金融結(jié)構(gòu)的經(jīng)濟學分析教材(PPT 36頁).ppt

1 第8章金融結(jié)構(gòu)的經(jīng)濟學分析 2 3 金融結(jié)構(gòu)的基本難題 1 3 1 股票不是企業(yè)最重要的外部融資渠道 為何對美國和許多其他國國家 股票市場比其他融資渠道更不重要 2 發(fā)行可流通的債務(wù)性和權(quán)益性證券并不是企業(yè)為其經(jīng)營籌資的最主要方法 為何企業(yè)不更多地使用可買賣證券來為其事業(yè)融資 3 間接融資 涉及金融中介的活動 的作用遠超過直接融資的作用 企業(yè)直接從金融市場的籌資 為何金融中介和間接融資在金融市場上如此重要 4 4 銀行是企業(yè)融資的最重要來源 相比美國 有些國家例如德國和日本 銀行的作用則更大 而相比工業(yè)國家 發(fā)展中國家的銀行在金融系統(tǒng)中所起的作用又更為巨大 什么因素使得銀行對于金融系統(tǒng)的運轉(zhuǎn)如此重要 5 金融系統(tǒng)是經(jīng)濟中管制最嚴格的部門之一 政府管制金融市場主要是為了促進信息披露并確保金融系統(tǒng)的健康 為何整個世界上的金融市場都受到如此嚴格的管制 世界金融結(jié)構(gòu)的基本難題 2 3 5 6 只有組織完善的著名公司才能到證券市場為其活動融資 原因何在 7 無論對于居民還是企業(yè) 抵押都是流行的債務(wù)合約特征 原因何在 8 債務(wù)合約通常是對于債務(wù)人行為有一些基本限制的極其復雜的法律文件 為何債務(wù)合約如此復雜并附有限制性條款 世界金融結(jié)構(gòu)的基本難題 3 3 6 交易成本信息成本交易成本和信息成本如何影響金融市場 對上述八個難題進行理論方面的解釋 金融市場的特征 7 交易成本 小額投資成本高且無法分散風險 金融中介降低交易成本的途徑 規(guī)模經(jīng)濟 economicsofscale 隨著交易規(guī)模的增加 投資的單位交易成本減少 共同基金 大宗股票和債券交易 交易成本低 分散投資 專門技術(shù) 金融中介更能培養(yǎng)專業(yè)技能來降低交易成本 8 信息不對稱 信息不對稱指一方對于參與交易的另一方的相關(guān)信息掌握不夠充分 因此不能正確地得出結(jié)論 信息不對稱的存在導致逆向選擇和道德風險 逆向選擇是一種在交易發(fā)生前的信息不對稱問題 潛在的信用差的風險企業(yè)是最積極尋求貸款的企業(yè) 最可能產(chǎn)生不希望發(fā)生結(jié)果的參與者最可能參與交易 道德風險是交易達成后發(fā)生的 債權(quán)人冒的風險是債務(wù)人會從事從債權(quán)人角度來看不受歡迎的經(jīng)營活動 因為這些經(jīng)營活動會使得貸款歸還的可能性降低 9 股票市場和債券市場上的次品車股票市場 高預期利潤低風險的好企業(yè) 低預期利潤高風險的差企業(yè) 股票定價只能平均取值 導致逆向選擇 證券市場失靈 債券市場 好企業(yè) 壞企業(yè) 債券利息須高到足以彌補試圖賣債券的所有好企業(yè)與差企業(yè)的平均風險 導致逆向選擇 債券市場失靈 次品問題的存在使得證券市場無法有效將資金從存款者手中轉(zhuǎn)移到借貸者手中 次品車問題 逆向選擇如何影響金融結(jié)構(gòu) 10 信息的私人生產(chǎn)和銷售 由私人公司收集和生產(chǎn)區(qū)分好公司和差公司的信息 然后賣給證券的購買者 標準普爾 穆迪等 免費搭車問題 信息的私人生產(chǎn)和銷售系統(tǒng)不能完全解決證券市場的逆向選擇問題 當不為信息付費的人利用其他人支付費用的信息時 免費搭車問題就發(fā)生 此時 付費購買信息者無法以低于其價值的價格購買證券 從而不愿付費購買信息 提供信息的企業(yè)也無法獲利 最終市場中發(fā)布的信息變少 政府管制政府可以生產(chǎn)能幫助投資者區(qū)分好企業(yè)與壞企業(yè)的信息 