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國有企業(yè)中的薪酬管制與在職消費 陳冬華/陳信元/萬華林 上海財經(jīng)大學(xué)會計與財務(wù)研究院200433原載經(jīng)濟(jì)研究2005年第2期標(biāo)題注釋本文系國家自然科學(xué)基金課題（項目批準(zhǔn)號70172008）和上海財經(jīng)大學(xué)“十五”“二一一工程”現(xiàn)代會計與公司財務(wù)子項目課題成果。感謝香港中文大學(xué)范博宏教授的啟發(fā)和上海財經(jīng)大學(xué)李增泉副教授和朱凱博士的建議，但文中的錯誤由作者負(fù)責(zé)。內(nèi)容提要本文從我國國有企業(yè)中存在薪酬管制這一特殊制度背景出發(fā)，對上市公司高管人員在職消費行為進(jìn)行理論分析，并對在職消費的主要影響因素與薪酬管制的經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行了實證檢驗。經(jīng)驗證據(jù)表明，我國上市公司在職消費主要受企業(yè)租金、絕對薪酬和企業(yè)規(guī)模等因素的影響；由于薪酬管制的存在，在職消費成為國有企業(yè)管理人員的替代性選擇，說明在職消費內(nèi)生于國有企業(yè)面臨的薪酬管制約束；與民營企業(yè)中內(nèi)生于公司的薪酬契約相比，國有企業(yè)中受到管制的外生薪酬安排缺乏應(yīng)有的激勵效率。關(guān)鍵詞薪酬管制/在職消費/國有企業(yè)國有企業(yè)中的在職消費是一個普遍存在的現(xiàn)象，但鮮見這方面的實證研究。譬如，當(dāng)我們把在職消費行為視作代理成本的一部分時，不同的公司治理因素對在職消費行為有何影響？我國國有企業(yè)中普遍存在著經(jīng)理人薪酬管制，那么在職消費和薪酬管制之間存在何種關(guān)系？在不存在薪酬管制的非國有企業(yè)，其經(jīng)理人在職消費行為與國有企業(yè)有何差異？以及，薪酬管制是否會影響國有企業(yè)中對經(jīng)理人的激勵效率？這些問題重要卻長期沒有得到我國實證研究的重視。本文在既有文獻(xiàn)回顧和制度背景分析的基礎(chǔ)上，首次對上述問題進(jìn)行了理論分析和實證檢驗。一、薪酬管制的制度背景與理論分析自20世紀(jì)80年代以來，國企改革一直是我國經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)型的重點。至少部分出于為國企改革服務(wù)的目的，政府同時期也開始致力于經(jīng)理人市場的建立和完善，試驗性地推行企業(yè)高層管理權(quán)改革。經(jīng)過一段長時間的苦心經(jīng)營，我國的經(jīng)理人市場正在逐步形成，但是，我國經(jīng)理人市場，尤其是國有企業(yè)的經(jīng)理人市場仍在一定程度上受到管制（Grove et al.，1995；Qian，1995；劉小玄，2001；陳冬華，2003）。與經(jīng)理人聘用政府管制相比，另一項針對經(jīng)理人的管制薪酬管制長期沒有得到學(xué)界的應(yīng)有重視。世界各國在經(jīng)理人薪酬上差異懸殊，（注：1999年，美國大公司總裁的平均收入為1240萬美元，是一般藍(lán)領(lǐng)員工的475倍。相比之下，德國、日本高管人員薪酬與普通員工的差別要小些，德國企業(yè)高管人員收入是一般制造業(yè)員工的13倍，日本為11倍（朱克江，2003）。）但多由市場自發(fā)調(diào)節(jié)。我國在理論上對經(jīng)理人的價值持肯定態(tài)度，但在實踐中政府對經(jīng)理人收入水平一直實施嚴(yán)格的管制，主要的管制手段是將經(jīng)理人收入與企業(yè)職工工資水平掛鉤。國務(wù)院發(fā)展研究中心等權(quán)威部門2001年公布的抽樣調(diào)查顯示，從年收入的水平看，國有企業(yè)89的經(jīng)營者收入在10萬元人民幣以下，其中2萬元以下的占41左右，2萬元到4萬元的占27左右，4萬元到10萬元的占19。