煤炭行業(yè)2025年度投資策略報告：行業(yè)攻守兼?zhèn)溴^定確定性價值

行業(yè)攻守兼?zhèn)?，錨定確定性價值---煤炭行業(yè)2025年度投資策略報告請認真閱讀文后免責條款截至2024年12月03日近一年市場走勢相關報告《動力煤環(huán)比盈利改善，焦煤承壓靜待拐點—煤炭行業(yè)2024年三季報綜述》2024.11.11《電煤日耗環(huán)比提升，庫存仍維持較高水平—煤炭行業(yè)周報》2024.11.11《煤價短期震蕩，靜待需求釋放—煤炭行業(yè)周報》2024.11.05表現1M3M12M煤炭行業(yè)-0.476.544.68滬深3001.5621.0413.47煤炭行業(yè)與滬深300表現對比（2024.12.03)（單位：

）225%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%2023-11-282023-12-282024-01-282024-02-282024-03-282024-04-282024-05-282024-06-282024-07-282024-08-282024-09-282024-10-282024-11-28滬深300指數 煤炭(申萬)請認真閱讀文后免責條款報告摘要請認真閱讀文后免責條款3供給端：國內方面，在2024年違規(guī)超產問題進行大規(guī)模專項整治后，預計2025年安全生產監(jiān)督工作將保持常態(tài)化進行，大規(guī)模減產可能性較低，2025年長協要求放松將增加市場煤供應，高長協履約比例龍頭企業(yè)的市場煤供應彈性有望增加,預計2025年供給有望保持平衡充裕，內蒙及新疆產區(qū)仍為全國煤炭增產主要關注地區(qū)，但隨著煤炭資源的深度開發(fā)，行業(yè)面臨資源接續(xù)日趨緊張，地質構造異常復雜等問題導致開采成本上升，使整體供給增長維持有限空間。進口方面，進口煤的補充可以有效平衡煤炭資源分布不均等資源錯配等問題，煤炭進口量增加有效拓展了能源供應渠道，平衡了國內外煤炭價格，降低沿海電廠用煤成本。預計2025年國際煤價大幅漲價可能性較低，進口煤量有望保持高位。需求端：動力煤方面，火電作為煤炭下游需求的主要行業(yè)，發(fā)電量增幅雖然不及其他品種且受新能源擠壓占比下降，但火電作為能源“壓艙石”托底作用不改，對電煤消費形成有力支撐，未來預計在電力消費持續(xù)上漲的背景下，火電發(fā)電量仍維持小幅上漲，對電煤消耗形成支撐。非電方面，化工行業(yè)2024年動力煤消費量占比超過建材行業(yè)，成為非電需求的主要來源，國內外需求共振有望支撐化工行業(yè)動力煤消費量維持高位。煉焦煤方面，板塊修復整體受到宏觀政策提振及市場需求恢復影響，近期政策從降準、降房貸利率、化債等方面，進一步支持經濟穩(wěn)增長。隨著下游鋼鐵行業(yè)集中度提升，供需關系及終端需求改善，行業(yè)盈利能力修復，煉焦煤需求有望打開向上空間。投資建議：煤價經歷2023年5月、2024年4月兩次800元/噸壓力測試支撐明顯，穩(wěn)健的資產和充足的現金流是煤炭企業(yè)持續(xù)高分紅的保障，長期配置性價比不變，有望受益于市值管理指引，維持行業(yè)“推薦”評級，建議關注1）高分紅、高長協履約比例穩(wěn)盈利優(yōu)質龍頭：中國神華（601088.SH）、中煤能源（601898.SH）、陜西煤業(yè)（601225.SH）；2）煤電一體平抑價格波動公司：新集能源（601918.SH）、電投能源（002128.SZ）；3）高彈性高成長：山煤國際（600546.SH）、晉控煤業(yè)（601001.SH）；4）估值較低且具備增量公司：兗礦能源（600188.SH）、甘肅能化（000552.SZ）；5）主焦占比較高有望超跌反彈公司：淮北礦業(yè)（600985.SH）、平煤股份（601666.SH）、山西焦煤（000983.SZ）。風險提示：煤炭產能大量釋放，生產成本大幅上升，需求改善不及預期，政策不及預期，宏觀經濟波動風險，國際煤價大幅波動，數據的引用風險。報告摘要請認真閱讀文后免責條款4表：重點關注公司及盈利預測重點公司代碼股票名稱2024/12/3股價（元）EPS（元）PE投資評級2023A2024E2025E2026E2023A2024E2025E2026E601088.SH中國神華40.233.003.023.113.169.613.312.912.7增持601898.SH中煤能源12.661.471.461.541.566.48.78.28.1增持601225.SH陜西煤業(yè)24.072.192.242.382.479.510.710.19.7未評級601918.SH新集能源7.740.810.880.951.126.58.88.16.9未評級002128.SZ電投能源20.572.032.492.642.847.08.37.87.2未評級600546.SH山煤國際12.682.151.491.641.758.18.57.77.3未評級601001.SH晉控煤業(yè)14.201.971.791.911.976.37.97.47.2未評級600188.SH兗礦能源14.802.711.591.781.938.39.38.37.7未評級000552.SZ甘肅能化2.830.320.400.420.469.47.16.76.2買入600985.SH淮北礦業(yè)14.652.511.992.262.506.67.36.55.9未評級601666.SH平煤股份10.501.711.131.331.476.79.37.97.1未評級000983.SZ山西焦煤8.201.190.720.820.898.311.510.09.2未評級數據來源：Wind，華龍證券研究所（中國神華、中煤能源、甘肅能化業(yè)績?yōu)槿A龍證券研究所預測，其他公司盈利預測來自Wind一致預期）目

