國債期貨價(jià)格影響因素分析與交易策略

1、國債期貨價(jià)格影響因素分析國債期貨價(jià)格影響因素分析與交易策略與交易策略業(yè)務(wù)范圍涉及證券、期貨、公募基金、投行、直投、信托、財(cái)務(wù)公司、保險(xiǎn)、商業(yè)銀行、租賃等。 Founder Financial, one of the five core sectors of Founder Group.Its business covers securities, futures, mutual fund, investment banking, direct investment, trust, corporate financing, insurance, commercial banking and le

2、asing.方正期貨創(chuàng)新業(yè)務(wù)部方正期貨創(chuàng)新業(yè)務(wù)部 肖海港肖海港 2022.09 2022.0912021/5/28目錄一、國債期貨價(jià)格影響因素分析一、國債期貨價(jià)格影響因素分析二、國債期貨交易策略二、國債期貨交易策略- 2 -22021/5/28一、國債期貨價(jià)格影響因素與行情分析32021/5/28國債價(jià)格收益率反比關(guān)系121111nnCCCMPrrrr42021/5/28n 1.1 國債期貨價(jià)格影響因素分析框架國債期貨價(jià)格影響因素分析52021/5/28n影響利率走勢的三個主要因素之間的相互關(guān)系：1、經(jīng)濟(jì)基本面因素起決定性作用，政策面與資金面因素起擾動作用，決定利率走勢的波動幅度。2、基本面最

3、領(lǐng)先，政策面其后，資金面再后。3、政策面因素作為中介橋梁，對資金面具有直接影響，對于經(jīng)濟(jì)基本面雙因素中的“經(jīng)濟(jì)增長”的影響敏感度強(qiáng)于“通貨膨脹”因素，因此政策基本面因素具有雙重屬性，特別在分析經(jīng)濟(jì)增長中，要關(guān)注 國債期貨價(jià)格影響因素分析62021/5/28n紛繁利率體系中的“主干”資金面型利率：銀行間市場7天回購利率的加權(quán)平均水平（或1天回購利率的加權(quán)平均水平）以及銀行間市場同業(yè)拆借利率（Shibor利率）政策面型利率：1年期（或3個月、3年期票據(jù)）中央銀行票據(jù)的發(fā)行利率（或交易利率） 、公開市場正逆回購操作利率。基本面型利率：銀行間市場的長期基準(zhǔn)國債利率，一般選擇10年期國債收益率作為參照品

4、種n基準(zhǔn)利率與三大主要影響要素的聯(lián)系銀行間市場的7天（或1天）回購利率的變化更多反映的是市場資金面因素的變化公開市場中的1年（或3M、3Y）票據(jù)發(fā)行利率的變化更多傳遞的是政策面信號的變化長期利率（以10年國債為代表）的變化更多反映了經(jīng)濟(jì)基本面因素的變化 國債期貨價(jià)格影響因素分析72021/5/28n1、宏觀經(jīng)濟(jì)周期 經(jīng)濟(jì)周期是指經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中周期性出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張與經(jīng)濟(jì)緊縮交替更迭、循環(huán)往復(fù)的一種現(xiàn)象。是國民總產(chǎn)出、總收入和總就業(yè)的波動。一般將經(jīng)濟(jì)周期分為四階段：衰退、蕭條、復(fù)蘇、繁榮；國債期貨價(jià)格影響因素分析82021/5/28 在衰退期衰退期，實(shí)體經(jīng)濟(jì)市場需求減少，企業(yè)被迫壓縮投資，資本借貸活動

5、也相應(yīng)減少，利率趨向下降，但由于此時經(jīng)濟(jì)剛開始衰退，依舊伴隨著高通脹率，由于我們實(shí)際使用的是名義利率，債券收益率依舊走高，因此國債價(jià)格下跌，期貨價(jià)格也趨向于下跌。蕭條期蕭條期，社會的需求依舊很低，企業(yè)生產(chǎn)活動依舊會萎縮，投資需求較低，借貸活動依舊較少，利率下降，同時大部分情況物價(jià)水平也回落，此時，政府為擺脫經(jīng)濟(jì)困境，會出臺一系列的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，央行也會調(diào)低基準(zhǔn)利率，國債收益率走低，國債期貨上漲。復(fù)蘇期，復(fù)蘇期，消費(fèi)和投資逐步回升，企業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)，投資需求增加，企業(yè)信貸也隨著增加，利率上升，但此時政府依舊會保持?jǐn)U張性財(cái)政和貨幣政策，利率走勢取決于市場對未來經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期以及央行貨幣政策取向，此時往