相比之下，非國有企業(yè)、上市公司和高新技術(shù)經(jīng)營者的收入水平較高，年收入在10萬元以上的占21左右（鐘清，2001）。上述資料表明，我國國有企業(yè)經(jīng)理人貨幣性收入與世界上主要發(fā)達(dá)國家相比可能相對偏低，政府在國有企業(yè)經(jīng)理人薪酬上實施了管制，管制的結(jié)果可能會扭曲國有企業(yè)經(jīng)營者的相對收入水平。國有企業(yè)的經(jīng)理人所面臨的薪酬管制，內(nèi)生于國有資產(chǎn)的管理體制和政府的行政干預(yù)。面對眾多的國有企業(yè)，作為所有者的國有資產(chǎn)管理部門（或政府）天然地處于信息的劣勢，很難低成本地觀察到國有企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，這也就意味著政府很難與國有企業(yè)的經(jīng)營者事前簽訂有效的激勵契約，也很難事后實施有效的監(jiān)督。行政干預(yù)的存在，使得企業(yè)承受政策性負(fù)擔(dān)（并獲得政策性收益），企業(yè)目標(biāo)由企業(yè)價值最大化轉(zhuǎn)而變成目標(biāo)多元化，導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績與經(jīng)營者付出之間的因果關(guān)系模糊，進(jìn)一步加劇了政府在這場信息不對稱的交易中所處的劣勢。與此同時，公有產(chǎn)權(quán)在國家性質(zhì)中的地位，又使得政府作為一個整體很難退出這一場信息嚴(yán)重不對稱的交易。也就是說，源于一些眾所周知的約束，政府作為所有者有續(xù)約之義務(wù)，無拒約之權(quán)利。因此，內(nèi)生于經(jīng)營者業(yè)績的不可觀察以及所有者的不可退出，制定實施整齊劃一的薪酬管理體制幾乎是政府作為股東的唯一解。這一管制的實施，事實上剝奪了國有企業(yè)經(jīng)理人進(jìn)行薪酬談判的權(quán)力，使得薪酬安排成為公司選聘經(jīng)理事先給定的約束條件。如此整齊劃一的薪酬契約在效率上很難與基于自由市場量身定做的薪酬契約相比，經(jīng)理人員必須遷就這一事先給定的硬約束做出選擇，這樣的選擇與自由締約薪酬約束下的經(jīng)理人行為有較大差異。一方面，即使初始的薪酬管制可能是基于正確的判斷而形成（其實這也不可能），由于經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變動通常超出管制者成本允許的觀察范圍，并且調(diào)整眾多國有企業(yè)的薪酬契約所要支付的成本也將會嚴(yán)重阻礙這些契約的及時調(diào)整，因此，隨著時間的推移，薪酬管制通常會表現(xiàn)出剛性特征。滯后而剛性的薪酬管制可能會逐步使得薪酬安排越來越脫離實際，從而引發(fā)一系列嚴(yán)重的道德風(fēng)險。另一方面，基于業(yè)績的薪酬安排既然無法有效實施，替代的制度安排可能就會應(yīng)運而生，行政干預(yù)引致的企業(yè)價值最大化以外的多重目標(biāo)通?？梢栽诠苤普呖梢猿惺艿某杀痉秶鷥?nèi)被觀察到（譬如下崗工人指標(biāo)、稅收指標(biāo)，等等）。以行政為基礎(chǔ)的考核指標(biāo)自然需要以行政為依歸的激勵措施，譬如政治晉升等。因此，在受到管制的國有企業(yè)薪酬安排以外，又會替代性地形成多元的、不直接體現(xiàn)為貨幣的報酬體系，在職消費正是其中的一種。（注：本文要探討的，是在職消費這部分，其他部分不贅。）這是目前我國國有企業(yè)經(jīng)營者報酬體系的大體現(xiàn)狀，受管制的薪酬作為這一報酬體系的一部分而存在，而且與這一體系的其他部分互相影響著發(fā)揮作用，共生于轉(zhuǎn)型中的我國經(jīng)濟(jì)政治現(xiàn)實。作為公司正常經(jīng)營的需要以及契約不完備性的產(chǎn)物，在職消費行為本身具有一定的合理性。