資產(chǎn)定價(jià)模型的作用.doc

一、資本資產(chǎn)定價(jià)模型的理論源淵 資產(chǎn)定價(jià)理論源于馬柯維茨（Harry Markowtitz）的資產(chǎn)組合理論的研究。1952年，馬柯維茨在金融雜志上發(fā)表題為投資組合的選擇的博士論文是現(xiàn)代金融學(xué)的第一個(gè)突破，他在該文中確定了最小方差資產(chǎn)組合集合的思想和方法，開創(chuàng)了對(duì)投資進(jìn)行整體管理的先河，奠定了投資理論發(fā)展的基石，這一理論提出標(biāo)志著現(xiàn)代投資分析理論的誕生。在此后的歲月里，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們一直在利用數(shù)量化方法不斷豐富和完善組合管理的理論和實(shí)際投資管理方法，并使之成為投資學(xué)的主流理論。 到了60年代初期，金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家們開始研究馬柯維茨的模型是如何影響證券估值，這一研究導(dǎo)致了資本資產(chǎn)定價(jià)模型（Capital Asset Price Model，簡稱為CAPM）的產(chǎn)生?，F(xiàn)代資本資產(chǎn)定價(jià)模型是由夏普（William Sharpe ，1964年）、林特納（Jone Lintner，1965年）和莫辛（Mossin，1966年）根據(jù)馬柯維茨最優(yōu)資產(chǎn)組合選擇的思想分別提出來的，因此資本資產(chǎn)定價(jià)模型也稱為SLM模型。 由于資本資產(chǎn)定價(jià)模型在資產(chǎn)組合管理中具有重要的作用，從其創(chuàng)立的六十年代中期起，就迅速為實(shí)業(yè)界所接受并轉(zhuǎn)化為實(shí)用，也成了學(xué)術(shù)界研究的焦點(diǎn)和熱點(diǎn)問題。 二、資本資產(chǎn)定價(jià)模型理論描述 資本資產(chǎn)定價(jià)模型是在馬柯維茨均值方差理論基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，它繼承了其的假設(shè)，如，資本市場是有效的、資產(chǎn)無限可分，投資者可以購買股票的任何部分、投資者根據(jù)均值方差選擇投資組合、投資者是厭惡風(fēng)險(xiǎn)，永不滿足的、存在著無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，投資者可以按無風(fēng)險(xiǎn)利率自由借貸等等。同時(shí)又由于馬柯維茨的投資組合理論計(jì)算的繁瑣性，導(dǎo)致了其的不實(shí)用性，夏普在繼承的同時(shí)，為了簡化模型，又增加了新的假設(shè)。有資本市場是完美的，沒有交易成本，信息是免費(fèi)的并且是立即可得的、所有投資者借貸利率相等、投資期是單期的或者說投資者都有相同的投資期限、投資者有相同的預(yù)期，即他們對(duì)預(yù)期回報(bào)率，標(biāo)準(zhǔn)差和證券之間的協(xié)方差具有相同的理解等等。 該模型可以表示為： E（R）= Rf+ E（Rm） Rf 其中，E（R）為股票或投資組合的期望收益率，Rf為無風(fēng)險(xiǎn)收益率，投資者能以這個(gè)利率進(jìn)行無風(fēng)險(xiǎn)的借貸，E（Rm）為市場組合的收益率，是股票或投資組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)測度。 從模型當(dāng)中，我們可以看出，資產(chǎn)或投資組合的期望收益率取決于三個(gè)因素：（1）無風(fēng)險(xiǎn)收益率Rf，一般將一年期國債利率或者銀行三個(gè)月定期存款利率作為無風(fēng)險(xiǎn)利率，投資者可以以這個(gè)利率進(jìn)行無風(fēng)險(xiǎn)借貸；（2）風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格，即E（Rm） Rf，是風(fēng)險(xiǎn)收益與風(fēng)險(xiǎn)的比值，也是市場組合收益率與無風(fēng)險(xiǎn)利率之差；（3）風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，是度量資產(chǎn)或投資組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)大小尺度的指標(biāo)，是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率與市場組合收益率的協(xié)方差與市場組合收益率的方差之比，故市場組合的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)等于1。 