錄3請認真閱讀文后免責條款5需求端：受益于政策發(fā)力及宏觀經濟復蘇2供給端：儲備穩(wěn)定充裕，增產空間有限2024年行情回顧15風險提示4投資建議01 動力煤行情表現圖1:2024年動力煤板塊行情表現數據來源：Wind，華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款6年初煤炭旺季疊加安監(jiān)形勢趨緊，市場對煤價底部支撐預期加強，板塊震蕩上行，春節(jié)過后氣溫回升，電廠日耗量減少，煤炭庫存增多，市場氛圍偏于消極，經濟復蘇預期增強，但實際需求尚未完全釋放，煤價震蕩偏弱?！坝宥认摹鳖A期增強疊加港口補庫需求釋放推動煤炭價格淡季上行，在煤炭板塊高股息紅利屬性支撐下，市場情緒樂觀。電廠庫存持續(xù)處于高位，進口以及長協煤量較大，對電廠日常消耗提供支撐，疊加水電、風電發(fā)電量增幅明顯，擠壓火電發(fā)力，電廠外采需求表現平淡，煤價漲幅微小，整體呈現偏穩(wěn)震蕩走勢，煤炭中期業(yè)績回調，紅利邏輯受到質疑，板塊回調明顯。受宏觀政策刺激影響，市場交易情緒積極，板塊跟隨大盤行情上漲。01 煉焦煤行情表現圖2:2024年煉焦煤板塊行情表現數據來源：Wind，華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款7供給端受到“三超”專項整治影響，焦煤供應緊張程度增強，需求端鐵水產量低迷，疊加焦炭六輪提降落地，終端需求疲弱，鋼企虧損，市場僅維持剛需采購，煤價震蕩向下調整。鐵水日產增加及焦炭價格提漲帶動市場交易情緒反彈，但部分企業(yè)受安監(jiān)影響，減產較多，業(yè)績偏低預期，從而板塊震蕩下行。季節(jié)性淡季影響下游需求偏弱，焦煤價格呈下滑趨勢，市場悲觀情緒蔓延，市場氛圍冷清，焦炭自7月末第一輪提降開始至8月末，累計七輪提降落地，多數焦企在接連降價后，已陷入不同程度的虧損，焦企開工率有所下滑，鋼廠利潤虧損。受宏觀政策刺激影響，市場交易情緒積極，板塊跟隨大盤行情上漲。目

錄3請認真閱讀文后免責條款8需求端：受益于政策發(fā)力及宏觀經濟復蘇2供給端：儲備穩(wěn)定充裕，增產空間有限2024年行情回顧15風險提示4投資建議2024年3月，國家能源局印發(fā)《2024年能源工作指導意見》明確了2024年全國能源工作的主要目標，堅持把保障國家能源安全放在首位，截至2024年10月，煤炭穩(wěn)產增產目標基本實現，全國原煤累計產量為38.92億噸，同比增加1.64

