并購重組失敗七大緣由教訓及成功秘訣

1、并購重組失敗七大緣由教訓及成功秘訣 一、企業(yè)并購重組失敗的原因 企業(yè)并購由來已久，從1895年開頭到現(xiàn)在，世界共經(jīng)歷了5次大的并購浪潮。隨著經(jīng)濟全球化進程的發(fā)展和中國加入WTO以及國企改革的深入，我國也面臨著產(chǎn)業(yè)整合、企業(yè)重組、社會資源的重新配置等一系列變革活動。 我國政府已大幅度放寬了對企業(yè)并購的限制，國內(nèi)也掀起了并購熱潮。并購已成為企業(yè)擴大規(guī)模、增加實力、提高效率的重要手段。但縱觀我國企業(yè)的并購史，失敗案例遠多于成功案例。那么，企業(yè)并購為何敗多勝少呢? 1. 企業(yè)并購中政府干預過多，市場化水平低 這主要是我國的現(xiàn)實狀況所打算的。企業(yè)并購的正常進行依靠于產(chǎn)權(quán)市場的形成，而我國目前產(chǎn)權(quán)市場還未

2、形成和完善。 由于傳統(tǒng)觀念的影響，一些企業(yè)經(jīng)營者的擴張意識尚不劇烈，一些劣勢企業(yè)也缺乏危機感。所以，在企業(yè)的并購發(fā)展初期，政府以國有資產(chǎn)代表的身份自上而下地對企業(yè)進行引導和牽線搭橋，為兼并雙方選擇對象，甚至進行必要的行政干預，從而推動優(yōu)勢企業(yè)的優(yōu)勢轉(zhuǎn)移與擴散，這是特別有必要的，在客觀上也是合乎理性的。 這可以說，政府在企業(yè)并購中也起到一定的積極作用。問題在于“政企不分”的行政干預往往會偏離資本全部者的利益目標。 政府的目標往往是出于維護社會安定、增加地方稅收，或為解決其它虧損企業(yè)的問題積累經(jīng)驗。而企業(yè)之間的并購，則是為了特定企業(yè)發(fā)展或者兼并雙方間的協(xié)同效應潛力。 在二者目標不全都時，政府為獲得

3、企業(yè)在實現(xiàn)其社會目標中的“協(xié)助與協(xié)作”而向企業(yè)供應一定的行政資源，如賜予稅收、銀行貸款利息上的減免等等。 這種看似互惠的政策卻存在著很大的弊端： 第一、往往使這些企業(yè)永久都“長不大”。因為政府的這種扶持政策不利于市場的公正競爭，不利于這些特別企業(yè)走向市場，自覺、有意識地發(fā)展企業(yè)的能力。 第二、政府出于自己的目的所搞的“拉郎配”式的企業(yè)并購，很可能違背市場經(jīng)濟規(guī)律。這種人為地規(guī)定生產(chǎn)要素的流向，不利于資源的優(yōu)化配置。且這種企業(yè)在并購后往往對并購后的整合沒有積極性，也不利于并購的價值創(chuàng)造和企業(yè)成長。 第三、一些優(yōu)勢企業(yè)由于聽從政府的命令而兼并了一些劣勢企業(yè)，必需花費大量的財力和資源去救濟目標企業(yè)這

4、條“壞魚”，結(jié)果導致經(jīng)濟滑坡，甚至被拖垮。 2. 并購企業(yè)與目標企業(yè)間的信息不對稱所帶來的風險 由于并購雙方的信息不對稱，不少企業(yè)收購的目標公司資產(chǎn)質(zhì)量較差，長期以來沉淀了不少的不良資產(chǎn)，還存在大量的負債，收購時收購方對潛在的風險渾然不覺，結(jié)果為將來的重組失敗埋下伏筆。 此類狀況大量存在于中國資本市場上針對業(yè)績差的上市公司的“買殼上市”的收購中。不充分的信息披露導致收購方在收購前無法對上市公司資產(chǎn)狀況和財務狀況進行較為精確的評估，同時嚴重的信息不對稱造成收購方在交易前對收購后的重組形成不恰當?shù)念A期，結(jié)果導致并購的失敗。 3. 并購企業(yè)在并購決策上過多地傾向于財務性并購而非戰(zhàn)略性并購 財務性并購

5、是以價值轉(zhuǎn)移為目的，追逐的是短期財務目標，特殊是現(xiàn)金目標，并不準備長期經(jīng)營這個企業(yè)，因而無意將被并購企業(yè)的資源、技術(shù)和生產(chǎn)流程等整合為自己的一部分。 相反，戰(zhàn)略性并購是以價值創(chuàng)造為目的，雙方以各自的核心能力為基礎，通過優(yōu)化資源配置的方式在適度的范圍內(nèi)連續(xù)強化主營，產(chǎn)生一體化協(xié)同效應，創(chuàng)造大于各自獨立價值之和的新增價值。 企業(yè)在并購時若過多地傾向于財務性目標，則往往在并購后無心對被并購企業(yè)進行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、組織結(jié)構(gòu)和企業(yè)文化等方面的實質(zhì)性轉(zhuǎn)變，導致重組過程步履艱，并購后反而效益下降。德魯克認為，企業(yè)的收購應以經(jīng)營戰(zhàn)略為基礎，而不應以財務戰(zhàn)略為基礎，“以財務戰(zhàn)略為基礎的收購或多或少都會招致失敗的命運”

