策略月報：關(guān)稅博弈無劇本央行施策顯靈活

一、市場行情回顧行情回顧主要指數(shù)受益于美英、中美關(guān)稅達成初步協(xié)議，55309.6DAX5002255%，倫敦金月末報3288.58/盎司，當月漲幅持平。1-525.3DAX20.5%，16.1%，表現(xiàn)領(lǐng)先。美股年內(nèi)跌幅大幅收窄，納斯達克指數(shù)、道瓊斯工業(yè)指數(shù)年內(nèi)跌幅收窄1.00.65000.52254.8%。ICE62.61/盎司，16.1%，市場表現(xiàn)最差。5A5A2.43347.492.1505.820004.1%，創(chuàng)業(yè)板指上漲2.3501.73001.8%，中證10001.35000.7503.5%。1-5A1.00.15035.7%20008.310001.2%；其余主要指6.9%，跌幅最大。圖表1國際主要指數(shù)及大類資產(chǎn)漲幅（%） 圖表2A股主要指數(shù)漲幅（%）數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所風格指數(shù)54.4%，排名第一；基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、低市凈率指數(shù)、低43.2TMT、高市凈率指數(shù)均下0.6%。1-54.1%，主要包括醫(yī)藥生物、食品飲料、汽車、家電等行業(yè)；周期行3.5%，排名第二，主要包括汽車、基礎(chǔ)化工、機械設(shè)備、有色、電力設(shè)備、石油石化等行業(yè)。紅TMT1.7%。圖表3主要風格指數(shù)漲幅（%）資料來源：WIND、金圓統(tǒng)一證券研究所行業(yè)指數(shù)5301651.6%。其中，美容護理、汽車、有7%5%。煤炭領(lǐng)跌，年內(nèi)下11.2%5%。TMT圖表4申萬一級行業(yè)指數(shù)漲幅（%）資料來源：WIND、金圓統(tǒng)一證券研究所推薦行業(yè)回顧1-522/1568.2%；申萬一級行業(yè)勝率（51.6%）530ETFETF20.0ETF、人形機器人10%ETF5%-10%之間，ETF0-511.3%，通信、電力設(shè)備、電子、上證紅利、中證紅利推薦后下跌。5A2.3%，推薦板塊多數(shù)上漲。455%以上漲幅。5圖表52025年推薦行業(yè)推薦后至今累計漲幅情況（%）資料來源：WIND、金圓統(tǒng)一證券研究所圖表62025年推薦行業(yè)5月漲幅情況（%）資料來源：WIND、金圓統(tǒng)一證券研究所資金情況南向資金：553043487.318606.7億港元，滬港通為24880.65456.2（2、3、4過1500億元），且呈分化態(tài)勢，滬港通單月凈流入收窄至559.3億元，深港通轉(zhuǎn)為凈流出103.1億元。圖表7南向資金累計凈流入情況（億港元） 圖表8南向資金單月流入情況（億港元）數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所兩融資金融資余額保持平穩(wěn)，交易活躍度略有提升。截至5月29日，融資余額17975.6億元，比上月末增加218.745117.9A45298.57%，5（529）8.53%，48.46%，39.21%，29.96%。圖表9融資融券變動情況（億元） 圖表10融資買入額占比情況 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所二、政策經(jīng)濟環(huán)境分析2.1經(jīng)濟環(huán)境分析41-44.04.38.8%，低于預(yù)期9.110.910.0%；房地產(chǎn)投資累計增速-10.3%，低于預(yù)期值-10.1%。45.15.58.1%，大幅高于預(yù)0.86.15.2%。3PPI2.7%，CPI0.1%，下降幅度略好于預(yù)期值。M28.0%，高于7.5%；M11.53.0280011591PMI49.0%，549.5%，處于景氣區(qū)間下方。圖表11宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)概覽資料來源：WIND、金圓統(tǒng)一證券研究所（預(yù)測值為WIND機構(gòu)綜合預(yù)測）CPIPPICPI4CPI0.10.1%，中止了環(huán)比兩連降態(tài)勢。4CPI3.90.7%，食品煙酒0.30.20.1%。1-4CPI0.1%，與上月降幅持平。