模式，目前31家消費金融公司均已開展了線上業(yè)務，所有消費金融公司均借助線上第三方引流方式獲客，超過25家機構的線上第三方引流投放超過50%6，線上業(yè)務亦成為各家消費金融公司破20/25平安證券銀行·行業(yè)深度報告2.4風險：嚴監(jiān)管背景下行業(yè)風險相對可控，資本充足率保持穩(wěn)定管理等五個方面進行了修訂，新政策下行業(yè)嚴監(jiān)管態(tài)勢進一步明確，確保消費金融專營主營業(yè)務，從股東資質(zhì)、設立條件、監(jiān)管指標等多個方面進行了約束。特別值得注意的是監(jiān)管指標方面，在過去試行版基礎上新增流動性比例不得低于50%的銀行而言缺乏低成本且穩(wěn)定的負債，所以在流動性指標方面進行了更高標準的約束。商業(yè)銀行的最低監(jiān)管要求，同業(yè)拆入余額不高于資本凈額的100%等。本次《管理一步強調(diào)了貸前、貸中和貸后風險，未來消費金融行業(yè)的嚴監(jiān)管態(tài)勢仍將持續(xù)。2012/062014/062012/062014/062024/06圖表29小額貸款規(guī)模持續(xù)下降小額貸款余額（億元）12,00010,000-100%80%60%40%20%0%-20%-40%圖表28小貸公司數(shù)量持續(xù)縮減小額貸款公司機構數(shù)量（千家）987654321-70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%2012/062024/068家主流消金公司7為例探索目前行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量情況。首先從不良率角度來看，絕大多數(shù)消金提高，長尾客戶受到經(jīng)濟波動的負面沖擊相對更大，導致資產(chǎn)質(zhì)量有所波動。從8家不良率達到3.47%，處于8家消金公司不良率最高水平，但同時也能看到中銀消金7包括馬上消金、招聯(lián)消金、興業(yè)消金、杭銀消金、河南中原消金、蘇銀凱基消金、中郵消金、中銀消金8家公司21/25平安證券銀行·行業(yè)深度報告圖表30主要消費金融公司不良率指標4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%2022.2023興業(yè)消金招聯(lián)消金中銀消金中郵消金河南中原消金蘇銀凱基消金杭銀消金興業(yè)消金招聯(lián)消金中銀消金中郵消金河南中原消金蘇銀凱基消金杭銀消金圖表31主要消費金融公司撥備覆蓋率指標600%500%400%300%200%100%興業(yè)消金招聯(lián)消金中銀消金中郵消金河南中原消金蘇銀凱基消金馬上消金杭銀消金分別同比提升了0.2pct/0.2pct，資本水平皆保持穩(wěn)定。22/25平安證券銀行·行業(yè)深度報告圖表3223年末主要消費金融公司資本充足率23年末資本充足率（%）蘇銀凱基消金興業(yè)消金馬上消金杭銀消金招聯(lián)消金中銀消金河南中原消金中郵消金18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%蘇銀凱基消金興業(yè)消金馬上消金杭銀消金招聯(lián)消金中銀消金河南中原消金中郵消金圖表3323年末主要消費金融公司核心一級資本充足率w23年末核心一級資本充足率（%）蘇銀凱基消金馬上消金興業(yè)消金杭銀消金招聯(lián)消金中銀消金中郵消金河南中原消金16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%蘇銀凱基消金馬上消金興業(yè)消金杭銀消金招聯(lián)消金中銀消金中郵消金河南中原消金2.5盈利能力：營收和資金來源單一，頭部消金公司ROE更為突出十中的8席。統(tǒng)觀行業(yè)數(shù)據(jù)，營收超過百億僅招聯(lián)消金、馬上消金、興業(yè)消金三家，50-100億元僅3家，行業(yè)馬太效應仍然較為突出，頭部機構的地位突出。圖表34消費金融公司23年營業(yè)收入及同比增速2008642重慶螞蟻…蘇銀凱基…長銀五八…重慶螞蟻…蘇銀凱基…長銀五八…南銀法巴…陜西長銀…四川錦程…重慶小米…北京陽光…招聯(lián)消金馬上消金興業(yè)消金杭銀消金平安消金海爾消金寧銀消金哈銀消金招聯(lián)消金馬上消金興業(yè)消金杭銀消金平安消金海爾消金寧銀消金哈銀消金北銀消金湖北消金幸福消金蒙商消金晉商消金金美信消金盛銀消金0平安證券銀行·行業(yè)深度報告23/25金貸款利率達到20.28%，處于目前已知最高水平，由于消金公司更多的服務傳統(tǒng)商業(yè)銀行覆蓋不了的用風險帶來了更高的貸款收益率。圖表35主要消費金融公司貸款利率貸款利率興業(yè)消金招聯(lián)消金截至2023年末，公司15%以上利率的貸款占比90%以上上的貸款占比分別為5.05%、8.46%、18.05%和68.32%河南中原消金杭銀消金20.28%馬上消金2023年平均貸款利率在20%左右蘇銀凱基消金貸款占比分別為7.17%、23.71%和69.12%，2023年加權平均貸款利率在20%以內(nèi)金來源可區(qū)分為接受股東及其境內(nèi)子公司、超過90%，23年平均計息負債成本率3.47%，處于較高水平。圖表36主要消金公司23年計息負債成本率計息負債成本率（計息負債成本率（%）5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-馬上消金河南中原消金蘇銀凱基消金杭銀消金中銀消金招聯(lián)消金中郵消金興業(yè)消金馬上消金河南中原消金蘇銀凱基消金杭銀消金中銀消金招聯(lián)消金中郵消金興業(yè)消金圖表37主要消金公司23年同業(yè)負債占比80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-中郵消金杭銀消金蘇銀凱基消金中銀消金招聯(lián)消金興業(yè)消金馬上消金河南中原消金中郵消金杭銀消金蘇銀凱基消金中銀消金招聯(lián)消金興業(yè)消金馬上消金河南中原消金高貸款收益率支撐高息差，高息差提升ROE。我們認為較高的貸款收益率使得消金公司凈息差水平遠超商業(yè)銀行凈息差，以23年數(shù)據(jù)作為對比，8家消費金融公司平均凈息差水平達到12.4%，遠超同期國家金融監(jiān)督管理總局公布的1.69%的商業(yè)銀行凈息差水平。從盈利水平來看，高息差一定程度上支撐了高ROE表現(xiàn)，但信貸成本和費用控制同樣是不可忽視的一24/25平安證券銀行·行業(yè)深度