財政與金融關(guān)于我國國債的案例分析作業(yè).doc

財政與金融案例分析作業(yè)（四） 財2 郭雷鳴 1.我國的國債規(guī)模及現(xiàn)狀分析一、我國國債規(guī)?，F(xiàn)狀（一）我國國債規(guī)模的演變我國國債規(guī)模的演變大致可以分為五個階段。第一階段：19491958年。為了籌集國家建設(shè)資金，發(fā)展國民經(jīng)濟，我國在這一階段發(fā)行了幾億元人民勝利折實公債和經(jīng)濟建設(shè)公債，發(fā)行規(guī)模不大，每年的國債發(fā)行額在當(dāng)年GDP中比重不到1%。第二階段：19581980年。我國堅持財政平衡的思想，沒有發(fā)行國債，大多數(shù)年份預(yù)算保持平衡，即便有赤字，規(guī)模也很小，主要靠向中央銀行透支解決。第三階段：1981年1993年。為了彌補財政赤字，籌集經(jīng)濟建設(shè)資金，我國于1981年恢復(fù)國債的發(fā)行。但國債發(fā)行額較小，這一階段年平均發(fā)行量為198億元，累計發(fā)行量為2106億元，國債增幅比較平穩(wěn)。第四階段：1994年1997年。由于國家預(yù)算體制改革，不再允許財政向中央銀行透支解決赤字而改為發(fā)行國債，加之過于集中的還本付息，國債發(fā)行量呈現(xiàn)較大增幅。1994年國債發(fā)行量突破1000億元，1995年以后，每年發(fā)行量均比上年增長30%以上，遠(yuǎn)高于同期財政收入年均增長速度和GDP的年均增長速度。第五階段：1998年至今。為拉動內(nèi)需和應(yīng)對亞洲金融危機對中國經(jīng)濟的沖擊，為了保持一定的經(jīng)濟增長，我國實行了積極的財政政策，擴大政府投資，國債發(fā)行量陡升，導(dǎo)致1998年國債發(fā)行額高達3310.93億元，比上年增長了33.7%.此后國債年發(fā)行量就一直節(jié)節(jié)攀升。2003年國債發(fā)行總量達到6355億元，創(chuàng)下國債發(fā)行總量的新高。（二）國債對經(jīng)濟的促進作用積極的財政政策實施5年以來，成效是顯著的。1998年2000年國家財政累計發(fā)行長期建設(shè)國債3600億元，共安排國債項目6620個，投資總規(guī)模2.4萬億元，到 2000年底累計完成投資1.5萬多億元。1998年到2002年國債投資分別拉動經(jīng)濟增長1.5%、2.0%、1.7%、1.8%、1.8%.如果沒有國債投資的支持，我國不會在世界經(jīng)濟普遍下滑的情況下還保持著良好的發(fā)展。國債貢獻率是從動態(tài)上衡量國債對經(jīng)濟增長的作用的一個指標(biāo)，它以國債投資對GDP增長的貢獻率來表示。二、我國國債規(guī)模指標(biāo)分析決定或影響一個國家國債規(guī)模的因素有很多，而且每個國家的經(jīng)濟體制、經(jīng)濟發(fā)展程度以及各種經(jīng)濟條件和狀況都存在很大差異，所以我們不能簡單地用其他國家或組織的國債規(guī)模指標(biāo)來衡量我國國債規(guī)模。從我國的具體實際來看，我國國債規(guī)模的相關(guān)指標(biāo)主要包括：國債發(fā)行額、國債余額、國債還本付息額、全國和中央的財政支出、全國和中央的財政收入、GDP、居民儲蓄額。下面將衡量我國國債規(guī)模的指標(biāo)分為兩方面：應(yīng)債能力指標(biāo)和償債能力指標(biāo)。（一）應(yīng)債能力指標(biāo)1.國債負(fù)擔(dān)率（國債余額當(dāng)年GDP）。它反映了全社會宏觀資源的利用效率，類似于企業(yè)的負(fù)債杠桿。