企業(yè)研究論文-股權(quán)結(jié)構(gòu)集中度與公司治理目標－公司治理理論研究的歷史演進.doc

企業(yè)研究論文-股權(quán)結(jié)構(gòu)集中度與公司治理目標公司治理理論研究的歷史演進簡介：廣義的公司治理結(jié)構(gòu)可以理解為股權(quán)結(jié)構(gòu)的具體安排,由此可見股權(quán)結(jié)構(gòu)對于公司治理的重要影響。在不同集中度的股權(quán)結(jié)構(gòu)下會形成公司治理的不同模式,也會形成不同的公司治理理論。追索股權(quán)結(jié)構(gòu)研究的歷史脈絡(luò),以洞察公司治理研究的理論基石,既是理解和把握公司治理理論的關(guān)鍵,也是進一步創(chuàng)新公司治理理論的根本。股權(quán)結(jié)構(gòu)對于公司治理的特殊影響在一定意義上是公司治理研究的起點,也是公司治理研究的重心。很多公司治理研究是從這里開始引發(fā)的,而且大多數(shù)公司治理問題的爭論也會最終歸結(jié)到股權(quán)結(jié)構(gòu)上來。從股權(quán)結(jié)構(gòu)的角度研究公司治理問題大體上經(jīng)過了兩個階段,即20世紀80年代之前的分散股權(quán)結(jié)構(gòu)和此后一直延續(xù)至今的集中股權(quán)結(jié)構(gòu)。從股權(quán)結(jié)構(gòu)的視角審視公司治理理論研究,不僅有助于把握公司治理演進的歷史脈絡(luò),使我們能更清晰地洞悉公司治理的內(nèi)涵和規(guī)律,而且可以明確下一步公司治理的研究方向。一般而言,從股權(quán)結(jié)構(gòu)的角度研究公司治理應(yīng)從兩個方面進行:一是從股權(quán)結(jié)構(gòu)集中度探討不同集中程度的股權(quán)結(jié)構(gòu)下股東的不同行為及其對公司治理的不同影響；二是從股東構(gòu)成的角度研究不同身份和性質(zhì)的股東,尤其是大股東的行為特征。本文研究的范圍限制在第一個方面,重點討論不同集中度的股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理理論研究的影響。一、股權(quán)結(jié)構(gòu)集中度及其對公司治理的意義依照股權(quán)結(jié)構(gòu)集中度的不同,可以將股權(quán)結(jié)構(gòu)劃分為分散型股權(quán)結(jié)構(gòu)與集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)兩種類型。其中,分散型股權(quán)結(jié)構(gòu)是指公司沒有大比例持股的大股東,一般的標準是公司最大股東的持股比例在20以下(也有按照10作為控制線)；與此相反,集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)是指公司存在占有絕對優(yōu)勢的控股股東。如果進一步劃分,集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)具體又可以分為兩種形式:單一控股股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)和幾個大股東并存的股權(quán)結(jié)構(gòu)。本文所指的集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)實際上就是指單一控股股東的股權(quán)結(jié)構(gòu),這是目前研究的重心。相對集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)是指在任何單一股東都不能單方面控制公司而他們又能有效地控制管理者的股權(quán)結(jié)構(gòu),這種類型的股權(quán)結(jié)構(gòu)只有少量文獻涉及,BennedsenandWolfenzon(2000)就是其中的代表?？傮w而言,股權(quán)結(jié)構(gòu)集中度會對公司治理產(chǎn)生影響。(一)不同股權(quán)結(jié)構(gòu)會形成不同的公司治理模式英美模式和德日模式的最大區(qū)別之一就在于英美的分散股權(quán)結(jié)構(gòu)和德日的集中股權(quán)結(jié)構(gòu)。對英美模式和德日模式孰優(yōu)孰劣的爭論在很大程度上可歸結(jié)到哪種類型的股權(quán)結(jié)構(gòu)最優(yōu)的問題上來。(二)不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)會決定不同的股東行為不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)會影響不同的股東行為,尤其是會對公司治理的大股東行為產(chǎn)生重要影響。分散股權(quán)結(jié)構(gòu)條件下單個股東的搭便車行為使得非公司所有者的管理者掌權(quán),使得所有者管理者代理問題成為公司治理研究的核心問題。同樣,集中股權(quán)結(jié)構(gòu)條件下大股東對管理者的監(jiān)督作用以及大股東侵占其他利益相關(guān)者利益而引發(fā)的大股東一其他利益相關(guān)者代理問題又成為公司治理研究的最新熱點。(三)不同類型的股權(quán)結(jié)構(gòu)不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)會影響公司治理機制,會產(chǎn)生與之相匹配的公司治理機制,如分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)使得通過控制權(quán)市場為公司管理者進行懲罰提供了可能,而集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)是日本的主銀行制和德國的全能銀行制的基本要求。(四)影響資本市場最新的研究表明,股權(quán)結(jié)構(gòu)對于資本市場的發(fā)育和發(fā)展也有重要的影響,正如分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)鼓勵更有效的、更具流動性的資本市場的發(fā)展一樣,集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)可能會對管理者形成更好的直接監(jiān)督(JohnCoffee,Jr.,1999)。