并免費向公眾提供這些信息 公布公司的負面信息 管制證券市場 鼓勵企業(yè)誠實地披露自己信息 以便投資者能確定公司有多好或多差 解決逆向選擇的方法 11 信息的私人生產(chǎn)和政府鼓勵信息提供的管制減輕金融市場中的逆向選擇問題 但沒有完全消除逆向選擇 金融中介例如銀行成為企業(yè)信息生產(chǎn)的專家 能從企業(yè)中挑選出良好信用風險的企業(yè) 能從儲蓄戶手中獲得資金然后借貸給好企來 賺取利差 從而能從事信息生產(chǎn)活動 銀行通過發(fā)放私人貸款而非在公開市場購買證券 在此避免免費搭車問題 私人貸款不能交易 其他投資者不能觀察到銀行在做什么 也不能跟銀行競價使得貸款的價格低到銀行不能獲得其生產(chǎn)信息費用補償?shù)牡夭?解決逆向選擇的方法 金融中介 12 債權(quán)人更希望在有抵押的情況下發(fā)放貸款 債務(wù)人也愿意提供抵押 因為債權(quán)人減少了風險使得債務(wù)人首先能獲得貸款 且有可能以較低的貸款利息獲得貸款 抵押減輕了逆向選擇的后果 抵押是債務(wù)合約的重要特征之一 若企業(yè)有很高的凈資產(chǎn) 即使它從事的投資導致其虧損并拖欠債務(wù)的歸還 債權(quán)人也可占有其資產(chǎn)并將之出售 并用收益來彌補貸款的損失 企業(yè)的凈資產(chǎn)越多 越不可能違約 因此 當尋求貸款的企業(yè)有很高的凈資產(chǎn)時 逆向選擇的后果就不那么嚴重 債權(quán)人更愿意發(fā)放貸款 只有那些不需要錢的人能夠借到錢 解決逆向選擇的方法 抵押和凈資產(chǎn) 13 道德風險 道德風險影響債務(wù) 權(quán)益合約的選擇道德風險是當金融交易發(fā)生后 如果證券的銷售方有動機隱藏信息 并從事對證券購買方而言不利的活動時發(fā)生的信息不對稱問題 14 權(quán)益合約中的道德風險 委托代理問題 股東為委托人 principals 經(jīng)理層為代理人 agents 所有權(quán)與控制權(quán)的分離涉及到道德風險 因為有控制權(quán)的經(jīng)理可能按自己的利益而不是股東的利益行事 15 1 信息的生產(chǎn) 監(jiān)控 股東減輕道德風險的辦法是自己從事某種類型的信息生產(chǎn)和公司行為的監(jiān)控 查賬并檢查經(jīng)理行為 2 政府增加信息的管制 強制公司遵循標準 使利潤盤查更容易的會計準則 刑事懲罰等 3 金融中介 創(chuàng)投企業(yè) venturecapitalfirm 4 債務(wù)合約 如果一種合約造成只有在某種情況下道德風險才存在 則對監(jiān)控經(jīng)理的需求就會減少 則這種合約比權(quán)益合約更有吸引力 債務(wù)人在一定期限內(nèi)向債權(quán)人支付既定數(shù)量的利潤 企業(yè)正常還本付息時債權(quán)人無須過問 若違約才介入 債務(wù)合約的優(yōu)勢在于對企業(yè)監(jiān)控的需要更少 其狀態(tài)檢驗成本更低 這有助于解釋為何籌集資金時債務(wù)合約比權(quán)益合約用得更多 委托代理問題的解決方法 16 債務(wù)市場的金融結(jié)構(gòu)中的道德風險 債務(wù)合約受道德風險的影響 債務(wù)合約要求債務(wù)人支付固定數(shù)量 允許他們保留這個數(shù)量之外的所有利潤 因此債務(wù)人有動機采用比債權(quán)人所希望的更冒險的投資項目 17 1 凈資產(chǎn) 當債務(wù)人的凈資產(chǎn)很高因而其賭本更多時 道德風險會大大降低 因為債務(wù)人自己也會損失很多 債務(wù)合約激勵相容 incentive compatible 債務(wù)人和債權(quán)人的激勵一致 債務(wù)人凈資產(chǎn)越多 債務(wù)人以債權(quán)人期望和需要的方式行動的激勵就越大 債務(wù)合約中的道德風險問題就越小 