CVA—衡量企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的新方法

1、CVQ衡量企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的新方 法CV/衡量企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的新方法價(jià)值中國(guó)推薦 2007-02-12 13:39:55中國(guó)總會(huì)計(jì)師CVA （Cash Value Added ）即現(xiàn)金增加值，是價(jià)值管理的一種方法?，F(xiàn)金增加值概念由瑞典學(xué)者Erik Ottosson 和Fredik Weissenrieder 于1996年提出，目的是從股東角度持續(xù)衡量公司價(jià)值。一般而言，公 司在進(jìn)行投資項(xiàng)目決策時(shí)，一般采用凈現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算項(xiàng)目的投資價(jià)值，然而公司在經(jīng)營(yíng)該項(xiàng)目時(shí)，往往采用會(huì) 計(jì)方法衡量項(xiàng)目?jī)r(jià)值，這給股東從會(huì)計(jì)報(bào)表中直接獲得數(shù)據(jù)與項(xiàng)目預(yù)期的現(xiàn)金流價(jià)值進(jìn)行比較，帶來(lái)了一定的困難。為 了便于管理層從投資

2、者角度持續(xù)衡量公司價(jià)值，CVA模型應(yīng)運(yùn)而生。目前這一模型在歐洲公司使用較為廣泛，世界第二大啤酒公司SAB Miller就率先使用現(xiàn)金增加值報(bào)表，公開(kāi)披露其價(jià)值產(chǎn)生及利益分配信息一、CVA中幾個(gè)重要概念（一）戰(zhàn)略投資與非戰(zhàn)略投資公司的初始投資總額可以分為戰(zhàn)略投資與非戰(zhàn)略投資兩部分。戰(zhàn)略投資是能夠產(chǎn)生新價(jià)值的投資，而非戰(zhàn)略投資本身不產(chǎn)生新價(jià)值，僅用于保證初始戰(zhàn)略投資產(chǎn)生預(yù)期價(jià)值。傳統(tǒng)觀念中關(guān)于現(xiàn)金支出是作為投資還是作為費(fèi)用的爭(zhēng)論在 現(xiàn)金增加值模型中沒(méi)有意義。管理層理解并決定戰(zhàn)略投資的方向非常關(guān)鍵，這將對(duì)公司整個(gè)戰(zhàn)略計(jì)劃產(chǎn)生影響并控制公 司的經(jīng)營(yíng)策略。由于戰(zhàn)略投資能夠產(chǎn)生新價(jià)值，因此應(yīng)當(dāng)是公司決策者

3、關(guān)心的重點(diǎn)。然而在公司日常經(jīng)營(yíng)中，非戰(zhàn)略投 資決策發(fā)生的頻率遠(yuǎn)高于戰(zhàn)略投資決策，傳統(tǒng)的管理會(huì)計(jì)使管理層在控制和評(píng)價(jià)非戰(zhàn)略投資上浪費(fèi)了大量寶貴時(shí)間，也扭曲了管理層對(duì)業(yè)務(wù)的理解。（二）會(huì)計(jì)中的資本成本與 CVA模型中的資本成本公司進(jìn)行長(zhǎng)期戰(zhàn)略投資時(shí)若采取資本收益率核算，在投資初期一般都是虧損的，隨著時(shí)間的推移逐漸盈利，尤其是當(dāng)期初的戰(zhàn)略投資額遠(yuǎn)高于隨后的非戰(zhàn)略投資額時(shí)，導(dǎo)致后面年份的資本使用率非常低。若該項(xiàng)目產(chǎn)生現(xiàn)金流的年份超 出期初預(yù)計(jì)的經(jīng)濟(jì)壽命，會(huì)計(jì)上仍然會(huì)繼續(xù)計(jì)算其投資收益率。這樣就使會(huì)計(jì)投資收益率成為一個(gè)變動(dòng)的指標(biāo)，作為績(jī) 效考核的指標(biāo)有失妥當(dāng)事實(shí)上，大多數(shù)項(xiàng)目在投資初期盈利能力較強(qiáng)，隨著

