[經(jīng)濟(jì)學(xué)]中信泰富案例

1、citic pacific in 2008 組員：楊茜玲、孫富平、康紅菲、毛雪娟組員：楊茜玲、孫富平、康紅菲、毛雪娟 任紅、方源、史新星任紅、方源、史新星 中信泰富簡介中信泰富簡介 案例分析案例分析 教訓(xùn)與啟示教訓(xùn)與啟示 背景知識 中信泰富有限公司 (港交所：0267)于 1990年在香港注冊成立，是一家在香港交 易所上市的綜合企業(yè)公司，并為恒生指數(shù) 成份股之一。 其前身是信泰發(fā)展有限公司，1990年 由中國國際信托投資（香港）集團(tuán)有限公 司購入其49%的股份并注入若干資產(chǎn)，并 于1991年正式易名為中信泰富有限公司。 公司業(yè)務(wù)集中在香港及廣大的內(nèi)地市 場，業(yè)務(wù)重點(diǎn)以基建為主，包括投資物業(yè)、

2、基礎(chǔ)設(shè)施(如橋、路和隧道)、能源項(xiàng)目、 環(huán)保項(xiàng)目、航空以及電訊業(yè)務(wù)。 l 期貨（futures）與現(xiàn)貨相對。是現(xiàn)在進(jìn)行買賣， 但是在將來進(jìn)行交收或交割的標(biāo)的物，這個(gè)標(biāo)的 物可以是某種商品例如黃金、原油、農(nóng)產(chǎn)品，也 可以是金融工具，還可以是金融指標(biāo)。交收期貨 的日子可以是一星期之后，一個(gè)月之后，三個(gè)月 之后，甚至一年之后。 l 期貨合約買賣期貨的合同或者協(xié)議。 l 期貨市場買賣期貨的場所。 l 外匯買賣 是指將一個(gè)國家的貨幣按照一定的價(jià)格 （即匯率）兌換成另一個(gè)國家的貨幣。 進(jìn)行外匯買賣的目的： 大約日交易量 5% 來自于公司及政府在國外市場 的商品及服務(wù)買賣，他們必須把贏得的利潤轉(zhuǎn)換 成本國貨

3、幣。 其他95%來源于以投資贏利為目的的外匯交易。 外匯買賣的種類： 遠(yuǎn)期外匯買賣:外匯買賣交易中，凡交割日預(yù)定在 即期外匯買賣起息日以後一定時(shí)期的外匯買賣， 稱為遠(yuǎn)期外匯買賣。其主要作用是用于避免貿(mào)易 和金融上的外匯風(fēng)險(xiǎn)。 即期外匯買賣:一般是交易雙方按當(dāng)天外匯市場的即期 匯率成交，并在交易日以后第二個(gè)工作日進(jìn)行交割的 外匯買賣。其作用是滿足客戶的即期、臨時(shí)性的付款 要求，并可以幫助客戶調(diào)整手中各種外匯頭寸的比例， 以避免匯率風(fēng)險(xiǎn)。 l 風(fēng)險(xiǎn)： 兩種表述： 表述為不確定性，說明風(fēng)險(xiǎn)只能表現(xiàn)出損失，沒有從 風(fēng)險(xiǎn)中獲利的可能性，屬于狹義風(fēng)險(xiǎn)； 表述為損失的不確定性，說明風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的結(jié)果可能帶 來損

4、失、獲利或是無損失也無獲利，屬于廣義風(fēng)險(xiǎn)， 金融風(fēng)險(xiǎn)屬于此類。 風(fēng)險(xiǎn)的分類： 投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)：既有損失的機(jī)會也有獲利可能的風(fēng)險(xiǎn)。 動態(tài)風(fēng)險(xiǎn)：社會、經(jīng)濟(jì)、科技或政治變動產(chǎn)生的 風(fēng)險(xiǎn)。 經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)活動過程中，因市場因素影響或 者管理經(jīng)營不善導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)損失的風(fēng)險(xiǎn)。 財(cái)產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)：各種財(cái)產(chǎn)損毀、滅失或者貶值的風(fēng)險(xiǎn)。 匯率風(fēng)險(xiǎn)：指經(jīng)濟(jì)主體持有或運(yùn)用外匯的經(jīng)濟(jì)活 動中，因匯率變動而蒙受損失的可能性。 l 杠桿交易是利用小額的資金進(jìn)行數(shù)倍于原始金額的投 資，以期獲取相對投資標(biāo)的物波動的數(shù)倍收益率或虧 損，風(fēng)險(xiǎn)很高。 l 匯率是國際貿(mào)易中最重要的調(diào)節(jié)杠桿。指一國貨幣兌 換另一國貨幣的比率，是以一種貨幣表示另一種貨幣

