試析創(chuàng)業(yè)板公司激勵性股票期權(quán)制度研究VIP

試析創(chuàng)業(yè)板公司鼓勵性股票期權(quán)制度研究〔作者:___________單位:___________:___________〕

論文關(guān)鍵詞:創(chuàng)業(yè)市場上市公司公司高管人員鼓勵機(jī)制股票期權(quán)

論文摘要:創(chuàng)業(yè)板上市公司有很大的開展?jié)摿?，但也有很大的風(fēng)險(xiǎn)。為了保證創(chuàng)業(yè)板上市公司持續(xù)快速開展，必須對公司董事、經(jīng)理和核心技術(shù)人員實(shí)行鼓勵機(jī)制。股票期權(quán)制度是一種長效鼓勵機(jī)制。法律應(yīng)當(dāng)科學(xué)確定公司高級員工股票期權(quán)的根本制度框架，交易所應(yīng)制定更加透明公正的制度規(guī)那么，實(shí)現(xiàn)股票期權(quán)的公正和效率。

創(chuàng)業(yè)板上市公司的風(fēng)險(xiǎn)比一般成熟型公司要大得多，需要公司管理層具有高度的責(zé)任心經(jīng)營管理公司的財(cái)產(chǎn)，使財(cái)產(chǎn)發(fā)揮最大的效益。但如何確保公司管理層盡善盡美地履行自己對公司的忠實(shí)義務(wù)和藹管義務(wù)呢?這就需要一定的利益鼓勵機(jī)制。相對于其他鼓勵手段，股票期權(quán)是一種長效鼓勵機(jī)制，它將公司管理層與公司本身結(jié)合起來，使管理層像對待自己的事業(yè)一樣管理和經(jīng)營公司。但股票期權(quán)鼓勵機(jī)制是個復(fù)雜的系統(tǒng)工程，在制度設(shè)計(jì)方面必須考慮周全，既要到達(dá)鼓勵的目的，也要防止出現(xiàn)管理層道德風(fēng)險(xiǎn)。

一、創(chuàng)業(yè)板上市公司鼓勵性股票期權(quán)的功能原理

現(xiàn)代企業(yè)制度的顯著特征就是所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的別離。作為企業(yè)所有權(quán)主體的股東和作為代理人的企業(yè)經(jīng)營者之間實(shí)際上是一種委托一代理關(guān)系。股東的目標(biāo)是追求股權(quán)價值最大化，而經(jīng)營者追求的是自身的效用最大化。代理人時機(jī)主義的動機(jī)在信息不對稱條件下有實(shí)現(xiàn)的可能，委托一代理關(guān)系中的道德風(fēng)險(xiǎn)隨時可能發(fā)生。信息不對稱和契約不完全的特征決定了無論對委托人如何加強(qiáng)監(jiān)督，也無法防止代理人的偷懶行為。況且，加強(qiáng)監(jiān)督是有本錢的，且監(jiān)督本錢隨著監(jiān)督水平的提高而出現(xiàn)邊際本錢遞增。而且，監(jiān)督過度導(dǎo)致代理人更難發(fā)揮其創(chuàng)造性和主動性。薪酬制雖然使代理人的利益有了保障，但經(jīng)營者沒有動力去實(shí)現(xiàn)企業(yè)價值最大化和長期化。經(jīng)驗(yàn)分析證實(shí)，總經(jīng)理的年薪與每股收益的相關(guān)系數(shù)為0.111，與凈資產(chǎn)收益率的相關(guān)系數(shù)僅為0.041。固定年薪加獎金(或分成)雖然也能將代理人的利益與企業(yè)經(jīng)營狀況有效地聯(lián)系起來，但時間價值因素決定了這種制度容易導(dǎo)致經(jīng)營者的行為短期化。在管理學(xué)的鼓勵理論中，馬斯洛的五層次需求理論認(rèn)為每個人都有從低到高的五個層次的需要—生理、平安、社會、尊重和自我實(shí)現(xiàn)的需要。人性是復(fù)雜的，它既有理性的一面，又有感性的一面，是二者的融合。但是，人在大多數(shù)時候都是理性占主導(dǎo)地位。這里的理性是指人在決策和實(shí)施各種行為時總是逐利的、利己的，而這種人類的理性正是構(gòu)建鼓勵制度和鼓勵機(jī)制的一個重要根底。在鼓勵制度設(shè)計(jì)過程中，要充分考慮并利用人的理性，使制度發(fā)揮疏導(dǎo)而不是堵截的作用，通過制度導(dǎo)向來引領(lǐng)個體的目標(biāo)效勞和服從于組織的目標(biāo)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)效率與公平的平衡。從理性的角度看，任何評價指標(biāo)和獎懲制度的建立都必須要符合人的心理和行為的客觀規(guī)律，由于薪酬通常是個體的一個根本的價值取向，它往往被用來作為對經(jīng)理人鼓勵的方向，并據(jù)此來設(shè)計(jì)鼓勵制度。但如果薪酬是固定的或獎勵是一次性的，那么對經(jīng)理人的鼓勵作用往往是十分有限的。所以，經(jīng)理人薪酬結(jié)構(gòu)的多元化是當(dāng)今鼓勵機(jī)制的一個典型特征，其中一個重要的表現(xiàn)那么是像經(jīng)理股票期權(quán)等風(fēng)險(xiǎn)收人機(jī)制的形成，以股價表現(xiàn)為根底的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬成為鼓勵因素。它使經(jīng)營者既感到了壓力，也感到了動力。

