財(cái)務(wù)管理學(xué) 第4章籌資管理下

1、第第4章章 籌資管理下籌資管理下本章學(xué)習(xí)內(nèi)容本章學(xué)習(xí)內(nèi)容 資本結(jié)構(gòu)是現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理的核心理論，資本結(jié)構(gòu)是現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理的核心理論，資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)籌資決策和投資管理的重資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)籌資決策和投資管理的重要依據(jù)。企業(yè)只有在建立資本成本理念的要依據(jù)。企業(yè)只有在建立資本成本理念的基礎(chǔ)上，才能正確地進(jìn)行籌資和投資決策；基礎(chǔ)上，才能正確地進(jìn)行籌資和投資決策；只有通過資本成本的計(jì)算比較和杠桿原理只有通過資本成本的計(jì)算比較和杠桿原理的應(yīng)用，合理地安排企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，才的應(yīng)用，合理地安排企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，才能滿足各個(gè)利益相關(guān)者的要求。能滿足各個(gè)利益相關(guān)者的要求。本章學(xué)習(xí)目標(biāo)本章學(xué)習(xí)目標(biāo)1掌握資本成本的計(jì)算及應(yīng)用；掌

2、握資本成本的計(jì)算及應(yīng)用；2熟悉杠桿效應(yīng)的含義；熟悉杠桿效應(yīng)的含義；3掌握杠桿計(jì)算及其原理；掌握杠桿計(jì)算及其原理；4掌握資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化方法。掌握資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化方法。 4.1資本成資本成本本4.1.1資本成本概述資本成本概述1資本成本的概念、內(nèi)容和種類資本成本的概念、內(nèi)容和種類 （1）資本成本的概念）資本成本的概念 資本成本，又稱資金成本，它是企業(yè)為籌集資本成本，又稱資金成本，它是企業(yè)為籌集資金和使用資金而付出的代價(jià)，如籌資公司向銀行資金和使用資金而付出的代價(jià)，如籌資公司向銀行支付的借款利息和向股東支付的股利等。支付的借款利息和向股東支付的股利等。（2）資本成本的內(nèi)容）資本成本的內(nèi)容 籌資費(fèi)用是指

3、企業(yè)為籌集資金而付出的代價(jià)，籌資費(fèi)用是指企業(yè)為籌集資金而付出的代價(jià)，如向銀行支付的借款手續(xù)費(fèi)，向證券承銷商支付的如向銀行支付的借款手續(xù)費(fèi)，向證券承銷商支付的發(fā)行股票、債券的發(fā)行費(fèi)等。籌資費(fèi)用通常是在籌發(fā)行股票、債券的發(fā)行費(fèi)等?；I資費(fèi)用通常是在籌措資金時(shí)一次支付的，在用資過程中不再發(fā)生，可措資金時(shí)一次支付的，在用資過程中不再發(fā)生，可視為籌資總額的一項(xiàng)扣除。視為籌資總額的一項(xiàng)扣除。 用資費(fèi)用主要包括資金時(shí)間價(jià)值和投資者要考用資費(fèi)用主要包括資金時(shí)間價(jià)值和投資者要考慮的投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬兩部分，如向銀行借款所支付的慮的投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬兩部分，如向銀行借款所支付的利息、發(fā)放股票的股利等。資金占用費(fèi)與籌資金額利息、

4、發(fā)放股票的股利等。資金占用費(fèi)與籌資金額的大小、資金占用時(shí)間的長短有直接聯(lián)系。的大小、資金占用時(shí)間的長短有直接聯(lián)系。（3）資本成本的屬性）資本成本的屬性 資本成本是在商品經(jīng)濟(jì)條件下，資金所有權(quán)與資金使資本成本是在商品經(jīng)濟(jì)條件下，資金所有權(quán)與資金使用權(quán)分離的產(chǎn)物。資本成本是資金使用者對資金所有者用權(quán)分離的產(chǎn)物。資本成本是資金使用者對資金所有者轉(zhuǎn)讓資金使用權(quán)利的價(jià)值補(bǔ)償，即投資者的期望報(bào)酬就轉(zhuǎn)讓資金使用權(quán)利的價(jià)值補(bǔ)償，即投資者的期望報(bào)酬就是受資者的資金成本。資本成本是企業(yè)選擇籌資渠道和是受資者的資金成本。資本成本是企業(yè)選擇籌資渠道和方式、擬定籌資方案的依據(jù)，也是評價(jià)投資項(xiàng)目可行性方式、擬定籌資方案的

5、依據(jù)，也是評價(jià)投資項(xiàng)目可行性的衡量標(biāo)準(zhǔn)。的衡量標(biāo)準(zhǔn)。 資本成本與資金時(shí)間價(jià)值的聯(lián)系在于兩者考察的對象資本成本與資金時(shí)間價(jià)值的聯(lián)系在于兩者考察的對象都是資本；區(qū)別在于：第一，資本成本既包括資金時(shí)間都是資本；區(qū)別在于：第一，資本成本既包括資金時(shí)間價(jià)值，又包括投資風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值；第二，資金時(shí)間價(jià)值是從價(jià)值，又包括投資風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值；第二，資金時(shí)間價(jià)值是從投資者角度而言的，資本成本是從受資者角度而言的。投資者角度而言的，資本成本是從受資者角度而言的。（4）資本成本率的種類）資本成本率的種類 資本成本可以用絕對數(shù)表示，也可以用相對數(shù)資本成本可以用絕對數(shù)表示，也可以用相對數(shù)表示。資本成本用絕對數(shù)表示即資本總成本，它是

