財(cái)務(wù)理論第二章完全資本市場(chǎng)與有效市場(chǎng)

1、第第2 2章章 完全資本市場(chǎng)與有效市場(chǎng)完全資本市場(chǎng)與有效市場(chǎng)n2 21 1 完全資本市場(chǎng)假說(shuō)完全資本市場(chǎng)假說(shuō)n2 22 2 有效市場(chǎng)假說(shuō)有效市場(chǎng)假說(shuō)n2 23 3 市場(chǎng)均衡與財(cái)務(wù)理論分析市場(chǎng)均衡與財(cái)務(wù)理論分析本章重點(diǎn)完全資本市場(chǎng)完全資本市場(chǎng)有效市場(chǎng)的類型及有效市場(chǎng)的類型及對(duì)理財(cái)?shù)膯⑹緦?duì)理財(cái)?shù)膯⑹臼袌?chǎng)均衡：三個(gè)報(bào)酬率市場(chǎng)均衡：三個(gè)報(bào)酬率21 完全（美）資本市場(chǎng)假完全（美）資本市場(chǎng)假說(shuō)說(shuō)n完全資本市場(chǎng),又被稱為“無(wú)摩擦資本市場(chǎng)無(wú)摩擦資本市場(chǎng)”,是金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家所假想出來(lái)的一種資本市場(chǎng)環(huán)境。概括而言，具備如下特征的資本市場(chǎng)可被視為完全資本市場(chǎng)；n1沒(méi)有交易費(fèi)用；沒(méi)有交易費(fèi)用； n2沒(méi)有所得稅沒(méi)有所得稅

2、；n3所有資產(chǎn)均可被無(wú)限細(xì)分，并可無(wú)任何障礙地進(jìn)行交易；n4市場(chǎng)上擁有大量的交易者，因而任何一個(gè)交易者的行為都不會(huì)對(duì)證券價(jià)格產(chǎn)生影響；（沒(méi)有投機(jī)者）n5個(gè)人與企業(yè)具有同等的能力與機(jī)會(huì)進(jìn)入市場(chǎng)； （4、5為完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)）；n6可以免費(fèi)獲得信息可以免費(fèi)獲得信息，因而每個(gè)人均可獲得同樣的信息即市場(chǎng)在信息方面是有效的（信息對(duì)稱假設(shè)）（信息對(duì)稱假設(shè)）；n7所有人對(duì)未來(lái)?yè)碛型瑯拥念A(yù)期，所有人對(duì)未來(lái)?yè)碛型瑯拥念A(yù)期，同時(shí)，所有交易者都是理性的交易者，即他們都追求期望效用最大化（共同預(yù)期假設(shè)）（共同預(yù)期假設(shè)） ；n8.沒(méi)有財(cái)務(wù)危機(jī)成本。21 完全（美）資本市場(chǎng)假說(shuō)完全（美）資本市場(chǎng)假說(shuō)n毫無(wú)疑問(wèn)，完全資本市場(chǎng)是

3、一個(gè)虛擬的、極不現(xiàn)實(shí)的資本市場(chǎng)。同時(shí)，它與高度發(fā)達(dá)的、有效的資本市場(chǎng)也不是一個(gè)相同的概念。在任何一個(gè)國(guó)家，沒(méi)有交易費(fèi)用，沒(méi)有所得稅，都是不現(xiàn)實(shí)的。n事實(shí)上，完全資本市場(chǎng)是對(duì)理財(cái)環(huán)境理財(cái)環(huán)境、對(duì)人們的理財(cái)行為理財(cái)行為所作的一個(gè)明確的、理想化的界定。在這樣一個(gè)世界中，會(huì)產(chǎn)生一種極其理想化的理財(cái)行為。對(duì)這種理財(cái)行為的描述與分析正是財(cái)務(wù)理論研究的重要途徑，對(duì)推動(dòng)財(cái)務(wù)理論的發(fā)展有著不可或缺的作用。n在現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論中，資本結(jié)構(gòu)理論、證券組合理論、股利理論資本結(jié)構(gòu)理論、證券組合理論、股利理論等重要的理財(cái)學(xué)說(shuō)，無(wú)一不是建立在完全資本市場(chǎng)的假設(shè)前提之上的。 2 22 2 有效市場(chǎng)有效市場(chǎng)( (效率市場(chǎng)效率市場(chǎng))