6、往也是市場分歧的時候。國債期貨價(jià)格影響因素分析92021/5/28繁榮期繁榮期，初期，企業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)擴(kuò)大，投資規(guī)模繼續(xù)增加，信貸不斷擴(kuò)大，利率上升，國債期貨價(jià)格下跌；中后期，隨著經(jīng)濟(jì)向好，為防止經(jīng)濟(jì)過熱，經(jīng)濟(jì)緊縮政策可能出臺，央行也逐步提高利率，國債期貨進(jìn)一步下跌。綜合來看，由于國債是低收益低風(fēng)險(xiǎn)的投資，當(dāng)經(jīng)濟(jì)狀況較好時，由于股票，期貨，實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資等收益率較高，國債投資需求較低，國債價(jià)格走低，國債期貨價(jià)格也走低；相反，在經(jīng)濟(jì)狀況不好時，由于國債安全性高，收益較為穩(wěn)定，投資需求增強(qiáng)，會導(dǎo)致國債收益率走低，國債期貨走高。因此總體而言國債期貨價(jià)格和經(jīng)濟(jì)形勢呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)的走勢。主要關(guān)注指標(biāo)：GDP增長率

7、、PMI、工業(yè)增加值、消費(fèi)、投資、進(jìn)出口數(shù)據(jù)等國債期貨價(jià)格影響因素分析102021/5/289、 人的價(jià)值，在招收誘惑的一瞬間被決定。21.8.1721.8.17Tuesday, August 17, 202110、低頭要有勇氣，抬頭要有低氣。2:09:082:09:082:098/17/2021 2:09:08 AM11、人總是珍惜為得到。21.8.172:09:082:09Aug-2117-Aug-2112、人亂于心，不寬余請。2:09:082:09:082:09Tuesday, August 17, 202113、生氣是拿別人做錯的事來懲罰自己。21.8.1721.8.172:09:08

8、2:09:08August 17, 202114、抱最大的希望，作最大的努力。2021年8月17日星期二上午2時9分8秒2:09:0821.8.1715、一個人炫耀什么，說明他內(nèi)心缺少什么。2021年8月上午2時9分21.8.172:09August 17, 202116、業(yè)余生活要有意義，不要越軌。2021年8月17日星期二2時09分8秒2:09:0817 August 202117、一個人即使已登上頂峰，也仍要自強(qiáng)不息。上午2時9分8秒上午2時9分2:09:0821.8.17112021/5/289、 人的價(jià)值，在招收誘惑的一瞬間被決定。21.8.1721.8.17Tuesday, Aug

9、ust 17, 202110、低頭要有勇氣，抬頭要有低氣。2:09:082:09:082:098/17/2021 2:09:08 AM11、人總是珍惜為得到。21.8.172:09:082:09Aug-2117-Aug-2112、人亂于心，不寬余請。2:09:082:09:082:09Tuesday, August 17, 202113、生氣是拿別人做錯的事來懲罰自己。21.8.1721.8.172:09:082:09:08August 17, 202114、抱最大的希望，作最大的努力。2021年8月17日星期二上午2時9分8秒2:09:0821.8.1715、一個人炫耀什么，說明他內(nèi)心缺少什

10、么。2021年8月上午2時9分21.8.172:09August 17, 202116、業(yè)余生活要有意義，不要越軌。2021年8月17日星期二2時09分8秒2:09:0817 August 202117、一個人即使已登上頂峰，也仍要自強(qiáng)不息。上午2時9分8秒上午2時9分2:09:0821.8.17122021/5/28先行指標(biāo)一致指標(biāo)生產(chǎn)法支出法滯后指標(biāo)PMI、宏觀經(jīng)濟(jì)先行指數(shù)固定資產(chǎn)投資消費(fèi)出口存貨投資工業(yè)增加值物價(jià)、就業(yè)房地產(chǎn)基建人民幣有效匯率制造業(yè)OECD工業(yè)增長國債期貨價(jià)格影響因素分析132021/5/280.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00

