關(guān)于股權(quán)投資基金的若干問(wèn)題

1、關(guān)于股權(quán)投資基金的若干問(wèn)題關(guān)于股權(quán)投資基金的若干問(wèn)題 專題一專題一: :私募股權(quán)投資基金私募股權(quán)投資基金 v 私募股權(quán)投資基金（私募股權(quán)投資基金（private equity fundprivate equity fund，pepe）指：通過(guò)管理專家）指：通過(guò)管理專家 發(fā)起私募資金，主要對(duì)未上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資，通過(guò)退出機(jī)制發(fā)起私募資金，主要對(duì)未上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資，通過(guò)退出機(jī)制 即上市、出售或企業(yè)回購(gòu)等方式，轉(zhuǎn)讓股權(quán)獲利，并向投資者公平即上市、出售或企業(yè)回購(gòu)等方式，轉(zhuǎn)讓股權(quán)獲利，并向投資者公平 分配投資收益。分配投資收益。 v 廣義的廣義的pepe按照投資階段可劃分為創(chuàng)業(yè)投資按照投資階段

2、可劃分為創(chuàng)業(yè)投資(venture capital(venture capital，vc)vc)、 發(fā)展資本（發(fā)展資本（development capitaldevelopment capital）、并購(gòu)基金（）、并購(gòu)基金（buyout/buyout/buyinbuyin fundfund）、夾層資本（）、夾層資本（mezzanine capitalmezzanine capital）、重振資本）、重振資本 （turnaroundturnaround），），pre-ipopre-ipo資本（如資本（如bridge financebridge finance），以及其他），以及其他 如上市后私募投

3、資（如上市后私募投資（private investment in public private investment in public equity,pipeequity,pipe） 等等。等等。 v 狹義的狹義的pepe主要指對(duì)已經(jīng)形成一定規(guī)模的，并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟主要指對(duì)已經(jīng)形成一定規(guī)模的，并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟 企業(yè)的股權(quán)投資。企業(yè)的股權(quán)投資。 pepe的行業(yè)概況的行業(yè)概況 v 1 1、并購(gòu)基金占據(jù)了、并購(gòu)基金占據(jù)了80%80%的資金。的資金。 pepe起源于創(chuàng)業(yè)投資基金，自起源于創(chuàng)業(yè)投資基金，自19801980起，并購(gòu)基金大批出現(xiàn)。起，并購(gòu)基金大批出現(xiàn)。 vcvc份額不斷下滑。份

4、額不斷下滑。 v 2 2、pepe的資金來(lái)源主要為機(jī)構(gòu)投資者，占的資金來(lái)源主要為機(jī)構(gòu)投資者，占90%90%以上，因此以上，因此pepe 有社會(huì)公益成分。有社會(huì)公益成分。 歐洲過(guò)去歐洲過(guò)去5 5年年pepe資金來(lái)源構(gòu)成資金來(lái)源構(gòu)成 歐洲過(guò)去5年pe的資金來(lái)源構(gòu)成 養(yǎng)老基金 銀行 組合基金 保險(xiǎn)公司 政府機(jī)構(gòu) 個(gè)人投資者 pepe的商業(yè)模式的商業(yè)模式 v 3 3、絕大多數(shù)、絕大多數(shù)的的pepe采用了有限合伙制，單一基金投資者采用了有限合伙制，單一基金投資者 最低投資額有一定限制，通常為最低投資額有一定限制，通常為50050010001000萬(wàn)美元。萬(wàn)美元。 v 4 4、pepe屬于中長(zhǎng)期投資。屬于

5、中長(zhǎng)期投資。pepe的投資期限在的投資期限在3 3至至7 7年年, ,資本資本 退出的方式主要包括轉(zhuǎn)售、公開(kāi)上市和管理層贖回等退出的方式主要包括轉(zhuǎn)售、公開(kāi)上市和管理層贖回等 多種形式。多種形式。 v 5 5、從歷史收益數(shù)據(jù)來(lái)看，、從歷史收益數(shù)據(jù)來(lái)看，pepe的收益率顯著超過(guò)股票市的收益率顯著超過(guò)股票市 場(chǎng)指數(shù)。場(chǎng)指數(shù)。 美國(guó)過(guò)去三年不同指數(shù)的平均收益率美國(guó)過(guò)去三年不同指數(shù)的平均收益率 pepe的經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)的經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn) v 6 6、pepe為企業(yè)提供的融資金額甚至超過(guò)了為企業(yè)提供的融資金額甚至超過(guò)了ipoipo融資金額。融資金額。20062006年美年美 國(guó)國(guó)pepe交易金額占交易金額占gdpgdp

6、的比例為的比例為3.2%3.2%，歐洲為，歐洲為1.8%1.8%，而亞洲為，而亞洲為0.5%0.5%。 20062006年年pepe為英國(guó)企業(yè)提供的融資金額甚至超過(guò)了為英國(guó)企業(yè)提供的融資金額甚至超過(guò)了ipoipo融資金額。融資金額。 v 7 7、pepe創(chuàng)造了大量就業(yè)機(jī)會(huì)。為英國(guó)提供了創(chuàng)造了大量就業(yè)機(jī)會(huì)。為英國(guó)提供了8%8%的就業(yè)機(jī)會(huì)，并且的就業(yè)機(jī)會(huì)，并且 過(guò)去過(guò)去5 5年的就業(yè)成長(zhǎng)率高達(dá)年的就業(yè)成長(zhǎng)率高達(dá)9%9%，同期富，同期富時(shí)時(shí)100100指數(shù)成份上市公司的指數(shù)成份上市公司的 就業(yè)成長(zhǎng)率為就業(yè)成長(zhǎng)率為1%1%。 v 8 8、pepe還為所投資企業(yè)提供各種幫助：戰(zhàn)略指引（還為所投資企業(yè)提供

7、各種幫助：戰(zhàn)略指引（69%69%），融資服），融資服 務(wù)（務(wù)（67%67%），行業(yè)聯(lián)系（），行業(yè)聯(lián)系（63%63%），招募管理人才（），招募管理人才（52%52%）、營(yíng)銷）、營(yíng)銷 （39%39%）。）。 pepe的行業(yè)監(jiān)管的行業(yè)監(jiān)管 v 英國(guó)由金融服務(wù)署（英國(guó)由金融服務(wù)署（fsafsa）對(duì)所有金融服務(wù)機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)對(duì)所有金融服務(wù)機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān) 管，其中包括私募股權(quán)基金。管，其中包括私募股權(quán)基金。 v 金融服務(wù)署下設(shè)的金融服務(wù)署下設(shè)的“另類投資管理小組另類投資管理小組”負(fù)責(zé)對(duì)負(fù)責(zé)對(duì)pepe及及 對(duì)沖基金等非主流投資服務(wù)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。對(duì)沖基金等非主流投資服務(wù)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。 v 金融服務(wù)署的監(jiān)管對(duì)象為基金管理人