。2024年上半年，在山西省開展煤礦“三超”和隱蔽工作面專項整治的影響下，1月至7月原煤累計產量同比下降，隨著下半年安全檢查專項整治結束，原煤復產增產顯著提升。2024年10月，國家礦山安全監(jiān)察局關于印發(fā)《礦山安全生產舉報獎勵實施細則》的通知，核心旨在通過獎勵機制鼓勵社會公眾參與礦山安全生產的監(jiān)督，及時發(fā)現并消除安全隱患。在2024年違規(guī)超產問題進行大規(guī)模專項整治后，預計2025年安全生產監(jiān)督工作將保持常態(tài)化進行，大規(guī)模減產可能性較低，供給有望保持平衡充裕。02 專項整治后礦企積極復產，全年煤炭穩(wěn)產增產目標基本實現表1：全國原煤產量及同環(huán)比增速（億噸）單月產量累計產量日期2024年2023年環(huán)比同比2024年2023年環(huán)比同比2月7.057.34-3.943月3.994.17-4.2911.0611.5356.76-4.124月3.723.81-6.93-2.5714.7615.2733.49-3.345月3.843.853.28-0.4218.5819.1225.89-2.836月4.053.905.613.9222.6623.0121.94-1.527月3.903.78-3.703.4026.5726.7217.28-0.568月3.973.821.583.7630.5230.5114.880.049月4.143.934.525.4734.7634.4213.880.9810月4.123.89-0.645.9338.9238.2911.981.64請認真閱讀文后免責條款9數據來源：Wind，華龍證券研究所分產區(qū)來看，山西省2024年上半年根據“三超”整治要求，煤礦全年或月度原煤產量不得超過核定（設計）生產能力幅度的10

，導致山西原煤產量同比有所下降，但下半年專項檢查結束，產量累計同比降幅從3月的-18.5

逐漸收窄至

9月的-8.0

，預計2024年全省煤炭產量穩(wěn)定在13億噸左右，比2023年減產約7500萬噸左右。截至2024年9月，內蒙古/陜西/新疆原煤累計產量較去年同比增加5.7

/1.6

/18

，新疆鐵路部門數據顯示，截至2024年10月24日，新疆鐵路疆煤外運量達7005.38萬噸，同比增長51.7

，運量、增幅均創(chuàng)歷史新高，受到新疆煤炭外運能力提升以及新疆煤制油氣、煤制烯烴、煤基新材料等產業(yè)集群快速發(fā)展的影響，新疆原煤增產顯著。預計2025年內蒙及新疆產區(qū)仍為全國煤炭增產主要關注地區(qū)。02 山西安檢趨嚴原煤減產，新疆外運能力提升增產顯著表2：2024年分地區(qū)原煤累計產量及同比（萬噸）山西yoy內蒙yoy陜西yoy新疆yoy03月27162-18.5324043.717733-0.8121677.604月36923-16.8424904.224231-0.1158125.605月47391-14.9525453.3308650.6195916.806月58789-13.3633874.4375530.82401813.607月70039-11.0738064.8439381.32810315.008月81322-9.4840795.0504521.23239315.709月93366-8.0949505.7573331.63729818.0請認真閱讀文后免責條款10數據來源：鋼聯數據，華龍證券研究所截至2024年“三超”和隱蔽工作面整治之前，2021年至2023年全國原煤累計產量及同比增速均呈正增長，對應累計產量分別為40.71、44.96、46.58億噸，同比增加5.92、10.43、3.62，2023年原煤產量增幅小幅收窄，但整體產量仍維持高位，除安檢趨嚴影響原煤供給外，2023年以來進口煤大幅增加也對原煤產量形成擠壓，2024年原煤進口量在2023年高基數下仍維持正增長。02 全國原煤產量及進口量同比增長，增幅收窄圖3:全國原煤累計產量及累計同比增速數據來源：Wind，華龍證券研究所圖4:全國原煤進口量及累計同比增速請認真閱讀文后免責條款11數據來源：Wind，華龍證券研究所全國煤炭當月及累計進口量增長顯著，進口煤的補充可以有效平衡煤炭資源分布不均等資源錯配等問題，煤炭進口量增加有效拓展了能源供應渠道，平衡了國內外煤炭價格，降低沿海電廠用煤成本。截至2024年10月，煤炭當月進口量為4625萬噸，同比增加28.50