11、0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 2006/062006/112007/042007/092008/022008/072008/122009/052009/102010/032010/082011/012011/062011/112012/042012/092013/022013/072013/122014/052014/102015/032015/082016/012016/062016/112017/0410年期國債收益率GDP當(dāng)季同比（右軸）-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.000.001.002.003.004.005.006.002006

12、/062006/112007/042007/092008/022008/072008/122009/052009/102010/032010/082011/012011/062011/112012/042012/092013/022013/072013/122014/052014/102015/032015/082016/012016/062016/112017/0410年期國債收益率CPI（右軸）國債期貨價(jià)格影響因素分析142021/5/28n2、物價(jià)水平 物價(jià)的漲跌也會引起國債價(jià)格的變動。通貨膨脹對國債價(jià)格的影響并沒有一成不變的規(guī)律，完全可能產(chǎn)生反方向的影響，因此需要具體情況具體分析。主要

13、應(yīng)考慮通脹的原因和程度，再結(jié)合當(dāng)時的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)形勢，以及政府的干預(yù)措施進(jìn)行分析。 一般性原則為：1、溫和通脹會提高投資者在投資國債時要求的收益率，導(dǎo)致國債價(jià)格下降，國債期貨價(jià)格也下跌； 2、嚴(yán)重的通貨膨脹會將經(jīng)濟(jì)扭曲，貨幣貶值速度加快，此時，人們出于保值的考慮，人們會將資金投資于房地產(chǎn)或其他可認(rèn)為保值的物品，資金流出國債市場，國債需求減少，從而引起國債價(jià)格下跌，國債期貨價(jià)格也會跟著下跌。3、政府為維持經(jīng)濟(jì)和社會穩(wěn)定，不會長期容忍高通貨膨脹的存在，必然會出臺各種宏觀調(diào)控措施來抑制高通貨膨脹，不同的政策必然會對國債價(jià)格產(chǎn)生不同的影響。主要關(guān)注指標(biāo)：CPI、PPI等國債期貨價(jià)格影響因素分析152

14、021/5/28n 3、財(cái)政政策財(cái)政政策對國債市場的影響主要有兩個方面： 一是財(cái)政發(fā)行的國債數(shù)量影響債券供給，實(shí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策時期利率債供給增加，實(shí)行緊縮性政策時期利率債供給量減少。 二是通過財(cái)政存款的投放改變貨幣市場資金供應(yīng)量，財(cái)政盈余存入商業(yè)銀行會增加銀行體系資金流動性。 關(guān)注：國債、地方政府債、政策性銀行債發(fā)行情況，中標(biāo)收益率反映價(jià)格 走勢，投標(biāo)倍數(shù)反映需求情況；財(cái)政部在年底都會發(fā)布第二年關(guān)鍵期限國債發(fā)行計(jì)劃和第一季度國債發(fā)行計(jì)劃的通知；財(cái)政存款投放情況國債期貨價(jià)格影響因素分析162021/5/28n4、貨幣政策 利率是貨幣（信用）的價(jià)格，央行通過增加或者減少貨幣供應(yīng)量來調(diào)節(jié)貨幣市場，

15、并以此來實(shí)現(xiàn)對經(jīng)濟(jì)的干預(yù)，就會對國債期貨價(jià)格產(chǎn)生重要的影響，當(dāng)貨幣供應(yīng)量增加時，利率下降，國債期貨價(jià)格上漲，貨幣供應(yīng)量減少時，利率上升，國債期貨價(jià)格下跌。不過我們也要看到，貨幣供應(yīng)量的增加一段時間后，會導(dǎo)致通貨膨脹率上升，就會導(dǎo)致利率升高，國債價(jià)格下降，相反，降低貨幣供應(yīng)量，一段時間后，也會降低通貨膨脹率，導(dǎo)致利率降低，國債價(jià)格升高。主要關(guān)注的指標(biāo)是M2增長率，央行的正回購和逆回購規(guī)模和利率，央票發(fā)行和到期規(guī)模，外匯儲備變動，法定存款準(zhǔn)備金率。央行一般每周一、三進(jìn)行公開市場操作詢量；每周二、四進(jìn)行公開市場操作。央行新興的公開市場操作工具：SLO（短期流動性調(diào)節(jié)工具）、SLF（常設(shè)借貸便利）、三

