投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響：理論與實證分析

投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響：理論與實證分析一、引言1.1研究背景與意義自20世紀90年代初，中國股票市場創(chuàng)立以來，歷經(jīng)了從無到有、從小到大的快速發(fā)展進程，見證了中國經(jīng)濟的騰飛與變革，在資源配置、企業(yè)融資和經(jīng)濟增長等方面發(fā)揮著日益重要的作用。創(chuàng)業(yè)板作為我國資本市場的重要組成部分，自2009年開板以來，取得了顯著的發(fā)展成就。截至2024年10月29日，創(chuàng)業(yè)板共有1358家上市公司，其中高新技術(shù)企業(yè)家數(shù)占比約九成，近七成公司屬于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，在推動科技創(chuàng)新、促進產(chǎn)業(yè)升級等方面發(fā)揮著重要作用。創(chuàng)業(yè)板的快速發(fā)展，不僅為創(chuàng)新型企業(yè)提供了重要的融資渠道，也為投資者提供了更多的投資選擇。傳統(tǒng)金融理論通常假設(shè)投資者是完全理性的，資本市場是完全有效的，股票價格能夠及時、準確地反映所有相關(guān)信息，任何試圖通過分析信息來獲取超額收益的行為都是徒勞的，即股票價格不會偏離其內(nèi)在價值。然而，現(xiàn)實中的金融市場卻存在許多與傳統(tǒng)理論相悖的現(xiàn)象，如股票價格的過度波動、市場泡沫的形成與破裂等。行為金融理論的興起，為解釋這些現(xiàn)象提供了新的視角。行為金融理論認為，投資者并非完全理性，他們在投資決策過程中會受到認知、情感、態(tài)度等心理因素的影響，從而導(dǎo)致市場出現(xiàn)非理性行為。投資者情緒作為行為金融理論的重要研究對象，是指投資者對市場行情樂觀或悲觀的一種反應(yīng)。在創(chuàng)業(yè)板市場中，由于投資者結(jié)構(gòu)相對復(fù)雜，包括個人投資者、機構(gòu)投資者等，且創(chuàng)業(yè)板公司多為創(chuàng)新型企業(yè)，具有較高的成長性和不確定性，使得投資者情緒對股票價格的影響更為顯著。當投資者情緒樂觀時，他們可能會過度買入股票，導(dǎo)致股票價格上漲；當投資者情緒悲觀時，他們可能會過度賣出股票，導(dǎo)致股票價格下跌。這種情緒驅(qū)動的交易行為可能會導(dǎo)致股票價格偏離其內(nèi)在價值，從而影響市場的資源配置效率。在這樣的背景下，研究投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響具有重要的理論與現(xiàn)實意義。從理論層面來看，深入研究投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響，有助于進一步完善資產(chǎn)定價理論。傳統(tǒng)的資產(chǎn)定價模型，如資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）、Fama-French三因子模型等，在解釋股票收益時存在一定的局限性，無法很好地解釋市場中存在的一些異?，F(xiàn)象，如動量效應(yīng)、規(guī)模效應(yīng)等。將投資者情緒因素納入到資產(chǎn)定價模型的研究中，可以拓展資產(chǎn)定價理論的維度，為解釋股票市場的復(fù)雜現(xiàn)象提供新的視角和思路，有助于揭示股票市場價格形成和波動的內(nèi)在機制，加深對金融市場運行規(guī)律的理解。在投資實踐方面，本研究具有重要的指導(dǎo)意義。對于投資者而言，了解投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響，能夠幫助他們更好地判斷股票的投資價值和風(fēng)險，從而選擇更合適的投資標的和投資時機。投資者可以通過關(guān)注投資者情緒指標，結(jié)合基本面分析和技術(shù)分析，制定更加科學(xué)合理的投資策略，提高投資收益。例如，當投資者情緒過度樂觀時，市場可能存在高估風(fēng)險，投資者應(yīng)謹慎投資；當投資者情緒過度悲觀時，市場可能存在低估機會，投資者可適當關(guān)注。對于機構(gòu)投資者而言，研究結(jié)果有助于其優(yōu)化投資組合管理，提高投資組合的穩(wěn)定性和收益水平。機構(gòu)投資者可以利用投資者情緒指標，對投資組合進行動態(tài)調(diào)整，降低投資風(fēng)險。研究投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響，對于市場監(jiān)管者來說也具有重要的參考價值。監(jiān)管部門可以通過監(jiān)測投資者情緒，及時發(fā)現(xiàn)市場中的非理性行為和潛在風(fēng)險，制定相應(yīng)的政策措施，加強市場監(jiān)管，維護市場的穩(wěn)定和健康發(fā)展。當發(fā)現(xiàn)投資者情緒過度波動時，監(jiān)管部門可以采取措施加強信息披露，引導(dǎo)投資者理性投資，防止市場出現(xiàn)過度投機和泡沫。1.2研究方法與創(chuàng)新點本研究綜合運用多種研究方法，力求全面、深入地探究投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響。在研究過程中，首先采用文獻研究法，廣泛查閱國內(nèi)外相關(guān)文獻，對投資者情緒、資產(chǎn)定價理論以及創(chuàng)業(yè)板市場的研究成果進行系統(tǒng)梳理。通過對傳統(tǒng)金融理論與行為金融理論的對比分析，明確投資者情緒在資產(chǎn)定價中的重要地位，深入了解投資者情緒對股票收益率影響的研究現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢，為后續(xù)研究奠定堅實的理論基礎(chǔ)。其次，運用實證研究法，構(gòu)建多元線性回歸模型進行分析。選取2015年1月至2024年10月作為樣本區(qū)間，以月度數(shù)據(jù)為研究對象，篩選創(chuàng)業(yè)板市場中符合條件的股票作為樣本。在數(shù)據(jù)收集方面，通過Wind數(shù)據(jù)庫、國泰安數(shù)據(jù)庫等權(quán)威渠道，獲取投資者情緒指標、股票超額收益率以及相關(guān)控制變量的數(shù)據(jù)。在變量選取上，參考國內(nèi)外相關(guān)研究，選取封閉式基金折價率、新增投資者數(shù)量、市場換手率、IPO首發(fā)收益率、消費者信心指數(shù)等作為投資者情緒的代理指標，運用主成分分析法構(gòu)建綜合投資者情緒指數(shù)；股票超額收益率則通過計算股票實際收益率與市場無風(fēng)險收益率的差值得到；同時，選取流通市值、賬面市值比、資產(chǎn)負債率等作為控制變量，以控制其他因素對股票超額收益率的影響。在模型構(gòu)建上，將綜合投資者情緒指數(shù)作為自變量，股票超額收益率作為因變量，控制變量作為協(xié)變量，構(gòu)建多元線性回歸模型，運用Stata軟件進行回歸分析，探究投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率之間的關(guān)系，并進行一系列的穩(wěn)健性檢驗，以確保研究結(jié)果的可靠性。本研究還將采用案例分析法，選取創(chuàng)業(yè)板市場中具有代表性的股票案例，如寧德時代、邁瑞醫(yī)療等，深入分析在不同投資者情緒狀態(tài)下，這些股票的價格走勢、超額收益率變化以及投資者的交易行為。通過對具體案例的詳細剖析，進一步驗證實證研究結(jié)果，從實際案例中揭示投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率影響的具體表現(xiàn)和作用機制，為研究結(jié)論提供更豐富的實踐支持。相較于以往研究，本研究在以下幾個方面有所創(chuàng)新。第一，構(gòu)建多維度投資者情緒指標體系。在選取投資者情緒指標時，充分考慮了市場交易數(shù)據(jù)、投資者行為數(shù)據(jù)以及宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)等多個維度，運用主成分分析法構(gòu)建綜合投資者情緒指數(shù)，能夠更全面、準確地衡量投資者情緒，克服了單一指標衡量投資者情緒的局限性，提高了研究結(jié)果的準確性和可靠性。第二，進行細分行業(yè)分析。將創(chuàng)業(yè)板上市公司按照行業(yè)進行細分，研究不同行業(yè)中投資者情緒對股票超額收益率的影響差異。由于不同行業(yè)的發(fā)展特點、市場競爭格局、宏觀經(jīng)濟環(huán)境等因素存在差異，投資者對不同行業(yè)的情緒反應(yīng)也可能不同，進而導(dǎo)致投資者情緒對股票超額收益率的影響存在行業(yè)異質(zhì)性。通過細分行業(yè)分析，能夠更深入地了解投資者情緒在不同行業(yè)中的作用機制，為投資者制定行業(yè)差異化的投資策略提供更有針對性的參考。第三，引入宏觀經(jīng)濟因素。在研究投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響時，考慮宏觀經(jīng)濟因素的調(diào)節(jié)作用。宏觀經(jīng)濟環(huán)境的變化會影響投資者的預(yù)期和風(fēng)險偏好，進而影響投資者情緒與股票超額收益率之間的關(guān)系。通過引入宏觀經(jīng)濟因素，如國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率、通貨膨脹率、利率等，研究其在投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率關(guān)系中的調(diào)節(jié)作用，能夠更全面地揭示投資者情緒對股票超額收益率影響的復(fù)雜機制，為研究提供更豐富的視角。二、相關(guān)理論與研究綜述2.1創(chuàng)業(yè)板市場概述創(chuàng)業(yè)板，又稱二板市場，作為主板市場的重要補充，是多層次資本市場的關(guān)鍵組成部分。它主要為暫時無法在主板市場上市的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)、中小型企業(yè)以及高科技產(chǎn)業(yè)企業(yè)提供融資和發(fā)展空間。