在制度創(chuàng)新尚未成熟前，在職消費甚至可以成為經(jīng)理人自我激勵的方法。然而在很多國有企業(yè)，在職消費常常遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出合理的水準(zhǔn)，呈現(xiàn)出自我激勵的高昂成本。與經(jīng)營者收入呈鮮明對比的是，一些企業(yè)經(jīng)營者在職消費隨意性強，過多過濫，甚至處于失控狀態(tài)。（注：經(jīng)營者的職位消費水平一般在其工資收入的10倍以上（李旭紅，2003）。）我們對19992002年的上市公司的在職消費和高管人員薪酬進(jìn)行了初步的對比統(tǒng)計（結(jié)果見圖1、2）（注：樣本的選擇和指標(biāo)的計算方法將在其后介紹。）。從圖1可以看出，每一個年度，高管人員的報酬總是遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于在職消費，平均只占1/10左右，這表明，在職消費可以使經(jīng)理人間接地提高收入。從圖2分行業(yè)看，信息技術(shù)業(yè)和采掘業(yè)上市公司的在職消費與薪酬總額相比比例最高，社會服務(wù)業(yè)最低。圖1公司分年度薪酬與在職消費均值比較（單位：萬元）圖2公司分行業(yè)薪酬與在職消費均值比較（單位：萬元）二、文獻(xiàn)回顧與研究問題國外專門對在職消費進(jìn)行實證研究的很少見，關(guān)于在職消費的理論分析也主要散見于其他有關(guān)公司治理的論文中。經(jīng)典的企業(yè)理論認(rèn)為，公司的經(jīng)理人與所有者的利益并不完全一致，經(jīng)理人或多或少會存在一些與所有者利益不一致的行為。Berle 和Means （1932）提出，當(dāng)管理層僅持有少量公司股權(quán)，股東又太過分散時，公司資產(chǎn)可能被配置于造福管理者而非股東，包括卸責(zé)（shirking）、獲取額外津貼以及追求非企業(yè)價值最大化目標(biāo)，如銷售增長率、建造個人帝國和增加雇員福利等。進(jìn)一步地，Jensen和Mecklins（1976）從公司中的委托代理關(guān)系出發(fā)，代理人不會總是按照委托人利益最大化原則行事，委托人可通過建立激勵和監(jiān)督機制的方法限制代理人背離委托人利益的行為，但不可能完全杜絕該等行為。不考慮監(jiān)督問題，經(jīng)營者若可以自由選擇津貼水平，由于他們只需要承擔(dān)該成本的一部分，那么他們就可以通過增加其非貨幣福利來實現(xiàn)自身效用最大化；而且，經(jīng)營者自身股份越少，其消費中自己負(fù)擔(dān)的部分就越少，就會越傾向于享受更多的非貨幣福利。與上述學(xué)者將經(jīng)營者的此類行為看作外生的機會主義行徑不同，Alchian 和Demsetz （1972）從信息成本角度闡釋了在職消費的內(nèi)生性，他們認(rèn)為，為杜絕上述機會主義行為所要耗費成本可能高于由此帶來的收益，因此，允許職員享有“特權(quán)、額外津貼和福利”內(nèi)生于高昂的信息成本。另一方面，對在職消費的經(jīng)濟(jì)后果，Jensen和Meckling（1976）認(rèn)為，在職消費具有負(fù)面的經(jīng)濟(jì)后果，是經(jīng)營者和外部股東的代理沖突的一種，會降低企業(yè)價值。但是，如果接受Alchian 和Demsetz（1972）的觀點，在職消費是內(nèi)生的產(chǎn)物，那么由于經(jīng)營者享有的在職消費在可接受成本水平上無法減少，他們的貨幣報酬相應(yīng)會降低，這隱含著，市場在這一點上已經(jīng)達(dá)到了均衡，企業(yè)價值不會受到影響。國內(nèi)文獻(xiàn)對本問題的研究則偏重強調(diào)我國特殊的制度背景，常將業(yè)績與上市公司經(jīng)理層薪酬激勵相聯(lián)系。