16、年期央票滾動續(xù)作+逆回購“鎖長放短”。國債期貨價(jià)格影響因素分析172021/5/282.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 10.00 11.00 12.00 3.3 3.8 17/01/0517/01/1517/01/2517/02/0417/02/1417/02/2417/03/0617/03/1617/03/2617/04/0517/04/1517/04/2517/05/0517/05/1517/05/2517/06/0417/06/1417/06/2417/07/0417/07/1417/07/2417/08/0317/08/1317/08/23

17、17/09/0210年期國債到期收益率R007加權(quán)平均（右軸）-10,000.00-8,000.00-6,000.00-4,000.00-2,000.000.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0013/01/0413/01/1413/01/2413/02/0313/02/1313/02/2313/03/0513/03/1513/03/2513/04/0413/04/1413/04/2413/05/0413/05/1413/05/2413/06/0313/06/1313/06/2313/07/0313/07/1313/07/2313/08/0213

18、/08/1213/08/22貨幣投放（億元）貨幣回籠（億元）貨幣凈投放（億元）國債期貨價(jià)格影響因素分析182021/5/28n5、匯率因素匯率因素對國債市場的影響，主要通過影響進(jìn)出口和外匯占款兩個方面首先，人民幣升值，出口受到抑制不利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展，同時以人民幣計(jì)價(jià)的進(jìn)口貨物價(jià)格下降，減輕了通貨膨脹壓力，兩者都將促進(jìn)國債收益率的下降以及國債價(jià)格的上升。其次，預(yù)期人民幣升值，流入境內(nèi)的熱錢增多，造成外匯占款投放量增加，外匯占款是基礎(chǔ)貨幣的重要來源，投放量增加導(dǎo)致貨幣市場流動性充足，收益率下降。主要關(guān)注：即期人民幣匯率中間價(jià)、人民幣遠(yuǎn)期NDF、進(jìn)出口數(shù)據(jù)、外匯占款國債期貨價(jià)格影響因素分析192021/

19、5/286,836.59-4,000-2,00002,0004,0006,0008,0002005年1月2005年5月2005年9月2006年1月2006年5月2006年9月2007年1月2007年5月2007年9月2008年1月2008年5月2008年9月2009年1月2009年5月2009年9月2010年1月2010年5月2010年9月2011年1月2011年5月2011年9月2012年1月2012年5月2012年9月2013年1月2013年5月新增外匯占款（億元）國債期貨價(jià)格影響因素分析202021/5/282.50 2.70 2.90 3.10 3.30 3.50 3.70 3.90

20、4.10 4.30 16/01/0516/01/2516/02/1416/03/0516/03/2516/04/1416/05/0416/05/2416/06/1316/07/0316/07/2316/08/1216/09/0116/09/2116/10/1116/10/3116/11/2016/12/1016/12/3017/01/1917/02/0817/02/2817/03/2017/04/0917/04/2917/05/1917/06/0817/06/2817/07/1817/08/0717/08/275年期國債收益率7年期國債收益率10年期國債收益率94.00 95.00 96.00

21、 97.00 98.00 99.00 13/03/1113/03/1913/03/2713/04/0413/04/1213/04/2013/04/2813/05/0613/05/1413/05/2213/05/3013/06/0713/06/1513/06/2313/07/0113/07/0913/07/1713/07/2513/08/0213/08/1013/08/1813/08/2613/09/03TFM1312.CFEn1.2國債收益率走勢回顧國債收益率走勢回顧國債收益率走勢回顧212021/5/282.0 3.0 4.0 5.0 06/0106/0707/0107/0708/0108/

22、0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0710年期國債收益率 2021年以來10年期國債收益率上漲超過4%的時期總共有四個，其中前三次均是在經(jīng)濟(jì)增速較快，貨幣政策從緊的背景下上漲的，而本輪收益率超過4%，6、7月份經(jīng)濟(jì)并沒有明顯的企穩(wěn)反彈的信號，通貨膨脹的壓力也不大，收益率的上漲主要是由于市場預(yù)期流動性緊張?jiān)斐傻目只徘榫w以及近期利率債供應(yīng)增加造成供需不平衡，一級市場發(fā)行疲弱帶動二級市場收益率上行。國債收益率走勢回顧222021/5/28n流動性緊張?jiān)颍?/p>

