【民生證券】計(jì)算機(jī)行業(yè)深度報(bào)告：為什么DeepSeek最先激活方向是SaaS

本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告1相關(guān)研究每個(gè)攝像頭-2025/02/11受益方向是云產(chǎn)業(yè)鏈-2025/02/09相關(guān)研究每個(gè)攝像頭-2025/02/11受益方向是云產(chǎn)業(yè)鏈-2025/02/09DeepSeek預(yù)期差最大的受益方向-2025/02/09/01/19DeepSeek加速AI平權(quán)進(jìn)程，全面開啟AI應(yīng)用大時(shí)代。2025年1月DeepSeek開源R1，在訓(xùn)練/推理成本較低的情況下，實(shí)現(xiàn)了對(duì)標(biāo)OpenAIo1的效果，同時(shí)開發(fā)大量官方應(yīng)用集成案例，全面開啟AI應(yīng)用大時(shí)代。AI平權(quán)后，AI應(yīng)用的競爭本質(zhì)是數(shù)據(jù)和入口的競爭。Salesforce與ServiceNOW兩大云巨頭的AI戰(zhàn)略的重點(diǎn)都是數(shù)據(jù)和入口：數(shù)據(jù)：大模型只能決定AI應(yīng)用的下限，優(yōu)質(zhì)的非公開數(shù)據(jù)決定AI應(yīng)用的上限，由于SaaS天生具備積累、儲(chǔ)存用戶各類數(shù)據(jù)的能力，其海量高質(zhì)量數(shù)據(jù)有望成為AI應(yīng)用的重要燃料，迎來價(jià)值重估。入口：SaaS具有顯著的入口效應(yīng)，SaaS平臺(tái)可以根據(jù)用戶需求向工作流的上游或下游延伸，不斷挖掘用戶的需求，在當(dāng)前AI時(shí)代方興未艾之際，SaaS的入口效應(yīng)更具稀缺性。SaaS有望迎來價(jià)值重估，加速上云與AIAgent雙輪驅(qū)動(dòng)。以全球傳統(tǒng)軟件巨頭SAP在2024年云轉(zhuǎn)型、AI轉(zhuǎn)型并大獲成功的案例來看：加速上云：先云化才能AI化在全球范圍內(nèi)形成共識(shí)，企服SaaS有望迎來遠(yuǎn)超遠(yuǎn)程辦公時(shí)期的企業(yè)云化新階段；AIAgent：AIAgent將為企服SaaS打開萬億美元藍(lán)海市場?？傮w來看，AIAgent象征軟件從“工具”到“數(shù)字勞動(dòng)力”的范式轉(zhuǎn)移，AIAgent使得軟件不再是單純的“開支”而是“投資”，軟件廠商的潛在市場規(guī)模從企業(yè)的IT預(yù)算擴(kuò)展到真人勞動(dòng)力市場，實(shí)現(xiàn)大幅躍遷；通用SaaS有望成為AIAgent的基礎(chǔ)設(shè)施，將歷史數(shù)據(jù)挖掘活用提升SaaS的價(jià)值量；垂類SaaS借助AI實(shí)現(xiàn)更多能力、擴(kuò)大市場規(guī)模，通用SaaS、大模型廠商借助垂類SaaS補(bǔ)全生態(tài)；AIAgent具備更強(qiáng)消費(fèi)屬性，未來可以采取多元化付費(fèi)模式，打開軟件的估值天花板。估值角度：當(dāng)前SaaS公司PS-TTM估值基本都小于2019至今的平均值，遠(yuǎn)低于2020年云化預(yù)期最高時(shí)的估值水平，有望在AI時(shí)代實(shí)現(xiàn)戴維斯雙擊。投資建議：DeepSeek加速AI平權(quán)進(jìn)程，先云化才能AI化在全球范圍內(nèi)形成共識(shí)，企服SaaS有望迎來遠(yuǎn)超遠(yuǎn)程辦公時(shí)期發(fā)展機(jī)遇，考慮到當(dāng)前SaaS公司PS-TTM估值處于歷史較低水平，疊加AI應(yīng)用有望帶來額外增量，SaaS企業(yè)具有戴維斯雙擊的潛力，建議關(guān)注：1）辦公：金山辦公、合合信息、福昕軟件等；2）CRM：金蝶國際、用友網(wǎng)絡(luò)等；3）OA：泛微網(wǎng)絡(luò)、致遠(yuǎn)互聯(lián)、軟通動(dòng)力等；4）ERP：鼎捷數(shù)智、漢得信息、能科科技、賽意信息、中國軟件國際等；5）編程：卓易信息、普元信息、金證股份等；6）客服：夢(mèng)網(wǎng)科技、彩訊股份等；7）AIGC：萬興科技、美圖等；8）醫(yī)療：潤達(dá)醫(yī)療、訊飛醫(yī)療等；9）金融：新致軟件、稅友股份、同花順、恒生電子等；10）法律：華宇軟件、金橋信息等；11）終端AI：中科創(chuàng)達(dá)、螢石網(wǎng)絡(luò)等；12）本地生活：值得買、焦點(diǎn)科技、光云科技等。風(fēng)險(xiǎn)提示：技術(shù)落地不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇。行業(yè)深度研究/計(jì)算機(jī)本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告21SaaS是AI商業(yè)化的“基礎(chǔ)設(shè)施” 31.1DeepSeek推動(dòng)AI平權(quán)時(shí)代降臨 31.2AI平權(quán)后，AI應(yīng)用的競爭本質(zhì)是數(shù)據(jù)和入口的競爭 1.3SaaS價(jià)值重估：加速上云+AIAgent雙輪驅(qū)動(dòng) 82重點(diǎn)SaaS公司梳理 2.1金山辦公：云辦公行業(yè)領(lǐng)先者發(fā)揮新質(zhì)生產(chǎn)力作用 142.2金蝶國際：深度布局ERP軟件的SaaS領(lǐng)軍者 152.3用友網(wǎng)絡(luò)：大模型賦能企業(yè)數(shù)智化轉(zhuǎn)型 162.4泛微網(wǎng)絡(luò)：大模型+智能體共建數(shù)智化方案 162.5致遠(yuǎn)互聯(lián)：應(yīng)用AIGC打造精品化企業(yè)服務(wù)方案 172.6漢得信息：“數(shù)據(jù)融合+AI驅(qū)動(dòng)”的數(shù)字化產(chǎn)品體系 182.7萬興科技：國內(nèi)領(lǐng)先的數(shù)字創(chuàng)意軟件服務(wù)提供商 192.8夢(mèng)網(wǎng)科技：5G消息及云通信服務(wù)領(lǐng)軍者 192.9軟通動(dòng)力：全面接入DeepSeek，軟硬一體商業(yè)閉環(huán) 203投資建議 224風(fēng)險(xiǎn)提示 23插圖目錄 24表格目錄 24行業(yè)深度研究/計(jì)算機(jī)本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告31SaaS是AI商業(yè)化的“基礎(chǔ)設(shè)施”DeepSeek開源R1推理模型對(duì)標(biāo)OpenAIo1，同時(shí)展示官方集成案例鼓勵(lì)A(yù)I應(yīng)用開發(fā)，實(shí)現(xiàn)AI平權(quán)、鼓勵(lì)A(yù)I應(yīng)用開發(fā)。2025年1月，DeepSeek發(fā)布R1推理模型，在后訓(xùn)練階段大規(guī)模使用了強(qiáng)化學(xué)習(xí)技術(shù)，在僅有極少標(biāo)注數(shù)據(jù)的情況下，極大提升了模型推理能力。在數(shù)學(xué)、代碼、自然語言推理等任務(wù)上，性能比肩OpenAIo1正式版；DeepSeek通過DeepSeek-R1的輸出，蒸餾了6個(gè)小模型開源給社區(qū)，其中32B和70B模型在多項(xiàng)能力上實(shí)現(xiàn)了對(duì)標(biāo)OpenAIo1-mini的效果。此外，官方還開放了大量實(shí)用集成案例，推動(dòng)AI應(yīng)用發(fā)展。表1：DeepSeek官方實(shí)用集成案例 項(xiàng)目簡介LibreChatLibreChat是一個(gè)可定制的開源應(yīng)用程 PapersGPTPapersGPT是一款集成了DeepSeek及其他多種RSS翻譯器開源、簡Enconvo是AI時(shí)代的啟動(dòng)器,是所有AI功能的入口,也是一位體貼的智能助理.批量為視頻生成字幕，并可將字幕翻譯成其它語言。這是一個(gè)客戶端工具,跨度，火山，deeplx,openai,deepseek,ollEasydict是一個(gè)簡潔易用的詞典翻譯macOSApRaycast是一款macOS生產(chǎn)力工具，它允NicePrompt是一個(gè)結(jié)合提示工程與社交功能的平臺(tái)，支持用戶高效創(chuàng)建、分享和協(xié)作開發(fā)AI提示詞。Zotero是一款免費(fèi)且易于使用的文獻(xiàn)管理工具，旨在幫助您收集、整理、注釋、引用和分享研究成果。思源筆記思源筆記是一款隱私優(yōu)先的個(gè)人知識(shí)管理系統(tǒng)，支持完全離線使用，并提供端到端加密的數(shù)據(jù)同步功能。Wordware這是一個(gè)工具包，使任何人都可以僅通過自然語言構(gòu)建、迭代和部署他們的AI堆棧LiberSonora，寓意"自由的聲音"STranslate（Windows）是WP工程師為效率狂人（他們自己）打造的終極生產(chǎn)力武器:GPTAIFlow一個(gè)專為AI智能體開發(fā)設(shè)計(jì)的Rust語言框架，致力于構(gòu)YoMo行業(yè)深度研究/計(jì)算機(jī)本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告4Alice一款基于深度文檔理解構(gòu)建的開源RAG（Retrieval-AugmentedGeneration）引擎一款基于深度文檔理解構(gòu)建的開源RAG（Retrieval-AugmentedGeneration）引擎及個(gè)人提供一套精簡的RAG工作流程，結(jié)合大語言模型（LLM）針對(duì)有理有據(jù)的引用。茴香豆（個(gè)人微信/一個(gè)集成到個(gè)人微信群/飛書群的領(lǐng)域知識(shí)助手，專注解答問題不閑聊LangBot（QQ,企大模型原生即時(shí)通信機(jī)器人平臺(tái)，適配QQ/QQ頻道/飛書/OneBot/企業(yè)微信（wecom）等多種消NoneBot（QQ,飛沉浸式翻譯沉浸式導(dǎo)讀劃詞翻譯提供鼠標(biāo)劃詞搜索、逐段對(duì)照翻譯、PDF文獻(xiàn)翻譯功流暢閱讀一款革新性的瀏覽器開源翻譯插件，讓所有人都能夠擁有基于母語般的閱讀體驗(yàn)館長一款智能的RSS閱讀器瀏覽器擴(kuò)展，具有AI驅(qū)動(dòng)的RSS摘要和多維度訂閱視圖功能。支持配置DeepS者本地運(yùn)行的大模型(比如ollama)vim深度求索（快捷指一個(gè)高效的輕量級(jí)tokenization庫，僅依賴`tokenizers`庫，不依賴`transf行業(yè)深度研究/計(jì)算機(jī)本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告5AI平權(quán)只是起點(diǎn)，大模型本身不是產(chǎn)品，AI應(yīng)用才是決定AI商業(yè)價(jià)值的核心。