從我國負(fù)擔(dān)率走勢上看，基本上是小幅慢升，在1998年前平均幅度是52以下，1998年由于國債發(fā)行的大幅增加，這一指標(biāo)上升到10%，此后一直保持了較高的水平， 2000年為 14.54%，2002年接近20%.但由于我國國債余額增長率基數(shù)小，一直大于GDP增長率。而美國1970年代初國債負(fù)擔(dān)率在33%左右，到1990年代末上升到66%，之后有所下降；日本1970年代初國債負(fù)擔(dān)率只有5%，1980年代的10年中迅速上升到67%，1990年代末超過100%；德國1970年代初國債負(fù)擔(dān)率也只有5%，1980年代上升到40%左右，1990年代末上升到60%，與這些國家相比，我國國債負(fù)擔(dān)率處于較低的水平之上。同時，與西方發(fā)達國家規(guī)定的不超過45%，以及歐洲貨幣聯(lián)盟簽定的馬斯特里赫特條約 （以下簡稱馬約）規(guī)定60%的比率相比，我國的這一指標(biāo)顯著偏低。從這方面看，承受能力還具有較大的彈性空間。2.國債借債率（國債發(fā)行額當(dāng)年GDP）。它反映了當(dāng)年GDP增量對當(dāng)年國債增量的利用程度。我國該指標(biāo)走勢一直平穩(wěn)盤升，最高不過2002年的5.79%，與國際公認(rèn)的50%警戒線相距甚遠(yuǎn)。如果僅以這個指標(biāo)為依據(jù)來判斷，則我國國債發(fā)行還有相當(dāng)?shù)目臻g。3.居民應(yīng)債能力（國債發(fā)行額當(dāng)年城鄉(xiāng)居民儲蓄存款余額）。從債權(quán)債務(wù)關(guān)系看，政府是凈債務(wù)主體，居民是凈債權(quán)主體。因此，國民經(jīng)濟的應(yīng)債能力最終主要落實到居民的應(yīng)債能力上。盡管近年來我國國債發(fā)行規(guī)模增長很快，國債發(fā)行額與城鄉(xiāng)居民儲蓄存款余額的比率逐步提高，但由于城鄉(xiāng)居民儲蓄存款余額也在快速增長，所以國債發(fā)行額占居民儲蓄存款余額的比率仍較低，居民購買國債的應(yīng)債能力仍有較大潛力。（二）償債能力指標(biāo)1.國債依存度（國債發(fā)行額當(dāng)年財政支出）。它表明財政支出靠債務(wù)收入的安排程度，該指標(biāo)越高說明財政對債務(wù)依賴性越強，對財政未來發(fā)展威脅也越大。國債依存度有兩種：一種是國債發(fā)行額占全國財政支出的比重，即國家財政的債務(wù)依存度；另一種是國債發(fā)行額占中央財政支出的比重，即中央財政的債務(wù)依存度。前者馬約中規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)為20%，而我國國家財政的債務(wù)依存度自1994年開始就已連續(xù)超過20%，近年來已達到30%.日本政府即使在財政最困難時期，國債依存度的最高年份也只有37.5%.在我國，由于國債是由中央財政發(fā)行、掌握和使用，因此分析中央財政的依存度更具現(xiàn)實意義。我們可清晰地看到，自1990年來我國中央財政的債務(wù)依存度一直在攀升。1996年以后連年超過50%.1998年甚至達到67.68%.2002年即使有所回落，也依然達到42%.總之，自1990年來我國中央財政的國債依存度一直遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過國際警戒線25%.顯然，我國這一指標(biāo)顯著偏高。2.國債償債率（國債還本付息額當(dāng)年財政收入）。