公司金融》第4章凈現(xiàn)值和投資評(píng)價(jià)的其他方法.ppt

第4章 凈現(xiàn)值和投資決策的其它方法,目 錄,4.1 為什么要使用凈現(xiàn)值？ 4.2 回收期法 4.3 折現(xiàn)回收期法 4.4 平均會(huì)計(jì)收益率法 4.5 內(nèi)部收益率法 4.6 內(nèi)部收益率法存在的問(wèn)題 4.7 盈利指數(shù) 4.8 資本預(yù)算實(shí)務(wù) 本章小結(jié),4.1 為什么要使用凈現(xiàn)值？,凈現(xiàn)值法（NPV）是資本預(yù)算和評(píng)價(jià)項(xiàng)目投資的最基本的方法 接受凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目符合股東利益。,凈現(xiàn)值 (NPV)法則,凈現(xiàn)值法則：接受凈現(xiàn)值大于0的項(xiàng)目，拒絕凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目。 NPV =未來(lái)全部現(xiàn)金流的現(xiàn)值 初始投資 計(jì)算NPV: 1. 估計(jì)未來(lái)的現(xiàn)金流量: 多少? 什么時(shí)候? 2. 估計(jì)折現(xiàn)率 如果項(xiàng)目存在風(fēng)險(xiǎn)，可以找一個(gè)存在類(lèi)似風(fēng)險(xiǎn)的股票，把該股票的期望收益率作為項(xiàng)目的貼現(xiàn)率。 3. 估計(jì)初始成本,凈現(xiàn)值 (NPV)法則,凈現(xiàn)值法的三個(gè)特點(diǎn): 1.凈現(xiàn)值法使用了現(xiàn)金流量 2.凈現(xiàn)值法包含了項(xiàng)目的全部現(xiàn)金流量 3.凈現(xiàn)值對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行了合理的折現(xiàn),4.2 回收期法,定義： 項(xiàng)目要花多少時(shí)間才能收回其原始投資? 回收期 = 收回原始投資需要的年數(shù) 計(jì)算： 一般可以根據(jù)累計(jì)凈現(xiàn)金流量計(jì)算而得。,4.2 回收期法,舉例,回收期法存在的問(wèn)題,問(wèn)題1：回收期內(nèi)現(xiàn)金流量的時(shí)間序列 問(wèn)題2：關(guān)于回收期以后的現(xiàn)金流量 問(wèn)題3：回收期法決策依據(jù)的主觀臆斷,4.2 回收期法的管理者視角,那些有豐富市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)的大公司在處理規(guī)模相對(duì)比較小的投資決策時(shí)，通常使用回收期法。便于管理控制和業(yè)績(jī)考核 現(xiàn)金缺乏的公司，如果有很好的投資機(jī)會(huì)，利用回收期法還是比較合適的 對(duì)那些具有良好的發(fā)展前景卻難以進(jìn)入資本市場(chǎng)的私人小企業(yè)，可以采用回收期法 一旦決策的重要性增強(qiáng)，比如說(shuō)公司遇到大型項(xiàng)目，凈現(xiàn)值法就會(huì)成為首選的資本預(yù)算方法,4.3 折現(xiàn)回收期法,考慮時(shí)間價(jià)值因素的前提下，計(jì)算投資項(xiàng)目收回初始投資額的時(shí)間 定義： 考慮資金的時(shí)間價(jià)值,項(xiàng)目收回原始投資需要多長(zhǎng)時(shí)間? 對(duì)現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)后,也可以計(jì)算出凈現(xiàn)值.,4.3 折現(xiàn)回收期法,計(jì)算公式： 特征： 在回收期法的基礎(chǔ)上考慮了時(shí)間因素 計(jì)算復(fù)雜，不實(shí)用 雖然是動(dòng)態(tài)指標(biāo)，但仍然沒(méi)有考慮項(xiàng)目整個(gè)壽命期的現(xiàn)金流量 是介于回收期法與凈現(xiàn)值法二者之間的一種折衷方法,4.4 平均會(huì)計(jì)收益率法,通過(guò)會(huì)計(jì)收益而不是現(xiàn)金流量來(lái)衡量項(xiàng)目的投資價(jià)值 平均會(huì)計(jì)收益率為扣除所得稅和折舊之后的項(xiàng)目平均收益除以整個(gè)項(xiàng)目期限內(nèi)的平均賬面投資額,4.4 平均會(huì)計(jì)收益率法,實(shí)例 某公司現(xiàn)在考慮是否要在一個(gè)新建的商業(yè)區(qū)內(nèi)購(gòu)買(mǎi)一個(gè)商店，購(gòu)買(mǎi)價(jià)格為50000美元。