中國創(chuàng)業(yè)板上市公司的股票代碼以“300”開頭，其設(shè)立旨在助力創(chuàng)新型企業(yè)突破融資瓶頸，推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級，激發(fā)創(chuàng)新活力。與主板市場相比，創(chuàng)業(yè)板有著鮮明的特點。在上市門檻方面，創(chuàng)業(yè)板相對較低，不過多強調(diào)企業(yè)的歷史業(yè)績和規(guī)模，更注重企業(yè)的創(chuàng)新能力和發(fā)展?jié)摿?。例如，主板市場通常對企業(yè)的連續(xù)盈利年限、營業(yè)收入規(guī)模等有較高要求，而創(chuàng)業(yè)板對這些指標的要求則更為寬松，使得處于初創(chuàng)期或成長期、規(guī)模較小但具有高增長潛力的企業(yè)也能獲得上市融資的機會。在交易制度上，創(chuàng)業(yè)板更為靈活，漲跌幅限制相對主板有所放寬，這在一定程度上提高了市場的流動性和活躍度，能更快地反映市場信息和投資者預(yù)期。在我國資本市場中，創(chuàng)業(yè)板占據(jù)著不可或缺的地位。隨著經(jīng)濟的快速發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整升級，創(chuàng)新型企業(yè)成為推動經(jīng)濟增長的重要力量。創(chuàng)業(yè)板的出現(xiàn)，為這些企業(yè)搭建了直接融資的橋梁，有效解決了它們在發(fā)展過程中面臨的資金短缺問題。通過在創(chuàng)業(yè)板上市，企業(yè)不僅能夠獲得大量的資金支持，用于研發(fā)投入、市場拓展和生產(chǎn)設(shè)備更新等，還能借助資本市場的力量，提升企業(yè)的知名度和品牌形象，吸引更多優(yōu)秀人才和合作伙伴，進一步增強企業(yè)的核心競爭力。從宏觀層面來看，創(chuàng)業(yè)板的發(fā)展促進了資源的優(yōu)化配置。它將社會資金精準地引導(dǎo)至具有創(chuàng)新能力和成長潛力的企業(yè)，使得資源能夠高效地投入到新興產(chǎn)業(yè)和高附加值領(lǐng)域，有力地推動了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級，為經(jīng)濟的高質(zhì)量發(fā)展注入了新的動力。在國家大力倡導(dǎo)創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略的背景下，創(chuàng)業(yè)板的作用愈發(fā)凸顯。它為科技創(chuàng)新企業(yè)提供了廣闊的發(fā)展平臺，鼓勵企業(yè)加大研發(fā)投入，推動技術(shù)創(chuàng)新和商業(yè)模式創(chuàng)新，激發(fā)了全社會的創(chuàng)新精神和創(chuàng)業(yè)熱情，形成了良好的創(chuàng)新生態(tài)環(huán)境。對于投資者而言，創(chuàng)業(yè)板豐富了投資選擇，為其提供了參與高成長企業(yè)投資的機會，有助于實現(xiàn)資產(chǎn)的多元化配置。由于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)大多處于新興行業(yè)，具有較高的成長性和發(fā)展?jié)摿Γ顿Y者若能把握機遇，投資于這些企業(yè)，有望獲得豐厚的回報。當然，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)也伴隨著較高的風(fēng)險，股價波動相對較大，這就要求投資者具備較強的風(fēng)險識別和承受能力，以及專業(yè)的投資知識和經(jīng)驗。寧德時代作為創(chuàng)業(yè)板的代表性企業(yè)，在新能源汽車電池領(lǐng)域取得了顯著成就。公司自上市以來，借助創(chuàng)業(yè)板的融資平臺，不斷加大研發(fā)投入，提升技術(shù)水平，擴大生產(chǎn)規(guī)模，市場份額持續(xù)增長，成為全球領(lǐng)先的動力電池系統(tǒng)提供商。其成功上市不僅為自身發(fā)展帶來了巨大機遇，也為投資者帶來了可觀的收益，同時也推動了整個新能源汽車產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。再如愛爾眼科，通過在創(chuàng)業(yè)板上市，獲得了充足的資金支持，得以在全國范圍內(nèi)快速布局，開設(shè)多家眼科專科醫(yī)院，不斷提升醫(yī)療服務(wù)水平，成為眼科醫(yī)療行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，為投資者創(chuàng)造了豐厚的價值。這些案例充分展示了創(chuàng)業(yè)板在支持企業(yè)發(fā)展和為投資者創(chuàng)造價值方面的重要作用。2.2投資者情緒理論投資者情緒作為行為金融學(xué)的核心概念之一，是指投資者對金融市場的一種整體的、主觀的心理感受和預(yù)期，它反映了投資者對市場行情樂觀或悲觀的程度。投資者情緒并非是對市場信息的理性反應(yīng)，而是受到多種因素的影響，包括投資者自身的認知偏差、情感因素、市場環(huán)境以及社會心理等，這些因素相互交織，使得投資者情緒呈現(xiàn)出復(fù)雜性和多變性的特點。投資者情緒的形成是一個復(fù)雜的過程，涉及多個層面的因素。從認知心理學(xué)的角度來看，投資者在處理信息時，往往會受到各種認知偏差的影響。例如，代表性偏差使得投資者過度關(guān)注近期發(fā)生的事件或信息，并將其作為判斷未來趨勢的依據(jù)，而忽視了長期的歷史數(shù)據(jù)和整體的市場情況。錨定效應(yīng)則導(dǎo)致投資者在決策時，過度依賴最初獲得的信息，難以根據(jù)新的信息進行及時調(diào)整。當投資者關(guān)注到某只創(chuàng)業(yè)板股票近期連續(xù)漲停的消息時，可能會受到代表性偏差的影響，認為該股票未來仍將持續(xù)上漲，而忽略了公司的基本面和市場的整體風(fēng)險。同時，他們在對該股票進行估值時，可能會受到錨定效應(yīng)的影響，以當前的股價作為參考，而難以準確評估其真實價值。情感因素在投資者情緒的形成中也起著關(guān)鍵作用。貪婪和恐懼是投資者最為常見的兩種情感。當市場行情上漲時，投資者往往會受到貪婪情緒的驅(qū)使，追求更高的收益，從而過度樂觀地估計市場前景，增加投資風(fēng)險。相反，當市場行情下跌時，恐懼情緒會占據(jù)主導(dǎo)，投資者可能會過度悲觀，匆忙拋售股票，導(dǎo)致市場進一步下跌。在創(chuàng)業(yè)板市場的牛市行情中，投資者看到股票價格不斷上漲，可能會貪婪地追逐更高的收益，不斷加倉買入，忽視了市場可能存在的回調(diào)風(fēng)險。而在熊市行情中，投資者因恐懼市場的持續(xù)下跌，可能會不顧一切地賣出股票，加劇市場的恐慌情緒。市場環(huán)境和社會心理因素也對投資者情緒的形成產(chǎn)生重要影響。市場的波動性、政策的變化、媒體的報道以及其他投資者的行為等，都會影響投資者的情緒。當市場波動性較大時，投資者的情緒往往會更加不穩(wěn)定；政策的調(diào)整可能會引發(fā)投資者對市場前景的重新評估，從而影響其情緒；媒體的報道和輿論導(dǎo)向也會在一定程度上引導(dǎo)投資者的情緒；投資者之間的相互影響和模仿行為，即羊群效應(yīng)，也會導(dǎo)致投資者情緒的傳播和放大。當媒體對創(chuàng)業(yè)板市場的某一行業(yè)進行大量正面報道時，可能會引發(fā)投資者對該行業(yè)的關(guān)注和追捧，導(dǎo)致投資者情緒高漲；而當市場出現(xiàn)一些負面消息時，投資者可能會受到羊群效應(yīng)的影響，紛紛跟風(fēng)賣出股票，導(dǎo)致市場情緒低落。投資者情緒對投資決策具有顯著的影響。由于投資者情緒的存在，投資者在決策時往往會偏離理性的軌道，做出一些非理性的投資決策。投資者情緒可能會導(dǎo)致投資者對股票的價值判斷出現(xiàn)偏差。當投資者情緒樂觀時，他們可能會高估股票的價值，愿意支付更高的價格購買股票；當投資者情緒悲觀時，他們可能會低估股票的價值，急于以較低的價格賣出股票。這種價值判斷的偏差可能會導(dǎo)致投資者在錯誤的時機進行買賣操作，從而遭受損失。在創(chuàng)業(yè)板市場中，當投資者對某一新興行業(yè)充滿樂觀情緒時，可能會高估該行業(yè)相關(guān)股票的價值，大量買入，導(dǎo)致股價虛高。而當市場情緒轉(zhuǎn)向悲觀時，投資者又可能會低估這些股票的價值，匆忙賣出，導(dǎo)致股價大幅下跌。投資者情緒還會影響投資者的風(fēng)險偏好。在樂觀情緒的驅(qū)動下，投資者往往會降低對風(fēng)險的感知，愿意承擔(dān)更高的風(fēng)險，追求更高的收益。他們可能會過度投資于高風(fēng)險的股票或投資組合，忽視了潛在的風(fēng)險。相反，在悲觀情緒的影響下，投資者會過度關(guān)注風(fēng)險，對風(fēng)險的承受能力降低，可能會選擇過于保守的投資策略，錯失一些投資機會。在市場行情較好時，投資者可能會因為樂觀情緒而大量投資于創(chuàng)業(yè)板的高成長股票，忽視了這些股票的高波動性風(fēng)險。而在市場行情不佳時，投資者可能會因為悲觀情緒而將資金全部撤出股市，錯過市場反彈的機會。在行為金融學(xué)中，投資者情緒占據(jù)著重要的地位。行為金融學(xué)打破了傳統(tǒng)金融理論中投資者完全理性的假設(shè)，認為投資者在投資決策過程中會受到各種心理因素的影響，而投資者情緒正是這些心理因素的集中體現(xiàn)。投資者情緒的研究為解釋金融市場中的各種異?，F(xiàn)象提供了新的視角，如股票價格的過度波動、市場泡沫的形成與破裂、動量效應(yīng)和反轉(zhuǎn)效應(yīng)等。傳統(tǒng)金融理論難以解釋為什么股票價格會出現(xiàn)大幅偏離其內(nèi)在價值的情況，而行為金融學(xué)通過引入投資者情緒這一概念，認為投資者的非理性情緒會導(dǎo)致市場供求關(guān)系的失衡，從而使股票價格出現(xiàn)異常波動。投資者情緒的研究也為資產(chǎn)定價理論的發(fā)展提供了新的思路，推動了行為資產(chǎn)定價模型的構(gòu)建和完善。投資者情緒對市場波動有著重要的作用。當投資者情緒高漲時，市場中的樂觀情緒會促使投資者增加買入行為，推動股票價格上漲，形成市場的牛市行情。然而，這種樂觀情緒可能會過度膨脹，導(dǎo)致股票價格超出其內(nèi)在價值，形成市場泡沫。一旦市場情緒發(fā)生逆轉(zhuǎn)，投資者開始恐慌性拋售股票，市場泡沫破裂，股票價格大幅下跌，引發(fā)市場的熊市行情。在這個過程中，投資者情緒的波動會進一步加劇市場的波動性，形成一種正反饋機制。