北京銀行合理價(jià)格中樞在185元左右.doc

北京銀行：合理價(jià)格中樞在18.5元左右北京銀行是國內(nèi)最大的城市商業(yè)銀行，其資產(chǎn)規(guī)模是已上市的南京和寧波銀行的四倍多，與股份制銀行中的深發(fā)展比較接近。公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中外資持股比例較高，第一大股東是外資戰(zhàn)略投資者ING銀行。此外，公司已經(jīng)完成全員持股，持股員工占比達(dá)到95%。北京銀行立足首都經(jīng)濟(jì)圈，網(wǎng)點(diǎn)覆蓋北京地區(qū)及天津市，奧運(yùn)經(jīng)濟(jì)、濱海新區(qū)的開發(fā)開放、城市化進(jìn)程加快和新農(nóng)村建設(shè)將進(jìn)一步增強(qiáng)其區(qū)位優(yōu)勢，為業(yè)務(wù)拓展帶來發(fā)展機(jī)遇。此外，年內(nèi)上海分行的設(shè)立將使北京銀行的觸角進(jìn)一步延伸至長三角經(jīng)濟(jì)區(qū)域。北京銀行的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)兩強(qiáng)一弱的局面：以政府機(jī)構(gòu)、中央企業(yè)等大客戶為主的公司業(yè)務(wù)和資金業(yè)務(wù)發(fā)展較快，而個(gè)人業(yè)務(wù)則相對遜色，盡管理財(cái)業(yè)務(wù)具有優(yōu)勢，但車貸業(yè)務(wù)的收縮給公司帶來較大影響。北京銀行的資產(chǎn)質(zhì)量在上市銀行中處于中游水平。截至2007年3月31日，不良貸款率為3.34%，撥備覆蓋率為87.46%。北京銀行的盈利能力在上市銀行中處于中游水平，2006年實(shí)現(xiàn)全面攤薄ROE21.75%、ROA0.78%。與之前上市的城商行相比，北京銀行的ROE處于中間水平，高于寧波銀行低于南京銀行。預(yù)計(jì)北京銀行上市后的合理市場定價(jià)在18.0至19.5元，對應(yīng)2008年4.0倍到4.4倍的PB，以及27倍到29倍的PE。投資者可考慮在此基礎(chǔ)上給予一定折扣后認(rèn)購。我們建議的詢價(jià)區(qū)間在11元至14元。特別提示：本報(bào)告所預(yù)測新股定價(jià)不是上市首日價(jià)格表現(xiàn),而是在現(xiàn)有市場環(huán)境基本保持不變情況下的合理價(jià)格區(qū)間。1.中國最大的城市商業(yè)銀行1.1資產(chǎn)規(guī)?？氨炔糠止煞葜沏y行北京銀行成立于1996年1月，由原北京市90家城市信用合作社及北京市財(cái)政資金管理分局等6家發(fā)起人共同發(fā)起設(shè)立組建而成。公司成立后的11年中，北京銀行共經(jīng)歷了四次增資擴(kuò)股，注冊資本由最初的10億元增加到本次A股發(fā)行前的50.3億元。截至2006年末，北京銀行的總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到2729.7億元，各項(xiàng)存款余額2331億元，貸款余額1295.8億元。到今年3月底，公司在北京擁有123家支行，在天津設(shè)立1家分行，共有員工4413人。此外，北京銀行在上海設(shè)立分支機(jī)構(gòu)的申請也已經(jīng)得到銀監(jiān)會批準(zhǔn)，預(yù)計(jì)年內(nèi)上海分行將會開設(shè)。在我國銀行家雜志發(fā)布的中國商業(yè)銀行競爭力報(bào)告中，2005年度北京銀行的綜合競爭力排在所有城市商業(yè)銀行的第五位，在資產(chǎn)規(guī)模上北京銀行則僅次于上海銀行位列第二。