新質(zhì)生產(chǎn)力為矛周期成長為盾-開源證券

姓名：殷晟路（分析師）姓名：鞠爽（分析師）姓名：李林容（分析師）姓名：陳諾（聯(lián)系人）姓名：王嘉懿（聯(lián)系人）核心觀點(d)便攜式儲能：龍頭企業(yè)觸底反彈，美國市場收入持續(xù)提2核心觀點(b)陸風：2024年為招標大年，2025年有望成為3CONTENTS2出口及出海：歐亞非拉新能源需求持續(xù)增長，關注歐洲電動車進程4周期成長：風電拐點已至，關注光伏、鋰電供給側改革情況4復盤板塊走勢（圖為低空經(jīng)濟指數(shù)（8841750.WI）的漲幅）圖1：低空經(jīng)濟指數(shù)（8841750.WI）走勢資料來源：Wind、開源證券研究所5 1.1復盤板塊走勢第三階段行情從基建逐步發(fā)散至制造運營。在第一階段（2月-3月底）市場主要交易產(chǎn)業(yè)鏈卡位環(huán)節(jié)，eVTOL整機廠、無人機整機廠、空管產(chǎn)品等相關公司漲幅較大；第二階段（4月下半月-5月），各地低空經(jīng)濟政策開始落地，市場主要交易各地低空企業(yè)，中信海直（深圳）、蘇交科（廣州、蘇州）、宗申動力（重慶）等標的漲幅居前；第三階段（10月），由于低空基建預期落地時間較早，上半月行情從萊斯信息、蘇交科、深城交等基建標的開始，在10月21日山東高速招標后行情擴散至主機及運營鏈條，宗申動力、萬豐奧威、中信海直等表1：低空經(jīng)濟各產(chǎn)業(yè)鏈條發(fā)展走勢產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)標的代碼2月漲幅3月上半月漲幅3月下半月漲幅4月上半月漲幅4月下半月漲幅5月上半月漲幅5月下半月漲幅10月上10月下半月漲幅半月漲幅eVTOL萬豐奧威002085.SZ億航智能 商洛電子300975.SZ 臥龍電驅600580.SH低空基建萊斯信息688631.SH四川九洲000801.SZ中科星圖688568.SH納睿雷達688522.SH 4%低空運營中信海直000099.SZST西域300859.SZ嶺南控股000524.SZ無人機縱橫股份688070.SH 航天電子600879.SH應流股份603308.SH地方低空標的宗申動力001696.SZ4%深城交300900.SZ蘇交科300284.SZ設計總院603357.SH4%華設集團603018.SH4%4%資料來源：Wind、開源證券研究所6政策端：十一后，低空經(jīng)濟政策持續(xù)加碼表2：低空經(jīng)濟政策催化密集盡快印發(fā)《民航推進通用航空和低空經(jīng)濟發(fā)展實施方案》并抓好落實《2025年民航發(fā)展基金相關補有208家單位擬獲得補貼7.1688億元，與2024年《沈陽市促進低空經(jīng)濟高質(zhì)量政策，圍繞企業(yè)技改投資項目和提質(zhì)增效方面提出2條獎補政策，圍繞低空飛行試驗基地和站方面提出2條補助政策，圍繞低空交通運輸、旅游觀光、航空運動、農(nóng)林植保、飛行培訓出2條獎補政策，圍繞人才引育和融資保險服務方面提\《蘇州市低空飛行服務管理辦體履行下列職責一）收集、發(fā)布本市低空基礎設施、低空氣象等及有關活動需求，向空中管理機構等單位報送相關信息；（三）協(xié)助做好本市低空飛行應急救援、處置等工作；（四）協(xié)調(diào)本市和跨市域的低空飛行活動；（五）承擔低空飛行服務的其他\《南通市低空經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展明確提出力爭到2027年，全市新增低空制造業(yè)企業(yè)50家、服務業(yè)企機試飛基地2—3個，新建低空航空器起降場（點）100個以上、新開通低空航線50條以上，全生態(tài)基本構建，將南通市打造成長三角低空經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)制造和資料來源：政府官網(wǎng)、中國民航報網(wǎng)等、開源證券研究所7 萬豐奧威：主營汽零與飛機制造，2024年11月8日與德國大眾展開eVTOL技術合作。萬豐奧威以汽輪業(yè)務起家，2020年收購鉆石飛機進入通用航空領域（全球第二大的固定翼飛機制造商），2024年eDA40電動飛機進入適航取證階段，11月8日與德國大眾簽署了電動垂直起降航空器（eVTOL）領域技術合作諒解備忘錄，擬在工業(yè)設計、航空領域內(nèi)外飾部件設計、人機交互和信息軟硬件開發(fā)等領域開展合作，萬豐飛機還計劃向大眾（德國）購買相關知識產(chǎn)權和資產(chǎn)。該技術合作諒解備忘錄在圖2：鉆石飛機市占率有望提升圖3：鉆石飛機新產(chǎn)品銷售占比不斷提升0萬豐鉆石銷量——市占率數(shù)據(jù)來源：GAMA、開源證券研究所2020A2021A2022ADA20DA40DA42DA50DA62數(shù)據(jù)來源：GAMA、開源證券研究所8萬豐飛機工業(yè)市占率提升，產(chǎn)品結構改善。2023年萬豐鉆石交付量273架，市占率達到9.0%，同比提升0.5pct，2024Q1交付量64架，市占率達到12.1%。產(chǎn)品結構上，鉆石飛機5座以上大飛機銷售占比保持提升，DA62年銷量從2020年的26架提升至2023年的66架，DA50新機型在2021年開始銷售后在2023年銷售量達到19架，公司銷售均價從2020年的61.2萬美元/架提升至萬豐飛機工業(yè)營收凈利保持快速增長態(tài)勢。受益鉆石飛機市占率提升及產(chǎn)品結構改善，萬豐飛機工業(yè)營收凈態(tài)勢，2023年萬豐飛機工業(yè)營收27.69億元，同比增長37.9%，凈利潤4.91億元，同比增長49.6%；2024H1萬豐飛機工業(yè)實現(xiàn)圖4：萬豐飛機工業(yè)營收凈利保持快速增長圖5：鉆石飛機平均售價保持上升 2020A2021A2022A2023A2024H125.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%數(shù)據(jù)來源：公司公告、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：GAMA、開源證券研究所9持有宗申航發(fā)52%股權，航空發(fā)動機業(yè)務積累充分。2016年公司與中國航天空氣動力技術研究院共同成立宗申航發(fā)，圖6：宗申動力航空發(fā)動機業(yè)務布局早資料來源：公司官網(wǎng)、開源證券研究所公司與中國商飛、沃飛長空戰(zhàn)略合作早，在飛行汽車領域取得卡位優(yōu)勢沃飛長空達成戰(zhàn)略合作并牽頭參與電機適航標準的編寫；2022年公司與商飛共同研發(fā)航空電動力系統(tǒng)；2023年公司70KW高功率航空電動力系統(tǒng)已頭功工信部專家驗收，成為唯一一家入選《2023年中國低空經(jīng)濟領軍企業(yè)TOP20》的電動力系統(tǒng)企業(yè)。公司已形成大、中、小三個功率等級的航空電驅產(chǎn)品。小功率指2kW~30kW產(chǎn)品，主要應用于工業(yè)無人機及1~2座eVTOL，已開始向國內(nèi)主流物流無人機企業(yè)小批量供樣；中功率產(chǎn)品以50kW~175kW為主，4座載人eVTOL為主要應用，與國內(nèi)主流eVTOL制造企業(yè)均有技術溝通，相關研發(fā)項目正在進行中；大功率是200kW至1MW以上，應用于十幾座到幾十座的支線飛機，以預研為主。公司當前已合作客戶包括商圖7：公司與中國商飛、沃飛長空戰(zhàn)略合作早，在飛行汽車領域取得卡位優(yōu)勢數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)、公司公眾號等、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)、公司公眾號等、開源證券研究所萊斯信息：空管自動化系統(tǒng)龍頭企業(yè)。