中國財政可持續(xù)性研究

請仔細閱讀本報告末頁聲明宏觀經(jīng)濟研究所謂財政可持續(xù)性，主要是指政府的未來財政收入償還未來的債務(wù)的能力。這幾年我國財政收入增速不斷下降，財政剛性支出增加，赤字水平持續(xù)提升，導(dǎo)致財政收支矛盾突出。對于未來財政政策取向，社會上對此分歧較大。在測算中國財政可持續(xù)性時，中國特色的財政和政府債務(wù)促使本文選擇兩個口徑來分析：狹義的財政收支和公開的政府債務(wù)；廣義的財政收支和包含城投債務(wù)的政府債務(wù)。根據(jù)實證研究，我們發(fā)現(xiàn)狹義的財政可持續(xù)性仍較安全，但債務(wù)空間也在不斷縮?。粡V義的財政可持續(xù)性已經(jīng)連續(xù)多年處于警戒線下，可持續(xù)性存在壓力。基于研究，建議政策上：在經(jīng)濟體制改革的體系下進行加快財稅體制改革，同時提出整體的和諧化債方案，配套的經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃，以及破產(chǎn)制度建立。另外由于政府沒有公布隱性債務(wù)過去完整的時間序列，以上測算僅是在假設(shè)條件下做的預(yù)估，不能作為財政準確的可持續(xù)性評估結(jié)果。對A0=0所需P值條件僅是評估財政可持續(xù)性的方法之一，后續(xù)還需和其他方法綜合分析。風險提示：國內(nèi)宏觀經(jīng)濟政策不及預(yù)期；數(shù)據(jù)提取不及時；財政政策、貨幣政策超預(yù)期；模型假設(shè)較現(xiàn)實條件更嚴格；模型本身與真實世界存在偏差的風險。作者分析師蔣飛郵箱：jiangfei@相關(guān)研究美聯(lián)儲12月議息會議點評》2024-12-19金融數(shù)據(jù)點評》2024-12-14P.2請仔細閱讀本報告末頁聲明 3 4 8 5 5 5 6 7 7 8圖表8：第一種情況下A0的P值 9圖表9：第二種情況下A0的P值 10P.3請仔細閱讀本報告末頁聲明所謂財政可持續(xù)性，主要是指政府的未來財政收入償還未來的的角度來分析，不僅僅體現(xiàn)在政府的償債能力上，也會體現(xiàn)在當前的融資能力上，同時也體現(xiàn)在以政府信用為基礎(chǔ)的貨幣價值上。財政可持續(xù)性關(guān)系到財政安全、政策制定和主要是國內(nèi)需求不足，部分企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營困難，群眾就業(yè)增收面臨壓力，風險隱患仍然較多。這幾年我國財政收入增速不斷下降，財政剛性支出增加，赤字水平持續(xù)提升，導(dǎo)在中央政府實施一攬子化債政策以及保持經(jīng)濟長期穩(wěn)定增長的雙重要求下，財政政策不斷發(fā)力同時又要提質(zhì)增效。學界對財政政策取向上分歧較大，有的專家認為“內(nèi)債不是專家認為我國財政可持續(xù)性遇到嚴重挑戰(zhàn)，財政空間逐漸縮小，未來面臨巨大的養(yǎng)老金政空間的理論分析模型，隨著政府債務(wù)增加，基礎(chǔ)盈余將無法平衡利息支付，因此存在一個政府負債率的上限水平，超過這一水平，政府債務(wù)將阻礙經(jīng)濟增長。國內(nèi)學者對此討論已經(jīng)較多，比如李丹等（2017）研究結(jié)果表明我國初現(xiàn)“財政疲勞”跡象，且經(jīng)濟低迷時增長滯緩會進一步縮減財政空間；白積洋、劉成奎（20毛捷、馬光榮（2022）總結(jié)了一下研究財政可持續(xù)性的方法分為四種：直接使用債務(wù)比率指標測算；通過地方政府面對債務(wù)壓力的自身財政調(diào)整行為來衡量財政可持續(xù)性；構(gòu)建指標體系以系統(tǒng)度量財政可持續(xù)性；預(yù)測未來的財政收支，進而評估未來的財政收入是否能支持未來的財政支出；呂冰洋等（2024）測算結(jié)果認為狹義政府債務(wù)仍財政可持續(xù)性研究作為經(jīng)濟研究的一類內(nèi)容，具有較為清晰的測算方法和研究體系。我其中，Dt為政府債務(wù)余額，t為時間，rt為∞P.4請仔細閱讀本報告末頁聲明作為不同時間點間預(yù)算約束的橫截條件成立的充分條件。將以上指標均除以當期的國內(nèi)d,-d--(r,-g)d--s,其中，d為政府負債率，g是實際國內(nèi)生產(chǎn)總值的增長率，s是基礎(chǔ)盈余率。