它表明當(dāng)年的財政收入中必須拿出多少份額用于國債還本付息，該項指標(biāo)越高，說明償債能力越弱。我國國債償債率已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過馬約中規(guī)定的10%的警戒線。19941998年我國國債償債率急增，至1998年的最高水平為23.82%，表明國債處于還本付息高峰期，已進入了不斷攀升的“發(fā)新債還舊債”的惡性循環(huán)時期。我們不能忽略各國財政收入占GDP比重的差異。以2001年為例，我國2001年預(yù)算內(nèi)財政收入占GDP的比重僅為16.52左右，而西方國家財政收入占GDP的比重一般為30%40%.如果考慮我國的財政集中度，我們在評價國債償債率時，就不能簡單地拿10%警戒線來作為我國的標(biāo)準(zhǔn)。因此，根據(jù)我國目前國情，將國債償債率上限修正為 20Z.但即使這樣，我國近幾年的國債償債率仍然高于警戒線。我國近些年由于國債規(guī)模的膨脹，加上新發(fā)國債期限較短，還本付息的支出負(fù)擔(dān)日益沉重，償債壓力會進一步擴大。此外，我國的國債期限結(jié)構(gòu)不甚合理，國債償還期過于集中在“九五”后期和“十五”時期，我國今后一段時間還要面臨償債高峰的問題。在我國財政尤其是中央財政困難不能得到根本扭轉(zhuǎn)的背景下，就不得不利用發(fā)新債來還舊債，后果是國債規(guī)模越來越大，極大地加劇了國債的規(guī)模風(fēng)險。從上述的指標(biāo)看，我國國債規(guī)模從應(yīng)債能力角度，還具有一定的發(fā)債空間；但從償債能力角度，則具有不容忽視的風(fēng)險。2.我國國債對經(jīng)濟的影響：國債是政府財政收入的一部分,它是政府對公眾的債務(wù),或者公眾對政府的債權(quán)。它是政府運用信用形式等籌集資金的特殊形式,包括中央政府的債務(wù),國債的發(fā)行,一方面能增加財政收入,影響財政收支,屬于財政政策,另一方面又能對包括貨幣市場和資本市場在內(nèi)的金融市場的擴張和緊縮,起著重要作用。國債對經(jīng)濟的影響是多方面的,因為社會經(jīng)濟本身就是一個龐大的系統(tǒng)。其中有不同的經(jīng)濟主體,有不同的經(jīng)濟內(nèi)容,有不同的經(jīng)濟現(xiàn)象。因而可以從不同的角度來分析。一、國債對經(jīng)濟影響(一)國債對財政收支的影響政府行使其職能,必須有一定的財政支出。一般來說,政府的主要收入來自稅收,當(dāng)政府稅收剛好等于或者大于其財政支出時,政府無赤字或有盈余;當(dāng)稅收小于支出時,政府赤字就產(chǎn)生。因此,為了追加收入,彌補財政缺口,政府便發(fā)行國債。籌集社會上的閑散資金,將其使用權(quán)轉(zhuǎn)移到國家手中。根據(jù)乘數(shù)效應(yīng),在今后年度,必將引至國民經(jīng)濟的大幅度增長。(二)國債對貨幣供給的影響政府發(fā)行國債,當(dāng)中央銀行承購國債,會直接地增加政府的存款。這部分存款用于政府各項支出,撥給社會上的部門企業(yè)和個人時,其賬戶所在的商業(yè)銀行的存款就會相應(yīng)增加,其結(jié)果就是貨幣供給量大大地增加。但是在這種情況下,非常容易擴張社會貨幣供給量。如果社會正好處于貨幣供給大于貨幣需求的狀況,那么很容易造成很嚴(yán)重的通貨膨脹,所以我國上世紀(jì)80年代中期就規(guī)定中國人民銀行不得直接承購政府債券。在現(xiàn)代銀行制度下,這是中央銀行創(chuàng)造貨幣的機制。