（注：研究表明，近年來我國上市公司經(jīng)營者薪酬激勵雖然逐年增加，但“零報酬”現(xiàn)象仍大量存在（林曉婉等，2001），并且上市公司高管人員薪酬存在行業(yè)差異，領(lǐng)薪的高管人員比例偏小，人均貨幣收入低，個體差異顯著（樊炳清，2002）。李增泉（2000）發(fā)現(xiàn)，我國上市公司高管人員的年度報酬與企業(yè)績效并不相關(guān)，而是與企業(yè)規(guī)模密切相關(guān)，并呈現(xiàn)明顯的地區(qū)差異。魏剛（2000）、樊炳清（2002）的研究同樣表明我國上市公司高級管理人員目前的薪酬結(jié)構(gòu)仍然缺乏有效的激勵作用。劉斌等（2003）的結(jié)論與上述不同，他們發(fā)現(xiàn)我國上市公司的CEO 薪酬層面已經(jīng)體現(xiàn)了一定的激勵制約機制。）另一方面，許多學(xué)者對我國國有企業(yè)在職消費的成因進(jìn)行了探討。顏劍英（2002）認(rèn)為，國有企業(yè)經(jīng)理激勵機制主要存在貨幣報酬偏低及聲譽、職業(yè)升遷激勵的異化的弊端，并由此導(dǎo)致經(jīng)理自我激勵泛濫。這種經(jīng)理的自我激勵的泛濫主要表現(xiàn)在兩個方面：一方面是利用非法手段侵占企業(yè)利潤、侵吞國有資產(chǎn)；另一方面便是追求過度的在職消費。趙文紅等（1998）認(rèn)為，當(dāng)經(jīng)營者的工資數(shù)量偏低時，經(jīng)營者就會尋求“在職消費”，但他們認(rèn)為，主要原因是國有企業(yè)經(jīng)營者與非國有企業(yè)（尤其是私營企業(yè)）收入差距過大。張仁德和韓晶（2003）則從國有經(jīng)濟(jì)的腐敗角度論述了在職消費問題，認(rèn)為國有經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)特征可以用兩大等級體系的委托代理鏈來描述，第一等級的委托人是全民，代理人是政府；第二等級的委托人是政府，代理人是國企經(jīng)理。在經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮實質(zhì)性作用的是第二等級的委托代理關(guān)系。國有經(jīng)濟(jì)的腐敗問題恰恰是第二等級的委托人和代理人共謀租金的結(jié)果。上述研究已經(jīng)開始將在職消費與經(jīng)理人貨幣性收入相聯(lián)系，并進(jìn)行了頗有成效的分析；但是，他們始終沒有將經(jīng)理人的貨幣性收入與政府管制聯(lián)系在一起，這在一定程度上轉(zhuǎn)移了學(xué)術(shù)界和政策界的視線，導(dǎo)致對經(jīng)理人貨幣性收入高低的過度關(guān)注，而忽略了決定該貨幣性收入的深層因素的探討。如果對我國國有企業(yè)經(jīng)理人報酬形成原因缺乏深刻的理解，尤其是忽略我國國企經(jīng)理人報酬受到政府管制的現(xiàn)實，就很難在理論上廓清其經(jīng)濟(jì)后果，亦難予未來的政策以清晰有效的啟發(fā)。基于上述分析，本文對以下兩個問題進(jìn)行實證檢驗：（1）在存在經(jīng)理人薪酬管制的國有企業(yè)中，在職消費和薪酬管制之間存在何種關(guān)系？以及，在不存在薪酬管制的非國有企業(yè)，其經(jīng)理人在職消費行為與國有企業(yè)有何差異？（2）薪酬管制是否會影響國有企業(yè)中對經(jīng)理人的激勵效率？三、樣本、變量與描述性統(tǒng)計本文選取19992002年深滬兩市上市公司作為研究樣本，所有數(shù)據(jù)都來自公開披露的信息。除在職消費數(shù)據(jù)為手工收集外，其他數(shù)據(jù)來自CSMAR 數(shù)據(jù)庫。在剔除無法獲取在職消費數(shù)據(jù)或者其他相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的公司后，最終的研究樣本情況見表1.從表1可見，隨著上市公司的信息披露逐年規(guī)范，披露在職消費數(shù)據(jù)的公司占全部上市公司的比率呈逐年遞增趨勢，但是，即使在2002年，能夠獲得的研究樣本仍不足四成，顯見還有相當(dāng)多的公司未披露相關(guān)信息。