23、1、決策層有意整頓社會融資規(guī)模過快擴(kuò)張與銀行同業(yè)業(yè)務(wù)期限錯配問題，制止資金高價(jià)流入產(chǎn)能過剩行業(yè)、房地產(chǎn)以及地方政府融資平臺，引導(dǎo)資金支持小微企業(yè)、三農(nóng)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)，國務(wù)院總理李克強(qiáng)一月三提盤活貨幣存量，意在控制貨幣增長速度，倒逼金融去杠桿。2、央行在6月下旬資金異常緊張的初期沒有通過公開市場投放貨幣，僅在六月下旬通過SLO向市場定向投放貨幣，暫時緩解了資金面緊張情況。進(jìn)入7、8月中央銀貨幣政策名義中性實(shí)質(zhì)偏緊，主要表現(xiàn)在7、8月份四次滾動續(xù)作了到期的三年期央票，鎖定了長期流動性，然后通過逆回購操作向市場投放短期流動性穩(wěn)定市場資金利率。央行實(shí)際上執(zhí)行的中性偏緊的貨幣政策。3、5月5日外管局公布“2

24、0號文”，加強(qiáng)外匯流入管理，打擊熱錢借助虛假進(jìn)出口貿(mào)易流入境內(nèi)的途徑，6、7月份熱錢流入規(guī)模減少，人民幣升值壓力減小，外匯占款減少造成基礎(chǔ)貨幣投放減少國債收益率走勢回顧232021/5/28數(shù)據(jù)來源:Wind資訊發(fā)行總額(億元)700167526503625460013-08-0112-01-0112-03-0112-05-0112-07-0112-09-0112-11-0113-01-0113-03-0113-05-01n利率債供需不平衡：7、8月份是歷年債券供給高峰期，今年7、8月份兩月債券供給量均超過4400億元，而銀行等金融機(jī)構(gòu)由于流動性預(yù)期緊張，減少了債券配置需求，供需不平衡導(dǎo)致了利

25、率債一級市場發(fā)行疲弱國債收益率走勢回顧242021/5/28n一級市場發(fā)行疲弱主要體現(xiàn)在：1、國債、地方政府債與政策性金融債中標(biāo)收益率屢創(chuàng)新高，普遍高于市場預(yù)期。8月6日發(fā)行的7年期國債中標(biāo)收益率4.10%，大幅高于市場預(yù)期。2、認(rèn)購倍數(shù)普遍較低，幾期政策性銀行債發(fā)行甚至出現(xiàn)流標(biāo)現(xiàn)象，如8月15日發(fā)行的進(jìn)出口銀行固息債，2年期和7年期兩個品種出現(xiàn)了流標(biāo)現(xiàn)象。國債收益率走勢回顧252021/5/28n 1.3 國債期貨上市后行情展望國債期貨上市后行情展望n 1、經(jīng)濟(jì)基本面，經(jīng)濟(jì)短期復(fù)蘇趨勢確認(rèn)，、經(jīng)濟(jì)基本面，經(jīng)濟(jì)短期復(fù)蘇趨勢確認(rèn)，11月份十八屆三中全會有望推出經(jīng)月份十八屆三中全會有望推出經(jīng)濟(jì)刺激

26、政策，帶動濟(jì)刺激政策，帶動2022年經(jīng)濟(jì)全面反彈，中長期將繼續(xù)拉動國債收益率上升年經(jīng)濟(jì)全面反彈，中長期將繼續(xù)拉動國債收益率上升，國債期貨中長期看空。，國債期貨中長期看空。40 45 50 55 60 13/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/07官方PMI匯豐PMI40 45 50 55 60 11/0111/0411/0711/1012/0112/0412/0712/1013/0113/0413/07產(chǎn)出指數(shù)新訂單就業(yè)國債期貨行情展望262021/5/28n2、通脹壓力可能比上半年稍微高一些，但是總體上高通脹風(fēng)險(xiǎn)較小，對債券市場影響較小。