伴隨DeepSeek火爆出圈，用戶紛紛體驗(yàn)DeepSeek的網(wǎng)頁版或APP，但由于這類產(chǎn)品往往是基于大模型的簡單開發(fā)，用戶紛紛遇到宕機(jī)、閃退BUG等各類問題，真正的AI應(yīng)用需求呼之欲出。相比直接訪問大模型的簡單APP，真正的AI應(yīng)用需要在大模型部署、微調(diào)，應(yīng)用測(cè)試、升級(jí)運(yùn)維等環(huán)節(jié)進(jìn)行開發(fā)，能夠滿足大用戶并發(fā)、用戶需求的功能實(shí)現(xiàn)，是未來AI商業(yè)價(jià)值真正的核心。表2：AI應(yīng)用開發(fā)核心環(huán)節(jié)梳理 環(huán)節(jié)相比大模型提升大模型部署通過選擇適當(dāng)?shù)脑朴?jì)算環(huán)境或端側(cè)部署，保遲、環(huán)境兼容性等大模型微調(diào)通過數(shù)據(jù)清晰、標(biāo)注、增強(qiáng)、注入等操作，使AI應(yīng)用更好滿足游湖需求大模型微調(diào)通過數(shù)據(jù)清晰、標(biāo)注、增強(qiáng)、注入等操作，使AI應(yīng)用更好滿足游湖需求應(yīng)用測(cè)試包含單元測(cè)試、集成測(cè)試、安全測(cè)試等，保升級(jí)運(yùn)維應(yīng)用維護(hù)、性能監(jiān)控、迭代優(yōu)化等，保證AI應(yīng)用能夠及時(shí)更新圖1：AI應(yīng)用開發(fā)全流程資料來源：阿里云開發(fā)者微信公眾號(hào)，民生證券研究院本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告6數(shù)據(jù)是AI應(yīng)用的燃料，優(yōu)質(zhì)的非公開數(shù)據(jù)決定AI應(yīng)用的上限，SaaS積累海量高質(zhì)量數(shù)據(jù)將迎來價(jià)值重估。公開數(shù)據(jù)主要用于訓(xùn)練基座模型（AI應(yīng)用的下限而非公開數(shù)據(jù)是差異化競爭優(yōu)勢(shì)，決定AI應(yīng)用的上限。據(jù)theCubeResearch，AI應(yīng)用最終目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)自動(dòng)工作、自動(dòng)微調(diào)，需要時(shí)刻提取企業(yè)的業(yè)務(wù)邏輯和積累的數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)質(zhì)量和規(guī)模將直接決定AI應(yīng)用的性能。SaaS天生具備整理、儲(chǔ)存客戶各類數(shù)據(jù)的能力，其海量優(yōu)質(zhì)數(shù)據(jù)將成為AI應(yīng)用的重要?jiǎng)儇?fù)手。圖2：數(shù)據(jù)將成為AI應(yīng)用的勝負(fù)手Salesforce的數(shù)據(jù)云實(shí)際上是Agentforce的核心競爭力。據(jù)涌現(xiàn)聚點(diǎn)微信公眾號(hào)，Agentforce能夠無縫連接Salesforce的DataCloud、Customer360等多個(gè)數(shù)據(jù)源，實(shí)時(shí)處理和分析海量數(shù)據(jù)。這種強(qiáng)大的數(shù)據(jù)處理能力使得Agentforce能夠提供更準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)和更深入的洞察。圖3：數(shù)據(jù)是Agentforce的核心競爭力本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告7SaaS平臺(tái)將發(fā)揮顯著的入口效應(yīng)，不斷挖掘用戶的AI需求。SaaS具有顯著的入口效應(yīng)，SaaS平臺(tái)可以根據(jù)用戶需求向工作流的上游或下游延伸，不斷挖掘用戶的需求，在當(dāng)前AI時(shí)代方興未艾之際，SaaS的入口效應(yīng)更具稀缺性：1）通過SaaS平臺(tái)更好的數(shù)據(jù)治理打造更強(qiáng)AI應(yīng)用吸引用戶；2）用戶在SaaS平臺(tái)將AI需求向工作流的上下游延伸；3）SaaS平臺(tái)更有可能通過分析海量用戶AI需求打造KillerAPP。圖4：SaaS將發(fā)揮顯著入口效應(yīng)資料來源：a16z，民生證券研究院圖5：ServiceNOW不斷擴(kuò)展發(fā)揮入口效應(yīng)實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長資料來源：battery，民生證券研究院本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告8AI時(shí)代，企服SaaS有望迎來遠(yuǎn)超遠(yuǎn)程辦公時(shí)期的企業(yè)云化新階段。據(jù)信通院，2020-2022年遠(yuǎn)程辦公等SaaS被廣泛應(yīng)用，業(yè)務(wù)上云趨勢(shì)明顯，極大提升了SaaS在市場中的普及度和接受度，開啟企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型進(jìn)程。