截至2022年12月，全國空管體系有7個地區(qū)局、37個分局站，共44個空管用戶，其中，35個空管用戶使用萊斯信息提供的自動化系統(tǒng)，公司中標了民航通用航空運行重點實驗室運行仿真平臺建設項目，項目總金額為7888萬元，基本實現(xiàn)了低空飛行服務保障體系構建。2024年1月，公司成功中標安圖8：萊斯信息主營空管自動化系統(tǒng)圖9：萊斯信息低空產(chǎn)品為飛行器管控系統(tǒng)及服務中心資料來源：公司官網(wǎng)、公司公告數(shù)據(jù)來源：公司年報 深圳為低空經(jīng)濟先行示范城市。深圳于2023年發(fā)布《深圳市低空支持低空經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》，針對低空經(jīng)濟發(fā)展業(yè)促進條例》；2024年10月，深圳發(fā)布《深圳深城交：主營規(guī)劃咨詢，已中標深圳基建一期5億元項目，將協(xié)助推進第一批起降點動工建設。深城交主營規(guī)劃咨詢業(yè)務，為政府客戶提供城市交通整體解決方案，2024年深城交與一家深圳研究咨詢機構聯(lián)合中標深圳低空智能融合基礎設施建設項目一期項目，項目總金額5.17億元。深城交將協(xié)助推進首批起降點動工建設，此前深城交向深圳市建議規(guī)劃1261個起降點，并按功能分為三個等級。其中，一級起降點21個，選址集中在人流密集圖10：公司已中標多地低空發(fā)展規(guī)劃項目及深圳低空智能基建一期項目數(shù)據(jù)來源：公司公告、招標網(wǎng)海上石油運輸業(yè)務基本盤穩(wěn)固，創(chuàng)造全球安全飛行記錄。2023年公司共運營87架航空器，占行業(yè)約2.7%，飛行員202人，約占行業(yè)總量2.9%，共運營4個直升機場：深圳南頭、天津塘沽、湛江坡頭、海南東方，在北京、青島、連云港、上海、舟山、溫州、福州、廈門、惠州、云南、黑龍江等地設有起降點，2023年飛行超過5萬小時，創(chuàng)造了全球的優(yōu)秀安全飛行記錄。公司目前主業(yè)為海上石油運輸業(yè)務，已與中海油續(xù)簽三/人。2022年國內(nèi)已開通低空航線90多條，運載旅客32萬人，對應運營的市場空間2.4億，而空中旅游有望成為低空載客率先落地的場景，補貼催化下2024年成為拐點的確定性高，公司有領先的安全飛行記錄，預計將成為第一梯隊玩家。低空載貨運營：2024年6月6日各公司中標中國郵政速遞物流無人機設備機型和培訓資源池采購項目，成為中國郵政無人機物流配送指定供應商，為郵政企業(yè)及相關單位提供無人機設備飛行圖11：公司多領域布局打造低空綜合服務商圖12：公司開通深圳灣觀光項目數(shù)據(jù)來源：公司公告、公司官方小程序、南方都市報等 山東高速城鄉(xiāng)發(fā)展集團有限公司發(fā)布“低空天網(wǎng)”產(chǎn)品及技術合作單位征集公告，招標2000架大型eVT飛行器、2萬架小型eVTOL或混動氫動多旋翼飛行器，搭建城際之間的“干線”和城區(qū)、鄉(xiāng)鎮(zhèn)間的“支線”低空交通線，其中干線飛行器招標2000架大型eVTOL度大于等于100km/h；支線飛行器招標2萬架小型eVTOL或混動氫動多旋翼飛行器，要求有效載荷大于等于10KG，航程大于綠能慧充：公司已收購中創(chuàng)航空，具有縱列式大載荷無人機機型產(chǎn)品。2024年6月24日綠能慧充已用6270萬元價格收購中創(chuàng)航空57%股權，中創(chuàng)航空成立于2013年，主業(yè)為工業(yè)級大載荷飛行器的研發(fā)，已有最大載荷達到260KG、最大續(xù)航達到10h的大載重ZC500縱列式機型產(chǎn)品，有望受益政府在無人機的資本開圖13：中創(chuàng)航空縱列式無人直升機載荷較大表3：中創(chuàng)航空產(chǎn)品凈利率保持高位資料來源：無人機網(wǎng)資料來源：公司公告CONTENTS2出口及出海：歐亞非拉新能源需求持續(xù)增長，關注歐洲電動車進程4周期成長：風電拐點已至，關注光伏、鋰電供給側改革情況l傳統(tǒng)市場有望觸底回升，新興市場呈現(xiàn)點狀放量。2023Q3以來受美聯(lián)儲高利率與歐洲能源危機緩解影響，逆變器庫存問題凸顯，出口受到了較大影響，在2023Q3-2024Q1間出現(xiàn)了連續(xù)4個季度的下滑。不過2024年年初以來，受光伏組件與儲能鋰電池價格大幅下降影響，包括印度、巴基斯坦、中東等發(fā)展中區(qū)域和國家的光儲裝機需求實現(xiàn)了大幅增長，對這些區(qū)域的逆變器發(fā)貨實現(xiàn)了大幅增長。同時在歐洲等區(qū)域庫存持續(xù)去化與紅海危機、烏克蘭能源基礎設施毀壞嚴重等突發(fā)事件影響下，對當?shù)氐陌l(fā)貨實現(xiàn)了逐步回暖。因此在2024Q1觸底以來，國內(nèi)逆變器出口實現(xiàn)穩(wěn)步的改善，出口觸底反彈。展望2025年，伴隨美聯(lián)儲持續(xù)降息，歐美等傳統(tǒng)市場需求有望逐步復蘇，同時光儲作為當前具備較大性價比的能源類型有望成為發(fā)展中國家滿足自身能源需求的重要來源之一，新興市場覆蓋面有望逐步擴大。50圖14：逆變器出口金額自5047.6% 逆變器出貨金額（億美元）YOY逆變器出貨金額（億美元）YOY——QOQ數(shù)據(jù)來源：海關總署、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：海關總署、開源證券研究所l全球表前大儲與表后儲能需求持續(xù)高增，新興市場多點開花。鋰電池儲能產(chǎn)品價格增長提供支撐。根據(jù)彭博新能源財經(jīng)預測，預計2024年全球儲能裝機將達67GW/155GW在2025將年持續(xù)實現(xiàn)高速增長。（1）美國市場方面，伴隨降息、并網(wǎng)審批問題緩解和IRA補貼落實，當?shù)卮髢ρb機有望實現(xiàn)穩(wěn)步增長。（2）歐洲市場方面，包括戶儲、大儲等在內(nèi)的各類儲能都將實現(xiàn)快速發(fā)展，雖然補貼退坡與高利率對當?shù)貞魞ρb機造成了一定影響，但是2024-2028E之間戶儲裝機仍有望實現(xiàn)26.9%的年化復合增長。同時儲能電池降價和電網(wǎng)結構改造需求帶動了歐洲大儲裝機，預計歐洲大儲新增裝機將由2023年的3.6GWh提升至2028年的35.1GWh。（3）亞非拉市場方面，大型光儲項目經(jīng)濟性提升和多地能源轉型規(guī)劃有望驅動多資金投資方開發(fā)投資大儲項目，包括沙特、阿聯(lián)酋等中東國家和智利等拉美國家有望成為大儲裝機的主力區(qū)域。同時戶儲有望成為電網(wǎng)薄弱地區(qū)提供穩(wěn)定能源供應的剛需產(chǎn)品，包括巴基斯坦、黎巴嫩、南非等市場需求圖16：2024年以來美國儲能裝機穩(wěn)步增長數(shù)據(jù)來源：Woodmac、開源證券研究所圖17：歐洲各類儲能裝機均有望持續(xù)增長0mwmw201920202021202220232024E2028E表前儲能（GWh）數(shù)據(jù)來源：SolarPowerEurope、開源證券研究所圖18：全球表前與表后儲能裝機均有望高增資料來源：彭博新能源財經(jīng)0l陽臺光伏場景有望打開微逆的新應用場景。陽臺光伏安裝流程簡單、單機系統(tǒng)裝機容量較小，在德國、奧地利等發(fā)達國家有望加速在公寓居民用戶當中的滲透。目前包括德國和奧利達在內(nèi)的國家均推出相關法案鼓勵陽臺光伏的開發(fā)，其中德國陽臺光伏裝機量自2021年以來逐年實現(xiàn)了指數(shù)級的增長，到2023年德國陽臺光伏裝機量達到了211.5GW，并有望在2024年進一步提升。