由該式那么政府債務(wù)就可以減少。如果r大于g，那么s必須為正，而且大于(r,-g,)d,-1:才能保證政府債務(wù)不增加。此種情況下，雖然政府無需確保每年財政收支平衡，但需要滿足跨時預(yù)算約束。即使當前發(fā)生了財政赤字，存在政府債務(wù)，未來也需要創(chuàng)造財政盈dt=c0+A0(1+r)t+c1d我們需要對這些數(shù)據(jù)作相應(yīng)的分析。針對財政收支，分為廣義和狹義。楊志勇在的中央、省級或地方政府單位；二是所有政府單位控制的非市場非營利機構(gòu)；三是社會保障基金，無論該基金是作為機構(gòu)單位還是作為中央、省級或地方政府單位的一部分?！痹谖覈壳柏斦A(yù)算體系下，政府預(yù)算“四本賬”由一般公共預(yù)算、政府性基金預(yù)算、國有資本經(jīng)營預(yù)算、社會保險基金預(yù)算四本預(yù)算構(gòu)成。第一本賬是一般公共預(yù)算，安排用于保障和改善民生，推動經(jīng)濟社會發(fā)展，維護國家安全，維持國家機構(gòu)正常運轉(zhuǎn)等方義”財政收支。第二本賬是政府性基金預(yù)算，依照法律行政法規(guī)的規(guī)定，在一定期限內(nèi)向特定對象征收收取或者以其他方式籌集的資金，專項用于特定公共事業(yè)發(fā)展的收支預(yù)算。鐵路建設(shè)基金、民航發(fā)展基金、土地出讓收入和專項債也納入在該本預(yù)算里。第三本賬就是國有資本經(jīng)營預(yù)算，是對國有資本收益作出支出安排的收支預(yù)算。企業(yè)向國家上交的國有資本收益及其支出就在這本賬里。第四本賬是社會保險基金預(yù)算，是對社會保險繳款一般公共預(yù)算安排和其他方式籌集的資金，專項用于社會保險的收支預(yù)算，比P.5請仔細閱讀本報告末頁聲明本賬”可以接受來自一般公共預(yù)算的財政補貼，但“第四本賬”不能調(diào)出資金，即專款圖表1：公共財政收入和支出（億元）中國:四本預(yù)算收入總計年中國:四本預(yù)算收入總計年億元中國:四本預(yù)算支出總計年億元300,000250,000200,00050,0000億元億元中國:億元億元中國:公共財政收入年中國:公共財政支出年財政部600,000400,000200,0000針對政府債務(wù)，中國政府債務(wù)主要來自于兩個部門：中央政府和地方政府。按照楊志勇獲取全面的政府資產(chǎn)負債相關(guān)信息，甚至連政府本身也不清楚自己所持有資產(chǎn)和所承擔廣泛，包括外債以及或有負債、準公共部門發(fā)行的債券、地方政府或有負債、國有金融機構(gòu)的不良資產(chǎn)以及社保基金缺口都囊括到政府負債中。但該數(shù)據(jù)時間序列較短，無法圖表3：中國政府資產(chǎn)和負債P.6請仔細閱讀本報告末頁聲明負債兩個部分。顯性負債就是中央政府發(fā)行的國債和地方政府發(fā)行的一般債、專項債以圖表4：國債和地方政府債規(guī)模(億元)——債券托管量:國債:年度:最后一條年億元債券托管量:地方政府債:年度:最后一條年億元500,000450,000400,000350,000300,000250,000200,00050,0000財政部并未完整公布我國政府隱性負債的歷史數(shù)據(jù)，目前僅公布了幾個年份的數(shù)據(jù)。比請審議增加地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)的議案的說明》里公布的，截至2023市場上對中國地方政府隱性債務(wù)進行推測的機構(gòu)較多，楊志勇（2019之比來計算。用NIFD和國際清算銀行公布的政府杠桿率可以倒推其統(tǒng)計的政府債務(wù)余兩者分道揚鑣，NIFD的政府杠桿率倒推后可以看出其政府債務(wù)接近于政府公開債務(wù)。明確規(guī)定，除地方政府債券外，地方政府及其所屬部門不得以任何方式舉措債務(wù)。因此城投公司、PPP等形式可能存在的隱性債務(wù)均被計入企業(yè)部門，而不能重復(fù)計入政府部（地方政府）隱性債務(wù)，仍采取2014年末的地方政府或有負債總額作為2014年以后各P.7請仔細閱讀本報告末頁聲明年度的地方政府或有負債總額。