細1.5%2.07.30.1%；交通工具下4.14.51.11.21.3%；西藥下降1.10.5%。圖表12CPI當月同比/環(huán)比（%） 圖表13CPI分項當月同比/累計同比（%）數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所PPI4PPI2.7%0.4%，與上月降幅持平。其0.60.11.42.3%，原材料工業(yè)下3.63.79.4%。有色金屬價格繼續(xù)保持較高增速，一季度，有色金屬礦采選業(yè)累計同比上漲20.0%，有色金屬材料及電線類上漲10.3%，有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)上漲8.63.22.1%，醫(yī)藥制造業(yè)下降1.2%；鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設(shè)備制造業(yè)上漲0.2%。圖表14PPI當月同比/環(huán)比（%） 圖表15PPI分項當月同比/累計同比（%）數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所投資、消費、出口出口：出口大超市場預(yù)期。20251-411690.66.4%，比0.748.1%，對非美國家出口環(huán)比普遍上行，且力度較大，44從主要國別看，按海關(guān)口徑（美元），1-4-2.54.5%，顯示關(guān)稅戰(zhàn)背景下對美直接出口已產(chǎn)生一定影響；對歐盟出口增長4.93.7%（9.86.0%；法國1.00.5%）4.0%2.8%11.58.1%（越18.116.55.32.120.617.918.4%，前值11.9%）11.5%（巴西-0.5%，前值-2.093.394.9%）9.6%；15.813.8%；對俄羅斯出口增長-5.3%，前值-6.315.1%，前11.3%。圖表16出口金額當月及累計值（億美元） 圖表17出口金額當月同比/累計同比（%） 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所投資：固定資產(chǎn)投資增速略有回落，民間投資保持增長態(tài)勢。2025年1-4月份，中國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）1470244.00.20.26.2%（6.5%），9.2%（10.8%），保持較高投資強度；民間投資同比增長0.2%（0.4%），連續(xù)兩個月保持正增長；外商投資同比增長-11.4%（前值-9.5%），延續(xù)下降態(tài)勢。10.90.68.80.3個百分點。鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設(shè)備制造業(yè)累計同比增長29.637.923.624.517.917.2%，專8.48.1%16.4%17.9%，食品制造業(yè)增16.618.0%；電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增長25.526.0%；醫(yī)藥制造業(yè)增長2.6%，前值4.4%；電氣機械和器材制造業(yè)增長-7.5%，前值-7.4%。圖表18固定資產(chǎn)投資累計額及同比增速 圖表19固定資產(chǎn)分項累計增速（%）數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所地產(chǎn)：國房景氣指數(shù)小幅回落，信貸投放加力支持。4月份，國房景氣指數(shù)93.86點，比上月下降0.09111-4277300.39.616.7%。分區(qū)域21.811.7%、9.64.8%。房屋新開工面積1.78億平方米，同比下降23.8%，比上年降幅收窄0.6個百分點。商品房銷售面積2.832.810.12.7013.91-31.1地產(chǎn)企業(yè)資金自籌能力不足，信貸投放繼續(xù)加力。1-4325964.1%3.7%，比上年降幅（17.0%）56192.3109536.8%5.8%795833.01.145188.57.0%。圖表20房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計值及同比 圖表21房屋新開工面積累計值及同比數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所圖表22商品房銷售面積累計值及同比 圖表23商品房銷售額累計值及同比數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所消費：消費增長保持平穩(wěn)。