固定收益證券的價值分析.ppt

1、第八章 固定收益證券的價值分析,南京大學(xué)金融與保險學(xué)系,固定收益證券的特征,固定收益證券(Fixed-Income Securities)：收入固定且定期得到支付，主要是指一些債務(wù)類工具，如中長期國債、公司債券，一般期限較長（1年以上）。 注意：短期國債是貨幣市場工具，是貼現(xiàn)發(fā)行，到期時一次性付息，而平時不付息，而固定收益證券按合約提供固定的現(xiàn)金流（Cash flow），故有其名稱。 債券是一種基本的固定收益證券。,債券（bond）是以借貸協(xié)議形式發(fā)行的證券。 借者為獲取一定量的現(xiàn)金而向貸者發(fā)行（如出售）債券，債券是借者的“借據(jù)”。 這張借據(jù)使發(fā)行者有法律責(zé)任，需在指定日期向債券持有人支付特定

2、款額，稱為“息票支付” 。 債券的息票率（coupon rate）決定了所需支付的利息：每年的支付按息票率乘以債券面值計算。 債券到期時，發(fā)行者再付清面值（par value, face value）。,息票率、到期日和面值是債券契約（bond indenture）的基本要素 假定有一張面值1000美元，息票率為8%的債券，出售價格為1000美元。因此， 買方有權(quán)在標(biāo)明的有效期內(nèi)（假設(shè)為30年）每年得到 80美元的報酬。 這80美元一般分為兩個半年期支付，即每半年支付40美元。 到這張債券30年期滿時，債券發(fā)行人要將面值標(biāo)明的1000 美元付給持有者。 請注意它與短期國債的主要區(qū)別？,總結(jié)：固

3、定收益證券的特點(diǎn),標(biāo)準(zhǔn)化的借據(jù) 債券本質(zhì)上只是借款的憑證（借據(jù)），但一般的借據(jù)由于是個性化，因此不可轉(zhuǎn)讓，但債券是一種非個性化（標(biāo)準(zhǔn)化）的借據(jù)。 金融工具的首要條件：標(biāo)準(zhǔn)化 債券仍是反映債券債務(wù)關(guān)系。借款人出具債務(wù)憑證是向很多不知名的投資者借錢，因此，每個人的條件都是標(biāo)準(zhǔn)化的，格式相同、內(nèi)容相同、責(zé)任義務(wù)相同這樣債券才具有可分割、可轉(zhuǎn)讓。,固定收益證券的主要類別,中、長期國債 中期國債（T-Notes）：1年以上10年以下 長期國債（T-Bonds） ：10年30年。 國債的收益（資本利得和利息）可以免稅。 美國：兩者都是以1000美元的面值發(fā)行，每半年付息一次，屬于息票（Coupon）債券。

4、 注：傳統(tǒng)的債券附有息票，投資者需要撕下息票到債券發(fā)行機(jī)構(gòu)的代理處索取相應(yīng)的利息，但現(xiàn)在都被計算機(jī)取代。,市政債券 市政債券（Municipal Bonds）是由州或地方政府發(fā)行的債券。 普通債務(wù)債券（General Obligation Bonds） ：由地方政府未來全部稅收和負(fù)債能力作為償債來源的一種債券。 收益?zhèn)≧evenue Bonds） ：以特定項目收益作為償還債券本息保證的一種債券。如機(jī)場、醫(yī)院、收費(fèi)公路、自營港口等。 由所投資建設(shè)的基礎(chǔ)設(shè)施項目按成本收取的使用費(fèi)形成的收入。但投資項目的現(xiàn)金流與多種因素相關(guān)，如宏觀經(jīng)濟(jì)（或全球經(jīng)濟(jì)）波動、地方經(jīng)濟(jì)狀況變化、宏觀體制和政策調(diào)整、投

5、資項目的管理以及自然和社會因素等等，都可能給項目現(xiàn)金流帶來難以預(yù)料的影響。 收益?zhèn)倪`約風(fēng)險大于責(zé)任債券。,公司債券 公司債券是公司依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限內(nèi)還本付息的資本證券 。 發(fā)行債券的公司和債券投資者之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，公司債券的持有人是公司的債權(quán)人，而不是公司的所有者，是與股票持有者最大的不同點(diǎn)。 債券持有人有按約定條件向公司取得利息和到期收回本金的權(quán)利，取得利息優(yōu)先于股東分紅，公司破產(chǎn)清算時，也優(yōu)于股東而收回本金。 債券持有者不能參與公司的經(jīng)營、管理等各項活動。 公司債券與國債的區(qū)別：風(fēng)險程度的不同，購買公司債券必須考慮違約風(fēng)險。,可贖回債券 可轉(zhuǎn)換債券 固定利率債券 浮