企業(yè)借貸就越容易 相反 如果債務(wù)人的凈資產(chǎn)越低 道德風險問題越嚴重 企業(yè)借貸就越困難 2 限制性協(xié)議的監(jiān)控和執(zhí)行 防止債務(wù)人從事不希望出現(xiàn)的高風險投資項目 鼓勁債務(wù)人從事希望的活動 維持高額凈資產(chǎn) 鼓勁債務(wù)人維持抵押物的良好狀態(tài) 要求借款企業(yè)定期提供其經(jīng)營活動的信息 季度會計和收入報告 3 金融中介 限制性協(xié)議無法窮盡所有風險 需要監(jiān)控和執(zhí)行 發(fā)放私人貸款的金融中介能獲得監(jiān)控和執(zhí)行的全部好處 因此會努力減少債務(wù)合約中固有的道德風險問題 解決債務(wù)合約中道德風險的方法 18 利益沖突 范圍經(jīng)濟 利益沖突利益沖突 conflictsofinterest 金融機構(gòu)在范圍經(jīng)濟中面臨的潛在成本 利益沖突發(fā)生的原因投資銀行的承銷和研究業(yè)務(wù)釣魚行為 spinning 會計師事務(wù)所的審計與咨詢服務(wù)信用評級機構(gòu)的信用評價與咨詢服務(wù) 19 薩班斯 奧克斯利法案2002 2001年12月 美國最大的能源公司 安然公司 突然申請破產(chǎn)保護 此后 公司丑聞不斷 規(guī)模也 屢創(chuàng)新高 特別是2002年6月的世界通信會計丑聞事件 徹底打擊了 美國 投資者對 美國 資本市場的信心 Congressreport 2002 為了改變這一局面 美國國會和政府加速通過了 薩班斯法案 以下簡稱SOX法案 該法案的另一個名稱是 公眾公司會計改革與投資者保護法案 法案的第一句話就是 遵守證券法律以提高公司披露的準確性和可靠性 從而保護投資者及其他目的 20 第9章金融危機與次貸風波 21 金融危機與次貸風波 金融危機 financialcrisis 是金融市場最大的危害 其特征是資產(chǎn)價格的急劇下降和大量金融企業(yè)非金融企業(yè)的倒閉 金融危機發(fā)生的時機 當金融系統(tǒng)有一個干擾 disruption 時 該干擾導致金融市場中的逆向選擇和道德風險問題急劇增加 從而使得市場不能將資金有效的從儲蓄戶轉(zhuǎn)移到有生產(chǎn)性投資機會的人手中 金融市場不能正常運轉(zhuǎn)的結(jié)果就是經(jīng)濟活動急劇收縮 22 1 資產(chǎn)市場對資產(chǎn)負債表的影響 股市下跌影響企業(yè)凈資產(chǎn) 影響抵押物價值 債權(quán)人貸款損失可能更嚴重 逆向選擇問題嚴重 借款公司可能更冒險 道德風險問題突出 2 金融機構(gòu)的資產(chǎn)負債表惡化3 銀行危機 銀行資產(chǎn)負債表惡化 資本嚴重收縮 可放貸資源減少 貸款收縮 導致投資支出減少 經(jīng)濟活動放緩銀行破產(chǎn) 大量銀行破產(chǎn)導致銀行大恐慌 bankpanic 銀行貸款減少又使債務(wù)人資金供給下降 利率上升 進一步惡化逆向選擇和道德風險問題 4 不確定性的增加 大企業(yè)破產(chǎn) 經(jīng)濟衰退 股市下跌 債權(quán)人更難挑選出好的信用風險 不能解決逆向選擇問題 因而不愿放貸5 利率上升 導致企業(yè)現(xiàn)金流減少 惡化資產(chǎn)負債表 逆向選擇增加 6 政府財政失衡 導致金融危機的因素 23 銀行資產(chǎn)負債表的惡化 利率增加 股市下跌 不確定性的增加 逆向選擇和道德風險問題惡化 經(jīng)濟活動收縮 經(jīng)濟活動的收縮 經(jīng)濟活動收縮 價格水平意料之外的下跌 逆向選擇和道德風險問題惡化 銀行大恐慌 債務(wù)收縮 銀行業(yè)危機 金融危機的爆發(fā) 24 次貸危機2007 2008 次貸即 次級按揭貸款 subprimemortgageloan 次 的意思是指 與 高 優(yōu) 相對應(yīng)的 形容較差的一方 