財(cái)務(wù)管理：第十一章 股利政策

2025/2/261第十一章股利政策第一節(jié)利潤分配概述第二節(jié)股利政策的基本理論第三節(jié)股利政策的實(shí)施第四節(jié)股利支付方式及其相關(guān)問題2025/2/262第一節(jié)利潤分配概述一、資本收益分配的對象二、資本收益分配的原則三、資本收益分配的順序四、股份公司稅后利潤分配的項(xiàng)目五、利潤分配的順序六、股利支付的程序2025/2/263第一節(jié)利潤分配概述

資本收益，是企業(yè)在一定時期內(nèi)創(chuàng)造的剩余價值，在財(cái)務(wù)會計(jì)中主要表現(xiàn)為企業(yè)一定時期的經(jīng)營成果，即企業(yè)利潤額。

收益分配，是指某一經(jīng)營主體在一定時期內(nèi)所創(chuàng)造的剩余價值總額在企業(yè)內(nèi)外各利益主體之間分割的過程。一、資本收益分配的對象（一）企業(yè)資本的基本構(gòu)成要素

1、所有者投資，包括貨幣資本所有者投資和人力資本所有者投資；

2、債權(quán)人借款；

3、政府代表國家對基礎(chǔ)設(shè)施和政策環(huán)境的投資；

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（二）企業(yè)資本收益的分配對象從理論上說，企業(yè)資本收益分配對象是上述各資本要素帶來的收益之和，即息稅前利潤（EBIT）。

二、資本收益分配的原則

資本收益分配的原則主要包括以下幾個方面：（一）按順序分配的原則

按順序分配的原則有以下幾個要點(diǎn)：第一，確保企業(yè)債權(quán)人的收益；第二，確保企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動的正常進(jìn)行；第三，確保國家的收益；第四，確保企業(yè)優(yōu)先股股東的利益。2025/2/265

（二）按比例分配的原則

按比例分配是指屬于同一分配順序的各項(xiàng)目之間的分配必須按比例進(jìn)行。國家規(guī)定有比例的，按國家規(guī)定比例執(zhí)行，沒有規(guī)定比例的，應(yīng)由企業(yè)規(guī)定合理的比例。（三）無利不分、資本保全的原則

一般情況下，企業(yè)在進(jìn)行利潤分配時，必須有凈利潤。在公司虧損，特別是在連續(xù)虧損的情況下，不得進(jìn)行利潤分配，既保證資本保全、又維護(hù)投資者利益。（四）充分保護(hù)債權(quán)人利益原則

按照風(fēng)險承擔(dān)的順序及其合同契約的規(guī)定，企業(yè)必須在利潤分配之前償清所有債權(quán)人到期的債務(wù)，否則不能進(jìn)行利潤分配。同時，在利潤分配之后，企業(yè)還應(yīng)保持一定的償債能力，以免產(chǎn)生財(cái)務(wù)危機(jī)，危及企業(yè)生存。

(四)相關(guān)者及長短期利益兼顧原則

利潤分配涉及投資者、經(jīng)營者、職工等多方面的利益，企業(yè)必須統(tǒng)籌兼顧，并盡可能地保持穩(wěn)定的利潤分配。

在積累與消費(fèi)關(guān)系的處理上，企業(yè)應(yīng)貫徹積累優(yōu)先的原則，合理確定提取盈余公積金和分配給投資者利潤的比例，使利潤分配真正成為促進(jìn)企業(yè)發(fā)展的有效手段。三、資本收益分配的順序

企業(yè)資本收益的分配順序主要包括息稅前利潤分配、利潤總額和稅后利潤分配等三個基本步驟。2025/2/2662025/2/267

（一）息稅前利潤的分配

息稅前利潤的分配主要包括支付債務(wù)資本的利息和利潤總額的計(jì)算兩個部分。（二）利潤總額的分配

利潤總額的分配主要包括用稅前利潤彌補(bǔ)虧損以及企業(yè)所得稅和稅后利潤的計(jì)算三個部分。（三）稅后利潤的分配

稅后利潤的分配包括各種盈余公積的提留和各種股利的分配兩個部分。

四、股份公司稅后利潤分配的項(xiàng)目資本收益分配的核心是稅后利潤的分配。根據(jù)我國《公司法》的規(guī)定，股份公司稅后利潤分配的項(xiàng)目包括：2025/2/268

（一）盈余公積金

盈余公積金從凈利潤中提取形成，用于彌補(bǔ)公司虧損、擴(kuò)大公司生產(chǎn)經(jīng)營或者轉(zhuǎn)為增加公司資本。盈余公積金分為法定盈余公積和任意盈余公積金。公司分配當(dāng)年稅后利潤時應(yīng)當(dāng)按照10%的比例提取法定盈余公積金。當(dāng)盈余公積金累計(jì)額達(dá)到公司注冊資本的50%時，可不再繼續(xù)提取。

任意盈余公積金的提取由股東大會根據(jù)需要決定。（二）公益金

公益金也從凈利潤中提取形成，專門用于職工福利設(shè)施建設(shè)。公益金按照稅后利潤的5%—10%的比例提取形成。

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（三）股利（向投資者分配的利潤）

公司向股東（投資者）支付股利（分配利潤），要在提取盈余公積金、公益金之后。股份有限公司原則上應(yīng)從累計(jì)盈利中分派股利，無盈利不得支付股利，即所謂“無利不分”的原則。但若公司用盈余公積金抵補(bǔ)虧損以后，為維護(hù)其股票信譽(yù)，經(jīng)股東大會特別決議，也可用盈余公積金支付股利，但支付股利后留存的法定盈余公積金不得低于注冊資本的25%。2025/2/2610

五、利潤分配的順序

1、彌補(bǔ)企業(yè)虧損（稅前補(bǔ)虧）

2、依法繳納所得稅

3、稅后利潤分配股份制企業(yè)：支付優(yōu)先股股利提取任意盈余公積金支付普通股股利支付被沒收財(cái)物損失、各種稅收滯納金和罰款彌補(bǔ)企業(yè)以前年度的虧損（稅后補(bǔ)虧）提取法定盈余公積金提取公益金向投資者分配利潤2025/2/2611

六、股利支付過程中的重要日期

股份公司向股東支付股利，前后要經(jīng)歷一個過程，主要經(jīng)歷包括：股利宣告日、股權(quán)登記日、除權(quán)除息日、股利支付日。

1、股利宣告日(declarationdate)：即公司董事會宣告發(fā)放股利的日期。公告中將宣布每股支付的股利、股權(quán)登記期限、股利支付日期等事項(xiàng)。

2、股權(quán)登記日(holder—of—recorddate)：是確定股東是否有資格領(lǐng)取股利的截止日期。只有在股權(quán)登記日之前登記注冊的股東才有權(quán)利分享股利。2025/2/26123、除息日(ex-dividenddate)：是指領(lǐng)取股利的權(quán)利與股票相互分離的日期。在除息日前，股利權(quán)屬于股票，持有股票者享有領(lǐng)取股利的權(quán)利；除權(quán)日始，股利權(quán)與股票相分離，新購入股票的人不能分享本次股利。這是因?yàn)楣善辟I賣的交接、過戶需要一定的時間，如果股票交易日期離股權(quán)登記日太近，公司將無法在股權(quán)登記日得知更換股東的信息，只能以原股東為股利支付對象。按照證券業(yè)的慣例，一般在股權(quán)登記日的前第四天為除息日。但是，現(xiàn)代信息技術(shù)為股票的交割過戶提供了快捷的手段，股票買賣交易的當(dāng)天即可辦理交割過戶手續(xù)。這樣，股權(quán)登記日的次日(指工作日)即可確定為除息日。