而商業(yè)銀行又具備擴張信用和創(chuàng)造派生存款的機制,它表明商業(yè)銀行雖然不能創(chuàng)造貨幣,卻能夠在中央銀行放出貨幣的基礎(chǔ)上,進一步擴張信用規(guī)模。于是中央銀行在承購國債時,擴大的貨幣供給不僅僅是國債本身,而可能是擴大的許多倍。按照存款準(zhǔn)備金制度,當(dāng)財政向社會有關(guān)方面進行撥款后,商業(yè)銀行的社會存款將會增加。于是,其中一部分作為準(zhǔn)備金繳存中央銀行,另一部分可用來發(fā)放存款。存款的結(jié)果又使得社會存款增加,此乃派生存款。如此循環(huán)進行,使得信用擴張。當(dāng)商業(yè)銀行動用超額準(zhǔn)備金購買債券,沒有減少社會存款,貨幣供給沒有減少,而銀行購買債券,政府運用資金,會擴張貨幣供給。國債的流通對貨幣供給也有一定的影響,當(dāng)企業(yè)或者個人等非銀行部門把國債轉(zhuǎn)讓給商業(yè)銀行,非銀行部門的存款就會增加,即商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備金投放出來,貨幣供給量增加。當(dāng)商業(yè)銀行將手中的國債轉(zhuǎn)讓給中央銀行時,商業(yè)銀行在中央的超額準(zhǔn)備金將增加,這筆資金隨時可以投放出去,擴大貨幣攻擊量。因此,中央銀行買賣債券可以控制貨幣供給。(三)國債對投資行為的影響首先政府發(fā)行國債以后,如果將籌集的資金進行投資性支出,就直接擴大了政府的投資規(guī)模。實踐中,很多國家的債務(wù)收入都是用來作為擴大政府投資的;在另一方面,政府債券能影響資金市場的利率,而當(dāng)利率升高時會引起投資支出的減少。因為人們的成本提高了。相反,當(dāng)利率降低的時候,投資就會增加。國債同時對消費產(chǎn)生影響。政府舉借國債增加了政府現(xiàn)實可用的資源,如果這些擴大的收入來源被用于各種消費開支,那么國債的直接效應(yīng)就是增加政府消費。但從個人角度來看,國債使得個人的可支配收入減少,從而使家庭或個人的消費減少。(四)國債對總供給的影響不管外債還是內(nèi)債,如果能夠有效運用,投入生產(chǎn)過程,就能促進生產(chǎn)發(fā)展擴大未來的社會支出,從而擴大社會供給量。在舉借外債的時候也可以增加國內(nèi)市場的供給。政府通過外債的發(fā)行,擁有了以外匯形式的貨幣購買力。政府可以進口緊缺的商品物資,從而增加社會供給量。國債還可以影響社會總需求。它是通過投資需求和消費需求來表現(xiàn)的。如果國債運行擴大了某經(jīng)濟主體的投資或者消費,又沒有減少其他主體的投資和消費,那么社會總需求就會增加。二、國債在經(jīng)濟中的其他作用市場經(jīng)濟條件下,國債除具有彌補財政赤字、籌集建設(shè)資金等基本功能之外,還具有以下幾方面重要作用:：(一)形成市場基準(zhǔn)利率利率是整個金融市場的核心價格,對股票市場、期貨市場、外匯市場等市場上金融工具的定價均產(chǎn)生重要影響。國債是一種收入穩(wěn)定、風(fēng)險極低的投資工具,這一特性使得國債利率處于整個利率體系的核心環(huán)節(jié),成為其他金融工具定價的基礎(chǔ)。國債的發(fā)行與交易有助于形成市場基準(zhǔn)利率。國債的發(fā)行將影響金融市場上的資金供求狀況,從而引起利率的升降。在國債市場充分發(fā)展的條件下,某種期限國債發(fā)行時的票面利率就代表當(dāng)時市場利率的預(yù)期水平,而國債在二級市場上交易價格的變化又能夠及時地反映出市場對未來利率預(yù)期的變化2。(二)作為財政政策和貨幣政策配合的結(jié)合點首先,擴大國債的發(fā)行規(guī)模是國家實施積極財政政策的主要手段。