在 次貸危機 中指的是信用低 還債能力低 美國次貸危機 subprimecrisis 又稱次級房貸危機 也譯為次債危機 是指一場發(fā)生在美國 因次級抵押貸款機構(gòu)破產(chǎn) 投資基金被迫關(guān)閉 股市劇烈震蕩引起的金融風暴 它致使全球主要金融市場出現(xiàn)流動性不足危機 美國 次貸危機 是從2006年春季開始逐步顯現(xiàn)的 2007年8月開始席卷美國 歐盟和日本等世界主要金融市場 25 26 27 杠桿 投資銀行為賺取暴利 采用20 30倍杠桿 Leverage 操作 假設(shè)銀行A自身資產(chǎn)為30億 30倍杠桿就是900億 銀行A以30億資產(chǎn)為抵押去借900億的資金用于投資 假如投資盈利5 那么A就獲得45億的盈利 相對于A自身資產(chǎn)而言 這是150 的暴利 反過來 假如投資虧損5 那么銀行A賠光了自己的全部資產(chǎn)還欠15億 28 CDO合同 由于杠桿操作高風險 按照正常的規(guī)定 銀行不進行這種冒險操作 有人想出一個辦法 把杠桿投資拿去做 保險 這種保險叫CDO CollateralizedDebtObligation 如 銀行A為逃避杠桿風險找到機構(gòu)B 機構(gòu)B可能是另一家銀行或者保險公司 A對B說 你幫我的貸款做違約保險 我每年付你保險費5千萬 連續(xù)10年 總共5億 假如我的投資沒有違約 那么這筆保險費你就白拿了 假如違約 你要為我賠償 A想 如果不違約 我可以賺45億 這里面拿出5億用來做保險 我還能凈賺40億 如果違約 反正有保險來賠 所以對A而言這是一筆只賺不賠的生意 B回去做統(tǒng)計分析 發(fā)現(xiàn)違約的情況不到1 如果做100家的生意 總計可以拿到500億的保險金 如果其中一家違約 賠償額最多不過50億 即使兩家違約 還能賺400億 A B雙方都認為這筆買賣對自己有利 因此拍板成交 CDS市場 creditdefaultswap信用違約互換 B做這筆保險生意之后 C在旁邊眼紅了 C就跑到B那邊說 你把這100個CDO單子賣給我怎么樣 每個合同給你2億 總共200億 B想 我的400億要10年才能拿到 現(xiàn)在轉(zhuǎn)手就有200億 且沒有風險 因此B和C就成交 這樣CDO被劃分成一塊塊的CDS 像股票一樣流到金融市場交易和買賣 實際上C拿到這批CDS之后 并不想等上10年再收取200億 而是把它掛牌出售 標價220億 D看到這個產(chǎn)品 算了一下 400億減去220億 還有180億可賺 這是 原始股 不算貴 立即買下 一轉(zhuǎn)手C賺了20億 從此 這些CDS在市場上反復的炒 CDS的市場總值曾經(jīng)炒到62萬億美元 29 貝爾斯登 雷曼兄弟 美林 高盛 摩根斯坦利等著名美國投資銀行及其交易對手出現(xiàn)的流動性危機 都是源于高財務(wù)杠桿率支配下的過度投機行為 美國投資銀行平均表內(nèi)杠桿率為30倍 表外杠桿率為20倍 總體高達50倍 房利美和房地美的杠桿率則高達62 5比1 次貸危機中的金融機構(gòu) 30 金融危機發(fā)生以來世界經(jīng)濟的表現(xiàn) 31 32 33 34 新興市場經(jīng)濟體的金融危機 墨西哥金融危機 1994年12月至1995年3月 墨西哥發(fā)生了一場比索匯率狂跌 股票價格暴瀉的金融危機 這場金融危機震撼全球 危害極大 影響深遠 東南亞金融危機 從泰銖貶值開始 1997年7月2日 泰國被迫宣布泰銖與美元脫鉤 實行浮動匯率制度 當日泰銖匯率狂跌20 7月11日 菲律賓宣布允許比索在更大范圍內(nèi)與美元兌換 當日比索貶值11 5 同天 馬來西亞則通過提高銀行利率阻止林吉特進一步貶值 印度尼西亞被迫放棄本國貨幣與美元的比價 印尼盾7月2日至14日貶值了14 繼泰國等東盟國家金融風波之后 臺灣的臺幣貶值 股市下跌 掀起金融危機第二波 10月17日 臺市貶值0 98元 相應(yīng)臺灣股市下跌