一種新型的信用風(fēng)險(xiǎn)管理創(chuàng)新工具——信用衍生品.doc

此文檔收集于網(wǎng)絡(luò)，如有侵權(quán)，請(qǐng)聯(lián)系網(wǎng)站刪除天馬行空官方博客：/tmxk_docin ；QQ:1318241189；QQ群：175569632一種新型的信用風(fēng)險(xiǎn)管理創(chuàng)新工具信用衍生品 王 瓊 內(nèi)容摘要 信用衍生品是目前國際金融市場最新的信用風(fēng)險(xiǎn)管理工具，它將信用風(fēng)險(xiǎn)從其他風(fēng)險(xiǎn)中剝離出來，在市場上被定價(jià)，并轉(zhuǎn)移給愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的投資者，從根本上改變了信用風(fēng)險(xiǎn)管理的傳統(tǒng)機(jī)制。本文首先介紹了信用衍生品的產(chǎn)生和發(fā)展歷程，并分析了其特點(diǎn)和主要產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)，最有就其在我國金融市場的作用進(jìn)行探討。近年來，一種新的金融創(chuàng)新工具的產(chǎn)生和發(fā)展引起了國際金融界的矚目。20世紀(jì)90年代下半葉，信用衍生品取得了令世人震驚的發(fā)展，從1995年到2004年，交易量增長了480倍，被稱為21世紀(jì)最具有吸引力的金融風(fēng)險(xiǎn)管理創(chuàng)新工具。它在保留資產(chǎn)的前提下，將貸款或債券的信用風(fēng)險(xiǎn)從其他風(fēng)險(xiǎn)中剝離出來，在市場上被定價(jià)，并轉(zhuǎn)移給愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的投資者，使信用風(fēng)險(xiǎn)管理第一次擁有了和市場風(fēng)險(xiǎn)管理同樣的對(duì)沖手段，從根本上改變了信用風(fēng)險(xiǎn)管理的傳統(tǒng)機(jī)制。一、 信用衍生品的產(chǎn)生與發(fā)展歷程信用衍生品是20世紀(jì)90年代在美國紐約互換市場推出的。1993年信孚銀行（Bankers trust）和瑞士信貸銀行金融產(chǎn)品部（SCFP）為了防止其向日本金融界的貸款遭受損失，開始出售一種償還價(jià)值取決于具體違約事件的債券，成為最早的信用衍生品。由于該產(chǎn)品交易是否能完成受到置疑，以及標(biāo)準(zhǔn)普爾公司拒絕對(duì)信用衍生品及其他信用衍生品評(píng)級(jí)，最初的幾年（1993年1995）信用衍生品市場并未獲得發(fā)展。信用衍生品初次揚(yáng)名是在19971998年的金融危機(jī)時(shí)期，危機(jī)證實(shí)了它能夠在貨幣危機(jī)期間支持債務(wù)市場的需求，并使銀行等金融機(jī)構(gòu)在危機(jī)中得到保護(hù)。金融危機(jī)后信用衍生品市場得到了迅猛發(fā)展，根據(jù)英國銀行家協(xié)會(huì)（BBA）的報(bào)告，1995年全球信用衍生交易為清償交易的名義價(jià)值僅為100億美元，2004年已高達(dá)48000億美元，在下個(gè)5到7年里，信用衍生品還將增加10倍。目前，信用衍生品等信用衍生產(chǎn)品交易由已北美擴(kuò)展到歐洲，并在拉美和亞洲形成了市場。倫敦是主要的信用衍生品交易市場，幾乎全球一半的信用衍生品交易在倫敦。亞洲信用衍生品業(yè)務(wù)起步較晚，近年來也逐漸受到關(guān)注。日本信用衍生品在1998年被作為金融工具得到法律認(rèn)可。 2001年下半年，日本信用衍生工具取得了迅猛的發(fā)展，當(dāng)利率衍生品交易下降5.1，外匯交易和約下降5.3的情況下，信用衍生品卻獲得了21.8的增長。新加坡、韓國、香港也開始進(jìn)入該市場，并發(fā)布了有關(guān)信用衍生工具的條例以指導(dǎo)信用衍生工具市場的參與者的操作。信用衍生品市場參與者也從最初的銀行、擴(kuò)展到固定收益投資者、保險(xiǎn)公司、高收益市場基金、新興市場基金以及非金融機(jī)構(gòu)。信用衍生品市場另一個(gè)重要變化是基礎(chǔ)資產(chǎn)從主權(quán)債務(wù)已轉(zhuǎn)向公司資產(chǎn)。二、 信用衍生品的特點(diǎn)及主要產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)信用衍生品契約除了具有傳統(tǒng)金融衍生品契約特點(diǎn)外（如杠桿性、未來性、替代性、組合性、反向性、融資性等），還呈現(xiàn)出以下不同的特點(diǎn)：（1）保密性。