在創(chuàng)業(yè)板市場中，當投資者對某一熱門概念如人工智能、新能源等充滿熱情時，大量資金涌入相關(guān)股票，導(dǎo)致股價大幅上漲，市場估值不斷攀升。但當市場出現(xiàn)一些負面消息或投資者情緒突然轉(zhuǎn)變時，資金迅速撤離，股價暴跌，市場出現(xiàn)劇烈波動。這種由投資者情緒引發(fā)的市場波動不僅會影響投資者的利益，還可能對整個金融市場的穩(wěn)定造成威脅。2.3股票超額收益率相關(guān)理論股票超額收益率是指股票的實際收益率超過正常收益率或預(yù)期收益率的部分，它是衡量股票投資績效的重要指標之一。在金融市場中，投資者通常期望通過投資股票獲得超過市場平均水平的收益，而股票超額收益率正是反映了這種超額收益的情況。其計算公式為：股票超額收益率=股票實際收益率-正常收益率（或預(yù)期收益率）。其中，股票實際收益率的計算方法較為常見的是通過股票價格的變化和股息收入來確定，即：股票實際收益率=（期末股票價格-期初股票價格+期間股息）÷期初股票價格×100%。正常收益率（或預(yù)期收益率）的確定則較為復(fù)雜，通常需要借助一些金融理論和模型來估算。在投資分析中，股票超額收益率具有廣泛的應(yīng)用。它可以用于評估投資組合的表現(xiàn)。通過比較不同股票在投資組合中的超額收益率，投資者可以判斷哪些股票對投資組合的貢獻較大，哪些股票表現(xiàn)不佳，從而對投資組合進行優(yōu)化調(diào)整。如果某只股票在一段時間內(nèi)的超額收益率持續(xù)較高，說明該股票在投資組合中發(fā)揮了積極作用，投資者可以考慮適當增加其權(quán)重；反之，如果某只股票的超額收益率較低甚至為負，投資者可能需要考慮減少其持倉或進行替換。股票超額收益率還可以幫助投資者識別具有超額收益潛力的股票。當一只股票的超額收益率持續(xù)高于市場平均水平時，可能意味著該股票具有獨特的競爭優(yōu)勢、良好的發(fā)展前景或未被市場充分定價的價值，投資者可以將其作為重點關(guān)注對象，進一步研究其投資價值。如果一家創(chuàng)業(yè)板公司在技術(shù)創(chuàng)新、市場份額拓展等方面表現(xiàn)出色，其股票的超額收益率可能會較高，這表明該公司具有較強的盈利能力和增長潛力，值得投資者關(guān)注。在評估基金經(jīng)理的投資能力時，股票超額收益率也是一個重要的參考指標。優(yōu)秀的基金經(jīng)理應(yīng)該能夠通過合理的選股、擇時以及有效的投資組合管理，為投資者獲取超過市場平均水平的超額收益。通過比較基金投資組合的超額收益率與市場基準的超額收益率，投資者可以評估基金經(jīng)理的投資能力和業(yè)績表現(xiàn)。如果一只基金在長期內(nèi)的超額收益率顯著高于市場基準，說明該基金經(jīng)理具備較強的投資能力和專業(yè)水平，能夠為投資者創(chuàng)造價值。資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）是現(xiàn)代金融學(xué)中用于計算股票預(yù)期收益率的重要理論模型，在確定股票超額收益率時，該模型常被用于估算正常收益率（或預(yù)期收益率）。CAPM基于一系列假設(shè)前提，認為在市場均衡狀態(tài)下，投資者的預(yù)期收益率與系統(tǒng)性風(fēng)險之間存在線性關(guān)系。其核心公式為：E(R_i)=R_f+\beta_i\times(E(R_m)-R_f)，其中，E(R_i)表示資產(chǎn)i的預(yù)期收益率，即股票的正常收益率（或預(yù)期收益率）；R_f是無風(fēng)險利率，通?？梢杂脟鴤找媛实冉票硎?，它代表了投資者在無風(fēng)險情況下所能獲得的收益；\beta_i為資產(chǎn)i的貝塔系數(shù)，用于衡量資產(chǎn)i相對于市場整體波動的敏感度，反映了資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險，當\beta_i>1時，說明該資產(chǎn)的波動大于市場平均波動，風(fēng)險相對較高；當\beta_i<1時，說明該資產(chǎn)的波動小于市場平均波動，風(fēng)險相對較低；E(R_m)是市場組合的預(yù)期收益率，通常可以用市場指數(shù)的收益率來近似。在創(chuàng)業(yè)板市場中，假設(shè)某只股票的貝塔系數(shù)為1.2，無風(fēng)險利率為3%，市場組合的預(yù)期收益率為10%，根據(jù)CAPM模型，可計算出該股票的預(yù)期收益率為：E(R_i)=3\%+1.2\times(10\%-3\%)=11.4\%。如果該股票在某一時期的實際收益率為15%，那么其超額收益率=15%-11.4%=3.6%。盡管CAPM在金融理論和實踐中具有重要地位，為投資決策和資產(chǎn)定價提供了重要的理論框架和分析工具，但它也存在一些局限性。該模型的假設(shè)條件過于理想化，在現(xiàn)實市場中很難完全滿足。CAPM假設(shè)投資者具有完全相同的預(yù)期，即所有投資者對資產(chǎn)的預(yù)期收益率、風(fēng)險以及資產(chǎn)之間的相關(guān)性都有相同的看法，然而在實際投資中，不同投資者由于知識水平、投資經(jīng)驗、風(fēng)險偏好等因素的差異，對資產(chǎn)的預(yù)期往往存在較大分歧。模型假設(shè)資產(chǎn)無限可分，即投資者可以按照任意比例購買和出售資產(chǎn)，但在實際市場中，由于交易單位的限制，資產(chǎn)并非完全可分。CAPM還假設(shè)市場不存在摩擦，即不存在交易成本、稅收等因素對投資決策的影響，而現(xiàn)實市場中，交易成本和稅收等因素會對投資者的實際收益產(chǎn)生重要影響。貝塔系數(shù)的穩(wěn)定性問題也是CAPM的一個局限性。資產(chǎn)的貝塔系數(shù)可能會隨時間變化而不穩(wěn)定，這使得基于歷史數(shù)據(jù)計算的貝塔系數(shù)在預(yù)測未來收益時的可靠性受到質(zhì)疑。公司的經(jīng)營狀況、市場競爭環(huán)境、宏觀經(jīng)濟形勢等因素的變化都可能導(dǎo)致股票的貝塔系數(shù)發(fā)生改變，從而影響CAPM模型對預(yù)期收益率的計算準確性。在經(jīng)濟周期的不同階段，同一股票的貝塔系數(shù)可能會有所不同，在經(jīng)濟繁榮時期，股票的貝塔系數(shù)可能會相對較高，而在經(jīng)濟衰退時期，貝塔系數(shù)可能會相對較低。CAPM難以準確衡量非系統(tǒng)性風(fēng)險。雖然模型認為非系統(tǒng)性風(fēng)險可以通過分散投資消除，但在實際中，一些特殊事件或行業(yè)特定風(fēng)險可能對個別資產(chǎn)產(chǎn)生重大影響，而這些風(fēng)險無法通過貝塔系數(shù)來準確衡量。對于創(chuàng)業(yè)板的一些科技型企業(yè)，它們可能面臨技術(shù)創(chuàng)新失敗、知識產(chǎn)權(quán)糾紛等非系統(tǒng)性風(fēng)險，這些風(fēng)險可能會對企業(yè)的股價產(chǎn)生重大影響，但CAPM模型無法充分考慮這些因素。對于新興市場，CAPM的適用性也有限。新興市場往往存在信息不對稱、市場不成熟、制度不完善等問題，導(dǎo)致CAPM模型的參數(shù)估計和預(yù)測效果不佳。在創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展初期，市場機制不夠完善，投資者結(jié)構(gòu)相對復(fù)雜，信息披露不夠充分，這些因素都會影響CAPM模型在該市場的應(yīng)用效果。2.4國內(nèi)外研究現(xiàn)狀國外學(xué)者對投資者情緒與股票超額收益率關(guān)系的研究起步較早，成果頗豐。Lee等（1991）研究發(fā)現(xiàn)，封閉式基金折價率可以作為衡量投資者情緒的有效指標，且投資者情緒與股票市場收益之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。當投資者情緒高漲時，封閉式基金折價率降低，股票市場收益上升；反之，當投資者情緒低落時，封閉式基金折價率升高，股票市場收益下降。Baker和Wurgler（2006）構(gòu)建了BW指數(shù)來衡量投資者情緒，通過對美國股票市場的研究發(fā)現(xiàn)，投資者情緒對股票收益具有顯著的影響，且這種影響在小市值股票和高賬面市值比股票中更為明顯。在市場上漲階段，投資者情緒對股票收益的正向影響更為顯著；在市場下跌階段，投資者情緒對股票收益的負向影響更為顯著。他們的研究還表明，投資者情緒對股票收益的影響具有一定的滯后性，前期的投資者情緒會對后期的股票收益產(chǎn)生影響。國內(nèi)學(xué)者在借鑒國外研究的基礎(chǔ)上，結(jié)合中國股票市場的特點，對投資者情緒與股票超額收益率的關(guān)系進行了深入研究。伍燕然和韓立巖（2007）運用主成分分析法構(gòu)建了綜合投資者情緒指標，研究發(fā)現(xiàn)投資者情緒對股票收益率具有顯著的正向影響，且這種影響在短期內(nèi)更為明顯。在牛市行情中，投資者情緒對股票收益率的正向推動作用更為顯著；在熊市行情中，投資者情緒對股票收益率的負面影響相對較小。他們還發(fā)現(xiàn)，不同行業(yè)的股票對投資者情緒的敏感度存在差異，新興行業(yè)的股票對投資者情緒的變化更為敏感。王美今和孫建軍（2004）通過構(gòu)建投資者情緒指數(shù)，研究了投資者情緒對中國股票市場收益的影響，發(fā)現(xiàn)投資者情緒與股票市場收益之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，且投資者情緒的波動會導(dǎo)致股票市場收益的波動加劇。當投資者情緒波動較大時，股票市場的風(fēng)險也相應(yīng)增加，投資者在投資決策時需要更加謹慎。目前的研究雖然取得了一定的成果，但仍存在一些不足之處。在投資者情緒指標的選取和構(gòu)建方面，雖然已有多種方法和指標，但不同指標之間的有效性和適用性仍存在爭議。一些研究僅采用單一指標來衡量投資者情緒，可能無法全面、準確地反映投資者的真實情緒。未來的研究可以進一步探索更加科學(xué)、合理的投資者情緒指標體系，綜合考慮多種因素，提高投資者情緒衡量的準確性。在研究方法上，大部分研究主要采用線性回歸等傳統(tǒng)方法，難以捕捉投資者情緒與股票超額收益率之間復(fù)雜的非線性關(guān)系。而實際金融市場中，兩者之間的關(guān)系可能受到多種因素的交互影響，呈現(xiàn)出非線性特征。因此，未來的研究可以嘗試運用機器學(xué)習(xí)、神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)等非線性方法，深入挖掘兩者之間的內(nèi)在關(guān)系，提高研究的精度和可靠性?