8、，而非基金。金金融服務(wù)署的監(jiān)管對(duì)象為基金管理人，而非基金。金 融服務(wù)署的監(jiān)管采取融服務(wù)署的監(jiān)管采取“抓大放小抓大放小”模式，指派專人重模式，指派專人重 點(diǎn)監(jiān)控管理資金超過(guò)點(diǎn)監(jiān)控管理資金超過(guò)1515億英鎊的億英鎊的1818家家pepe管理人，對(duì)于管理人，對(duì)于 規(guī)模較小的其余規(guī)模較小的其余200200多家多家pepe管理人則采取備案信息管理管理人則采取備案信息管理 制度。制度。 v 金融服務(wù)署認(rèn)為，金融服務(wù)署認(rèn)為，pepe本身具有良好的自律機(jī)制，因此本身具有良好的自律機(jī)制，因此 不必采取更加嚴(yán)格的監(jiān)管措施。不必采取更加嚴(yán)格的監(jiān)管措施。 pepe的行業(yè)趨勢(shì)的行業(yè)趨勢(shì) v pepe的發(fā)展有一定周期性，

9、的發(fā)展有一定周期性，20012001年之后曾經(jīng)處于低潮，目前年之后曾經(jīng)處于低潮，目前 重新進(jìn)入快速成長(zhǎng)階段。重新進(jìn)入快速成長(zhǎng)階段。 v pepe的行業(yè)集中度逐步提高，行業(yè)前的行業(yè)集中度逐步提高，行業(yè)前1010大大pepe的管理資產(chǎn)規(guī)模的管理資產(chǎn)規(guī)模 約占行業(yè)總量的約占行業(yè)總量的70%70%以上。黑石，以上。黑石，kkrkkr，tpgtpg，凱雷，貝恩，凱雷，貝恩 等管理的資產(chǎn)都在數(shù)百億美元的規(guī)模。等管理的資產(chǎn)都在數(shù)百億美元的規(guī)模。 v 20062006年以來(lái)年以來(lái)pepe完成的一系列交易金額屢創(chuàng)新高完成的一系列交易金額屢創(chuàng)新高，如，如 equity office propertiesequit

10、y office properties（400400億美元）及億美元）及txutxu（450450 億美元）等。億美元）等。 v 行業(yè)內(nèi)部表現(xiàn)差距也進(jìn)一步拉大，優(yōu)秀基金的業(yè)績(jī)顯行業(yè)內(nèi)部表現(xiàn)差距也進(jìn)一步拉大，優(yōu)秀基金的業(yè)績(jī)顯 著高于股票市場(chǎng)指數(shù)，許多巨型基金管理人在過(guò)去著高于股票市場(chǎng)指數(shù)，許多巨型基金管理人在過(guò)去5 5年年 內(nèi)的收益率均接近或超過(guò)內(nèi)的收益率均接近或超過(guò)30%30%，如，如3i3i和凱雷。和凱雷。 中國(guó)中國(guó)pefpef的六種模式之一：渤海模式的討論的六種模式之一：渤海模式的討論 v 我國(guó)第一家政府主導(dǎo)的大型我國(guó)第一家政府主導(dǎo)的大型pepe渤?；鸩扇×说胤秸澈；鸩扇×说胤秸?/p>

11、 申請(qǐng)、發(fā)改委推薦、并由國(guó)務(wù)院特批的模式申請(qǐng)、發(fā)改委推薦、并由國(guó)務(wù)院特批的模式, ,該基金開(kāi)該基金開(kāi) 創(chuàng)了銀行、保險(xiǎn)公司、社?；饏⑴c創(chuàng)了銀行、保險(xiǎn)公司、社?；饏⑴cpepe投資的先例。投資的先例。 v 渤?；皤@批時(shí)并未明確基金管理人，渤海基金獲批時(shí)并未明確基金管理人，“先基金，后管先基金，后管 理人理人”的模式是不得已的選擇。的模式是不得已的選擇。 v 渤?；鸬耐顿Y選擇也受到了較大的限制，要求渤?；鸬耐顿Y選擇也受到了較大的限制，要求50%50%以以 上資金投資于天津，限制其投資方式會(huì)影響運(yùn)作效率。上資金投資于天津，限制其投資方式會(huì)影響運(yùn)作效率。 v 渤?；鸩捎玫男磐兄疲ㄆ跫s型）有很多

12、麻煩。渤海基金采用的信托制（契約型）有很多麻煩。 “個(gè)案特批個(gè)案特批” v 產(chǎn)業(yè)投資基金（產(chǎn)業(yè)投資基金（iifiif）的籌備和成立都要經(jīng)過(guò)國(guó)務(wù)院的的籌備和成立都要經(jīng)過(guò)國(guó)務(wù)院的 “個(gè)案特批個(gè)案特批”。這是最高級(jí)的審批。批準(zhǔn)后的。這是最高級(jí)的審批。批準(zhǔn)后的iifiif，可能可能 得到全國(guó)社會(huì)保險(xiǎn)基金、銀行、保險(xiǎn)公司和證券公司（以得到全國(guó)社會(huì)保險(xiǎn)基金、銀行、保險(xiǎn)公司和證券公司（以 下稱為下稱為“四類金融機(jī)構(gòu)四類金融機(jī)構(gòu)”）的出資。沒(méi)有這種審批是不可）的出資。沒(méi)有這種審批是不可 能得到這四類機(jī)構(gòu)的出資的。能得到這四類機(jī)構(gòu)的出資的。 v 這種這種iifiif得到批準(zhǔn)和出資承諾后，再物色管理人，后者通得到

13、批準(zhǔn)和出資承諾后，再物色管理人，后者通 常向地方政府承諾將大比例的投資投向特定地域和特定產(chǎn)常向地方政府承諾將大比例的投資投向特定地域和特定產(chǎn) 業(yè)。因此帶有很強(qiáng)的政府干預(yù)色彩。業(yè)。因此帶有很強(qiáng)的政府干預(yù)色彩。 中國(guó)中國(guó)pepe的模式的模式 v 除了這種政府支持的除了這種政府支持的iifiif模式外，中國(guó)的模式外，中國(guó)的pefpef還有五種存在還有五種存在 形式：形式： v 1 1、外資的、外資的pepe模式：如鼎暉（模式：如鼎暉（cdhcdh）、）、凱雷、高盛等，主要?jiǎng)P雷、高盛等，主要 從事中國(guó)企業(yè)的收購(gòu)，它們目前從事中國(guó)企業(yè)的收購(gòu)，它們目前是是pepe的主體，但因?yàn)槭峭獾闹黧w，但因?yàn)槭峭?資，

14、而中國(guó)本身流動(dòng)性過(guò)剩，人民幣有升值前景，因此它資，而中國(guó)本身流動(dòng)性過(guò)剩，人民幣有升值前景，因此它 們對(duì)中國(guó)的投資有一些不便利之處；們對(duì)中國(guó)的投資有一些不便利之處； v 2 2、有限合伙制的人民幣、有限合伙制的人民幣pepe模式：剛剛存在一年，估計(jì)在模式：剛剛存在一年，估計(jì)在 全國(guó)各沿海城市已經(jīng)注冊(cè)了幾百家，它們?cè)谥袊?guó)有廣泛的全國(guó)各沿海城市已經(jīng)注冊(cè)了幾百家，它們?cè)谥袊?guó)有廣泛的 發(fā)展前景，將成為國(guó)內(nèi)發(fā)展前景，將成為國(guó)內(nèi)pepe的主流，但需要很長(zhǎng)的時(shí)間發(fā)展的主流，但需要很長(zhǎng)的時(shí)間發(fā)展 壯大：壯大： v 3 3、創(chuàng)業(yè)投資公司模式：它們與、創(chuàng)業(yè)投資公司模式：它們與vcvc接近，但是采取公司制，接近，但是