從2006年底的情況看，北京銀行已經(jīng)超越上海銀行，成為國內(nèi)最大的城市商業(yè)銀行，其資產(chǎn)規(guī)模是已上市的南京和寧波銀行的四倍多，與股份制銀行中的深發(fā)展相當(dāng)。1.2股權(quán)結(jié)構(gòu)中外資持股比例高北京銀行的股權(quán)結(jié)構(gòu)中外資持股比例較高。公司第一大股東ING銀行在本次A股發(fā)行前的持股比例為19.90%，達(dá)到單一外資參股國內(nèi)銀行的比例上限。此外，另一家外資股東國際金融公司（IFC）持有5%的股權(quán)，這也使得北京銀行的外資參股比例達(dá)到24.9%,接近25%的中資銀行外資參股比例上限。公司的第二、第三大股東是北京市國有資產(chǎn)經(jīng)營有限責(zé)任公司和北京能源投資集團(tuán)，原持股比例分別為12.89%和7.4%。本次A股發(fā)行后，主要股東持股將等比例攤薄。1.3外資大股東引入提升公司競爭力北京銀行的第一大股東ING銀行是荷蘭國際集團(tuán)（ING）集團(tuán)的下屬企業(yè)。ING集團(tuán)是一家源自荷蘭的全球金融服務(wù)公司，擁有150年歷史，雇員114,000人,作為比利時(shí)、荷蘭、盧森堡地區(qū)首屈一指的金融服務(wù)公司，為50多個(gè)國家提供銀行、保險(xiǎn)及資產(chǎn)管理等金融服務(wù)。作為集團(tuán)核心企業(yè)的ING銀行，同樣擁有150多年的歷史，在比利時(shí)、荷蘭、盧森堡經(jīng)濟(jì)區(qū)具有很強(qiáng)的商業(yè)地位，并已將業(yè)務(wù)擴(kuò)展至全球多個(gè)國家和地區(qū)。公司目前在國內(nèi)的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)包括ING銀行上海分行和ING銀行北京代表處。2005年，ING銀行與北京銀行簽訂了股份認(rèn)購協(xié)議，以1.9元每股的價(jià)格認(rèn)購了19.9%的股份，雙方同時(shí)簽署了戰(zhàn)略伙伴協(xié)議，約定在業(yè)務(wù)拓展、技術(shù)支持、人員培訓(xùn)以及產(chǎn)品交叉銷售等方面開展合作。ING銀行的引入使北京銀行的零售和公司客戶服務(wù)得到了發(fā)展和擴(kuò)大，雙方的合作也使北京銀行在公司治理、風(fēng)險(xiǎn)管理、人力資源以及其他管理等方面得到了有效提升，綜合競爭力和持續(xù)發(fā)展能力都有所加強(qiáng)。同時(shí)，雙方還積極發(fā)揮協(xié)作效能以開發(fā)新的合作領(lǐng)域，如ING在華的合資人壽保險(xiǎn)公司首創(chuàng)安泰人壽保險(xiǎn)公司，就已經(jīng)通過北京銀行的分行網(wǎng)絡(luò)銷售保險(xiǎn)產(chǎn)品。在本次A股發(fā)行中，ING銀行承諾不增持股份，其股權(quán)比例也將被攤薄至16.07%。根據(jù)雙方協(xié)議中的優(yōu)先認(rèn)股權(quán)條款，ING銀行為維持其原有19.90%持股比例所享有的優(yōu)先購買權(quán)在本次A股發(fā)行后將一直保留，直至北京銀行境外首次公開發(fā)行股票完成后終止。1.4全員持股形成良好激勵(lì)與寧波銀行相比，北京銀行的持股員工比例更高，已基本形成全員持股。截至2007年7月，登記在冊的員工自然人股東數(shù)達(dá)到4215人，約占北京銀行員工總數(shù)的95%。員工持股已經(jīng)成為了許多城市商業(yè)銀行的一大特色。在城商行的發(fā)展歷程中，由于規(guī)模較小、資金來源有限，因此在增資擴(kuò)股中員工購股往往成為銀行獲得資本金的重要來源，高比例員工持股的局面也就成為必然結(jié)果。