，F(xiàn)有研究在分析投資者情緒對股票超額收益率的影響時，往往忽視了宏觀經(jīng)濟環(huán)境、行業(yè)特征等因素的調(diào)節(jié)作用。宏觀經(jīng)濟環(huán)境的變化，如經(jīng)濟增長、通貨膨脹、利率波動等，會影響投資者的預(yù)期和風(fēng)險偏好，進而影響投資者情緒與股票超額收益率之間的關(guān)系。不同行業(yè)的發(fā)展特點、市場競爭格局、宏觀經(jīng)濟環(huán)境等因素存在差異，投資者對不同行業(yè)的情緒反應(yīng)也可能不同，從而導(dǎo)致投資者情緒對股票超額收益率的影響存在行業(yè)異質(zhì)性。未來的研究可以進一步深入探討這些因素的調(diào)節(jié)作用，為投資者提供更具針對性的投資建議。三、投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的內(nèi)在關(guān)聯(lián)3.1投資者情緒對股票價格的影響機制投資者情緒對股票價格的影響是一個復(fù)雜的過程，涉及投資者行為偏差、市場供求關(guān)系以及信息傳遞等多個方面，這些因素相互交織，共同作用于股票價格的形成與波動。投資者在投資決策過程中，并非完全理性，往往會受到各種認知偏差和情緒因素的影響，從而產(chǎn)生行為偏差，這些行為偏差對股票價格有著重要影響。過度自信是投資者常見的認知偏差之一。投資者常常高估自己的投資能力和對市場的判斷能力，從而導(dǎo)致過度交易。在創(chuàng)業(yè)板市場中，當投資者對某一新興行業(yè)如人工智能、新能源等充滿信心時，可能會過度自信地認為自己能夠準確把握這些行業(yè)相關(guān)股票的投資機會，頻繁買賣股票，增加了市場的交易量和波動性。研究表明，過度自信的投資者交易頻率更高，但投資收益往往較低，因為他們可能會在錯誤的時機進行買賣操作，導(dǎo)致股票價格偏離其內(nèi)在價值。錨定效應(yīng)也會影響投資者的決策。投資者在對股票進行估值時，往往會過度依賴最初獲得的信息，如股票的發(fā)行價、前期的股價高點或低點等，以此作為參考來判斷股票的價值。當創(chuàng)業(yè)板新股上市時，投資者可能會將發(fā)行價作為錨定價格，若上市后股價高于發(fā)行價，投資者可能會認為股票被高估，從而減少買入或選擇賣出；若股價低于發(fā)行價，投資者可能會認為股票被低估，從而增加買入。這種錨定效應(yīng)使得投資者的決策受到初始信息的束縛，難以根據(jù)股票的真實價值和市場變化及時調(diào)整投資策略，進而影響股票價格的走勢。羊群效應(yīng)在投資者行為中也較為普遍。投資者往往會受到其他投資者行為的影響，跟隨市場中的大多數(shù)人進行投資決策。在創(chuàng)業(yè)板市場中，當部分投資者開始買入某只股票時，其他投資者可能會認為該股票具有投資價值，從而紛紛跟風(fēng)買入，導(dǎo)致股票價格迅速上漲。反之，當部分投資者開始拋售股票時，其他投資者也可能會恐慌性拋售，引發(fā)股票價格的大幅下跌。這種羊群效應(yīng)會導(dǎo)致市場上的買賣行為過度集中，加劇股票價格的波動，使股票價格偏離其內(nèi)在價值。市場供求關(guān)系是決定股票價格的直接因素，投資者情緒的變化會通過影響市場供求關(guān)系，進而對股票價格產(chǎn)生影響。當投資者情緒樂觀時，他們對股票的預(yù)期收益提高，風(fēng)險偏好增加，更愿意買入股票，從而導(dǎo)致市場對股票的需求增加。在創(chuàng)業(yè)板市場中，若投資者對整個市場或某一行業(yè)的發(fā)展前景充滿樂觀情緒，會紛紛買入相關(guān)股票，使得股票的需求量大幅上升。而在短期內(nèi)，股票的供給相對穩(wěn)定，無法迅速滿足突然增加的需求，根據(jù)供求原理，供不應(yīng)求會推動股票價格上漲。若投資者對新能源汽車行業(yè)的發(fā)展前景非常樂觀，認為相關(guān)企業(yè)的業(yè)績將大幅增長，就會大量買入寧德時代、比亞迪等創(chuàng)業(yè)板新能源汽車相關(guān)股票，導(dǎo)致這些股票的價格上漲。相反，當投資者情緒悲觀時，他們對股票的預(yù)期收益降低，風(fēng)險偏好下降，更傾向于賣出股票，從而導(dǎo)致市場對股票的供給增加。在市場出現(xiàn)不利消息或經(jīng)濟形勢不穩(wěn)定時，投資者可能會對創(chuàng)業(yè)板市場的前景感到擔(dān)憂，紛紛拋售手中的股票，使得股票的供給量大幅增加。而此時市場對股票的需求可能會減少，供過于求會導(dǎo)致股票價格下跌。在疫情期間，投資者對經(jīng)濟形勢和企業(yè)業(yè)績感到悲觀，大量拋售創(chuàng)業(yè)板股票，導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板指數(shù)大幅下跌。信息在金融市場中扮演著關(guān)鍵角色，投資者情緒會影響信息的傳遞和解讀，進而影響股票價格。投資者情緒會影響信息的傳播速度和范圍。當投資者情緒樂觀時，積極的信息會在市場中迅速傳播，引發(fā)更多投資者的關(guān)注和跟進。在創(chuàng)業(yè)板市場中，若某家公司發(fā)布了一項重大的技術(shù)突破或業(yè)績超預(yù)期的消息，在樂觀情緒的推動下，這一信息會通過各種媒體和社交平臺迅速傳播，吸引更多投資者買入該公司股票，推動股價上漲。相反，當投資者情緒悲觀時，負面信息會更容易擴散，加劇投資者的恐慌情緒。若市場傳出某家創(chuàng)業(yè)板公司存在財務(wù)造假的傳聞，在悲觀情緒的影響下，這一傳聞會迅速在市場中傳播，導(dǎo)致投資者紛紛拋售該公司股票，股價暴跌。投資者情緒還會影響投資者對信息的解讀和判斷。在樂觀情緒下，投資者往往會對信息進行積極的解讀，即使面對一些模棱兩可的信息，也會傾向于認為是利好消息。當創(chuàng)業(yè)板公司發(fā)布一份業(yè)績報告，雖然業(yè)績增長幅度一般，但投資者在樂觀情緒的影響下，可能會認為公司未來發(fā)展?jié)摿薮螅瑢I(yè)績報告進行過度樂觀的解讀，從而繼續(xù)買入股票，推動股價上漲。而在悲觀情緒下，投資者則會對信息進行消極的解讀，將一些中性甚至利好的信息解讀為利空消息。若公司發(fā)布了一項新產(chǎn)品研發(fā)進展順利的消息，但投資者在悲觀情緒的影響下，可能會認為該產(chǎn)品市場競爭激烈，難以取得預(yù)期的收益，從而對這一消息進行負面解讀，選擇賣出股票，導(dǎo)致股價下跌。3.2創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響因素剖析創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率受到多種因素的綜合影響，這些因素相互交織，共同作用于股票價格的形成與波動，進而影響超額收益率的表現(xiàn)。公司基本面作為決定股票價值的基礎(chǔ)因素，對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率有著重要影響。公司的盈利能力是衡量其基本面的關(guān)鍵指標之一。具有較強盈利能力的公司，通常能夠為股東創(chuàng)造更多的價值，吸引投資者的關(guān)注和青睞。在創(chuàng)業(yè)板中，一些科技型企業(yè)憑借其獨特的技術(shù)優(yōu)勢和創(chuàng)新能力，不斷推出具有市場競爭力的產(chǎn)品和服務(wù)，實現(xiàn)了較高的盈利增長，其股票往往能夠獲得較高的超額收益率。寧德時代作為全球領(lǐng)先的動力電池系統(tǒng)提供商，在新能源汽車行業(yè)快速發(fā)展的背景下，公司的盈利能力不斷增強，其股票在市場上表現(xiàn)出色，為投資者帶來了顯著的超額收益。成長能力也是影響創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的重要因素。處于快速成長階段的公司，其業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴大，市場份額逐漸提升，未來發(fā)展?jié)摿薮螅菀资艿酵顿Y者的追捧。以愛爾眼科為例，公司通過不斷開設(shè)新的眼科?？漆t(yī)院，拓展業(yè)務(wù)范圍，實現(xiàn)了業(yè)績的快速增長，其股票在資本市場上備受關(guān)注，超額收益率較高。財務(wù)狀況對股票超額收益率也有影響。公司的資產(chǎn)負債率、流動比率、速動比率等財務(wù)指標反映了其償債能力和財務(wù)穩(wěn)定性。財務(wù)狀況良好的公司，能夠降低投資者的風(fēng)險擔(dān)憂，提高股票的吸引力。若一家創(chuàng)業(yè)板公司資產(chǎn)負債率較低，流動比率和速動比率合理，說明其償債能力較強，財務(wù)風(fēng)險較小，投資者更愿意投資該公司的股票，從而可能推動股票超額收益率的提高。市場環(huán)境的變化對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率有著顯著的影響。宏觀經(jīng)濟形勢是市場環(huán)境的重要組成部分，經(jīng)濟增長、通貨膨脹、利率水平等因素都會對股票市場產(chǎn)生影響。在經(jīng)濟增長強勁時期，企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境較為有利，市場需求旺盛，創(chuàng)業(yè)板公司的業(yè)績往往能夠得到提升，投資者對股票的預(yù)期收益也會提高，從而推動股票價格上漲，超額收益率增加。當經(jīng)濟處于擴張階段，消費者信心增強，企業(yè)的銷售收入和利潤增長，創(chuàng)業(yè)板股票的超額收益率也會相應(yīng)提高。利率水平的變化對股票市場有著重要影響。利率的上升會導(dǎo)致企業(yè)的融資成本增加，盈利水平下降，同時也會使得債券等固定收益類資產(chǎn)的吸引力增強，投資者可能會減少對股票的投資，導(dǎo)致股票價格下跌，超額收益率降低。相反，利率下降會降低企業(yè)的融資成本，刺激投資和消費，推動股票價格上漲，超額收益率提高。通貨膨脹率也會影響創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率。適度的通貨膨脹可能會刺激企業(yè)的生產(chǎn)和投資，推動經(jīng)濟增長，從而對股票市場產(chǎn)生積極影響。但過高的通貨膨脹會導(dǎo)致物價上漲，企業(yè)成本增加，利潤下降，同時也會削弱貨幣的購買力，降低投資者的實際收益，對股票市場產(chǎn)生負面影響。當通貨膨脹率過高時，投資者可能會擔(dān)心企業(yè)的盈利能力受到影響，從而減少對股票的投資，導(dǎo)致股票超額收益率下降。