15、采取公司制， 不限于對(duì)新生企業(yè)的投資。在中國(guó)有十年以上的歷史，目不限于對(duì)新生企業(yè)的投資。在中國(guó)有十年以上的歷史，目 前約有前約有400400家在國(guó)家發(fā)改委備案；家在國(guó)家發(fā)改委備案； v 4 4、國(guó)際合作模式：它們不到十家，是由于中國(guó)與他國(guó)、國(guó)際合作模式：它們不到十家，是由于中國(guó)與他國(guó) 或區(qū)域的政府合作推動(dòng)產(chǎn)生的，例如：中國(guó)或區(qū)域的政府合作推動(dòng)產(chǎn)生的，例如：中國(guó)- -比利時(shí)基比利時(shí)基 金、中國(guó)金、中國(guó)- -瑞典基金、中國(guó)瑞典基金、中國(guó)- -東盟基金等；東盟基金等； v 5 5、離岸操作模式：由于以前中國(guó)不能實(shí)行有限合伙制，、離岸操作模式：由于以前中國(guó)不能實(shí)行有限合伙制， 有些國(guó)內(nèi)有些國(guó)內(nèi)lplp

16、、gpgp在國(guó)外的免稅島注冊(cè)規(guī)范的在國(guó)外的免稅島注冊(cè)規(guī)范的pepe，但在但在 中國(guó)又被當(dāng)作外資，也有投資的不便利之處，例如弘中國(guó)又被當(dāng)作外資，也有投資的不便利之處，例如弘 毅投資等。毅投資等。 專題二：中國(guó)對(duì)專題二：中國(guó)對(duì)pepe的政策討論的政策討論 v pepe基金在業(yè)內(nèi)和媒體大多被稱為私募股權(quán)投資基金，而在基金在業(yè)內(nèi)和媒體大多被稱為私募股權(quán)投資基金，而在 有關(guān)部門(mén)被稱為產(chǎn)業(yè)投資基金。據(jù)報(bào)道，有關(guān)部門(mén)被稱為產(chǎn)業(yè)投資基金。據(jù)報(bào)道，20082008年年7 7月月2828日，日， 中國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)工作指導(dǎo)小組（以下簡(jiǎn)稱中國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)工作指導(dǎo)小組（以下簡(jiǎn)稱 指導(dǎo)小指導(dǎo)小 組組 ）召開(kāi)第五次

17、工作會(huì)議，研究起草）召開(kāi)第五次工作會(huì)議，研究起草產(chǎn)業(yè)投資基金管產(chǎn)業(yè)投資基金管 理辦法理辦法有關(guān)事宜。其實(shí)，早在有關(guān)事宜。其實(shí)，早在19951995年國(guó)家就對(duì)產(chǎn)業(yè)投資年國(guó)家就對(duì)產(chǎn)業(yè)投資 基金予以高度重視并著手產(chǎn)業(yè)投資基金立法工作，并授權(quán)基金予以高度重視并著手產(chǎn)業(yè)投資基金立法工作，并授權(quán) 國(guó)家有關(guān)部門(mén)起草相應(yīng)管理辦法，歷經(jīng)國(guó)家有關(guān)部門(mén)起草相應(yīng)管理辦法，歷經(jīng)1515年未果；年未果；20072007年年 轉(zhuǎn)向起草產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)總體方案；如今又回歸產(chǎn)業(yè)投轉(zhuǎn)向起草產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)總體方案；如今又回歸產(chǎn)業(yè)投 資基金管理辦法的老思路之上。資基金管理辦法的老思路之上。 監(jiān)管實(shí)踐的回顧與總結(jié)：監(jiān)管實(shí)踐的回顧與總

18、結(jié)： 兜圈子兜圈子 的困境的困境 v在上述混淆的概念指導(dǎo)之下，我國(guó)私募股權(quán)投資在上述混淆的概念指導(dǎo)之下，我國(guó)私募股權(quán)投資 （即前文所論的產(chǎn)業(yè)投資基金）的行業(yè)監(jiān)管思路（即前文所論的產(chǎn)業(yè)投資基金）的行業(yè)監(jiān)管思路 基本可以說(shuō)是經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)基本可以說(shuō)是經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)1212年之久的從起點(diǎn)回到年之久的從起點(diǎn)回到 原點(diǎn)的迷途之旅，陷入了一個(gè)曲折式徘徊的迂回原點(diǎn)的迷途之旅，陷入了一個(gè)曲折式徘徊的迂回 怪圈之中，其間的問(wèn)題出現(xiàn)在哪里？我們進(jìn)行一怪圈之中，其間的問(wèn)題出現(xiàn)在哪里？我們進(jìn)行一 下簡(jiǎn)要回顧，可以將相關(guān)的監(jiān)管思路歸納為下簡(jiǎn)要回顧，可以將相關(guān)的監(jiān)管思路歸納為 立法立法 說(shuō)說(shuō) 、 管理辦法說(shuō)管理辦法說(shuō) 和和 總體

19、方案說(shuō)總體方案說(shuō) 三種。三種。 立法說(shuō)立法說(shuō) v 主張修改證券投資基金法，加入私募股權(quán)投資的章節(jié)。我們認(rèn)為這一主張修改證券投資基金法，加入私募股權(quán)投資的章節(jié)。我們認(rèn)為這一 點(diǎn)很難行得通。點(diǎn)很難行得通。 v 首先，證券投資基金與首先，證券投資基金與pepe投資基金的發(fā)展現(xiàn)狀極度不匹配，難以統(tǒng)一投資基金的發(fā)展現(xiàn)狀極度不匹配，難以統(tǒng)一 協(xié)調(diào)立法和執(zhí)法工作。證券投資基金經(jīng)過(guò)協(xié)調(diào)立法和執(zhí)法工作。證券投資基金經(jīng)過(guò)5 5年多的立法之后的發(fā)展，年多的立法之后的發(fā)展， 全國(guó)全國(guó)5959家基金管理公司管理了超過(guò)家基金管理公司管理了超過(guò)2 2萬(wàn)億元的基金凈資產(chǎn)，基金份額萬(wàn)億元的基金凈資產(chǎn)，基金份額 超過(guò)超過(guò)2.16

20、72.167萬(wàn)億份。而產(chǎn)業(yè)投資基金經(jīng)歷萬(wàn)億份。而產(chǎn)業(yè)投資基金經(jīng)歷1313年的徘徊，從第一支渤海年的徘徊，從第一支渤海 產(chǎn)業(yè)投資基金作為第一批試點(diǎn)，到如今的第三批試點(diǎn)，共十多只基金，產(chǎn)業(yè)投資基金作為第一批試點(diǎn)，到如今的第三批試點(diǎn)，共十多只基金， 僅渤海產(chǎn)業(yè)投資基金募集了僅渤海產(chǎn)業(yè)投資基金募集了6060多億元，其余募集工作至今未見(jiàn)完成。多億元，其余募集工作至今未見(jiàn)完成。 pepe試點(diǎn)落后之現(xiàn)狀可見(jiàn)一般。試點(diǎn)落后之現(xiàn)狀可見(jiàn)一般。 v 其二，當(dāng)初的立法障礙依然存在，必然造成長(zhǎng)期爭(zhēng)論不休而步入死胡其二，當(dāng)初的立法障礙依然存在，必然造成長(zhǎng)期爭(zhēng)論不休而步入死胡 同。同。 管理辦法說(shuō)。管理辦法說(shuō)。 v 自自1