陽臺光伏場景對逆變器的功率要求集中在600/800W同時對安全性能有一定要求，天然適合微逆的應用，2025年及此后伴隨陽臺光伏裝機量提升，微逆在場景的出貨有望表4：德國與奧地利等國陸續(xù)推出陽臺光伏支持法案圖19：2021-2024E之間德國陽臺光伏持續(xù)高增時間德國2024年4月《SolarpaketI計劃》簡化陽臺光伏發(fā)電站的注冊流程，并限制了輸入少量簡單數(shù)據(jù)；提升機器功率限制，系統(tǒng)裝機量最高可達2kW，逆變器功率由600W提升至800W；使用便捷插座供電，簡化安裝流程。2024年10月《德國2024年聯(lián)邦法律公報第306號法將插座式太陽能設備發(fā)電納入特許措施目錄，從根本上簡化租戶安裝陽臺光伏的法律程序，并且允許轉讓與可再生能源相關的地役權，于今日生效。奧地利2024年1月奧地利對輸出功率不超過35KW的小型光伏系統(tǒng)實行增值稅豁免政策，這一政策將持續(xù)到2025年12月31日2024年7月對800W以下的陽臺光伏系統(tǒng)免審批427.5211.5202120222023德國陽臺光伏裝機（MW）yoy（%）數(shù)據(jù)來源：海鵬科技HYPON公眾號、潮電智庫公眾號、大能DONNERGY公眾號、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：廣東創(chuàng)豐新能源科技有限公司公眾號、開源證券研究所龍頭企業(yè)觸底反彈，美國市場收入持續(xù)提升。自勢下，行業(yè)需求呈現(xiàn)顯著復蘇同時相關企業(yè)通過內(nèi)部降本增效實現(xiàn)了利潤與凈利率水平逐季環(huán)比提升。2023年華寶新能北美地夠實現(xiàn)改善的重要原因之一。未來伴隨美聯(lián)儲降息對北美區(qū)域的房產(chǎn)銷售起到正向激勵作用，疊加當?shù)貦C械設備工具清潔化趨圖20：華寶新能2024Q1-2024Q3利潤與凈利率逐季環(huán)比提圖21：2023年華寶新能北美銷售收入占比為63% 49.0%49.5%201920202021202220數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：華寶新能招股書、華寶新能公告202.5盈利預測表5：受益標的盈利預測與估值公司代碼公司名稱評級收盤價（元）2024/11/122024E歸母凈利潤（億元）2025E2026E2024EPE2025E2026E300274.SZ陽光電源買入111.1134.4158.6605117.SH德業(yè)股份買入31.941.153.9688717.SH艾羅能源未評級4.479.3300763.SZ錦浪科技未評級688390.SH未評級5.28.7300827.SZ上能電氣未評級5.47.8688472.SH阿特斯未評級29.141.753002335.SZ科華數(shù)據(jù)買入4.367.3300693.SZ盛弘股份未評級688063.SH派能科技維持56.9300438.SZ鵬輝能源維持5.57.1301327.SZ華寶新能未評級數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所（艾羅能源、錦浪科技、固德威、上能電氣、阿特斯、盛弘股份、華寶新能源盈利預測來自Wind一致預期，陽光電源、德業(yè)股份、科華數(shù)據(jù)、派能科技、鵬輝能源盈利預測來自開源證券研究所）21歐州熱泵庫存或于歐州熱泵庫存或于2024Q3末見底，訂單回暖下2024Q4且能效高。受俄烏沖突刺激，2022年至2023H1為歐州熱泵市場需求高峰，2023H2起進入去庫周期，至2024Q3末庫存9月德國補貼資金落地打消終端觀望情緒，有望進一步拉動南，并于2024年2月開始接受補貼申請，且表示2024年9月起民眾可以提交相關證明，補貼隨后支付。但在補貼資金并未德國正式公布KFW458號私人住宅供暖補貼方案，終端客9月以前雖可以申請但資金未落地，終端客戶對補貼資金9月公布的補貼方案內(nèi)容與2023年底補貼指南一致，補貼目前已可以提交補貼申請并提交證明，第一批補貼資金表6：熱泵出口數(shù)據(jù)同比改善數(shù)據(jù)來源：海關總署、開源證券研究所22表7：2020-2022年公司熱泵和商用空調(diào)領域營收占比合計均在80%左右49.28%25.16%28.69%4.19%2.18%數(shù)據(jù)來源：公司公告、開源證券研究所23圖23圖23：2020-2022年營收凈利高速增長，2023-2024年短期承壓公司控股股東為雷淮剛，直接持股17.27動關系，公司共同實際控制人均系儒競有限成立初期即入職公司并逐步參與公司的生產(chǎn)經(jīng)營管理。公司全資子公司儒競智控前身為儒競艾默生。2014年5月公司與艾默生中國合資設立艾默生旗下原有谷輪壓縮機業(yè)務（已剝離），公司配套控制器。艾默生2022年宣布剝離其環(huán)境優(yōu)化技術業(yè)務（包括谷輪壓縮機業(yè)務等），2023年5月完成大部分股權的剝離，2024年6月宣布剩余股權公司深度綁定博世、阿里斯頓、菲斯曼等歐州本土熱泵主機廠。公司熱泵領域主要客戶包括博世、艾默生（谷輪壓縮機）、阿里斯頓、芬尼科技（國產(chǎn)）、Advantix、雷勃、日出505020212022202數(shù)據(jù)來源：Wind、公司公告、開源證券研究所圖22：公司六名實控人為一致行動人（截至2024年三季報）數(shù)據(jù)來源：Wind、公司公告、開源證券研究所241、2023H1為歐洲熱泵需求頂峰，在基數(shù)較高、行業(yè)去庫的影響下，2024年上半年HVAC/R領2、隨著歐洲熱泵庫存水平降至低位、德國補貼政策落地，公司熱泵控制器業(yè)務有望持續(xù)回3、公司新能源汽車熱管理領域業(yè)務高速發(fā)展。2024H1公司新能源汽車熱管理領域營業(yè)收入我們預計公司2024-2026年歸母凈利潤分別為表8：公司營收拆分及預測2022A2023A2024E2025E2026E數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所25電動工具行業(yè)需求主要通過地產(chǎn)及基建拉動，更寬松的利率環(huán)境有望刺激地產(chǎn)回暖并帶動電動工具需求復蘇。2024年9月18日美聯(lián)儲宣布降息50個基點，將推動30年期固定抵押貸款利率降低，有望繼續(xù)帶動美國新屋開工及成屋銷量提升，進而通過提振建造需求及專業(yè)裝修需求帶動對專業(yè)級電動工具需求。2024年1-9月美國私人住宅完工數(shù)達到1.47萬套，同比增長13.2%。戶外動力工具鋰電滲透率仍有較高提升空間。據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)統(tǒng)計油機OPE市場規(guī)模約為166億美元，對應全部電動OPE滲透率約為22%，其中鋰電無繩OPE滲透率約為17%。2023年6月北美圖24：美聯(lián)儲降息有望推動美國建造支出軟著陸（百萬美元）80,000.0060,000.0040,000.0020,000.00 圖25：美國私人住宅竣工數(shù)保持環(huán)比增長（千套）數(shù)據(jù)來源：美國統(tǒng)計局、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：美國商務部、開源證券研究所26 蔚藍鋰芯：Q3出貨繼續(xù)回暖，預計2025年馬來西亞產(chǎn)能開始貢獻。公司2024Q1-3營收48億元，同增31%，歸母凈利潤2.8億元，同增173%，毛利率16.5%，同增3.9pct，歸母凈利率5.8%，同增3.0pct.2024Q3營收18億元，同環(huán)比+23％/+8歸母凈利潤1.1億元，同環(huán)比+86%/+19％，毛利率18.9%，同環(huán)比+7.4/+3.3pct，其中全資子公司天鵬電源鋰電池出貨量約1.2億顆，環(huán)比增長20%，下游需求持續(xù)回暖。