表2列出了本文主要變量的設(shè)計方法。需要說明的是，本文以在職消費作為企業(yè)高管人員在職消費的代理變量。該數(shù)據(jù)通過查閱兩市年報附注中“支付的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金流量”項目收集。由于該項目的編報規(guī)則決定了企業(yè)支付的管理費用都包含在其中，企業(yè)高管人員的在職消費一般都計入管理費用，并且年報披露規(guī)則規(guī)定，該項目中大額的明細(xì)項目應(yīng)予披露，因此有可能從其中獲得在職消費的有關(guān)數(shù)據(jù)。本文將可能與企業(yè)高管人員在職消費有關(guān)的費用項目分為八類：辦公費、差旅費、業(yè)務(wù)招待費、通訊費、出國培訓(xùn)費、董事會費、小車費和會議費，這些項目容易成為高管人員獲取好處的捷徑，高管人員可以輕易通過這些項目報銷私人支出，從而將其轉(zhuǎn)嫁為公司費用。公司的在職消費數(shù)據(jù)由上述各明細(xì)項目加總得到。（注：通常上市公司都會披露其中的若干項，未披露明細(xì)項目金額定為0.若某公司未披露其中任何一項，則將其剔除出樣本。）這幾乎是通過公開信息度量在職消費的最好方法。（注：必須承認(rèn)，在職消費信息可獲得性的限制，對該領(lǐng)域的經(jīng)驗研究造成了一定的局限性，本文也不例外。）（注：設(shè)立這一變量是借鑒Aharony 等（2000）研究報告中的分類，將全部上市公司分為保護(hù)行業(yè)和不受保護(hù)行業(yè)，其中保護(hù)行業(yè)包括石油化工、能源和原材料，其余全部為不受保護(hù)行業(yè)。在支付了所有成員的參與約束條件后，企業(yè)所創(chuàng)造的總收益剩余，稱為企業(yè)租金。換言之，就是企業(yè)總收益減去各要素參與企業(yè)的機會成本總和。在實際分配過程中，企業(yè)租金大體可以理解為企業(yè)可分配的超額利潤或凈利潤。由于企業(yè)租金是組成企業(yè)的各種要素共同作用（即團(tuán)隊生產(chǎn)）的結(jié)果，那么，各要素的產(chǎn)權(quán)主體都有索取企業(yè)租金的權(quán)利，企業(yè)租金就必然得以某種形式進(jìn)行分配（何燕、宋周，2004）。企業(yè)高管人員作為要素主體，自然要求獲得企業(yè)租金的一部分。高管人員獲取企業(yè)租金的途徑之一就是獲取非貨幣形式的在職消費等。在其他條件相同時，若企業(yè)租金越大，受到效用最大化約束條件的高管人員就可能將更多的企業(yè)租金轉(zhuǎn)化為在職消費。）本文在計算相對薪酬時，高管人員人均薪酬是高管人員薪酬總額與領(lǐng)薪高管人數(shù)的比值，員工人均薪酬是（現(xiàn)金流量表中）“支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金流量”與員工人數(shù)的比值。盡管“支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金流量”這一項目既包括了支付給職工的薪酬又包括為職工支付的福利、保險等其他各項費用，但鑒于其他費用通常都按照職工薪酬的一定比例支付，因此以這一項目作為支付給職工的薪酬的代理變量是合適的。為避免變量偏度和峰度過高可能造成的影響，在后文回歸檢驗時對各變量均進(jìn)行了標(biāo)準(zhǔn)化處理。四、國有企業(yè)面臨薪酬管制的經(jīng)驗證據(jù)如果薪酬管制只針對國有企業(yè)，那么在上市公司中，我們應(yīng)該會發(fā)現(xiàn)國有上市公司高管人員的相對薪酬遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于非國有上市公司。為此，我們進(jìn)行了國有和非國有上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)比較（結(jié)果見表3）。