21、9951995年由原國(guó)家計(jì)委著手研究至今，主張由國(guó)家發(fā)改委年由原國(guó)家計(jì)委著手研究至今，主張由國(guó)家發(fā)改委 牽頭起草，有關(guān)產(chǎn)業(yè)投資基金的管理辦法；管理辦法說(shuō)與牽頭起草，有關(guān)產(chǎn)業(yè)投資基金的管理辦法；管理辦法說(shuō)與 國(guó)務(wù)院的個(gè)案特批試點(diǎn)相伴而生。事實(shí)是國(guó)務(wù)院的個(gè)案特批試點(diǎn)相伴而生。事實(shí)是“管理辦法管理辦法”千千 呼萬(wàn)喚出不來(lái)，見(jiàn)到的只是國(guó)家個(gè)案特批的模式。呼萬(wàn)喚出不來(lái)，見(jiàn)到的只是國(guó)家個(gè)案特批的模式。 v pepe的監(jiān)管牽涉多個(gè)政府部門(mén)，它們的思維往往遵循的監(jiān)管牽涉多個(gè)政府部門(mén)，它們的思維往往遵循 屁股屁股 決定腦袋決定腦袋 的法則，導(dǎo)致無(wú)法達(dá)成一致，這個(gè)的法則，導(dǎo)致無(wú)法達(dá)成一致，這個(gè) 癥結(jié)癥結(jié) 已經(jīng)已經(jīng)

22、 在試點(diǎn)中暴露：多個(gè)部門(mén)權(quán)利的不配合導(dǎo)致籌備中的在試點(diǎn)中暴露：多個(gè)部門(mén)權(quán)利的不配合導(dǎo)致籌備中的 產(chǎn)產(chǎn) 業(yè)投資基金試點(diǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn) 的難產(chǎn)。的難產(chǎn)。 總體方案說(shuō)總體方案說(shuō) v 在管理辦法說(shuō)、立法說(shuō)相繼失敗的背景下，由發(fā)改委牽頭，包括中國(guó)在管理辦法說(shuō)、立法說(shuō)相繼失敗的背景下，由發(fā)改委牽頭，包括中國(guó) 人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)( (下稱一行三會(huì)下稱一行三會(huì)) )、商務(wù)部和國(guó)務(wù)、商務(wù)部和國(guó)務(wù) 院法制辦等七部門(mén)成立了院法制辦等七部門(mén)成立了“產(chǎn)業(yè)投資基金部際指導(dǎo)小組產(chǎn)業(yè)投資基金部際指導(dǎo)小組”，一方面負(fù)，一方面負(fù) 責(zé)擬訂產(chǎn)業(yè)投資基金的試點(diǎn)總體方案，另一方面在總體方案獲

23、批后，責(zé)擬訂產(chǎn)業(yè)投資基金的試點(diǎn)總體方案，另一方面在總體方案獲批后， 部際指導(dǎo)小組將承擔(dān)產(chǎn)業(yè)投資基金的核準(zhǔn)權(quán)。部際指導(dǎo)小組將承擔(dān)產(chǎn)業(yè)投資基金的核準(zhǔn)權(quán)。 v 雖然在雖然在20082008年春節(jié)前總體方案上報(bào)了國(guó)務(wù)院年春節(jié)前總體方案上報(bào)了國(guó)務(wù)院, , 但仍然保留產(chǎn)業(yè)投資基但仍然保留產(chǎn)業(yè)投資基 金的稱呼受到市場(chǎng)質(zhì)疑，而且七部委意見(jiàn)不統(tǒng)一和操作不配合的情況金的稱呼受到市場(chǎng)質(zhì)疑，而且七部委意見(jiàn)不統(tǒng)一和操作不配合的情況 依然存在；在產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)停止審批、總體方案議而不決、終被依然存在；在產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)停止審批、總體方案議而不決、終被 放棄之后，對(duì)未來(lái)之路旁皇之下，又迂回到先前的放棄之后，對(duì)未來(lái)之路旁皇

24、之下，又迂回到先前的 管理辦法說(shuō)管理辦法說(shuō) 的老的老 路上了。路上了。 建議建議1 1：先發(fā)展，后改善：先發(fā)展，后改善 v發(fā)展是硬道理，權(quán)利協(xié)調(diào)不是硬道理，不發(fā)展怎發(fā)展是硬道理，權(quán)利協(xié)調(diào)不是硬道理，不發(fā)展怎 么說(shuō)也沒(méi)道理，在發(fā)展中發(fā)現(xiàn)和解決問(wèn)題，這是么說(shuō)也沒(méi)道理，在發(fā)展中發(fā)現(xiàn)和解決問(wèn)題，這是 我國(guó)改革和發(fā)展的基本經(jīng)驗(yàn)。我國(guó)改革和發(fā)展的基本經(jīng)驗(yàn)。 v我們并不違反我們并不違反“先立法，后發(fā)展先立法，后發(fā)展”的原則，的原則，pepe發(fā)發(fā) 展的法律基礎(chǔ)已經(jīng)具備，全國(guó)人大通過(guò)的公司法、展的法律基礎(chǔ)已經(jīng)具備，全國(guó)人大通過(guò)的公司法、 證券法、合同法、信托法、合伙企業(yè)法等法律體證券法、合同法、信托法、合伙企業(yè)

25、法等法律體 系已經(jīng)建立并不斷修改、完善。系已經(jīng)建立并不斷修改、完善。 v回看回看pepe，我們的，我們的pepe發(fā)展還在嬰兒期，我們沒(méi)有必發(fā)展還在嬰兒期，我們沒(méi)有必 要擔(dān)心這個(gè)嬰兒是否會(huì)得老年癡呆癥?？傊獡?dān)心這個(gè)嬰兒是否會(huì)得老年癡呆癥?？傊?， “防止一哄而上防止一哄而上”、“影響產(chǎn)業(yè)調(diào)控影響產(chǎn)業(yè)調(diào)控”、“不審不審 批會(huì)失控批會(huì)失控”等說(shuō)法，都不是硬道理，只是某種干等說(shuō)法，都不是硬道理，只是某種干 預(yù)市場(chǎng)的預(yù)市場(chǎng)的“強(qiáng)扭行為強(qiáng)扭行為”的借口。的借口。 建議建議2 2：分類發(fā)展股權(quán)投資基金：分類發(fā)展股權(quán)投資基金 v 一、產(chǎn)業(yè)投資基金一、產(chǎn)業(yè)投資基金 指各級(jí)政府貫徹國(guó)家產(chǎn)業(yè)發(fā)展方針和政策而安排的