2025/2/26134、股利支付日(paymentdate)：即企業(yè)向股東發(fā)放股利的日期。在這一天，企業(yè)應(yīng)通過各種方式將股利支付給股東，同時沖銷股利負(fù)債。11月15日（周四）宣告日1月28日（周三）登記日1月29日（周四）除息日2月16日（周一）支付日2025/2/2614

例：假定A公司2009年3月8日發(fā)布公告稱：在2009年3月8日召開的股東大會上，通過了董事會關(guān)于2008年每股普通股分派股息1元的年度分紅方案。所有在2009年3月17日前登記為本公司股東的人士都將獲得這一股利。股利將在2009年4月4日發(fā)放。則：

3月8日為A公司的股利宣告日；

3月17日為股權(quán)登記日；

3月18日為其除息日；

4月4日為其股利發(fā)放日。2025/2/2615第二節(jié)股利政策的基本理論一、股利與股利政策二、股利政策無關(guān)論三、股利政策相關(guān)論四、股利政策理論的評價2025/2/2616第二節(jié)股利政策的基本理論

一、股利與股利政策

（一）股利

股利是股息和紅利的簡稱，它是股份公司從其稅后利潤中分配給股東的一種投資報酬。其中，股息是公司根據(jù)盈利情況，按股東持有的股份數(shù)額支付給股東的投資報酬。一般來說，優(yōu)先股按事先約定的股息率優(yōu)先取得股息，不受公司盈利與否或多少的影響；普通股的股息是在支付了優(yōu)先股股息并按公司章程提取任意盈余公積金后，再根據(jù)剩余利潤的多少來支付的，它受盈利與否或多少的影響。2025/2/2617

紅利則是股份公司在分配給股東股息之后，經(jīng)股東大會批準(zhǔn)，再分配給股東的超過股息部分的利潤。在通常情況下，普通股股東既可以分股息、又可以分紅利；而優(yōu)先股股東則只能定期取得固定的股息，不能分配紅利。

（二）股利政策

股利政策是指企業(yè)確定股利及與股利有關(guān)的事項(xiàng)所采取的方針與策略，是企業(yè)財(cái)務(wù)管理的重要內(nèi)容。股利形成了股東收入的現(xiàn)金流量，而一定量的留存收益又是保證公司長期發(fā)展的重要資金來源。這樣一來，股利政策研究的核心問題就是股利政策是否影響企業(yè)的價值？如果影響，如何2025/2/2618確定最合理的股利支付比率，以使資本成本最低且公司價值最大？二、股利政策無關(guān)論

股利政策無關(guān)論是由米勒（Miller）和莫迪格萊尼(Modigliani)

首次提出的。

MM認(rèn)為：在完善的資本市場條件下，企業(yè)的價值取決于投資決策與籌資決策所決定的資產(chǎn)的獲利能力，而不是盈利在股利和留存收益之間的分割方式，因此，股利政策不會對企業(yè)價值產(chǎn)生任何影響。股利政策無關(guān)論通常有以下幾種主要觀點(diǎn)：

2025/2/2619(一)MM理論

1961年米勒和莫迪格萊尼發(fā)表了著名的《股利政策變化和股票價值》一文，提出了“股利無關(guān)論”(以下簡稱MM理論)。

MM理論是建立在這樣一些假設(shè)基礎(chǔ)之上的：

（1）不存在個人或公司所得稅；（2）不存在股票的發(fā)行和交易費(fèi)用（即不存在股票籌資費(fèi)用）；（3）公司的投資決策與股利決策彼此獨(dú)立（即投資決策不受股利分配的影響）；（4）公司的投資者和管理當(dāng)局可相同地獲得關(guān)于未來投資機(jī)會的信息。2025/2/2620

上述假定描述的是一種完美無缺的市場。根據(jù)上述假定，股利無關(guān)論認(rèn)為：

1、投資者并不關(guān)心公司股利的分配

若公司留存較多的利潤用于再投資，會導(dǎo)致公司股票價格上升；此時盡管股利較低，但需用現(xiàn)金的投資者可以出售股票換取現(xiàn)金。

若公司發(fā)放較多的股利，投資者又可以用現(xiàn)金再買入一些股票以擴(kuò)大投資，以期將來獲取股利。也就是說，投資者對股利和資本利得并無偏好。

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2、股利的支付比率不影響公司的價值既然投資者不關(guān)心股利的分配，公司的價值就完全由其投資的獲利能力所決定，公司的盈余在股利和保留盈余之間的分配并不影響公司的價值。(即使公司有理想的投資機(jī)會而又支付了高額股利，也可以通過募集新股籌集投資需要的資金，新投資者會認(rèn)可公司的投資機(jī)會。)

下面分三種情況加以說明：

第一，如果公司在滿足項(xiàng)目投資需要之后，尚有剩余現(xiàn)金N元支付股利，股利支付前，股東對公司資產(chǎn)具有N元的要求權(quán)，股利支付后，一方面公司“現(xiàn)金”賬戶與“股東權(quán)益”賬戶金額等額減少，另一方面股東在得到N元現(xiàn)金后，也喪失了對公司資產(chǎn)相應(yīng)的要求權(quán)。2025/2/2622公司擁有剩余現(xiàn)金發(fā)放股利

發(fā)放現(xiàn)金股利前原始股東擁有公司100%的股份

發(fā)放20%的現(xiàn)金股利，公司價值減少20%，但股東財(cái)富保持不變2025/2/2623

第二，如果公司沒有足夠的現(xiàn)金支付股利，股利支付前，它必須增發(fā)與股利支付額等同的新股，這可以暫時地增加公司價值，股利支付后，公司價值又回到原來發(fā)行新股前的價值。公司發(fā)行新股籌資，發(fā)放現(xiàn)金股利

發(fā)放20%的現(xiàn)金股利，公司價值暫時減少20%

發(fā)行新股籌資，公司價值保持不變

發(fā)放現(xiàn)金股利前原始股東擁有公司100%的股份2025/2/2624

第三，如果公司不支付股利，但現(xiàn)有股東希望獲取現(xiàn)金股利，那么他們可以通過尋找并出售部分股票給新的投資者來換取現(xiàn)金。現(xiàn)有股東在換取現(xiàn)金的過程中，將自己的一部分股權(quán)讓渡給新的投資者。在完善的市場條件下，新股東購買股票的愿付價格必須與公司股票價值相一致。因此，這一活動的結(jié)果是新老股東間的價值轉(zhuǎn)移-----老股東將自己擁有的一部分資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給新股東，新股東則把等價值的現(xiàn)金交付給老股東，公司的價值保持不變。這種交易(股東通過出售股票以換取現(xiàn)金)被稱作“自制股利”。2025/2/2625公司不發(fā)放現(xiàn)金股利，股東自制股利

出售股份前老股東擁有公司的100%的股份老股東通過出售20%的股份創(chuàng)造自制股利,老股東持有的股票價值暫時減少了20%老股東獲得20%的現(xiàn)金，新股東擁有20%的公司股份，公司價值保持不變2025/2/2626