6、表示。資本成本用絕對數(shù)表示即資本總成本，它是籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用之和。由于它不能反映用資多籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用之和。由于它不能反映用資多少，所以較少使用。資本成本用相對數(shù)表示即資本少，所以較少使用。資本成本用相對數(shù)表示即資本成本率，它是資金占用費(fèi)與籌資凈額的比率，一般成本率，它是資金占用費(fèi)與籌資凈額的比率，一般講資本成本多指資本成本率。講資本成本多指資本成本率。 2資本成本的作用資本成本的作用 （1）資本成本是選擇籌資方式，進(jìn)行資本結(jié)）資本成本是選擇籌資方式，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策和選擇追加籌資方案的依據(jù)。構(gòu)決策和選擇追加籌資方案的依據(jù)。個(gè)別資本成本率是企業(yè)選擇籌資方式的依據(jù)。個(gè)別資本成本率是企業(yè)選擇籌

7、資方式的依據(jù)。綜合資本成本率是企業(yè)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的依綜合資本成本率是企業(yè)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的依據(jù)。據(jù)。邊際資本成本率是比較選擇追加籌資方案的依邊際資本成本率是比較選擇追加籌資方案的依據(jù)。據(jù)。（2）資本成本是評價(jià)投資項(xiàng)目、比較投資方案和進(jìn)）資本成本是評價(jià)投資項(xiàng)目、比較投資方案和進(jìn)行投資決策的經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)。行投資決策的經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)。（3）資本成本可以作為評價(jià)企業(yè)整個(gè)經(jīng)營業(yè)績的基）資本成本可以作為評價(jià)企業(yè)整個(gè)經(jīng)營業(yè)績的基準(zhǔn)。準(zhǔn)。 4.1.2個(gè)別資本成本個(gè)別資本成本1個(gè)別資本成本的測算原理個(gè)別資本成本的測算原理 一般而言，個(gè)別資本成本是企業(yè)用資費(fèi)用與有效籌資額的比一般而言，個(gè)別資本成本是企業(yè)用資費(fèi)用與有效籌資

8、額的比率。其基本的測算公式表示為：率。其基本的測算公式表示為： 式中，式中，K表示資本成本，以百分率表示；表示資本成本，以百分率表示；D表示用資費(fèi)用額；表示用資費(fèi)用額；P表示籌資額；表示籌資額；f表示籌資費(fèi)用額；表示籌資費(fèi)用額；F表示籌資費(fèi)用率，即籌資表示籌資費(fèi)用率，即籌資費(fèi)用額與籌資額的比率。費(fèi)用額與籌資額的比率。 由此可見，個(gè)別資本成本的高低取決于三個(gè)因由此可見，個(gè)別資本成本的高低取決于三個(gè)因素，即用資費(fèi)用、籌資費(fèi)用和籌資額。素，即用資費(fèi)用、籌資費(fèi)用和籌資額。（1）用資費(fèi)用是決定個(gè)別資本成本高低的一個(gè)主要）用資費(fèi)用是決定個(gè)別資本成本高低的一個(gè)主要因素。因素。（2）籌資費(fèi)用也是影響個(gè)別資本成

9、本高低的一個(gè)因）籌資費(fèi)用也是影響個(gè)別資本成本高低的一個(gè)因素。素。（3）籌資額是決定個(gè)別資本成本高低的另一個(gè)主要）籌資額是決定個(gè)別資本成本高低的另一個(gè)主要因素。因素。2銀行借款資本成本。其計(jì)算公式為：銀行借款資本成本。其計(jì)算公式為： 式中，式中， 為銀行借款資本成本；為銀行借款資本成本； 為銀行借款年利息；為銀行借款年利息； 為為銀行借款籌資總額；銀行借款籌資總額； 為所得稅稅率；為所得稅稅率； 為銀行借款籌資費(fèi)為銀行借款籌資費(fèi)率；率； 為銀行借款年利息率。為銀行借款年利息率。見教材見教材P119例例4-1、例、例4-2 在借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情況下，企在借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情況

10、下，企業(yè)可動(dòng)用的借款籌資額應(yīng)扣除補(bǔ)償性余額，這時(shí)業(yè)可動(dòng)用的借款籌資額應(yīng)扣除補(bǔ)償性余額，這時(shí)借款的實(shí)際利率和資本成本將會(huì)上升。借款的實(shí)際利率和資本成本將會(huì)上升。見教材見教材P120例例4-3 在借款年內(nèi)計(jì)息次數(shù)超過一次時(shí)，借款實(shí)際利率也會(huì)高在借款年內(nèi)計(jì)息次數(shù)超過一次時(shí)，借款實(shí)際利率也會(huì)高于名義利率，從而資本成本上升。這時(shí)，借款資本成本的于名義利率，從而資本成本上升。這時(shí)，借款資本成本的測算公式為：測算公式為：式中，式中，r1表示年利率；表示年利率；M表示年計(jì)息次數(shù)；表示年計(jì)息次數(shù)；N表示年數(shù)；表示年數(shù)；MN表示借款總計(jì)息次數(shù)。表示借款總計(jì)息次數(shù)。見教材見教材P120例例4-43債券資本成本。債券