4、 )假說(shuō)假說(shuō)n有效市場(chǎng)假說(shuō)事實(shí)上是關(guān)于理財(cái)行為的一個(gè)環(huán)境假設(shè)。有效市場(chǎng)假說(shuō)側(cè)重于金融市場(chǎng)上信息有效性信息有效性;（完全資本市場(chǎng)所側(cè)重的是資本市場(chǎng)的純粹性）即證券價(jià)格能否有效率地、及時(shí)地反映全部有效率地、及時(shí)地反映全部的相關(guān)信息。能夠及時(shí)地、正確地反映全部相關(guān)信息的資本市場(chǎng)是有效的資本市場(chǎng)；反之，不能及進(jìn)地、正確地反映全部相關(guān)信息的資本市場(chǎng)不是有效的資本市場(chǎng)。 221 有效資本市場(chǎng)的實(shí)質(zhì)有效資本市場(chǎng)的實(shí)質(zhì)n有效資本市場(chǎng)是有效資本市場(chǎng)是證券價(jià)格證券價(jià)格能夠全面、及時(shí)反映有關(guān)能夠全面、及時(shí)反映有關(guān)全部信息全部信息的證券市場(chǎng)。的證券市場(chǎng)。n實(shí)際上，無(wú)論是歷史價(jià)格因素，還是公開(kāi)市場(chǎng)信息，或者是內(nèi)部消息，

5、最終都會(huì)在證券價(jià)格上反映出來(lái)，表現(xiàn)為證券價(jià)格的上升或下降，只是不同的信息在不同的市場(chǎng)上對(duì)證券價(jià)只是不同的信息在不同的市場(chǎng)上對(duì)證券價(jià)格的這種變化所發(fā)生作用的時(shí)間間隔不同格的這種變化所發(fā)生作用的時(shí)間間隔不同（有時(shí)，從證券價(jià)格開(kāi)始對(duì)信息有所反應(yīng)，到信息完全被價(jià)格所吸收，需要經(jīng)過(guò)一個(gè)比較長(zhǎng)的時(shí)間。因而證券價(jià)格是逐步發(fā)生變化的；但另外一些時(shí)候，從消息開(kāi)始傳播到完全被價(jià)格所吸收，幾乎是一瞬間的事。在前一種情況下，投資者有足夠的時(shí)間進(jìn)行判斷并做出買賣決策，此為非有效市場(chǎng)此為非有效市場(chǎng)；而在后一種情況下，投資者根本來(lái)不及做出反應(yīng)，此為有效市場(chǎng)）此為有效市場(chǎng)）。因此，市場(chǎng)有效性的實(shí)質(zhì)是看證券價(jià)格吸收信市場(chǎng)有效性

6、的實(shí)質(zhì)是看證券價(jià)格吸收信息的速度。息的速度。有效和無(wú)效市場(chǎng)對(duì)新信息的反應(yīng)222 有效資本市場(chǎng)與完善有效資本市場(chǎng)與完善資本市場(chǎng)的對(duì)比資本市場(chǎng)的對(duì)比 n完全完全( (善善) )資本市場(chǎng)資本市場(chǎng)側(cè)重的是資本市場(chǎng)的純粹性（無(wú)雜質(zhì)）純粹性（無(wú)雜質(zhì)），是理論推導(dǎo)所賴以進(jìn)行的邏輯前提。n有效市場(chǎng)假說(shuō)有效市場(chǎng)假說(shuō)側(cè)重于金融市場(chǎng)上信息有效性信息有效性，即證券價(jià)格價(jià)格能否有效率地、及時(shí)地反映全部的相關(guān)信息信息。n雖然二者都是關(guān)于理財(cái)行為的一個(gè)環(huán)境假設(shè)。雖然二者都是關(guān)于理財(cái)行為的一個(gè)環(huán)境假設(shè)。 但有效資本市場(chǎng)但有效資本市場(chǎng)的要求比完善資本市場(chǎng)的要求寬松的多，前者只要求價(jià)格能夠的要求比完善資本市場(chǎng)的要求寬松的多，前者