(二)股利剩余理論

股利剩余理論(theresidualtheoryofdividend)將股利政策看做是一種籌資決策。如果存在投資收益率超過投資者要求的必要收益率的投資項(xiàng)目，那么企業(yè)首先考慮使用全部盈余為這些項(xiàng)目籌資，在滿足所有投資后如果還有剩余，則支付股利，沒有剩余，就不付股利；反之，如果企業(yè)找不到超過投資者要求的必要收益率的投資項(xiàng)目，則應(yīng)將全部盈余作為股利支付，各期股利支付金額將隨著企業(yè)可接受投資機(jī)會數(shù)量的波動而波動。

按照股利剩余理論，股利支付是一種被動剩余，企業(yè)只將剩余的盈余用于發(fā)放股利，每年的股利發(fā)放額會隨投資機(jī)會和盈利水平的變化而變化，這樣，企業(yè)將難以保持一個穩(wěn)定的股利政策。2025/2/2627(三)股利的顧客效應(yīng)理論

股利的顧客效應(yīng)(clienteleeffect)是指投資者傾向于投資股利政策符合他們偏好的公司。如：有的投資者喜歡當(dāng)期收入，因而希望公司維持較高的股利政策；有的投資者則追求資本利得，從而希望公司采取較低的股利政策。當(dāng)一家公司改變其股利政策時，它就會失去一些投資者，從而引起股票價格的暫時下跌。但是它同時也吸引了另一些投資者以較低的價格大量購入該公司的股票。結(jié)果每個投資者都買到自己滿意的股票，公司的價值保持不變。顧客效應(yīng)理論為股利無關(guān)論提供了又一個論據(jù)。2025/2/2628

三、股利政策相關(guān)論股利政策無關(guān)論是建立在完美市場假設(shè)的基礎(chǔ)上的，而事實(shí)上，市場并不是完美的，現(xiàn)實(shí)世界與MM理論的假設(shè)情景有很大差異，所以股利政策與企業(yè)價值不再是無關(guān)的，而是相關(guān)的。

股利政策相關(guān)論(dividendrelevancetheory)的觀點(diǎn)主要有以下幾種：

(一)“在手之鳥”理論“在手之鳥”理論源于諺語：“雙鳥在林，不如一鳥在手”。該理論認(rèn)為，投資者對于股利與資本利得這兩種形式的收入并不是沒有偏好的，投資者更喜歡近期有確定收入的股利，而不喜歡遠(yuǎn)期且不確定的資本利得，因此公司支付了當(dāng)期的股利，就可消除投資者頭腦中的不確定感。2025/2/2629

投資者一般都愿意以較高的價格購買能支付較多股利的股票，從而使股利政策對股票價格進(jìn)而對公司價值產(chǎn)生影響。“在手之鳥”理論的主要代表人物有戈登、杜蘭特和林特納等人。

理論基礎(chǔ)：對投資者心理狀態(tài)的分析。核心是已經(jīng)得到的實(shí)現(xiàn)的價值比未得到的有風(fēng)險的預(yù)期價值要高。

結(jié)論：投資者一般都愿意以較高的價格購買能支付較多股利的股票，從而使股利政策對股票價格進(jìn)而對公司價值產(chǎn)生影響。2025/2/2630

評價：“在手之鳥”理論對股利政策的解釋仍存在一定的疑問。它很難解釋投資者在收到現(xiàn)金股利后又購買公司新發(fā)行的普通股現(xiàn)象，實(shí)際上混淆了投資決策和股利決策對股價的影響。因?yàn)槿绻景l(fā)放較少的股利而將錢留下來用于投資，雖然投資的未來收益具有很大的不確定性，但是，這種不確定性（即資本利得的風(fēng)險）主要取決于公司的投資決策而非股利決策。從長遠(yuǎn)來看，公司給予投資者現(xiàn)金流的風(fēng)險最終是由公司經(jīng)營現(xiàn)金流量風(fēng)險所決定的，而不是股利政策。2025/2/2631(二)股利傳播信息論該理論認(rèn)為，由于企業(yè)的管理者與投資者存在著信息不對稱，股利常被管理者用來傳播公司收益狀況的信息，從而影響企業(yè)的市場價值。

股利的增加通常被認(rèn)為是一個積極的信號，表明管理當(dāng)局創(chuàng)造未來現(xiàn)金能力的增加，投資者往往會購進(jìn)此種股票，從而導(dǎo)致股價盤升；若股利減少或增加甚微，投資者會對公司的前景發(fā)生懷疑，并拋售股票，導(dǎo)致股價下跌。一般投資者常根據(jù)股價變動來判斷是否對企業(yè)進(jìn)行投資，因而股價的升降將對企業(yè)產(chǎn)生重大影響，股利政策實(shí)際上將影響企業(yè)價值。2025/2/2632(三)股權(quán)結(jié)構(gòu)理論股權(quán)結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，股權(quán)結(jié)構(gòu)的集中程度對股利政策產(chǎn)生一定的影響。

如果企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)比較集中，則管理者與股東的信息不對稱程度較低，對利用股利傳遞信息的要求不高，因此，這類企業(yè)傾向于采用低股利政策，如德國、日本、韓國等國的企業(yè)主要依靠銀行籌資且股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，大多數(shù)企業(yè)采用低股利政策。

如果企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)越分離，則股東與管理者之間的信息不對稱程度就越大，股東要求企業(yè)支付股利以傳遞管理者行為的要求就越強(qiáng)烈，所以，這類企業(yè)常采用高股利政策，如美國、英國、加拿大等國的企業(yè)主要依靠資本市場籌資并且股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，企業(yè)多傾向于采用高股利政策。2025/2/2633

(四)代理成本理論該理論認(rèn)為，股利政策實(shí)際上體現(xiàn)的是公司內(nèi)部人與外部股東之間的代理問題。在所有權(quán)與控制權(quán)相分離的大型股份公司里，發(fā)放現(xiàn)金股利可以減少經(jīng)理人和股東之間的矛盾引起的高額代理成本。較多地派發(fā)現(xiàn)金股利具有以下好處：

(1)將企業(yè)的剩余現(xiàn)金流量以股利的形式發(fā)放掉，減少經(jīng)營者控制企業(yè)資源的能力，經(jīng)營者可自由支配的現(xiàn)金越少，就越難以為滿足個人的野心、過度地?cái)U(kuò)大投資或進(jìn)行特權(quán)消費(fèi)。

(2)現(xiàn)金的減少，可能迫使公司重返資本市場進(jìn)行新的融資，如再次發(fā)行股票。這一方面使得公司更容易受到市場參與者的廣泛監(jiān)督；另一方面，公司要維持較高的股利支付率，將要付出更大的努力，這些將迫使管理者為鞏固自己的職位，保持對公司的長期控制力，而遵循股東財(cái)富最大化的經(jīng)營目標(biāo)，更加努力地運(yùn)用公司的資金來提高公司的價值。這些均有利于緩解代理問題，并降低代理成本。2025/2/2634