，累計進口量為4.35億噸，同比增加13.51

，國際煤價大幅漲價可能性較低，四季度有望較國產煤延續(xù)價格優(yōu)勢，預計2024年原煤進口量有望達到5億噸。02 煤炭進口量新高，能源供應渠道有效拓展圖5:全國煤炭進口數量當月合計（萬噸）數據來源：鋼聯數據，華龍證券研究所表3：煤炭進口量及同環(huán)比增速（萬噸）單月進口量累計進口量日期2024年2023年環(huán)比同比2024年2023年環(huán)比同比1月4077314729.544077314729.542月33752916-17.2315.747452606382.7722.903月4138411622.620.53115901017955.5313.864月452540689.3611.25161151424739.0513.115月43823958-3.1710.71204961820427.1912.596月446039871.8011.88249572219121.7612.467月462139263.6017.70295782611718.5213.258月45844433-0.793.42341623055015.5011.829月475942133.8012.96389213476313.9311.9610月46253599-2.8228.50435463836211.8813.51請認真閱讀文后免責條款12數據來源：鋼聯數據，華龍證券研究所截至2024年10月，印尼/澳大利亞/俄羅斯/蒙古/哥倫比亞/其他國家動力煤進口數量累計占比分別為58

/18

/13/6 /2

/3

，進口量同比分別+5.7/+55.9/-16.1/+56.5/+236.0

/+25.6

，由于澳大利亞煤炭同比占比增加，印尼煤炭進口量占比較2023年62

下降至58

，但印尼煤累計進口量仍較2023年同期增長1015萬噸。截至2024年9月，動力煤（廣義）累計進口量為1.68億噸，同比增加9.08

，動力煤當月進口均價為651.68元/噸，且進口均價自2024年初呈顯著下降趨勢，較國產煤價格降幅明顯。圖6:動力煤：全球→中國進口占比（累計前10月）圖7:動力煤：印尼→中國當月進口數量（萬噸）圖8:動力煤（廣義）：當月進口數量（萬噸）圖9:動力煤：當月進口量及國內外價格02 印尼動力煤貢獻主要進口增量，進口價格較國內優(yōu)勢明顯數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款13數據來源：鋼聯數據，華龍證券研究所數據來源：鋼聯數據，華龍證券研究所截至2024年10月，蒙古/俄羅斯/美國/加拿大/澳大利亞/印尼/其他國家動力煤進口數量累計占比分別為48

/26

/9

/7

/7

/2

/2

，進口量同比分別+14.5/+18.0/+78.6/+10.4

/+233.3

/-34.0

/+57.0

。由于澳大利亞煤炭同比占比增加，蒙古煤炭進口量占比較2023年51

下降至48

，但蒙古煤累計進口量仍較2023年增長599萬噸。截至2024年9月，煉焦煤當月進口量為8,898.88萬噸，同比增加22.36

，煉焦煤當月進口均價為1036.70元/噸，較國內價格優(yōu)勢明顯。圖10:煉焦煤：全球→中國進口占比（累計前10月）圖11:煉焦煤：蒙古→中國當月進口數量（萬噸）圖12:煉焦煤：當月進口數量（萬噸）圖13:煉焦煤：當月進口量及國內外價格02 蒙古煉焦煤進口量占比排名靠前，進口價格優(yōu)勢穩(wěn)定數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款14數據來源：鋼聯數據，華龍證券研究所數據來源：鋼聯數據，華龍證券研究所國家發(fā)展改革委辦公廳印發(fā)《關于做好2025年電煤中長期合同簽訂履約工作的通知》，對2025年電煤中長期合同的簽訂履約工作作出了系統安排。2025年主要變化為：第一，煤炭企業(yè)任務量從不低于自有資源量80