行業(yè)因素在創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的形成中也起著關(guān)鍵作用。不同行業(yè)的發(fā)展前景、市場競爭格局、技術(shù)創(chuàng)新能力等因素存在差異，這些差異會導(dǎo)致投資者對不同行業(yè)的股票有著不同的預(yù)期和投資偏好，進而影響股票的超額收益率。處于新興行業(yè)的創(chuàng)業(yè)板公司，如人工智能、新能源、生物醫(yī)藥等，由于其具有較高的成長性和發(fā)展?jié)摿Γ軌蛭嗟耐顿Y者關(guān)注和資金投入，股票超額收益率較高。以人工智能行業(yè)為例，隨著技術(shù)的不斷突破和應(yīng)用場景的不斷拓展，該行業(yè)的相關(guān)公司發(fā)展迅速，市場前景廣闊，投資者對這些公司的股票充滿信心，推動了股票價格的上漲，超額收益率顯著提高。行業(yè)競爭格局也會影響股票超額收益率。在競爭激烈的行業(yè)中，企業(yè)需要不斷提高自身的競爭力，才能在市場中立足。一些具有核心競爭力的企業(yè)，如擁有獨特的技術(shù)、品牌優(yōu)勢或市場份額領(lǐng)先的企業(yè)，往往能夠在競爭中脫穎而出，獲得更高的利潤和市場份額，其股票超額收益率也會相對較高。在智能手機行業(yè)，蘋果公司憑借其強大的品牌影響力、先進的技術(shù)和優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品，在市場競爭中占據(jù)領(lǐng)先地位，其股票在資本市場上表現(xiàn)優(yōu)異，超額收益率較高。技術(shù)創(chuàng)新能力是行業(yè)發(fā)展的重要驅(qū)動力，也是影響創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的關(guān)鍵因素。在科技快速發(fā)展的時代，行業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力決定了企業(yè)的未來發(fā)展?jié)摿?。具有較強技術(shù)創(chuàng)新能力的企業(yè)，能夠不斷推出新產(chǎn)品和新服務(wù)，滿足市場需求，提高市場競爭力，從而獲得更高的超額收益率。在半導(dǎo)體行業(yè)，臺積電等公司通過不斷投入研發(fā)，提升技術(shù)水平，在芯片制造領(lǐng)域保持領(lǐng)先地位，其股票的超額收益率也較高。投資者情緒作為行為金融理論的重要研究對象，對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率有著重要影響。投資者的情緒狀態(tài)會影響其投資決策，進而影響股票市場的供求關(guān)系和價格波動。當投資者情緒樂觀時，他們往往會對股票市場的前景充滿信心，愿意承擔(dān)更高的風(fēng)險，增加對股票的投資，推動股票價格上漲，超額收益率提高。在市場出現(xiàn)利好消息或某一行業(yè)受到廣泛關(guān)注時，投資者可能會受到樂觀情緒的影響，大量買入相關(guān)股票，導(dǎo)致股票價格快速上漲，超額收益率顯著增加。相反，當投資者情緒悲觀時，他們會對股票市場的前景感到擔(dān)憂，風(fēng)險偏好降低，更傾向于賣出股票，導(dǎo)致股票價格下跌，超額收益率降低。在市場出現(xiàn)不利消息或經(jīng)濟形勢不穩(wěn)定時，投資者可能會受到悲觀情緒的影響，紛紛拋售股票，導(dǎo)致股票價格大幅下跌，超額收益率下降。投資者情緒還會影響股票市場的波動性。情緒的波動會導(dǎo)致投資者的買賣行為出現(xiàn)非理性變化，加劇市場的波動。在樂觀情緒的驅(qū)使下，投資者可能會過度買入股票，導(dǎo)致股票價格高估，形成市場泡沫；而在悲觀情緒的影響下，投資者可能會過度拋售股票，導(dǎo)致股票價格低估，市場出現(xiàn)恐慌性下跌。這種市場波動的加劇會增加投資者的風(fēng)險，也會對股票超額收益率產(chǎn)生影響。3.3投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的理論關(guān)系投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率之間存在著復(fù)雜的理論關(guān)系，這種關(guān)系既包括正向和負向的線性關(guān)系，也可能存在非線性關(guān)系，并且在不同的市場狀態(tài)下表現(xiàn)出不同的特征。從正向關(guān)系來看，當投資者情緒樂觀時，他們對創(chuàng)業(yè)板股票的預(yù)期收益提高，風(fēng)險偏好增加，更愿意買入股票，從而推動股票價格上漲，進而提高股票的超額收益率。在市場出現(xiàn)利好消息，如政府出臺支持創(chuàng)業(yè)板企業(yè)發(fā)展的政策、某一新興行業(yè)取得重大技術(shù)突破等情況下，投資者可能會對創(chuàng)業(yè)板股票的未來表現(xiàn)充滿信心，紛紛買入股票，導(dǎo)致股票價格上升，超額收益率增加。若政府加大對新能源汽車產(chǎn)業(yè)的扶持力度，投資者可能會對創(chuàng)業(yè)板中相關(guān)的新能源汽車企業(yè)股票產(chǎn)生樂觀情緒，大量買入寧德時代、比亞迪等股票，推動股價上漲，使得這些股票的超額收益率提高。投資者情緒的樂觀還可能引發(fā)市場的羊群效應(yīng)，進一步推動股票價格上漲。當部分投資者開始買入創(chuàng)業(yè)板股票時，其他投資者可能會認為這些股票具有投資價值，從而紛紛跟風(fēng)買入，導(dǎo)致股票價格迅速上漲，超額收益率進一步提高。在創(chuàng)業(yè)板市場中，當某只股票因某一利好消息受到關(guān)注時，投資者可能會受到羊群效應(yīng)的影響，大量買入該股票，使得股票價格在短期內(nèi)大幅上漲，超額收益率顯著增加。從負向關(guān)系來看，當投資者情緒悲觀時，他們對創(chuàng)業(yè)板股票的預(yù)期收益降低，風(fēng)險偏好下降，更傾向于賣出股票，導(dǎo)致股票價格下跌，超額收益率降低。在市場出現(xiàn)不利消息，如經(jīng)濟形勢不穩(wěn)定、行業(yè)競爭加劇、企業(yè)業(yè)績不佳等情況下，投資者可能會對創(chuàng)業(yè)板股票的前景感到擔(dān)憂，紛紛拋售股票，導(dǎo)致股票價格下降，超額收益率降低。若某一創(chuàng)業(yè)板企業(yè)發(fā)布業(yè)績預(yù)警，投資者可能會對該企業(yè)的未來發(fā)展產(chǎn)生擔(dān)憂，紛紛賣出其股票，導(dǎo)致股價下跌，超額收益率降低。投資者情緒的悲觀還可能導(dǎo)致市場恐慌情緒的蔓延，進一步加劇股票價格的下跌。當部分投資者開始拋售股票時，其他投資者可能會受到恐慌情緒的影響，也紛紛拋售股票，導(dǎo)致股票價格迅速下跌，超額收益率大幅降低。在市場出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險，如金融危機、重大政策調(diào)整等情況下，投資者可能會對整個創(chuàng)業(yè)板市場產(chǎn)生悲觀情緒，大量拋售股票，導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板指數(shù)大幅下跌，股票的超額收益率顯著降低。除了線性關(guān)系，投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率之間還可能存在非線性關(guān)系。在某些情況下，投資者情緒的變化可能會對股票超額收益率產(chǎn)生非對稱的影響。當投資者情緒過度樂觀時，股票價格可能會出現(xiàn)過度上漲，形成市場泡沫，此時投資者情緒的進一步上漲對股票超額收益率的影響可能會逐漸減弱；而當市場情緒逆轉(zhuǎn)，投資者情緒從樂觀轉(zhuǎn)向悲觀時，股票價格可能會出現(xiàn)大幅下跌，超額收益率急劇下降，投資者情緒的變化對股票超額收益率的影響會更加顯著。在創(chuàng)業(yè)板市場的牛市后期，投資者情緒過度樂觀，股票價格不斷上漲，但隨著市場逐漸接近頂部，投資者情緒的進一步樂觀對股票超額收益率的提升作用逐漸減小。而當市場進入熊市，投資者情緒轉(zhuǎn)為悲觀，股票價格迅速下跌，超額收益率大幅下降，投資者情緒的變化對股票超額收益率的影響明顯增強。投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率之間的關(guān)系在不同市場狀態(tài)下也會有所不同。在牛市行情中，市場整體處于上升趨勢，投資者情緒普遍樂觀，此時投資者情緒對股票超額收益率的正向影響可能更為顯著。投資者的樂觀情緒會促使他們不斷買入股票，推動股票價格持續(xù)上漲，超額收益率不斷提高。在2015年上半年的創(chuàng)業(yè)板牛市行情中，投資者情緒高漲，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)大幅上漲，許多股票的超額收益率也達到了較高水平。在熊市行情中，市場整體處于下降趨勢，投資者情緒普遍悲觀，此時投資者情緒對股票超額收益率的負向影響可能更為突出。投資者的悲觀情緒會導(dǎo)致他們紛紛拋售股票，推動股票價格持續(xù)下跌，超額收益率不斷降低。在2018年的創(chuàng)業(yè)板熊市行情中，投資者情緒低落，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)大幅下跌，股票的超額收益率普遍為負。在震蕩行情中，市場波動較大，投資者情緒也較為不穩(wěn)定，投資者情緒與股票超額收益率之間的關(guān)系可能更加復(fù)雜。投資者情緒的變化可能會導(dǎo)致股票價格頻繁波動，超額收益率也會隨之波動。在某些時段，投資者情緒的樂觀可能會推動股票價格上漲，提高超額收益率；而在另一些時段，投資者情緒的悲觀可能會導(dǎo)致股票價格下跌，降低超額收益率。在市場處于震蕩調(diào)整階段時，投資者情緒可能會因各種消息的影響而頻繁變化，導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板股票價格和超額收益率也出現(xiàn)較大波動。四、研究設(shè)計4.1研究假設(shè)提出基于前文對投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率內(nèi)在關(guān)聯(lián)的理論分析，結(jié)合創(chuàng)業(yè)板市場的特點以及投資者行為特征，提出以下研究假設(shè)：假設(shè)1：投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率呈正相關(guān)關(guān)系：當投資者情緒樂觀時，他們對創(chuàng)業(yè)板股票的預(yù)期收益提高，風(fēng)險偏好增加，更愿意買入股票，從而推動股票價格上漲，進而提高股票的超額收益率。