6、。 4. 不顧自身實力盲目進行不相關(guān)并購 許多企業(yè)在小出名氣之后，盡管其主營業(yè)務不突出，實力不雄厚，但急于進行多元化，進入利潤高的行業(yè)，而不管自身對該行業(yè)熟識與否，結(jié)果并沒有產(chǎn)生預期的經(jīng)濟效益且分散了企業(yè)的有限資源。 在新的行業(yè)中沒站住腳且把在原有行業(yè)中的競爭優(yōu)勢丟掉了，掉進了多元化“陷阱”，導致企業(yè)的綜合經(jīng)濟效益下降。 5. 忽視對并購后的整合 企業(yè)并購是一個復雜的過程，并購后的整合是并購取得成功的最為關(guān)鍵的一步，有效地并購后整合措施能夠彌補和挽救前期并購戰(zhàn)略和決策過程的欠缺和不足，使企業(yè)能對被并購企業(yè)進行“消化”，產(chǎn)生1+1>2的效果。 相反，缺乏并購后的整合往往導致企業(yè)“消化不良”

7、，使目標企業(yè)成為自身的負擔。這正是我國企業(yè)在并購中常犯的錯誤。往往只是在并購前期特殊專心，細心策劃，并購后則掉以輕心，忽視并購后的整合使得并購失敗在所難免。 6. 并購企業(yè)間的文化沖突使得原有的心理契約失衡。 心理契約是存在于企業(yè)和員工之間的隱性契約，即員工與企業(yè)之間對雙方勞動契約的相互認知、理解和心理上的依存與契約關(guān)系。 企業(yè)并購使原來不同質(zhì)的企業(yè)文化共處于同一時空環(huán)境之中，必定要經(jīng)過一個接觸、沖突與適應的互動過程。 處理不好，企業(yè)內(nèi)常常會布滿矛盾和幫派，造成內(nèi)耗，員工重新考慮與組織間的交換關(guān)系，沖擊了原有心理契約穩(wěn)定結(jié)構(gòu)的基礎，增加了它朝不穩(wěn)定狀態(tài)轉(zhuǎn)變的趨勢。 心理契約一旦被破壞，大量不利

8、于并購整合和企業(yè)正常經(jīng)營的員工行為就會在組織中出現(xiàn)，給企業(yè)造成巨大的經(jīng)營損失和整體資源成本的增加。同時這些行為反過來又加重了契約的破壞，這樣便形成了惡性循環(huán)。 7. 人力資源沖突導致并購失敗 由于企業(yè)職位有限，并購雙方都期望保持自己的職位或權(quán)威。假如處理不當，會使被收購企業(yè)中關(guān)鍵人員包括高級經(jīng)理人員流失。 關(guān)鍵人員的流失不僅直接損害了企業(yè)的能力，而且會在留下來的人員中引起不利的反應，包括對將來前途的擔憂。同時，并購還會對員工心理和行為產(chǎn)生不利影響，例如對管理層缺乏信任、缺乏工作熱忱等等。這都為企業(yè)并購的成功埋下了隱患，假如不予理睬，很可能導致企業(yè)并購的失敗。 由以上分析可見，企業(yè)并購失敗往往是

9、多方面的原因引起的。因此，企業(yè)在進行并購時要充分考慮各方面的因素，趨利避害，以取得并購的成功。 二、企業(yè)并購失敗的教訓 你會不會用拋硬幣來打算一生積蓄的去留?當然不會。但許多中型企業(yè)的領導者在實施收購時面臨著同樣的勝敗幾率。 大多數(shù)研究表明，并購活動總體成功率約為50%與拋硬幣無異。 一樁失敗的并購交易對中型企業(yè)造成的沖擊遠遠比大型企業(yè)所受沖擊大得多。大公司通常有足夠的管理人員及資源去整理殘局。而大多數(shù)中型企業(yè)缺乏足夠的財力和人力為一項失敗的并購交易善后。 并購風險為何如此之大?可悲的事實是，大多數(shù)收購案表面上看起來都無可挑剔，但很少有企業(yè)會足夠重視整合過程也就是全部的書面合同簽署完畢后真刀真

10、槍的兼并過程。 以下的問題清單請正在考慮并購問題的CEO們誠懇回答： 1. 你有沒有充裕的管理資源來應對整合過程?還是尚未出手資源就已吃緊? 總部位于加州奧克蘭(Oakland)的GSC Logistics是一家價值3,500萬美元的貨運公司，它通過一筆成功的收購交易在西北太平洋地區(qū)獲取一席之地，主要得益于該收購交易沒有分流GSC公司的團隊精力及基礎設施。20XX年的此次收購成效卓著。 2. 你有沒有詳盡評估收購目標的企業(yè)文化，若有，它能否與你的企業(yè)文化兼容并存? 20XX年，在經(jīng)歷了25年的相處之后，人格評估出版商CPP公司收購了其在澳大利亞的主分銷商。由于兩者關(guān)系親密，收購過程四平八穩(wěn)。兩

