美國次貸危機的形成邏輯與反思

1、美國次貸危機的形成邏輯與反思 內容摘要:美國住房次級抵押貸款債券危機(簡稱“次貸危機”)自2007年初爆發(fā)以來,逐步影響實體經濟,最后轉化為全球性金融危機,對世界其他的主要市場經濟國家?guī)砹藝乐赜绊?。本文分析了次貸危機爆發(fā)的內在邏輯以及現(xiàn)實路徑,并結合我國現(xiàn)實對其進行了反思。 關鍵詞:次貸危機 次級抵押貸款債券 金融風險 透支消費 次貸危機爆發(fā)后,特別是美國財政部宣布收購兩大房貸機構,以及美林被收購,雷曼兄弟破產,導致市場信心極度受挫,各大股指暴跌,迫使美國政府推出了總價值達7000億美元的經濟刺激計劃。此次危機是美國自1929年以來的最大危機,其對世界的影響也超出了人們前期的預測。 次貸危機

2、形成的內在邏輯 在住房按揭市場上,存在著信用水平差、收入低甚至負債的購房人,以盈利為目的并具有高級金融衍生產品創(chuàng)新手段的住房按揭信貸機構以及利用投資人的資金進行投資行為的投資銀行等機構投資者。在正常情況下,這些購房人無法購買住房,也很難申請到足夠的銀行按揭貸款。但自上世紀90年代以來,由于長期實行低利率的政策,刺激了美國人的購房需求,特別是那些低收入人群的購房需求。而這部分人群要想購房就必須通過按揭貸款的形式來融資,必須求助于住房抵押貸款銀行等按揭信貸機構。而當時美國銀行業(yè)也受到經濟低迷的影響,盈利空間不斷縮小,它們也需要尋找新的獲利機會,因此,紛紛進入次級按揭貸款市場。對于住房按揭信貸機構來

3、說,雖然面對的很多是次級客戶,發(fā)生違約行為的風險較高,但當時美國的房地產市場處于發(fā)展和不斷繁榮期,房產價格在不斷上升,即使這些購房客戶發(fā)生違約,不能按期繳納貸款以及利息,他們仍可從不斷上升的房價中通過拍賣抵押的房產來轉移風險并獲利,所以他們并不擔心自己信貸資金的安全性。 結果,次級房貸的門檻越來越低,而這又刺激了越來越多的購房人申請貸款,從而極大的增加了房地產市場的需求力量,進而推動房價不斷上升,這樣就形成了一種循環(huán)沖動。 而作為掌握更多專業(yè)知識的房貸機構的銀行家們也認識到房地產也有自身的內在價值,房產價格不可能一直持續(xù)上漲,如果房地產市場景氣下降,他們面臨的風險是很高的,因此,這些放貸結構又

4、通過各種復雜的金融創(chuàng)新發(fā)行各種衍生產品證券(如抵押支持證券,mbs),以出售給投資銀行,投資銀行再經過重新包裝,以提高證券的信用評級,然后以債務抵押擔保債券(cdo)的形式出售給保險公司和對沖基金等金融機構,而這些金融機構是通過吸收廣大投資者的資金來投資的,所以真正的風險最后由廣大投資者來承擔。如果房地產市場一直這樣繁榮地發(fā)展下去,市場參與的各方都能各得所需,維持一種表面繁榮的景象。一旦房地產市場不景氣,放貸機構要收回本息就只能靠購房人償還按揭,但由于購房人很多都是那些信用水平較差、收入水平較低、負債較重的人群,因此,他們面臨的風險非常高,而這種風險又會通過金融產品創(chuàng)新傳導給保險公司、對沖基金

5、等金融機構,通過這些金融機構會影響包括股市在內的整個金融市場,從而極大地放大風險,這就為次貸危機發(fā)生奠定了邏輯基礎。而從2006年以來美國實體經濟出現(xiàn)的情況導致美國的利率上調,后一種可能就成為了現(xiàn)實,所以次貸危機爆發(fā)了。 次貸危機形成的現(xiàn)實路徑 次貸危機的爆發(fā)是美國社會經濟長期發(fā)展的結果。1980年存款機構解除管制與貨幣控制法案等解除了美聯(lián)儲q條例規(guī)定的利率上限,為次級抵押貸款市場的發(fā)展提供了比較寬松的法律環(huán)境。而互聯(lián)網泡沫破滅以后,美聯(lián)儲為了刺激經濟,采取了比較寬松的貨幣政策,以及上世紀90年代中期資產證券化的興起等都刺激了次級房貸市場的繁榮,導致房價持續(xù)上漲。美國房價從1996年開始啟動,