下調至75

，并增加對煤礦安全生產能力的考量。第二，全年履約要求從“全年足額完成履約任務”調整為“全年原則上足額履約，最低不得低于90

”?？傮w來看，2025年長協要求放松將增加市場煤供應，高長協履約比例龍頭企業(yè)的市場煤供應彈性有望增加。02 長協要求放松，市場煤供應彈性預計增加圖14:秦皇島港年度長協價:動力煤(Q5500)（元/噸）數據來源：Wind，華龍證券研究所圖15:秦皇島港平倉價:動力末煤(Q5500,山西產)（元/噸）請認真閱讀文后免責條款15數據來源：Wind，華龍證券研究所煤炭產能釋放受到政策調控、安全生產要求及宏觀經濟等多重因素影響，煤炭作為我國的主體能源，產能利用保持高位，在能源保供中，起到“壓艙石”和“穩(wěn)定器”的作用。截至2024年11月15日，動力煤方面，461家樣本礦山產能利用率為98.10,同比增加2.4pct，煉焦煤方面，522家樣本礦山開工率為89.78，同比減少3.66pct，煉焦煤樣本礦山開工率受到安全檢查趨嚴影響，同比有所回落。2024年4月2日，國家發(fā)展改革委發(fā)布了《關于建立煤礦產能儲備制度的實施意見（征求意見稿）》，旨在建立煤礦產能儲備制度，增強供應保障能力。這一政策的實施通過有序核準建設產能儲備煤礦項目，形成一定規(guī)模的可調度煤炭產能儲備，從而增強供給的彈性和韌性，預計2025年礦山產能利用率隨儲備政策的實施及宏觀需求復蘇，仍將保持高位，但隨著煤炭資源的深度開發(fā)，行業(yè)面臨資源接續(xù)日趨緊張，地質構造異常復雜等問題導致開采成本上升，使整體供給增長維持有限空間。02 煤炭保供穩(wěn)價，“壓艙石”和“穩(wěn)定器”的作用長期不變圖16:動力煤：461家樣本礦山產能利用率數據來源：鋼聯數據，華龍證券研究所圖17:煉焦煤：522家樣本礦山開工率請認真閱讀文后免責條款16數據來源：鋼聯數據，華龍證券研究所目

錄3請認真閱讀文后免責條款17需求端：受益于政策發(fā)力及宏觀經濟復蘇2供給端：儲備穩(wěn)定充裕，增產空間有限2024年行情回顧15風險提示4投資建議2024年動力煤供需整體呈同比雙增趨勢，供給先降后增需求整體稍弱。一季度安監(jiān)趨嚴疊加煤炭消費旺季影響，動力煤供需缺口達到7,497萬噸，較2023年-411萬噸增幅顯著；二季度電煤需求淡季，非電需求較為疲軟，整體需求不及2023年同期，供需缺口為-7,780萬噸，較2023年-2,932萬噸降幅顯著；三季度動力煤旺季不旺，迎峰度夏水電出力較強，對火電需求有所擠壓，供需缺口為4,777萬噸，較2023年6,824萬噸同期缺口收窄，煤價整體平穩(wěn)，旺季反彈有限。03 動力煤供需同比雙增，供給先降后增需求整體稍弱圖18:動力煤：當月總供給（萬噸）圖19:動力煤：當月總需求（萬噸）圖20:動力煤當月供需缺口（萬噸）數據來源：Wind，華龍證券研究所圖21:2024年動力煤總需求、總需求及供需缺口對比（萬噸）請認真閱讀文后免責條款18數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所從需求結構來看，截至2024年9月，動力煤累計消費量為305940萬噸，同比增加3.29

，其中電力/化工/建材/冶金/供熱/其他行業(yè)消費量分別為196590/21085/20011/12858/24483/30913萬噸，同比增加3.14

/17.71

/-6.56

/-6.45

/6.63

/4.53

，累計占比分別為64.3

/6.9

/6.5

/4.2

/8.0

/10.1

。前三季度動力煤消費量同比小幅增加，電煤消費量維持穩(wěn)定及高占比，化工煤消費量顯著提升，建材、冶金行業(yè)消費回落。03 電煤消費量占比維持高位，化工煤創(chuàng)造需求增量圖22:動力煤累計消費量占比（截至2024年9月）數據來源：Wind，華龍證券研究所圖23:動力煤累計消費量占比走勢（萬噸）（截至2024年9月）請認真閱讀文后免責條款19數據來源：Wind，華龍證券研究所電力需求方面，截至2024年10月，全國總發(fā)電量累計值為78027.20億千瓦時，同比增加6.41