7、只要求價(jià)格能夠完完全和瞬時(shí)全和瞬時(shí)的反映出所有可獲得的有關(guān)信息，即保證在資產(chǎn)交易過(guò)的反映出所有可獲得的有關(guān)信息，即保證在資產(chǎn)交易過(guò)程中程中價(jià)格是資本配置的精確信號(hào)價(jià)格是資本配置的精確信號(hào)。223有效資本市場(chǎng)的三種形式有效資本市場(chǎng)的三種形式n著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家法瑪法瑪(Fama，1970)將資本市場(chǎng)分成效率程度不等的三種類型，即弱式有效市場(chǎng)、弱式有效市場(chǎng)、半強(qiáng)式有效市場(chǎng)半強(qiáng)式有效市場(chǎng)和強(qiáng)式有效市場(chǎng)。強(qiáng)式有效市場(chǎng)。n歷史價(jià)格信息、公開(kāi)可用信息歷史價(jià)格信息、公開(kāi)可用信息和所有相關(guān)信息所有相關(guān)信息(包包括內(nèi)幕消息括內(nèi)幕消息)的關(guān)系可表述為：歷史價(jià)格的信息集是公開(kāi)可用信息集的一個(gè)子集，公開(kāi)可用信息集又是所有相

8、關(guān)信息集的一個(gè)子集。這三類信息之間的相互關(guān)系如圖所示：信息集有效資本市場(chǎng)的三種形式有效資本市場(chǎng)的三種形式n弱式有效市場(chǎng)弱式有效市場(chǎng)：證券的價(jià)格包含了該證券以往價(jià)格變化的全部信息，換言之，證券價(jià)格是由其歷史價(jià)格歷史價(jià)格所決定的。n這一假設(shè)隱含著如下含義：任何一個(gè)投資者按照歷史的價(jià)格或盈利信息進(jìn)行交易，均不能獲得額外盈利。此市場(chǎng)下，技術(shù)分析技術(shù)分析無(wú)效。有效資本市場(chǎng)的三種形式有效資本市場(chǎng)的三種形式n半強(qiáng)式有效市場(chǎng)半強(qiáng)式有效市場(chǎng)：證券的價(jià)格中除包含有以往的價(jià)格信息外，還包含了所有其他公開(kāi)信息，即證券的價(jià)格是由歷史價(jià)格和公開(kāi)可用信息歷史價(jià)格和公開(kāi)可用信息（市場(chǎng)消息）（市場(chǎng)消息）兩者所決定的。n這樣，根

9、據(jù)一切盡可能公開(kāi)的信息，如公司的年度報(bào)告、證券交易所行情或公開(kāi)的投資咨詢報(bào)告等，投資者均不可能獲得額外的盈利。此市場(chǎng)下基礎(chǔ)（本）分析無(wú)效基礎(chǔ)（本）分析無(wú)效。說(shuō)明：股票投資的說(shuō)明：股票投資的技術(shù)分析技術(shù)分析方法方法含義含義：從市場(chǎng)行為本身出發(fā)，運(yùn)用數(shù)理統(tǒng)：從市場(chǎng)行為本身出發(fā)，運(yùn)用數(shù)理統(tǒng)計(jì)和心理學(xué)等理論和方法，據(jù)證券市場(chǎng)計(jì)和心理學(xué)等理論和方法，據(jù)證券市場(chǎng)已有的價(jià)格、成交量等歷史資料，來(lái)分已有的價(jià)格、成交量等歷史資料，來(lái)分析價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)的方法。析價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)的方法。三個(gè)假設(shè)三個(gè)假設(shè)：市場(chǎng)行為包含一切信息、價(jià)格：市場(chǎng)行為包含一切信息、價(jià)格沿趨勢(shì)運(yùn)動(dòng)、歷史會(huì)重演沿趨勢(shì)運(yùn)動(dòng)、歷史會(huì)重演內(nèi)容內(nèi)容：指標(biāo)法、指