員工持股使公司的經(jīng)營業(yè)績與每個(gè)員工的個(gè)人收益直接掛鉤，有助于激發(fā)工作積極性、改善服務(wù)、提高工作質(zhì)量，在一定程度上成為了一種有效的激勵(lì)機(jī)制。2.背靠首都，區(qū)位優(yōu)勢顯著作為根植于首都北京并主要服務(wù)于地方經(jīng)濟(jì)和當(dāng)?shù)厥忻竦囊患疑虡I(yè)銀行，北京銀行的基礎(chǔ)客戶、網(wǎng)點(diǎn)渠道等重要資源主要集聚在北京。北京是中國的首都，是中國政治、文化和國內(nèi)國際交往中心，是國家黨政機(jī)關(guān)所在地和國內(nèi)主要科研機(jī)構(gòu)、高等院校集中地，是大型國有企業(yè)總部的聚集地，美國財(cái)富雜志2007年評出的世界500強(qiáng)企業(yè)排行榜中，北京擁有18家全球500強(qiáng)企業(yè)，位列全球第四位。北京具有顯著的資源集聚和輻射優(yōu)勢、信息優(yōu)勢、人才優(yōu)勢和國際影響力，也是國內(nèi)最富裕和最具發(fā)展活力的城市之一。截至2006年底，北京市GDP已經(jīng)突破了7000億元人民幣，在國內(nèi)（除港澳臺地區(qū)）城市中僅次于上海排名第二。近幾年北京地區(qū)GDP增速始終保持在全國水平之上，2000年至2006年的復(fù)合增長率為11.9%。此外，北京位于中國最具增長潛力的環(huán)渤海經(jīng)濟(jì)圈的中心位置，也是2008年奧運(yùn)會的主辦城市。依托北京經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的區(qū)位優(yōu)勢，北京銀行的資本實(shí)力和資產(chǎn)規(guī)模在近幾年得以顯著擴(kuò)大，其在當(dāng)?shù)氐氖袌龅匚灰膊粩嗵嵘?。截?006年底，北京銀行在北京地區(qū)人民幣存款、貸款余額的市場份額分別為7.72%和10.80%，在十五家中資商業(yè)銀行中分別位居第四位和第三位。網(wǎng)點(diǎn)分布上，北京銀行也充分考慮當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，將多數(shù)分支機(jī)構(gòu)安置在海淀區(qū)、朝陽區(qū)及西城區(qū)。海淀區(qū)是中國著名大學(xué)、研究院所、科學(xué)園區(qū)、技術(shù)中心的集中地；朝陽區(qū)是北京眾多著名商貿(mào)企業(yè)集中地；西城區(qū)則聚集了眾多中國最大的金融機(jī)構(gòu)及國有企業(yè)的總部。這三個(gè)區(qū)也是北京市經(jīng)濟(jì)發(fā)展最快的地區(qū)。2006年10月天津分行的開業(yè)，不僅使北京銀行成為唯一在兩個(gè)直轄市擁有分支機(jī)構(gòu)的城市商業(yè)銀行，也使其走出地方開始向環(huán)渤海經(jīng)濟(jì)圈的其他城市拓展疆域。今年上海分行的設(shè)立，則將使北京銀行的觸角進(jìn)一步延伸至長三角經(jīng)濟(jì)區(qū)域，為公司的市場開發(fā)打開更大的發(fā)展空間。從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上看，公司業(yè)務(wù)一直是北京銀行最重要的收入和利潤來源，且近兩年的利潤貢獻(xiàn)度穩(wěn)步提高，這反映了該業(yè)務(wù)的良好發(fā)展勢頭。資金業(yè)務(wù)在北京銀行的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中也扮演著相當(dāng)大的作用，尤其在2005年公司對這塊業(yè)務(wù)的投入力度明顯加大。