三、資本資產(chǎn)定價(jià)模型的意義資本資產(chǎn)定價(jià)模型是第一個(gè)關(guān)于金融資產(chǎn)定價(jià)的均衡模型，同時(shí)也是第一個(gè)可以進(jìn)行計(jì)量檢驗(yàn)的金融資產(chǎn)定價(jià)模型。模型的首要意義是建立了資本風(fēng)險(xiǎn)與收益的關(guān)系，明確指明證券的期望收益率就是無風(fēng)險(xiǎn)收益率與風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償兩者之和，揭示了證券報(bào)酬的內(nèi)部結(jié)構(gòu)。 資本資產(chǎn)定價(jià)模型另一個(gè)重要的意義是，它將風(fēng)險(xiǎn)分為非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是一種特定公司或行業(yè)所特有的風(fēng)險(xiǎn)，它是可以通過資產(chǎn)多樣化分散的風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是指由那些影響整個(gè)市場的風(fēng)險(xiǎn)因素引起的，是股票市場本身所固有的風(fēng)險(xiǎn)，是不可以通過分散化消除的風(fēng)險(xiǎn)。資本資產(chǎn)定價(jià)模型的作用就是通過投資組合將非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)分散掉，只剩下系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。并且在模型中引進(jìn)了系數(shù)來表征系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。 四、資本資產(chǎn)定價(jià)模型的應(yīng)用 資本資產(chǎn)定價(jià)模型之所以一經(jīng)推出就深受實(shí)業(yè)界、投資界推崇，不僅僅因?yàn)槠浜啙嵉男问?，理論的淺顯易懂，更在于其多方面的應(yīng)用。 1、計(jì)算資產(chǎn)的預(yù)期收益率 。這是資本資產(chǎn)定價(jià)模型最基本的應(yīng)用，根據(jù)公式即可得到。資本資產(chǎn)定價(jià)模型其它的應(yīng)用，均是通過這基本的應(yīng)用延展開來的。 2、有助于資產(chǎn)分類，進(jìn)行資源配置。 我們可以根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行分類。資產(chǎn)定價(jià)是利用各種風(fēng)險(xiǎn)因子來解釋平均收益率的，因此風(fēng)險(xiǎn)因子不同的資產(chǎn)具有不同的收益，按照因子變量不同范圍劃分的資產(chǎn)類型具有不同的收益特征。我們利用資產(chǎn)定價(jià)模型中股票的風(fēng)險(xiǎn)因子對(duì)股票進(jìn)行分類。當(dāng)1，如=2時(shí)，那么當(dāng)市場收益率上漲價(jià)1%時(shí)，這種股票收益率預(yù)計(jì)平均上漲2%；但是當(dāng)市場收益率下降1%時(shí)，這種股票收益率預(yù)計(jì)下跌2%，因此，可以認(rèn)識(shí)這種股票比市場組合更具有風(fēng)險(xiǎn)性，所以這類股票被稱為進(jìn)攻型股票（Aggressive Stock）；當(dāng)=1時(shí)，那么股票將隨市場組合一起變動(dòng)，這類股票被稱為中性股票（Neutral Stock）；當(dāng)1，如=0.5時(shí)，那么這類股票的波動(dòng)性是市場波動(dòng)的一半，即若市場收益率上漲1%時(shí), 這種股票收益率預(yù)計(jì)平均上漲0.5%,這類股票能使投資者免于遭受較大的損失，但也使投資者無法有較大的收益，所以這類股票稱為防御型股票（Defensive Stock）。很明顯，不同類別的股票具有不同的收益特征。在此基礎(chǔ)上，就可以根據(jù)投資者的要求或投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，進(jìn)行資產(chǎn)組合管理了，從而優(yōu)化資金配置。 3、為資產(chǎn)定價(jià)，從而指導(dǎo)投資者投資行為。 資本資產(chǎn)定價(jià)模型是基于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的期望收益均衡基礎(chǔ)上的預(yù)測模型，根據(jù)它計(jì)算出來的預(yù)期收益是資產(chǎn)的均衡價(jià)格，這一價(jià)格與資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值是一致的。但均衡畢竟是相對(duì)的，在競爭因素的推動(dòng)下，市場永遠(yuǎn)處在由不均衡到均衡，由均衡到不均衡的轉(zhuǎn)化過程當(dāng)中。