27、首先，農(nóng)業(yè)部農(nóng)產(chǎn)品及菜籃子價(jià)格批發(fā)指數(shù)、商務(wù)部農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)指數(shù)均有所上升，8月份的部分地區(qū)的洪澇災(zāi)害以及9月份雙節(jié)臨近均有可能拉動CPI小幅上升。8月份CPI數(shù)據(jù)2.6%低于7月份，但主要是因?yàn)槁N尾因素較小，新漲價(jià)因素仍然較高。其次，近期中東局勢進(jìn)一步升級導(dǎo)致原油價(jià)格大幅飆升，對成品油價(jià)格有直接影響，也會間接提高其他商品的生產(chǎn)和運(yùn)輸成本。第三，近期房價(jià)環(huán)比漲幅有擴(kuò)大趨勢n總體而言，下半年通脹壓力較上半年壓力大一些，但由于下半年翹尾因素較小，CPI大幅上漲的可能性較小，有可能回升到3.0%左右，對債券市場影響偏中性。(4)(2)0 2 4 6 8 10 05/0105/1106/0907/0708

28、/0509/0310/0110/1111/0912/0713/05CPI當(dāng)月同比CPI環(huán)比170 190 210 230 11/0111/0411/0711/1012/0112/0412/0712/1013/0113/0413/07農(nóng)產(chǎn)品菜籃子產(chǎn)品國債期貨行情展望272021/5/28n 3、9月份流動性仍延續(xù)中性偏緊的局面，但情況好于7、8月份，預(yù)期不會出現(xiàn)過度緊張的狀態(tài)。 首先經(jīng)過7、8月份央行連續(xù)四次的續(xù)作三年期央票同時進(jìn)行逆回購“鎖長放短”，市場已經(jīng)基本理解了央行保持資金面中性偏緊的政策意圖。續(xù)作三年期央票鎖定長期流動性以倒逼金融機(jī)構(gòu)去杠桿，同時通過逆回購向市場投放短期流動性穩(wěn)定市場預(yù)

29、期。 其次央行近期7天期與14天期中標(biāo)利率分別維持在3.90%與4.10%，顯示了這個價(jià)位即為央行認(rèn)為比較合適的利率，未來市場利率中樞即在這兩個位置 ，整體比上半年中樞上移。 第三，市場預(yù)期8、9月份外匯占款增量有望回歸正值，為 市場提供流動性。 第四，9月份有3000億財(cái)政存款進(jìn)入銀行體系提供流動性支持 第五，9月份資金面的不利因素在于面臨季末銀行考核時點(diǎn)以及中秋國慶雙節(jié)將至可能造成流動性緊張，不過銀行在經(jīng)歷了6月末的資金緊張時點(diǎn)后已經(jīng)吸取了教訓(xùn)提前提高了資金備付率。國債期貨行情展望282021/5/28n 4、9月份利率債供應(yīng)壓力仍較大，一級市場發(fā)行仍將疲弱并帶動二級市場收益率上行 9月份

30、仍是利率債供給高峰，10月份以后會逐漸改善。根據(jù)記賬式國債發(fā)行計(jì)劃，今年9-12月將發(fā)行關(guān)鍵期限國債13只，其中9月份有5只，10月到12月的供給將減少。13年地方政府債發(fā)行計(jì)劃3500億元，前8月已發(fā)行2500億元，而按照歷史規(guī)律，9-10月是發(fā)行高峰期。 9月份前兩周發(fā)行利率債規(guī)模將近2700億元 ，其中第一周已發(fā)行1300億元，本周計(jì)劃發(fā)行1400億元國債期貨行情展望292021/5/28n 總體而言，下半年各項(xiàng)因素對國債期貨走勢偏空 1、下半年經(jīng)濟(jì)有望繼續(xù)反彈，帶動收益率上行 2、物價(jià)壓力較上半年稍大 3、央行貨幣政策仍將維持中性偏緊，現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)形勢下央行也無需放松貨幣政策 4、資金面

31、仍將維持緊平衡狀態(tài)，資金利率已經(jīng)上移 5、9月份一級市場利率供給壓力仍較大，銀行等金融機(jī)構(gòu)受流動性預(yù)期 影響配置需求仍較低，供需不平衡導(dǎo)致一級市場發(fā)行依然疲弱 6、下半年一系列風(fēng)險(xiǎn)事件比如美聯(lián)儲退出QE、中東危機(jī)等可能引發(fā)資金從新興市場流出導(dǎo)致國內(nèi)流動性緊張。n 綜合以上幾個因素，國債收益率未來仍有上漲的動力，但是現(xiàn)在收益率已經(jīng)處在較高的位置。上漲幅度應(yīng)該也不會很大，可能在目前高位震蕩一段時間，暫時沒有促成收益率大幅下降的因素，短期資金的抄底行為可能帶來收益率的小幅下行。國債期貨行情展望302021/5/28二、國債期貨交易策略312021/5/28國債期貨交易策略交易交易策略策略套期保值資產(chǎn)