1-416.184.7%，比上月增0.1（3.5%）1.24.7%，鄉(xiāng)4.87.70.25.8%0.143.725.1%0.8圖表24消費總額當月值/當月同比/累計同比 圖表25汽車零售額當月值/當月同比/累計同比數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所按零售業(yè)態(tài)分，便利店、專業(yè)店、超市銷售增速較高。1-49.1%、6.4%、5.2%、1.71.4%。分項看，消費刺激政策持續(xù)深化推廣，家電音響、通訊器材、家具持續(xù)保持較高增長，金銀珠寶消費提速。1-414840-0.5%，前值-0.82.2%，2.110.46.923.9%，前值19.3%24.925.4%25.426.9%。家具類同比增速持420.218.1%，1-211.7%。工業(yè)企業(yè)盈利情況工業(yè)企業(yè)利潤：20251-421170.2億元，同比增長1.40.80.64.874.700.17點；工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入同比增速3.23.40.2個百分點；應(yīng)收賬款平均回收天數(shù)為70.30.6425.8616446756336859.5226.6整體看，工業(yè)企業(yè)利潤增速、營業(yè)收入利潤率均呈改善態(tài)勢，工業(yè)企業(yè)累計虧損額同比下降，但上述改善主要來自成本費用下降等內(nèi)部挖潛因素，1-4分行業(yè)看，電氣機械和器材制造業(yè)、儀器儀表制造業(yè)、計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)利潤增速環(huán)比顯著提高。1-447.862.3%；有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長24.533.6%；通用設(shè)備制造業(yè)增長11.79.5%；專用設(shè)備制造業(yè)增長13.2%14.259.2%59.7%；電氣機械和器材15.47.511.63.2%；電力、熱力5.66.191.6133.9%；儀器儀表制造業(yè)增22.015.31.1%，前值-0.1%；醫(yī)藥制造業(yè)增長-3.30.7%；汽車制造業(yè)增長-5.1%，前值-6.2%；造紙和紙制品業(yè)增長-23.6%，前值-16.9%；煤炭開采和洗選業(yè)增長-48.947.7%；黑色金屬礦采選業(yè)增長-45.4%，前值-52.8%；家具制造業(yè)增長-32.2%，前值-40.1%。圖表26工業(yè)企業(yè)利潤當月及累計同比/營業(yè)利潤率 圖表27工業(yè)企業(yè)虧損企業(yè)單位數(shù)及其累計虧損額數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所PMIPMIPMI顯著回升，訂單情況低位回升。5月，制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.50.5PMI50.71.5PMI47.51.3PMI49.30.6549.8%，比上0.647.52.844.81.6分點；生產(chǎn)指數(shù)50.70.9個百分點；出廠價格指數(shù)44.70.1個百分點；采購量指數(shù)47.61.346.90.1圖表28制造業(yè)PMI指數(shù)情況（%） 圖表29制造業(yè)PMI分項指數(shù)近3個月景氣情況（%）數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所PMI：550.30.151.00.950.20.146.60.743.33.748.00.547.50.339.51.7圖表30非制造業(yè)PMI指數(shù)情況（%） 圖表31建筑業(yè)PMI分項指數(shù)近3個月景氣情況（%）數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所2.2貨幣環(huán)境分析利率逆回購利率、貸款利率年內(nèi)首次下調(diào)。5871.4010BP。5201（LPR）3.00%，5（LPR）3.5010BP。