5、的價(jià)格。由于世界各國貨幣的名稱不同，幣值不一， 所以一國貨幣對其他國家的貨幣要規(guī)定一個(gè)兌換率， 即匯率。 10元購入一只股票 l 風(fēng)險(xiǎn)對沖是指通過投資或購買與標(biāo)的資產(chǎn)收益波動負(fù)相 關(guān)的某種資產(chǎn)或衍生產(chǎn)品，來沖銷標(biāo)的資產(chǎn)潛在的風(fēng)險(xiǎn) 損失的一種風(fēng)險(xiǎn)管理策略。 + - + 購入 - 7元 認(rèn)沽期權(quán)認(rèn)沽期權(quán) 不行使權(quán)力 行使權(quán)力， 以9元價(jià)格賣出 15元 為了降低公司在澳大利亞鐵礦石項(xiàng)目中面對的為了降低公司在澳大利亞鐵礦石項(xiàng)目中面對的 貨幣風(fēng)險(xiǎn)，從貨幣風(fēng)險(xiǎn)，從20072007年起，中信泰富開始購買澳年起，中信泰富開始購買澳 元的累計(jì)外匯期權(quán)合約進(jìn)行對沖。元的累計(jì)外匯期權(quán)合約進(jìn)行對沖。20082008年

6、年1010月月 2020日，中信泰富發(fā)布公告稱，該澳元累計(jì)目標(biāo)日，中信泰富發(fā)布公告稱，該澳元累計(jì)目標(biāo) 可贖回遠(yuǎn)期合約，因澳元大幅貶值，已經(jīng)確認(rèn)可贖回遠(yuǎn)期合約，因澳元大幅貶值，已經(jīng)確認(rèn) 155155億港元虧損。到億港元虧損。到1010月月2929日，由于澳元的進(jìn)日，由于澳元的進(jìn) 一步貶值，該合約虧損已接近一步貶值，該合約虧損已接近200200億港元。截億港元。截 至至20082008年年1212月月5 5日，中信泰富股價(jià)收于日，中信泰富股價(jià)收于5.805.80港港 元，在一個(gè)多月內(nèi)市值縮水超過元，在一個(gè)多月內(nèi)市值縮水超過210210億港元。億港元。 外部環(huán)境外部環(huán)境 內(nèi)部環(huán)境內(nèi)部環(huán)境 風(fēng)險(xiǎn)評估風(fēng)

7、險(xiǎn)評估 控制活動控制活動 內(nèi)部控制內(nèi)部控制 （主要原因）（主要原因） 信息與溝通信息與溝通 內(nèi)部監(jiān)督內(nèi)部監(jiān)督 董事會制度： 董事長大權(quán)在握控制著董事會 獨(dú)立董事制度失去作用 董事會高管巨額薪酬 中信泰富事件反映出其內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管和治理機(jī)制存 在問題，累計(jì)期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)與收益嚴(yán)重不匹配，收益固定但 風(fēng)險(xiǎn)卻無限。中信泰富選擇了澳元作為買賣產(chǎn)品，這筆合 同并未考慮相關(guān)貨幣貶值而設(shè)定止損金額，從而為日后的 無限量虧損埋下禍根。 風(fēng)險(xiǎn)評估風(fēng)險(xiǎn)評估 風(fēng)險(xiǎn)識別風(fēng)險(xiǎn)識別 風(fēng)險(xiǎn)分析風(fēng)險(xiǎn)分析 外部因素外部因素 內(nèi)部因素內(nèi)部因素 估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)的重大程度估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)的重大程度 評價(jià)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性評價(jià)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性 考慮如何管