32、資產(chǎn)配置配置久期久期管理管理投機(jī)投機(jī)交易交易套利交易322021/5/28n 2.1國債期貨套期保值交易策略 債券基點(diǎn)價(jià)值的概念：債券收益率變動一個BP引起債券價(jià)格的變化量：基點(diǎn)價(jià)值BPV=債券修正久期*債券全價(jià)*0.01% 國債期貨基點(diǎn)價(jià)值：國債期貨BPV=CTD券BPV/CTD券轉(zhuǎn)換因子 國債期貨套期保值的目標(biāo)： 被套保債券組合的BPV=國債期貨BPV*國債期貨套保比例國債期貨交易策略對CTD券的套保比例為CTD券的轉(zhuǎn)換因子CF332021/5/28 套保所需期貨合約數(shù)量=套保比例*被套保債券張數(shù)/10000 2022年6月1日，TFM1312合約最便宜可交割券為050012.IB，轉(zhuǎn)換因

33、子為1.04067.國債期貨交易策略130008.IB050012.IBTFM1312債券全價(jià)99.9583102.201697.728（凈價(jià)）修正久期6.04766.39116.3911基點(diǎn)價(jià)值BPV0.060450.065320.062767套期保值比例=0.06045/0.062767=0.9631所需期貨合約張數(shù)=0.9631*100萬/10000=96張342021/5/28 在6月1日買入100萬張130008.IB的同時，賣出96張TFM1312合約 在7月25日，130008.IB全價(jià)為98.4683元，TFM1312合約價(jià)格為96元，組合損益為：國債期貨交易策略未套保時未套保

34、時用用TF1312合約套保后合約套保后債券損益期貨損益套保組合損益-149萬元164.93萬元15.93萬元-2-1.5-1-0.500.511.522.5317/06/0417/06/0717/06/1017/06/1317/06/1617/06/1917/06/2217/06/2517/06/2817/07/0117/07/0417/07/0717/07/1017/07/1317/07/1617/07/1917/07/2217/07/25130008回報(bào)（%）套保組合回報(bào)（%）352021/5/28 用國債期貨對信用債進(jìn)行套期保值 對信用債的套保只能對沖利率風(fēng)險(xiǎn)，無法規(guī)避信用風(fēng)險(xiǎn) 當(dāng)被套保

35、的信用債和國債期貨的期限比較接近的時候，仍然可以用基點(diǎn)價(jià)值之比來計(jì)算套期保值比例 舉例：用TFM1312合約為信用債組合進(jìn)行套期保值 假設(shè)在6月1日建立一個信用債組合，包含50萬張13農(nóng)發(fā)04債（130404.IB）、30萬張12蘇城投MTN1（1282547.IB）、20萬張09國網(wǎng)債03（0980184.IB）共計(jì)100萬張債券。國債期貨交易策略張數(shù)張數(shù)債券全價(jià)債券全價(jià)修正久期修正久期BPV剩余期限剩余期限類別類別130404.IB50萬101.46865.81880.0590426.8164金融債1282547.IB30萬104.95505.25140.055166.5507AAA級中票

36、0980184.IB20萬103.73363.170.0328833.5616AAA級企業(yè)債債券組合0.052632362021/5/28 套保比例=0.052632/0.062767=0.838537 套保所需期貨合約張數(shù)=0.8385*100萬/10000=84張 7月25日套保前后損益表：國債期貨交易策略未套保時未套保時套保后套保后130404.IB1282547.IB0980184.IB債券組合TFM1312套保組合債券全價(jià)101.0003105.8121103.223696.0損益-23.4萬25.7萬-10.2萬-7.9萬144.3萬136.4萬-1.5-1-0.500.511.5