信用衍生品單獨(dú)交易信用風(fēng)險(xiǎn)，銀行無須直接面對(duì)交易的另一方，這不同于貸款證券化和貸款銷售，從而保持了對(duì)客戶記錄的保密性，維護(hù)了銀行與借款者的良好關(guān)系。（2）交易性。信用衍生品擁有廣泛的交易者，具有較強(qiáng)的可交易性，克服了傳統(tǒng)信用保險(xiǎn)、擔(dān)保工具缺乏可交易性，難以產(chǎn)生一個(gè)交易市場的缺陷。（3）靈活性。信用衍生品可以在交易對(duì)象、期限、金額等方面根據(jù)不同需求靈活定制產(chǎn)品。另外，信用衍生品也可以與其他金融產(chǎn)品合成新的具有特定風(fēng)險(xiǎn)和收益結(jié)構(gòu)的產(chǎn)品，從而加強(qiáng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的金額、期限的可控性。（4）債務(wù)的不變性。信用衍生品以信用風(fēng)險(xiǎn)為交易對(duì)象，處理的只是債務(wù)的結(jié)構(gòu)成分，不需要實(shí)際運(yùn)作貸款或債券資產(chǎn)，因此對(duì)原債務(wù)的法律債權(quán)債務(wù)關(guān)系沒有任何影響，從而簡化了法律程序和其他一些相關(guān)程序，與其他金融產(chǎn)品相比面臨較低的成本和較少的管制。信用衍生產(chǎn)品的基本產(chǎn)品包括信用違約互換、總收益互換、信用利差產(chǎn)品和信用聯(lián)系票據(jù)，在此基礎(chǔ)上，又可以產(chǎn)生許多變異形式。1. 信用違約互換（credit default swap）信用違約互換是信用衍生品市場上使用的最廣泛的一種。信用違約互換的買方通常為由信用事件引起的某項(xiàng)資產(chǎn)的損失尋求保護(hù)，轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)。信用違約互換的結(jié)構(gòu)如圖1所示，信用保護(hù)的買方（受益方、銀行）向愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)信用保護(hù)的賣方（投資者、保護(hù)方）在合同期限內(nèi)支付一筆固定的費(fèi)用；支付的費(fèi)用也稱違約互換利差或價(jià)格。保護(hù)賣方在接受費(fèi)用的同時(shí)，則承諾在合同期限內(nèi)，當(dāng)對(duì)應(yīng)信用違約時(shí)，向信用保護(hù)的買方賠付違約的損失。只有當(dāng)發(fā)生信用事件(credit event)時(shí)才支付，互換在信用事件到期時(shí)中止。信用保護(hù)的賣方(保護(hù)方、投資者)資產(chǎn)定期支付固定的費(fèi)用信用保護(hù)的買方(受益方、銀行)沒有信用事件發(fā)生信用事件 零補(bǔ)償損失本金利息圖1 信用違約互換2. 總收益互換（Tatal-rate-of-return Swap）投資者利用總收益互換來尋求銀行貸款的風(fēng)險(xiǎn)暴露增加其收益?？偸找姘ㄋ械睦手Ц顿Y產(chǎn)市場價(jià)值變化，總收益的保護(hù)賣方可看作相應(yīng)資產(chǎn)的綜合所有者，承擔(dān)了在互換期間的市場風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)和收益2。總收益的買方支付定期費(fèi)用及資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)收益。與信用違約互換不同，總收益互換雙方不僅承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)，還需承擔(dān)市場風(fēng)險(xiǎn)。因此，即使相應(yīng)資產(chǎn)沒有信用損失或者信用實(shí)際增加了，但投資者也可能僅僅因?yàn)槔实奶岣呋蛸Y產(chǎn)價(jià)格下降而遭受損失。關(guān)系如圖2所示。信用保護(hù)的賣方(保護(hù)方、投資者)資產(chǎn)本金、定期利息及資產(chǎn)市場價(jià)格增值定期權(quán)利金合約承諾利率及資產(chǎn)市場價(jià)值貶值本金、利息信用保護(hù)的買方(受益方、銀行) 圖2 總收益互換3. 