26、政府投資的資金集合。指各級(jí)政府貫徹國(guó)家產(chǎn)業(yè)發(fā)展方針和政策而安排的政府投資的資金集合。 它很重要，但需要正確定位，合理發(fā)展。具體可包括如下幾種類型：它很重要，但需要正確定位，合理發(fā)展。具體可包括如下幾種類型： 1.1.國(guó)家主權(quán)財(cái)富基金：指中國(guó)投資有限責(zé)任公司。國(guó)家主權(quán)財(cái)富基金：指中國(guó)投資有限責(zé)任公司。 2.2.準(zhǔn)主權(quán)財(cái)富基金：指準(zhǔn)主權(quán)財(cái)富基金：指“中國(guó)中國(guó)- -瑞士投資基金瑞士投資基金”、“中國(guó)中國(guó)- -比利時(shí)投資基比利時(shí)投資基 金金”等已經(jīng)存在的、由中國(guó)政府和其他國(guó)家政府合作成立的投資基金。等已經(jīng)存在的、由中國(guó)政府和其他國(guó)家政府合作成立的投資基金。 3.3.特定的產(chǎn)業(yè)投資基金：指中央政府各部門(mén)

27、對(duì)口支持的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金，特定的產(chǎn)業(yè)投資基金：指中央政府各部門(mén)對(duì)口支持的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金， 它們的資金可能來(lái)源于政府部門(mén)的安排。如科技部可支持的某種科技類發(fā)展它們的資金可能來(lái)源于政府部門(mén)的安排。如科技部可支持的某種科技類發(fā)展 基金，交通部可支持的某種交通產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金，也包括由政府支持的大型的基金，交通部可支持的某種交通產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金，也包括由政府支持的大型的 “核電基金核電基金”、“水務(wù)基金水務(wù)基金”等。它們可以由國(guó)家發(fā)改委統(tǒng)一主管，向社會(huì)等。它們可以由國(guó)家發(fā)改委統(tǒng)一主管，向社會(huì) 公開(kāi)招聘優(yōu)秀的管理公司，采取市場(chǎng)化機(jī)制管理運(yùn)作。公開(kāi)招聘優(yōu)秀的管理公司，采取市場(chǎng)化機(jī)制管理運(yùn)作。 4.4.地方政府的引導(dǎo)基

28、金：由地方政府自主成立、自己解決資金來(lái)源并自地方政府的引導(dǎo)基金：由地方政府自主成立、自己解決資金來(lái)源并自 行管理風(fēng)險(xiǎn)的基金。它們已經(jīng)在各地存在，應(yīng)該定位為特殊的行管理風(fēng)險(xiǎn)的基金。它們已經(jīng)在各地存在，應(yīng)該定位為特殊的“基金中的基基金中的基 金金”（fund of fundfund of fund），即為了吸引和指導(dǎo)市場(chǎng)化的股權(quán)投資基金在當(dāng)?shù)赝叮?，即為了吸引和指?dǎo)市場(chǎng)化的股權(quán)投資基金在當(dāng)?shù)赝?資合適的投資項(xiàng)目，地方政府出資與市場(chǎng)化的股權(quán)投資基金在當(dāng)?shù)睾辖M資合適的投資項(xiàng)目，地方政府出資與市場(chǎng)化的股權(quán)投資基金在當(dāng)?shù)睾辖M“小小 型的投資基金型的投資基金”，專門(mén)支持當(dāng)?shù)刂匾男袠I(yè)和項(xiàng)目。，專門(mén)支持當(dāng)?shù)刂匾?/p>

29、的行業(yè)和項(xiàng)目。 建議建議2 2：分類發(fā)展股權(quán)投資基金：分類發(fā)展股權(quán)投資基金 v二、私募股權(quán)投資基金二、私募股權(quán)投資基金 它屬于市場(chǎng)化運(yùn)作的金融工具，這是它與產(chǎn)業(yè)投資基金的重要區(qū)它屬于市場(chǎng)化運(yùn)作的金融工具，這是它與產(chǎn)業(yè)投資基金的重要區(qū) 別。這類私人股權(quán)投資基金包括：創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資、成熟企業(yè)投資、上別。這類私人股權(quán)投資基金包括：創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資、成熟企業(yè)投資、上 市前投資、并購(gòu)重組基金、專業(yè)（如房地產(chǎn)）投資基金等；可以采取市前投資、并購(gòu)重組基金、專業(yè)（如房地產(chǎn)）投資基金等；可以采取 有限合伙制、公司制和信托制的組織形式。有限合伙制、公司制和信托制的組織形式。 這些完全市場(chǎng)化的股權(quán)投資基金，可產(chǎn)生很高的收

30、益，但風(fēng)險(xiǎn)也這些完全市場(chǎng)化的股權(quán)投資基金，可產(chǎn)生很高的收益，但風(fēng)險(xiǎn)也 很高，其成功與否的關(guān)鍵在于如何市場(chǎng)化配置資源。它們由優(yōu)秀的資很高，其成功與否的關(guān)鍵在于如何市場(chǎng)化配置資源。它們由優(yōu)秀的資 產(chǎn)管理公司發(fā)起，由成熟的投資者自主選擇投資，自主承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。產(chǎn)管理公司發(fā)起，由成熟的投資者自主選擇投資，自主承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。 政府不需要對(duì)其成立設(shè)置前置性審批，不應(yīng)限制其投資行業(yè)、投資地政府不需要對(duì)其成立設(shè)置前置性審批，不應(yīng)限制其投資行業(yè)、投資地 域和資金的所有制形式。對(duì)它們的監(jiān)管，總體上可以借鑒國(guó)際成熟的域和資金的所有制形式。對(duì)它們的監(jiān)管，總體上可以借鑒國(guó)際成熟的 監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)，由金融主管部門(mén)制定相應(yīng)的指導(dǎo)

31、意見(jiàn)，并提供讓這些基金監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)，由金融主管部門(mén)制定相應(yīng)的指導(dǎo)意見(jiàn)，并提供讓這些基金 進(jìn)行信息備案的渠道。進(jìn)行信息備案的渠道。 建議建議3 3：分頭起草管理辦法：分頭起草管理辦法 v 經(jīng)過(guò)經(jīng)過(guò)1515年的起草管理辦法的徘徊不前，我們有理由懷疑本次管理辦法的起草年的起草管理辦法的徘徊不前，我們有理由懷疑本次管理辦法的起草 也是難有結(jié)果的。因此建議：也是難有結(jié)果的。因此建議： v 1 1，由國(guó)務(wù)院法制辦主導(dǎo)辦法的起草工作，采取招標(biāo)的辦法委托起草人；，由國(guó)務(wù)院法制辦主導(dǎo)辦法的起草工作，采取招標(biāo)的辦法委托起草人； v 2 2，由于涉及到多部門(mén)的利益，建議委托兩家以上機(jī)構(gòu)分別起草，取得競(jìng)爭(zhēng)和，由于涉及到多