馬來西亞4億顆產(chǎn)能正在建設中，有望于2025年上半年完成投產(chǎn)爬坡，下半年開始貢獻表9：國內(nèi)電動工具廠商客戶結構TTI、百得、Harbor資料來源：真鋰研究、開源證券研究所表10：各廠商小圓柱電池產(chǎn)能規(guī)劃（億顆）2025E數(shù)據(jù)來源：美國商務部、開源證券研究所27海外電力設備市場景氣度延續(xù)，前三季度主要設備出口金額同比增長8.98%2024年前三季度，變壓器、電線電纜、電氣開關、電能表四類設備出口總金額3644.99億美元，同比增長9.0%。結構上看，低壓開關出口金額1731.74億美元，占比47.5%；電線電纜開關出口金額1731.74億美元，占比37.3%；變壓器出口金額332.15圖26：2024年前三季度，四類電力設備出口總金額3644.99億美元，同比增長9.0%圖27：低壓開關和電線電纜出口金額占比較高02024年2023年2022年低壓開關,47.5%數(shù)據(jù)來源：海關總署、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：海關總署、開源證券研究所 2.7海外電力設備景氣度延續(xù)，低壓開關、電線電纜出口金額平穩(wěn)增長圖28：2024年前三季度，低壓開關出口額1731.74億美元，同比增長3.24%2024年2023年2022年0圖29：2024年前三季度，電線電纜出口額1358.09億美元，同比增長10.94%2024年2023年2022年0數(shù)據(jù)來源：海關總署、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：海關總署、開源證券研究所 2.7海外電力設備景氣度延續(xù)，變壓器、高壓開關出口金額持續(xù)高增2024年前三季度，變壓器、高壓開關出口額持續(xù)高增。變壓器出口額332.15億美元，同比增長26.6%，較2022年增長56.93%；圖30：2024年前三季度，變壓器出口額332.15億美元，同比增長26.6%2024年2023年2022年0數(shù)據(jù)來源：海關總署、開源證券研究所圖31：2024年前三季度，高壓開關出口額211.48億美元，同比增長24.1%2024年2023年2022年50數(shù)據(jù)來源：海關總署、開源證券研究所 2.7海外電力設備市場景氣度延續(xù)，電能表均價中樞上移2024年前三季度，電能表出口金額11.53億美元，同比增長10.3%，較2022年同期增長34.56%；均價25.23美元，同比增長圖32：2024年前三季度，電能表出口額11.53億美元，同比增長10.3%圖33：2022-2024年前三季度，電能表出口均價中樞上移2024年2023年2022年——2024年——2023年——2022年——2021年——2020年 0數(shù)據(jù)來源：海關總署、開源證券研究所50數(shù)據(jù)來源：海關總署、開源證券研究所 2.7標的盈利預測表11：受益標的盈利預測與估值2024E2025E2024E2023A2023A2026E2025E2026E金盤科技002270.SZ40.65數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所（選取2024年11月12日收盤價，已評級的盈利預測來自開源證券研究所，未評級的盈利預測來自于Wind一致預期）北美平均車齡更長，汽車后市場空間穩(wěn)定增長。2021年美國汽車后市場體量在3290億美元，在2015-2019年年均增速約4%，2020年受疫情影響有所下滑，2021年恢復至3290億美元。后市場的規(guī)模增長一部分來源于車主的消費習慣改變，過去由于高昂的人工費用和較為簡單的汽車結構，早期美國后市場盛行DIY模式，當前年輕一代自己動手修車的比例越來越小，有部分），美國汽車零部件廠商集中度較高，主要以四大連鎖零售商為主。美國汽車后市場已發(fā)展了100余年，通過殘酷的市場競爭與收購兼并，當前獨立汽車服務市場呈現(xiàn)高度集中的競爭格局。2021年美國汽車零配件門店約37100家，其中前十大經(jīng)銷商門圖34：2023年美國汽車后市場空間為3740億美元0374037403570329035703290286025502660302029102790 圖35：四大經(jīng)銷商的門店數(shù)量占比合計為49.2%AutoParts,AutoZone,AutoZone,AdvanceAutoPartsGenuineParts/NAPA數(shù)據(jù)來源：AutoFactbook、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：AutoFactbook、開源證券研究所國內(nèi)鉛酸電池龍頭，2024年重點突破海外業(yè)務。低壓電池在場具有一定的消費屬性。駱駝股份是國內(nèi)主機廠鉛酸電池配套供應商的龍頭，2022年前裝市場份額穩(wěn)定在49%，后裝更換市場份額為30%。根據(jù)我們的測算，2025年全球低壓電池前裝、后裝市場空間分別為313.2、1423.2億元，出海空間廣闊。2024H1公司實現(xiàn)海外收入10.47億元，yoy+80.7%，增速顯著主要系公司2023年調(diào)整海外業(yè)務管理架構，目前海外已有500萬公司現(xiàn)金流情況良好，分紅穩(wěn)步提升。自2011圖36：2024H1駱駝股份的海外收入增速為81%8642014.3414.3413.4210.475.022.339.81數(shù)據(jù)來源：駱駝股份公告、開源證券研究所圖37：2023年駱駝股份的股息率為3.4%現(xiàn)金分紅總額(億元)分紅比例數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所汽車服務是汽車生命周期中用戶需求的關鍵部分。根據(jù)途虎招股說明書披露，2018-2022年中國汽車服務市場的復合年增長率為10.1%，是全球增長最快的汽車服務市場之一。根據(jù)灼識咨詢按商品交易總額（GMV）統(tǒng)計，2022年國內(nèi)汽車服務市場規(guī)模為1.24萬億元，預計到2027年將達到1.93萬億元，2023-2027年的復合國內(nèi)車齡增速較高，2022年已接近汽車服務需求拐點。根據(jù)灼識咨詢統(tǒng)計，2022年中國、歐盟、美國地區(qū)車齡分別為歐美，但國內(nèi)車齡表現(xiàn)出較好的成長性，預計2027年車齡將達到8.0年。根據(jù)途虎招股書，汽車服務開支在車齡超過6年后開始顯著增加，是典型的車輛生命周期中的臨界點，隨著國內(nèi)車齡的增長，中國汽車服務需8.06.04.08.06.04.02.00數(shù)據(jù)來源：途虎-W招股說明書、灼識咨詢、開源證券研究所圖39：2022年國內(nèi)平均車齡為6.2年12.212.312.212.38.06.24.920182022202數(shù)據(jù)來源：途虎-W招股說明書、灼識咨詢、開源證券研究所汽車線下維保需求正從4S店流向獨立第三方售后服務提供商，途虎作為IAM龍頭將率先受益。OEM保修期通常為新車出售后3年，保修期屆滿后車主更傾向于選擇位置便捷、經(jīng)濟實惠的IAM門店。根據(jù)灼識咨詢統(tǒng)計，按GMV口徑計算，2022年數(shù)量在所有汽車服務提供商中排名第一，2024年6月底途虎全國門店數(shù)量為6311家1.5pct至17.5%，洗車美容等業(yè)務毛利率同比提升5.7pct至18.