11、資本成本。在不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，債券資本成本可按下列公式計(jì)在不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，債券資本成本可按下列公式計(jì)算：算：式中，式中， 為債券資本成本；為債券資本成本； 為債券年利息；為債券年利息； 為債券籌資總額為債券籌資總額； 為所得稅稅率；為所得稅稅率； 為債券籌資費(fèi)率；為債券籌資費(fèi)率；B為債券面值總額為債券面值總額； 為債券年利息率。為債券年利息率。見教材見教材P120例例4-5 在考慮貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，公司債券的稅前資本成本率也就在考慮貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，公司債券的稅前資本成本率也就是債券持有人的投資必要報(bào)酬率，再乘以（是債券持有人的投資必要報(bào)酬率，再乘以（1t）折算）折算為稅后的資本成本。測

12、算過程如下：為稅后的資本成本。測算過程如下： 第一步，先測算債券的稅前資本成本，測算公式為：第一步，先測算債券的稅前資本成本，測算公式為：式中，式中，P0表示債券籌資凈額，即債券發(fā)行價(jià)格（或現(xiàn)值）表示債券籌資凈額，即債券發(fā)行價(jià)格（或現(xiàn)值）扣除發(fā)行費(fèi)用；扣除發(fā)行費(fèi)用；I表示債券年利息額；表示債券年利息額；Pn表示債券面額或表示債券面額或到期值；到期值；R2表示債券投資的必要報(bào)酬率，即債券的稅前表示債券投資的必要報(bào)酬率，即債券的稅前資本成本；資本成本；t表示債券期限。表示債券期限。 第二步，測算債券的稅后資本成本，測算公式為：第二步，測算債券的稅后資本成本，測算公式為：式中，式中， t為所得稅稅率

13、。為所得稅稅率。見教材見教材P121例例4-64優(yōu)先股資本成本。優(yōu)先股資本成本。 優(yōu)先股的股利通常是固定的，公司利用優(yōu)先股籌資需花優(yōu)先股的股利通常是固定的，公司利用優(yōu)先股籌資需花費(fèi)發(fā)行費(fèi)用，其計(jì)算公式為：費(fèi)發(fā)行費(fèi)用，其計(jì)算公式為：式中，式中， 為優(yōu)先股資本成本；為優(yōu)先股資本成本；D為優(yōu)先股年股利額；為優(yōu)先股年股利額； 為優(yōu)先股為優(yōu)先股籌資總額；籌資總額； 為優(yōu)先股籌資費(fèi)率。為優(yōu)先股籌資費(fèi)率。見教材見教材P121例例4-75普通股資本成本。普通股資本成本。 （1）股利折現(xiàn)模型。股利折現(xiàn)模型的基本表達(dá)式是：）股利折現(xiàn)模型。股利折現(xiàn)模型的基本表達(dá)式是： 式中，式中，P4表示普通股籌資凈額，即發(fā)行價(jià)格

14、扣除發(fā)行費(fèi)用；表示普通股籌資凈額，即發(fā)行價(jià)格扣除發(fā)行費(fèi)用；Dt表示普通股第表示普通股第t年的股利；年的股利；K4表示普通股投資必要報(bào)酬率，即普表示普通股投資必要報(bào)酬率，即普通股資本成本。通股資本成本。 如果公司實(shí)行固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利如果公司實(shí)行固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利D元，元，則資本成本可按下式測算：則資本成本可按下式測算：見教材見教材P122例例4-8 如果公司實(shí)行固定增長股利的政策，股利固定增長率為如果公司實(shí)行固定增長股利的政策，股利固定增長率為G，則資本成本需按下式測算：則資本成本需按下式測算：見教材見教材P122例例4-9（2）資本資產(chǎn)定價(jià)模型。資本資產(chǎn)定價(jià)模型可

15、以簡要地描述）資本資產(chǎn)定價(jià)模型。資本資產(chǎn)定價(jià)模型可以簡要地描述為：普通股投資的必要報(bào)酬率等于無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加上風(fēng)險(xiǎn)為：普通股投資的必要報(bào)酬率等于無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加上風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。用公式表示如下：報(bào)酬率。用公式表示如下：式中，式中，Rf表示無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；表示無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；Rm表示市場報(bào)酬率；表示市場報(bào)酬率；i表示第表示第i種股票的貝塔系數(shù)。種股票的貝塔系數(shù)。 見教材見教材P122例例4-10（3）債券投資報(bào)酬率加股票投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。一般而言，從）債券投資報(bào)酬率加股票投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。一般而言，從投資者的角度，股票投資的風(fēng)險(xiǎn)高于債券，因此，股票投投資者的角度，股票投資的風(fēng)險(xiǎn)高于債券，因此，股票投資的必要報(bào)酬

16、率可以在債券利率的基礎(chǔ)上加上股票投資高資的必要報(bào)酬率可以在債券利率的基礎(chǔ)上加上股票投資高于債券投資的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。于債券投資的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。見教材見教材123例例4-116留存收益資本成本。留存收益是企業(yè)的可用資金，它屬于留存收益資本成本。留存收益是企業(yè)的可用資金，它屬于普通股股東所有，其實(shí)質(zhì)是普通股股東對企業(yè)的追加投資。留普通股股東所有，其實(shí)質(zhì)是普通股股東對企業(yè)的追加投資。留存收益資本成本可以參照市場利率，也可以參照機(jī)會(huì)成本，更存收益資本成本可以參照市場利率，也可以參照機(jī)會(huì)成本，更多的是參照普通股股東的期望收益，即普通股資金成本，但它多的是參照普通股股東的期望收益，即普通股資金成本，但它不會(huì)發(fā)生