37、13/06/0313/06/0613/06/0913/06/1213/06/1513/06/1813/06/2113/06/2413/06/2713/06/3013/07/0313/07/0613/07/0913/07/1213/07/1513/07/1813/07/2113/07/24信用債組合回報(bào)（%）套保組合回報(bào)（%）372021/5/28 套期保值比例的調(diào)整 對期限和國債期貨差異較大的國債進(jìn)行套期保值還必須要考率收益率曲線的非平行移動。 用收益率貝塔調(diào)節(jié)后的套期保值比例計(jì)算公式可以表示為 2.波動率之比：國債期貨交易策略估計(jì)收益率貝塔的方法：1.線性回歸方法： 382021/5/28國

38、債期貨交易策略n2.2久期調(diào)整策略 國債期貨可用于調(diào)整債券投資組合的久期，達(dá)到規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的目的。 久期調(diào)整方法： 1.計(jì)算債券組合的修正久期：采用組合內(nèi)各支債券市值加權(quán)的方法計(jì)算 2.計(jì)算期貨的修正久期：期貨合約的修正久期=CTD券的修正久期 3.計(jì)算調(diào)整久期所需要的期貨合約張數(shù)392021/5/28國債期貨交易策略名稱修正久期全價(jià)張數(shù)市值市值占比130404.IB5.8188101.468650萬507343000.4927211282547.IB5.2514104.95530萬314865000.3057910980184.IB3.17103.733620萬207467200.201488債

39、券組合5.1116 100萬1029675201TF13126.3911目標(biāo)久期1賣出期貨合約張數(shù)68 舉例：延續(xù)上節(jié)信用債套保的例子，將信用債組合的久期調(diào)整為1.0，相關(guān)數(shù)據(jù)如下表所示：402021/5/28 久期調(diào)整前后組合回報(bào)對比，從圖中可以看出，調(diào)整久期后，組合受利率波動風(fēng)險(xiǎn)明顯減小。國債期貨交易策略-1.5-1-0.500.511.517/06/0417/06/0717/06/1017/06/1317/06/1617/06/1917/06/2217/06/2517/06/2817/07/0117/07/0417/07/0717/07/1017/07/1317/07/1617/07/1

40、917/07/2217/07/25信用債組合回報(bào)（%）調(diào)整久期后組合回報(bào)（%）412021/5/28n 2.3國債期貨套利策略 套利策略種類主要有：基差交易：可交割券與國債期貨之間的套利跨期套利：不同月份合約之間的套利跨品種套利：國債期貨與信用債之間的信用利差交易、與國債ETF產(chǎn)品之間的套利國債期貨交易策略422021/5/28 國債期貨基差交易國債期貨基差定義：基差=國債現(xiàn)券凈價(jià)-國債期貨價(jià)格*轉(zhuǎn)換因子基差交易策略：買入基差：買入現(xiàn)券賣出期貨，基差擴(kuò)大獲利賣出基差：賣出現(xiàn)券買入期貨，基差縮小獲利基差交易機(jī)會識別：可交割券的隱含回購利率高于資金融資成本（以回購利率表示）基差交易損益來源：現(xiàn)券持

41、有期收益+基差收斂國債期貨交易策略432021/5/28 TFM1312合約的最便宜可交割券050012.IB與次便宜可交割券130008.IB的基差走勢圖國債期貨交易策略-1.5-1-0.500.5106/0406/0706/1006/1306/1606/1906/2206/2506/2807/0107/0407/0707/1007/1307/1607/1907/2207/25050012.IB基差130008.IB基差0246810121406/0406/0706/1006/1306/1606/1906/2206/2506/2807/0107/0407/0707/1007/1307/1607/1907/2207/25050012.IB隱含回購利率（%）R007均價(jià)（%）從圖中可以看出，050012.IB與130008.IB的基差波動較大，其中還是有一些套利機(jī)會的，但同期大部分時間融資成本高于隱含回購利率，可能會對套利收益產(chǎn)生影響。442021/5/28 基差交易示例：7月10日買入100萬張050012.IB，賣出104手TFM1312合約，持有至7月18日賣出債券，平倉期貨結(jié)束套利。 具體參數(shù)和套利損益見下表：國債期貨交易策略050012.IB中債估值凈價(jià)TFM1312合約結(jié)算價(jià)基差7月10日100.900397.542-0.608737月18日100.14769