6、在2001-2005年間,房地產市場經歷了一個繁榮期,隨著房地產價格的上漲,次級抵押貸款的風險在某種程度上被掩蓋了。據統(tǒng)計,2001年美國次級債總規(guī)模占抵押貸款市場總規(guī)模的比率僅為5.6%,至2006年已上升到20%,這么大規(guī)模的次級債券成了隨時可能爆發(fā)危機的隱憂。 隨著2003年美國經濟的全面復蘇,通貨膨脹壓力重新顯現(xiàn),美聯(lián)儲持續(xù)上調聯(lián)邦基金利率,而同期美國的房地產市場開始降溫,此時,借款者面臨的還款壓力驟增,對于很多次級債的借款者來說,他們很難再獲得新的抵押貸款,而且即使出售房產也無法償還本息,只能選擇違約。而由于房價下跌,房地產金融機構也很難通過拍賣抵押房產等來變現(xiàn)轉移風險,因此,作為首

7、當其沖的次級貸款供應商只能承受違約成本,結果引發(fā)了大量的次級債供應商紛紛倒閉或申請破產。隨著抵押貸款違約率的上升導致了中間級或股權級mbs/cdo的持有者不能按期獲得本息償付,造成這些產品的市場價值縮水,惡化了對沖基金和投資銀行的資產負債表。對沖基金面對投資人贖回、商業(yè)銀行提前回收貸款的壓力,以及中介機構追加保證金的要求,被迫拋售優(yōu)質資產,甚至破產解散。當較低級別的mbs、cdo發(fā)生違約,評級機構也會對優(yōu)先級產品進行重新評估,調低其信用級別。尤其對商業(yè)銀行而言,不僅所持優(yōu)先級產品市場價值縮水,對沖基金用于申請貸款而作為抵押品的中間級和股權級mbs、cdo也發(fā)生更大程度的縮水,造成銀行不良貸款比

8、重上升。因此,次級貸款客戶的違約行為引發(fā)了以次級債供應商為第一沖擊波,對沖基金和投資銀行為第二沖擊波和商業(yè)銀行、保險公司、共同基金以及養(yǎng)老基金等為第三沖擊波的一系列金融機構的危機,從而導致整個金融市場出現(xiàn)危機。 次貸危機帶來的反思 (一)金融創(chuàng)新的系統(tǒng)性風險及其監(jiān)管 自上世紀90年代以來,各種金融創(chuàng)新層出不窮,而金融創(chuàng)新的目的是為了發(fā)現(xiàn)獲利機會,規(guī)避風險。資本以追逐利潤為本性,作為人格化資本代表的各種金融資本家從個人理性出發(fā),把資本增值的關注點放在資本的流通領域中,希望通過流通領域中的技術創(chuàng)新來實現(xiàn)單個資本的逐利目的并把風險轉嫁給他人,在個體看來是一種既能實現(xiàn)資本增值又能規(guī)避化解風險的選擇,因

9、為他避免了產業(yè)資本家所面對的紛繁復雜的市場以及企業(yè)生產管理。但風險總要有主體來承擔,金融創(chuàng)新在轉嫁個體風險的同時會積累起巨大的系統(tǒng)風險,很多的金融衍生產品是轉嫁而不是化解風險,追求轉嫁風險的個體往往并不考慮個體行為對系統(tǒng)風險的影響。 而經濟學的基本原理指出,一國的生活水平取決于它生產物品和勞務的能力。作為整體社會福利代表的政府應該認識到金融的發(fā)展以及虛擬經濟對于實體經濟的發(fā)展具有重要作用,但最根本的還是在于實體經濟領域。政府對于金融創(chuàng)新的監(jiān)管應該以不損害實體經濟發(fā)展為目的,要認識到對于單個金融機構能夠獲取盈利并能規(guī)避風險的個人理性可能導致?lián)p害整體社會福利的集體非理性,因此,政府監(jiān)管部門要做監(jiān)管