32、部門(mén)的利益，建議委托兩家以上機(jī)構(gòu)分別起草，取得競(jìng)爭(zhēng)和 互補(bǔ)的效應(yīng)；互補(bǔ)的效應(yīng)； v 3 3，起草的草案交由相關(guān)行業(yè)協(xié)會(huì)征求市場(chǎng)意見(jiàn)，作出修改和協(xié)調(diào)；，起草的草案交由相關(guān)行業(yè)協(xié)會(huì)征求市場(chǎng)意見(jiàn)，作出修改和協(xié)調(diào)； v 4 4，限時(shí)限量完成，由國(guó)務(wù)院法制辦提出時(shí)間和質(zhì)量要求限制，避免又陷于無(wú)，限時(shí)限量完成，由國(guó)務(wù)院法制辦提出時(shí)間和質(zhì)量要求限制，避免又陷于無(wú) 限期拖延的局面；限期拖延的局面； v 5 5，起草的藍(lán)本以，起草的藍(lán)本以20052005年十部委通過(guò)的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的管理辦法為基礎(chǔ)，擴(kuò)展年十部委通過(guò)的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的管理辦法為基礎(chǔ)，擴(kuò)展 到到pepe領(lǐng)域，嚴(yán)格區(qū)分政府行為和市場(chǎng)行為，加上對(duì)金融機(jī)構(gòu)投

33、資者的領(lǐng)域，嚴(yán)格區(qū)分政府行為和市場(chǎng)行為，加上對(duì)金融機(jī)構(gòu)投資者的 放開(kāi)投放開(kāi)投 資資 管理、行業(yè)自律為主的監(jiān)管模式等條款，問(wèn)題的解決實(shí)際上是不難的。管理、行業(yè)自律為主的監(jiān)管模式等條款，問(wèn)題的解決實(shí)際上是不難的。 建議建議4 4：分環(huán)節(jié)監(jiān)管：分環(huán)節(jié)監(jiān)管pepe v世界各國(guó)的經(jīng)驗(yàn)表明，對(duì)于市場(chǎng)化運(yùn)作的私募股權(quán)投資基金，應(yīng)該采取世界各國(guó)的經(jīng)驗(yàn)表明，對(duì)于市場(chǎng)化運(yùn)作的私募股權(quán)投資基金，應(yīng)該采取“軟監(jiān)管軟監(jiān)管”的的 模式，即政府監(jiān)管、行業(yè)和企業(yè)自律、社會(huì)監(jiān)督相結(jié)合，以行業(yè)自律為主。模式，即政府監(jiān)管、行業(yè)和企業(yè)自律、社會(huì)監(jiān)督相結(jié)合，以行業(yè)自律為主。 v主管部門(mén)的選擇應(yīng)考慮以下因素：一、是否與金融相關(guān)，并具有對(duì)

34、金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管經(jīng)主管部門(mén)的選擇應(yīng)考慮以下因素：一、是否與金融相關(guān)，并具有對(duì)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管經(jīng) 驗(yàn)和手段；二、是否能涵蓋包括商業(yè)銀行在內(nèi)的四類金融機(jī)構(gòu)；三、是否能為私人股驗(yàn)和手段；二、是否能涵蓋包括商業(yè)銀行在內(nèi)的四類金融機(jī)構(gòu)；三、是否能為私人股 權(quán)投資基金份額提供一個(gè)統(tǒng)一有效的交易場(chǎng)所，比如柜臺(tái)交易市場(chǎng)。權(quán)投資基金份額提供一個(gè)統(tǒng)一有效的交易場(chǎng)所，比如柜臺(tái)交易市場(chǎng)。 v股權(quán)投資基金協(xié)會(huì)對(duì)會(huì)員的管理。在將協(xié)會(huì)掛靠在某個(gè)金融監(jiān)管部門(mén)下面后，要避免股權(quán)投資基金協(xié)會(huì)對(duì)會(huì)員的管理。在將協(xié)會(huì)掛靠在某個(gè)金融監(jiān)管部門(mén)下面后，要避免 協(xié)會(huì)的協(xié)會(huì)的“行政化行政化”。為此，協(xié)會(huì)對(duì)會(huì)員單位的管理采取市場(chǎng)化的機(jī)制，如以信息披

35、露。為此，協(xié)會(huì)對(duì)會(huì)員單位的管理采取市場(chǎng)化的機(jī)制，如以信息披露 為基礎(chǔ)的注冊(cè)制。此外，行業(yè)協(xié)會(huì)應(yīng)努力降低私人股權(quán)投資市場(chǎng)中特有的為基礎(chǔ)的注冊(cè)制。此外，行業(yè)協(xié)會(huì)應(yīng)努力降低私人股權(quán)投資市場(chǎng)中特有的“信息不對(duì)信息不對(duì) 稱稱”，如通過(guò)大力培育和表彰德才兼?zhèn)涞膬?yōu)秀管理機(jī)構(gòu)和高級(jí)管理人，摒棄有不良信，如通過(guò)大力培育和表彰德才兼?zhèn)涞膬?yōu)秀管理機(jī)構(gòu)和高級(jí)管理人，摒棄有不良信 用記錄、業(yè)績(jī)低劣的管理機(jī)構(gòu)和個(gè)人，建立起投資管理機(jī)構(gòu)和高級(jí)管理人的用記錄、業(yè)績(jī)低劣的管理機(jī)構(gòu)和個(gè)人，建立起投資管理機(jī)構(gòu)和高級(jí)管理人的“聲譽(yù)市聲譽(yù)市 場(chǎng)場(chǎng)”，在社會(huì)上樹(shù)立該行業(yè)，在社會(huì)上樹(shù)立該行業(yè)“守法規(guī)、講信用、重人才、負(fù)責(zé)任守法規(guī)、講信用、

36、重人才、負(fù)責(zé)任”的良好風(fēng)氣，促進(jìn)的良好風(fēng)氣，促進(jìn) 該市場(chǎng)和行業(yè)的健康發(fā)展。該市場(chǎng)和行業(yè)的健康發(fā)展。 v政府各有關(guān)部門(mén)在政府各有關(guān)部門(mén)在pepe的運(yùn)作中，應(yīng)該針對(duì)不同的業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)進(jìn)行相應(yīng)的監(jiān)管，例如投資的運(yùn)作中，應(yīng)該針對(duì)不同的業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)進(jìn)行相應(yīng)的監(jiān)管，例如投資 基金及其管理公司的注冊(cè)事宜自然由工商管理部門(mén)審批，外資項(xiàng)目投資由商務(wù)部審批，基金及其管理公司的注冊(cè)事宜自然由工商管理部門(mén)審批，外資項(xiàng)目投資由商務(wù)部審批， 所投資的項(xiàng)目公司申請(qǐng)上市由證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，銀行類、社保類、保險(xiǎn)類和券商類等金融所投資的項(xiàng)目公司申請(qǐng)上市由證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，銀行類、社保類、保險(xiǎn)類和券商類等金融 機(jī)構(gòu)對(duì)機(jī)構(gòu)對(duì)pepe的投資自有的投資自有