17、籌資費(fèi)用。其計(jì)算公式為：不會(huì)發(fā)生籌資費(fèi)用。其計(jì)算公式為：式中，式中， 為普通股及留存收益資本成本，其余同增股發(fā)行普通為普通股及留存收益資本成本，其余同增股發(fā)行普通股資本成本一樣股資本成本一樣。見教材。見教材P123例例4-12413綜合資本成本綜合資本成本1綜合資本成本的決定因素綜合資本成本的決定因素 綜合資本成本是指一個(gè)企業(yè)全部長期資本的成本率，綜合資本成本是指一個(gè)企業(yè)全部長期資本的成本率，通常是以各種長期資本的比例為權(quán)重，對個(gè)別資本成本率進(jìn)通常是以各種長期資本的比例為權(quán)重，對個(gè)別資本成本率進(jìn)行加權(quán)平均測算的，故亦稱加權(quán)平均資本成本。因此，綜合行加權(quán)平均測算的，故亦稱加權(quán)平均資本成本。因此，

18、綜合資本成本率是由個(gè)別資本成本和各種長期資本比例這兩個(gè)因資本成本率是由個(gè)別資本成本和各種長期資本比例這兩個(gè)因素所決定的。素所決定的。2綜合資本成本的測算方法綜合資本成本的測算方法 在實(shí)際工作中，企業(yè)籌措資金往往同時(shí)采用幾種不同的方式在實(shí)際工作中，企業(yè)籌措資金往往同時(shí)采用幾種不同的方式。綜合資本成本是指一個(gè)企業(yè)各種不同籌資方式總的平均資本。綜合資本成本是指一個(gè)企業(yè)各種不同籌資方式總的平均資本成本，它是以各種資金所占的比重為權(quán)數(shù)，對各種資本成本進(jìn)成本，它是以各種資金所占的比重為權(quán)數(shù)，對各種資本成本進(jìn)行加權(quán)平均計(jì)算出來的，所以又稱加權(quán)平均資本成本。其計(jì)算行加權(quán)平均計(jì)算出來的，所以又稱加權(quán)平均資本成本

19、。其計(jì)算公式為：公式為： 見教材見教材P124例例4-133綜合資本成本中資本價(jià)值基礎(chǔ)的選擇綜合資本成本中資本價(jià)值基礎(chǔ)的選擇（1）按賬面價(jià)值確定資本比例。企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)所提供的資）按賬面價(jià)值確定資本比例。企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)所提供的資料主要是以賬面價(jià)值為基礎(chǔ)的。財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)通過資產(chǎn)負(fù)債表可料主要是以賬面價(jià)值為基礎(chǔ)的。財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)通過資產(chǎn)負(fù)債表可以提供以賬面價(jià)值為基礎(chǔ)的資本結(jié)構(gòu)資料。這也是企業(yè)籌資以提供以賬面價(jià)值為基礎(chǔ)的資本結(jié)構(gòu)資料。這也是企業(yè)籌資管理的一個(gè)依據(jù)。使用賬面價(jià)值確定各種資本比例的優(yōu)點(diǎn)是管理的一個(gè)依據(jù)。使用賬面價(jià)值確定各種資本比例的優(yōu)點(diǎn)是：易于從資產(chǎn)負(fù)債表中取得這些資料，容易計(jì)算。其主要缺：易于從資產(chǎn)

20、負(fù)債表中取得這些資料，容易計(jì)算。其主要缺陷是：資本的賬面價(jià)值可能不符合市場價(jià)值，如果資本的市陷是：資本的賬面價(jià)值可能不符合市場價(jià)值，如果資本的市場價(jià)值已經(jīng)脫離賬面價(jià)值許多，采用賬面價(jià)值作基礎(chǔ)確定資場價(jià)值已經(jīng)脫離賬面價(jià)值許多，采用賬面價(jià)值作基礎(chǔ)確定資本比例就有失現(xiàn)實(shí)客觀性，從而不利于綜合資本成本的測算本比例就有失現(xiàn)實(shí)客觀性，從而不利于綜合資本成本的測算和籌資管理的決策。和籌資管理的決策。見教材見教材P125例例4-14 （2）按市場價(jià)值確定資本比例。按市場價(jià)值確定）按市場價(jià)值確定資本比例。按市場價(jià)值確定資本比例是指債券和股票等以現(xiàn)行資本市場價(jià)格為資本比例是指債券和股票等以現(xiàn)行資本市場價(jià)格為基礎(chǔ)確