10、標(biāo)法、K K線法、形態(tài)法、波浪法線法、形態(tài)法、波浪法說(shuō)明：股票投資的說(shuō)明：股票投資的基本（礎(chǔ)）分析基本（礎(chǔ)）分析方法方法含義含義：通過(guò)對(duì)影響證券市場(chǎng)供求關(guān)系的：通過(guò)對(duì)影響證券市場(chǎng)供求關(guān)系的基本要素基本要素進(jìn)行分析，進(jìn)行分析，評(píng)價(jià)有價(jià)證券的評(píng)價(jià)有價(jià)證券的真正價(jià)值真正價(jià)值判斷判斷證券市場(chǎng)價(jià)格證券市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)，為投資走勢(shì)，為投資者進(jìn)行證券投資提供參考依據(jù)。者進(jìn)行證券投資提供參考依據(jù)。適用范圍適用范圍: :周期相對(duì)較長(zhǎng)的個(gè)別股票價(jià)格的預(yù)測(cè)和相對(duì)成熟的周期相對(duì)較長(zhǎng)的個(gè)別股票價(jià)格的預(yù)測(cè)和相對(duì)成熟的股票市場(chǎng)股票市場(chǎng)三個(gè)分析層次三個(gè)分析層次：宏觀分析：對(duì)一國(guó)宏觀分析：對(duì)一國(guó)政治形勢(shì)的穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的繁榮政治形

11、勢(shì)的穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的繁榮的分的分析，判斷析，判斷宏觀環(huán)境宏觀環(huán)境對(duì)證券市場(chǎng)和證券投資活動(dòng)的影響對(duì)證券市場(chǎng)和證券投資活動(dòng)的影響行業(yè)分析：探討行業(yè)分析：探討產(chǎn)業(yè)和區(qū)域經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)和區(qū)域經(jīng)濟(jì)對(duì)股票價(jià)格的影響對(duì)股票價(jià)格的影響公司分析：分析特定上市公司的基本情況，公司分析：分析特定上市公司的基本情況，是基本分析法是基本分析法的重點(diǎn)的重點(diǎn)說(shuō)明：基本（礎(chǔ)）分析方法的具體內(nèi)容說(shuō)明：基本（礎(chǔ)）分析方法的具體內(nèi)容 政治因政治因 素分析：素分析：宏觀宏觀 分析分析 宏觀經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì) 因素分析：因素分析：行業(yè)分析：行業(yè)分析：公司分析：公司分析：國(guó)際形勢(shì)的變化、戰(zhàn)爭(zhēng)因素、國(guó)家重大政治經(jīng)濟(jì)政策國(guó)際形勢(shì)的變化、戰(zhàn)爭(zhēng)因素、國(guó)家重

12、大政治經(jīng)濟(jì)政策GDP增長(zhǎng)情況、通貨膨脹與緊縮、增長(zhǎng)情況、通貨膨脹與緊縮、 經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng)及宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控等經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng)及宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控等行業(yè)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、行業(yè)經(jīng)濟(jì)周期、行業(yè)生命周期行業(yè)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、行業(yè)經(jīng)濟(jì)周期、行業(yè)生命周期行業(yè)選擇、成長(zhǎng)周期、內(nèi)部組織管理、行業(yè)選擇、成長(zhǎng)周期、內(nèi)部組織管理、經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)狀況及營(yíng)業(yè)業(yè)績(jī)經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)狀況及營(yíng)業(yè)業(yè)績(jī)有效資本市場(chǎng)的三種形式有效資本市場(chǎng)的三種形式n強(qiáng)式有效市場(chǎng)強(qiáng)式有效市場(chǎng)：證券的價(jià)格除了包括歷史價(jià)格信息和所有公開(kāi)可用信息（市場(chǎng)信息）外，還包含了一些內(nèi)幕消息內(nèi)幕消息，即證券價(jià)格受歷史價(jià)格、公開(kāi)市場(chǎng)信息和內(nèi)幕消息歷史價(jià)格、公開(kāi)市場(chǎng)信息和內(nèi)幕消息三者所決定 。n強(qiáng)式