5301年期國債收益率1.47%，比上月末上升1BP，比上年末（1.09%）上升38BP；10年期國債收益率報收1.72%，比上月末上升8BP，比上年末（1.68%）上升4BP。在貸款利率下降的背景下，國債收益率并沒有同步下降。因中國人民銀行的政策重點除了在總量上保持流動性以外，其貨幣政策不再依賴單一工具，而是不斷創(chuàng)新貨幣政策工具，尋求更有效的結(jié)構(gòu)性工具，在形式上將更加靈活，政策更加具有針對性、開放性和非對稱性，對市場內(nèi)部結(jié)構(gòu)的影響也更加復(fù)雜，不能以簡單線性思維進行推導。圖表32LPR-1年期及5年期 圖表337天逆回購利率、國債收益率1年期/10年期數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所貨幣投放：政府債券凈融資持續(xù)多增，非金融機構(gòu)企業(yè)人民幣活期存款余額降幅收斂20254M2325.17萬億元，同比增長8.0%，比上月增速提高1個百分點；M1109.141.51M1-M26.5%，比上月擴大了1.1百分點。20251-416.343.619.78339710982311政府債券凈融資4.853.58(1-32.522024（202411.320231.69），充分體現(xiàn)了政策及早發(fā)力、持續(xù)用力、更加給力的特征；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資135340441159112249972910666391205884246541600億元，企事業(yè)單位短期人民幣貸款同比少增700億元；居民中長期貸款同比多增435億元。月末，非金融機構(gòu)企業(yè)人民幣活期存款余額為20.416.74%，比上月降幅收斂個百分點。41.1833.9%，外幣貸款規(guī)模延續(xù)震蕩下降態(tài)勢。圖表34M1/M2同比及M1-M2剪刀差（%） 圖表35政府債券/人民幣貸款/股票融資當月值（億元）數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所美國利率及其他：鮑威爾重新考慮“平均通脹目標”，向降息方向邁進一步月，美國國債收益率上升。529104.4326BP，比15BP；23.9232BP33BP。美國聯(lián)邦基4.50%不變。4CPI2.3CPI2.8%。5月15日，美聯(lián)儲主席鮑威爾表示，2020年疫情之后，通脹調(diào)整后的“實際”利率上升，可能會影20202%附近時，便具備了降息的可能性，增強了貨幣政策的靈活性；也意味著鮑威爾為利率政策轉(zhuǎn)向做好了鋪墊，向特朗普的方向邁進了一步。529圖表36美聯(lián)邦基金利率/美國國債收益率/美國CPI 圖表37各地區(qū)國家制造業(yè)PMI指數(shù)（%）數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所 數(shù)來源：WIND、圓統(tǒng)證券究所20254PMI49.80.5PMI48.72.1（ISM）PMI48.70.35PMI49.40.4PMI49.00.32.3政策環(huán)境分析5積極應(yīng)對外部關(guān)稅談判，堅決反對貿(mào)易和科技霸凌主義，既堅持斗爭，也爭取合作。5309圖表38 重要政策/會議/要聞資料來源：WIND、中國政府網(wǎng)、金圓統(tǒng)一證券研究所三、投資策略大盤判斷4PMI率環(huán)比提升，非銀行金融機構(gòu)企業(yè)活期存款同比降幅收斂；另一方面，PPI、CPIA未來關(guān)稅博弈沒有預(yù)設(shè)的劇本，但大國博弈的外部環(huán)境沒有發(fā)生變化，在關(guān)稅談判的同時，外部的科技封鎖與打壓仍在持續(xù)進行，這些都給經(jīng)濟、企業(yè)經(jīng)營及證券市場帶來不確定性變化。不過，我國政府既具有逆周期調(diào)節(jié)的強烈意愿，也具有逆周期調(diào)節(jié)的強勁能力。5710示了政策的靈活性、豐富性及預(yù)防性，表達了政策逆周期調(diào)節(jié)的強烈意愿。央行發(fā)布《2025圖表39主要寬基指數(shù)市凈率及分位值資料來源：WIND、金圓統(tǒng)一證券研究在復(fù)雜的格局之下，資本市場未來較長一段時間料保持平穩(wěn)，呈區(qū)間震蕩格局，預(yù)計上證指數(shù)圍繞市1.3510%附近波動。