37、“婆婆婆婆”監(jiān)管。監(jiān)管。 建議建議5 5：如何界定優(yōu)秀管理人 v 中國(guó)需要一大批德才兼?zhèn)涞膬?yōu)秀管理人和品牌管理機(jī)構(gòu)，這是股中國(guó)需要一大批德才兼?zhèn)涞膬?yōu)秀管理人和品牌管理機(jī)構(gòu)，這是股 權(quán)投資基金業(yè)的重中之重。但是，優(yōu)秀的管理人不能由政府來(lái)界定，權(quán)投資基金業(yè)的重中之重。但是，優(yōu)秀的管理人不能由政府來(lái)界定， 是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果，是市場(chǎng)參與者自然形成的是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果，是市場(chǎng)參與者自然形成的“口碑口碑”和優(yōu)選的結(jié)果。和優(yōu)選的結(jié)果。 對(duì)他們的界定主要依據(jù)管理公司及高級(jí)管理人的信用記錄、資格和業(yè)對(duì)他們的界定主要依據(jù)管理公司及高級(jí)管理人的信用記錄、資格和業(yè) 績(jī)。建議以行業(yè)協(xié)會(huì)為主要的界定主體，建立起股權(quán)投資基金

38、管理人績(jī)。建議以行業(yè)協(xié)會(huì)為主要的界定主體，建立起股權(quán)投資基金管理人 的的“聲譽(yù)市場(chǎng)聲譽(yù)市場(chǎng)”，使市場(chǎng)參與者能及時(shí)觀察、獲得有關(guān)這些管理人的，使市場(chǎng)參與者能及時(shí)觀察、獲得有關(guān)這些管理人的 聲譽(yù)信息，對(duì)其形成有效的激勵(lì)和約束。聲譽(yù)信息，對(duì)其形成有效的激勵(lì)和約束。 行業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)股權(quán)投資基金管理人的管理重點(diǎn)是從業(yè)資格、職業(yè)操行業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)股權(quán)投資基金管理人的管理重點(diǎn)是從業(yè)資格、職業(yè)操 守和業(yè)績(jī)披露，比如，可以進(jìn)行定期培訓(xùn)、考核和公示；可以成立專守和業(yè)績(jī)披露，比如，可以進(jìn)行定期培訓(xùn)、考核和公示；可以成立專 門(mén)的基金管理人專業(yè)資格審查委員會(huì)對(duì)管理人進(jìn)行專業(yè)資質(zhì)認(rèn)證。門(mén)的基金管理人專業(yè)資格審查委員會(huì)對(duì)管理人進(jìn)行專

39、業(yè)資質(zhì)認(rèn)證。 建議建議6 6：成熟投資人準(zhǔn)入管理 v 股權(quán)投資基金的主要投資人，必須是成熟的、有收集和分析信息股權(quán)投資基金的主要投資人，必須是成熟的、有收集和分析信息 能力的、有資金實(shí)力和能夠承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)構(gòu)投資者。機(jī)構(gòu)投資者能力的、有資金實(shí)力和能夠承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)構(gòu)投資者。機(jī)構(gòu)投資者 的培育和參與是私人股權(quán)投資市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ)。這種投資者的主力是的培育和參與是私人股權(quán)投資市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ)。這種投資者的主力是 社?；?、保險(xiǎn)公司、銀行、證券公司（統(tǒng)稱為社?；稹⒈ｋU(xiǎn)公司、銀行、證券公司（統(tǒng)稱為“四類金融機(jī)構(gòu)四類金融機(jī)構(gòu)”）、）、 社會(huì)上的發(fā)展基金（如大學(xué)發(fā)展基金）、投資公司、集團(tuán)財(cái)務(wù)公司和社會(huì)上

40、的發(fā)展基金（如大學(xué)發(fā)展基金）、投資公司、集團(tuán)財(cái)務(wù)公司和 資產(chǎn)管理類公司；次要的投資者是一般企業(yè)和富裕的個(gè)人；必須明確，資產(chǎn)管理類公司；次要的投資者是一般企業(yè)和富裕的個(gè)人；必須明確， 個(gè)人小投資者（俗稱散戶）不適合此類投資。個(gè)人小投資者（俗稱散戶）不適合此類投資。 難點(diǎn)在于包括四類金融機(jī)構(gòu)在內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者的投資準(zhǔn)入。許多難點(diǎn)在于包括四類金融機(jī)構(gòu)在內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者的投資準(zhǔn)入。許多 研究表明，投資于股權(quán)投資基金，對(duì)于提高這些金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)價(jià)值，研究表明，投資于股權(quán)投資基金，對(duì)于提高這些金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)價(jià)值， 增強(qiáng)其資產(chǎn)管理的安全性大有好處，因此應(yīng)該放開(kāi)它們的投資準(zhǔn)入。增強(qiáng)其資產(chǎn)管理的安全性大有好處，因此

41、應(yīng)該放開(kāi)它們的投資準(zhǔn)入。 建議由國(guó)務(wù)院發(fā)布同意四類金融機(jī)構(gòu)的投資準(zhǔn)入，指示它們的主管部建議由國(guó)務(wù)院發(fā)布同意四類金融機(jī)構(gòu)的投資準(zhǔn)入，指示它們的主管部 門(mén)制定實(shí)施細(xì)則，從而對(duì)監(jiān)管辦法和風(fēng)險(xiǎn)管理措施提出規(guī)范要求。門(mén)制定實(shí)施細(xì)則，從而對(duì)監(jiān)管辦法和風(fēng)險(xiǎn)管理措施提出規(guī)范要求。 v專題三：有限合伙制的研究專題三：有限合伙制的研究 有限合伙制的由來(lái)有限合伙制的由來(lái) v合伙制有合伙制有380380年的歷史。年的歷史。 v有限合伙人起源于有限合伙人起源于1616世紀(jì)的康曼達(dá)契約。當(dāng)時(shí)由世紀(jì)的康曼達(dá)契約。當(dāng)時(shí)由 于教會(huì)禁止借貸，出資者便采用這種契約形式與于教會(huì)禁止借貸，出資者便采用這種契約形式與 航海人合伙。出資者

42、以其所出資金為限負(fù)有限責(zé)航海人合伙。出資者以其所出資金為限負(fù)有限責(zé) 任，而航海人則負(fù)無(wú)限責(zé)任，航海人在完成任務(wù)任，而航海人則負(fù)無(wú)限責(zé)任，航海人在完成任務(wù) 后，通常可取得后，通?？扇〉?5%25%的利潤(rùn)，此種契約即為有限合的利潤(rùn)，此種契約即為有限合 伙的前身?；锏那吧怼?v合伙制在傳入美國(guó)后得到了很大的發(fā)展。合伙制在傳入美國(guó)后得到了很大的發(fā)展。18221822年年 美國(guó)紐約州根據(jù)兩合公司的精神制定了全美第一美國(guó)紐約州根據(jù)兩合公司的精神制定了全美第一 部有限合伙法。部有限合伙法。 v以后不斷修改，到以后不斷修改，到19851985年的年的統(tǒng)一有限合伙法統(tǒng)一有限合伙法， 對(duì)美國(guó)傳統(tǒng)的有限合伙制度作出

43、重大改革。對(duì)美國(guó)傳統(tǒng)的有限合伙制度作出重大改革。 中國(guó)新修訂中國(guó)新修訂合伙企業(yè)法合伙企業(yè)法的亮點(diǎn)的亮點(diǎn) v新修訂的新修訂的合伙企業(yè)法合伙企業(yè)法于于20072007年年6 6月月1 1日起開(kāi)始施日起開(kāi)始施 行。行。 v一、增加了一、增加了“有限合伙有限合伙”制度。制度。 有限合伙制有五個(gè)特點(diǎn)：有限合伙制有五個(gè)特點(diǎn)： 1 1、合伙人分為有限合伙人（、合伙人分為有限合伙人（lplp，出資人）和出資人）和 普通合伙人（普通合伙人（gpgp，管理人）。管理人）。 2 2、有限合伙人不執(zhí)行合伙事務(wù)，不得對(duì)外代、有限合伙人不執(zhí)行合伙事務(wù)，不得對(duì)外代 表有限合伙企業(yè)，且僅以其出資額為限對(duì)企業(yè)的債表有限合伙企業(yè)