8、理風(fēng)險(xiǎn)考慮如何管理風(fēng)險(xiǎn) 1.市場風(fēng)險(xiǎn)。 截至2008年第一季度，中信泰富共先后買入澳元期權(quán)合 約共90億澳元，因全球金融海嘯，澳元大幅貶值。決策的失誤，最終讓 中信泰富付出了慘痛的代價(jià)。 左圖為2008年4月至2009年4月澳元 兌美元走勢圖。由走勢圖可知澳元 兌美元從全年最高價(jià)為7月的0.9848 狂跌到10月的0.6004。 2.流動性風(fēng)險(xiǎn)。 中信泰富2008年10月20日對外披露了巨虧消息，由于巨額虧損， 中信泰富曾出現(xiàn)短暫的流動性危機(jī)，隨后中信泰富主席榮智健 向母公司中信集團(tuán)求救。 中信集團(tuán)向中信泰富授出116億港元的備用信貸、認(rèn)購中信泰 富發(fā)行的可換股債券，以及承擔(dān)中信泰富在外匯累計(jì)

9、期權(quán)合約 的損失。 3.信用風(fēng)險(xiǎn)。 受巨額虧損等負(fù)面消息影響，香港上市公司中信泰富2008 年10月的股價(jià)暴跌逾5成，收市時(shí)跌幅達(dá)55.1%,股價(jià)由14.52港 元跌至6.52港元。大量投資者對中信泰富信心不足。集團(tuán)主席 榮智健代表董事會向公眾表示道歉。 為挽回投資者信心，榮智健聲明稱：中信泰富擁有包括特 鋼、鐵礦、地產(chǎn)、基建等各種優(yōu)良資產(chǎn)；中信泰富集團(tuán)高級管 理層發(fā)現(xiàn)問題后，召開了特別董事會，并授權(quán)審核委員會進(jìn)行 獨(dú)立調(diào)查；并同時(shí)也在尋求母公司中信集團(tuán)的支持。 2008年10月20日，中信泰富發(fā)出盈利預(yù)警，首次披露持 有超過百億澳元的累計(jì)期權(quán)，并稱早在9月已經(jīng)察覺其潛 在風(fēng)險(xiǎn)。中信泰富事件折

10、射出中信泰富外匯衍生品交易在 操作上違背了基本的內(nèi)部控制原則，盡管公司有很多的規(guī) 章，實(shí)際上都成了擺設(shè)，而沒有被執(zhí)行。從這個(gè)意義上來 說，制度的落實(shí)甚至比制度本身更重要，因?yàn)闆]有被落實(shí) 的制度形同虛設(shè)。所以，控制活動一定要落實(shí)到位，只有 這樣才能將風(fēng)險(xiǎn)控制在可以接受的范圍之內(nèi)。 控制活動控制活動 業(yè)績評價(jià)業(yè)績評價(jià)信息處理信息處理實(shí)物控制實(shí)物控制職責(zé)分離職責(zé)分離 信息與溝通指為了使職員能執(zhí)行其職責(zé)，企業(yè)必須識別、捕捉、 交流外部和內(nèi)部信息。溝通是使員工了解其職責(zé)，保持對財(cái)務(wù)報(bào)告的 控制。 而中信泰富的內(nèi)部信息溝通存在明顯的問題： 首先，中信泰富的財(cái)務(wù)層面對金額如此巨大的金融衍生品合同， 不向公司

11、董事會匯報(bào)與請示，信息在企業(yè)內(nèi)部就不流暢。 另外，早在2008年9月7日，中信泰富董事會即已獲悉該公司投 資外匯交易，釀成百億虧損，卻在9月9日的一份公函中稱，“公司的 財(cái)務(wù)或交易狀況沒有出現(xiàn)重大不利改變”，而直到2008年10月20日， 該公司才正式對外坦誠損失。 中信泰富作為在業(yè)內(nèi)頗有影響的紅籌股公司，其自身的內(nèi) 部監(jiān)督卻沒能合理有效的設(shè)計(jì)與落實(shí)。中信泰富董事局主 席榮志健的公開信中稱，“集團(tuán)財(cái)務(wù)董事未遵守集團(tuán)風(fēng)險(xiǎn) 對沖政策，在進(jìn)行交易前未按照公司一貫規(guī)定取得董事會 主席的事先批準(zhǔn)，超越了職權(quán)限度”，“財(cái)務(wù)總監(jiān)未盡其 應(yīng)有的把關(guān)職責(zé)，沒有將此等不尋常的對沖交易提請董事 會主席關(guān)注”。 中信