6、動利率債券,違約風(fēng)險與債券評級,債券評級（Rating）是對債券質(zhì)量的一種評價制度，主要是對債券發(fā)行者的信譽(yù)評級，核心是違約的可能性。 債券的違約風(fēng)險直接影響到期收益率的實現(xiàn) 債券評級不是面向投資者的評級，不是對當(dāng)前某種債券的市場價格是否合理進(jìn)行評級，也不是推薦你要去投資某一種債券，而只是給債券貼上了商標(biāo)。,債券評級的基本原則,違約的可能性：還本付息的能力和意愿（財務(wù)指標(biāo)） 債務(wù)的性質(zhì)和條款（發(fā)行的證券的特征和條件）：債權(quán)人是否優(yōu)先，在破產(chǎn)清算和利息支付中的位置，是否有擔(dān)保等（債券契約）。 非常情況下的債權(quán)人的權(quán)利保障情況（債券契約） 。,AAA是信用最高級別，表示無信用風(fēng)險，信譽(yù)最高，償債能

7、力極強(qiáng)，不受經(jīng)濟(jì)形勢任何影響； AA是表示高級，最少風(fēng)險，有很強(qiáng)的償債能力； A是表示中上級，較少風(fēng)險，支付能力較強(qiáng)，在經(jīng)濟(jì)環(huán)境變動時，易受不利因素影響； BBB表示中級，有風(fēng)險，有足夠的還本付息能力，但缺乏可靠的保證，其安全性容易受不確定因素影響，這也是在正常情況下投資者所能接受的最低信用度等級，或者說，以上這四種級別一般被認(rèn)為屬投資級別，其債券質(zhì)量相對較高。,固定收益證券（債券）定價,現(xiàn)金流貼現(xiàn)法(Discounted Cash Flow Method,DCF)又稱收入法或收入資本化法。 DCF認(rèn)為任何資產(chǎn)的內(nèi)在價值（Intrinsic value）取決于該資產(chǎn)預(yù)期的現(xiàn)金流的現(xiàn)值。,為簡化

8、討論，假設(shè)只有一種利率適合于任何到期日現(xiàn)金流的折現(xiàn)，即利率期限結(jié)構(gòu)為平坦式 固定收益證券具有相同的息票支付C（coupon payoff）和到期時支付本金F，所以其理論價值為,年金因子,現(xiàn)值因子,公式應(yīng)用：年金與分期償還,年金與分期償還互為反函數(shù)。假設(shè)一筆現(xiàn)金流由每期金額為C的n期（期末）支付組成，并在n期結(jié)束。,例：從銀行按揭貸款100,000元，15年期每月等額還款，現(xiàn)行的年利率是5.81%，計算每月還款額？,債券的到期收益率,到期收益率（Yield to maturity）：使債券未來支付的現(xiàn)金流之現(xiàn)值與債券價格相等的折現(xiàn)率。 到期收益率是自購買日至到期日所有收入的平均回報率,到期收益率

9、實際上就是內(nèi)部報酬率(internal rate of return) 注意：債券價格是購買日的價格，購買日不一定是債券發(fā)行日 到期收益率能否實際實現(xiàn)，取決于3個條件： 無違約(利息和本金能按時、足額收到） 投資者持有債券到期：若此假設(shè)不成立則需要以持有期收益率來衡量 收到利息能以到期收益率再投資：若此假設(shè)不成立，則需要用“已實現(xiàn)收益率來計量”,收到利息能以到期收益率再投資,以到期收益 率再投資,某公司債券的面值為100元，現(xiàn)距離到期日為15年，債券的票面利率為10，每半年付息一次。若該債券的現(xiàn)價為105元，求到期收益率。 解：利用公式（2）有,概念辨析：已實現(xiàn)（復(fù)利）收益率,若再投資收益率不

10、等于到期收益率，則債券的利息的再投資收益必須按照實際的、已經(jīng)實現(xiàn)的收益率計算，并在此基礎(chǔ)上重新計算債券的實際回報。 例：某面值為1000元的債券，投資者以平價買入且持有2年，若票面利率為10%，再投資收益率為8%，則已實現(xiàn)（復(fù)利）收益率為,概念辨析：息票率,息票率：在發(fā)行證券時，證券發(fā)行人同意支付的協(xié)議利率。 息票率不是債券收益率的一個合適的衡量指標(biāo)。 固定息票債券價格隨市場波動，很少按照面值出售。,若息票率大于市場利率，債券溢價發(fā)行，反之折價發(fā)行，最終債券的價格收斂到面值。,溢價債券的價格將會下跌，資本損失抵消了較高的利息收入,概念辨析：持有期收益率,若債券未持有到期則可以用另一種收益率來衡量。 若付息周期為n，且