51.29-1.335303347.491.31530A1.54（41.50），201012.31.31（41.28），分位值17.93.6617.4501.1925.63001.3012.45001.7718.510002.0514.620002.2135.4504.4430.6504.7998.0%。行業(yè)配置資本市場的三大邏輯將長期并存且呈輪動特征：一是低利率、低增長環(huán)境下的低資本回報預(yù)期，對應(yīng)的是紅利資產(chǎn)；二是全球人口下行、老齡化趨勢及逆全球化背景下，科技創(chuàng)新是經(jīng)濟發(fā)展的關(guān)鍵動力和國家安全的核心保障，對應(yīng)的是科技創(chuàng)新行業(yè)；三是百年變局環(huán)境下，全球政治、經(jīng)濟動蕩帶來的信用缺失，投資者需要“恒定的信仰”，對應(yīng)的是黃金。圖表40申萬一級行業(yè)PB（橫軸）及2010年以來PB分位（縱軸%）資料來源：WIND、金圓統(tǒng)一證券研究所繼續(xù)堅持紅利資產(chǎn)和科技創(chuàng)新的啞鈴配置策略，繼續(xù)堅持大類資產(chǎn)配置和動態(tài)擇時原則。具體方向包括：1）從科技創(chuàng)新角度：行業(yè)方向包括通信、電子、計算機、傳媒、機械制造、電力設(shè)備，主題方向包括人形機器人、半導體、固態(tài)電池等。2）從紅利資產(chǎn)或潛在邊際改善角度：銀行、證券、上證紅利指數(shù)、深證紅利指數(shù)、醫(yī)藥生物（中藥、創(chuàng)新藥）ETF、小金屬如鎢、稀土、稀土永磁（磁性材料）。3）從大類資產(chǎn)配置角度：ETFETFETFETF（港股通高股息指數(shù)）。維持前期推薦。66202416.0%，12420202580.01211.3121（倒數(shù)第四位）5A場整體表現(xiàn)平穩(wěn)，證券板塊上半年業(yè)績有望延續(xù)增長態(tài)勢。5301.241021.3118.7923.21.63%，71.393.6589.71%，處于較高水位。整體看，證券板塊估值處于較低水位，業(yè)績保持持續(xù)增長態(tài)勢，上半年其市場表現(xiàn)與業(yè)績發(fā)生較大背離，或被市場誤殺，存在估值修復(fù)機會。此外，5繼續(xù)關(guān)注小金屬鎢、稀土、磁性材料。專題論述1）上證指數(shù)之情緒指數(shù)：情緒整固，指數(shù)2025年5月30日，情緒指數(shù)為59.53點，2010年4月以來分位值為82.2%，高位保持格局。上證指數(shù)今年以來窄幅波動，大致圍繞3300±200點范圍內(nèi)區(qū)間擺動。圖表41上證指數(shù)/情緒指數(shù)（mood-score）自高位震蕩回落（2010年4月以來數(shù)據(jù)）資料來源：WIND、金圓統(tǒng)一證券研究所（注：綠色虛線為10分位，紅色虛線為90分位）資料來源：WIND、金圓統(tǒng)一證券研究所（注：綠色虛線為10分位，紅色虛線為90分位）2）2024年“9.24行情”至今走勢對比2019年春季躁動后的走勢20249.24201916620255303347.491.31倍；對應(yīng)2019年春季躁動行情的2019年9月9日，上證指數(shù)報收3024.74點，市凈率1.45倍。圖表42上證指數(shù)行情對比（2018.1.19-2019.12.31，T日2019.1.4）與（2024.10.9-2025.5.30，T日2024.9.18）資料來源：WIND、金圓統(tǒng)一證券研究所3）央行一季度中國貨幣政策執(zhí)行報告專欄解讀：中國政府債務(wù)擴張具有物質(zhì)基礎(chǔ)和持續(xù)性政府廣義總資產(chǎn)、總負債、凈資產(chǎn)和凈負債率是衡量一國財政健康狀況的重要指標。合理管理和優(yōu)化這些指標，對促進經(jīng)濟穩(wěn)定增長、提升財政可持續(xù)性和社會穩(wěn)定具有重要意義。廣義總資產(chǎn)是一個國家或地區(qū)所有資產(chǎn)的總和，涵蓋政府、企業(yè)和居民資產(chǎn)，反映國家財富總量和經(jīng)濟基礎(chǔ)。其對經(jīng)濟發(fā)展的影響包括：①促進投資與增長：豐富的資產(chǎn)可投入基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等方向，提升生產(chǎn)效率，推動經(jīng)濟增長。②增強經(jīng)濟韌性：高總資產(chǎn)水平可在經(jīng)濟危機時提供緩沖，通過資產(chǎn)變現(xiàn)或再投資穩(wěn)定經(jīng)濟。