，整體維持較高增速，其中，火電/水電/風電/核電/太陽能分別同比增加2.26/13.22/18.00

/1.55/42.55，從近幾年全國前10個月發(fā)電量累計值占比來看，火電占比自2019年71.6

回落至2024年66.9

，《2024—2025年節(jié)能降碳行動方案》中指出，下一步我國將繼續(xù)加大非化石能源開發(fā)力度，重點建設沙漠、戈壁、荒漠的大型風電光伏基地，有序開發(fā)海上風電，要求至2025年底，全國非化石能源發(fā)電量占比達到39

左右?；痣娮鳛槊禾肯掠涡枨蟮闹饕袠I(yè)，發(fā)電量增幅雖然不及其他品種且受新能源擠壓占比下降，但火電作為能源“壓艙石”托底作用不改，對電煤消費形成有力支撐，截至2024年10月，火電累計發(fā)電量達到52230.5億千瓦時，同比增加2.26，占全國發(fā)電總量66.9，未來預計在電力消費持續(xù)上漲的背景下，火電發(fā)電量仍維持小幅上漲，對電煤消耗形成支撐。03 火電發(fā)電量維持小幅上漲，對電煤消耗形成支撐數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所圖24:主要能源發(fā)電量占比（截至2024年10月） 圖25:主要能源發(fā)電量占比走勢（截至2024年10月） 圖26:火電發(fā)電量累計值及同比增速請認真閱讀文后免責條款20數據來源：Wind，華龍證券研究所從發(fā)電機裝機容量占比來看，截至2024年9月，全國發(fā)電裝機容量為315,976萬千瓦，同比增加13.20

，其中火電/太陽能/風電/水電/核電分別為141,860/77,292/47,955/43,055/5,808萬千瓦，同比增加3.35

/48.31

/19.82

/2.64

/2.33，累計占比分別為44.9/24.5/15.2/13.6/1.8?；痣姷难b機容量同比小幅增加，但結構占比逐年呈下降態(tài)勢，太陽能發(fā)電的裝機容量占比顯著上升，在能源轉型進程中，清潔能源的比重正逐步提高，但火電仍為電力系統穩(wěn)定運行的基石。2024年11月8日，十四屆全國人大常委會第十二次會議表決通過《中華人民共和國能源法》，能源法提出，“國家優(yōu)化煤炭開發(fā)布局和產業(yè)結構，鼓勵發(fā)展煤礦礦區(qū)循環(huán)經濟，優(yōu)化煤炭消費結構，促進煤炭清潔高效利用，發(fā)揮煤炭在能源供應體系中的基礎保障和系統調節(jié)作用”，賦予了煤炭新的責任，即既要為能源轉型給予支撐，又要推動產業(yè)轉型。03 火電發(fā)電裝機容量累計小幅增加，能源法推動煤炭產業(yè)清潔高效利用圖27:發(fā)電裝機容量累計占比（截至2024年9月）數據來源：Wind，華龍證券研究所圖28:發(fā)電裝機容量累計占比走勢（截至2024年9月）請認真閱讀文后免責條款21數據來源：Wind，華龍證券研究所從新增發(fā)電裝機容量來看，截至2024年10月，全國發(fā)電設備新增裝機容量累計值為27933萬千瓦，同比增加12

，其中太陽能/風力/火力/水力/核能分別為18130/4580/4218/887/119萬千瓦，同比增加27

/23

/-4

/5

/0，從發(fā)電設備利用小時數來看，截至2024年9月，全國發(fā)電設備平均利用小時累計值為2619小時，同比下降3.89

，其中太陽能/風電/火電/水電/核電分別為959/1567/3305/2672/5704小時，同比分別-5.70

/-5.89

/-1.17

/12.89

/-0.35

，在2024年全國裝機大幅上升前提下，水電受夏季雨水充沛影響，增幅顯著，擠壓部分火電需求，但火電利用小時數仍保持穩(wěn)定，僅呈小幅下降，反映出電力供需格局穩(wěn)健。03 火電發(fā)電設備利用小時數基本穩(wěn)定，火電供需格局穩(wěn)健圖29:全國發(fā)電設備新增裝機容量累計值及同比（萬千瓦）（截至2024年10月）數據來源：鋼聯數據，華龍證券研究所圖30:發(fā)電設備平均利用小時（小時）（截至2024年9月）請認真閱讀文后免責條款22數據來源：Wind，華龍證券研究所從不同類型火電發(fā)電設備平均利用小時來看，截至2024年9月，燃煤及燃氣火電發(fā)電設備累計平均利用小時分別3469/1828小時，同比分別-0.9