注：*（*和*）表示通過10（5和1）顯著性水平檢驗，下表同。表3的檢驗結(jié)果表明，無論是支付的絕對薪酬（或者人均絕對薪酬），還是在職消費（或者人均在職消費），國有企業(yè)與非國有企業(yè)均相差不大。但是，就相對薪酬（或者未經(jīng)任何調(diào)整的相對薪酬）看，非國有企業(yè)顯著高于國有企業(yè)。絕對薪酬總額相近而相對薪酬相遠(yuǎn)，這表明國有企業(yè)中高管人員與一般員工的薪酬差異不大。而且，高管人員相對薪酬較低，并沒有換來公司絕對薪酬總額的下降，這說明國有企業(yè)中一般員工的工資高于非國有企業(yè)。（注：這可能也是政府薪酬管制的結(jié)果。）值得關(guān)注的是，若從（經(jīng)行業(yè)均值調(diào)整后的）薪酬總額與銷售收入比值看，國有企業(yè)則顯著高于非國有企業(yè)，這說明，在控制了企業(yè)規(guī)模后，國有企業(yè)的薪酬總額并不低。這樣，相對薪酬較低就有兩種可能解釋：一是國有企業(yè)高管人員人數(shù)多于非國有企業(yè)；二是由于薪酬管制常常與本單位員工平均收入的倍數(shù)掛鉤，因此可能導(dǎo)致國有企業(yè)高管人員為了提高自己的收入而提高員工的收入。上述發(fā)現(xiàn)，與我國存在國有企業(yè)薪酬管制的理論預(yù)測是一致的，因此，可以看作是國有企業(yè)存在薪酬管制的經(jīng)驗證據(jù)。另一個有趣的現(xiàn)象是，非國有企業(yè)的管理層持股比例低于國有企業(yè)，這可能是因為民營企業(yè)的管理者常常是上市公司的股東的股東，即終極控制人，較少需要運用管理層直接持股的方式來激勵自己，因此這一變量可能難以有效衡量民營企業(yè)管理者在股權(quán)上受到的激勵。五、薪酬管制是否影響在職消費？為檢驗薪酬管制是否影響在職消費，本文建立如下回歸模型（結(jié)果見表4）：表4的第1列對全樣本進(jìn)行了回歸檢驗?？梢园l(fā)現(xiàn)，絕對薪酬、相對薪酬與相對薪酬的乘積項、財務(wù)杠桿、行業(yè)性質(zhì)、企業(yè)租金、企業(yè)規(guī)模、管理層規(guī)模和地域性質(zhì)都對在職消費具有顯著的影響。國有企業(yè)的相對薪酬的回歸系數(shù)為負(fù)，并在5的水平上通過了顯著性檢驗，這說明，相對薪酬越低，國有企業(yè)高管人員以在職消費替代薪酬的邊際愿望越強。財務(wù)杠桿與在職消費顯著正相關(guān)，表明債權(quán)人對企業(yè)高管人員在職消費無法實施有效的制約；相反，可能由于銀行的國有性質(zhì)，造成更大的預(yù)算軟約束，由此導(dǎo)致財務(wù)杠桿越高在職消費越大。與Jensen和Meckling（1976）的預(yù)測一致，受保護(hù)行業(yè)的在職消費低于未受保護(hù)行業(yè)。表4的第2、3列對非國有和國有企業(yè)進(jìn)行了分樣本檢驗?？梢园l(fā)現(xiàn)，國有企業(yè)和非國有企業(yè)有相似之處，絕對薪酬、企業(yè)租金和企業(yè)規(guī)模都對在職消費具有顯著的影響。但是，國有企業(yè)和非國有企業(yè)有巨大差異。在國有企業(yè)中，相對薪酬與在職消費的關(guān)系顯著為負(fù)，而這種負(fù)相關(guān)關(guān)系在非國有企業(yè)中沒有發(fā)現(xiàn)。這些證據(jù)表明，在國有企業(yè)中，由于剛性薪酬管制的存在，在職消費成為管理人員的替代性選擇，在職消費內(nèi)生于國有企業(yè)面臨的薪酬管制約束。而在非國有企業(yè)中，由于沒有類似的薪酬管制，經(jīng)理人的薪酬安排內(nèi)生于公司各利益相關(guān)方的市場化談判，因此，相對薪酬與在職消費之間的替代關(guān)系不顯著。此外，國有企業(yè)中財務(wù)杠桿對在職消費具有顯著的正的影響，而非國有企業(yè)則不存在該現(xiàn)象。這一結(jié)果顯示，在國有企業(yè)中，國有銀行負(fù)債導(dǎo)致的預(yù)算軟約束問題比非國有企業(yè)嚴(yán)重。