10、到位,而且要有前瞻性,正確估計收益與風險之間的關系,堅持把風險控制放在首位的原則,避免實體經濟過度的虛擬化,避免出現(xiàn)經濟的泡沫化,這樣才能避免經濟出現(xiàn)大的波動,減少金融危機對于實體經濟的破壞作用。 (二)我國房地產業(yè)面臨風險的判斷 經過上世紀90年代的住房貨幣化改革,個人出資購房已經成為我國居民滿足居住要求的基本形式。而當前高企的房價相對于大部分普通民眾來說只能通過銀行按揭貸款來買房。目前,我國房地產業(yè)也開始從前幾年的繁榮期進入到穩(wěn)步發(fā)展甚至是調整期,住宅的開工率、住宅銷售量和銷售價格同比出現(xiàn)了不同程度的下降,很多人擔心我國會不會也發(fā)生金融危機。這種擔心反映了我國長期以來的高房價對于普通民眾生

11、活所帶來的壓力以及面臨宏觀調控壓力的一種普遍心態(tài)。許多大城市把房地產業(yè)作為城市經營的主要產業(yè),結果導致普通民眾對過高房價難以承受,這背后是人們對收入預期的擔心,而這也是未來系統(tǒng)風險積聚的一種反映。因此,對于我國會不會發(fā)生類似美國次貸危機的擔心是有一定道理的。 但也要看到,雖然我國的普通民眾也主要是通過銀行按揭貸款來滿足購房需求,但是在當前能夠貸款購房的人群在我國社會收入階層中還主要集中在中上階層,他們一般具有穩(wěn)定的收入,信用水平也比較好,他們的收入與整體經濟的相關性比較強,一般都屬于優(yōu)質客戶,這是避免類似金融危機的重要基礎。另外我國發(fā)放住房按揭貸款的銀行主要是一些國有商業(yè)銀行,人們還把他們與國

12、家信用聯(lián)系在一起,而且我國金融體系中金融衍生品的創(chuàng)新水平比較低,交易量比較小,保險公司和基金公司等金融機構的主營業(yè)務與銀行按揭貸款的關聯(lián)性還比較低,發(fā)生系統(tǒng)風險的可能性比較小。 我國的宏觀經濟基本面是健康的,社會民眾對于未來經濟的預期是好的,而這會增加民眾和社會的信心。因此,雖然我國面臨一些類似美國次貸危機的風險,但并不會大規(guī)模地爆發(fā)類似的金融危機。 (三)透支消費的引導和干預 美國次貸危機的爆發(fā)是多種因素合成的結果,但始作俑者是美國民眾的透支消費行為。透支消費作為一種消費理念本是消費者個體的行為,根據生命周期假說,作為理性的消費者,他們會根據效用最大化原則來使用一生的收入,安排一生的消費與儲

13、蓄。因此 ,他們在年輕的時候可以通過透支消費來實現(xiàn)效用水平的最大化,這也是一種理性的行為。但生命周期假說依賴嚴格的限制條件,它至少要求其生命和工作年限以及未來收入都具有確定性,而且不考慮儲蓄的利息因素(也可以把透支作為負儲蓄),而人的未來有很多不確定性,經濟景氣也有周期性,個人很難準確預測未來的情況,比如按揭貸款人突然去世或提前失業(yè)而沒有還完貸款,就會增加銀行的壞賬,增加金融機構的風險。因此作為消費者個體,發(fā)生違約行為的風險也很高,更為重要的是消費者個體的違約行為會通過經濟系統(tǒng)不斷得到放大。而且如果透支消費成為一種主流消費理念時,經濟系統(tǒng)受到某些外部沖擊,則發(fā)生系統(tǒng)違約行為的幾率會很高,整個經

14、濟系統(tǒng)承受的系統(tǒng)風險也會變得很大,美國次貸危機便是實例。 因此,作為消費者個體的透支行為應是一種在有限信息下的理性行為,但是政府和社會應該對于這樣的消費理念進行正確的引導和干預。 參考文獻: 1.張茂榮,王力.美國次債危機:引發(fā)全球骨牌效應j.中國發(fā)展觀察,2007(9) 2.鐘偉.美國次級債市場的現(xiàn)狀及其深遠影響j.中國發(fā)展觀察,2007(10) 3.俞斌,沈毅俊.次級債危機對外國的影響和啟示j.北方經濟,2008(1) 4.張明.美國次級債危機的演進邏輯和風險涵義j.銀行家,2007(9) 5.曹遠征.美國住房抵押貸款次級債風波的分析與啟示j.國際金融研究,2007(11) 其他參考文獻：1.趙慧芝.加強高?？蒲薪?/p>