我國主板市場目前實(shí)施股票期權(quán)制度尚存在著較大的政策和技術(shù)障礙，問題主要來自于主板上市企業(yè)大多是國有企業(yè)改制而來，股權(quán)結(jié)構(gòu)單一而高度集中，沒有形成有效的法人治理結(jié)構(gòu);主板上市的企業(yè)多屬于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，且屬于成熟階段的企業(yè)居多，不具備高成長性;從主板市場的制度設(shè)計(jì)方面來看，現(xiàn)行主板市場是個非全流通性的市場，并且具有極低的市場效率，對股票期權(quán)形成制約。而與主板市場不同的是，我國即將開通的創(chuàng)業(yè)板市場主體定位是高成長性的科技型企業(yè)，并且民營性質(zhì)的企業(yè)將占據(jù)相當(dāng)比例，這種市場主體定位決定了股票期權(quán)制度運(yùn)用的獨(dú)特價值。創(chuàng)業(yè)板市場是相對于主板市場而言，為高新技術(shù)企業(yè)和中小型企業(yè)提供融資和進(jìn)行股票交易的場所。它與我國的中小板市場不同，我國目前的中小板市場仍然屬于主板市場，其上市條件均符合我國公司法規(guī)定的一般上市交易條件，只不過其公司規(guī)模相對較小，但也符合公司法規(guī)定的上市公司最小注冊資本規(guī)模，其他條件如業(yè)績記錄與主板市場完全一致。但國外的創(chuàng)業(yè)板市場除規(guī)模相對較小外，其業(yè)績記錄相對于主板市場也要寬松許多，但對未來的潛力有特殊要求。美國的納斯達(dá)克市場培養(yǎng)了許多著名的高新技術(shù)公司，如微軟、英特爾、思科等。我國目前的中小板市場應(yīng)該過渡到創(chuàng)業(yè)板市場，這樣有利于開展我國的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)，使處于初期成長階段的公司有良好的開展機(jī)遇，實(shí)行跨越式開展。