信用利差期權(quán)（Credit spread option）信用利差是用以向投資者補(bǔ)償基礎(chǔ)資產(chǎn)違約風(fēng)險(xiǎn)的、高于無風(fēng)險(xiǎn)利率的利差，其計(jì)算公式是：信用利差貸款或證券受益相應(yīng)的無風(fēng)險(xiǎn)證券的受益。信用利差期權(quán)分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，允許到期時(shí)協(xié)議的買方可以單方面選擇支付或不支付依據(jù)相應(yīng)條款而事先約定的利差。信用利差看漲期權(quán)的結(jié)構(gòu)如圖3所示?？礉q利差的賣方(保護(hù)方、投資者)資產(chǎn)定期或提前支付的費(fèi)用支付可能的利差擴(kuò)大本金、利息看漲利差的買方(受益方、銀行) 圖3 信用利差看漲期權(quán)（creditspread put option）4.信用聯(lián)系票據(jù)（credit-linked note）信用聯(lián)系票據(jù)實(shí)際上是信用違約互換的證券化形式。信用聯(lián)系票據(jù)是一種有價(jià)證券，在傳統(tǒng)的固定收入機(jī)構(gòu)中加入有效的違約互換。信用保護(hù)的買方向信用保護(hù)的賣方支付發(fā)行債券的利率。如果在到期時(shí)，事先約定的信用事件沒有發(fā)生，信用保護(hù)方只支付相應(yīng)資產(chǎn)的票面價(jià)值；如果發(fā)生了信用違約事件，保護(hù)方補(bǔ)償信用聯(lián)系票據(jù)。其結(jié)構(gòu)如圖4所示。信用保護(hù)的賣方(保護(hù)方、投資者)債券定期利率信用聯(lián)系票據(jù)信用保護(hù)的買方(受益方、銀行)沒有信用事件發(fā)生信用事件 本金支付補(bǔ)償 圖4 信用聯(lián)系票據(jù)三、信用衍生品對(duì)我國信用風(fēng)險(xiǎn)管理中的啟示一直以來，我國銀行業(yè)一方面面臨著信用風(fēng)險(xiǎn)集中、不良貸款數(shù)額巨大等問題，而另一方面銀行管理信用風(fēng)險(xiǎn)的技術(shù)方法和手段還相當(dāng)落后，主要停留在通過信用分析和審查等內(nèi)部控制度進(jìn)行預(yù)防性的靜態(tài)管理，缺乏主動(dòng)的、動(dòng)態(tài)管理方法，更沒有通過市場轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)的金融工具。隨著金融體制改革，金融競爭將更加激烈，金融風(fēng)險(xiǎn)更加突出，迫切需要引入新的信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法和技術(shù)。雖然目前我國還沒有信用衍生品的交易，但加入WTO后的中國金融市場不可避免地與國際金融市場接軌，利用信用衍生工具的思想和操作方式對(duì)管理中國信用風(fēng)險(xiǎn)管理中具有重要意義。（一）分散我國商業(yè)銀行過度集中的信用風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)集中是我國商業(yè)銀行現(xiàn)階段必須要面對(duì)的最主要的問題之一。我國商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)集中主要表現(xiàn)為行業(yè)集中和區(qū)域集中。由于歷史原因，我國銀行專業(yè)化色彩濃厚，雖然經(jīng)過多年的專業(yè)銀行商業(yè)化改革，各國有商業(yè)銀行的這種“先天性”信貸比較優(yōu)勢雖然有所削弱，但行業(yè)集中仍然存在。而一些新興的地區(qū)性商業(yè)銀行，由于其主要宗旨是為地方經(jīng)濟(jì)服務(wù)，信貸資產(chǎn)在地理范圍上相當(dāng)集中，不可避免地受到地方不合理的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)影響，因此也形成了在某些行業(yè)過于集中的貸款傾向。近年來，商業(yè)銀行出于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)等因素的考慮，信貸資金向大城市、大行業(yè)和大企業(yè)集中的趨勢不斷增強(qiáng)。這種過分集中的信貸資金所產(chǎn)生的效益并不高，甚至導(dǎo)致一些盲目投資，進(jìn)而加劇了行業(yè)和區(qū)域的信用風(fēng)險(xiǎn)集中度。