12、泰富巨額的外匯交易虧損反映該公司欠缺適當(dāng)?shù)膬?nèi)部 監(jiān)管，透明度不足。要知道沒有監(jiān)督與制衡的權(quán)利是危險(xiǎn) 的，是可怕的！企業(yè)要想建立完善的內(nèi)部控制系統(tǒng)并切實(shí) 予以實(shí)施，且實(shí)施的效果良好、內(nèi)部控制能夠隨時(shí)適應(yīng)新 情況等，就需要對內(nèi)部控制的執(zhí)行情況進(jìn)行再控制，即對 內(nèi)部控制進(jìn)行監(jiān)督。 任何一項(xiàng)控制措施都必須從上述五項(xiàng)要素進(jìn)行考慮 首先基于企業(yè)現(xiàn)有的內(nèi)部環(huán)境,對企業(yè)經(jīng)營活動風(fēng)險(xiǎn),包括 公司層面的風(fēng)險(xiǎn)和業(yè)務(wù)流程方面的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評估,確定相 應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對策略,并針對風(fēng)險(xiǎn)評估確定的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)確定相 應(yīng)的控制措施,實(shí)施內(nèi)部控制活動;與此同時(shí)建立相應(yīng)的信 息收集和溝通機(jī)制,對企業(yè)經(jīng)營活動相關(guān)的內(nèi)部信息和外 部信息進(jìn)行收集

13、、加工、整理,及時(shí)反饋至企業(yè)內(nèi)部控制 相關(guān)的各方,并同時(shí)實(shí)施日常監(jiān)督和專項(xiàng)監(jiān)督,以提高控制 措施實(shí)施的有效性,從而實(shí)現(xiàn)內(nèi)部控制的目標(biāo)。 中信泰富正是對風(fēng)險(xiǎn)沒有合理估計(jì)，對權(quán)力沒有有效監(jiān)督， 在信息披露上又嚴(yán)重違規(guī)，結(jié)果導(dǎo)致內(nèi)部控制系統(tǒng)漏洞百 出，最終成為其巨額虧損的根本原因。 1加框效應(yīng)：高估收益頭寸。加框效應(yīng)是指在投資決策時(shí)，對 低概率事件作出過高的期望，從而使得投資者愿意承擔(dān)更大的 風(fēng)險(xiǎn)。加框效應(yīng)的實(shí)質(zhì)是沒有看到真正的輸贏概率，降低對損 失可能性的估計(jì)，而提高了對贏利可能性的估計(jì)，因此選擇了 與市場方向完全相反的決策。 由于特種鋼生產(chǎn)業(yè)務(wù)的需要，中信泰富2007年動用4.15億 美元收購了

14、西澳大利亞兩個(gè)分別擁有10億噸磁鐵礦資源開采權(quán) 公司的全部股權(quán)。這個(gè)項(xiàng)目使得中信泰富對澳元有著巨大的需 求。而為了防范匯率變動帶來的風(fēng)險(xiǎn)，中信泰富在市場上購買 了數(shù)十份外匯合約，即中信泰富把寶完全押在了澳元多頭上。 在中信泰富看來，澳元在最近幾年的持續(xù)升值趨勢還將保持， 做多澳元肯定會贏利。然而，一場全球金融海嘯最終讓澳元飛 流直下。對澳元價(jià)值前景的誤判導(dǎo)致了中信泰富決策的失誤， 并最終讓中信泰富付出了慘痛的代價(jià)。 2投入升級：誤判市場風(fēng)險(xiǎn)。投入升級主要是指投資決策者 為了證明自己最初選擇的正確性，進(jìn)一步向已經(jīng)存在較大風(fēng)險(xiǎn) 或者證明可能失敗的地方繼續(xù)追加新的投資，希望能夠彌補(bǔ)過 去的損失，并最