創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)模小，經(jīng)營業(yè)績不穩(wěn)定，其風(fēng)險(xiǎn)相對于成熟型企業(yè)要大得多。但由于創(chuàng)業(yè)板市場的公司大多屬于高新技術(shù)企業(yè)和創(chuàng)新類企業(yè)，其開展的潛力巨大，一旦走上開展的軌道，往往能夠?qū)崿F(xiàn)跨越式開展。一言以蔽之，創(chuàng)業(yè)板公司一方面面臨巨大的挑戰(zhàn)，另一方面也面臨開展的良機(jī)。如果公司管理層對公司履行自己的忠實(shí)義務(wù)和藹管義務(wù)，以最大的熱情經(jīng)營管理公司的人、財(cái)、物，在我國未來的創(chuàng)業(yè)板市場也會出現(xiàn)中國的微軟和英特爾。股票期權(quán)機(jī)制能夠?qū)⒐竟芾韺优c公司的命運(yùn)結(jié)合起來，激發(fā)公司管理層的積極性和創(chuàng)造性，從而實(shí)現(xiàn)公司利益和經(jīng)營管理者利益的最大化。理想總是美好的，現(xiàn)實(shí)往往與社會理性的目的相反，包括安然事件在內(nèi)的美國一系列財(cái)務(wù)丑聞，使人們開始重新思考股票期權(quán)制度能否真正實(shí)現(xiàn)鼓勵作用。巨大的利益驅(qū)動使得上市公司的高層經(jīng)理人員十分關(guān)注公司股票價格的變化，而期權(quán)制度設(shè)計(jì)的初衷正是試圖通過這種關(guān)注來鼓勵經(jīng)理人勤勉工作。但實(shí)證分析的結(jié)果說明，股票價格的上下與經(jīng)營者努力程度之間并不是簡單的因果關(guān)系。在一個不完備的證券市場中，股票市場存在著大量的噪音、股票價格受多種因素的影響，只是局部與企業(yè)經(jīng)營者的行為有關(guān)，很多情況下與經(jīng)營者的能力和努力關(guān)系不大。高層管理人很可能會放棄為公司及股東創(chuàng)造價值和財(cái)富這條路徑，而走上了一條利用信息優(yōu)勢，通過盈余管理和編制虛假會計(jì)信息等手段，從而到達(dá)操縱利潤和抬高股價的目的?？梢姡诠蓹?quán)鼓勵機(jī)制中，原因和結(jié)果不具有惟一性，一個原因并不必然導(dǎo)致一個結(jié)果，并不是充分必要條件。我國證券市場的歷史很短暫，而創(chuàng)業(yè)板市場更無實(shí)踐體會。創(chuàng)業(yè)板市場的公司大多是中小型公司，其經(jīng)營具有更大的不確定性，其財(cái)務(wù)指標(biāo)更容易被人為操縱，加上我國目前財(cái)務(wù)會計(jì)制度與國際標(biāo)準(zhǔn)還有一定的差距，管理者為了實(shí)現(xiàn)其期權(quán)利益，有可能操縱財(cái)務(wù)會計(jì)指標(biāo)。另一方面，創(chuàng)業(yè)板公司很多是民營家族式企業(yè)，控股大股東與管理者的身份有時合二為一，內(nèi)部人與控股股東進(jìn)行內(nèi)幕交易，為了實(shí)現(xiàn)管理者期權(quán)利益，內(nèi)幕交易行為和關(guān)聯(lián)交易很可能會發(fā)生。而且，創(chuàng)業(yè)板市場的上市公司的股本規(guī)模有限，其股票價格容易被人為操縱，管理者有可能為實(shí)現(xiàn)其期權(quán)利益與市場操縱者進(jìn)行聯(lián)合等等?？梢姡善逼跈?quán)作為一種有效的鼓勵機(jī)制，實(shí)際上需要比擬健全的公司治理、有效的資本市場、高透明的信息披露及完整的法律框架等根本條件。

二、法律修改和道德風(fēng)險(xiǎn)防范

1.法律修改和相關(guān)制度框架確實(shí)立。股票期權(quán)的設(shè)計(jì)與實(shí)施，是上市公司自己的行為，但由于股票期權(quán)涉及到上市公司股東與管理層之間的關(guān)系，有可能對股東權(quán)益造成損害，法律應(yīng)規(guī)定其具體的構(gòu)架，并為其提供外部條件支持。法律制度應(yīng)當(dāng)標(biāo)準(zhǔn)股票的來源，對經(jīng)理人持股的規(guī)定以及經(jīng)理人交易股票的規(guī)那么。我國創(chuàng)業(yè)板推行股票期權(quán)制度首先需要消除現(xiàn)行的政策障礙與填補(bǔ)法律空白。目前在我國尚沒有任何一部類似于美國國內(nèi)稅務(wù)法那么的國家法律涉及到股票期權(quán)制度的根本構(gòu)架，也缺乏類似于美國證券交易法中關(guān)于股票期權(quán)行權(quán)與交易的法律條款，我國目前的股票期權(quán)實(shí)踐根本可以說是處在法律真空中運(yùn)作的。

但正式的法律不宜具體規(guī)定其操作規(guī)程，而應(yīng)當(dāng)由監(jiān)管部門和證券交易所規(guī)定。我國證券交易所的改革取向是在深圳中小板市場的根底上，將深圳中小板市場改造為創(chuàng)業(yè)板市場，繼而將整個深圳證券交易所演變?yōu)閯?chuàng)業(yè)板證券交易所。因此，我國創(chuàng)業(yè)板公司的股票期權(quán)方案及其實(shí)施的一般規(guī)那么，主要在深圳創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)那么中作出詳細(xì)明確的規(guī)定。與此同時，證監(jiān)會應(yīng)當(dāng)就股票期權(quán)方案發(fā)布相關(guān)的政策指引，以幫助上市企業(yè)正確與合理地制定股票期權(quán)方案。