我們預(yù)計(jì)，DeepSeek在國內(nèi)或掀起企業(yè)AI化轉(zhuǎn)型進(jìn)程，參考羅蘭貝格數(shù)據(jù)，2023年我國SaaS占比不足30%，相比美國與全球60%的水平仍有較大距離?？紤]到上文已經(jīng)明確論述AI化的前提是云化，我們預(yù)計(jì)國內(nèi)企業(yè)有望迎來加速上云新階段。圖6：國內(nèi)企業(yè)有望迎來加速上云新階段資料來源：信通院，民生證券研究院圖7：2023年全球/美國/中國云計(jì)算相關(guān)指標(biāo)資料來源：羅蘭貝格管理咨詢微信公眾號(hào)，民生證券研究院圖8：中國不同類型云計(jì)算市場規(guī)模預(yù)測(cè)（單位：百萬元）資料來源：羅蘭貝格管理咨詢微信公眾號(hào)，民生證券研究院行業(yè)深度研究/計(jì)算機(jī)本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告9AIAgent將為企服SaaS打開萬億美元藍(lán)海市場?？傮w來看，AIAgent象征軟件從“工具”到“數(shù)字勞動(dòng)力”的范式轉(zhuǎn)移，AIAgent使得軟件不再是單純的“開支”而是“投資”，軟件廠商的潛在市場規(guī)模從企業(yè)的IT預(yù)算擴(kuò)展到真人勞動(dòng)力市場，實(shí)現(xiàn)大幅躍遷；通用SaaS有望成為AIAgent的基礎(chǔ)設(shè)施，將歷史數(shù)據(jù)挖掘活用提升SaaS的價(jià)值量，企業(yè)AI化之前必須云化，云化的廠商需要大量構(gòu)建AIAgent;垂直SaaS有望與通用SaaS、大模型廠商合作共贏：垂類應(yīng)用借助AI實(shí)現(xiàn)更多能力、擴(kuò)大市場規(guī)模，通用SaaS、大模型廠商借助垂類應(yīng)用補(bǔ)全生態(tài)；AIAgent具備更強(qiáng)消費(fèi)屬性，未來可以采取按對(duì)話次數(shù)、按tokens等多元化付費(fèi)模式，打開軟件的估值天花板。圖9：AIAgent分析框架資料來源：民生證券研究院繪制AIAgent是數(shù)字勞動(dòng)力，蘊(yùn)含數(shù)萬億美元的市場機(jī)遇。微軟CEO認(rèn)為，傳統(tǒng)的SaaS本質(zhì)上是帶有業(yè)務(wù)邏輯的CRUD數(shù)據(jù)庫，而AIAgent可以集成所有業(yè)務(wù)邏輯并操控所有數(shù)據(jù)庫；結(jié)合黃仁勛與SalesforceCEO的觀點(diǎn)，AIAgent可也可以被稱為“數(shù)字員工”，IT部門未來會(huì)更像HR部門。因此，本質(zhì)上AIAgent的目標(biāo)市場就不再是傳統(tǒng)的IT預(yù)算，而是真人勞動(dòng)力市場，可以達(dá)到數(shù)萬億美元。表3：科技巨頭CEO對(duì)AIAgent的看法 黃仁勛 微軟CEOSalesforceCEOAIAgent是數(shù)字勞動(dòng)力，具有數(shù)萬億美元的潛在市場規(guī)模資料來源：開為科技微信公眾號(hào)等，民生證券研究院行業(yè)深度研究/計(jì)算機(jī)本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告10通用SaaS有望成為AIAgent的基礎(chǔ)設(shè)施，云化趨勢(shì)有望加速，Salesforce預(yù)計(jì)2025年在平臺(tái)構(gòu)建10億AIAgent。以Salesforce的Agentforce為例，據(jù)涌現(xiàn)聚點(diǎn)微信公眾號(hào)，Agentforce的推出標(biāo)志著Salesforce不再滿足于僅僅是一個(gè)CRM供應(yīng)商，而是向全面的企業(yè)AI平臺(tái)轉(zhuǎn)型。它不僅能處理客戶關(guān)系管理，還能涵蓋企業(yè)運(yùn)營的各個(gè)方面，包括人力資源、財(cái)務(wù)管理、供應(yīng)鏈優(yōu)化等。這種擴(kuò)展為跨部門協(xié)作帶來了新的可能性。例如，銷售部門的數(shù)據(jù)可以實(shí)時(shí)流轉(zhuǎn)到市場營銷部門，幫助優(yōu)化營銷策略；客戶服務(wù)的反饋可以直接影響產(chǎn)品開發(fā)的方向。Agentforce成為連接企業(yè)各個(gè)部門的智能中樞，促進(jìn)了信息無縫流動(dòng)和協(xié)同決策。圖10：Agentforce架構(gòu)圖圖11：Agentforce使用路徑垂類SaaS有望通過AI實(shí)現(xiàn)TAM倍增，并有望成為大模型、通用SaaS生態(tài)的重要組成部分。我們認(rèn)為垂類SaaS非但不會(huì)被通用大模型直接替代，還會(huì)受益于通用大模型生態(tài)發(fā)展，核心在于垂類SaaS的數(shù)據(jù)幾乎都不是公開數(shù)據(jù)，能力本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告11圈在通用大模型能力圈之外，或更確切地說能力圈與通用大模型的能力圈是互補(bǔ)的。因此，在AI的賦能下。