隨著信用風(fēng)險(xiǎn)集中度的增加，信貸資金供給與需求結(jié)構(gòu)發(fā)生嚴(yán)重偏差，這種結(jié)構(gòu)失衡導(dǎo)致貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制不順暢，影響著整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的均衡。因此，我國嚴(yán)重的信用風(fēng)險(xiǎn)集中已成為困擾我國金融改革的一大難題。信用衍生品的出現(xiàn)使得銀行在不破壞客戶關(guān)系的條件下，通過互換信用風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到分散信用風(fēng)險(xiǎn)的目的。這種新的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移工具使銀行不再需要出賣或轉(zhuǎn)讓自己手中的信用產(chǎn)品，只需同時(shí)購入一種違約互換產(chǎn)品，便可將原有信用產(chǎn)品中的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去，達(dá)到對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn)的目的。由于貸款依舊屬于銀行，保留在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，因此，銀行并不需要通知借款者或獲得借款者的許可，避免了出售相應(yīng)資產(chǎn)而引起的客戶關(guān)系的破壞。通過運(yùn)用信用衍生品，我國商業(yè)銀行不僅能夠分散過度集中的信用風(fēng)險(xiǎn)，并且能夠繼續(xù)維護(hù)它們與客戶之間的業(yè)務(wù)關(guān)系，甚至可不拘于信貸限額，發(fā)展持續(xù)性的信貸交易。（二）提供化解不良貸款的新思路另一方面，我國商業(yè)銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)還表現(xiàn)為不良貸款數(shù)額巨大。1999年我國成立的四大資產(chǎn)管理公司，劃撥了13,000億元的資產(chǎn)，其中大部分為不良資產(chǎn)。但是在不良資產(chǎn)剝離之后，我國四大國有銀行不良資產(chǎn)數(shù)額仍然居高不下。如2001年底，中國人民銀行按照國際通用的五級(jí)貸款分類標(biāo)準(zhǔn)的估計(jì)，四大國有銀行的平均不良貸款率為25.4%，不僅與2000年世界前20家大銀行（不包括中國的銀行和未提供數(shù)據(jù)的銀行）3.27%的平均不良貸款率相去甚遠(yuǎn)，而且也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于亞洲金融危機(jī)前東南亞各銀行的水平（東南亞各國銀行在金融危機(jī)前不超過6%）。巨額不良貸款嚴(yán)重阻礙了中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，成為我國商業(yè)銀行需要迫切解決的問題。雖然各銀行以及資產(chǎn)管理公司對(duì)不良資產(chǎn)處置有一定成效。但是目前我國銀行業(yè)處置不良資產(chǎn)的手段依舊太少。傳統(tǒng)的資產(chǎn)拍賣存在著融資難、擔(dān)保難、付款方式彈性空間小的問題。信用衍生品則為不良資產(chǎn)處理提供了一個(gè)全新的視野。信用衍生品以它的靈活性彌補(bǔ)了資產(chǎn)證券化的不足，它允許銀行保留資產(chǎn)所有權(quán)，只將信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給投資者，這是一種間接出售的性質(zhì)，回避了債權(quán)的轉(zhuǎn)讓問題。另外，通過市場提供的金融產(chǎn)品將不愿或沒有能力承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去。銀行可以利用信用衍生品及其組合產(chǎn)品所提供的流動(dòng)性市場來提高信用資產(chǎn)的變現(xiàn)能力，使已有的流動(dòng)性較差的貸款能夠進(jìn)入市場交易，為不良資產(chǎn)處理提供一個(gè)市場化途徑。同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者通過信用風(fēng)險(xiǎn)拓展自己的業(yè)務(wù)空間，而傳統(tǒng)的大銀行也可以通過購買不良資產(chǎn)向原來其他銀行的優(yōu)勢領(lǐng)域進(jìn)行滲透。