4、時(shí)間的推移，維持成本增加，盈利能力逐漸下降，生產(chǎn)效率逐漸降低，同時(shí)來(lái)自競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品的新技術(shù)的發(fā)展也降低產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格。與此相對(duì)應(yīng)，大多數(shù)項(xiàng)目的投資初期CVA指數(shù)均大于1,投資后期CVA指數(shù)逐漸降低，經(jīng)濟(jì)壽命終結(jié)時(shí)，產(chǎn)生現(xiàn)金的能力也較低，CVA指數(shù)隨之變差，這個(gè)結(jié)果便于投資者理解商業(yè)邏輯。、CVA模型的框架CVA模型包括經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流（OCF和經(jīng)營(yíng)要求現(xiàn)金流（OCFD這兩個(gè)現(xiàn)金項(xiàng)目。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為除去折舊的息稅前利潤(rùn)（EBIT）、營(yíng)運(yùn)資金變動(dòng)和非戰(zhàn)略性投資三項(xiàng)之和；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流要求代表投資者對(duì)公司戰(zhàn)略投資要求的現(xiàn)金流，OCF和OCF啲差值即為CVA不難看出，一個(gè)時(shí)期的現(xiàn)金增加值是對(duì)該期間現(xiàn)金產(chǎn)出量高于投資者

5、要求的估計(jì)。（一）經(jīng)營(yíng)要求現(xiàn)金流（OCFD）CVA模型將投資分為策略投資（StrategicInvestment）和非策略投資（Non-StrategicInvestment） 。策略投資旨在為股東創(chuàng)造新的價(jià)值，即公司中能夠創(chuàng)造價(jià)值的資本支出，它可以投資于有形或無(wú)形資產(chǎn)，如投資新產(chǎn)品或新市場(chǎng)。非策略 投資旨在維持由策略投資所創(chuàng)造的價(jià)值，如購(gòu)置新辦公桌椅。一項(xiàng)策略投資往往伴隨著若干項(xiàng)非策略投資,CVA模型中策略投資構(gòu)成資本，非策略投資被視為成本。經(jīng)營(yíng)要求現(xiàn)金流（operatingcashflowdemand , OCFD是分布在策略投資的經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)的一組持續(xù)現(xiàn)金流,以該策略投資的加權(quán)平均資本成

6、本折現(xiàn)到投資初期的價(jià)值等于策略投資額。經(jīng)營(yíng)要求現(xiàn)金流表示對(duì)于該項(xiàng)策略投資，投資者在策略投資期間各期要求的最低凈現(xiàn)金流入量。該模型假設(shè)在該策略投資的經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)，各期的經(jīng)營(yíng)要求現(xiàn)金流相等，根據(jù) 年金現(xiàn)值公式可求得各期的OCFD為0CFD=LAr/1-(1+r)-n0CFD二山?jīng)r帀在考慮通貨膨脹的情況下，根據(jù)增長(zhǎng)年金現(xiàn)值的計(jì)算公式:因此,LA = OCFEOCFD 閉=OCFD 嚴(yán)(t=1,2,3 ,n-1)其中，LA表示策略投資期初投資額；r表示策略投資的加權(quán)平均資本成本(名義利率)；f通貨膨脹率；n表示策略投資的經(jīng)濟(jì)壽命期間數(shù)；OCFD表示第1期間的經(jīng)營(yíng)要求現(xiàn)金流；i+1策略投資的第(i+1)

7、期間。(二) 現(xiàn)金附加值(CVA)現(xiàn)金附加值(CVA)為經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流(OCF)和經(jīng)營(yíng)要求現(xiàn)金流(OCFD的差額，用公式表示為：經(jīng)濟(jì)附加值(CVA)=g營(yíng)現(xiàn)金流(OCF)-經(jīng)營(yíng)要求現(xiàn)金流(OCFD)其中：經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流(OCF)=息稅折舊前利潤(rùn)(EBIT) 土凈營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)額(NWC)斗E策略投資額(NI)CVA大于(或小于)零表明項(xiàng)目創(chuàng)造的現(xiàn)金流超過(guò)了 (或低于)投資者對(duì)該策略投資要求的凈現(xiàn)金流入量。該模型中的經(jīng)營(yíng)要求現(xiàn)金流(OCFD是未來(lái)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流(OCF)的一個(gè)不變衡量標(biāo)桿(benchmark),只有當(dāng)CVA大于零時(shí)即經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流OCF大于OCFD該策略投資才為投資者創(chuàng)造了價(jià)值。CVA模型構(gòu)建了