國務(wù)院法制辦2004年擬定的公司法修改草案(征求意見稿)中，對股份回購的限制性規(guī)定作了修改，并允許公司收購不超過已發(fā)行股份總額5%的本公司股票，用以獎勵本公司員工。這一修改是對股份回購限制的放松，適應(yīng)實(shí)行股票期權(quán)鼓勵制度的需要，從而解決股票期權(quán)等股票鼓勵制度的股票來源問題。公司法第149條規(guī)定，公司不得收購本公司的股票，但為減少公司資本而注銷股份或者與持有本公司股票的其他公司合并時除外。公司法修改草案(征求意見稿)對此作了重大調(diào)整:“公司存在以下情形之一的，經(jīng)股東大會決議，可以收購本公司股份:(一)減少公司資本;(二)與持有本公司股票的其他公司合并;(三)將股份獎勵給本公司職工。公司依照第(一)、(二)項(xiàng)規(guī)定收購本公司的股票后，必須在10日內(nèi)注銷該局部股份，依照法律、行政法規(guī)辦理變更登記，并公。公司依照第(三)項(xiàng)規(guī)定收購的本公司股票不得超過已發(fā)行股份總額的5%0〞應(yīng)當(dāng)解除關(guān)于經(jīng)營層持股與出售的限制。這些限制包括:?公司法?第147條“公司董事、監(jiān)事、經(jīng)理應(yīng)當(dāng)向公司申報(bào)所有的本公司股份，并在任職期間內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓〞，?股票發(fā)行與交易管理暫行條例?第38條“股份的董事、監(jiān)事、高級管理人員和……將其持有的公司股票在買入后6個月內(nèi)賣出或者在賣出后6個月內(nèi)買入，由此獲得的利潤歸公司所有〞。?證券法?第68條確認(rèn)的證券交易內(nèi)幕信息的知情人包括其第一款所列的“發(fā)行股票或者公司債券的公司董事、監(jiān)事、經(jīng)理、副經(jīng)理及其有關(guān)人員〞。?證券法?第70條規(guī)定“知悉證券交易內(nèi)幕信息的其他人員，不得買入或者賣出所持有的該公司的證券〞。對于涉及到經(jīng)理人利用自己的職位優(yōu)勢，獲取財(cái)務(wù)和股市信息，并據(jù)此靈活地運(yùn)用所擁有的經(jīng)理人股票期權(quán)獲利的行為，對其合法、合規(guī)性如何進(jìn)行合理界定和監(jiān)督，我國現(xiàn)行法律法規(guī)都沒有規(guī)定。因此，證券法和公司法修訂時，應(yīng)當(dāng)在公平和正義的根底上對股票期權(quán)作一些特別性規(guī)定，在股票期權(quán)規(guī)那么中對高管人員通過期權(quán)所獲得股權(quán)給出特別的政策，允許其在行權(quán)后公開流通和出售，這需要對公司法和證券法中相應(yīng)的限制流通條款進(jìn)行修訂，將通過期權(quán)所獲股權(quán)與作為發(fā)起人所持有的股權(quán)或其他方式獲得的股權(quán)區(qū)別對待。

2.會計(jì)準(zhǔn)那么。從某種角度看，經(jīng)理人股票期權(quán)制度否認(rèn)了以前以會計(jì)指標(biāo)來酬謝和獎勵經(jīng)理人的做法，而改為以股價為標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)際上是對傳統(tǒng)會計(jì)的否認(rèn)。但是，由于期權(quán)方案的設(shè)計(jì)仍然需要運(yùn)用大量的會計(jì)數(shù)據(jù)，所以，它仍然沒有完全擺脫傳統(tǒng)會計(jì)準(zhǔn)那么的約束。