垂類SaaS的TAM有望實(shí)現(xiàn)數(shù)倍增長，以Twilio為例，據(jù)Battery數(shù)據(jù)，在接入OpenAI的大模型后，其從傳統(tǒng)的客服系統(tǒng)升級(jí)為AI客服，可以代替人類接打電話、進(jìn)行營銷服務(wù)等，潛在市場規(guī)模本質(zhì)上可以達(dá)到2000億美元（美國有1600萬電話客服，年薪1.2萬美元相比公司當(dāng)前40億美元ARR有50倍的提升；此外，大模型、通用SaaS廠商在擴(kuò)大自身AI生態(tài)的過程中，相比自研產(chǎn)品替代，更有可能和用戶量大、產(chǎn)品力強(qiáng)的垂類SaaS強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，垂類SaaS有望受益于大模型、通用SaaS帶來的流量實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步發(fā)展。圖12：垂類SaaS有望通過AI實(shí)現(xiàn)TAM倍增資料來源：Battery，民生證券研究院AIAgent進(jìn)一步提升軟件廠商的消費(fèi)屬性，或提升軟件廠商的估值天花板。Salesforce的Agentforce產(chǎn)品當(dāng)前采用每次對(duì)話2美元的定價(jià)體系，能夠在傳統(tǒng)訂閱制的基礎(chǔ)上增加更多付費(fèi)單元，提升軟件廠商估值天花板。圖13：AgentforceROI計(jì)算器本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告12全球企業(yè)云轉(zhuǎn)型、AI化需求旺盛，推動(dòng)SAP實(shí)現(xiàn)“大象起舞、浴火重生”。2024年1月SAP宣布全面轉(zhuǎn)型云化、AI化，全年云業(yè)務(wù)收入增長26%，達(dá)到的一半云訂單都包括AI，憑借AI的推動(dòng)，公司樂觀展望營收加速成長至2027年。SAP的成功驗(yàn)證了AI時(shí)代企業(yè)云化、AI化的需求，國內(nèi)SaaS廠商有望在AI時(shí)代追趕SAP的腳步受益于云化、AI化浪潮。圖14：SAP通過將戰(zhàn)略目標(biāo)轉(zhuǎn)向企業(yè)的云化、AI化實(shí)現(xiàn)超過納斯達(dá)克的超額收益圖15：全球范圍內(nèi)企業(yè)的云化、AI化需求旺盛行業(yè)深度研究/計(jì)算機(jī)本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告13以PS測(cè)算當(dāng)前主要SaaS公司估值水平小于2019年至今的PS-TTM平均值，遠(yuǎn)小于2020年P(guān)S-TTM。由于SaaS公司通常采用訂閱制且具有較高續(xù)訂率，因此可以使用DCF進(jìn)行估值，但由于DCF通常需要自行設(shè)置較多參數(shù)較為復(fù)雜，以較為簡單的PS-TTM估值衡量公司估值水平，在降息周期由于DCF的分母端降低，公司估值水平快速提升，SaaS公司普遍在2020年達(dá)到估值最高點(diǎn)，并在2021-2024估值逐步下滑，當(dāng)前國內(nèi)主要SaaS公司估值水平普遍小于2019年至今的平均值，遠(yuǎn)小于2020年估值水平。表4：A+H主要SaaS公司行情梳理金山辦公恒生電子878金山軟件38644455896459金蝶國際775764348合合信息//////////廣聯(lián)達(dá)433石基信息77漢得信息33323463泛微網(wǎng)絡(luò)7965578邁富時(shí)//////////萬興科技7773988夢(mèng)網(wǎng)科技54422223鼎捷數(shù)智35423343能科科技55644575微盟集團(tuán)5683546//////////福昕軟件//79//7334光云科技//6浪潮數(shù)字企業(yè)11110011致遠(yuǎn)互聯(lián)68554235北森控股////////4344////645455行業(yè)深度研究/計(jì)算機(jī)本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告142重點(diǎn)SaaS公司梳理全球知名的行業(yè)領(lǐng)先的辦公軟件和服務(wù)提供商。金山辦公的核心產(chǎn)品WPSOffice功能豐富，支持文字、表格、演示等多種辦公組件，并且不斷推出新的功能和服務(wù)，如金山協(xié)作、金山會(huì)議、金山日歷等，形成了完整的辦公協(xié)作套件矩陣。并在2023年發(fā)布了基于大語言模型的智能辦公應(yīng)用WPSAI，錨定AIGC（內(nèi)容創(chuàng)作）、Copilot（智慧助理）、Insight（知識(shí)洞察）三個(gè)戰(zhàn)略方向發(fā)展，將AI在國內(nèi)辦公軟件領(lǐng)域率先落地的成果帶給用戶。截至2023年12月31日，公司主要產(chǎn)品月度活躍設(shè)備數(shù)為5.98億，公司累計(jì)年度付費(fèi)個(gè)人用戶數(shù)達(dá)到3,549萬，同比增長18.43%。2024年8月5日發(fā)布的2024年度《財(cái)富》世界500強(qiáng)排行榜共有133家中國企業(yè)上榜，其中90%的中國企業(yè)使用WPS365實(shí)現(xiàn)提質(zhì)增效。發(fā)揮新質(zhì)生產(chǎn)力作用，助力企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。公司面向組織級(jí)客戶全新升級(jí)辦公新質(zhì)生產(chǎn)力平臺(tái)WPS365，提供內(nèi)容創(chuàng)作、辦公協(xié)作、開放生態(tài)及數(shù)字資產(chǎn)管理等能力。