44、，且僅以其出資額為限對(duì)企業(yè)的債 務(wù)承擔(dān)有限責(zé)任。務(wù)承擔(dān)有限責(zé)任。 3 3、有限合伙制企業(yè)不是法人，享受免稅待遇。、有限合伙制企業(yè)不是法人，享受免稅待遇。 4 4、gpgp對(duì)合伙企業(yè)的負(fù)債承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任。對(duì)合伙企業(yè)的負(fù)債承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任。 5 5、有限合伙企業(yè)由二個(gè)以上五十個(gè)以下合伙人、有限合伙企業(yè)由二個(gè)以上五十個(gè)以下合伙人 設(shè)立。設(shè)立。 v二、法人可以參與合伙。新法規(guī)定二、法人可以參與合伙。新法規(guī)定“本法所稱合伙本法所稱合伙 企業(yè)，是指自然人、法人和其他組織依照本法在中企業(yè)，是指自然人、法人和其他組織依照本法在中 國(guó)境內(nèi)設(shè)立的普通合伙企業(yè)和有限合伙企業(yè)國(guó)境內(nèi)設(shè)立的普通合伙企業(yè)和有限合伙企業(yè)”

45、。 v三、第三條規(guī)定三、第三條規(guī)定:“:“國(guó)有獨(dú)資公司、國(guó)有企業(yè)、上市國(guó)有獨(dú)資公司、國(guó)有企業(yè)、上市 公司以及公益性的事業(yè)單位、社會(huì)團(tuán)體不得成為普公司以及公益性的事業(yè)單位、社會(huì)團(tuán)體不得成為普 通合伙人通合伙人”。 有限合伙制存在的理由有限合伙制存在的理由 v投資承諾制投資承諾制 v稅收優(yōu)勢(shì)稅收優(yōu)勢(shì) v人才和資金優(yōu)勢(shì)：雙漏斗理論人才和資金優(yōu)勢(shì)：雙漏斗理論 v控制機(jī)制優(yōu)勢(shì)控制機(jī)制優(yōu)勢(shì) v靈活的利潤(rùn)分配靈活的利潤(rùn)分配 以分配模式為例：如果投資者初始投入資本金如果投資者初始投入資本金100100，并獲得，并獲得100100的投資利潤(rùn)。的投資利潤(rùn)。 假設(shè)基金固定管理費(fèi)比例為假設(shè)基金固定管理費(fèi)比例為2%2%

46、，管理分紅比例為，管理分紅比例為20%20%，基金投資收益的分配，基金投資收益的分配 情況如下：情況如下： 案例：東盟案例：東盟中國(guó)基金（劉勇的介紹）中國(guó)基金（劉勇的介紹） v 基金成立于2003年5月15日?；鹱?cè)地為開(kāi)曼群島。 v 基金管理人（普通合伙人）：新加坡大華銀行風(fēng)險(xiǎn)合伙有限責(zé)任公司(uob capital partners llc) ?；鸸芾砣伺c基金的關(guān)系通過(guò)管理協(xié)議來(lái)約 定。 v 托管銀行：百慕大銀行(bank of bermuda) v 投資顧問(wèn)：大華創(chuàng)業(yè)投資管理公司（uobvm）。投資顧問(wèn)與基金管理人的關(guān)系 通過(guò)顧問(wèn)協(xié)議來(lái)約定。 v 基金存續(xù)期：8年，并有兩次分別延長(zhǎng)1

47、年的選擇權(quán)。 v 基金采用資本承諾制：開(kāi)行承諾出資1500萬(wàn)美元。根據(jù)項(xiàng)目投資進(jìn)度需要， 基金管理人向股東發(fā)出出資指令后，股東向基金撥付資金。 v 截至2008年，開(kāi)行累計(jì)向東盟基金出資877萬(wàn)美元 v 截至2008年，累計(jì)向開(kāi)行分配的資金為1020萬(wàn)美元。 對(duì)所投資企業(yè)的財(cái)務(wù)控制機(jī)制：對(duì)所投資企業(yè)的財(cái)務(wù)控制機(jī)制： 以對(duì)賭協(xié)議（以對(duì)賭協(xié)議（vamvam）為例）為例 vgpgp的無(wú)形資產(chǎn)運(yùn)作機(jī)制表現(xiàn)在許多方面，例如：的無(wú)形資產(chǎn)運(yùn)作機(jī)制表現(xiàn)在許多方面，例如： 聲譽(yù)機(jī)制，組織形式選擇，投資承諾制，項(xiàng)目篩聲譽(yù)機(jī)制，組織形式選擇，投資承諾制，項(xiàng)目篩 選機(jī)制，分配機(jī)制，激勵(lì)機(jī)制，投資控制機(jī)制，選機(jī)制，分配

48、機(jī)制，激勵(lì)機(jī)制，投資控制機(jī)制， 風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制，退出機(jī)制等等風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制，退出機(jī)制等等 何謂何謂“對(duì)賭協(xié)議對(duì)賭協(xié)議” v 估值調(diào)整協(xié)議（估值調(diào)整協(xié)議（vam:valuationvam:valuation adjustment mechanism adjustment mechanism）目前在國(guó)外）目前在國(guó)外 pepe已有較多的應(yīng)用。已有較多的應(yīng)用。“估值調(diào)整協(xié)議估值調(diào)整協(xié)議”并不是人們想象中的賭博，它并不是人們想象中的賭博，它 實(shí)際上是一種帶有附加條件的價(jià)值評(píng)估方式。實(shí)際上是一種帶有附加條件的價(jià)值評(píng)估方式。 v 估值調(diào)整協(xié)議是指投資方與融資方在達(dá)成協(xié)議時(shí)，雙方應(yīng)對(duì)未來(lái)不確估值調(diào)整協(xié)議是指投資方與融資方在達(dá)成協(xié)議時(shí)，雙方應(yīng)對(duì)未來(lái)不確 定情況的一種約定。如果約定的條件出現(xiàn)，投資方可以行使一種權(quán)利，定情況的一種約定。如果約定的條件出現(xiàn)，投資方可以行使一種權(quán)利， 用以補(bǔ)償企業(yè)價(jià)值被高估的損失；如果約定的條件不出現(xiàn)，融資方則用以補(bǔ)償企業(yè)價(jià)值被高估的損失；如果約定的條件不出現(xiàn)，融資方則 行使一種權(quán)利，用以補(bǔ)償?shù)凸榔髽I(yè)價(jià)值的損失。所以，估值調(diào)整協(xié)議行使一種權(quán)利，用以補(bǔ)償?shù)凸榔髽I(yè)價(jià)值的損失。所以，估值調(diào)整協(xié)議 實(shí)際上就是實(shí)物期權(quán)的一種運(yùn)用。實(shí)際上