13、有效市場(chǎng)是指證券的市場(chǎng)價(jià)格反映了所有有關(guān)該證券的消息，不管是公開(kāi)發(fā)表的，還是內(nèi)幕消息，都不能被用來(lái)謀取超額利潤(rùn)。強(qiáng)式有效市場(chǎng)的狀態(tài)包含了弱式有效市場(chǎng)和半強(qiáng)式有效市場(chǎng)的狀態(tài)包含了弱式有效市場(chǎng)和半強(qiáng)式有效市場(chǎng)的狀態(tài)強(qiáng)式有效市場(chǎng)的狀態(tài)。n強(qiáng)式效率假設(shè)理論著重指出，任何與股票價(jià)值有關(guān)的信息，即使是只有一個(gè)投資者知道的信息，實(shí)際上都已經(jīng)充分地反映在股票價(jià)格之中了。強(qiáng)式有效市場(chǎng)是一個(gè)極端的假設(shè)。強(qiáng)式有效市場(chǎng)是一個(gè)極端的假設(shè)。 有效資本市場(chǎng)有效資本市場(chǎng)小結(jié)小結(jié)n有效市場(chǎng)是指證券的價(jià)格精確的反映可能的信息，只要有新的信息到來(lái)，價(jià)格就會(huì)迅速反應(yīng)。根據(jù)“可能的信息”的不同定義，可分為弱式弱式有效市場(chǎng)、半強(qiáng)式有效市

14、場(chǎng)有效市場(chǎng)、半強(qiáng)式有效市場(chǎng)和強(qiáng)式有效市場(chǎng)強(qiáng)式有效市場(chǎng)三三種。種。n千萬(wàn)不要錯(cuò)誤理解有效市場(chǎng)的理念。有效市場(chǎng)千萬(wàn)不要錯(cuò)誤理解有效市場(chǎng)的理念。有效市場(chǎng)并不是說(shuō)沒(méi)有稅金和成本；并不排斥投資者存并不是說(shuō)沒(méi)有稅金和成本；并不排斥投資者存在精明與遲鈍的差異。有效市場(chǎng)只說(shuō)明在精明與遲鈍的差異。有效市場(chǎng)只說(shuō)明資本市資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)異常激烈場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)異常激烈市場(chǎng)中不存在生錢機(jī)器，市場(chǎng)中不存在生錢機(jī)器，證券價(jià)格反映了資產(chǎn)的真實(shí)基本價(jià)值。證券價(jià)格反映了資產(chǎn)的真實(shí)基本價(jià)值。2 22 24 4有效資本市場(chǎng)的檢驗(yàn)有效資本市場(chǎng)的檢驗(yàn) n有效資本市場(chǎng)是一個(gè)被事實(shí)證實(shí)了的或者說(shuō)至少是部分地被證實(shí)了的學(xué)說(shuō)。盡管如此，有效資本市場(chǎng)在西方仍

15、是一個(gè)在西方仍是一個(gè)爭(zhēng)議較多的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論之一爭(zhēng)議較多的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論之一。n總體來(lái)看，各種實(shí)驗(yàn)研究對(duì)弱式有效市弱式有效市場(chǎng)和半強(qiáng)式有效市場(chǎng)場(chǎng)和半強(qiáng)式有效市場(chǎng)假設(shè)給予了較充分的肯定，但對(duì)強(qiáng)有效市場(chǎng)假設(shè)強(qiáng)有效市場(chǎng)假設(shè)的支持則明顯不足。 2 22 25 5 資本市場(chǎng)效率理論對(duì)公司理財(cái)?shù)暮x資本市場(chǎng)效率理論對(duì)公司理財(cái)?shù)暮xn有效資本市場(chǎng)學(xué)說(shuō)對(duì)理財(cái)人員的重要意義在于：財(cái)務(wù)決策制約著企業(yè)行為及企業(yè)狀況，而企業(yè)狀況必將及時(shí)地被市場(chǎng)價(jià)格所反映。企業(yè)價(jià)值的升降是企業(yè)所有各方面狀況（所有各方面信息）綜合作用的結(jié)果。理財(cái)人員必須相信市場(chǎng)對(duì)企業(yè)價(jià)值的估價(jià)，任何表面文章或弄虛作假都將于事無(wú)補(bǔ)。在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，證券市場(chǎng)既是