更傾向于選擇性價比更高的專供及自有自控產(chǎn)品，該類產(chǎn)品通常具有較高的利潤率，同時，公司堅定下沉戰(zhàn)略，2024H1門店46534653024883853202020212022數(shù)據(jù)來源：途虎-W招股說明書、灼識咨詢、開源證券研究所圖41：公司不同類目產(chǎn)品的毛利率都表現(xiàn)出上升態(tài)勢 20192020202120222023————汽車保養(yǎng)毛利率數(shù)據(jù)來源：途虎-W公告、開源證券研究所盈利預測考慮到國內(nèi)車后市場隨著車齡增長即將迎來維修需求增量拐點，看好考慮到海外后市場需求穩(wěn)定，國內(nèi)汽車后市場零部件企業(yè)憑借性價比和牢固的品牌優(yōu)勢，出口業(yè)務持續(xù)擴大，上游零部件表12：受益標的盈利預測與估值收盤價（元）收盤價（元）EPSPE公司代碼公司名稱評級2024/11/122024E2025E2026E2024E2025E2026E9690.HK途虎-W買入20.200.620.991.2632.620.416.0601311.SH駱駝股份買入8.808.0410.9014.050.80.6605088.SH冠盛股份未評級22.842.182.558.9301459.SZ豐茂股份未評級42.602.312.973.65數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所，途虎收盤價匯率為1港元=0.9160人民幣。（途虎-W、駱駝股份盈利預測來自開源證券研究所，其余來自Wind一致圖42：Stellantis集團計劃于2024年下半年投產(chǎn)10款電車資料來源：Stellantis官網(wǎng)一方面，集團計劃通過一方面，集團計劃通過SmartCa萬歐元價格帶確立競爭優(yōu)勢。包括雪鐵龍E-C3（B級車，起售價2.3萬歐元；9月開始向經(jīng)銷商批售，批售量現(xiàn)已超過5萬臺，其中，純電動?-C3訂單超過2.5萬臺）、菲亞特GrandePanda（B級車）、歐寶Frontera（C另一方面，希望將競爭優(yōu)勢擴大至C級車，推出續(xù)航里程更長的電動化車型。例如基于STLAM平臺的標致3008（已有約7.5萬臺訂單，其中25%的訂單為純電動款車型）、標電動JeepWagoneerS（中型SUV，僅提供BEV版本，起售價7.1萬美元，將于2024年底在北美上市）、Ram1500REV（純電皮卡，將于2024Q4上市以及Ram1500Ramcharger（增程皮卡，將于2025年上市）。雪鐵龍E-C3菲亞特GrandePanda歐寶Frontera歐寶Grandland表13：競品對比下，雪鐵龍E-C3僅售2.3萬歐元，有較高性價比 B-兩廂B-兩廂B-跨界起售價（萬歐元）44.9/WTLP續(xù)航里程（km）225市區(qū)續(xù)航（km）459497/270////290//4015*1813*15774290*1770*157025402700252624232492210/折疊后座（L）//零百加速（秒）/20%-80%充電26分鐘38分鐘28分鐘22kW從0-80%/數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)公司主要產(chǎn)品為車載電源，公司主要產(chǎn)品為車載電源，2023年營收占比近90%。2024年），研究開發(fā)部常務副總監(jiān)、中試部總監(jiān)、人力資源部實控人萬仁春直接持股19.23%，直接和間接控制公司38.49%的表決權。上汽集團間接入股。截至2024年三季報，實控人萬仁春直接持股19.23%，且通過倍特爾、特浦斯、森特爾三個員工持股平臺，間接控制公司19.26%的表決權。截至2023年7月，圖43：實控人萬仁春直接持股19.23%（截至2024年三季報）數(shù)據(jù)來源：Wind、公司公告、開源證券研究所0圖44：2024年研發(fā)投入增加導致利潤端增速略低于營收——營收同比——歸母凈利同比202120222023數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所402024H12024H1，公司在國內(nèi)車載OBC市場份額為19%，排名第二；在第三方供貨市場份額約為32%，排名第一。比亞迪、特斯拉國內(nèi)車企客戶配套廣，海外深度綁定Stel奇瑞汽車、長安汽車等眾多知名企業(yè)建立起長期的戰(zhàn)略合作關系。除了已向Stellantis集團量產(chǎn)發(fā)貨車載電源集成產(chǎn)品外，公2024H1202320222021威邁斯華為/2024H1202320222021威邁斯華為/英搏爾欣銳科技富特科技匯川//合計市場份額排名市場份額排名市場份額排名市場份額排名弗迪動力1128.70%12威邁斯2220.40%220.90%1特斯拉3434富特科技7353英搏爾5547欣銳科技6666鐵城科技984.20%75科世達784.10%9力華集團////4.70%8華為49//臺達電子//////匯川4.60%89////數(shù)據(jù)來源：NE時代新能源公眾號、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：NE時代新能源公眾號、開源證券研究所41公司深度綁定公司深度綁定Stellantis，有望受益于歐州電動化轉型周期：公司自2020年起與Stellantis集團合作，為其供應車載電源集成產(chǎn)品。2023年，公司榮獲Stellantis集團年度“中國區(qū)年度供應商獎”榮譽。2024年，公司榮獲Stellantis全球供Stellantis配套有望帶動公司量利齊升。2022年、2023年、2024H1公司境外主營業(yè)務收別6.0%、12.3%、9.7%（2024年Stellantis集團部分新項目改在境內(nèi)結算，如果基于海外客戶口徑劃分，公司境外主營業(yè)務收入同比略有提升）。公司境外產(chǎn)品綜合毛利率高于境內(nèi)市場，隨著SmartCar等新專項貸款回購：2024年10月20日，公司發(fā)布公告，擬調(diào)整回購股份資42表16：受益標的盈利預測與估值收盤價（元）收盤價（元）EPSPE公司代碼公司名稱評級2024/11/122024E2025E2026E2024E2025E2026E300750.SZ寧德時代買入273.0211.8814.0216.9823.01301358.SZ湖南裕能買入300919.SZ中偉股份買入44.89688612.SH威邁斯買入301607.SZ富特科技未評級43.51//////301031.SZ中熔電氣買入41.990425.HK敏實集團未評級數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所；注：寧德時代、湖南裕能、威邁斯盈利預測來自開源證券研究所，其余來自Wind一致預期43CONTENTS2出口及出海：歐亞非拉新能源需求持續(xù)增長，關注歐洲電動車進程4周期成長：風電拐點已至，關注光伏、鋰電供給側改革情況44截至2024年10月底，國網(wǎng)2024年輸變電設備招標額同比保持穩(wěn)健增長。不考慮單一來源和增補項目，國國網(wǎng)2024年前4批特高壓設備招標額合計179.28億元，占2023年全年6批招標額的44.2%，進度偏慢，預計2024年Q4有望加快；圖45：國網(wǎng)2024年輸變電設備招標穩(wěn)健增長，特圖45：國網(wǎng)2024年輸變電設備招標穩(wěn)健增長，特高壓設備招標進度偏慢658.54億元，達2023年全年6批招標額的97.4%02022年2023年2024年前4批輸變電設備特高壓設備0圖47：國網(wǎng)2024年前4批特高壓設備招標額合計179.28億元，占2023年全年6批招標額的44.2%0數(shù)據(jù)來源：Data電力公眾號、電能革新公眾號、國家電網(wǎng)、開源證券研究所45截至2024年10月底，國網(wǎng)2024年前2批電表金額同比下降；年內(nèi)還有第三批電表招標，全年預計持平。