該店的經(jīng)營(yíng)期限為五年，期末必須完全拆除或是重建。預(yù)計(jì)每年的營(yíng)業(yè)收入與費(fèi)用如表4-2.,4.4 平均會(huì)計(jì)收益率法,缺點(diǎn): 忽略了資金的時(shí)間價(jià)值 使用主觀的基準(zhǔn)臨界收益率 基于帳面價(jià)值,而不是現(xiàn)金流和市場(chǎng)價(jià)值 優(yōu)點(diǎn): 會(huì)計(jì)信息容易取得 容易計(jì)算,4.5 內(nèi)部收益率法,概念： IRR: 使NPV值為零的折現(xiàn)率 （使投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為0 貼現(xiàn)率） 特征： 反映一個(gè)項(xiàng)目的實(shí)際報(bào)酬率水平，也即一個(gè)項(xiàng)目的真實(shí)內(nèi)在價(jià)值 內(nèi)部收益率本身不受資本市場(chǎng)利息率的影響，完全取決于項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，是每個(gè)項(xiàng)目的完全內(nèi)生變量，這也就是其稱(chēng)為“內(nèi)部收益率”的原因所在 理財(cái)實(shí)務(wù)中經(jīng)常被用來(lái)代替凈現(xiàn)值，具有凈現(xiàn)值的部分特征,4.5 內(nèi)部收益率法,內(nèi)部收益率的基本法則： 若內(nèi)部收益率大于貼現(xiàn)率，項(xiàng)目可以接受；若內(nèi)部收益率小于貼現(xiàn)率，項(xiàng)目不能接受,4.5 內(nèi)部收益率法,內(nèi)部收益率（IRR）與凈現(xiàn)值（NPV）的比較 在某些情況下，兩種方法是等價(jià)的 貼現(xiàn)率小于內(nèi)部收益率時(shí)，凈現(xiàn)值為正；貼現(xiàn)率大于內(nèi)部收益率時(shí)，凈現(xiàn)值為負(fù)。 如果我們?cè)谫N現(xiàn)率小于內(nèi)部收益率時(shí)接受某一個(gè)項(xiàng)目，我們也就接受了一個(gè)凈現(xiàn)值為正值的項(xiàng)目。在這一點(diǎn)上，內(nèi)部收益率與凈現(xiàn)值是一致的 如果項(xiàng)目的現(xiàn)金流量復(fù)雜些，內(nèi)部收益率法存在的問(wèn)題就會(huì)凸現(xiàn)出來(lái)，就會(huì)與凈現(xiàn)值的判斷不一致 內(nèi)部收益率（IRR）的計(jì)算 一元N次方程的求解 一種簡(jiǎn)單實(shí)用的方法：插值法（或稱(chēng)試錯(cuò)法）,內(nèi)部報(bào)酬率: 舉例,考慮下列項(xiàng)目:,項(xiàng)目的內(nèi)部報(bào)酬率 19.44%,NPV 圖,如果畫(huà)出NPV和折現(xiàn)率之間的關(guān)系圖,可以看到IRR就是X軸的截距 .,4.5 內(nèi)部收益率法,缺點(diǎn): 不能區(qū)分投資和融資. 可能沒(méi)有一個(gè)內(nèi)部報(bào)酬率也可能有多個(gè)內(nèi)部報(bào)酬率. 互斥投資問(wèn)題 優(yōu)點(diǎn): 易于理解和計(jì)算,4.6 內(nèi)部收益率法存在的問(wèn)題,存在多個(gè) IRRs. 投資還是融資? 規(guī)模問(wèn)題 時(shí)間序列問(wèn)題,互斥項(xiàng)目與獨(dú)立項(xiàng)目,互斥項(xiàng)目與獨(dú)立項(xiàng)目的定義 互斥項(xiàng)目: 在幾個(gè)備選項(xiàng)目中只有一個(gè)可以選擇 將全部備選項(xiàng)目排序,選出最好的一個(gè). 獨(dú)立項(xiàng)目: 接受或放棄一個(gè)項(xiàng)目不會(huì)影響到其他項(xiàng)目的決策. 必須超過(guò)一個(gè)最低值的接受準(zhǔn)則.,影響?yīng)毩㈨?xiàng)目和互斥項(xiàng)目的兩個(gè)一般問(wèn)題,實(shí)例：教材P96,融資:占款,投資還是融資?,項(xiàng)目A第0期流出現(xiàn)金，以后期流入現(xiàn)金，稱(chēng)為投資型項(xiàng)目 項(xiàng)目B第0期流入現(xiàn)金，以后期流出現(xiàn)金，稱(chēng)為融資型項(xiàng)目 項(xiàng)目C第0期流出現(xiàn)金，以后期既有流入現(xiàn)金也有流出現(xiàn)金，稱(chēng)為混合型項(xiàng)目,投資還是融資?,對(duì)于投資型項(xiàng)目，內(nèi)部收益率法與凈現(xiàn)值法的判斷法則是一致的 若IRR大于貼現(xiàn)率，則NPV為正，項(xiàng)目可以接受 