16、企業(yè)的一面鏡子，又是企業(yè)行為的校正器。無(wú)視市場(chǎng)或者玩弄市場(chǎng)，必將自取消亡。2 22 25 5 資本市場(chǎng)效率理論對(duì)公司理財(cái)?shù)暮x資本市場(chǎng)效率理論對(duì)公司理財(cái)?shù)暮xn1市場(chǎng)沒(méi)有記憶n2相信市場(chǎng)價(jià)格n3沒(méi)有市場(chǎng)幻覺(jué) n4投資者自我選擇n5所有的證券皆等價(jià)且可以互替 n6內(nèi)部信息是重要的市場(chǎng)沒(méi)有記憶n弱式有效資本市場(chǎng)表明，所有過(guò)去價(jià)格變動(dòng)的結(jié)果對(duì)于未來(lái)的變動(dòng)趨勢(shì)毫無(wú)影響，即在目前的股市價(jià)格中，不包含任何有助于預(yù)測(cè)未來(lái)的有用信息。經(jīng)濟(jì)學(xué)家將這種狀況稱為“市場(chǎng)沒(méi)有記憶”。相信市場(chǎng)價(jià)格n在有效資本市場(chǎng)中，管理人員應(yīng)當(dāng)充分地相信價(jià)格，每一種證券的價(jià)值均包含了所有的可用信息。n由于價(jià)格對(duì)所有信息的及時(shí)吸收，對(duì)大部

17、分投資者而言，無(wú)法長(zhǎng)期地獲得較高的報(bào)酬率，如若獲得較高的報(bào)酬率，便需要比其他人知道的更多。n了解了這一點(diǎn)，對(duì)于理財(cái)人員來(lái)講，是極為重要的。沒(méi)有市場(chǎng)幻覺(jué)n在有效資本市場(chǎng)上，不存在市場(chǎng)幻覺(jué)。投資者都切切實(shí)實(shí)地關(guān)注著企業(yè)的現(xiàn)金流量以及它們對(duì)企業(yè)部分現(xiàn)金流量的索償權(quán)。n證券市場(chǎng)上沒(méi)有幻覺(jué)。證券價(jià)格是基于折現(xiàn)后的預(yù)期現(xiàn)金流量的。在有效的資本市場(chǎng)上，虛假的、表面的變化既不會(huì)影響企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)程度，也不會(huì)影響預(yù)期的現(xiàn)金流量，自然也就不會(huì)影響到企業(yè)的證券價(jià)格。n例如，改變公司名稱便不會(huì)影響其股票行情；將某些公開(kāi)信息如租賃合同、退休基金負(fù)債等從財(cái)務(wù)報(bào)表的附注中移到資產(chǎn)負(fù)債表上對(duì)股市也不會(huì)造成影響。投資者自我選擇n有

18、效資本市場(chǎng)使得各種證券可以互替，因而投資者就可以非常容易地進(jìn)行各種類似的管理決策。所有的證券皆等價(jià)且可以互替n任何證券投資的凈現(xiàn)值都等于零。n股票的預(yù)期收益一般比債券大，由于其風(fēng)險(xiǎn)較大，因此，它的較多的現(xiàn)金流入（包括股利與資本利得）是用于補(bǔ)償投資者所承擔(dān)的較高風(fēng)險(xiǎn)的，凈現(xiàn)值仍為零。僅僅是當(dāng)投資者獲得了非公開(kāi)的可用信息之后，他進(jìn)行證券投資才能獲得正的凈現(xiàn)值。n例如，如果管理者掌管著內(nèi)部信息并且覺(jué)察到股價(jià)被低估了，他便有足夠的理由去購(gòu)買本公司的股票。內(nèi)部信息是重要的n如果市場(chǎng)是充分有效的，價(jià)格應(yīng)當(dāng)包括所有的有用信息。但在通常情況下，只有我們對(duì)企業(yè)的內(nèi)部狀況進(jìn)行周密的分析研究，才能對(duì)企業(yè)的未來(lái)情形進(jìn)

19、行較為客觀的估計(jì)。n對(duì)于現(xiàn)有股票市場(chǎng)的有效性進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)是現(xiàn)代金融學(xué)的主要內(nèi)容之一，有效市場(chǎng)假說(shuō)也因而成為一個(gè)被較多經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)的金融學(xué)說(shuō)。n從中國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況來(lái)看，股市有效性的檢驗(yàn)主要集中在是否具有弱勢(shì)有效，國(guó)內(nèi)已有不少學(xué)者做了實(shí)證研究。由1993年以前的研究數(shù)據(jù)得出的結(jié)論是非有效市場(chǎng)，此后的研究大多支持弱勢(shì)有效。2 23 3 市場(chǎng)均衡與財(cái)務(wù)理論分析市場(chǎng)均衡與財(cái)務(wù)理論分析 在財(cái)務(wù)理論分析過(guò)程中，通常需要區(qū)分三個(gè)重要概念，即n要求報(bào)酬率（要求報(bào)酬率（required returnrequired return）n預(yù)期報(bào)酬率（預(yù)期報(bào)酬率（expected returnexpected return）n