/-2.6

，燃氣設備平均利用小時數同比降幅較高，拉低整體火電設備利用小時數，主要由于燃氣發(fā)電設備通常被用作調峰電源而非基荷電源，在旺季水電充裕情況下，峰值調控需求減少，燃氣發(fā)電設備作為調峰電源的使用頻率會降低。截至2024年10月，全國供電煤耗率累計值為307.0克/千瓦時，同比增加0.75

，預計在煤耗穩(wěn)定增加的情況下，2025年國內經濟復蘇將拉動煤炭需求適度增長。03 供電煤耗率小幅增加，單位煤耗需求穩(wěn)定圖31:分品種火電發(fā)電設備累計平均利用小時及同比（小時）（截至2024年9月）數據來源：Wind，華龍證券研究所圖32:全國供電煤耗率累計值（克/千瓦時）（截至2024年10月）請認真閱讀文后免責條款23數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所圖36:動力煤當月消費量：冶金行業(yè)（萬噸） 圖37:動力煤當月消費量：供熱行業(yè)（萬噸） 圖38:動力煤當月消費量：其他行業(yè)（萬噸）數據來源：Wind，華龍證券研究所非電需求方面，化工、供熱及其他行業(yè)煤炭消費量同比增長，建材、冶金同比回落。2023年下半年海外化工企業(yè)開啟主動補庫階段，化工行業(yè)煤炭消費量即保持同比顯著增長，2024年上半年，大宗商品漲價帶動中游化工產品價格回升修復利潤，海外化工企業(yè)自俄烏戰(zhàn)爭后，原料物流成本高企，我國全產業(yè)鏈化工品出口成本優(yōu)勢凸顯，國內商務部等多部門持續(xù)推出《推動消費品以舊換新行動方案》《汽車以舊換新補貼實施細則》政策，國內外需求共振有望支撐化工行業(yè)煤炭消費量。03 國內外需求共振，化工行業(yè)動力煤消費量增長顯著圖33:動力煤當月消費量（萬噸） 圖34:動力煤當月消費量：化工行業(yè)（萬噸） 圖35:動力煤當月消費量：建材行業(yè)（萬噸）請認真閱讀文后免責條款24數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所化工行業(yè)2024年動力煤消費量占比超過建材行業(yè)，成為非電需求的主要來源，占比6.9 。甲醇產量保持增長趨勢，截至2024年11月29日，全國甲醇產量達8,030.52萬噸，同比增長8.35

。全國尿素產量達825.05萬噸。同比增長9.91

。03 化工煤耗需求有望延續(xù)景氣圖39:全國甲醇產量（萬噸）圖40:全國尿素產量（萬噸）數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款25建材行業(yè)煤炭消費量占比6.5

，同比下降6.56

。2024年受地產拖累，水泥產量同比下降，截至2024年10月末，全國水泥產量為15.01億噸，同比降低10.96

；水泥熟料全年產能利用率平均48.97

，較2023年的58.38

降低9.41個百分點，最高在11月份為63.17，最低在2月份，僅為30.96，水泥生產開工率整體下滑。03 建材煤耗需求持續(xù)低迷圖41:全國水泥累計產量及同比（萬噸）圖42:全國水泥熟料產能利用率（

）數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款262024年煉焦煤供給先降后增，整體需求偏弱。一季度供給端受到“三超”專項整治影響，焦煤供應緊張程度增強，需求端鐵水產量低迷，鋼企虧損，市場僅維持剛需采購，供給緊縮導致供需缺口達到598萬噸。二季度鐵水日產增加及焦炭價格提漲帶動市場交易情緒反彈，供需缺口為-45萬噸，基本平衡。三季度季節(jié)性淡季影響下游需求偏弱，焦炭季中累計七輪提降落地，焦企虧損開工率下滑，供需缺口為-789萬噸，需求偏弱。03 煉焦煤下游利潤承壓，需求偏弱圖43:煉焦煤：當月總供給（萬噸）圖44:煉焦煤：當月總需求（萬噸）圖45:煉焦煤當月供需缺口（萬噸）數據來源：Wind，華龍證券研究所圖46:2024年煉焦煤總需求、總需求及供需缺口對比（萬噸）請認真閱讀文后免責條款27數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所數據來源：Wind，華龍證券研究所煉焦煤板塊修復整體受到宏觀政策提振及市場需求恢復影響，四季度“金九銀十”鋼材旺季，高爐產能利用率及鐵水日均產量較三季度末有所回升。截至2024年11月22日，247家鋼鐵企業(yè)高爐產能利用率為88.53