21、定其資本比例，從而測算綜合資本成本?；A(chǔ)確定其資本比例，從而測算綜合資本成本。見教材見教材P125例例4-15（3）按目標(biāo)價(jià)值確定資本比例。按目標(biāo)價(jià)值確定）按目標(biāo)價(jià)值確定資本比例。按目標(biāo)價(jià)值確定資本比例是指證券和股票以公司預(yù)計(jì)的未來目標(biāo)市資本比例是指證券和股票以公司預(yù)計(jì)的未來目標(biāo)市場價(jià)值確定資本比例，從而測算綜合資本成本。從場價(jià)值確定資本比例，從而測算綜合資本成本。從公司籌資管理決策的角度而言，對綜合資本成本的公司籌資管理決策的角度而言，對綜合資本成本的一個(gè)基本要求是，它應(yīng)適用于公司未來的目標(biāo)資本一個(gè)基本要求是，它應(yīng)適用于公司未來的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。結(jié)構(gòu)。見教材見教材P126例例4-164.1.4

22、邊際資本成本邊際資本成本1邊際資本成本的測算原理邊際資本成本的測算原理 邊際資本成本是指企業(yè)追加籌資的資本成本，即企業(yè)邊際資本成本是指企業(yè)追加籌資的資本成本，即企業(yè)新增新增1元資本所需負(fù)擔(dān)的成本。在現(xiàn)實(shí)中，可能會(huì)出現(xiàn)一元資本所需負(fù)擔(dān)的成本。在現(xiàn)實(shí)中，可能會(huì)出現(xiàn)一種情況：當(dāng)企業(yè)以某種籌資方式籌資超過一定限度時(shí)，種情況：當(dāng)企業(yè)以某種籌資方式籌資超過一定限度時(shí)，邊際資本成本會(huì)提高。此時(shí)，即使企業(yè)保持原有的資本邊際資本成本會(huì)提高。此時(shí)，即使企業(yè)保持原有的資本結(jié)構(gòu)，也仍有可能導(dǎo)致綜合資本成本上升。因此，邊際結(jié)構(gòu)，也仍有可能導(dǎo)致綜合資本成本上升。因此，邊際資本成本亦稱隨籌資額增加而提高的綜合資本成本。資本

23、成本亦稱隨籌資額增加而提高的綜合資本成本。見教材見教材P126例例4-17 2邊際資本成本規(guī)劃邊際資本成本規(guī)劃 企業(yè)在追加籌資時(shí)中，為了便于比較不同規(guī)模范企業(yè)在追加籌資時(shí)中，為了便于比較不同規(guī)模范圍的籌資組合，可以預(yù)先測算邊際資本成本，并以表圍的籌資組合，可以預(yù)先測算邊際資本成本，并以表或圖的形式反映?；驁D的形式反映。 見教材見教材P126例例4-18 4.2杠桿原理杠桿原理4.2.1經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿 1經(jīng)營杠桿原理經(jīng)營杠桿原理（1）經(jīng)營杠桿的概念。）經(jīng)營杠桿的概念。（2）經(jīng)營杠桿利益分析。）經(jīng)營杠桿利益分析。見教材見教材P129例例4-19（3）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)分析。）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)分析。見教材見教材P1

24、29例例4-202經(jīng)營杠桿系數(shù)的計(jì)算經(jīng)營杠桿系數(shù)的計(jì)算 經(jīng)營杠桿系數(shù)是指企業(yè)營業(yè)利潤的變動(dòng)率相當(dāng)于營業(yè)額變動(dòng)的倍數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)是指企業(yè)營業(yè)利潤的變動(dòng)率相當(dāng)于營業(yè)額變動(dòng)的倍數(shù)。它反映著經(jīng)營杠桿的作用程度。為了反映經(jīng)營杠桿的作用程度，估。它反映著經(jīng)營杠桿的作用程度。為了反映經(jīng)營杠桿的作用程度，估計(jì)經(jīng)營杠桿利益的大小，評價(jià)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的高低，需要計(jì)算經(jīng)營杠桿系計(jì)經(jīng)營杠桿利益的大小，評價(jià)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的高低，需要計(jì)算經(jīng)營杠桿系數(shù)。其計(jì)算公式是：數(shù)。其計(jì)算公式是： 式中，式中，DOL表示經(jīng)營杠桿系數(shù)；表示經(jīng)營杠桿系數(shù)；EBIT表示營業(yè)利潤，表示營業(yè)利潤，即息稅前利潤；即息稅前利潤；EBIT表示營業(yè)利潤的變動(dòng)額；表

25、示營業(yè)利潤的變動(dòng)額；S表示營表示營業(yè)額；業(yè)額；S表示營業(yè)額的變動(dòng)額。表示營業(yè)額的變動(dòng)額。見教材見教材P132例例4-213影響經(jīng)營杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他因素影響經(jīng)營杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他因素 影響企業(yè)經(jīng)營杠桿系數(shù)，或者說影響企業(yè)經(jīng)營杠桿利益和影響企業(yè)經(jīng)營杠桿系數(shù)，或者說影響企業(yè)經(jīng)營杠桿利益和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的因素，除了固定成本以外，還有其他許多因素。經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的因素，除了固定成本以外，還有其他許多因素。（1）產(chǎn)品銷售量的變動(dòng)。）產(chǎn)品銷售量的變動(dòng)。（2）產(chǎn)品售價(jià)的變動(dòng)。）產(chǎn)品售價(jià)的變動(dòng)。（3）單位產(chǎn)品變動(dòng)成本的變動(dòng)。）單位產(chǎn)品變動(dòng)成本的變動(dòng)。（4）固定成本總額的變動(dòng)。）固定成本總額的變動(dòng)。4.2.2財(cái)務(wù)杠桿財(cái)