1998年8月為保證經(jīng)濟增長率達到8%而增發(fā)2700億元特種國債就是一個很好的例子。其次,國債,特別是短期國債是央行進行公開市場操作唯一合適的工具。國債的總量、結(jié)構(gòu)對公開市場操作的效果有重要的影響。如果國債規(guī)模過小,央行在公開市場上的操作對貨幣供應(yīng)量的控制能力就非常有限,不足以使利率水平的變化達到央行的要求;如果國債品種單一,持有者結(jié)構(gòu)不合理,中小投資者持有國債比例過大,公開市場操作就很難進行。(三)作為機構(gòu)投資者短期融資的工具國債的信用風(fēng)險極低,機構(gòu)投資者之間可以利用國債這種信譽度最高的標(biāo)準(zhǔn)化證券進行回購交易來達到調(diào)節(jié)短期資金的余缺、套期保值和加強資產(chǎn)管理的目的。3.我國國債存在的問題及改進措施（一）存在問題：一、是銀行間債券市場與交易所市場分割。目前我國國債市場處于分割狀態(tài)，存在銀行間債券市場和交易所市場兩個市場。兩個市場之間的交易有很大的限制，只允許資金從銀行間市場流向交易所市場，相應(yīng)地債券從交易所市場流向銀行間市場，相反的交易不被允許。兩市場間的分割降低了債券的流動性，由于投資者不能進行跨市場套利交易，造成兩市場間債券的交易價格出現(xiàn)差異，同券不同價、不同收益的現(xiàn)象經(jīng)常出現(xiàn)。兩個市場上存在不同的利益水平，都不能成為市場基準(zhǔn)利率。結(jié)果，統(tǒng)一的市場基準(zhǔn)利率無法形成，影響了利率市場化的進程和債券交易的效率。 二、是債券品種單一，結(jié)構(gòu)不均衡。我國目前所發(fā)行的國債主要是中期國債，僅在19941996年之間發(fā)行了一些短期國債，并且已經(jīng)全部兌現(xiàn)，實際上現(xiàn)在市場上并不存在短期國債，今年剛發(fā)行長期國債，數(shù)量少，沒有形成合理的市場結(jié)構(gòu)。我國目前中期債券偏多的結(jié)構(gòu)，使財政政策相機微調(diào)的作用大打折扣，中央銀行利用貨幣市場進行公開市場操作的效果也不理想，不能滿足為調(diào)劑資金頭寸而進行短期投資的投資者的需求，影響了國債交投的活躍程度和市場化進程的發(fā)展。三、是目前國債的流動性仍偏低。由于我國發(fā)行的國債中憑證式國債的比重較高，并且大部分為個人投資者持有，他們購買國債的目的就是代替儲蓄，追求平穩(wěn)的收益，不像投資于股票是為了獲取投機收益，因此，大部分投資者都選擇持有債券到期進行兌現(xiàn)。另外，交易所市場與銀行間市場的分割，也降低了債券交易的活躍程度。四、是沒有針對國債的衍生工具，增加了國債交易的風(fēng)險。從過去的經(jīng)驗與教訓(xùn)看，國債衍生工具必須在統(tǒng)一的市場化的基準(zhǔn)利率已經(jīng)形成，機構(gòu)投資者從數(shù)量到交易成熟性都達到一定的基準(zhǔn)的時候才能推出。目前我國缺乏國債期貨等衍生工具，并且沒有做空機制，使投資者很難管理國債風(fēng)險，很多投資者選擇持有債券到期兌現(xiàn)，影響了國債市場交易的活躍程度。五、是投資者結(jié)構(gòu)不合理。西方國家個人的金融資產(chǎn)多委托給機構(gòu)投資者管理，國債市場的參與者是以機構(gòu)投資者為主，個人直接擁有的國債一般不會超過10%。相比之下，我國國債的持有者和交易者還是以個人為主，原因是專業(yè)性的國債投資機構(gòu)尚未建立，國債市場沒有對外國投資者開放等。（二）改進措施：第一、擴大市場交易主體，提高國債交易活躍程度。1998年10月人民銀行批準(zhǔn)保險公司入市；1999年初3