國網(wǎng)2024年前2批電表招圖48：國網(wǎng)2024年前2批電表招標金額同比下降，全年預計持平圖49：國網(wǎng)2024年前2批電表招標額合計169.12億元，達2023年全年2批招標額的72.6%02022年2023年2024年前2批02022-12022-22022-32023-12023-22024-1數(shù)據(jù)來源：Data電力公眾號、電老虎公眾號、國家電網(wǎng)、開源證券研究所46 3.1標的盈利預測1、特高壓及主干網(wǎng)：平高電氣、許繼電氣、中國西電、國電南瑞、思源電氣、華明裝備、長高電新、大連電瓷、四方股份等；表17：受益標的盈利預測與估值2023A2026E2023A2024E2025E2026E2024E2025E000400.SZ002270.SZ002452.SZ002606.SZ000682.SZ40.65數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所（選取2024年11月12日收盤價，已評級的盈利預測來自開源證券研究所，未評級的盈利預測來自于Wind一致預期）47價格趨穩(wěn)，大儲招標量持續(xù)高增。根據(jù)儲能頭條公眾號統(tǒng)計，截至20功率口徑較去年同期增長148.3%，能量口徑較去量有望維持較高水平，同時作為新型電力系統(tǒng)必需組成部分的國內(nèi)大儲在配儲比例提升、配儲時長增加的情況下持續(xù)提升。同時在鋰電池等原材料價格企穩(wěn)的情況下，國內(nèi)大儲系統(tǒng)集成及EPC價格逐漸企穩(wěn)，行業(yè)在經(jīng)過激烈的競爭后，整體競爭格局有望逐漸緩和，頭部企業(yè)有望憑借豐富的項目經(jīng)驗、具備優(yōu)勢的產(chǎn)品力和品牌影響力獲取較好的圖50：截至2024年10月國內(nèi)大儲累計招標41.7GW/110.9GWh數(shù)據(jù)來源：儲能頭條、開源證券研究所圖51：國內(nèi)儲能中標價格趨于平穩(wěn)——系統(tǒng)平均中標單價（元/Wh)——EPC平均中標單價（元/Wh)數(shù)據(jù)來源：儲能頭條、開源證券研究所48表18：受益標的盈利預測與估值歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）2025E收盤價（元）2024/11/12PE2025E公司代碼公司名稱評級2024E2026E2024E2026E300274.SZ陽光電源買入87.6111.1134.4158.616.413.511.5300827.SZ上能電氣未評級5.47.8688472.SH阿特斯未評級29.141.753002335.SZ科華數(shù)據(jù)買入4.367.3300693.SZ盛弘股份未評級603063.SH禾望電氣買入3.856.2數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所（上能電氣、阿特斯、盛弘股份盈利預測來自Wind一致預期，陽光電源、科華數(shù)據(jù)、禾望電氣盈利預測來自開源證券研究所）4920232023年充電樁行業(yè)高速增長，2024年行業(yè)增速放緩。從新增量角度看，20242024年新能源汽車銷量結構中，插混車型占比提升。2022年、2023年、2024年1-9月，我國新能源汽車銷量中，插混車型占表19：2024年充電樁行業(yè)增速有所放緩359.7396.4數(shù)據(jù)來源：中國充電聯(lián)盟、開源證券研究所充電網(wǎng)業(yè)務：2023年扭虧為盈，有望持續(xù)貢獻利潤彈性。2023年公司充電網(wǎng)業(yè)務實現(xiàn)歸母凈利潤1.21億元，扭虧為盈；2024年上半年公司充電網(wǎng)業(yè)務實現(xiàn)歸母凈利潤-0.20億元，同比減虧0箱式電力設備業(yè)務：盈利能力持續(xù)提升，2023年、2024年上半年歸母凈利率分別4.3%、5.8%。此外股權激勵目標2025-于德翔為公司實際控制人，直接或間接持有公司21%的股份。公司持有特來電77.71%的股權。特來電擬分拆至科創(chuàng)板上市圖52：公司持有特來電77.71%的股權（截至2024年三季報）圖53：公司盈利能力持續(xù)提升020212022資料來源：Wind、公司公告、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所北卡（2023年底投產(chǎn)，滿足美國NEVI法案及補貼要求）三大生產(chǎn)基地，已在全球建立超14個海外區(qū)域總部、銷售平臺和客戶：充電樁運營商（CPO）、能源公司、電力公司、車隊、汽車廠商圖54：實控人李紅京直接+間接持股38%（截至2024年三季報）資料來源：Wind、公司公告、開源證券研究所0圖55：2024年前三季度公司歸母凈利同比大幅增長2021202220232數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所表20：受益標的盈利預測與估值收盤價（元）收盤價（元）EPSPE公司代碼公司名稱評級2024/11/122024E2025E2026E2024E2025E2026E買入買入40.32買入買入數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所；注：綠能慧充、通合科技、特銳德、道通科技盈利預測來自開源證券研究所，其余來自Wind一致預期CONTENTS2出口及出海：歐亞非拉新能源需求持續(xù)增長，關注歐洲電動車進程4周期成長：風電拐點已至，關注光伏、鋰電供給側改革情況江蘇用海問題解決在即，全國海風項目有望跟隨推進。江蘇2024年重點海風項目合計2.65GW，皆為2021年海風競配項目，三項目已完成各環(huán)節(jié)招標，但受用海審批等原因并未開工。近期審批加速，江蘇海風項目有望于年內(nèi)開工，2025年并網(wǎng)，江蘇海風問題的解決將為后續(xù)全國海風項目的廣東陽江海風項目前期未開工主要受航道影響，9月公示青洲五、青洲七海纜送出工程的環(huán)評，10月陽江帆石一海上風電場公示海纜中標候選人，首批交貨日期為2025年4月，廣東陽江各項目穩(wěn)步更新進展。廣東與江蘇海域的前期限制因素都將陸表21：江蘇、廣東2024年重點項目有望陸續(xù)開工20242024年重點項目裝機量（MW）風機中標合同金額（億元）海纜中標合同金額（億元）江蘇江蘇國信大豐85萬千瓦海上風電項目850金風科技31.63中天科技13.01三峽能源江蘇大豐800MW海上風電項目800金風科技30.83中天科技13.04國能龍源射陽100萬千瓦海上風電項目遠景能源37.06亨通光電22.66廣東三峽陽江青洲五海上風電場項目500MW已開標三峽陽江青洲七海上風電場項目中廣核陽江帆石一海上風電場金風科技/明陽智能11.67+28.47東方電纜9.33中廣核陽江帆石二海上風電場明陽智能8.38數(shù)據(jù)來源：北極星風力發(fā)電網(wǎng)、龍船風電網(wǎng)、風芒能源公眾號、開源證券研究所樂觀預期2025年海風并網(wǎng)14GW，深遠海規(guī)劃有望打開行業(yè)新空間。梳理各省2024年海風重點項目及招標公告，樂觀預計還有前期因航道延遲的青洲五、青洲七、帆石一合計3GW海風項目，此外，廣東省已核準所有2023年省管海域競配項目合計7GW，2025年廣東海風裝機具有一定彈性。2024年至今，浙江省陸續(xù)核準9個海風項目合計4.2GW，十五五期間浙江海風潛力較大。2024年10月，上海提出啟動實施百萬千瓦級深遠海海上風電示范項目，深遠海發(fā)展將帶來長期表22：樂觀預期2025年海風并網(wǎng)容量為14GW地區(qū)地區(qū)預期2025年并網(wǎng)容量（GW）福建廣東4.15廣西0.90江蘇2.65浙江2.52上海0.31河北0.30遼寧0.44天津0.20表23：浙江省2024年核準4.2GW海風項目2024年核準項目2024年核準項目容量（MW）溫嶺2號海上風電建設項目504溫嶺1號海上風電建設項目504蒼南6號海上風電項目200象山6#海上風電項目450象山5#海上風電項目450象山4#海上風電項目450象山3#海上風電項目750普陀2#海上風電場項目408大唐浙江臨海1號500MW海上風電項目500數(shù)據(jù)來源：北極星風力發(fā)電網(wǎng)、龍船風電網(wǎng)、風芒能源公眾號、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：風芒能源公眾號、開源證券研究所陸風仍是風電裝機主力，2024是招標大年。