有效資本市場假說課件

1、有效資本市場假說第八章 有效資本市場假說（ Efficient Market Hypothesis，EMH）n第一節(jié) 有效資本市場假說的三種形式n第二節(jié) 有效資本市場假說檢驗(yàn)簡介n第三節(jié) 反有效市場假說現(xiàn)象n第四節(jié) 行為金融介紹 有效資本市場假說有效市場的二種定義：有效資本市場假說美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家法瑪(Fama)于本世紀(jì)60年代創(chuàng)立 。觀點(diǎn)：證券市場中的信息有以下一些關(guān)系第一階層：證券市場的歷史交易信息第二階層：所有公開的信息第三階層：所有可知的信息，包括內(nèi)部的和私人的信息。三個階層的信息包容關(guān)系如圖所示有效資本市場假說：有效資本市場假說三個信息階層的關(guān)系：有效資本市場假說第一節(jié) 有效資本市場假說

2、的三種形式n一、弱式有效市場假說。該假說認(rèn)為在弱式有效的情況下，市場價格已充分反應(yīng)出所有過去過去歷史歷史的證券價格信息，包括股票的成交價、成交量、賣空金額，融資金融等 ；n推論一：如果弱式有效市場假說成立，則股票價格的技術(shù)分析失去作用，基本分析還可能幫助投資者獲得超額利潤。有效資本市場假說二、半強(qiáng)式有效市場假說(SemiStrong Form Market Efficienty)。n該假說認(rèn)為價格已充分反應(yīng)出所有已公開已公開的有關(guān)公司營運(yùn)前景的信息。這些信息有成交價、成交量、盈利資料、盈利預(yù)測值，公司管理狀況及其它公開披露的財(cái)務(wù)信息等。假如投資者能迅速獲得這些信息，股價應(yīng)迅速作出反應(yīng)。n推論二

3、：如果半強(qiáng)式有效假說成立，則在市場中利用技術(shù)分析和基本分析都失去作用，內(nèi)幕消息可能獲得超額利潤。有效資本市場假說三、強(qiáng)式有效市場假說(StrongForm Market Efficioncy)n強(qiáng)式有效市場假說認(rèn)為價格已充分地反應(yīng)了所有所有關(guān)于公司營運(yùn)的信息，這些信息包括已公開的或內(nèi)部未公開的信息。n推論三：在強(qiáng)式有效市場中，沒有任何方法能幫助投資者獲得超額利潤，即使基金和有內(nèi)幕消息者也一樣。n（三種有效假說的檢驗(yàn)就是建立在三個推論之上。）有效資本市場假說大白話大白話n強(qiáng)式有效假說成立時，半強(qiáng)式有效必須成立；n半強(qiáng)式有效成立時，弱式有效亦必須成立。n所以，先檢驗(yàn)弱式有效是否成立；若成立，再檢驗(yàn)

4、半強(qiáng)式有效；再成立，最后檢驗(yàn)強(qiáng)式有效是否成立。n順序不可顛倒！n中國證券市場：有效市場假說檢驗(yàn)文章汗牛充棟。有結(jié)論認(rèn)為滬深股市弱式有效假說成立，有興趣的同學(xué)可踴躍一試。有效資本市場假說有效市場與投資策略n市場類型 投資策略 投資分析方法n無效市場 積極策略 技術(shù)分析、基本分析n弱式有效 積極 基本分析(擇股)n半強(qiáng)式有效 積極或消極 尋找內(nèi)幕消息(擇股)n強(qiáng)式有效 消極 不分析，買入并持有或投 資指數(shù)基金有效資本市場假說第二節(jié) 有效資本市場假說檢驗(yàn)簡介n一、弱式有效假說的檢驗(yàn)n檢驗(yàn)原理：技術(shù)分析是否能用于價格（收益）預(yù)測，若有用，則弱式有效不能成立。n檢驗(yàn)方法：1、序列自相關(guān)分析。（若股票收益