資本資產(chǎn)定價(jià)模型假定所有的投資都運(yùn)用馬柯維茨的投資組合理論在有效集里去尋找投資組合，這時(shí)證券的收益與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系可表示為： E（Ri）= Rf+ E（Rm） Rf i 該模型即為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在均衡時(shí)的期望收益模型。 投資者可根據(jù)市場證券組合收益率的估計(jì)值和證券的估計(jì)值，計(jì)算出證券在市場均衡狀態(tài)下的期望收益率，然后根據(jù)這個(gè)均衡狀態(tài)下的期望收益率計(jì)算出均衡的期初價(jià)格： 均衡的期初價(jià)格=E（期末價(jià)格+利息）/E（Ri）+1 將現(xiàn)行的實(shí)際市場價(jià)格與均衡的期初價(jià)格進(jìn)行比較，若兩者不等，則說明市場價(jià)格被誤定，誤定的價(jià)格應(yīng)該有回歸的要求。利用這一點(diǎn)，便可決定投資何種股票。當(dāng)現(xiàn)實(shí)的市場價(jià)格低于均衡價(jià)格時(shí)，說明該證券的價(jià)值被低估，應(yīng)當(dāng)購買之，相反，若現(xiàn)實(shí)的市場價(jià)格若高于均衡價(jià)格，則應(yīng)當(dāng)賣出該證券，而將資金轉(zhuǎn)向其他被低估的證券。 4、投資組合績效測定 。組合管理的業(yè)績?cè)u(píng)估不同于傳統(tǒng)的業(yè)績?cè)u(píng)估，它不僅要考慮投資的收益，而且要考慮投資風(fēng)險(xiǎn)。投資者事先可以規(guī)定相當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)與收益，將期末實(shí)際的風(fēng)險(xiǎn)與收益關(guān)系與之比較，則可得出投資組合的績效，從而評(píng)定出投資組合管理者的績效以進(jìn)行獎(jiǎng)懲。當(dāng)然，這個(gè)過程中的風(fēng)險(xiǎn)與收益關(guān)系的確定離不開資本資產(chǎn)定價(jià)模型的發(fā)展。 5、用于對(duì)人力資本進(jìn)行定價(jià)。 資本資產(chǎn)定價(jià)模型主要用于分析證券等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)值，為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的定價(jià)提供了一種方法，從而引導(dǎo)投資者的投資行為。 隨著人類進(jìn)入知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，人力資源可確認(rèn)為一項(xiàng)資產(chǎn)加以計(jì)量，人力資源會(huì)計(jì)應(yīng)將人力資產(chǎn)看作是人力資源所有者的一項(xiàng)投資，人力資源所有者擁有企業(yè)人力資本的產(chǎn)權(quán)。任何一項(xiàng)投資都會(huì)由于未來收益的不確定性而使其存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，人力資產(chǎn)投資也不例外。因?yàn)槿肆Y本依附于人本身，而人的身體可能遭到生命安全及健康方面的意外侵害，從而降低人力資本的收益能力和相應(yīng)的人力資本的價(jià)值；人力資本價(jià)值取決于未來預(yù)期收益，期間越長，收益不確定性越大，風(fēng)險(xiǎn)越大；再者，由于知識(shí)的更新速度越來越快，致使人力資本所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也隨之增大。因而人力資本投資者也因承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)而要求相應(yīng)的超額報(bào)酬，人力資本投資的期望報(bào)酬率也應(yīng)該有無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬和風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬組成。相應(yīng)地，我們有理由可以利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型對(duì)人力資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià)。 五、結(jié)語 盡管資本資產(chǎn)定價(jià)模型在實(shí)際投資生活中有著如此多的美好應(yīng)用，但是它的缺陷也