20世紀(jì)80年代股票期權(quán)日益流行，高科技公司常常在向經(jīng)營者提供期權(quán)的同時，也向各層員工提供。80年代初，美國的幾大會計(jì)師事務(wù)所向財(cái)務(wù)會計(jì)標(biāo)準(zhǔn)委員會(Ft1SB)提出具體意見，股票期權(quán)明顯是一種支出，應(yīng)納入本錢核算。到90年代初，市場出現(xiàn)了一些成熟的新模型以預(yù)測股票期權(quán)的長期價值。FASB認(rèn)為，如果企業(yè)能為員工估算期權(quán)的長期價值，它同樣也能為股東計(jì)算出這些期權(quán)的長期本錢。因此，F(xiàn)ASB在1993年4月投票通過，要求企業(yè)將期權(quán)視為一種支出，按期權(quán)的未來預(yù)測價值計(jì)算本錢。90年代初，有關(guān)期權(quán)問題爭論逐漸升溫。支持股票期權(quán)的人認(rèn)為，期權(quán)使雇員有權(quán)以現(xiàn)在的價格購置未來的公司股票，為雇員提供了分享公司成就的財(cái)務(wù)時機(jī)，并最終讓所有股東受益。而反對者認(rèn)為，股票期權(quán)會讓經(jīng)營者獲得超過常理的報(bào)酬，有時金額甚至達(dá)數(shù)億美元。1994年，在美國市場又發(fā)生了股票期權(quán)的大論爭。高科技公司發(fā)布研究報(bào)告，預(yù)測企業(yè)利潤將因新的會計(jì)準(zhǔn)那么下降50%,運(yùn)營資金也將隨之枯蝎。在各大企業(yè)的壓力下，克林頓政府表示反對FASB的做法，機(jī)構(gòu)投資者組織也進(jìn)行聲援，稱會計(jì)準(zhǔn)那么的變化將影響企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。最終，美國參議院以88票對9票的結(jié)果通過了一項(xiàng)反對FASB改變會計(jì)準(zhǔn)那么的非正式?jīng)Q議。于是，F(xiàn)ASB撤回新的會計(jì)準(zhǔn)那么，規(guī)定企業(yè)只需在年報(bào)的注腳中公布期權(quán)的價值。隨著高科技泡沫的崩裂，尤其是納斯達(dá)克指數(shù)的暴跌，人們開始擔(dān)憂股票期權(quán)潛在的負(fù)面影響。2000年，F(xiàn)ASB對期權(quán)的重新定價作出限制，但許多公司還是找到了躲避的方法。2001年9月，新組建的國際會計(jì)標(biāo)準(zhǔn)委員會要求全球的企業(yè)將股票期權(quán)納入本錢核算。隨著安然公司丑聞的爆光，美國投資者意識到，安然的高級管理層應(yīng)用股票期權(quán)賺取了數(shù)以百萬計(jì)的美元。2000年安然發(fā)行了價值1.55億美元的股票期權(quán)。而財(cái)務(wù)準(zhǔn)那么僅要求企業(yè)在年報(bào)的注解中公布發(fā)行期權(quán)的本錢，如果會計(jì)準(zhǔn)那么要求公司將期權(quán)本錢從2000年利潤中扣減，那么2000年安然的運(yùn)營利潤將下降8%02002年，提出限制股票期權(quán)的密歇根州參議院卡爾·萊文指出，實(shí)行期權(quán)可以幫助公司提高其公布的收益數(shù)字，從而推動股票價格上漲。例如，花旗集團(tuán)在2001年通過變現(xiàn)期權(quán)獲得1590萬美元的收入。期權(quán)不算本錢的做法使花旗集團(tuán)2001年運(yùn)營收益提高了9.91億美元。2002年3月25日，由養(yǎng)老基金、捐贈基金、投資公司組成的具有影響力的聯(lián)盟—“機(jī)構(gòu)投資者委員會〞，以壓倒多數(shù)的投票決定改變90年代中期的立場，將期權(quán)納入本錢考核。同時，國際會計(jì)準(zhǔn)那么委員會發(fā)布新規(guī)那么要求，該委員會成員國的公司從2004年起把股票期權(quán)作為費(fèi)用入賬。將股票期權(quán)計(jì)入本錢費(fèi)用，可使公司的利潤更加真實(shí)，擠去公司利潤的泡沫成分。我國也應(yīng)當(dāng)制定相關(guān)的會計(jì)準(zhǔn)那么，合理計(jì)算股票期權(quán)的本錢費(fèi)用指標(biāo)，在這方面，美國和國際會計(jì)準(zhǔn)那么委員會的制度和經(jīng)驗(yàn)可以為我國提供很好的參考。

3.克服道德風(fēng)險(xiǎn)。由于管理層利益緊密地和股價聯(lián)系在一起，在巨額收益的誘惑下，為了抬高股價，管理層可能虛構(gòu)利潤。在暴露之前，安然的股票曾經(jīng)到達(dá)每股90.75美元，安然管理層轉(zhuǎn)讓了1734萬股，獲得11.02億美元。管理層屬于公司內(nèi)幕人士，他們?yōu)榱藢?shí)現(xiàn)自我利益最大化，可能利用股票期權(quán)進(jìn)行內(nèi)幕交易行為。

安然等一系列事件之后，美國政府在防控管理層道德風(fēng)險(xiǎn)方面加