5、率存在時間上的自相關(guān)，即以前的收益率能影響現(xiàn)在的收益率，則技術(shù)分析有用，弱式有效不能成立。）相關(guān)系數(shù)及檢驗(yàn)見書上。n2、串檢驗(yàn)。構(gòu)造三種“串”，檢驗(yàn)相關(guān)性。n3、濾嘴法則：給出一個股票買賣的“濾嘴”，即比階段最低點(diǎn)上升時買入，比階段最高點(diǎn)下降時即賣出，觀察是否比買入并持有策略有更高的收益率。有效資本市場假說二、半強(qiáng)式有效假說的檢驗(yàn)：n檢驗(yàn)原理：基本分析是否有用，若有用，則半強(qiáng)式有效假說不能成立。n方法：事件檢驗(yàn)（分析）法，即檢驗(yàn)和公司基本面有關(guān)的事件（比如分紅預(yù)案公告）發(fā)生時，股價變化有無快速反應(yīng)。若能快速反應(yīng)，則投資者不能通過新信息獲得超額利潤，基本分析失靈，半強(qiáng)式有效成立。n事件（新信息）

6、一般指新股票的上市、財(cái)務(wù)報(bào)表的公布、市盈率的高低、股票的分割及巨額交易等。有效資本市場假說三、強(qiáng)式有效假說的檢驗(yàn)n檢驗(yàn)原理：內(nèi)幕消息是否有用，若有用，則強(qiáng)式有效假說不能成立。n方法：檢驗(yàn)基金或有可能獲得內(nèi)幕消息人士的投資績效評價，若被評估者的投資績效確實(shí)優(yōu)于市場平均，則強(qiáng)式有效不能成立。n檢驗(yàn)基金績效的三個傳統(tǒng)指標(biāo)由此而來:Sharpe指標(biāo)、 Treynor指標(biāo)、 Jensen系數(shù)有效資本市場假說第三節(jié) 反有效市場假說的現(xiàn)象n這些現(xiàn)象的存在，說明投資者有可利用的前提，即有可能獲得超額利潤。n對相關(guān)現(xiàn)象的探討及實(shí)證研究的結(jié)果，構(gòu)成了當(dāng)前熱門的行為金融學(xué)的基礎(chǔ)。n行為金融的代表性事件：1、2000

7、年Hiller教授的非理性繁榮出版；2、2002年Daniel Kahneman和和 Vernon L. Smith 獲諾貝爾經(jīng)獲諾貝爾經(jīng)濟(jì)獎濟(jì)獎有效資本市場假說n第四節(jié) 行為金融簡介有效資本市場假說前景理論u如果你有幾個好的消息要發(fā)布，應(yīng)該把它們分開發(fā)布。根據(jù)前景理論，分別經(jīng)歷兩次獲得所帶來的高興程度之和要大于把兩個獲得加起來一次所經(jīng)歷所帶來的總的高興程度。u如果你有幾個壞消息要公布，應(yīng)該把它們一起發(fā)布。因?yàn)楦鶕?jù)前景理論，兩個損失結(jié)合起來所帶來的痛苦要小于分別經(jīng)歷這兩次損失所帶來的痛苦之和。有效資本市場假說后悔厭惡n后悔厭惡是指當(dāng)人們作出錯誤的決策時，對自己的行為感到痛苦。后悔比損失更為痛苦

8、，為了避免后悔，人們常常做出一些非理性行為。比如，人們常常因循守舊，不愿嘗試多樣化。投資者趨向于等待一定的信息來到后，才做出決策，即便這些信息對決策來講并不重要。有效資本市場假說錨定和保守u人們趨向于把對將來的估計(jì)和過去已有的估計(jì)相聯(lián)系，即使有新的信息出現(xiàn)，也頑固的保有原來的估計(jì)或者不能做出有效的調(diào)整，以至于估計(jì)過于保守的現(xiàn)象。u人們傾向于過高估計(jì)連續(xù)事件的概率，而過低估計(jì)不連續(xù)事件的概率。錨定與保守是證券市場上盈余公告效應(yīng)和動量效應(yīng)的原因之一。有效資本市場假說心理帳戶n人們根據(jù)資金的來源、資金所在和資金的用途等因素對資金進(jìn)行歸類，這種現(xiàn)象被稱為“心理帳戶”。n由于人們對形式的偏好，導(dǎo)致他們會