為檢驗本文結(jié)論的可靠程度，我們運用不同的方法進(jìn)行了敏感性檢驗。（注：限于篇幅對本文沒有報告敏感性檢驗的結(jié)果。）首先，剔除極端值后重新進(jìn)行檢驗，也得到了與前文基本一致的發(fā)現(xiàn)。其次，以高管人員人均在職消費的對數(shù)作為模型左邊的被解釋變量，并以高管人員人均薪酬的對數(shù)作為絕對報酬，進(jìn)行回歸后發(fā)現(xiàn)結(jié)果仍與前文基本一致。再次，用股東權(quán)益收益率來度量企業(yè)租金，結(jié)果仍與前文基本一致。最后，由于部分上市公司未披露本文所需要的在職消費數(shù)據(jù)，本文的結(jié)論可能存在選擇性披露的偏差。為此，我們還設(shè)計了間接計算在職消費變量的方法。（注：使用該方法時，以“支付的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金流量”項目金額減去所有披露的與在職消費無關(guān)的支出項目，以此差額作為在職消費的衡量方法。這項差額包含了本文前述的在職消費所涉及的八個費用項目，但又不限于此，因此，按照這個方法計算的在職消費的代理變量比前文我們直接計算的要大。按照這個標(biāo)準(zhǔn)，樣本觀測值在1309的基礎(chǔ)上增加了375個。其余的公司未作任何詳細(xì)披露，既無法通過直接法也無法通過間接法計算在職消費數(shù)據(jù)。）我們把這一間接計算所得的在職消費數(shù)據(jù)代入模型進(jìn)行檢驗，但同時增加一個虛擬變量jjf ，當(dāng)某一樣本在職消費數(shù)據(jù)由間接法計算得到時，仍然得到了與前文基本一致的研究發(fā)現(xiàn)，這表明我們的研究結(jié)論不會受到樣本選擇偏差的重要影響。六、薪酬管制是否影響激勵效率？基于薪酬管制的薪酬契約和基于自由市場的薪酬契約相比，在激勵效率方面可能有以下不同：一方面，薪酬管制引致的低貨幣薪酬對經(jīng)營者可能難以起到和以市場為基礎(chǔ)的自由契約相媲美的激勵作用；另一方面，薪酬管制引致的在職消費成本要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于貨幣薪酬，盡管對經(jīng)營者亦能有自我激勵作用，但對企業(yè)而言，所引致的租金耗散，可能超過經(jīng)營者自我激勵給企業(yè)帶來的租金增長，最終導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績下降。為檢驗薪酬管制對激勵效率的影響，我們采用股票的年市場回報率（YRETURN ）作為公司業(yè)績的代理變量?？紤]到公司公布年報一般集中在4月份，我們采用當(dāng)年5月起至次年4月底的月市場回報率來計算年市場回報率，并建立以下回歸模型進(jìn)行檢驗：YRETURN=，0+，1APAY+，2RPAY+，3PERK+，4MSHARE+，5LEVERAGE+，6PROTECTED+，7SIZE+，8MRATIO+，9DEVELOPED+表5的第1、2、3列是全樣本回歸的結(jié)果。（注：表中調(diào)整后的擬合度較低，說明模型的設(shè)計可能還遺漏了一些相關(guān)變量，這是本文研究的局限之一。當(dāng)我們采用中位數(shù)調(diào)整后的變量進(jìn)行檢驗的時候，擬合度有顯著提高，結(jié)論沒有重要變化。）從第1列可見，在控制了相關(guān)變量以后，絕對薪酬對公司業(yè)績無顯著影響，相對薪酬則對公司業(yè)績有顯著的正面影響，在職消費則對公司業(yè)績有顯著的負(fù)面影響。（注：為進(jìn)行敏感性檢驗，在第2、3列中分別進(jìn)行了不含薪酬和在職消費的回歸，結(jié)果無顯著差異。）注：括號中是T 值。（注：該部分樣本剔除了個股月回報缺失值和極端值，因而較前面樣本數(shù)略有減少。）表5的第4、5、6、7、8、9列分別非國有和國有企業(yè)進(jìn)行了回歸檢驗。