（五）差別稅收理論該理論認(rèn)為，當(dāng)股利與資本利得存在稅收差異時，投資者往往偏好資本利得。在國外，投資者取得的股利和資本利得這兩種形式的收入所適用的所得稅稅率是不同的，資本利得的個人所得稅稅率較低(在我國，目前個人投資股票所獲得的資本利得無須繳納個人所得稅)，這就使得公司保留盈余對投資者更有利。因此，稅差理論認(rèn)為：公司應(yīng)當(dāng)采取低股利政策，以實(shí)現(xiàn)資本成本最小化和企業(yè)價值最大化。

在我國，上市公司向股東派發(fā)現(xiàn)金股利要按照20%稅率代扣代繳個人所得稅。因此，股東得到現(xiàn)金股利必須繳納個人所得稅。但是，如果出售股票獲利資本利得，只需支付必要的交易費(fèi)用和印花稅，不必繳納個人所得稅。因此，從稅收角度講，在我國向股東分派現(xiàn)金股利對股東是不利的。

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四、股利政策理論的評價

MM理論認(rèn)為，股利支付水平的高低不會影響企業(yè)的價值，股利政策無優(yōu)劣之分，這種觀點(diǎn)在完美市場假設(shè)條件下是完全正確的，但是在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，這種觀點(diǎn)卻難以令人贊同；

“在手之鳥”理論認(rèn)為，投資者偏好實(shí)實(shí)在在的股利，高股利可以提高企業(yè)的價值；

差別稅收理論認(rèn)為當(dāng)股利收入與資本利得存在稅收差異時，投資者往往偏好資本利得，低股利將增加企業(yè)價值。各種股利理論在有關(guān)假設(shè)存在的前提下均屬正確，因?yàn)樗鼈兌寄茉诶碚摵蛯?shí)際生活中得到驗(yàn)證。實(shí)證研究證明：多數(shù)人認(rèn)為股利政策影響股價，但究竟如何影響的并不確定。2025/2/2636股利政策理論參考資料1、《財(cái)務(wù)管理》，谷祺、劉淑蓮主編，東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2003年。2、《中級財(cái)務(wù)管理》，張功富、劉娟主編，中國農(nóng)業(yè)大學(xué)出版社、首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)出版社，2006。3、《中級財(cái)務(wù)管理》，傅元略主編，復(fù)旦大學(xué)出版社，2005年。4、《公司理財(cái)》，劉愛東主編，復(fù)旦大學(xué)出版社，2006。2025/2/2637第三節(jié)股利政策的實(shí)施一、股利政策的類型二、公司不同發(fā)展階段的股利政策選擇三、制定股利政策應(yīng)考慮的因素2025/2/2638

一、股利政策的類型典型的股利政策有四種類型：

(一)剩余股利政策剩余股利政策主張，公司的盈余首先用于盈利性投資項(xiàng)目的資金需要。在滿足了盈利性投資項(xiàng)目的資金需要之后，若還有剩余，則公司才能將剩余部分作為股利發(fā)放給股東。采用剩余股利政策時，應(yīng)遵循以下四個步驟：

（1）設(shè)定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，即確定權(quán)益資本與債務(wù)資本的比率，在此資本結(jié)構(gòu)下，加權(quán)平均資本成本將達(dá)到最低水平；

（2）確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)下投資所需的權(quán)益資本數(shù)額；

第三節(jié)股利政策的實(shí)施2025/2/2639

（3）最大限度地使用保留盈余來滿足可接受投資項(xiàng)目所需的權(quán)益資本數(shù)額；

（4）可接受投資項(xiàng)目所需權(quán)益資本已經(jīng)滿足后若還有剩余，再將其作為股利發(fā)放給股東。

主張?jiān)摲N股利政策的根本理由是保持理想的資本結(jié)構(gòu)，使加權(quán)平均資本成本最低。例13-2：教材P381。

評價：

1、優(yōu)點(diǎn)盡量利用內(nèi)部籌資，以保持理想的資本結(jié)構(gòu)，使加權(quán)平均資本成本最低。2025/2/26402、缺點(diǎn)

股利分配額受各年度盈余的多寡和下年度投資需求大小的影響有很大的不確定性，會對股票價格產(chǎn)生較大的沖擊，引起企業(yè)股價的大起大落，不利于公司形象的培養(yǎng)。

適用性:

適用于有良好投資機(jī)會、發(fā)展前景被普遍看好的公司。

(二)固定或持續(xù)增長的股利政策

這一股利政策是將每年發(fā)放的股利固定在某一水平上并在較長的時期內(nèi)不變，只有當(dāng)企業(yè)認(rèn)為未來盈余的增加足以使它能將股利維持到一個更高的水平時，企業(yè)才會提高股利的發(fā)放額。

2025/2/2641

固定或持續(xù)增長的股利政策2025/2/2642

主張?jiān)摲N股利政策的理由在于：

1、穩(wěn)定股利可以消除投資者內(nèi)心的不確定性或不安全感。

2、許多依靠固定股利收入生活的股東更喜歡穩(wěn)定的股利支付方式。

3、具有穩(wěn)定股利的股票有利于機(jī)構(gòu)投資者購買。(不少國家法律規(guī)定：只有具有穩(wěn)定的股利記錄的公司，其股票才能成為機(jī)構(gòu)投資者證券投資的對象。)

評價：

固定股利相當(dāng)于公司對股東的應(yīng)付債務(wù)，既可以使公司充分享受財(cái)務(wù)杠桿利益，也可能使公司財(cái)務(wù)風(fēng)險加大以至于公司破產(chǎn)。2025/2/2643

主要優(yōu)點(diǎn)：

(1)穩(wěn)定的股利額將傳遞給市場一個穩(wěn)定的信息，表達(dá)了企業(yè)管理者對企業(yè)未來的預(yù)期，有利于保持企業(yè)股票價格的穩(wěn)定，增強(qiáng)投資者對企業(yè)的信心，樹立良好的企業(yè)形象；

(2)穩(wěn)定的股利額，有利于投資者有規(guī)律地安排股利收入和支出，尤其對那些期望每期有固定數(shù)額收入的投資者更是如此。主要缺點(diǎn)：

股利支出與企業(yè)稅后凈利脫節(jié)，不能像剩余股利政策那樣籌措成本較低的資本，而且，凈利降低時，股利仍需照常支付，容易導(dǎo)致企業(yè)資本短缺，財(cái)務(wù)狀況惡化。

該股利政策適用于處于成長期、信用一般的公司。2025/2/2644(三)固定股利支付率政策

固定股利支付率政策是企業(yè)確定一個股利占盈余的比率，并長期按此比率支付股利的政策。在這一股利政策下，各年股利額隨企業(yè)經(jīng)營的好壞而上下波動，獲得較多盈余的年份股利額高，反之獲得盈余少的年份股利額就低。固定股利支付率股利政策2025/2/2645

評價：

主張實(shí)行固定股利支付率的理由在于，能夠使股利與企業(yè)盈余緊密結(jié)合，以體現(xiàn)多盈多分、少盈少分、不盈不分的原則。優(yōu)點(diǎn)：

股利支付與企業(yè)盈余緊密結(jié)合，企業(yè)財(cái)務(wù)壓力較小。缺點(diǎn)：

每年股利額隨盈余多少變動,向市場傳遞了公司經(jīng)營不穩(wěn)定的信息，不利于穩(wěn)定股價。

適用性：

適用于收益比較穩(wěn)定或穩(wěn)步上升的企業(yè)。

2025/2/2646

（四）低正常股利加額外股利政策

低正常股利加額外股利政策是指在一般情況下，企業(yè)每年只支付較低的正常股利；在盈余多的年份，再根據(jù)實(shí)際情況向股東發(fā)放額外股利。但額外股利并不固定化，不意味著企業(yè)永久地提高了規(guī)定的股利率。主張這一股利政策的理由是：