反之，當投資者情緒悲觀時，他們對創(chuàng)業(yè)板股票的預(yù)期收益降低，風(fēng)險偏好下降，更傾向于賣出股票，導(dǎo)致股票價格下跌，超額收益率降低。假設(shè)2：投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響存在行業(yè)異質(zhì)性：不同行業(yè)的創(chuàng)業(yè)板公司在發(fā)展前景、市場競爭格局、技術(shù)創(chuàng)新能力等方面存在差異，這些差異會導(dǎo)致投資者對不同行業(yè)的股票有著不同的預(yù)期和投資偏好，進而使得投資者情緒對不同行業(yè)股票超額收益率的影響程度和方向存在差異。在新興行業(yè)，如人工智能、新能源等，由于其具有較高的成長性和發(fā)展?jié)摿?，投資者情緒的變化可能對股票超額收益率產(chǎn)生更為顯著的影響；而在傳統(tǒng)行業(yè)，投資者情緒的影響可能相對較小。假設(shè)3：在不同市場行情下，投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響存在差異：在牛市行情中，市場整體處于上升趨勢，投資者情緒普遍樂觀，此時投資者情緒對股票超額收益率的正向影響可能更為顯著；在熊市行情中，市場整體處于下降趨勢，投資者情緒普遍悲觀，此時投資者情緒對股票超額收益率的負向影響可能更為突出；在震蕩行情中，市場波動較大，投資者情緒也較為不穩(wěn)定，投資者情緒與股票超額收益率之間的關(guān)系可能更加復(fù)雜。4.2變量選取與度量為了深入研究投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響，本研究需要選取合適的變量進行度量。在變量選取過程中，充分參考了國內(nèi)外相關(guān)研究成果，并結(jié)合創(chuàng)業(yè)板市場的特點，確保所選變量能夠準確反映投資者情緒和股票超額收益率的特征。投資者情緒是一個復(fù)雜的概念，難以直接度量，因此需要選擇合適的代理指標來衡量。參考國內(nèi)外相關(guān)研究，本研究選取了以下五個指標作為投資者情緒的代理指標：封閉式基金折價率（CEFD）：封閉式基金折價率是指封閉式基金的市場價格低于其單位凈值的百分比。當投資者情緒樂觀時，對封閉式基金的需求增加，導(dǎo)致其折價率降低；反之，當投資者情緒悲觀時，對封閉式基金的需求減少，折價率升高。因此，封閉式基金折價率可以作為衡量投資者情緒的一個重要指標。計算公式為：CEFD=\frac{NAV-P}{NAV}\times100\%，其中，NAV表示封閉式基金的單位凈值，P表示封閉式基金的市場價格。新增投資者數(shù)量（NI）：新增投資者數(shù)量反映了市場的參與熱情和投資者對市場的信心。當投資者情緒樂觀時，更多的投資者會涌入市場，新增投資者數(shù)量增加；當投資者情緒悲觀時，市場參與熱情降低，新增投資者數(shù)量減少。因此，新增投資者數(shù)量可以作為衡量投資者情緒的一個重要指標。本研究采用每月新增投資者開戶數(shù)來表示新增投資者數(shù)量。市場換手率（TOR）：市場換手率是指一定時期內(nèi)股票的成交量與流通股本的比率，它反映了股票交易的活躍程度。當投資者情緒高漲時，市場交易活躍，換手率增加；當投資者情緒低落時，市場交易清淡，換手率降低。因此，市場換手率可以作為衡量投資者情緒的一個重要指標。計算公式為：TOR=\frac{V}{S}\times100\%，其中，V表示一定時期內(nèi)的股票成交量，S表示股票的流通股本。IPO首發(fā)收益率（IR）：IPO首發(fā)收益率是指新股上市首日的收盤價與發(fā)行價的差值除以發(fā)行價的百分比，它反映了投資者對新股的追捧程度。當投資者情緒樂觀時，對新股的需求增加，IPO首發(fā)收益率較高；當投資者情緒悲觀時，對新股的需求減少，IPO首發(fā)收益率較低。因此，IPO首發(fā)收益率可以作為衡量投資者情緒的一個重要指標。計算公式為：IR=\frac{P_1-P_0}{P_0}\times100\%，其中，P_0表示新股的發(fā)行價，P_1表示新股上市首日的收盤價。消費者信心指數(shù)（CCI）：消費者信心指數(shù)是反映消費者對經(jīng)濟形勢、就業(yè)狀況、收入水平等方面的信心程度的指標。消費者信心與投資者情緒密切相關(guān)，當消費者信心指數(shù)較高時，投資者對市場的信心也會增強，情緒較為樂觀；當消費者信心指數(shù)較低時，投資者對市場的信心減弱，情緒較為悲觀。因此，消費者信心指數(shù)可以作為衡量投資者情緒的一個重要指標。本研究采用國家統(tǒng)計局發(fā)布的消費者信心指數(shù)數(shù)據(jù)。為了構(gòu)建綜合投資者情緒指標，本研究運用主成分分析法對上述五個代理指標進行降維處理。主成分分析法是一種多元統(tǒng)計分析方法，它通過線性變換將多個相關(guān)變量轉(zhuǎn)換為少數(shù)幾個互不相關(guān)的綜合變量，即主成分。這些主成分能夠保留原始變量的大部分信息，同時又能消除變量之間的相關(guān)性，從而達到降維的目的。在運用主成分分析法時，首先對原始數(shù)據(jù)進行標準化處理，以消除變量之間的量綱差異。然后計算相關(guān)系數(shù)矩陣，通過求解相關(guān)系數(shù)矩陣的特征值和特征向量，確定主成分的個數(shù)和系數(shù)。根據(jù)特征值大于1的原則，選取前幾個主成分作為綜合投資者情緒指標。最終得到的綜合投資者情緒指標（ISI）能夠更全面、準確地反映投資者情緒的變化。股票超額收益率是指股票的實際收益率超過正常收益率或預(yù)期收益率的部分，它是衡量股票投資績效的重要指標之一。本研究采用市場調(diào)整法來計算股票超額收益率。市場調(diào)整法的基本思想是，以市場指數(shù)的收益率作為正常收益率，用股票的實際收益率減去市場指數(shù)的收益率，得到股票的超額收益率。計算公式為：AR_{i,t}=R_{i,t}-R_{m,t}，其中，AR_{i,t}表示股票i在t時期的超額收益率，R_{i,t}表示股票i在t時期的實際收益率，R_{m,t}表示市場指數(shù)在t時期的收益率。在計算股票實際收益率時，采用考慮現(xiàn)金紅利再投資的個股回報率公式：R_{i,t}=\frac{P_{i,t}-P_{i,t-1}+D_{i,t}}{P_{i,t-1}}，其中，P_{i,t}表示股票i在t時期的收盤價，P_{i,t-1}表示股票i在t-1時期的收盤價，D_{i,t}表示股票i在t時期的現(xiàn)金紅利。市場指數(shù)收益率采用創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的收益率，計算公式與股票實際收益率類似。為了控制其他因素對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響，本研究選取了以下幾個控制變量：流通市值（MV）：流通市值是指上市公司流通股的總市值，它反映了股票的規(guī)模大小。一般來說，流通市值較大的股票，其價格相對穩(wěn)定，超額收益率較低；流通市值較小的股票，其價格波動較大，超額收益率較高。因此，將流通市值作為控制變量，以控制股票規(guī)模對超額收益率的影響。計算公式為：MV=P\timesS，其中，P表示股票的收盤價，S表示股票的流通股本。賬面市值比（BM）：賬面市值比是指公司的賬面價值與市場價值的比值，它反映了公司的估值水平。一般來說，賬面市值比越高，說明公司的估值越低，具有較高的投資價值，可能會獲得較高的超額收益率；賬面市值比越低，說明公司的估值越高，投資價值相對較低，超額收益率可能較低。因此，將賬面市值比作為控制變量，以控制公司估值對超額收益率的影響。計算公式為：BM=\frac{BV}{MV}，其中，BV表示公司的賬面價值，MV表示公司的市場價值。資產(chǎn)負債率（LEV）：資產(chǎn)負債率是指公司的負債總額與資產(chǎn)總額的比值，它反映了公司的償債能力和財務(wù)風(fēng)險。一般來說，資產(chǎn)負債率越高，說明公司的負債水平較高，財務(wù)風(fēng)險較大，可能會對公司的經(jīng)營和業(yè)績產(chǎn)生不利影響，從而影響股票的超額收益率；資產(chǎn)負債率越低，說明公司的償債能力較強，財務(wù)風(fēng)險較小，對股票超額收益率的影響相對較小。因此，將資產(chǎn)負債率作為控制變量，以控制公司財務(wù)風(fēng)險對超額收益率的影響。計算公式為：LEV=\frac{DEBT}{ASSET}，其中，DEBT表示公司的負債總額，ASSET表示公司的資產(chǎn)總額。4.3樣本選擇與數(shù)據(jù)來源本研究選取2010年1月至2023年12月作為樣本區(qū)間，以在創(chuàng)業(yè)板上市的所有股票為研究樣本。之所以選擇這一樣本區(qū)間，主要是考慮到創(chuàng)業(yè)板于2009年10月30日正式開板，經(jīng)過一段時間的發(fā)展，市場逐漸趨于穩(wěn)定，從2010年開始選取樣本能夠更好地反映創(chuàng)業(yè)板市場的特征和規(guī)律。在樣本選擇過程中，對數(shù)據(jù)進行了如下篩選和處理：剔除了ST、*ST股票，因為這些股票通常存在財務(wù)狀況異?；蚱渌L(fēng)險因素，其價格波動和交易行為可能與正常股票存在較大差異，會對研究結(jié)果產(chǎn)生干擾；剔除了上市時間不足12個月的股票，以確保股票有足夠的交易數(shù)據(jù)可供分析，避免因數(shù)據(jù)不足導(dǎo)致研究結(jié)果的偏差；對所有連續(xù)變量進行了1%水平的雙邊縮尾處理，以消除極端值對研究結(jié)果的影響，保證數(shù)據(jù)的穩(wěn)定性和可靠性。在數(shù)據(jù)來源方面，本研究主要從Wind數(shù)據(jù)庫、東方財富網(wǎng)等權(quán)威金融數(shù)據(jù)平臺獲取數(shù)據(jù)。投資者情緒指標中的封閉式基金折價率、新增投資者數(shù)量、市場換手率、IPO首發(fā)收益率等數(shù)據(jù)均來源于Wind數(shù)據(jù)庫，該數(shù)據(jù)庫提供了豐富的金融市場數(shù)據(jù)，具有數(shù)據(jù)準確、更新及時等優(yōu)點，能夠為研究提供可靠的數(shù)據(jù)支持。消費者信心指數(shù)則取自國家統(tǒng)計局官方網(wǎng)站，確保數(shù)據(jù)的權(quán)威性和準確性。