20、實(shí)際報(bào)酬率（實(shí)際報(bào)酬率（real returnreal return）n在市場(chǎng)均衡狀況下，要求報(bào)酬率在市場(chǎng)均衡狀況下，要求報(bào)酬率= =預(yù)期報(bào)酬率預(yù)期報(bào)酬率= =實(shí)際報(bào)酬率實(shí)際報(bào)酬率kkk2 23 3 市場(chǎng)均衡與財(cái)務(wù)理論分析市場(chǎng)均衡與財(cái)務(wù)理論分析1、要求報(bào)酬率要求報(bào)酬率又稱必要報(bào)酬率，必要報(bào)酬率，是投資者根據(jù)投資行為所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)程度的大小而主觀確定的報(bào)酬率水平，是風(fēng)險(xiǎn)與收益權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)與收益權(quán)衡的結(jié)果。 根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型，可計(jì)算要求報(bào)酬率要求報(bào)酬率 2、預(yù)期報(bào)酬率預(yù)期報(bào)酬率又稱期望報(bào)酬率期望報(bào)酬率，是投資者綜合各種可能的或然性對(duì)投資的收益水平所做的客觀估計(jì)，是市場(chǎng)理性預(yù)測(cè)市場(chǎng)理性預(yù)測(cè)的結(jié)果。 根據(jù)

21、戈登模型，可計(jì)算股票的預(yù)期報(bào)酬率3、實(shí)際報(bào)酬率實(shí)際報(bào)酬率則是投資者行為與市場(chǎng)運(yùn)作的最終結(jié)果。gpDkX01)(fmfxkkkk要求報(bào)酬率要求報(bào)酬率計(jì)算舉例n在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為8、市場(chǎng)平均報(bào)酬率為12的情況下，如果投資者購(gòu)買一只貝塔系數(shù)為2的股票（X股票），那么，按照資本資產(chǎn)定價(jià)模型，其要求報(bào)酬率要求報(bào)酬率應(yīng)當(dāng)是：nkX=8+(12-8)2=16預(yù)期報(bào)酬率預(yù)期報(bào)酬率計(jì)算舉例n預(yù)期報(bào)酬率的預(yù)測(cè)取決于投資者對(duì)股票各種數(shù)據(jù)的估計(jì)，比如盈利、股利、股票價(jià)格、增長(zhǎng)率等等。例如，人們估計(jì)X股票的股利增長(zhǎng)率（g）為5，最后一期的股利（D0）為2.8571元，股票現(xiàn)行價(jià)格（P0）為30元，則：n根據(jù)戈登模型，可計(jì)

22、算股票的預(yù)期報(bào)酬率預(yù)期報(bào)酬率如下：%15%530301gpDkX比較n購(gòu)進(jìn)決策： 當(dāng)預(yù)期報(bào)酬率高于高于要求報(bào)酬率時(shí) n售出決策： 當(dāng)預(yù)期報(bào)酬率低于低于要求報(bào)酬率時(shí) n市場(chǎng)均衡狀態(tài)： 當(dāng)預(yù)期報(bào)酬率等于等于要求報(bào)酬率時(shí) 資本市場(chǎng)均衡資本市場(chǎng)均衡分析投資者一旦意識(shí)到X股票的預(yù)期報(bào)酬率預(yù)期報(bào)酬率低于要求報(bào)酬率要求報(bào)酬率1616就會(huì)售出手中所持有股票。拋售無(wú)疑會(huì)壓低X股票的價(jià)格，提高該股票的投資收益率。這一趨勢(shì)，一直會(huì)延續(xù)到X股票的價(jià)格降至27.2727.27元為止。在這一點(diǎn)上，X股票達(dá)到均衡狀態(tài)。此時(shí)，該股票的價(jià)格使得其預(yù)期報(bào)酬率等于其要求報(bào)酬率，即16。相反，如果股票的價(jià)格低于27.27 元，比如25元，由于據(jù)此所計(jì)算的預(yù)