若IRR小于貼現(xiàn)率，則NPV為負(fù)，項(xiàng)目不能接受 對(duì)于融資型項(xiàng)目，內(nèi)部收益率法與凈現(xiàn)值法的判斷法則則剛好相反 若IRR大于貼現(xiàn)率，則NPV為負(fù)，項(xiàng)目不能接受 若IRR小于貼現(xiàn)率，則NPV為正，項(xiàng)目可以接受 對(duì)于混合型項(xiàng)目，內(nèi)部收益率法與凈現(xiàn)值法的判斷法則可能不一致 會(huì)出現(xiàn)多重收益率的問(wèn)題 此時(shí)應(yīng)采用凈現(xiàn)值法,多個(gè) IRRs,該項(xiàng)目有兩個(gè) IRRs,我們將使用哪個(gè)報(bào)酬率?,多個(gè) IRRs,如果項(xiàng)目未來(lái)的凈現(xiàn)金流方向變號(hào)兩次以上，我們稱(chēng)之為“非常規(guī)現(xiàn)金流量” 實(shí)際中的投資項(xiàng)目在未來(lái)產(chǎn)生的現(xiàn)金流更多的是“非常規(guī)現(xiàn)金流量” 概括地說(shuō)，“非常規(guī)現(xiàn)金流量”的多次改號(hào)造成了多重收益率。根據(jù)代數(shù)理論，若現(xiàn)金流改號(hào)M次，那么就可能會(huì)有最多達(dá)M個(gè)內(nèi)部收益率的解,小 結(jié),互斥項(xiàng)目所特有的問(wèn)題,當(dāng)內(nèi)部收益率法 用于互斥項(xiàng)目的決策判斷時(shí)可能出現(xiàn)兩方面的問(wèn)題： 規(guī)模問(wèn)題 時(shí)間序列問(wèn)題,規(guī)模問(wèn)題,你愿意接受100%的投資報(bào)酬率還是50%的投資報(bào)酬率? 如果$1投資的報(bào)酬率是 100%,而 $1,000的 報(bào)酬率是50%,你又會(huì)做哪種考慮呢?,規(guī)模問(wèn)題的例子,考慮如下一個(gè)問(wèn)題：現(xiàn)在有兩個(gè)互相排斥的投資機(jī)會(huì)供大家選擇 投資機(jī)會(huì)1：現(xiàn)在你給我1美元，下課時(shí)我還給你1.50美元 投資機(jī)會(huì)2：現(xiàn)在你給我10美元，下課時(shí)我還給你11美元 只能選擇其中的一個(gè)投資機(jī)會(huì)，如何選擇？ 投資機(jī)會(huì)1：NPV=0.5, IRR=50% 投資機(jī)會(huì)2：NPV=1, IRR=10% 凈現(xiàn)值NPV與內(nèi)部收益率法IRR的判斷不一致 項(xiàng)目規(guī)模的問(wèn)題,規(guī)模問(wèn)題：實(shí)例,斯坦利杰佛（Stanley Jaffe）和雪莉蘭星（Sherry Lansing）剛購(gòu)買(mǎi)了教學(xué)電影片公司金融的版權(quán)。他們不清楚制作這部影片應(yīng)該用多大的預(yù)算比較合適。 預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量為：,規(guī)模問(wèn)題：實(shí)例,采用增量?jī)?nèi)部收益率法(IRR) 計(jì)算增量現(xiàn)金流量 計(jì)算增量現(xiàn)金流量?jī)衄F(xiàn)值 NPV=-15+25/1.25=5 0 計(jì)算增量?jī)?nèi)部收益率 IRR=25/15-1=66.67% 25%,規(guī)模問(wèn)題,概括起來(lái)，遇到互斥項(xiàng)目，可以有三種決策方法： 比較凈現(xiàn)值 計(jì)算增量?jī)衄F(xiàn)值 比較增量?jī)?nèi)部收益率與貼現(xiàn)率 三種方法得出的結(jié)論都是一致的 注意點(diǎn)： 我們決不能比較二者的內(nèi)部收益率。那樣，我們就會(huì)產(chǎn)生決策失誤。 如何計(jì)算增量現(xiàn)金流量問(wèn)題。請(qǐng)注意：我們是把大預(yù)算的現(xiàn)金流量減小預(yù)算，使得現(xiàn)金流量在第0期表現(xiàn)為“現(xiàn)金流出”，這樣我們便可以應(yīng)用內(nèi)部收益率的基本法則,時(shí)間序列問(wèn)題,考弗爾德( Kaufold )公司有一個(gè)閑置的倉(cāng)庫(kù)，可以存放有毒廢物容器（項(xiàng)目A），也可以存放電子設(shè)備（項(xiàng)目B）。