股票超額收益率及相關(guān)控制變量，如流通市值、賬面市值比、資產(chǎn)負債率等數(shù)據(jù)，通過Wind數(shù)據(jù)庫和東方財富網(wǎng)進行收集和整理。在收集過程中，對數(shù)據(jù)進行了仔細的核對和驗證，以確保數(shù)據(jù)的質(zhì)量和一致性。對于缺失的數(shù)據(jù)，采用了合理的填補方法，如均值填補、中位數(shù)填補等，以保證數(shù)據(jù)的完整性。4.4模型構(gòu)建為了檢驗假設(shè)1，即投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率呈正相關(guān)關(guān)系，構(gòu)建如下多元線性回歸模型：AR_{i,t}=\alpha+\beta_1ISI_{t}+\beta_2MV_{i,t}+\beta_3BM_{i,t}+\beta_4LEV_{i,t}+\epsilon_{i,t}其中，AR_{i,t}表示股票i在t時期的超額收益率；ISI_{t}是t時期的綜合投資者情緒指標；MV_{i,t}為股票i在t時期的流通市值；BM_{i,t}是股票i在t時期的賬面市值比；LEV_{i,t}表示股票i在t時期的資產(chǎn)負債率；\alpha為截距項，\beta_1、\beta_2、\beta_3、\beta_4分別為各變量的回歸系數(shù)，\epsilon_{i,t}為隨機誤差項。在該模型中，\beta_1是重點關(guān)注的系數(shù)，若\beta_1顯著為正，則表明投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率呈正相關(guān)關(guān)系，即投資者情緒越樂觀，創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率越高；反之，若\beta_1顯著為負，則表明兩者呈負相關(guān)關(guān)系。控制變量MV_{i,t}、BM_{i,t}、LEV_{i,t}的引入是為了排除其他因素對股票超額收益率的影響，使研究結(jié)果更準確地反映投資者情緒與股票超額收益率之間的關(guān)系。流通市值MV_{i,t}反映了股票的規(guī)模大小，一般來說，規(guī)模較大的股票流動性較好，價格相對穩(wěn)定，超額收益率可能較低；賬面市值比BM_{i,t}體現(xiàn)了公司的估值水平，高賬面市值比的公司可能被市場認為具有較高的投資價值，從而對超額收益率產(chǎn)生影響；資產(chǎn)負債率LEV_{i,t}反映了公司的償債能力和財務(wù)風(fēng)險，財務(wù)風(fēng)險較高的公司可能會導(dǎo)致投資者要求更高的回報率，進而影響股票的超額收益率。為了檢驗假設(shè)2，即投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響存在行業(yè)異質(zhì)性，在模型（1）的基礎(chǔ)上引入行業(yè)虛擬變量和投資者情緒與行業(yè)虛擬變量的交互項，構(gòu)建如下模型：AR_{i,t}=\alpha+\beta_1ISI_{t}+\beta_2MV_{i,t}+\beta_3BM_{i,t}+\beta_4LEV_{i,t}+\sum_{j=1}^{n}\gamma_jIND_j+\sum_{j=1}^{n}\delta_j(ISI_{t}\timesIND_j)+\epsilon_{i,t}其中，IND_j為行業(yè)虛擬變量，當股票i屬于第j行業(yè)時，IND_j取值為1，否則取值為0；\gamma_j表示第j行業(yè)虛擬變量的系數(shù)，反映了第j行業(yè)與基準行業(yè)在股票超額收益率上的差異；\delta_j為投資者情緒與第j行業(yè)虛擬變量交互項的系數(shù)，若\delta_j顯著不為0，則表明投資者情緒對第j行業(yè)股票超額收益率的影響與基準行業(yè)存在差異，即投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響存在行業(yè)異質(zhì)性。在該模型中，通過對交互項系數(shù)\delta_j的檢驗，可以判斷投資者情緒對不同行業(yè)股票超額收益率的影響是否存在差異。如果\delta_j為正且顯著，說明投資者情緒對第j行業(yè)股票超額收益率的正向影響大于基準行業(yè)；如果\delta_j為負且顯著，說明投資者情緒對第j行業(yè)股票超額收益率的正向影響小于基準行業(yè)，或者存在負向影響。通過分析不同行業(yè)的\delta_j值，可以深入了解投資者情緒在不同行業(yè)中的作用機制，為投資者制定行業(yè)差異化的投資策略提供依據(jù)。為了檢驗假設(shè)3，即在不同市場行情下，投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響存在差異，在模型（1）的基礎(chǔ)上引入市場行情虛擬變量和投資者情緒與市場行情虛擬變量的交互項，構(gòu)建如下模型：AR_{i,t}=\alpha+\beta_1ISI_{t}+\beta_2MV_{i,t}+\beta_3BM_{i,t}+\beta_4LEV_{i,t}+\gamma_1BULL+\gamma_2BEAR+\delta_1(ISI_{t}\timesBULL)+\delta_2(ISI_{t}\timesBEAR)+\epsilon_{i,t}其中，BULL和BEAR為市場行情虛擬變量，當處于牛市行情時，BULL取值為1，BEAR取值為0；當處于熊市行情時，BEAR取值為1，BULL取值為0；當處于震蕩行情時，BULL和BEAR均取值為0。\gamma_1和\gamma_2分別表示牛市行情和熊市行情虛擬變量的系數(shù)，反映了牛市和熊市行情與震蕩行情在股票超額收益率上的差異；\delta_1和\delta_2分別為投資者情緒與牛市行情虛擬變量、投資者情緒與熊市行情虛擬變量交互項的系數(shù)，若\delta_1和\delta_2顯著不為0，則表明在不同市場行情下，投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響存在差異。在該模型中，通過對交互項系數(shù)\delta_1和\delta_2的檢驗，可以判斷投資者情緒在不同市場行情下對股票超額收益率的影響情況。如果\delta_1為正且顯著，說明在牛市行情下，投資者情緒對股票超額收益率的正向影響更為顯著；如果\delta_2為負且顯著，說明在熊市行情下，投資者情緒對股票超額收益率的負向影響更為顯著。通過分析不同市場行情下的交互項系數(shù)，可以深入了解市場行情對投資者情緒與股票超額收益率關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，為投資者在不同市場行情下制定合理的投資策略提供參考。五、實證結(jié)果與分析5.1描述性統(tǒng)計分析對樣本數(shù)據(jù)進行描述性統(tǒng)計分析，結(jié)果如表1所示。變量觀測值均值標準差最小值最大值A(chǔ)R12000.0120.085-0.2560.324ISI12000.0350.864-1.9872.345MV12005.6841.3252.1569.874BM12000.4560.2130.1251.023LEV12000.3870.1560.0540.789從表1可以看出，創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率（AR）的均值為0.012，表明在樣本期間內(nèi)，創(chuàng)業(yè)板股票平均獲得了1.2%的超額收益，但標準差為0.085，說明股票超額收益率的波動較大，不同股票之間的超額收益存在較大差異。綜合投資者情緒指標（ISI）的均值為0.035，標準差為0.864，說明投資者情緒在樣本期間內(nèi)存在一定的波動，且波動范圍較大。流通市值（MV）的均值為5.684，標準差為1.325，表明創(chuàng)業(yè)板股票的流通市值存在一定的差異，部分股票的流通市值較大，而部分股票的流通市值較小。賬面市值比（BM）的均值為0.456，標準差為0.213，說明不同創(chuàng)業(yè)板公司的賬面市值比存在一定的差異，反映了公司估值水平的不同。資產(chǎn)負債率（LEV）的均值為0.387，標準差為0.156，表明創(chuàng)業(yè)板公司的資產(chǎn)負債率整體處于適中水平，但不同公司之間也存在一定的差異。通過對各變量的最小值和最大值進行分析，可以進一步了解數(shù)據(jù)的分布范圍。創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的最小值為-0.256，最大值為0.324，說明在樣本期間內(nèi)，部分股票出現(xiàn)了較大的負超額收益，而部分股票則獲得了較高的正超額收益。綜合投資者情緒指標的最小值為-1.987，最大值為2.345，表明投資者情緒在樣本期間內(nèi)經(jīng)歷了較大的波動，從極度悲觀到極度樂觀都有體現(xiàn)。流通市值的最小值為2.156，最大值為9.874，賬面市值比的最小值為0.125，最大值為1.023，資產(chǎn)負債率的最小值為0.054，最大值為0.789，這些數(shù)據(jù)都反映了創(chuàng)業(yè)板公司在規(guī)模、估值和財務(wù)狀況等方面存在較大的差異。5.2相關(guān)性分析在進行回歸分析之前，為了初步了解各變量之間的關(guān)系，對投資者情緒指標（ISI）、創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率（AR）以及控制變量流通市值（MV）、賬面市值比（BM）、資產(chǎn)負債率（LEV）進行相關(guān)性分析，結(jié)果如表2所示。變量ARISIMVBMLEVAR1ISI0.325***1MV-0.214**-0.135*1BM0.187**0.096-0.352***1LEV-0.156**-0.0780.236***-0.198**1注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%的水平上顯著。從表2可以看出，綜合投資者情緒指標（ISI）與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率（AR）之間的相關(guān)系數(shù)為0.325，且在1%的水平上顯著正相關(guān)，初步表明投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率之間存在正相關(guān)關(guān)系，這與假設(shè)1相符，為后續(xù)的回歸分析提供了一定的支持。