根據(jù)CWEA口徑，2023年風電新增裝機合計79.37GW，累計裝機475.87GW，其根據(jù)金風科技統(tǒng)計，2022年陸風招標量為83.8GW，當年招標與后一年裝機量大致對應，2024年Q1-3陸風累計招標量為103%103%5959% 44%33%8%72.19 -11%27% 3% 合計裝機yoy數(shù)據(jù)來源：CWEA、開源證券研究所圖57：2024年Q1-3陸風招標量已超過2023年全年2602603%.137.3%137.3%·29.0%15.1% 陸風招標（GW）——yoy數(shù)據(jù)來源：金風科技、開源證券研究所26%。隨著單機容量迅速增加，同一容量的風電場需要的風機臺數(shù)減少，風機的通縮引導產(chǎn)業(yè)鏈實現(xiàn)快速降本，根據(jù)金風科技統(tǒng)計，2024Q3平均中標價為1475元/kW，較2021年同期下滑39%。終端價格的快速下滑也對風電產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的毛利率造成一定壓力，2024Q3主機平均毛利率為13.8%，較2021年同期下滑7.2pct。以金風科技和運達股份為例，2024Q3風機業(yè)務毛利中標價格回升將直接有利于整機商修復盈利。2024年以來北京國際風能大會上，12家風電整機企業(yè)簽訂了《中國風電行業(yè)維護市場公平競爭環(huán)境自律公約》，呼吁行業(yè)抵制低價惡性圖58：中標價有望止跌企穩(wěn)圖59：2024Q3主機商毛利率為13.8%圖60：2024Q3主機商毛利率略低于或持平公司整體費用率28881475——投標均價（元/kw）數(shù)據(jù)來源：金風科技、開源證券研究所24.3%24.3%13.8%13.8%——金風科技——運達股份明陽智能——三一重能 數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所 ——金風科技風機毛利率——金風科技費用率運達股份風機毛利率——運達股份費用率數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所快速起量，在不到10個月的時間內(nèi)，風電行業(yè)已有約16.7GW項目采用10MW及以上風電機組。根據(jù)運達股份披露，2024Q3在手訂單中8MW以上機型交付量為8.52MW，在手訂單占比為24%，快速的機型迭代對大兆瓦零部件供應鏈提出了一定的要原材料廢鋼價格下滑，鑄鍛件環(huán)節(jié)有望修復盈利能力。鑄鍛件以生鐵、廢鋼為主要原材料，2024年10月廢鋼價格同比下滑19%，有利于鑄鍛件加工企業(yè)毛利率回升。以鍛件主軸龍頭金雷股份為例，2024Q3毛利率為24.9%，環(huán)比Q2出現(xiàn)修復態(tài)勢。2025年風電交付大年疊加原材料價格下降，鑄鍛件環(huán)節(jié)有望實現(xiàn)量、價圖61：24Q3運達股份在手訂單中8MW以上機型占比為24% 22%24%數(shù)據(jù)來源：運達股份公告、開源證券研究所圖62：鑄鍛件主要原材料生鐵今年價格下滑明顯圖63：24Q3鑄鍛件環(huán)節(jié)毛利率同比下滑——中國:價格:廢鋼:月:平均值（元/噸）數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所 24.9%——金雷股份毛利率數(shù)據(jù)來源：金雷股份公告、開源證券研究所盈利預測表24：受益標的盈利預測與估值公司代碼公司名稱評級收盤價（元）2024/11/122024EEPS2025E2026E2024EPE2025E2026E002487.SZ大金重工買入23.130.7829.7603606.SH東方電纜未評級55.782.743.3130.420.4301155.SZ海力風電未評級64.853.224.3845.520.1300129.SZ泰勝風能未評級8.470.510.740.949.0002531.SZ天順風能未評級9.310.420.680.9021.9300443.SZ金雷股份未評級25.142.3221.3603218.SH未評級13.320.640.640.6420.720.720.7688349.SH三一重能未評級29.37002202.SZ金風科技未評級10.940.560.560.56601615.SH明陽智能未評級13.260.970.970.97300772.SZ運達股份未評級14.150.74數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所（大金重工盈利預測來自開源證券研究所，其余來自Wind一致預期）l供給側改革持續(xù)推進，光伏主產(chǎn)業(yè)鏈有望觸底反彈。受行業(yè)供給過剩影響，2024年以來光伏主產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)虧損嚴重，自2024年5月以來行業(yè)協(xié)會與國家層面多次提出相應的呼吁與建議倡導行業(yè)落后產(chǎn)能退出，推動行業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展。在上游高能耗環(huán)節(jié)，《光伏制造行業(yè)規(guī)范條件（2024年本）》和《2024—2025年節(jié)能降碳行動方案》等文件針多晶硅等高能耗環(huán)節(jié)的電耗水平提出一定要求。且通過未來更加詳細的能耗要求限制，上游原材料產(chǎn)能過剩的局面將有效得到緩解。2024年10月18日，光伏行業(yè)協(xié)會呼吁組件企業(yè)合規(guī)參與市場競爭，不得低于組件成本價格進行投標報價，國內(nèi)組件報價有望逐步表25：2024年下半年以來行業(yè)層面多次推進供給側改革2024/11/1《水泥玻璃行業(yè)產(chǎn)能置換實施辦法（2024年2024/10/18光伏行業(yè)協(xié)會呼吁組件企業(yè)依法合規(guī)地參與市場競爭，不要進行2024/10/14多家光伏企業(yè)家及代表就“強化行業(yè)自律，防止‘內(nèi)卷式’惡性競后低效產(chǎn)能退出渠道”及行業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展進行了2024/8/29會議通過討論，一致認為目前全行業(yè)虧損的局面不利于光伏行業(yè)的持續(xù)健康發(fā)展，不合理低價對2024/7/302024/7/9《光伏制造行業(yè)規(guī)范條件（2024年本）》2024/5/172024/5/30《2024—2025年節(jié)能降碳行動方案》數(shù)據(jù)來源：光伏行業(yè)協(xié)會公眾號、解放日報公眾號、中國政府網(wǎng)、工信維報公眾號、開源證券研究所l2025-2026年間光伏主產(chǎn)業(yè)鏈供需關系有望逐步趨于平衡。伴隨更多引導行業(yè)供需重回平衡的政策出臺和落后虧損產(chǎn)能的出清淘汰，行業(yè)供l多晶硅行業(yè)盈利有望反轉。