26、務(wù)杠桿1財(cái)務(wù)杠桿原理財(cái)務(wù)杠桿原理（1）財(cái)務(wù)杠桿的概念。）財(cái)務(wù)杠桿的概念。（2）財(cái)務(wù)杠桿利益分析。）財(cái)務(wù)杠桿利益分析。見教材見教材P133例例4-22（3）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析。）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析。見教材見教材P134例例4-232財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指企業(yè)稅后利潤的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤變動(dòng)率的倍數(shù)，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指企業(yè)稅后利潤的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤變動(dòng)率的倍數(shù)，它反映了財(cái)務(wù)杠桿的作用程度。對股份有限公司而言，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)則可表它反映了財(cái)務(wù)杠桿的作用程度。對股份有限公司而言，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)則可表述為普通股每股收益變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤變動(dòng)率的倍數(shù)。為了反映財(cái)務(wù)述為普通股每股

27、收益變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤變動(dòng)率的倍數(shù)。為了反映財(cái)務(wù)杠桿的作用程度，估計(jì)財(cái)務(wù)杠桿利益的大小，評價(jià)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的高低，需要計(jì)杠桿的作用程度，估計(jì)財(cái)務(wù)杠桿利益的大小，評價(jià)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的高低，需要計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。其計(jì)算公式是：算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。其計(jì)算公式是：見教材見教材P135例例4-243影響財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他因素影響財(cái)務(wù)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)的其他因素 影響企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，或者說影響企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿利影響企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，或者說影響企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素，除了債務(wù)資本固定利息以外，還有益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素，除了債務(wù)資本固定利息以外，還有許多其他因素。許多其他因素。（1）資本規(guī)模的變動(dòng)。）資本規(guī)模的變

28、動(dòng)。（2）資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)。）資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)。（3）債務(wù)利率的變動(dòng)。）債務(wù)利率的變動(dòng)。（4）息稅前利潤的變動(dòng)。）息稅前利潤的變動(dòng)。4.2.3復(fù)合杠桿復(fù)合杠桿1復(fù)合杠桿原理復(fù)合杠桿原理 復(fù)合杠桿，亦稱聯(lián)合杠桿，是指經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿復(fù)合杠桿，亦稱聯(lián)合杠桿，是指經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的綜合。經(jīng)營杠桿是利用企業(yè)經(jīng)營成本中固定成本的作的綜合。經(jīng)營杠桿是利用企業(yè)經(jīng)營成本中固定成本的作用而影響息稅前利潤，財(cái)務(wù)杠桿是利用企業(yè)資本成本中用而影響息稅前利潤，財(cái)務(wù)杠桿是利用企業(yè)資本成本中債務(wù)資本固定利息的作用而影響稅后利潤或普通股每股債務(wù)資本固定利息的作用而影響稅后利潤或普通股每股收益。經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿兩者最終都影響

29、到企業(yè)稅后收益。經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿兩者最終都影響到企業(yè)稅后利潤或普通股每股收益。因此，復(fù)合杠桿綜合了經(jīng)營杠利潤或普通股每股收益。因此，復(fù)合杠桿綜合了經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的共同影響作用。一個(gè)企業(yè)同時(shí)利用經(jīng)營桿和財(cái)務(wù)杠桿的共同影響作用。一個(gè)企業(yè)同時(shí)利用經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿，這種影響作用會(huì)更大。杠桿和財(cái)務(wù)杠桿，這種影響作用會(huì)更大。2復(fù)合杠桿系數(shù)的計(jì)算復(fù)合杠桿系數(shù)的計(jì)算 對于經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的綜合程度的大小，可以用復(fù)合杠對于經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的綜合程度的大小，可以用復(fù)合杠桿系數(shù)來反映。復(fù)合杠桿系數(shù)，亦稱聯(lián)合杠桿系數(shù)，是指普通桿系數(shù)來反映。復(fù)合杠桿系數(shù)，亦稱聯(lián)合杠桿系數(shù)，是指普通股每股收益變動(dòng)率相當(dāng)于營業(yè)

30、總額（或營業(yè)總量）變動(dòng)率的倍股每股收益變動(dòng)率相當(dāng)于營業(yè)總額（或營業(yè)總量）變動(dòng)率的倍數(shù)。它是經(jīng)營杠桿系數(shù)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的乘積。用公式表示如數(shù)。它是經(jīng)營杠桿系數(shù)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的乘積。用公式表示如下：下：式中，式中，DTL表示復(fù)合杠桿系數(shù)。表示復(fù)合杠桿系數(shù)。見教材見教材P137例例4-254.3 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)6.3.1資本結(jié)構(gòu)的概念及影響因素資本結(jié)構(gòu)的概念及影響因素1資本結(jié)構(gòu)的概念資本結(jié)構(gòu)的概念 資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種來源的資金的構(gòu)成及其比例關(guān)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種來源的資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)是否合理會(huì)影響企業(yè)資本成本的高低、財(cái)務(wù)系。資本結(jié)構(gòu)是否合理會(huì)影響企業(yè)資本成本的高低、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小