一方面，WPS365中的即時(shí)通訊服務(wù)、輕維表、輕審批等功能為企業(yè)提升團(tuán)隊(duì)協(xié)作效率、管理研發(fā)項(xiàng)目、低成本搭建審批流程等提供了重要支撐；另一方面，通過WPS365公有云/私有化部署的云文檔系統(tǒng)，企業(yè)數(shù)字資產(chǎn)被嚴(yán)格加密保存云端，數(shù)據(jù)安全得到有效保障，企業(yè)在數(shù)字化轉(zhuǎn)型過程中的需求得到全方位滿足。截至2023年末，公司W(wǎng)PS365已服務(wù)17,000余家頭部政企客戶，諸如云南、浙江、山東等地黨政客戶，以及上交所、中信建投和科大訊飛等知名企業(yè)客戶，并形成標(biāo)桿效應(yīng)。圖16：金山辦公生產(chǎn)力平臺(tái)資料來源：金山辦公微信公眾號(hào)，民生證券研究院本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告15全線SaaS和蒼穹平臺(tái)接入DeepSeek，推動(dòng)AI應(yīng)用加速落地。2月6日，金蝶正式宣布，已將DeepSeek全面集成至金蝶云全線SaaS應(yīng)用及金蝶云蒼穹平臺(tái)，為客戶提供更高效、更安全、更低成本的智能解決方案。借助DeepSeek強(qiáng)大的通用智能和推理能力，金蝶將進(jìn)一步幫助中國企業(yè)加速AI應(yīng)用落地。一方面，接入了DeepSeek的金蝶SaaS應(yīng)用，將擁有更智能的體驗(yàn)，能夠幫助客戶在財(cái)務(wù)管理、人力資源管理、供應(yīng)鏈管理、制造管理、研發(fā)管理等領(lǐng)域和場景，持續(xù)改善業(yè)務(wù)流程、提升分析決策能力，為客戶實(shí)現(xiàn)降本增效、智能化水平的快速提升。另一方面，金蝶也已將DeepSeek集成至蒼穹Agent平臺(tái)，能夠幫助有定制化需求的客戶更快速、更敏捷地搭建自有智能體?；贒eepSeek更低的推理算力成本和更安全的數(shù)據(jù)保障，蒼穹Agent平臺(tái)能夠讓更多企業(yè)擁有屬于自己的“超級(jí)管理智能體”。圖17：金蝶云蒼穹平臺(tái)接入DeepSeek-R1資料來源：金蝶云官方公眾號(hào)，民生證券研究院2024年，金蝶更發(fā)布了蒼穹AI管理助手及其移動(dòng)形態(tài)，為財(cái)務(wù)、人力、采購、開發(fā)等多個(gè)業(yè)務(wù)場景提供個(gè)性化智能解決方案。近期，金蝶蒼穹大模型也率先通過了網(wǎng)信辦的大模型備案，成為行業(yè)內(nèi)最早獲得官方認(rèn)證的大模型之一，彰顯了金蝶在AI領(lǐng)域的領(lǐng)先地位和深厚技術(shù)實(shí)力。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告16DeepSeek賦能BIP平臺(tái)，助力智能服務(wù)全面升級(jí)。2月6日，用友BIP全面上線以DeepSeek-V3和DeepSeek-R1作為基座大模型的智能服務(wù)，企業(yè)客戶可以通過用友BIP3R6智能平臺(tái)的公有云、專屬云模式使用相關(guān)服務(wù)。此次上線接入在處理復(fù)雜信息、推理能力、開放性和運(yùn)行成本等方面領(lǐng)先的DeepSeek大模型，是用友BIP智能服務(wù)的持續(xù)升級(jí)，這將進(jìn)一步幫助企業(yè)提升智能體構(gòu)建能力，以及企業(yè)級(jí)復(fù)雜智能服務(wù)的專業(yè)表現(xiàn)，實(shí)現(xiàn)更加智能的商業(yè)決策和業(yè)務(wù)流程，并在獲得更強(qiáng)模型能力的同時(shí)，顯著降低算力成本，為企業(yè)財(cái)務(wù)、稅務(wù)、采購、供應(yīng)鏈、營銷、人力等方面數(shù)智化轉(zhuǎn)型帶來新動(dòng)力。圖18：用友數(shù)智商業(yè)創(chuàng)新平臺(tái)—用友BIP資料來源：用友官方公眾號(hào)，民生證券研究院作為開放的企業(yè)軟件與智能服務(wù)平臺(tái)，用友BIP智能服務(wù)在基座大模型上除了本次上線的DeepSeek大模型外，還為企業(yè)接入了豆包、千問、百川等多個(gè)大模型服務(wù)，實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)企業(yè)軟件與國產(chǎn)大模型的融合創(chuàng)新，為企業(yè)提供更加靈活的智能化解決方案，滿足企業(yè)不同業(yè)務(wù)主題和場景的智能化需求?！癉eepSeek大模型+專業(yè)小模型+智能體”底座，構(gòu)建定制化數(shù)智解決方案。2月6日，泛微宣布泛微公司旗下所有產(chǎn)品全面接入DeepSeek大模型，借助泛微2024年發(fā)布的數(shù)智大腦Xiaoe.AI，可快捷方便為客戶搭建“DeepSeek大模本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告17型+專業(yè)小模型+智能體”的數(shù)智底座，并可量身定制更安全、高效、國產(chǎn)化的數(shù)智化解決方案，助力組織管理與業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)一體化數(shù)智運(yùn)營升級(jí)。