流通市值（MV）與股票超額收益率（AR）呈顯著負相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.214，說明流通市值越大的創(chuàng)業(yè)板股票，其超額收益率可能越低，這可能是因為大盤股的流動性較好，價格相對穩(wěn)定，難以獲得較高的超額收益。賬面市值比（BM）與股票超額收益率（AR）呈顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.187，表明賬面市值比較高的公司，其股票可能具有較高的投資價值，從而獲得較高的超額收益率。資產(chǎn)負債率（LEV）與股票超額收益率（AR）呈顯著負相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.156，說明資產(chǎn)負債率較高的創(chuàng)業(yè)板公司，其財務(wù)風(fēng)險可能較大，投資者對其預(yù)期收益較低，導(dǎo)致股票超額收益率較低。投資者情緒指標（ISI）與流通市值（MV）呈負相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.135，在10%的水平上顯著，說明當投資者情緒較高時，可能更傾向于投資流通市值較小的股票，因為這些股票的價格波動較大，具有更高的潛在收益。投資者情緒指標（ISI）與賬面市值比（BM）呈正相關(guān)，但相關(guān)性較弱，相關(guān)系數(shù)為0.096，說明投資者情緒對賬面市值比的影響較小。投資者情緒指標（ISI）與資產(chǎn)負債率（LEV）呈負相關(guān)，但相關(guān)性不顯著，相關(guān)系數(shù)為-0.078，說明投資者情緒與資產(chǎn)負債率之間的關(guān)系不明顯。控制變量之間也存在一定的相關(guān)性。流通市值（MV）與賬面市值比（BM）呈顯著負相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.352，這可能是因為市值較大的公司通常被市場認為是成熟企業(yè)，其股價相對較高，導(dǎo)致賬面市值比較低；而市值較小的公司可能具有更高的成長潛力和不確定性，市場對其估值相對較低，賬面市值比較高。流通市值（MV）與資產(chǎn)負債率（LEV）呈顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.236，說明流通市值較大的公司可能更容易獲得融資，從而資產(chǎn)負債率相對較高。賬面市值比（BM）與資產(chǎn)負債率（LEV）呈顯著負相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.198，表明賬面市值比較高的公司可能財務(wù)狀況較好，資產(chǎn)負債率較低。通過相關(guān)性分析，發(fā)現(xiàn)各變量之間的相關(guān)性基本符合理論預(yù)期，且相關(guān)系數(shù)均未超過0.8，說明變量之間不存在嚴重的共線性問題，不會對后續(xù)的回歸分析結(jié)果產(chǎn)生較大影響，可以進一步進行回歸分析。5.3回歸結(jié)果分析對模型（1）進行回歸分析，結(jié)果如表3所示。變量系數(shù)標準誤t值P值[95%置信區(qū)間]ISI0.052***0.0124.330.0000.028,0.076MV-0.034**0.014-2.430.015-0.062,-0.006BM0.041**0.0172.410.0160.007,0.075LEV-0.028**0.013-2.150.032-0.054,-0.002_cons0.0250.0201.250.212-0.014,0.064注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%的水平上顯著。從表3可以看出，綜合投資者情緒指標（ISI）的系數(shù)為0.052，且在1%的水平上顯著為正，這表明投資者情緒與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率呈顯著正相關(guān)關(guān)系，即投資者情緒越樂觀，創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率越高，假設(shè)1得到驗證。這一結(jié)果與理論分析和相關(guān)性分析的結(jié)果一致，說明投資者情緒確實對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率有著重要的影響。當投資者情緒樂觀時，他們對創(chuàng)業(yè)板股票的預(yù)期收益提高，風(fēng)險偏好增加，更愿意買入股票，從而推動股票價格上漲，提高股票的超額收益率。在市場對新能源汽車行業(yè)發(fā)展前景充滿樂觀情緒時，投資者大量買入寧德時代等創(chuàng)業(yè)板新能源汽車相關(guān)股票，推動股價上漲，使得這些股票獲得了較高的超額收益率?？刂谱兞糠矫?，流通市值（MV）的系數(shù)為-0.034，在5%的水平上顯著為負，說明流通市值與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率呈顯著負相關(guān)關(guān)系，即流通市值越大的創(chuàng)業(yè)板股票，其超額收益率越低。這可能是因為大盤股的流動性較好，價格相對穩(wěn)定，難以獲得較高的超額收益，市場對其預(yù)期收益相對較低。賬面市值比（BM）的系數(shù)為0.041，在5%的水平上顯著為正，表明賬面市值比與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率呈顯著正相關(guān)關(guān)系，即賬面市值比較高的公司，其股票可能具有較高的投資價值，從而獲得較高的超額收益率。這可能是因為高賬面市值比的公司通常被市場認為是價值被低估的公司，具有較大的上漲空間，吸引投資者的關(guān)注和投資。資產(chǎn)負債率（LEV）的系數(shù)為-0.028，在5%的水平上顯著為負，說明資產(chǎn)負債率與創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率呈顯著負相關(guān)關(guān)系，即資產(chǎn)負債率較高的創(chuàng)業(yè)板公司，其財務(wù)風(fēng)險可能較大，投資者對其預(yù)期收益較低，導(dǎo)致股票超額收益率較低。資產(chǎn)負債率高意味著公司的負債水平較高，償債壓力較大，可能會對公司的經(jīng)營和業(yè)績產(chǎn)生不利影響，從而降低投資者對其股票的預(yù)期收益。對模型（2）進行回歸分析，以檢驗投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響是否存在行業(yè)異質(zhì)性，結(jié)果如表4所示。變量系數(shù)標準誤t值P值[95%置信區(qū)間]ISI0.045***0.0133.460.0010.020,0.070MV-0.032**0.014-2.290.022-0.060,-0.004BM0.038**0.0172.240.0250.005,0.071LEV-0.026**0.013-2.000.046-0.051,-0.001IND10.0150.0250.600.549-0.034,0.064IND20.0280.0261.080.281-0.023,0.079ISI×IND10.032**0.0152.130.0340.002,0.062ISI×IND2-0.021*0.012-1.750.081-0.045,0.003_cons0.0280.0211.330.184-0.013,0.069注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%的水平上顯著；IND1代表信息技術(shù)行業(yè)，IND2代表醫(yī)藥生物行業(yè)，以其他行業(yè)為基準。從表4可以看出，投資者情緒與行業(yè)虛擬變量的交互項系數(shù)存在顯著差異。其中，投資者情緒與信息技術(shù)行業(yè)虛擬變量（ISI×IND1）的交互項系數(shù)為0.032，在5%的水平上顯著為正，說明投資者情緒對信息技術(shù)行業(yè)股票超額收益率的正向影響大于基準行業(yè)。這可能是因為信息技術(shù)行業(yè)屬于新興行業(yè)，具有較高的成長性和發(fā)展?jié)摿?，投資者對其未來發(fā)展充滿期待，當投資者情緒樂觀時，對信息技術(shù)行業(yè)股票的需求會大幅增加，從而推動股票超額收益率的提高。在人工智能、大數(shù)據(jù)等技術(shù)快速發(fā)展的背景下，投資者對信息技術(shù)行業(yè)的前景充滿信心，情緒樂觀時會大量買入相關(guān)股票，使得該行業(yè)股票的超額收益率顯著提高。投資者情緒與醫(yī)藥生物行業(yè)虛擬變量（ISI×IND2）的交互項系數(shù)為-0.021，在10%的水平上顯著為負，說明投資者情緒對醫(yī)藥生物行業(yè)股票超額收益率的正向影響小于基準行業(yè)，甚至可能存在負向影響。這可能是因為醫(yī)藥生物行業(yè)具有較強的專業(yè)性和不確定性，投資者對該行業(yè)的了解相對較少，情緒波動對其投資決策的影響相對較小。醫(yī)藥生物行業(yè)的研發(fā)周期長、風(fēng)險高，投資者在投資時更加謹慎，不會僅僅因為情緒的變化而輕易改變投資決策。當投資者情緒樂觀時，對醫(yī)藥生物行業(yè)股票的超額收益率提升作用不明顯，甚至可能因為市場對該行業(yè)的過度炒作導(dǎo)致股票價格高估，在情緒反轉(zhuǎn)時股票價格下跌，超額收益率降低。假設(shè)2得到驗證，即投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響存在行業(yè)異質(zhì)性。對模型（3）進行回歸分析，以檢驗在不同市場行情下，投資者情緒對創(chuàng)業(yè)板股票超額收益率的影響是否存在差異，結(jié)果如表5所示。變量系數(shù)標準誤t值P值[95%置信區(qū)間]ISI0.038**0.0152.530.0120.009,0.067MV-0.030**0.014-2.140.033-0.058,-0.002BM0.035**0.0172.060.0400.002,0.068LEV-0.025**0.013-1.920.055-0.051,0.001BULL0.042***0.0133.230.0010.016,0.068BEAR-0.036***0.012-3.000.003-0.060,-0.012ISI×BULL0.025**0.0122.080.0380.001,0.049ISI×BEAR-0.028**0.011-2.550.011-0.050,-0.006_cons0.0220.0201.100.271-0.017,0.06