31、以及投資者的得益，它是企業(yè)籌資決策的核心風(fēng)險(xiǎn)的大小以及投資者的得益，它是企業(yè)籌資決策的核心問題。問題。2資本結(jié)構(gòu)的影響因素資本結(jié)構(gòu)的影響因素 企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的影響因素很多，主要有企業(yè)財(cái)務(wù)目企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的影響因素很多，主要有企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)、企業(yè)發(fā)展階段、企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、投資者動(dòng)機(jī)、債權(quán)人標(biāo)、企業(yè)發(fā)展階段、企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、投資者動(dòng)機(jī)、債權(quán)人態(tài)度、經(jīng)營者行為、稅收政策、行業(yè)差別等。態(tài)度、經(jīng)營者行為、稅收政策、行業(yè)差別等。（1）企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的影響分析）企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的影響分析利潤最大化目標(biāo)的影響分析利潤最大化目標(biāo)的影響分析股東財(cái)富最大化目標(biāo)的影響分析股東財(cái)富最大化目標(biāo)的影響分析公司價(jià)值最大化目標(biāo)的影響分

32、析公司價(jià)值最大化目標(biāo)的影響分析（2）企業(yè)發(fā)展階段的影響分析）企業(yè)發(fā)展階段的影響分析（3）企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的影響分析）企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的影響分析（4）投資者動(dòng)機(jī)的影響分析）投資者動(dòng)機(jī)的影響分析（5）債權(quán)人態(tài)度的影響分析）債權(quán)人態(tài)度的影響分析（6）經(jīng)營者行為的影響分析）經(jīng)營者行為的影響分析（7）稅收政策的影響分析）稅收政策的影響分析（8）行業(yè)差別分析）行業(yè)差別分析 4.3.2最佳資本結(jié)構(gòu)的確定方法最佳資本結(jié)構(gòu)的確定方法 資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化意在尋求最佳資本結(jié)構(gòu)，使企業(yè)綜合資資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化意在尋求最佳資本結(jié)構(gòu)，使企業(yè)綜合資本成本最低、企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)最小、企業(yè)價(jià)值最大。本成本最低、企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)最小、企業(yè)價(jià)值最大。1比較綜合資

33、本成本法比較綜合資本成本法（1）比較綜合資本成本法的含義）比較綜合資本成本法的含義 比較綜合資本成本法是指在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，測比較綜合資本成本法是指在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，測算可供選擇的不同資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成本算可供選擇的不同資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成本，并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。，并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。 （2）初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策）初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策 在企業(yè)籌資實(shí)務(wù)中，企業(yè)對擬定的籌資總額，可以采在企業(yè)籌資實(shí)務(wù)中，企業(yè)對擬定的籌資總額，可以采用多種籌資方式來籌集，每種籌資方式的籌資額亦可有用多種籌資方式來籌集，每種籌

34、資方式的籌資額亦可有不同安排，由此會(huì)形成若干預(yù)選資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方不同安排，由此會(huì)形成若干預(yù)選資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案。在比較綜合資本成本法下，可以通過綜合資本成本案。在比較綜合資本成本法下，可以通過綜合資本成本的測算及比較來做出選擇。的測算及比較來做出選擇。見教材見教材P140例例4-26（3）最佳籌資的資本結(jié)構(gòu)決策）最佳籌資的資本結(jié)構(gòu)決策 企業(yè)追加籌資可有多個(gè)籌資組合方案可供選擇。按照企業(yè)追加籌資可有多個(gè)籌資組合方案可供選擇。按照最佳資本結(jié)構(gòu)的要求，在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)的要求，在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，企業(yè)選擇追加籌資組合方案可用兩種方法：一是直接測算各選擇追加籌資組合方

35、案可用兩種方法：一是直接測算各備選追加籌資方案的邊際資本成本，從中比較選擇最佳備選追加籌資方案的邊際資本成本，從中比較選擇最佳籌資方案；二是分別將各備選追加籌資方案與原有最佳籌資方案；二是分別將各備選追加籌資方案與原有最佳資本結(jié)構(gòu)匯總，測算比較各個(gè)追加籌資方案下匯總資本資本結(jié)構(gòu)匯總，測算比較各個(gè)追加籌資方案下匯總資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本，從中比較選擇最佳籌資方案。結(jié)構(gòu)的綜合資本成本，從中比較選擇最佳籌資方案。見教材見教材P141例例4-27（4）比較綜合資本成本法的優(yōu)缺點(diǎn)）比較綜合資本成本法的優(yōu)缺點(diǎn) 比較綜合資本成本法的測算原理容易理解，測算過程比較綜合資本成本法的測算原理容易理解，測算過程簡單

36、。但該法僅以資本成本最低為決策標(biāo)準(zhǔn)，沒有具體簡單。但該法僅以資本成本最低為決策標(biāo)準(zhǔn)，沒有具體測算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，其決策目標(biāo)實(shí)質(zhì)上是利潤最大化而測算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，其決策目標(biāo)實(shí)質(zhì)上是利潤最大化而不是公司價(jià)值最大化。比較綜合資本成本法一般適用于不是公司價(jià)值最大化。比較綜合資本成本法一般適用于資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)較為簡單的非股份制企業(yè)。資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)較為簡單的非股份制企業(yè)。2每股收益分析法每股收益分析法（1）每股收益分析法的含義）每股收益分析法的含義 每股收益分析法是利用每股收益無差別點(diǎn)來進(jìn)行資本結(jié)每股收益分析法是利用每股收益無差別點(diǎn)來進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。所謂每股收益無差別點(diǎn)是指兩種或兩種