在接入DeepSeek大模型后，泛微將借助DeepSeek強(qiáng)大的自然語言處理、機(jī)器學(xué)習(xí)、推理等能力，顯著提升泛微各項(xiàng)產(chǎn)品智能化效果以及智能體構(gòu)建能力。圖19：泛微網(wǎng)絡(luò)“DeepSeek大模型+專業(yè)小模型+智能體”架構(gòu)資料來源：泛微網(wǎng)絡(luò)官方公眾號(hào)，民生證券研究院此次接入DeepSeek大模型，將進(jìn)一步深化泛微智能化能力建設(shè)。同時(shí)，泛微已對(duì)接封裝好各種主流大模型，包括各類公有云廠商、私有化模型等，并且支持自定義模型對(duì)接。泛微將攜手更多伙伴，不斷開放平臺(tái)，助力更多組織實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)全程數(shù)智化運(yùn)營。DeepSeek模型已應(yīng)用于培訓(xùn)、數(shù)據(jù)分析等多場景企業(yè)服務(wù)。2月8日，據(jù)數(shù)智前線獲悉，致遠(yuǎn)互聯(lián)公司旗下AI-COP協(xié)同運(yùn)營平臺(tái)及全價(jià)值鏈產(chǎn)品已全面接入DeepSeek大模型。目前，以DeepSeek-V3和DeepSeek-R1作為基座大模型的智能服務(wù)已上線，并進(jìn)入客戶實(shí)證階段，為客戶提供更智能、高效、安全、低成本的數(shù)智運(yùn)營解決方案。致遠(yuǎn)互聯(lián)已經(jīng)將DeepSeek的模型應(yīng)用到了多個(gè)企業(yè)服務(wù)的場景中。例如，公司于2024年12月推出的“SeeyonTrainEx智能培訓(xùn)考試系統(tǒng)”就深度集成了DeepSeekV3模型。而DeepSeekR1模型也用在了致遠(yuǎn)互聯(lián)的數(shù)據(jù)分析平臺(tái)，為數(shù)據(jù)分析賦能。致遠(yuǎn)互聯(lián)原有的AI產(chǎn)品和服務(wù)也在支持DeepSeek的模型，比如致遠(yuǎn)互聯(lián)Agent定制平臺(tái)已經(jīng)支持DeepSeek-R1、DeepSeek-V3等多種模型，供企業(yè)靈活選擇。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告18圖20：基于Deepseek大模型的數(shù)據(jù)分析場景深度對(duì)接DeepSeek的先行者，賦能代碼智能輔助等企業(yè)服務(wù)。2月6日，漢得信息官宣，漢得AI融合平臺(tái)自2023年7月推出之時(shí)，就已經(jīng)明確了要具備對(duì)接主流多套大模型的能力，并于2024年年中完成了和Deepseek-V2的對(duì)接，2025年1月完成了和R1版本的對(duì)接（V3版本的對(duì)接隨著官網(wǎng)V2模型的升級(jí)，已自動(dòng)對(duì)接）。漢得信息將“訓(xùn)練私有模型，打造企業(yè)個(gè)性化的數(shù)字大腦”，作為AI業(yè)務(wù)未來的重要戰(zhàn)略方向。DeepSeek等國產(chǎn)大模型近期的出色表現(xiàn)，無疑將推動(dòng)這一需求實(shí)現(xiàn)的進(jìn)程。漢得已在自主PaaS平臺(tái)H-ZERO之上，基于DeepSeek-Coder模型和H-ZERO平臺(tái)的源碼訓(xùn)練代碼大模型，為企業(yè)加持代碼智能輔助能力。圖21：漢得信息產(chǎn)品矩陣資料來源：漢得信息官方公眾號(hào)，民生證券研究院本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告19率先適配DeepSeek模型，探索視頻、繪圖、文檔等多場景應(yīng)用。2月4日，萬興科技率先完成深度求索最新推理大模型DeepSeek-R1的深入適配，涵蓋旗下視頻創(chuàng)意、繪圖創(chuàng)意及文檔創(chuàng)意軟件業(yè)務(wù)多款產(chǎn)品。目前，萬興喵影、億圖圖示、億圖腦圖MindMaster、萬興PDF等均已融合DeepSeek-R1大模型相關(guān)能力。數(shù)字創(chuàng)意軟件與國產(chǎn)推理大模型的結(jié)合，將為創(chuàng)意軟件的發(fā)展開辟全新的思路與方向。通過深度融合，創(chuàng)意軟件能夠充分利用新一代大模型強(qiáng)大的自然語言處理、基礎(chǔ)數(shù)據(jù)分析以及邏輯推理等能力，中文理解的精準(zhǔn)度提升明顯，進(jìn)一步提升創(chuàng)意軟件在功能、用戶體驗(yàn)和智能化等方面的創(chuàng)新，引領(lǐng)行業(yè)向更加智能化、高效化的未來邁進(jìn)。圖22：萬興科技旗下Filmora/萬興喵影資料來源：萬興科技官方公眾號(hào)，民生證券研究院面向AI+PC新時(shí)代，萬興喵影正持續(xù)進(jìn)行AI技術(shù)在視頻剪輯領(lǐng)域的創(chuàng)新應(yīng)用，并積極探索AIPC新時(shí)代下軟硬結(jié)合新機(jī)遇。通過AI性能與AI應(yīng)用的同步升級(jí)，萬興喵影將更好地賦能全球創(chuàng)作者進(jìn)一步降低視頻創(chuàng)作門檻、提升視頻創(chuàng)作效率。DeepSeek集成至天慧智匯臺(tái)2.0，實(shí)現(xiàn)智能交互、數(shù)據(jù)分析及決策支持、多模態(tài)內(nèi)容生成等多領(lǐng)域全面加持。