9、將同樣的風(fēng)險（或收益）記入不同的心理帳戶。因此他們在不同的形式（情況）下面對相同風(fēng)險（收益）時，就會有不同的表現(xiàn)。這較好地解釋了紅利之迷。有效資本市場假說過度自信u人們往往過于相信自己的判斷能力，高估自己成功的機(jī)會，把成功歸功于自己的能力，而低估運(yùn)氣和機(jī)會在其中的作用。u兩種形式：u人們對可能性作出估計(jì)時缺乏準(zhǔn)確性，例如，他們認(rèn)為肯定會發(fā)生的事可能只有80%發(fā)生了，而認(rèn)為不太可能發(fā)生的卻有20%發(fā)生了。u人們自己對數(shù)量估計(jì)的置信區(qū)間太狹窄。例如，他們98%的置信區(qū)間只包含了當(dāng)時60%的真實(shí)數(shù)量。因?yàn)檫^度自信，投資者常會對公告信息和投資結(jié)果感到驚奇，從而導(dǎo)致過于頻繁的交易。另外過度自信還是投資者

10、過早的拋售盈利股、遲遲不愿意出售虧損股的原因。有效資本市場假說過度反應(yīng)和反應(yīng)不足u股票市場中存在對信息的“過度反應(yīng)”和“反應(yīng)不足”等現(xiàn)象。u如果近期的收益朝相反方向轉(zhuǎn)變，投資者會錯誤的相信公司是處于均值回歸狀態(tài)，并且會對近期的消息反應(yīng)不足。u如果投資者得到收益增長的信息，那么他們會傾向于得出結(jié)論：公司正處于一種增長的狀態(tài)，并且會過度地推理趨勢，導(dǎo)致過度反應(yīng)。有效資本市場假說分離效應(yīng)n人們有等消息顯示后再做決策的傾向，盡管這種決策和消息顯示之前要做的是一樣的。有效資本市場假說羊群行為n金融市場的“羊群行為”是一種特殊的非理性行為，它是指投資者在信息環(huán)境不確定的情況下，行為受到其他投資者的影響，模

11、仿他人決策，或者過度依賴于輿論，而不考慮自己的信息的行為。n由于羊群行為涉及多個投資主體的相關(guān)行為，對于市場的穩(wěn)定性、效率有很大影響，也與金融危機(jī)有密切的關(guān)系。 有效資本市場假說反饋機(jī)制u投資過程反映了投資者的心理過程，由于認(rèn)知偏差、情緒偏差等各種偏差的存在，最終導(dǎo)致不同資產(chǎn)的定價偏差，而資產(chǎn)的定價偏差會反過來影響投資者對這種資產(chǎn)的認(rèn)識與判斷，這一過程就是反饋機(jī)制。這種股價與投資者反應(yīng)的相互作用稱為“反饋環(huán)”（feed back loop）。有效資本市場假說噪音交易n是指那些非理性的根據(jù)似乎是真實(shí)的信息而實(shí)際是噪聲信息開展交易的智能體。一些研究表明那些遵循似乎是非理性投資策略的交易商，在金融市

12、場只能有很少的影響，這是因?yàn)樗麄兤骄呄蛴凇案哔I低賣”，因此他們的資金和其造成市場的影響將會逐步喪失。n行為金融學(xué)中有個“噪音理論”，它是指短線投資者為了追求利潤最大化，會忽視與基本面有關(guān)的信息，把注意力集中到那些與股票價值無關(guān)、但可能影響股票價格使之非理性變動的“噪音”（錯誤信息）上，這種行為會在短期內(nèi)造成價格扭曲，使理性的投資者在短期市場上無所作為。有效資本市場假說本章要點(diǎn)回顧n重點(diǎn)掌握有效市場假說的三種形態(tài)，即弱式有效、半強(qiáng)式有效和強(qiáng)式有效。掌握三者之間的關(guān)系。n掌握三類有效假說檢驗(yàn)的原理、了解檢驗(yàn)方法。n反有效假說現(xiàn)象與行為金融僅作學(xué)習(xí)參考。有效資本市場假說參考：03級讀寫議要點(diǎn)n寫：圍繞證券投資的某一主題寫一篇文獻(xiàn)綜述，格式見書上第九章最后一節(jié)。不少于2000字。最遲十七周上課時交!n議：要做PPT，不少于十張。n參考雜志：經(jīng)濟(jì)研究、金融研究、投資研究、財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)、數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究、財(cái)經(jīng)研究、各重點(diǎn)大學(xué)學(xué)報(bào)（社科版）有效資本市場假說綜述、討論參考論題：n證券市場監(jiān)管；中小投資者利益保護(hù)