（1）向股東發(fā)放穩(wěn)定的正常股利，可以增強(qiáng)股東對企業(yè)的信心，有利于穩(wěn)定股價；

（2）這種股利政策使企業(yè)具有較大的靈活性。2025/2/2647

即使企業(yè)盈利很少或需要多留成盈利時，企業(yè)仍可發(fā)放較低的正常股利，股東不會有股利跌落感；而當(dāng)企業(yè)盈利較多時，還可給股東以額外股利，讓股東分享經(jīng)濟(jì)繁榮的成果，使他們增強(qiáng)對公司的信心。

低正常股利加額外股利政策2025/2/2648

優(yōu)點(diǎn)：

(1)使公司的股利政策具有較大的靈活性；

(2)它使依靠股利度日的股東有比較穩(wěn)定的股利收入，有利于吸引這部分股東。

缺點(diǎn)：

（1）當(dāng)公司盈利狀況不佳或無盈利時，公司仍然必然支付正常的低股利。盡管支付額不高，但對于資金已較為緊張的公司而言仍然是負(fù)擔(dān)，不利于公司盡快渡過難關(guān)。

（2）如果公司經(jīng)營狀況良好，并持續(xù)地支付額外股利，這又很容易提高股東對股利分派的期望水平，從而將額外股利視為正常股利。一旦公司因盈利下降而減少額外股利時，則會招致股東的不滿。

適用性：適用于盈余和現(xiàn)金流量波動特別大的企業(yè)。2025/2/2649不同股利政策的適用情況類型適用性剩余股利政策有良好投資機(jī)會的股份公司固定股利支付率政策經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)步提升的股份公司固定或持續(xù)增長的股利政策處于成長期、信用一般的股份公司低正常股利加額外股利政策各年收益變化較大的股份公司

二、公司不同發(fā)展階段的股利政策選擇（一）初創(chuàng)階段此階段的公司，經(jīng)營風(fēng)險高，融資能力弱，為降低財(cái)務(wù)風(fēng)險，公司應(yīng)貫徹先發(fā)展后分配的思想，剩余股利政策為最佳選擇。（二）

高速增長階段此公司要進(jìn)行大量的投資，本不應(yīng)分派股利。然而，另一方面，由于公司已渡過了初創(chuàng)階段的艱難，并已有了某種競爭優(yōu)勢，投資者往往有分配股利的要求。

為平衡這兩方面的要求，應(yīng)采用低經(jīng)常性股利加額外股利政策，在支付方式上應(yīng)盡可能地采用股票股利的方式而避免現(xiàn)金支付。2025/2/2650

（三）穩(wěn)定增長階段

該階段的顯著特征是，公司擴(kuò)張的投資需求減少，廣告費(fèi)開支比例下降，現(xiàn)金流動表現(xiàn)為凈現(xiàn)金流入，每股收益呈上升態(tài)勢。這些均表明，公司已具備持續(xù)支付較高股利的能力，因此，該階段理想的股利政策應(yīng)是穩(wěn)定增長型的，如固定或持續(xù)增長的股利政策。

（四）成熟階段

公司一旦進(jìn)入成熟階段，市場趨于飽和，銷售收入不再增長，利潤水平穩(wěn)定。另外，公司通常已積累了相當(dāng)?shù)挠嗪唾Y金，因此，這時公司可考慮由穩(wěn)定增長型股利政策轉(zhuǎn)為固定型股利政策，以與公司的整個發(fā)展階段相適應(yīng)。2025/2/2651

（四）衰退階段

公司經(jīng)過較長的成熟期后最終總會進(jìn)入衰退階段，尤其是產(chǎn)品單一的公司更是如此，所謂“花無百日紅”。

此時，公司如果不被解散或被其他公司所重組兼并，就要投資進(jìn)入新的行業(yè)和領(lǐng)域，以求新生。這意味著，公司的投資需求將增加。另外，此時產(chǎn)品銷售收入減少，利潤下降，因此，公司已不具備支付股利的能力，應(yīng)采用剩余型股利政策。2025/2/26522025/2/2653

三、制定股利政策應(yīng)考慮的因素

(一)法律因素為了保護(hù)投資者的利益，各國法律如《公司法》、《證券法》和《稅法》等都對企業(yè)的股利分配有一定的限制。影響公司股利政策的主要法律因素有：

1、資本保全的約束。規(guī)定公司不能用資本(包括股本和資本公積)發(fā)放股利，只能用當(dāng)期利潤或留用利潤來分配股利。這是為了保全公司的股東權(quán)益資本，以維護(hù)債權(quán)人的利益。

2、企業(yè)積累的約束。規(guī)定公司在分配股利之前，應(yīng)當(dāng)按法律規(guī)定的程序、比率提取各種公積金。2025/2/26543、凈利潤的約束。規(guī)定公司年度累計(jì)凈利潤必須為正數(shù)時才可發(fā)放股利，以前年度虧損必須足額彌補(bǔ)。

4、償債能力的約束。美國有些州的法律規(guī)定，禁止缺乏償債能力的企業(yè)支付現(xiàn)金股利。無償債能力包括兩種含義：一是企業(yè)的負(fù)債總額超過了資產(chǎn)的公允價值總額，即資不抵債；二是企業(yè)不能向債權(quán)人償還到期債務(wù)。無償債能力限制目前在我國尚未納入法律規(guī)范的范疇。

5、超額累計(jì)利潤的約束。由于股東接受股利繳納的所得稅高于其進(jìn)行股票交易的資本利得稅，于是許多國家規(guī)定：公司不得超額累計(jì)利潤，一旦公司的保留盈余超過法律認(rèn)可的水平，將被加征額外稅款。我國法律對公司累積利潤尚未作出限制性規(guī)定。

2025/2/2655(二)債務(wù)契約因素公司以長期借款協(xié)議、債券契約、優(yōu)先股協(xié)議以及租賃合約等形式向企業(yè)外部籌資時，常常應(yīng)對方的要求，接受一些有關(guān)股利支付的限制條款。這些限制條款主要表現(xiàn)為：

1、除非公司的盈利達(dá)到某一水平，否則公司不得發(fā)放現(xiàn)金股利；

2、規(guī)定公司的流動比率、利息保障倍數(shù)低于一定標(biāo)準(zhǔn)時不得分配現(xiàn)金股利。

3、規(guī)定未來股利只能用貸款協(xié)議簽訂以后的新增收益支付。

4、將股利發(fā)放與公司盈利水平掛鉤，把股利發(fā)放額限制在某一盈利額或盈利百分比上。2025/2/2656

(三)公司自身因素

企業(yè)正常的經(jīng)營活動對現(xiàn)金的需求是對股利發(fā)放的最重要的限制因素。具體而言，有以下幾個方面：

1、資產(chǎn)的流動性。較多地支付現(xiàn)金股利，會減少公司的現(xiàn)金持有量，使資產(chǎn)的流動性降低；而保持一定的資產(chǎn)流動性，是公司經(jīng)營所必需的。

