第二十六章PPT課件

1、INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUSCopyright 2011 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin第二十六章對(duì)沖基金INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-2對(duì)沖基金與共同基金對(duì)沖基金對(duì)沖基金透明度透明度: 通常為有限責(zé)任合伙制，僅對(duì)其投資者提供少量關(guān)于組合投資構(gòu)成和投資策略的信息。投資人投資人：只有不到100個(gè)成熟的。投資策略投資策略: 非常靈活，基金致力于進(jìn)行廣泛的投資。通常使用賣空、杠桿和期權(quán)。流動(dòng)性流動(dòng)性: 通常有

2、禁售期，要求撤資前提交通告。報(bào)酬結(jié)構(gòu)報(bào)酬結(jié)構(gòu): 管理費(fèi)用通常是資產(chǎn)的 1-2% ，激勵(lì)費(fèi)通常是20% 。共同基金共同基金透明度透明度: 定期向公眾披露投資組合成分的信息。投資人投資人：人數(shù)不受限制。投資策略投資策略: 在其計(jì)劃書中披露可預(yù)測(cè)的、穩(wěn)定的投資策略。限制使用賣空、杠桿和期權(quán)。流動(dòng)性流動(dòng)性: 通?？梢愿菀椎纳曩徆餐鸹蜈H回。報(bào)酬結(jié)構(gòu)報(bào)酬結(jié)構(gòu): 管理費(fèi)用通常是資產(chǎn)的一個(gè)固定比率，通常是0.5%1.5%。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-3對(duì)沖基金策略 方向性 認(rèn)定市場(chǎng)中一個(gè)版塊的表現(xiàn)會(huì)超過另一個(gè)版塊。 非方向性 發(fā)掘資產(chǎn)定價(jià)中暫時(shí)的偏差 購入一類

3、債券而售出另一類 努力達(dá)到市場(chǎng)中性 市場(chǎng)中性不是無風(fēng)險(xiǎn)套利，本質(zhì)為純賭局INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-4表 26.1 對(duì)沖基金類型INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-5表 26.1 對(duì)沖基金類型INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-6統(tǒng)計(jì)套利 使用定量系統(tǒng)來發(fā)現(xiàn)定價(jià)上的暫時(shí)偏差。 包括每天交易上百個(gè)證券，持有期很短暫。 配對(duì)交易: 將收益高度相關(guān)而一個(gè)公司的定價(jià)較另一個(gè)更為激進(jìn)的股票進(jìn)行配對(duì)。 數(shù)據(jù)挖掘以發(fā)現(xiàn)系統(tǒng)性規(guī)律。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCU

4、S26-7可攜阿爾法 投資于任何可以找到的地方。 對(duì)沖掉系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，從而將剝離出來。 通過購買股票并且通過出售指數(shù)期貨來消除市場(chǎng)敞口，從而使值降為0. 這種股票多頭-期貨空頭的策略可以使你得到一場(chǎng)純賭局，即市場(chǎng)中性頭寸。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-8純賭局例子 你管理一個(gè)120萬美元的組合。 你相信0 ，市場(chǎng)會(huì)下跌。 你針對(duì)上述錯(cuò)誤定價(jià)建立一個(gè)純賭局。 組合收益是:()portfoliofMfrrrre INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-9純賭局例子 假設(shè)=1.2, =2%, 無風(fēng)險(xiǎn)利率=1%, 標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)

5、 (S0) = 1,152. 你想抓住每月2% 的阿爾法，但你不想要股票的正帶來的收益，因?yàn)槟泐A(yù)計(jì)大盤會(huì)下挫。 通過售出標(biāo)準(zhǔn)普爾期貨來對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)(標(biāo)準(zhǔn)普爾期貨合約乘數(shù)= $250)INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-10純賭局例子 1個(gè)月以后組合的價(jià)值是： 由期貨倉位帶來的收入 月末總價(jià)值INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-11圖26.1 純賭局，未對(duì)沖頭寸，對(duì)沖頭寸INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-12圖26.1 純賭局，未對(duì)沖頭寸，對(duì)沖頭寸INVESTMENTS | BODIE, K

6、ANE, MARCUS26-13對(duì)沖基金風(fēng)格分析: 因素敞口 很多基金遵循方向性策略，基金做出單向的賭注。 方向性基金對(duì)其下注的因素有著明顯的。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-14對(duì)沖基金風(fēng)格分析: 因素敞口INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-15對(duì)沖基金風(fēng)格分析: 因素敞口INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-16對(duì)沖基金風(fēng)格分析: 因素敞口 股票市場(chǎng)中性基金有不顯著的值。 賣空偏好基金對(duì)于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)有著顯著的負(fù)。 困境公司基金對(duì)于信用狀況存在明顯敞口。 全球宏觀形勢(shì)基金對(duì)強(qiáng)