至2月4日，夢(mèng)網(wǎng)科技將DeepSeek大模型深本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告20度集成至多源AI調(diào)度引擎“天慧智匯臺(tái)2.0”，推動(dòng)消息通信服務(wù)從基礎(chǔ)連接向智能決策升級(jí)，為行業(yè)開辟降本增效新路徑。DeepSeek基于transformer架構(gòu)，能實(shí)現(xiàn)語義分析、計(jì)算推理、問答對(duì)話、篇章生成、代碼編寫等任務(wù)。集成該大模型能力后，天慧智匯臺(tái)2.0的智能交互水平將大幅提升，在智能交互、數(shù)據(jù)分析及決策支持、多模態(tài)內(nèi)容生成、可信AI體系等各環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)突破。圖23：夢(mèng)網(wǎng)云通訊3.06S能力體系資料來源：夢(mèng)網(wǎng)科技官方公眾號(hào)，民生證券研究院通過加持DeepSeek自然語言處理技術(shù)，系統(tǒng)可實(shí)時(shí)解析用戶需求，在消息服務(wù)中實(shí)現(xiàn)個(gè)性化內(nèi)容響應(yīng)及服務(wù)，包括實(shí)現(xiàn)智能客服智能體、智能導(dǎo)購等產(chǎn)品矩陣進(jìn)一步升級(jí)；結(jié)合DeepSeek的多模態(tài)生成能力，打造智能化創(chuàng)作工具，實(shí)現(xiàn)客戶需求分析、營銷內(nèi)容生成等環(huán)節(jié)自動(dòng)化，服務(wù)效率再提升；在服務(wù)分發(fā)環(huán)節(jié)，通過DeepSeek數(shù)據(jù)分析能力，精準(zhǔn)預(yù)判和決策，實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)地服務(wù)分發(fā)；在安全方面，通過Deepseek進(jìn)一步建立可信AI體系，構(gòu)建通信數(shù)據(jù)隱私計(jì)算框架，引入AI審核技術(shù)，覆蓋全流程，確保信息安全。軟通動(dòng)力積極擁抱DeepSeek，展開其與軟通動(dòng)力AI戰(zhàn)略和AI業(yè)務(wù)的全面融合。軟通動(dòng)力已率先將DeepSeek-R1接入天璇MaaS平臺(tái)，支持企業(yè)開發(fā)并管理行業(yè)大模型和應(yīng)用場景大模型，并通過天璇AutoAgent企業(yè)智能體編排平臺(tái)，助力企業(yè)一站式零編碼開發(fā)AI智能體；機(jī)械革命AIPC產(chǎn)品線也正式接入DeepSeek，推動(dòng)端側(cè)AI的應(yīng)用普及；軟通計(jì)算的昇騰AI工作站和AI服務(wù)器，則全量支持DeepSeek的本地化部署；天元智算大模型網(wǎng)關(guān)同樣接入DeepSeek本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告21系列模型，為客戶提供卓越的AIforScience服務(wù)。圖24：DeepSeek-R1接入天璇MaaS平臺(tái)資料來源：軟通動(dòng)力官方公眾號(hào)，民生證券研究院行業(yè)深度研究/計(jì)算機(jī)本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告223投資建議DeepSeek加速AI平權(quán)進(jìn)程，先云化才能AI化在全球范圍內(nèi)形成共識(shí)，企服SaaS有望迎來遠(yuǎn)超遠(yuǎn)程辦公時(shí)期發(fā)展機(jī)遇，考慮到當(dāng)前SaaS公司PS-TTM估值處于歷史較低水平，疊加AI應(yīng)用有望帶來額外增量，SaaS企業(yè)具有戴維斯雙擊的潛力，建議關(guān)注：1）辦公：金山辦公、合合信息、福昕軟件等；2）CRM：金蝶國際、用友網(wǎng)絡(luò)等；3）OA：泛微網(wǎng)絡(luò)、致遠(yuǎn)互聯(lián)、軟通動(dòng)力等；4）ERP：鼎捷數(shù)智、漢得信息、能科科技、賽意信息、中國軟件國際等；5）編程：卓易信息、普元信息、金證股份等；6）客服：夢(mèng)網(wǎng)科技、彩訊股份等；7）AIGC：萬興科技、美圖等；8）醫(yī)療：潤達(dá)醫(yī)療、訊飛醫(yī)療等；9）金融：新致軟件、稅友股份、同花順、恒生電子等；10）法律：華宇軟件、金橋信息等；11）終端AI：中科創(chuàng)達(dá)、螢石網(wǎng)絡(luò)等；12）本地生活：值得買、焦點(diǎn)科技、光云科技等。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告234風(fēng)險(xiǎn)提示1）技術(shù)落地不及預(yù)期。AI技術(shù)發(fā)展具有不確定性，DeepSeek的技術(shù)路若在SaaS應(yīng)用落地不及預(yù)期，則可能導(dǎo)致相關(guān)公司展業(yè)受到影響，進(jìn)而影響相關(guān)公司的收入情況。2）行業(yè)競爭加劇。由于AI+SaaS方興未艾，市場格局不確定，若新進(jìn)入者過多或?qū)е孪嚓P(guān)公司市場份額下降，影響利潤率水平。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁免責(zé)聲明證券研究報(bào)告