8、5個(gè)主要的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素(valuedriver):折舊息稅前利潤(rùn)、凈營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)額、非策略投資、策略投資額和資金成本率。（三）現(xiàn)金附加值系數(shù)（CVAindex）現(xiàn)金附加值系數(shù)（CVAindex）,為經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流（OCF）與經(jīng)營(yíng)要求現(xiàn)金流（OCFD的比率。該系數(shù)表示策略投資在該期的實(shí)際盈利能力或預(yù)計(jì)盈利能力，可以用于各個(gè)項(xiàng)目之間盈利能力的比較。OCFtED眄-耐鷗OCFD,平均現(xiàn)金附加值系數(shù)（averagediscountedCVAIndex）等于經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流（OCF）的現(xiàn)值除以相應(yīng)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流（OCFD的現(xiàn)值。平均現(xiàn)金附加值數(shù)二（1, 2,，n表示投資期）page從整個(gè)投資期來(lái)看，平均現(xiàn)金附加值系數(shù)

9、等于該項(xiàng)目的現(xiàn)值指數(shù),表示該項(xiàng)目為投資者創(chuàng)造價(jià)值的能力（四）CVA模型是周期化的NPV模型評(píng)估一項(xiàng)擬議的投資，必須考慮該項(xiàng)目對(duì)公司當(dāng)前和未來(lái)的整體現(xiàn)金流量的改變，并評(píng)價(jià)它們是否會(huì)增加公司的價(jià) 值。NPV模型是評(píng)價(jià)投資方案獲利能力的方法之一，對(duì)于一個(gè)獨(dú)立的項(xiàng)目來(lái)講,NPV是首選方法。一項(xiàng)投資的凈現(xiàn)值是這 項(xiàng)投資的未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值減去初始投資成本。即Al =ocf2OCFCOQFR “y J從上述公式可以看出，CVA模型將NPV勺計(jì)算周期化，在評(píng)估項(xiàng)目的投資價(jià)值上是等價(jià)的。但凈現(xiàn)值 （NPV）模型依賴 于項(xiàng)目的整個(gè)生命周期的現(xiàn)金流，因此其作為業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo),更多的應(yīng)用于項(xiàng)目結(jié)束時(shí)整個(gè)項(xiàng)目投資業(yè)績(jī)的

10、評(píng)價(jià)。但是投資業(yè)績(jī)的計(jì)量和評(píng)價(jià)需要在投資過(guò)程中進(jìn)行，因此NPV模型無(wú)法滿足這種要求，而CVA模型不僅可以選取整個(gè)投資期間計(jì)算NPV其還可以按年、季度、月等時(shí)間計(jì)算周期性的 NPV從而彌補(bǔ)了 NPV模型的不足，實(shí)現(xiàn)投資期間的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)。三、CVA模型在投資決策與投資績(jī)效評(píng)價(jià)中的應(yīng)用（一）CVA在投資決策中的應(yīng)用假設(shè)某企業(yè)擬定一策略投資為1400千元，該投資經(jīng)濟(jì)壽命為10年，加權(quán)平均資本成本為15%名義利率），預(yù)計(jì)通貨膨脹率為3%該項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流狀況、現(xiàn)金附加值和現(xiàn)金附加值系數(shù)的預(yù)算分析如表14*-|Q” 1U 1rirz井以3r 剋n勒(41.取k. iHi4l(HR11 rtF- 441軻|I

11、L |tD丑2窩芾Jiit.出b 劄” 1 :Mi Hi2M |剛扌T Ih 4*)1* TT臚1,亍122K k M. MJidi1* 41 k IK,K. JIK. M*-31*抑Qs T*1 (k r|lk *JAI. -1 Jl 0.5l-ll.l1. u.l1 OJ1bULl JT肉折現(xiàn)觀亍陽(yáng)擁|加由表1可以看出，該項(xiàng)目的平均現(xiàn)金附加值系數(shù)等于1.03（等于現(xiàn)值指數(shù)），大于1,整個(gè)投資期間現(xiàn)金附加值現(xiàn)值PV（8.4311.00）=46.91（等于該項(xiàng)目的NPV大于0,因此其作為獨(dú)立的投資項(xiàng)目是可行的。在上例中通貨膨脹率為3%我們假定經(jīng)營(yíng)所需現(xiàn)金流以 3%勺速度增長(zhǎng)以彌補(bǔ)通貨膨脹的影響