2、舉債能力。具有較強(qiáng)舉債能力的企業(yè)，由于能夠及時地籌措到所需資金，有可能采用較為寬松的股利政策；而舉債能力弱的企業(yè)則不得不留成盈余，因而采用較緊的股利政策。2025/2/26573、投資機(jī)會。有著良好投資機(jī)會的企業(yè)需要強(qiáng)大的資金支持，因?yàn)槎侔l(fā)放現(xiàn)金股利，將大部分盈余留成下來進(jìn)行再投資；缺乏良好投資機(jī)會的企業(yè)，保留大量盈余的結(jié)果必然是大量資金閑置，于是傾向于支付較高的現(xiàn)金股利。

4、盈余的穩(wěn)定性。盈余相對穩(wěn)定的企業(yè)有可能支付較高的股利，而盈余不穩(wěn)定的企業(yè)一般采用低股利政策。因?yàn)橛嗖环€(wěn)定的企業(yè)，低股利政策可以減少因盈余下降而造成的股利無法支付、股價急劇下降的風(fēng)險，還可將更多的盈余用于再投資，以提高企業(yè)的權(quán)益資本比重，減少財(cái)務(wù)風(fēng)險。2025/2/26585、資本成本。與增發(fā)普通股相比，保留盈余不需花費(fèi)籌資費(fèi)用，其資本成本較低，是一種比較經(jīng)濟(jì)的籌資渠道。因此，從資金成本角度考慮，如果公司擴(kuò)大規(guī)模、需要增加權(quán)益資本時，不妨采取低股利政策。

6、償債需要。具有較高債務(wù)償還需要的企業(yè)，可能通過舉借新債、發(fā)行新股籌集償債需要的資金，也可以用保留盈余償還債務(wù)。如果舉借新債的資本成本高或受其他限制而難以進(jìn)入資本市場時，企業(yè)也應(yīng)當(dāng)減少現(xiàn)金股利的支付。

(四)股東因素

1、股東的稅負(fù)（1）公司所得稅與個人所得稅的差異2025/2/2659

當(dāng)股東與公司投資的預(yù)期報酬率相同時，若公司所得稅>個人所得稅，宜多派股利，反之則應(yīng)多留少派。（2）股利收益稅與資本利得稅的差異若股利收益稅>資本利得稅，宜多留少派，反之，則宜少留多派。

2、股東的投資機(jī)會

當(dāng)股東有較好的投資機(jī)會，且預(yù)期投資收益率高于企業(yè)以留存收益對外投資的預(yù)期收益率時，宜少留多派，反之，則宜多留少派。

3、股東的股權(quán)稀釋一般而言，高現(xiàn)金股利，可能導(dǎo)致留存收益減少，這意味著企業(yè)發(fā)行新股的可能性增大。如果股東拿不出更多的資金購買新股，這些新股就會旁落他人，其所持股權(quán)必然受到稀釋。2025/2/2660

如果股東對現(xiàn)有股利政策不滿意，他們就會出售其所持股份，外部集團(tuán)掌握企業(yè)控制權(quán)的可能性也就增大。

(五)其他因素

1、通貨膨脹。在通貨膨脹的情況下，企業(yè)的資本購買力下降，如果企業(yè)要維持現(xiàn)有的經(jīng)營規(guī)模，則需要減少股利支付，將較多的稅后利潤留存企業(yè)，此時企業(yè)的股利政策往往偏緊。

2、行業(yè)因素。股利政策具有明顯的行業(yè)特征。一般來說，成熟的行業(yè)趨向?qū)⒂拇蟛糠肿鳛楣衫麃碇Ц?，而新興的、成長較快的行業(yè)，由于資本需求量大，其股利支付率相對較低。2025/2/2661另外，行業(yè)規(guī)模大、資產(chǎn)相對密集的公司(有形資產(chǎn)占公司資產(chǎn)總額比例較大)股利支付率較高，而無形資產(chǎn)比例大的公司，股利支付率較低。

3、股利政策的穩(wěn)定性。一般來說，企業(yè)非常注重支付給投資者股利的穩(wěn)定性，不會經(jīng)常調(diào)整它們的股利政策，因?yàn)楣衫闹Ц犊梢杂脕硐顿Y者心中的不確定性，穩(wěn)定的股利可以表明管理當(dāng)局對企業(yè)未來盈利能力的信心，從而影響股東對企業(yè)的預(yù)期。相反，不穩(wěn)定的股利政策會在市場上產(chǎn)生負(fù)面影響，易引起股價下跌。這就導(dǎo)致多數(shù)企業(yè)的股利支付呈線性趨勢，而且是向上傾斜的趨勢。

2025/2/2662第四節(jié)股利支付方式及其相關(guān)問題一、常見的股利支付方式二、股票股利與股票分割三、現(xiàn)金股利與股票回購2025/2/2663第四節(jié)股利支付方式及其相關(guān)問題

一、常見的股利支付方式

1．現(xiàn)金股利(cashdividend)

現(xiàn)金股利，是指上市公司分紅時向股東分派現(xiàn)金紅利。

這種分紅形式可以使股東獲得直接的現(xiàn)金收益?，F(xiàn)金股利的最大優(yōu)點(diǎn)是操作簡單，是最常用的股利分派形式。

現(xiàn)金股利發(fā)放的多少主要取決于公司的股利政策和經(jīng)營業(yè)績?，F(xiàn)金股利的發(fā)放會對股價產(chǎn)生直接的影響，在股票除息日之后，一般來說股價會下跌。

2025/2/26642、股票股利(stockdividend)

股票股利，是上市公司以本公司的股票代替現(xiàn)金向股東分紅的一種方式。實(shí)踐中，股票股利發(fā)放的具體做法有紅利送股和配股兩種。送股是指公司將紅利(累積未分配利潤)或公積金轉(zhuǎn)為股本，按增加的股票比例派發(fā)給股東。

配股是指公司在增發(fā)股票時，以一定比例按優(yōu)惠價格配售給老股東股票。

配股與送股的區(qū)別在于：

(1)配股是有償?shù)模凸墒菬o償?shù)模?/p>

(2)配股成功會使公司現(xiàn)金增加，送股不改變公司的現(xiàn)金流量。2025/2/2665

3．財(cái)產(chǎn)股利

財(cái)產(chǎn)股利是指上市公司用商品或其他資產(chǎn)來發(fā)放股利。例如，公司以其所擁有的其他企業(yè)的有價證券或公司擁有的實(shí)物商品作為股利支付給股東。

4、負(fù)債股利

負(fù)債股利指在某些特殊情況下，公司以自己的負(fù)債作為投資報酬分發(fā)給股東。這往往由于在已經(jīng)宣告發(fā)放股利以后，公司的財(cái)務(wù)狀況突然因某些意想不到的原因而惡化，營運(yùn)資金嚴(yán)重不足。但為了顧全信譽(yù)，在騎虎難下的形勢下，只能以增加負(fù)債的方法(發(fā)行債券或本票)來渡過難關(guān)。

財(cái)產(chǎn)股利和負(fù)債股利實(shí)際上是現(xiàn)金股利的替代。這兩種股利方式目前在我國公司實(shí)務(wù)中很少使用，但并非法律所禁止。