從第4列和第7列可見，非國有企業(yè)中，高管人員相對薪酬對公司業(yè)績有顯著的正面影響，說明其相對薪酬對高管人員起到了較好的激勵作用；而在職消費對公司業(yè)績則沒有顯著影響，說明非國有企業(yè)中高管人員并未通過更多的在職消費進(jìn)行自我激勵。國有企業(yè)的發(fā)現(xiàn)正好相反。相對薪酬對公司業(yè)績無顯著影響，說明相對薪酬對高管人員可能未起到激勵作用；而在職消費對公司業(yè)績則有顯著的負(fù)面影響，表明在職消費作為自我激勵的方法，具有較高的代價，抵消了其對公司業(yè)績的正面影響。這些證據(jù)表明，國有企業(yè)薪酬管制的存在，不僅降低了薪酬作為經(jīng)理人激勵契約安排的效率；還從另外一個方面，誘發(fā)了高激勵成本的在職消費的增加，對公司價值造成了雙重的負(fù)面影響。（注：為進(jìn)行敏感性檢驗，在第5、6、8、9列中分別進(jìn)行了不含薪酬和在職消費的回歸，結(jié)果無顯著差異。）七、結(jié)語政府管制的弊病，大約有二：一是容易被不同的利益集團(tuán)用于謀求自己的私利（施蒂格勒、弗里德蘭，1962；施蒂格勒，1971）；（注：Shleifer和Vishny（1998）關(guān)于政府掠奪之手的理論也可以為此作一佐證。）二是管制常兼具脫離實際和剛性兩項特征，會誘發(fā)機會主義行為，扭曲市場本可以自發(fā)演進(jìn)的秩序（張五常，2002；陳信元等，2003）。（注：張五常（2002）發(fā)現(xiàn)，在香港存在租金管制的階段，房屋租金的顯性實現(xiàn)受到影響，房東則轉(zhuǎn)而以驅(qū)逐房客、要求房客支付鑰匙費等隱性方式實現(xiàn)其房屋租金的補償，甚至可能拆毀重建等方式逃避租金管制阻止租金消散以實現(xiàn)房屋的市場租金。陳信元、葉鵬飛和陳冬華（2003）來自中國證監(jiān)會的配股管制剛性誘發(fā)了上市公司的機會主義重組行為。）本文從我國國有企業(yè)中存在薪酬管制這一特殊的制度背景出發(fā)，對上市公司高管人員在職消費行為做出了理論分析，并對在職消費的主要影響因素以及薪酬管制的經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行了實證檢驗。研究結(jié)果表明：（1）我國上市公司在職消費主要受企業(yè)租金、絕對薪酬和企業(yè)規(guī)模等因素的影響；（2）在國有企業(yè)中，由于薪酬管制的存在，在職消費成為管理人員的替代性選擇，說明在職消費內(nèi)生于國有企業(yè)面臨的薪酬管制約束；（3）與民營企業(yè)中內(nèi)生于公司的薪酬契約相比，國有企業(yè)中受到管制的外生薪酬安排缺乏應(yīng)有的激勵效率。上述研究發(fā)現(xiàn)，對我國國有企業(yè)經(jīng)理人薪酬的后續(xù)研究具有啟發(fā)意義，并為當(dāng)前關(guān)于國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革的爭論提供了一個有益的視角。參考文獻(xiàn)陳冬華，2003：地方政府、公司治理與補貼收入：來自我國證券市場的經(jīng)驗證據(jù)，財經(jīng)研究第9期。陳信元、葉鵬飛、陳冬華，2003：機會主義資產(chǎn)重組與剛性管制，經(jīng)濟(jì)研究第5期。樊炳清，2002：上市公司經(jīng)營者薪酬激勵現(xiàn)狀與對策分析，企業(yè)改革與發(fā)展第11期。何燕、宋周，2004：企業(yè)租金、專有性貢獻(xiàn)與分配制度，生產(chǎn)力研究第2期。李旭紅，2003：國企老總要拿年薪了，市場報9月12日。李增泉，2003：大股東控制、政府干預(yù)與公司治理一項基于我國上市公司的實證研究，上海財經(jīng)大學(xué)博士學(xué)位論文。林曉婉、車宏生、朱敏、李姣，2001：中國上市公司經(jīng)營者薪酬激勵狀況的三年比較研究，管理現(xiàn)代化第5期。劉斌、劉星、李世新、何順文，2003，CEO 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