15、終獲得贏利。投入升級實(shí)際上是投資者對未來 獲取高額收益的期望，和即使在低概率條件下運(yùn)氣也會改變的 信念相結(jié)合的產(chǎn)物。 中信泰富買入澳元期權(quán)合約共90億澳元，比實(shí)際礦業(yè)投資額高出 4倍多，并且其買入行為也不是一次完成的，而是采取分批買入的方 式。應(yīng)當(dāng)說，中信泰富在投資澳大利亞磁鐵礦時(shí)世界經(jīng)濟(jì)正處于上升 時(shí)期的話，此時(shí)做多澳元完全可以理解；問題的關(guān)鍵在于，密集買入 澳元的時(shí)段為2007年8月到2008年8月，而此時(shí)，全球經(jīng)濟(jì)已顯危險(xiǎn)征 兆，特別是到了2009年，所有不同經(jīng)濟(jì)體衰退的趨勢非常明顯。在這 種情況下，盡管中信泰富已經(jīng)發(fā)生明顯虧損卻仍在一味做多澳元。之 所以如此，就是中信泰富認(rèn)為澳元跌勢已

16、經(jīng)見底，并試圖通過追加投 資挽回前面的損失，結(jié)果窟窿越填越大。 3 .管理層風(fēng)險(xiǎn)意識淡薄。企業(yè)沒有建立起防火墻機(jī)制，在遇到 巨大的金融投資風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，沒有及時(shí)采取措施，進(jìn)行對沖交易來 規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，使風(fēng)險(xiǎn)無限量擴(kuò)大。事實(shí)上公司是建立起了會計(jì)事 務(wù)所設(shè)計(jì)的風(fēng)控機(jī)制來預(yù)防流動、營運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)的，但因?yàn)榭偛脴s 智健的獨(dú)斷專行，該機(jī)制完全沒有啟動，造成制定制度的人忘 卻了制度對自己的約束的局面。 4. 企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)存在不合理現(xiàn)象。作為總裁的榮智健，手中 權(quán)力過大，公司董事總經(jīng)理范鴻齡與榮智健一起打下了中信泰 富的江山，并追隨榮智健20多年，形成了對榮“銘感于心”的 特殊情感，公司副董事總經(jīng)理榮明杰、公司董事兼財(cái)

17、務(wù)部部長 榮明方分別作為榮智健的長子與愛女更是對父親遵從有三。顯 然，無論是“鉗控力”還是“內(nèi)聚力”，兩種力量都最終可能 導(dǎo)致對榮智健個(gè)人決策權(quán)監(jiān)督的失控,長期投機(jī)違規(guī)操作。這反 映了公司內(nèi)部監(jiān)管存在大缺陷。 5. 產(chǎn)權(quán)經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，國家控股企業(yè)由于事實(shí)上割裂了產(chǎn)權(quán)所有 者和產(chǎn)權(quán)經(jīng)營者的利益鏈條，不僅淡化了后者對前者的責(zé)任意 識，而且也放松了經(jīng)營者對市場的風(fēng)險(xiǎn)意識。因?yàn)?，在國有?的制度安排中，風(fēng)險(xiǎn)最大承接者是政府。中信泰富正是背靠著 官方這棵不倒的大樹，以為政府具備了超級的風(fēng)險(xiǎn)分解能力， 才敢于大膽壓賭，孤注一擲。 由于參與澳元期權(quán)的對賭，榮智健主政的中信泰富發(fā)生 了155億港元的巨額虧損。這位以斐然經(jīng)營業(yè)績顛覆了“富不 過三代”商業(yè)定律的“紅色資本家”后代因此丟失了中信泰富 的最高管理權(quán)杖。從30余年商戰(zhàn)風(fēng)雨中走過來的榮智健如此慘 敗，扼腕嘆息之余，人們更多的是思索。中信泰富的巨虧事件， 帶給了我們太多啟示。 1.各金融機(jī)構(gòu)要合理控制投資比例，應(yīng)使自有資金保持一定比例， 限制高風(fēng)險(xiǎn)投資;投資要分散，不要把投資僅限于一類，并且結(jié) 合自身情況，指定單項(xiàng)資金最高限額；各金融機(jī)構(gòu)要有風(fēng)險(xiǎn)控 制方法，為保證發(fā)生意外，可向保險(xiǎn)公司投?；驈氖聦_交易。 2.控制境外衍生品的交易風(fēng)險(xiǎn)，政府相關(guān)部門除了加強(qiáng)監(jiān)管， 應(yīng)同時(shí)出臺相應(yīng)