12、，我們發(fā)現(xiàn)建立在現(xiàn) 金流量的基礎(chǔ)上數(shù)量指標(biāo)現(xiàn)金附加值也以 3%勺比率增長(zhǎng)，比率指標(biāo)現(xiàn)金附加值系數(shù)穩(wěn)定不變。由此可知，該指標(biāo)具有 客觀性，即一旦初始投資形成，OCFD就固定不變（除非通貨膨脹發(fā)生變動(dòng)），業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)只與項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流有關(guān)， 項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)者就必須從如何提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流來(lái)提高項(xiàng)目的業(yè)績(jī)，分析CVA價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素來(lái)提高項(xiàng)目的價(jià)值創(chuàng)造。（二）CVA模型在項(xiàng)目投資業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)中的應(yīng)用CVA模型根據(jù)投資期間的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流進(jìn)行評(píng)價(jià)投資業(yè)績(jī) ，假定現(xiàn)在是項(xiàng)目執(zhí)行的第五年末，各期實(shí)際經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流如表2,現(xiàn)金附加值模型分析如下：k-宜舍訊刖仇孫費(fèi)J;1二4*wto.I i L QQi、蠱 h * 111 |F

13、 1IfMl J, 4i rtf v嚴(yán) li 4 11JtaLflo3 1J 1如 1 4 p*rivaMLK. Ci也傀*111. 341 | f |,.*l,IfII科斛斟門戍狗鼻1 otri k 4 1-U11, ll* 1人 1,1 卻樹(shù)寧I I I1石:卜A； HPh M曹耳 Vff h；x.；4P. ?l刃.FX11I.IVll”|ill az孫舊訕和ini.創(chuàng)-i和欣m(xù)m：MiL .Mil 11i iiK Ik偲艸i加血4|ig n |mv m僉-J1. w本期的現(xiàn)金附加值為24.86千元，現(xiàn)金附加值系數(shù)為1.09，表明本期項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流超過(guò)投資者的財(cái)務(wù)要求一一 經(jīng)營(yíng)要求現(xiàn)金流，

14、并超過(guò)了原預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流。截至到第五年末，項(xiàng)目的平均現(xiàn)金附加值系數(shù)為1.05，大于1,表明從項(xiàng)目的投資開(kāi)始到本期，所創(chuàng)造的現(xiàn)金流超過(guò)了投資者的要求并超過(guò)了原預(yù)算的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流。若以后各期的實(shí)際經(jīng)營(yíng)現(xiàn) 金流達(dá)到或超過(guò)經(jīng)營(yíng)所需現(xiàn)金流（原預(yù)算經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流），該項(xiàng)目就創(chuàng)造了比投資者要求（比原預(yù)算）更多的價(jià)值。（三）CVA模型在評(píng)估項(xiàng)目剩余價(jià)值中的應(yīng)用項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)者在分析了當(dāng)前項(xiàng)目所創(chuàng)造的價(jià)值后，往往需要評(píng)估項(xiàng)目的剩余價(jià)值。page 在CVA模型中，項(xiàng)目剩余價(jià)值可以通過(guò)項(xiàng)目的未來(lái)期望現(xiàn)金附加值系數(shù)來(lái)進(jìn)行評(píng)估。未來(lái)期望現(xiàn)金附加值系數(shù)表示未來(lái)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流與剩余經(jīng)營(yíng)需求現(xiàn)金流的關(guān)系，可以通過(guò)分析未來(lái)期間CVA的價(jià)值驅(qū)動(dòng)