國際清算銀行的或有債務(wù)規(guī)模也通過每年杠桿率倒推政圖表5：各種口徑政府杠桿率圖表6：各種口徑隱性債務(wù)規(guī)模（政府公布值用插值法，億元）80%60%40%20%0%0開始對地方政府債券、非政府債券形式的存量政府債務(wù)、存量或有債務(wù)等政府性發(fā)行地方政府債券置換政府債務(wù)中非政府債券形式的存量債務(wù)。這是我國第一次對隱性《地方政府隱性債務(wù)問責辦法》。這兩份文件明確了隱性債務(wù)范圍，并要求地方政府在長劉昆在第十三屆全國人大常委會第五次會議上表示：堅決遏制隱性債務(wù)增量、妥善化解隱性債務(wù)存量、強化財政約束、終身問責、倒查責任。以及在十三屆全國人大二次會議的新聞記者會上表示：堅持中央不救助原則，堅持誰舉債誰負責，做到“誰家的孩子2024年財政部部長藍佛安在十四屆全國人大常委會第十二次會議的新聞發(fā)布會上以及之后發(fā)表的署名文章《加快落實一攬子隱性債務(wù)化解政策》中提到：今年全國人大常委變；一次性較大規(guī)模增加地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)，主動化解隱患等等。這P.8請仔細閱讀本報告末頁聲明為了盡量準確的衡量政府的收支以及對應(yīng)的債務(wù)問題，在過去中央政府對地方隱性債務(wù)不同態(tài)度的情況下，我們將財政可持續(xù)性分析建立在狹義和廣義的基礎(chǔ)上，對隱性債務(wù)分為不救助和完全救助兩種情景條件。由于政府公布的隱性債務(wù)數(shù)據(jù)較少，而且融資利率未公布，所以我們最終選擇國際清算銀行數(shù)據(jù)作為廣義債務(wù)來進行持續(xù)性分析，具體第二種情況：廣義的財政收支情況和國際清算口徑下的政府債務(wù)總額（救助所有城針對政府融資利率，對于政府公開債務(wù)，我們根據(jù)期限結(jié)構(gòu)來測算加權(quán)政府收益率。由者根據(jù)債券存量規(guī)模作為權(quán)重進行加權(quán)計算最終的政府收益率。對于隱性債務(wù)，利率水圖表7：國債、地方政府債和城投債收益率走勢(%)——中國:地方政府債到期收益率(AAA):10年:年度:平均值年%(停止)中債地方政府債到期收益率(AAA):10年:年度:平均值年%中債國債到期收益率:7年:年度:平均值年%中債城投債到期收益率(AA+):5年:年度:平均值年%9876543210P.9請仔細閱讀本報告末頁聲明dt=?0.12?0(1+r)t+1.903dt?1?0.048dt?2+0.354st?0.6（0.0350.4130.0050.9270.1810.094）dt=?0.0001+0.002(1+r)t+1.721dt?1?0.745dt?2?1.065st+0.（0.91970.04990.0000.0000.0000.013）拒絕原假設(shè)，也即A0=0所需條件為P值>0.05。這借鑒經(jīng)濟政策》系列中的論文《財政可持續(xù)性和財政管理評估》在評估日本財政可持續(xù)性中圖表8：第一種情況下A0的P值第一種情況Pdt=?0.0325+0.0002(1+r)t?0.061dt?1+1.262dt?2?2.2(0.0301)(0.817)(0.95)(0.273)(0.193)(0.171)dt=?0.0005+0.002(1+r)t+2.406dt?1?1.422dt?2+0.507st?0.296st(0.895)(0.0112)(0.000)(0.0013)(0.546)(0.65)P.10請仔細閱讀本報告末頁聲明圖表9：第二種情況下A0的P值第二種情況P0.05，這表明廣義財政可持續(xù)性存在壓力，政府對所有城投債并不具備全部兜底能力。需要指出的是，由于沒有政府公布的隱性債務(wù)過去完整的時間序列，以上測算僅僅是評估財政可持續(xù)性的方法之一，后續(xù)我們還會運用其他方法再從上面的測算結(jié)果來看，雖然狹義的財政可持續(xù)性還在安全范圍之內(nèi)，但受制于近幾年疫情沖擊和房地產(chǎn)、人口以及債務(wù)周期調(diào)整的影響，財政赤字還會逐年擴大，這無疑會影響未來的財政可持續(xù)性。同時隱性債務(wù)的化解工作也給中央財政帶來壓力，也正是在這種背景下，今年出臺了一攬子化解債務(wù)的方案。當然我們也需要清醒的認識，這只是債的清償風險，原因在于，中國地方政府手中控制著大量的資產(chǎn)，基本上規(guī)模都明顯超存量轉(zhuǎn)化為收入來解決問題的思路，要構(gòu)建政府綜合財務(wù)報告體系，特別是政府資產(chǎn)負求市縣政府年度