相比較而言，個(gè)人業(yè)務(wù)的發(fā)展略顯不足，無論是資產(chǎn)占比還是收入占比都呈現(xiàn)下降趨勢。3.1強(qiáng)勢公司業(yè)務(wù)：集中于大客戶和房地產(chǎn)公司業(yè)務(wù)一直是北京銀行的核心業(yè)務(wù)，貢獻(xiàn)了60%以上的營業(yè)收入和利潤。從資金來源和運(yùn)用看，近80%的存款來自于對公存款，同時(shí)91.6%的貸款和貼現(xiàn)投向了企業(yè)。在公司業(yè)務(wù)上，北京銀行充分發(fā)揮其地處首都的區(qū)位優(yōu)勢，同中央及北京市政府的各級機(jī)構(gòu)建立了廣泛而長期的合作關(guān)系。此外，總部設(shè)在首都的各家中央直屬企業(yè)也成為了北京銀行的重要客戶來源。在北京銀行的十大借款人構(gòu)成中，我們就可以看到相當(dāng)多的政府機(jī)構(gòu)和央企。這些優(yōu)質(zhì)客戶為北京銀行帶來了穩(wěn)定的資金和收益來源，但同時(shí)也使得公司的借款人集中度相對較高。截至2007年3月底，盡管單一最大客戶貸款比例復(fù)合監(jiān)管要求，但前十大客戶貸款比例還是超過了75%的監(jiān)管指標(biāo)。為了避免過度依賴這些大型優(yōu)質(zhì)客戶，近年來北京銀行也積極拓展中小企業(yè)業(yè)務(wù)。自2001年起，北京銀行開始實(shí)施“小巨人”計(jì)劃，提供包括“創(chuàng)融通”、“及時(shí)予”、“信保貸”和“助業(yè)橋”共四大系列57項(xiàng)各類融資產(chǎn)品，客戶主要以集中在北京經(jīng)濟(jì)最發(fā)達(dá)的海淀區(qū)和朝陽區(qū)的高科技、批發(fā)零售企業(yè)為主。從貸款的類型上看，北京銀行公司貸款中相當(dāng)大比重為固定資產(chǎn)貸款，總的占比達(dá)到42.4%，這一比例遠(yuǎn)高于同為城商行的寧波銀行（15.6%）。其主要原因在于：（1）中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長使得北京地區(qū)固定資產(chǎn)投資持續(xù)增加，同時(shí)為了應(yīng)對2008年奧運(yùn)會，北京繼續(xù)加大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投入，對于固定資產(chǎn)貸款的需求大幅增長；（2）對內(nèi)部資金轉(zhuǎn)移的管理能力的提高以及中國資本市場的持續(xù)發(fā)展為優(yōu)質(zhì)大型企業(yè)提供了低成本的資源來源以滿足其營運(yùn)資金的需求，而北京銀行的客戶群中有相當(dāng)比例屬于此類企業(yè)，這使得流動(dòng)資金貸款的需求相對較小。北京銀行一直積極與包括房地產(chǎn)、交通運(yùn)輸、基礎(chǔ)設(shè)施、計(jì)算機(jī)服務(wù)及軟件業(yè)、電信、制造、零售在內(nèi)的對公司具有戰(zhàn)略意義的行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)發(fā)展客戶關(guān)系。從貸款的行業(yè)分布看，北京銀行在這些行業(yè)投放的貸款比重也是比較高的。從2005年至今，盡管受到宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的影響，但北京銀行的房地產(chǎn)業(yè)貸款仍呈現(xiàn)穩(wěn)步上升態(tài)勢。與同業(yè)相比，目前北京銀行在房地產(chǎn)行業(yè)上的貸款投放比重是比較高的，達(dá)到19.9%，也是公司貸款投放比例最高的行業(yè)。