現(xiàn)金流量如下：,時(shí)間序列問(wèn)題,在本例中,優(yōu)先選擇的項(xiàng)目取決于折現(xiàn)率而不是內(nèi)部報(bào)酬率.,時(shí)間序列問(wèn)題,10.55%,16.04% = IRRA,12.94% = IRRB,時(shí)間序列問(wèn)題,當(dāng)兩個(gè)互斥項(xiàng)目初始投資不相等時(shí)，運(yùn)用內(nèi)部收益率進(jìn)行評(píng)估將會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題。當(dāng)內(nèi)部收益率法應(yīng)用于互斥項(xiàng)目的決策受到時(shí)間序列問(wèn)題的影響時(shí)，通?？梢杂萌N方法來(lái)選擇最優(yōu)項(xiàng)目： 比較兩個(gè)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值 對(duì)比增量?jī)?nèi)部收益率與貼現(xiàn)率 計(jì)算增量現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值 當(dāng)內(nèi)部收益率法應(yīng)用于互斥項(xiàng)目的決策時(shí)，規(guī)模問(wèn)題還是時(shí)間序列問(wèn)題，實(shí)務(wù)中兩者往往同時(shí)存在。一般來(lái)說(shuō)，實(shí)務(wù)操作人員要么是運(yùn)用增量?jī)?nèi)部收益率，要么使用凈現(xiàn)值,6.7 盈利指數(shù) （The Profitability Index Rule）,另一種項(xiàng)目評(píng)估方法 初始投資以后所有預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值和初始投資的比值,盈利指數(shù) (PI),赫爾姆芬尼根(Hiram Finnegan)公司有以下兩個(gè)投資機(jī)會(huì)，貼現(xiàn)率設(shè)定為12，計(jì)算兩個(gè)項(xiàng)目的盈利指數(shù)PI。,盈利指數(shù)(PI),分三種情況對(duì)盈利指數(shù)進(jìn)行分析： 獨(dú)立項(xiàng)目 如果兩個(gè)都是獨(dú)立項(xiàng)目，根據(jù)凈現(xiàn)值法的基本投資法則，只要凈現(xiàn)值為正就可以采納。凈現(xiàn)值為正，也就是盈利指數(shù)(PI)大于1。因此，對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目，PI的投資法則為： 若PI1，項(xiàng)目可以接受 若PI1，項(xiàng)目不可接受,盈利指數(shù)(PI),互斥項(xiàng)目 假若兩個(gè)項(xiàng)目中只能選擇一個(gè)，根據(jù)凈現(xiàn)值法，應(yīng)該選擇凈現(xiàn)值比較大的那個(gè)項(xiàng)目。但是根據(jù)盈利指數(shù)判斷，由于會(huì)受到規(guī)模問(wèn)題的影響，則很可能對(duì)決策產(chǎn)生誤導(dǎo) 此時(shí)應(yīng)計(jì)算項(xiàng)目的增量盈利指數(shù),盈利指數(shù)(PI),資本配置 以上兩種情況實(shí)際上都假設(shè)公司有充足的資金用于投資 當(dāng)資金不足以支付所有可盈利項(xiàng)目時(shí)的情況。在這種情況下就需要進(jìn)行“資本配置”（capital rationing） 有限資金條件下的投資決策稱(chēng)為“資本配置” 對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目，采用盈利指數(shù)法則可以很好解決資本配置問(wèn)題 對(duì)于多期資本配置問(wèn)題就會(huì)變得更麻煩,盈利指數(shù)(PI),缺點(diǎn): 互斥項(xiàng)目運(yùn)用 優(yōu)點(diǎn): 適用于有限資金的公司 易于理解和計(jì)算 適用于獨(dú)立項(xiàng)目決策,4.8 資本預(yù)算實(shí)務(wù),本章小結(jié),幾種常見(jiàn)的投資決策方法: 回收期法 平均會(huì)計(jì)收益率法 內(nèi)部收益率法 盈利指數(shù)法 盡管每種方法獨(dú)有其優(yōu)缺點(diǎn)，但從理財(cái)學(xué)的角度，都不如凈現(xiàn)值法.,本章小結(jié),在眾多投資決策方法中，內(nèi)部收益率法要優(yōu)于回收期法、平均會(huì)計(jì)收益率法和盈利指數(shù)法等。 當(dāng)獨(dú)立項(xiàng)目首期為現(xiàn)金流出、首期之后均為現(xiàn)金流入時(shí)，內(nèi)部收益率可以得到與凈現(xiàn)值完全相同的結(jié)論 內(nèi)部收益率法應(yīng)用于獨(dú)立項(xiàng)目和互斥項(xiàng)目中都可能遇到問(wèn)題 對(duì)于融資型項(xiàng)