二、分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)與股東權(quán)益保護自從1932年:Berle和Means在其名著現(xiàn)代公司與私有財產(chǎn)中指出了現(xiàn)代公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)分散化的特征并系統(tǒng)論述了所有權(quán)與控制權(quán)相分離的問題后,幾十年來股權(quán)結(jié)構(gòu)及其相關(guān)問題一直是理論界爭論的焦點。他們通過對1929年末美國最大的200家公司的實證研究發(fā)現(xiàn),只有11的樣本公司被大股東控股,少數(shù)股東在44的公司中占支配地位,其他半數(shù)以上的公司所有權(quán)十分分散。在典型的賓夕法尼亞鐵路公司中,20個最大股東所持股票總數(shù)只占其股票總量的2.7。由此他們得出了分散化是現(xiàn)代公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的顯著特征以及所有權(quán)與控制權(quán)相分離的著名結(jié)論。在所有權(quán)與控制權(quán)相分離的條件下,自私的管理者可能存在不與股東利益相一致的自身利益追求,從而損害了股東價值最大化。為了使經(jīng)理人員最大限度地服務(wù)于公司利益,就有必要對他們進行激勵約束(JensenandMeckling,1976)。由此,公司治理理論構(gòu)建了以董事會建設(shè)為核心的內(nèi)部治理機制和以產(chǎn)品市場、資本市場、并購市場和經(jīng)理市場為主要內(nèi)容的外部治理機制,二者共同構(gòu)筑完整的公司治理體系,以使經(jīng)理人員在內(nèi)部制度的約束和激勵與外部市場的威脅和壓力下,為股東利益最大化努力工作,從而實現(xiàn)了有效解決所有者一管理者代理問題的最終目標。這種建立在分散股權(quán)結(jié)構(gòu)條件下以保護股東利益最大化為目標的公司治理目前被稱為狹義的觀點。在這個意義上,公司治理是保證股東利益不受管理者侵害的機制。事實上,從AdamSmith開始,人們就認識到管理者并不總是從股東利益最大化出發(fā)(Henderson,1986),只是這一問題在分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)條件下就表現(xiàn)得更加明顯,因為更加分散的股東使得公司的所有權(quán)與控制權(quán)出現(xiàn)了分離,所有權(quán)與控制權(quán)的分離使得管理者按照自己的利益而不是按股東利益管理公司的代理問題隨之出現(xiàn)(FamaandJensen,1983)。這也創(chuàng)造了管理者偷懶、甚至利益侵占的機會,如何杜絕這一現(xiàn)象成為此時公司治理研究的主要問題(ShleiferandVishny,1986,1997)。上述建立在分散股權(quán)結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)上的狹義公司治理觀點目前受到了建立在集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)之上的被稱之為廣義公司治理的極大挑戰(zhàn)。這一挑戰(zhàn)可能會導(dǎo)致公司治理研究體系的目標、中心和方向的改變,而這些改變都是從動搖其理論基礎(chǔ)分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)開始的。三、集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)與投資者利益保護近三十年來,有關(guān)集中股權(quán)結(jié)構(gòu)方面的實證研究證據(jù)說明了大股東存在的廣泛性,從而使大股東治理成為了可能。如果說20世紀70年代之前,分散的所有權(quán)結(jié)構(gòu)是大型公司的主要特征(BerleandMeans,1932；Larner,1966),那么從70年代以后,現(xiàn)代公司的所有權(quán)結(jié)構(gòu)就呈現(xiàn)出越來越集中的趨勢。從全球的視角看,關(guān)于集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)和大股東存在的實證研究文獻不斷涌現(xiàn),其中最有影響的應(yīng)該是LaPortaetal.(1998)的研究,他們對全球范圍內(nèi)最大10家公司股權(quán)結(jié)構(gòu)集中度的橫向研究表明,股權(quán)結(jié)構(gòu)在世界范圍內(nèi)是相當(dāng)集中的,例如在全球45個國家的最大10家公司的最大3個股東持股份額平均為46(中位數(shù)為45)。最大3個股東持股50以上的國家(地區(qū))有17個,60以上的有4個國家,其中最高的希臘前三大股東持股比例竟高達67。英美兩國的股權(quán)結(jié)構(gòu)也較一般的國家高,美國的平均數(shù)為20,英國為19。另外,LaPortaetal.(2002)的研究還表明,全球銀行業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的集中程度比一般公司還要高,其中,政府作為銀行的大股東在全球范圍內(nèi)也廣泛存在。這些實證研究似乎都說明了這樣一個事實集中已經(jīng)取代分散而成為現(xiàn)代公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)的主要特征,BerleMeans命題僅適用于少數(shù)發(fā)達國家大公司的一種特例。集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)條件下大股東的存在帶來了正反兩方面的效果。按照“活躍股東監(jiān)督假設(shè)”,大股東有