③吸引外資：豐富的資產(chǎn)能增強國家吸引力，促進國際貿(mào)易和投資。廣義總負債是一個國家或地區(qū)所有負債的總和，包括政府、企業(yè)和居民債務(wù)，反映國家的債務(wù)負擔和償債壓力。其影響包括：①推動經(jīng)濟增長：適度負債可用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、企業(yè)擴張和居民消費，促進投資和消費。②提供公共服務(wù)：政府舉債可提供教育、醫(yī)療等公共服務(wù)，提升社會福利。③潛在風險：過高的負債可能導致債務(wù)危機，增加償債壓力，擠出私人投資，推高利率，增加企業(yè)和居民融資成本。凈資產(chǎn)率是廣義總資產(chǎn)減去廣義總負債后的余額與GDP的比率，反映國家的凈財富水平和經(jīng)濟健康狀況。其意義在于：①增強信心：高凈資產(chǎn)率表明國家有較強經(jīng)濟基礎(chǔ)和償債能力，增強投資者和居民信心。②支持財政政策：高凈資產(chǎn)率意味著政府有更大財政空間實施擴張性政策，促進經(jīng)濟增長。③提升競爭力：高凈資產(chǎn)率可提升國家在國際市場上的競爭力，吸引外資和技術(shù)。凈負債率是廣義總負債減去廣義總資產(chǎn)后的余額與GDP的比率，反映國家的凈債務(wù)水平和財政風險。其影響包括：①推動增長：適度負債且用于生產(chǎn)性投資可推動經(jīng)濟增長，為政府應(yīng)對經(jīng)濟波動提供靈活性。②潛在風險：過高的凈負債率可能導致債務(wù)不可持續(xù)，增加財政危機風險，引發(fā)資本外流、匯率波動，迫使政府采取緊縮性財政政策，減少公共服務(wù)支出，影響社會福利。圖表43廣義政府總資產(chǎn)、總負債基本概念資料來源：百度、KIMI、金圓統(tǒng)一證券研究所5920255從政府部門資產(chǎn)負債表視角對比中美日政府債務(wù)情況》指出，與美國、日本相比，中國擁有龐大的國有資產(chǎn)和較低的政府負債水平，中國政府債務(wù)擴張仍有可持續(xù)性，這對于加強民生保障、完善收入分配、推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和動態(tài)平衡都有重要意義。專欄指出，2022GDP142%。而其所持金融資產(chǎn)僅相當于GDP23%119%。由于資產(chǎn)端回報率與負債端融資成本大致持平，政府部門基本無法通過資產(chǎn)負債運作獲得結(jié)構(gòu)性盈余，債務(wù)可持續(xù)性在很大程度上依賴于經(jīng)濟增長潛力、赤字控制能力及儲備貨幣地位。2022GDP252%。但日本廣義政府部門也持有大量金融資產(chǎn)，總GDP134GDP119%，與美國相當。日本廣義政府部門在凈負債的情況下，1997-2023GDP2.16%，主要因為日本廣義政府部門“借短投長”，如日本養(yǎng)老金基金投資了大量海外證券，日本央行持有大量股票型交易所交易基金，且負債成本較低。這種模式暗藏利率與匯率風險，若通脹明顯上升或日元大幅貶值，資產(chǎn)端估值可能大幅縮水，帶來財政風險。圖表44中國、美國、日本2022年末廣義總資產(chǎn)、總負債及占GDP比重情況資料來源：中國人民銀行、金圓統(tǒng)一證券研究所2022GDP166GDP75GDP91GDP119%，據(jù)國際貨幣基金組織的經(jīng)濟學家估計，這一比例相當于各國平均值的5倍以上。根據(jù)中國社科院測算，2012-202213.8%。以上統(tǒng)計還未納入國有金融資產(chǎn)以及土地、自然資源等。從政府部門資產(chǎn)負債表的角度看，中國政府債務(wù)擴張仍有相應(yīng)的資產(chǎn)支撐。由上述央行分析報告可見，由于具有較好的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)和較高的廣義政府凈資產(chǎn)率，我國政府既具備逆周期擴張的意愿，也具備逆周期調(diào)節(jié)的能力。正因如此，我國政府部門今年以來通過財政政策、貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策等多種手段，及早發(fā)力，持續(xù)發(fā)力，推動企業(yè)發(fā)展與居民消費相互促進，推動產(chǎn)業(yè)升級，形成經(jīng)濟增長的良性循環(huán)。20251520258121-457中國人民銀行一次性發(fā)布了數(shù)量型、價格型、結(jié)構(gòu)性三類共計10項工具，支持經(jīng)濟發(fā)展。