（三）防止信貸萎縮 增加我國資本的流動(dòng)性傳統(tǒng)體制下的中國企業(yè)融資主要來自銀行，已經(jīng)形成了大量的銀行不良貸款。不良貸款的存在使其風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制強(qiáng)化，而減弱了激勵(lì)機(jī)制。在這種不對(duì)稱的貸款激勵(lì)約束機(jī)制下，產(chǎn)生了消極的防范風(fēng)險(xiǎn)行為，即以犧牲對(duì)社會(huì)和對(duì)銀行有利可圖的貸款為代價(jià)來防范風(fēng)險(xiǎn)。這種“惜貸”所造成的信貸不活躍稱為“信貸萎縮”。我國商業(yè)銀行目前擁有大量的存貸差，但與此同時(shí)，許多企業(yè)卻缺乏資金的注入。銀行作為我國經(jīng)濟(jì)體系中儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化投資的一個(gè)最重要的渠道，其貸款意愿和信貸投入的下降，必將使正常的社會(huì)和再生產(chǎn)循環(huán)發(fā)生梗阻，這將帶來經(jīng)濟(jì)效率的損失。信用衍生品通過把信用風(fēng)險(xiǎn)的某些特征從總風(fēng)險(xiǎn)中分離出來，使最缺乏流動(dòng)性的信用暴露從持有資產(chǎn)但并不希望承擔(dān)該風(fēng)險(xiǎn)的投資者那里轉(zhuǎn)移給希望承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)暴露以獲利的投資者，銀行降低風(fēng)險(xiǎn)暴露以從事新的業(yè)務(wù)，增加了金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債的流動(dòng)性。并且通過信用衍生品市場還可以吸引國內(nèi)外投資者參與中國信貸市場，將一部分銀行貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到機(jī)構(gòu)投資者，可以在擴(kuò)大貸款規(guī)模的同時(shí)不擴(kuò)大信用風(fēng)險(xiǎn)，改變目前我國銀行的“惜貸”現(xiàn)象。（四）增強(qiáng)中國銀行業(yè)抵御突發(fā)風(fēng)險(xiǎn)的能力我國銀行業(yè)在亞洲金融危機(jī)中幸免于難的一個(gè)重要原因是我國金融市場的封閉性質(zhì)。資本市場的封閉使我國銀行業(yè)不會(huì)遭受資金突然大規(guī)模逃出國外的打擊，市場準(zhǔn)入限制把我國銀行業(yè)置于激烈的國際競爭之外，使國內(nèi)資金的循環(huán)始終被限制在國內(nèi)銀行內(nèi)部。既使出現(xiàn)大量的呆賬、貸款和證券資金不能按期回流的現(xiàn)象，銀行也能夠用新債來償還舊債。但是加入WTO后，中國銀行業(yè)市場將逐步開發(fā)，中國經(jīng)濟(jì)將不可避免地受到世界經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的直接沖擊，銀行經(jīng)營的環(huán)境會(huì)受到國內(nèi)與國際雙重經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的影響。同時(shí)中國還將不斷增加政策透明度和銀行運(yùn)作的透明度，使銀行的風(fēng)險(xiǎn)信息可以迅速傳播，這樣卻會(huì)增加銀行應(yīng)付危機(jī)的難度，并可能使單個(gè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)迅速傳染并危及其他銀行。一旦某一突發(fā)事件引發(fā)銀行資金的大規(guī)模外流，銀行業(yè)危機(jī)在我國就會(huì)由可能性轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)性。如何避免和降低突發(fā)性事件對(duì)我國金融市場可能產(chǎn)生的沖擊和影響，提高我國銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)抵御能力也是我們面臨的問題。參考文獻(xiàn)迪米特里 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