37、以構(gòu)決策的方法。所謂每股收益無差別點(diǎn)是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股收益相等時(shí)的息稅前利潤點(diǎn)，亦上籌資方案下普通股每股收益相等時(shí)的息稅前利潤點(diǎn)，亦稱息稅前利潤平衡點(diǎn)，有時(shí)亦稱籌資無差別點(diǎn)。稱息稅前利潤平衡點(diǎn)，有時(shí)亦稱籌資無差別點(diǎn)。（2）每股收益分析的列表測算法）每股收益分析的列表測算法見教材見教材P143例例4-28（3）每股收益分析的公式測算法）每股收益分析的公式測算法 式中，式中， 表示息稅前利潤平衡點(diǎn)，即每股收益無差別點(diǎn)表示息稅前利潤平衡點(diǎn)，即每股收益無差別點(diǎn)；I1 ，I2表示兩種增資方式下的長期債務(wù)年利息；表示兩種增資方式下的長期債務(wù)年利息；DP1，DP2表示兩種增資方式下的優(yōu)先

38、股股利；表示兩種增資方式下的優(yōu)先股股利；N1 ，N2表示兩種表示兩種增資方式下的普通股股數(shù)。增資方式下的普通股股數(shù)。見教材見教材P145例例4-29 每股收益分析法的測算原理比較容易理解，測算過程較每股收益分析法的測算原理比較容易理解，測算過程較為簡單。它以普通股每股收益最高為決策標(biāo)準(zhǔn)，也沒有具為簡單。它以普通股每股收益最高為決策標(biāo)準(zhǔn)，也沒有具體測算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，其決策目標(biāo)實(shí)際上是股東財(cái)務(wù)最大體測算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，其決策目標(biāo)實(shí)際上是股東財(cái)務(wù)最大化或股票價(jià)值最大化，而不是公司價(jià)值最大化，可用于資化或股票價(jià)值最大化，而不是公司價(jià)值最大化，可用于資本規(guī)模不大、資本結(jié)構(gòu)不太復(fù)雜的股份有限公司。本規(guī)模不大

39、、資本結(jié)構(gòu)不太復(fù)雜的股份有限公司。3比較公司價(jià)值法比較公司價(jià)值法（1）比較公司價(jià)值法的含義）比較公司價(jià)值法的含義 比較公司價(jià)值法是在充分反映公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，比較公司價(jià)值法是在充分反映公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，以公司價(jià)值的大小為標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)過測算確定公司最佳資本結(jié)以公司價(jià)值的大小為標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)過測算確定公司最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。與比較綜合資本成本法和每股收益分析法相比構(gòu)的方法。與比較綜合資本成本法和每股收益分析法相比，比較公司價(jià)值法充分考慮了公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資本成本，比較公司價(jià)值法充分考慮了公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資本成本等因素的影響，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的決策以公司價(jià)值最大為標(biāo)等因素的影響，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的決策以公司價(jià)

40、值最大為標(biāo)準(zhǔn)，更符合公司價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)目標(biāo)；但其測算原理及準(zhǔn)，更符合公司價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)目標(biāo)；但其測算原理及測算過程較為復(fù)雜，通常用于資本規(guī)模較大的上市公司。測算過程較為復(fù)雜，通常用于資本規(guī)模較大的上市公司。（2）公司價(jià)值的測算）公司價(jià)值的測算 公司價(jià)值等于其未來凈收益（或現(xiàn)金流量）按照一定折現(xiàn)率折現(xiàn)的價(jià)值公司價(jià)值等于其未來凈收益（或現(xiàn)金流量）按照一定折現(xiàn)率折現(xiàn)的價(jià)值，即公司未來凈收益的折現(xiàn)值。用公式簡要表示為：，即公司未來凈收益的折現(xiàn)值。用公式簡要表示為： 式中，式中，V表示公司的價(jià)值，即公司未來凈收益的折現(xiàn)值；表示公司的價(jià)值，即公司未來凈收益的折現(xiàn)值；EAT表示公司表示公司未來的年凈收益

41、，即公司未來的年稅后收益；未來的年凈收益，即公司未來的年稅后收益；K表示公司未來凈收益的折表示公司未來凈收益的折現(xiàn)率?，F(xiàn)率。 這種測算方法有其合理性，但不易確定的因素很多，主要有兩個(gè)方面這種測算方法有其合理性，但不易確定的因素很多，主要有兩個(gè)方面：一是公司未來的凈收益不易確定，在上列公式中還有一個(gè)假定，即公：一是公司未來的凈收益不易確定，在上列公式中還有一個(gè)假定，即公司未來每年的凈收益為年金，事實(shí)上未必都是如此；二是公司未來凈收司未來每年的凈收益為年金，事實(shí)上未必都是如此；二是公司未來凈收益的折現(xiàn)率不易確定。因此，這種測算方法尚難以在實(shí)踐中加以應(yīng)用。益的折現(xiàn)率不易確定。因此，這種測算方法尚難以在實(shí)踐中加以應(yīng)用。公司價(jià)值是其股票的現(xiàn)行市場價(jià)值。公司價(jià)值是其股票的現(xiàn)行市場價(jià)值。公司價(jià)值等于其長期債務(wù)和股票的折現(xiàn)價(jià)值之和。與上公司價(jià)值等于其長期債務(wù)和股票的折現(xiàn)價(jià)值之和。與上述兩種測算方法相比，這種測算方法比較合理，也比較述兩種測算方法相比