根據(jù)大全能源、協(xié)鑫科技與硅料產(chǎn)業(yè)鏈報價情況計算可達2024Q3大全能源與協(xié)鑫科技的單位現(xiàn)金虧損分別為4.2、1.2元/kg，伴隨產(chǎn)業(yè)鏈價格在9月底以來的反彈和各家企業(yè)逐步減產(chǎn)挺價，24表26：預計2025-2026年光伏主產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)產(chǎn)能過剩將有所緩解2021202220232024E2025E2026E多晶硅產(chǎn)能（萬噸）77.4116.3225.6365.9365.9365.982.9%69.7%70.8%70.0%70.0%70.0%多晶硅產(chǎn)量（萬噸）64.281.1159.7256.13256.1256.1單位硅耗（g/W）產(chǎn)業(yè)鏈周轉庫存（%）10%10%10%10%10%10%硅料需求（萬噸））64.0104.8172.4241.5241.5250.1供需平衡（+/-)0.2-23.7-12.714.614.66.1硅片產(chǎn)能(GW)415.1664.1974.21174.21174.21174.256.1%57.4%70.0%85.0%85.0%88.0%硅片產(chǎn)量（GW）232.9381.2681.5998.1998.11033.3產(chǎn)業(yè)鏈周轉庫存（%）2%2%2%2%2%2%硅片需求（GW）228.4373.4656.5932.5932.5999.1供需平衡（+/-)4.57.725.065.665.634.2電池片產(chǎn)能(GW)423.5583.1103213061306130652.9%62.8%62.4%70.0%70.0%75.0%電池片產(chǎn)量（GW）223.9366.1643.6914.2914.2979.5產(chǎn)業(yè)鏈周轉庫存（%）3%3%3%3%3%3%電池片需求（GW）227.4357.8630.6820.9820.9895.5供需平衡（+/-)-3.58.313.093.393.384.0組件產(chǎn)能(GW)465.2682.7110314491449144947.5%50.9%55.5%55.0%55.0%60.0%組件產(chǎn)量（GW）220.8347.4612.2797.0797.0869.4產(chǎn)業(yè)鏈周轉庫存（%）8%8%8%8%8%8%組件需求（GW）224.2334.4532.7614.3706.4812.4供需平衡（+/-)-3.413.079.5182.690.557.0全球光伏裝機（GW）258411474545.1626.9容配比全球組件出貨（GW）207.6309.6493.2568.8654.1752.2數(shù)據(jù)來源：安泰科、Pvinfolink、CPIA、開源證券研究所0圖0——棒狀硅單位現(xiàn)金盈虧（元/kg）數(shù)據(jù)來源：大全能源公告、協(xié)鑫科技公告、infolink、開源證券研究所l2025-2026年間光伏玻璃供需關系有望逐步趨于平衡。伴隨更多限制行業(yè)產(chǎn)能擴張和促進落后產(chǎn)能的出清淘汰的政策逐步落實，l光伏玻璃價格有望逐步企穩(wěn)。伴隨多企業(yè)現(xiàn)金成本虧損嚴重、多家企業(yè)進行冷修減產(chǎn)，同時行業(yè)政策層面持續(xù)推進高耗能產(chǎn)能表27：預計2025-2026年光伏玻璃產(chǎn)能過剩將有所緩解2021202220232024E2025E2026E49000產(chǎn)能利用率（%）在產(chǎn)光伏玻璃日熔量（t/d）435007938999623.298090.32318.22928.42909.02864.2465.2產(chǎn)能利用率（%）47.5%220.8796.95796.95雙面組件占比（%）40.4%30%25%20%0.005130.005130.005130.005130.005130.0051321.028.6加工成品率（%）259.8441.52188.1加工成品率（%）466.22561.42552.32774.5產(chǎn)業(yè)鏈周轉庫存（%）2106.82736.82727.22964.6494.5數(shù)據(jù)來源：CPIA、南玻A公告、彩虹新能招股書、卓創(chuàng)咨詢、開源證券研究所圖65：2024年10月以來光伏玻璃價格止跌企穩(wěn)3.2mm玻璃——2.0mm玻璃50數(shù)據(jù)來源：infolink、開源證券研究所盈利預測表28：受益標的盈利預測與估值公司代碼公司名稱評級收盤價（元）2024/11/122024E歸母凈利潤（億元）2025E2026E2024EPE2025E2026E002459.SZ002129.SZ002865.SZ2數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所（通威股份、大全能源、協(xié)鑫科技、合盛硅業(yè)、晶澳科技、隆基綠能、晶科能源、天合光能、TCL中環(huán)、鈞達股份盈利預測來自Wind一致預期）BEV銷量498.8萬輛，同比增長11.6%；PHEV銷量332.8萬輛，同比增長84.2%。PHEV更高的增速主要受益比亞迪（油電同價）、理想及問界（精準定位增程式大型SUV）等優(yōu)質(zhì)車型供給及政策端的鼓勵（同樣享受綠牌及購置稅EV滲透率（右軸）——PHEV滲透率（右軸）數(shù)據(jù)來源：中汽協(xié)、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：CleanTechnica、開源證券研究所，注：括號內(nèi)為歐洲標準車型分級，青色底紋為PHEV車型高端車型價格下降至30萬以內(nèi)；銀河E8、零跑C10等新車型已經(jīng)圖67：5-10萬、40萬以上車型電動化滲透率快速提升——5萬以下——5-10萬——10-15萬圖67：5-10萬、40萬以上車型電動化滲透率快速提升——5萬以下——5-10萬——10-15萬——15-20萬--20192020數(shù)據(jù)來源：崔東樹公眾號、開源證券研究所30-40萬領克06、銀領克07領克09ALPS新車X9數(shù)據(jù)來源：芝能汽車公眾號、開源證券研究所66電池裝機量保持快速增長，鐵鋰路線占比繼續(xù)提升。2024年9月國內(nèi)動力電池裝機54.5GWh，同環(huán)比+50%/+16%，其中三元 2022年16.2 2022年16.213.721.413.318.627.024.227.831.630.534.236.12月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2023年16.121.927.832.234.936.439.244.947.92024年32.318.035.035.439.942.841.647.254.4——2022年——2023年——2024年387.6346.648.1%數(shù)據(jù)來源：Wind、中國汽車動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：中國汽車動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟、開源證券研究所國內(nèi)：寧德時代份額提升，瑞浦蘭鈞、蜂巢能源、欣旺達等海外：日韓系份額被國內(nèi)企業(yè)蠶食，共丟失5.5pct以上市場份額。2024年1-9月，全球累計裝機599GWh，同增23%，其中寧德時代裝機220GWh，同增27%，市占率36.7%，同增0.9pct，龍頭地位穩(wěn)固；比亞迪、欣旺達、億緯鋰能等國內(nèi)企業(yè)市占率4.9%4.3%三星SDI開源證券研究所44.3%45.9%41.9%4.1%---43.6%----數(shù)據(jù)來源：中國汽車動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟、開源證券研究所儲能電池：寧德時代保持領先，億緯鋰能上量明顯。根據(jù)Infolink數(shù)據(jù)，2024年上半年全球儲能電芯出貨規(guī)模114.5GWh，同儲能電芯：