2025/2/2666

二、股票股利與股票分割

(一)股票股利

股票股利是公司以發(fā)放的股票作為股利的支付方式。股票股利并不直接增加股東的財(cái)富，不導(dǎo)致公司資產(chǎn)的流出或負(fù)債的增加，因而不是公司資金的使用，同時也并不因此而增加公司的財(cái)產(chǎn)，但會引起所有者權(quán)益各項(xiàng)目的結(jié)構(gòu)發(fā)生變化?，F(xiàn)舉例說明如下：

例1：某公司在發(fā)放股票股利前，股東權(quán)益情況見表8-l。2025/2/2667

假定該公司宣布發(fā)放10%的股票股利,即發(fā)放20000股普通股股票，并規(guī)定現(xiàn)有股東每持10股可得1股新發(fā)放股票。若該股票當(dāng)時市價20元，隨著股票股利的發(fā)放，需從“未分配利潤”項(xiàng)目劃轉(zhuǎn)出的資金為：

20×200000×10％=400000(元)

由于股票面額(1元)不變，發(fā)放20000股，普通股只應(yīng)增加“普通股”項(xiàng)目20000元，其余的380000元(400000–20000)應(yīng)作為股票溢價轉(zhuǎn)至“資本公積”項(xiàng)目，而公司股東權(quán)益總額保持不變。發(fā)放股票股利后，公司股東權(quán)益各項(xiàng)目見表8—2。2025/2/2668

可見，發(fā)放股票股利，不會對公司股東權(quán)益總額產(chǎn)生影響，但會發(fā)生資金在各股東權(quán)益項(xiàng)目間的再分配。

需要指出的是，上例中以市價計(jì)算股票股利價格的做法，是很多西方國家所通行的；除此之外，也有的按股票面值計(jì)算股票股利價格，如我國目前即采用這種做法。

發(fā)放股票股利后，如果盈利總額不變，會由于普通股股數(shù)增加而引起每股收益和每股市價的下降；但又由于股東所持股份的比例不變，每位股東所持股票的市場價值總額仍保持不變。這可從例2中得到說明。2025/2/2669例2：假定上述公司本年盈余為440000元，某股東持有20000股普通股，發(fā)放股票股利對該股東的影響見表8—3。表8-3單位:元

發(fā)放股票股利對每股收益和每股市價的影響，可以通過對每股收益、每股市價的調(diào)整直接算出：

發(fā)放股票股利后的每股收益=

發(fā)放股票股利后的每股市價=

式中：E0——發(fā)放股票股利前的每股收益；

DS——股票股利發(fā)放率；

M——股利分配權(quán)轉(zhuǎn)移日的每股市價。

2025/2/2670

依上例資料：

發(fā)放股票股利后的每股收益==2(元)

發(fā)放股票股利后的每股市價==18.18(元)

雖然從理論上講，股票股利對投資者來說是沒有價值的，但在實(shí)踐中，卻被公司廣泛使用并受到眾多投資者的歡迎，其主要原因有：

(1)信號效應(yīng)

發(fā)放股票股利往往會向社會傳遞公司將會繼續(xù)發(fā)展的信息，從而提高投資者對公司的信心，在一定程度上穩(wěn)定股票價格。但在某些情況下，發(fā)放股票股利也會被認(rèn)為是公司資金周轉(zhuǎn)不靈的征兆，從而降低投資者對公司的信心，加劇股價的下跌。

2025/2/2671(2)降低股票市價

較高的股票價格有利于大戶或機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行交易，節(jié)約交易成本，但不利于小規(guī)模投資者進(jìn)行投資決策。為了滿足不同層次的投資者的需要，使企業(yè)的股票更富有流動性，管理當(dāng)局會通過分配股票股利，將股票價格調(diào)整到一個最佳范圍。

(3)節(jié)約現(xiàn)金

股票股利使股東分享了企業(yè)的盈利，但又無須支付現(xiàn)金，由此企業(yè)可以將更多的現(xiàn)金留存下來，用于再投資，有利于企業(yè)的持續(xù)發(fā)展。2025/2/2672

(4)投資者幻覺

股票股利使原有股東的持股數(shù)量增加，對投資者產(chǎn)生一種有利的心理影響。在很多投資者的眼中，股票股利是一筆意外之財(cái)，投資者可以通過出售股票股利獲得收入，由于沒有動用本金，所以，投資者認(rèn)為這是一筆額外的收入。（5）避稅

在股東需要現(xiàn)金時，可以將分得的股票股利出售，有些國家稅法規(guī)定出售股票所需交納的資本利得(價值增值部分)稅率比收到現(xiàn)金股利所需交納的所得稅稅率低，這使得股東可以從中獲得納稅上的好處。2025/2/2673

（二）股票分割

股票分割是指將面額較高的股票交換成面額較低的股票的行為。例如，將原來的一股股票交換成兩股股票。股票分割不屬于某種股利支付方式，但其所產(chǎn)生的效果與發(fā)放股票股利近似，故而在此一并介紹。

股票分割時，發(fā)行在外的股數(shù)增加，使得每股面額降低，每股盈余下降；但公司價值不變，股東權(quán)益總額、權(quán)益各項(xiàng)目的金額及其相互間的比例也不會改變。這與發(fā)放股票股利時的情況既有相同之處，又有不同之處。

2025/2/2674例3：某公司原發(fā)行面額2元的普通股200000股，若按1股換成2股的比例進(jìn)行股票分割，分割前、后的股東權(quán)益項(xiàng)目見表8—4、表8—5，分割前、后的每股盈余計(jì)算如下：2025/2/2675

假定公司本年凈利潤440000元，那么股票分割前的每股收益為2.2元(440000÷200000)。假定股票分割后公司凈利潤不變，分割后的每股收益為1.1元，每股市價也會因此而下降。從實(shí)踐效果看，由于股票分割與股票股利非常接近，所以一般要根據(jù)證券管理部門的具體規(guī)定對兩者加以區(qū)分。例如，有的國家證券交易機(jī)構(gòu)規(guī)定，發(fā)放25％以上的股票股利即屬于股票分割。從公司的角度而言，實(shí)行股票分割的目的或動機(jī)主要在于以下幾個方面(教材P212)：

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(1)降低股票市價股票股利和股票分割的支持者們認(rèn)為，股票價格存在一個最優(yōu)的范圍，在此價格范圍內(nèi)，公司價值可以達(dá)到最大。當(dāng)價格過高，超過這個范圍時，一些中小投資者可能會因價格過高而放棄投資，從而影響股票交易的活躍程度和流動性。通過股票分割使股票價格下降后，企業(yè)發(fā)行在外的普通股就會更廣泛地分散到投資者手中，股票在市場上的交易就會更加活躍。

2025/2/2677(2)信號效應(yīng)

股票分割通常是成長中的利潤不斷增長的公司所采用，同股票股利一樣，公司宣布股票分割，就等于向投資者傳遞了公司盈利能力增強(qiáng)的有利信息，相應(yīng)地，股票市場就會做出積極反應(yīng)，從而引起股票市場價格的上漲。但是，如果股票分割后并沒有伴隨著公司利潤的增長和現(xiàn)金股利的增長，那么股價的上漲將是短暫的。2025/2/2678