，247家鋼鐵企業(yè)鐵水日均產量為235.8萬噸。2024年9月24日，金融支持經濟高質量發(fā)展有關情況新聞發(fā)布會推出多項重磅政策，從降準、降房貸利率等方面，進一步支持經濟穩(wěn)增長。2024年11月8日，全國人大常委會第12次會議通過了全國人大常委會關于批準《國務院關于提請審議增加地方政府債務限額置換存量隱性債務的議案》的決議。以上多項政策的施行，有望改善終端不平衡的供需關系，修復行業(yè)盈利能力，帶動煉焦煤需求復蘇。03 宏觀政策持續(xù)發(fā)力，終端需求有望改善圖47:247家鋼鐵企業(yè)：高爐產能利用率（）數據來源：鋼聯數據，華龍證券研究所圖48:247家鋼鐵企業(yè)鐵水日均產量（萬噸）請認真閱讀文后免責條款28數據來源：鋼聯數據，華龍證券研究所目

錄3請認真閱讀文后免責條款29需求端：受益于政策發(fā)力及宏觀經濟復蘇2供給端：儲備穩(wěn)定充裕，增產空間有限2024年行情回顧15風險提示4投資建議04 投資建議表4：主要煤炭企業(yè)業(yè)績增速預測及股息率情況（截至2024年12月3日）公司名稱PE-TTMPE近兩年分位數（

）業(yè)績同比增速對應PE分紅比例對應股息率2023A2024E2023A2024E2023A2024A承諾保底2023A2024E承諾保底中國神華13.978.05-14.30.812.413.37575605.65.74.5陜西煤業(yè)11.167.29-39.52.411.010.76060605.55.65.6兗礦能源9.379.71-34.6-20.68.49.357606010.16.56.5中煤能源9.673.507.1-1.58.38.73838204.44.32.3晉控煤業(yè)7.243.178.4-9.27.27.94040305.65.13.8山煤國際10.795.03-39.0-30.85.98.53030305.13.53.5蘭花科創(chuàng)13.198.76-34.9-43.46.311.15353308.54.82.7華陽股份10.097.10-26.3-51.05.310.85050309.54.62.8潞安環(huán)能12.897.31-44.1-52.05.611.760603010.75.22.6山西焦煤11.789.75-36.8-40.06.911.56767309.85.92.6平煤股份8.995.45-30.1-29.86.59.36161309.46.53.2淮北礦業(yè)7.479.09-11.2-13.76.37.34343306.85.94.1冀中能源10.3100.0010.9-69.64.715.44343359.22.82.3盤江股份-0.00-66.6-77.415.769.78261305.20.90.4電投能源8.676.8114.422.610.18.33333303.34.13.6新集能源10.069.362.28.59.58.81818301.92.13.4恒源煤電8.495.24-19.0-33.75.68.45050309.06.03.6昊華能源11.166.87-22.635.112.39.14848303.95.33.3甘肅能化12.575.98-45.2-8.78.79.53131303.53.23.1請認真閱讀文后免責條款30數據來源：Wind，公司公告，華龍證券研究所（業(yè)績增速預測來源Wind一致性預期）2024年11月15日，證監(jiān)會發(fā)布市值管理指引，《指引》對主要指數成份股公司制定市值管理制度、長期破凈公司披露估值提升計劃等作出專門要求，煤炭央國企行業(yè)龍頭具有業(yè)績穩(wěn)定性較強，現金流充裕，主要成份股等特征，有望受益于市值管理指引。04 投資建議請認真閱讀文后免責條款31煤價經歷2023年5月、2024年4月兩次800元/噸壓力測試支撐明顯，穩(wěn)健的資產和充足的現