北京銀行房地產(chǎn)貸款持續(xù)興旺的原因，主要還是在于這兩年北京住宅和商用房地產(chǎn)市場的蓬勃發(fā)展，而地區(qū)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長和2008年奧運(yùn)會的舉辦也帶來了基礎(chǔ)建設(shè)投資的快速增長，另外為支持個(gè)人住房抵押貸款業(yè)務(wù)的發(fā)展，北京銀行也加大了對部分房地產(chǎn)開發(fā)商的開發(fā)貸款的發(fā)放力度。近兩年得益于良好的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，北京銀行房地產(chǎn)行業(yè)貸款的不良貸款率保持持續(xù)下降，截至07年3月份底為3.95%。3.2弱勢個(gè)人業(yè)務(wù)：高品質(zhì)的理財(cái)和低質(zhì)量的車貸與其他業(yè)務(wù)相比，北京銀行的個(gè)人業(yè)務(wù)發(fā)展略顯遜色。其資產(chǎn)占比和收入占比與同業(yè)相比都偏低，且近幾年伴隨其他業(yè)務(wù)的快速發(fā)展一直呈現(xiàn)下降態(tài)勢。個(gè)人業(yè)務(wù)的營業(yè)利潤占比盡管出現(xiàn)小幅上升，但更多還是由于費(fèi)用控制得當(dāng)所帶來的業(yè)務(wù)利潤率的上升，而非業(yè)務(wù)規(guī)模的快速擴(kuò)張。www.為了拓展個(gè)人業(yè)務(wù)的發(fā)展，北京銀行從ING銀行高薪聘請了洋高管來負(fù)責(zé)公司的個(gè)人業(yè)務(wù)部門，并推出了一套由“我的家業(yè)”、“我的生活”、“我的財(cái)富”、“我的尊貴享受”和“我的電子社區(qū)”五大服務(wù)板塊組成的個(gè)人金融服務(wù)體系，以提供與居家、創(chuàng)業(yè)、教育、健康、休閑等有關(guān)的一體化金融解決方案。在眾多個(gè)人金融服務(wù)中，北京銀行的理財(cái)服務(wù)在同業(yè)中處于領(lǐng)先地位。07年，北京銀行已累計(jì)發(fā)行本外幣理財(cái)產(chǎn)品30期240余款產(chǎn)品，形成了心喜、超越兩大系列包括申購新股、信托貸款、債券信用、股票掛鉤、基金寶、QDII等多類型理財(cái)產(chǎn)品，滿足了不同客戶的投資需求，受到市場普遍好評。在和訊的中國“銀行理財(cái)產(chǎn)品”測評中，北京銀行的人民幣理財(cái)產(chǎn)品綜合得分緊隨光大銀行之后排名第二。從貸款看，汽車消費(fèi)貸款一直在北京銀行的個(gè)人貸款中占據(jù)重要地位，04年占比曾達(dá)到31%，這與北京發(fā)達(dá)的汽車消費(fèi)文化不無關(guān)系。04-05年，由于汽車價(jià)格大幅下跌、車貸險(xiǎn)停辦以及個(gè)人征信體系的不完備，國內(nèi)的汽車消費(fèi)貸款違約率迅速上升，各家銀行在遭受資產(chǎn)損失后都開始大幅度收縮該類貸款的發(fā)放。北京銀行也經(jīng)歷了類似的情況，其汽車消費(fèi)貸款余額從2004年開始不斷下降，2007年3月底余額為13.2億元，只有2004年底的四分之一。由于北京銀行在住房抵押貸款和其他個(gè)人貸款上的增長未能抵消汽車消費(fèi)貸款的大幅下降，個(gè)人貸款總額在近三年一直呈下降趨勢。3.3重要的資金業(yè)務(wù)2005年，完成增資擴(kuò)股后的北京銀行正好遇到宏觀信貸調(diào)控，因此公司加大了資金業(yè)務(wù)的投入，當(dāng)年資金業(yè)務(wù)的資產(chǎn)占比及收入和利潤的貢獻(xiàn)度都有明顯的提升。