(3)有助于公司兼并、合并政策的實(shí)施

當(dāng)一個企業(yè)要兼并另一個企業(yè)時，如果將自己的股票進(jìn)行分割，則會提高對被兼并企業(yè)股東的吸引力，促使企業(yè)兼并成功。例如，假設(shè)A企業(yè)打算通過股票交換實(shí)施對B企業(yè)的兼并，A、B企業(yè)目前的股票市價分別為42元和3元。如果A企業(yè)以1股交換B企業(yè)的14股，可能會使B企業(yè)的股東心理上難以接受。但是，如果A企業(yè)在實(shí)施兼并前先進(jìn)行7：1的股票分割，則新股的每股價格為6元，然后再用2：1的比例換取B企業(yè)的股票，這樣B企業(yè)的股東在心理上更容易接受，因此，有利于企業(yè)的兼并或合并。2025/2/2679

三、現(xiàn)金股利與股票回購

(一)現(xiàn)金股利

現(xiàn)金股利是指企業(yè)將盈余以現(xiàn)金的形式發(fā)放給投資者，這是目前世界上大多數(shù)上市公司普遍采用的一種股利支付方式。

現(xiàn)金股利的支付將減少企業(yè)的資產(chǎn)和留存收益，降低企業(yè)的財(cái)務(wù)彈性，并影響企業(yè)整體的投資與籌資決策。所以，管理當(dāng)局在決定分配現(xiàn)金股利時，應(yīng)權(quán)衡各方面的因素。

一般而言，企業(yè)進(jìn)行現(xiàn)金股利分配主要有以下幾個動機(jī)：2025/2/2680

(1)消除不確定性

投資者對股利和資本利得有不同的偏好，大多數(shù)投資者認(rèn)為，現(xiàn)金股利是在本期收到的實(shí)實(shí)在在的收益，而未來的資本利得則具有很大的不確定性，企業(yè)通過發(fā)放現(xiàn)金股利可消除投資者心中的不確定性，使他們愿意為公司股票支付一個較高的價格。

(2)傳遞優(yōu)勢信息

根據(jù)股利傳播信息論，在非完美市場中，股利常被管理者用來傳遞公司有關(guān)未來前景的信息。當(dāng)管理者對企業(yè)的未來發(fā)展前景看好時，就會通過支付現(xiàn)金股利來向市場傳遞他們的優(yōu)勢信息，從而提高公司的股票價格。2025/2/2681

(3)減少代理成本

將剩余的現(xiàn)金流量以股利的形式發(fā)放給股東，可以減少經(jīng)營者控制企業(yè)資源的能力，從而降低因所有者和經(jīng)營者之間沖突而產(chǎn)生的代理成本。

(4)返還現(xiàn)金

每個企業(yè)都會經(jīng)過成長走向成熟，最終達(dá)到其生命周期的最后一個階段，在這個最后階段，企業(yè)將很難找到投資收益率超過投資者要求的必要收益率的項(xiàng)目，這時企業(yè)就應(yīng)該把現(xiàn)金返還給投資者，讓他們?nèi)ふ腋玫耐顿Y機(jī)會。2025/2/2682

(二)股票回購

股票回購(sharerepurchases)是指上市公司在二級市場將本企業(yè)已發(fā)行在外的股票購回的行為。美國的許多公司常利用股票回購作為現(xiàn)金股利的替代方法；而在我國，《公司法》對股票回購有如下規(guī)定:公司只有在以下四種情形下才能回購本公司的股份：

一是減少公司注冊資本；

二是與持有本公司股份的其他公司合并；

三是將股份獎勵給本公司職工；

四是股東因?qū)蓶|大會作出的合并、分立決議持異議，要求公司收購其股份。2025/2/2683

公司因第一種情況收購本公司股份的，應(yīng)當(dāng)自收購之日起10日內(nèi)注銷；屬于第二、四種情況的，應(yīng)當(dāng)在6個月內(nèi)轉(zhuǎn)讓或注銷。公司因獎勵職工回購股份的，不得超過本公司已發(fā)行股份總額的5%；用于回購的資金應(yīng)當(dāng)從公司的稅后利潤中支出；所收購的股份應(yīng)當(dāng)在一年內(nèi)轉(zhuǎn)讓給職工。

可見，我國法規(guī)并不允許公司擁有西方實(shí)務(wù)中常見的庫藏股。

一般認(rèn)為，公司實(shí)施股票回購的動機(jī)或理由主要有以下幾種(教材P394－395)：2025/2/26841．分配企業(yè)超額現(xiàn)金

如果一個企業(yè)的現(xiàn)金超過其投資機(jī)會的需要量，則企業(yè)為股東利益著想，就可以通過股票回購的方式，而不使用現(xiàn)金股利的方式，將資金分配給股東。這是因?yàn)?，在盈利保持不變的情況下，股票回購使流通在外的普通股數(shù)量減少，由此使得每股盈利和每股市價提高。假定市盈率保持不變，則股東持有股份的總價值將由此增加。

2．滿足可轉(zhuǎn)換條款的行使

在企業(yè)發(fā)行有可轉(zhuǎn)換債券、認(rèn)股權(quán)證或出臺有高層管理人員股票期權(quán)計(jì)劃以及職工持股計(jì)劃，而又不想通過發(fā)行新股而稀釋每股凈收益，降低每股市價，此時采用股票回購的辦法是非常明智的。2025/2/26853．滿足企業(yè)兼并與收購的需要

在企業(yè)兼并或收購過程中，如果企業(yè)有庫藏股，即可以使用企業(yè)本身的庫藏股票來交換被兼并企業(yè)的股票，而不必新增發(fā)股票或動用現(xiàn)金，由此可減少或消除因企業(yè)兼并而帶來的每股盈利的稀釋效應(yīng)。

4．改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)當(dāng)企業(yè)管理當(dāng)局認(rèn)為，其權(quán)益資本在整個企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中所占的比例過大，資產(chǎn)負(fù)債率過小時，就有可能利用留存收益或通過對外舉債來回購企業(yè)發(fā)行在外的普通股，實(shí)踐證明，這是一種迅速提高資產(chǎn)負(fù)債率的最好方法。2025/2/2686

企業(yè)在決定實(shí)施股票回購時，可以采用的方法有兩種：在二級市場公開進(jìn)行及與部分投資者協(xié)商后從他們手中直接購回。但是，無論采用哪種方法，都不能觸犯相關(guān)法律法規(guī)，并盡量減輕股票回購對股票市價的負(fù)面影響。

[例12—4]:

某企業(yè)有發(fā)行在外的普通股股票200萬股，股票的市場價格為每股8元。2003年底，企業(yè)有200萬元的現(xiàn)金可用于發(fā)放現(xiàn)金股利或回購股票。如果發(fā)放現(xiàn)金股利，每股股利1元；如果用于股票回購，回購價格為每股16元，可回購12.5萬股股票。發(fā)放現(xiàn)金股利或股票回購后企業(yè)的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)如表12—4所示。2025/2/2687表12一4發(fā)放現(xiàn)金股利或回購股票后有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表

由表12—4可知，根據(jù)發(fā)放現(xiàn)金股利后的年凈收益預(yù)測，該企業(yè)股票的每股收益(EPS)=500／200=2.5(元)，市盈率(P／EPS)=15／2.5=6(倍)。若企業(yè)進(jìn)行股票回購后的年凈收益預(yù)測不變，仍為500萬元，但企業(yè)發(fā)行在外的股票數(shù)量將減少，每股收益(EPS)將增大，為保證市盈率(P／E)不變，企業(yè)的股票價格將上升，所以，企業(yè)用于回購股票的價格