其中，數(shù)0.515%0%0%，貨幣政策定向?qū)捤闪Χ戎?，超出市場預(yù)期。71.51.4%，帶動貸款市場報價利率（LPR）0.10.251.751.5%；抵押補充貸款（PSL）利率從2.2520.252003000500080005003000在4月2日美國發(fā)布對等關(guān)稅政策之后一周，橡樹資本創(chuàng)始人霍華德·馬克斯表示，特朗普政府具有80全球關(guān)稅博弈沒有預(yù)定劇本，參與主體都是編劇之一，短期處于隨機變化進程中。美國向全球發(fā)布“對等關(guān)稅”政策210%的基準關(guān)稅，并對部分國家加征“對等關(guān)稅”。4990416宣布特朗普最新關(guān)稅政策，稱超過75個國家已經(jīng)主動聯(lián)系，討論新的貿(mào)易協(xié)議。迄今為止，僅有英國、中國與美國達成初步貿(mào)易協(xié)議然而，美國對等關(guān)稅政策公布至今已近兩個月，與美國達成初步貿(mào)易協(xié)議的國家只有兩個。第一個是英國，這符合情理；第二個是中國，大超市場預(yù)料。810%全球關(guān)稅仍將適用于大多數(shù)英國商品。英國政府官員表示，10%基準關(guān)稅與美方展開進一步談判。512249010202548和4月9日通過行政令14259和14266加征的額外關(guān)稅。24%的關(guān)稅9010%2025455號公告加征的額外關(guān)稅，并采取所有必要的行政措施，暫停或取消自202542美國與歐盟的關(guān)稅談判持續(xù)反轉(zhuǎn)5236150%的關(guān)稅。他表示，歐盟成立的主要目的就是“在貿(mào)易上占美國的便宜”，美國與歐盟的談判“毫無進展”。20256150%的關(guān)稅。如果商品在美國制造或生產(chǎn)，則無需繳納關(guān)稅。524·里貝拉曾表示，“這種勒索行為是不能容忍的”，歐盟應(yīng)該做的是“堅守立場”，但“不要讓沖突升級”，“歐盟不會接受完全違背歐洲企業(yè)和社會利益的條件”。5月25日，特朗普在與歐盟委員會主席馮德萊恩通電話后表示，本次與歐盟就關(guān)稅問題的談話“非常愉快”，他同意將對歐盟征收50%關(guān)稅的起征時間從6月1日延至7月9日。5月30日，特朗普在賓夕法尼亞州舉行的一場集會上表示，將把進口鋼鐵的關(guān)稅從25%提高至50%；隨后他在社交媒體平臺上發(fā)文表示，該決定從64（周三）起生效。531美國內(nèi)部對關(guān)稅政策反復(fù)變化528（IEEPA）對多國加征關(guān)稅的行政令屬于越權(quán)行為，是非法的。法院認為，該法律并未授權(quán)總統(tǒng)出臺任何全球性關(guān)稅30%關(guān)稅、對從墨西哥和加2510%的普遍關(guān)稅。裁決書要求特10特朗普政府在裁決發(fā)布后立即提起上訴，并質(zhì)疑該法院的管轄權(quán)。白宮發(fā)言人庫什·德賽表示，非民選法官無權(quán)決定如何妥善應(yīng)對國家緊急狀態(tài)，特朗普政府將動用一切行政權(quán)力來應(yīng)對這場危機。529TruthSocial529由此可見，置身美國對等關(guān)稅政策博弈的各個國家，以及美國自身內(nèi)部黨派集團之間，均影響和演繹7940樹資本創(chuàng)始人霍華德·4接受這一事實?！贝髧┺淖兙植蛔?，美國科技封鎖加強盡管對等關(guān)稅博弈的具體演變存在不確定性，但大國博弈的變局呈確定性特征。在中國與美國達成關(guān)稅初步協(xié)議的次日，513（BIS）正式發(fā)布文件廢除拜登政府的人工智能AIBISBISAIAI3A090AIBIS特朗普施政有章可依雖然關(guān)稅博弈沒有預(yù)設(shè)的劇本，特朗普的言論及政策看似瘋狂，但其施政方針是有跡可循、有章可依的。被譽為特朗普“新國師”的白宮經(jīng)濟顧問委員會主席斯蒂芬·米蘭，202411User’sGuidetoRestructuringtheGlobalTradingSystem）（簡稱“米蘭報告”）的報告，是特朗普重要的施政綱領(lǐng)。（420250422米蘭報告以“美國優(yōu)先”為原則，提出了系統(tǒng)性解決美國問題的“工具箱”，旨在重塑全球經(jīng)濟與貿(mào)易格局，減少貿(mào)易逆差，重振美國制造業(yè)，提高美國企業(yè)的國際競爭力，讓其他國家分擔美元作為安全儲備貨幣的“成本”，維護美國科技霸權(quán)和美元霸權(quán)。具體而言，就是利用關(guān)稅工具，用來增加美國財政收