7、勢(shì)美元有負(fù)。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-17流動(dòng)性與對(duì)沖基金業(yè)績 跟其他機(jī)構(gòu)投資者相比，對(duì)沖基金更傾向于持有非流動(dòng)性資產(chǎn)。 阿拉貢: 所謂的阿爾法并非來自于選股能力，而是流動(dòng)性溢價(jià)。 Hasanhodzic和Lo: 對(duì)沖基金的收益率顯示出強(qiáng)烈的正相關(guān)性，顯示流動(dòng)性問題。提高了夏普比率。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-18圖26.2 收益率序列相關(guān)較高的對(duì)沖基金INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-19對(duì)沖基金業(yè)績與生存偏差 回填偏差: 只有在其過去業(yè)績足夠好時(shí)，對(duì)沖基金才會(huì)主動(dòng)

8、選擇，其基金報(bào)告才會(huì)進(jìn)入數(shù)據(jù)庫。 生存偏差: 失敗的基金被自動(dòng)剔除數(shù)據(jù)庫 對(duì)沖基金的損耗率高于共同基金的兩倍以上。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-20對(duì)沖基金業(yè)績和因素負(fù)荷變化 對(duì)沖基金是天生的投機(jī)主義者且很容易改變其風(fēng)險(xiǎn)屬性。 如果風(fēng)險(xiǎn)不為常數(shù)，那么由標(biāo)準(zhǔn)線性模型估計(jì)的就會(huì)有偏差。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-21圖26.4 完美市場(chǎng)擇時(shí)者的特征線INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-22圖 26.5 售出期權(quán)后的組合特征線INVESTMENTS | BODIE, KANE,

9、MARCUS26-23圖 26.6 對(duì)沖基金指數(shù)月收益率和標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)月收益率INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-24小結(jié) 準(zhǔn)確的市場(chǎng)擇時(shí)能力具有非線性特征，它像是一個(gè)看漲期權(quán)，擇時(shí)能力在市場(chǎng)上揚(yáng)時(shí)獲得更大的敏感性。 售出期權(quán)的基金在其下跌時(shí)比其上揚(yáng)時(shí)具有更大的敏感度。 非線性特征表明許多對(duì)沖基金是潛在的期權(quán)出售者。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-25黑天鵝和對(duì)沖基金業(yè)績 納西姆塔勒布:許多對(duì)沖基金在絕大多數(shù)的時(shí)間里攫取名望和財(cái)富，但將投資者至于蒙受巨大損失的風(fēng)險(xiǎn)中。 例子:1987年10月的崩盤LTCM的教訓(xùn)INVE

10、STMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-26對(duì)沖基金的費(fèi)用結(jié)構(gòu) 資產(chǎn)2% 的管理費(fèi)加上激勵(lì)費(fèi)，激勵(lì)費(fèi)等于投資組合利潤的20%。 激勵(lì)費(fèi)是現(xiàn)有組合的有效的看漲期權(quán)：X =(組合價(jià)值)* (1 + 基準(zhǔn)收益率) 如果資產(chǎn)組合的價(jià)值增加足夠多，管理者就能得到這筆費(fèi)用，在資產(chǎn)下跌時(shí)也不會(huì)有損失。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-27圖26.7 作為看漲期權(quán)的激勵(lì)費(fèi)INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-28對(duì)沖基金的基金 投資于一個(gè)或多個(gè)其他基金的基金。也被稱作聯(lián)接基金。 在基金之間進(jìn)行分散化。 應(yīng)該提供盡職

11、調(diào)查以篩選具有投資價(jià)值的基金。 麥道夫丑聞表明在實(shí)際中并不能實(shí)現(xiàn)這一優(yōu)點(diǎn)。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-29對(duì)沖基金的基金 類期權(quán)性質(zhì)的補(bǔ)償對(duì)于對(duì)沖基金的基金的預(yù)期費(fèi)用有著深遠(yuǎn)的影響。 即使聯(lián)接基金的總業(yè)績表現(xiàn)不佳，對(duì)沖基金的基金仍對(duì)每一家戰(zhàn)勝基準(zhǔn)的基金都支付激勵(lì)費(fèi)。 這樣一來，分散化就會(huì)傷害投資者。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-30對(duì)沖基金的基金 將風(fēng)險(xiǎn)分散于多家基金 投資者應(yīng)該意識(shí)到聯(lián)接基金的杠桿作用往往很大 如果聯(lián)接基金投資的多家基金具有相似的投資風(fēng)格，風(fēng)險(xiǎn)分散就成為泡影。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-31例 26.5 聯(lián)接基金的激勵(lì)費(fèi)一個(gè)聯(lián)接基金對(duì)3家對(duì)沖基金分別投資100萬美元假設(shè)管理費(fèi)為0，基準(zhǔn)收益率為0每家基金都可以收到總收益20%的激勵(lì)費(fèi) 總組合的收益率是-5%仍需為每3美元的投資支付0.12美元的激勵(lì)費(fèi)