15、因素來(lái)預(yù)計(jì)。項(xiàng)目剩余價(jià) 值等于未來(lái)期望現(xiàn)金附加值系數(shù)乘以剩余期間的經(jīng)營(yíng)需求現(xiàn)金流的現(xiàn)值。續(xù)上例，在期望現(xiàn)金附加值系數(shù)分別等于1.051.03、1.00和0.98的情況下項(xiàng)目剩余價(jià)值（見(jiàn)表3）。結(jié)合表2和表3即可以評(píng)估出整個(gè)項(xiàng)目當(dāng)前價(jià)值，并明確了該項(xiàng)目在未來(lái)的價(jià)值趨向網(wǎng)示 1【川i 1的7-7； irMtffl157填冃穂余價(jià)值叫蹩現(xiàn)$?附tm值系數(shù)2期鍥現(xiàn)兪附加（Ti系斂31 O2l. 57期?，F(xiàn)亡附加伯系教4億1 ( * IX.四、對(duì)cvA莫型的評(píng)價(jià)（一） CVA模型的優(yōu)CVA莫型彌補(bǔ)了 NPV不足，使企業(yè)管理前饋控制系統(tǒng)和后饋控制系統(tǒng)有機(jī)的結(jié)合。不可否認(rèn),NPV模型是基于預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流進(jìn)行企

16、業(yè)戰(zhàn)略分析的重要工具，但由于NPV模型只可應(yīng)用于評(píng)價(jià)項(xiàng)目的整個(gè)生命周期的投資業(yè)績(jī)，無(wú)法分期評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目的績(jī)效，而CVA模型把NPV的計(jì)算周期化，其不僅可以基于預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流進(jìn)行投資決策分析即前饋控制系統(tǒng)，還可以基于各期實(shí)際 現(xiàn)金流分期進(jìn)行投資項(xiàng)目的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)即后饋控制系統(tǒng)，使企業(yè)投資理的預(yù)期投資效益和投資業(yè) 績(jī)?cè)u(píng)價(jià)前后一致，達(dá)到有機(jī)的結(jié)合?；诂F(xiàn)金流量的 CVA模型選擇的是現(xiàn)金流量指標(biāo)，與建立在GAAP和應(yīng)計(jì)會(huì)計(jì)基礎(chǔ)上的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)相比，CVA指標(biāo)避免了 GAAP勺歪曲和應(yīng)計(jì)會(huì)計(jì)的主觀性，因此CVA指標(biāo)更具有客觀性、公正性。同時(shí) CVA指標(biāo)不僅有絕對(duì)指標(biāo)現(xiàn)金附加值還有相對(duì)指標(biāo)現(xiàn)金附加值系數(shù)，增加了

17、不同 項(xiàng)目之間的可比性。CVA模型有利于企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造、企業(yè)價(jià)值管理。首先，CVA模型符合公司的價(jià)值來(lái)源于公司產(chǎn)生的現(xiàn)金流量和基于現(xiàn)金流量的投資回報(bào)的能力，與企業(yè)的價(jià)值管理一致。同時(shí)CVA模型把過(guò)去的投資決策分析、當(dāng)前項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)績(jī)效評(píng)價(jià)和項(xiàng)目未來(lái)的剩余價(jià)值績(jī)效估計(jì)結(jié)合起來(lái)，有利于企業(yè)項(xiàng)目管理和價(jià)值創(chuàng)造。由于企業(yè)任何水平上的業(yè)務(wù)實(shí)際上是由單個(gè)策略投資項(xiàng)目組成的 集合,因此CVA模型可以應(yīng)用到企業(yè)任何水平上的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)中，從而有利于企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造和管理。（二） CVA指標(biāo)的缺點(diǎn)CVA模型中經(jīng)營(yíng)要求現(xiàn)金流沒(méi)有考慮項(xiàng)目生產(chǎn)現(xiàn)金流能力的分布狀態(tài)，僅僅反應(yīng)了投資者對(duì)策略投資的持續(xù)財(cái)務(wù)要求，以此作為業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)可能會(huì)影響投資項(xiàng)目前后各期的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)。CVA模型認(rèn)為非策略投資旨在維持策略投資所創(chuàng)造的價(jià)值，并把非策略投資作為OCF的抵減項(xiàng)，同時(shí)其沒(méi)有考慮非策略投資維持能力的期限?？梢钥闯?，當(dāng)非策略投資在整個(gè)投資期間 分布不均勻，金