之后，資金業(yè)務(wù)就一直在北京銀行的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中扮演重要角色，目前公司約1/4的營業(yè)收入和1/3的營業(yè)利潤來自于資金業(yè)務(wù)。4.不斷改善的資產(chǎn)質(zhì)量北京銀行的資產(chǎn)質(zhì)量在中小銀行中相對較差。截至2007年3月31日，不良貸款率為3.34%，在上市銀行中僅低于工行、中行和深發(fā)展，而87.46%的撥備覆蓋率與同業(yè)相比也不算高。近兩年，通過貸款回收和注銷，北京銀行的不良貸款余額和比率保持雙降。未來兩年公司的資產(chǎn)質(zhì)量有望繼續(xù)改善，我們預(yù)計(jì)07、08年的不良貸款率為2.93%、2.41%，撥備覆蓋率為95%和和102%.從分布看，北京銀行的不良貸款主要集中在貿(mào)易業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)以及汽車消費(fèi)貸款上。其中貿(mào)易業(yè)的不良貸款余額最高，占公司不良貸款余額的40.1%，其不良貸款比率更是高達(dá)20.7%，其中大部分貸款主要是北京銀行前身城市信用合作社時(shí)期遺留下來的貸款，近幾年北京銀行已經(jīng)加強(qiáng)了對該行業(yè)的貸款風(fēng)險(xiǎn)控制，貿(mào)易行業(yè)的貸款占比也一直穩(wěn)步下降。另一個(gè)不良貸款余額較高的行業(yè)是房地產(chǎn)業(yè)，這主要是由于公司在該行業(yè)的貸款投放比例一直比較高。目前房地產(chǎn)業(yè)的不良貸款率為3.95%，與其他行業(yè)相比還是偏高的。此外，盡管北京銀行大幅收縮了汽車消費(fèi)貸款業(yè)務(wù)，但原先積累下來的高達(dá)37%的不良貸款率使該業(yè)務(wù)上的不良貸款余額仍有4.9億元。北京銀行的盈利能力在上市銀行中處于中游水平。從凈利潤指標(biāo)看，北京銀行2006年實(shí)現(xiàn)全面攤薄ROE21.75%、ROA0.78%，略高于上市銀行17.02%和0.78%的平均水平。與之前上市的寧波和南京銀行相比，北京銀行的ROE也處于中間水平，高于寧波銀行的19.78%低于南京銀行的22.77%。從存貸利差、凈利差和凈利息率等指標(biāo)看，北京銀行只處于行業(yè)下游位置，主要原因在于其客戶以政府機(jī)構(gòu)和大型國有企業(yè)為主，因而在產(chǎn)品議價(jià)能力方面與同行相比略顯不足。盡管公司以良好的成本控制（2006年成本收入比僅為28%，遠(yuǎn)低于其他上市銀行）部分彌補(bǔ)了這些劣勢，但從撥備前ROA看北京銀行仍只能排在中游位置。此外，由于北京銀行的債券投資集中于金融機(jī)構(gòu)債權(quán)，因此實(shí)際稅率與已上市的兩家城商行相比偏高，06年達(dá)到30.6%。07-08年，在公司維持30%左右成本收入比的前提下，我們預(yù)計(jì)北京銀行將實(shí)現(xiàn)30%和50%的凈利潤增速，ROA穩(wěn)步提升分別達(dá)到0.83%和1.05%。6.公司缺乏特色成為風(fēng)險(xiǎn)之一（1）由于缺乏覆蓋全國的網(wǎng)絡(luò)，北京銀行在部分領(lǐng)域?qū)⑤^難與全國性銀行匹敵。比如個(gè)人金融業(yè)務(wù)中的信用卡，中間業(yè)務(wù)中的基金托管、證券基金保險(xiǎn)的代銷等。走特色化、專業(yè)化道路將是包括北京銀行在內(nèi)的城商行的必然生存途徑。然而目前的北京銀行缺乏鮮明的特色和亮點(diǎn)，如何在競爭日益加劇的市場中形成自身獨(dú)特的競爭力將成為公司最大的挑戰(zhàn)。（2）