11、家公司的文化兼容性已得到時間的檢驗，交易和整合都順當?shù)昧钊穗y以置信。 3. 并購交易是否與公司策略相契? 若一項并購是公司關(guān)鍵策略的體現(xiàn)，那么它甚至可以抵消困難的整合過程產(chǎn)生的成本;而假如它與核心業(yè)務的策略相悖，則將使交易變得代價昂揚。 經(jīng)營移動廁所業(yè)務的United Site Services公司首席執(zhí)行官肯·安森(KenAnsin)嚴謹?shù)貓?zhí)行了按區(qū)域逐個收購的戰(zhàn)略。United SiteServices先是收購了1,500萬美元的移動廁所公司HandyHouse，隨后在23個州逐一收購了幾十家類似企業(yè)，最終發(fā)展成一家業(yè)務規(guī)模達1.2億美元的公司。 4. 并購價格有沒有給你留下足夠

12、的財力，使你有余力向整合過程投入充裕的資源，且仍舊能夠獲得高于最低預期資本回收率的資本回報。 在21世紀初，互聯(lián)網(wǎng)搜尋引擎公司AskJeeves在一系列的技術(shù)和人才收購過程中端詳了逾100家公司。AskJeeves拒絕為收購目標支付虛高的價格，他們相信，一旦計入妥當利用和整合收購對象的成本，這個價格就得翻番(20XX年，Ask Jeeves自身也被InterActiveCorp公司以18.5億美元收購)。 5. 將全部相關(guān)成本和風險考慮入內(nèi)，這一收購是否優(yōu)于其他全部替代方案? 光學和激光元器件行業(yè)以競爭激烈和利潤率低著稱，實現(xiàn)市場份額的內(nèi)生性增長幾乎是不可能的。20XX年，當Bookham和A

13、vanex兩家公司合并成業(yè)內(nèi)一線企業(yè)Oclaro時，它們所冒的風險是巨大的。 然而，由于規(guī)劃縝密，Oclaro后來創(chuàng)造出了兩位數(shù)的增長，如今已成為光學元器件業(yè)的頂級企業(yè)。 假如這五個方面中任一方面表現(xiàn)薄弱，那么整合過程就有可能出岔子。僅僅是恢復過程，其所需的時間和資源就可能與兩筆成功的交易相當，而且這還是假設該交易可以挽回的狀況下。 許多失敗的并購都無法補救;而且，對于那些本不應當發(fā)生的收購而言，無論撲進多少管理資源都無濟于事。 為實現(xiàn)成功的整合而進行細致的篩選，這總是會增加你的成功幾率。在博取那50%的概率之前，三思而后行。那些沒有做好功課的中型企業(yè)CEO最好把他們的硬幣收好。 三、終止并購

14、原因 1. 如此多的并購案例失敗，其背后的原因有哪些? 據(jù)統(tǒng)計未達成的42起并購案例中，交易失敗的有32起，停止實施的5起，未通過審核的5起。其中，有5起因為并購中涉嫌違法行為被立案調(diào)查，讓并購交易流產(chǎn)。 依據(jù)相關(guān)公司公告，重組失敗原因各異。比如，鳳凰光學發(fā)布公告稱，由于種種原因，截至目前公司與X市匯勵信息科技有限公司至今尚未簽署正式股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，公司同意終止收購X市安防49%的股權(quán)。 海翔藥業(yè)公告因參與本次重組的有關(guān)方面涉嫌違法被稽查立案，終止并購臺州前進100%的股權(quán)。 招商證券工作人員解釋稱，“因為重組有關(guān)方面涉嫌違法被稽查立案而停止的并購案，一般都是因為涉及提前泄露內(nèi)幕交易的問題被查。

15、” 有的公司雖然收購失敗，但并未放棄連續(xù)進行重大資產(chǎn)重組。上市公司追逐市場熱門題材的腳步是不會停止的。 湘鄂情算是其中的典型代表。湘鄂情宣布放棄收購中昱環(huán)保51%的股權(quán)，原因是“發(fā)覺該公司存在股權(quán)的歷史沿革、財務核算和資質(zhì)等多方面問題，且中昱環(huán)保未能就上述問題提出可行的解決方案?！蓖蝗眨娑跚閿M定增募資不超36億元用來拓展互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務。 湘鄂情從先后宣布并購環(huán)保產(chǎn)業(yè)的天焱生物、晟宜環(huán)保和中昱環(huán)保(并購失敗)，影視行業(yè)的中視精彩和笛女影視。之后又高調(diào)進軍智能電視服務領域，將完成X省內(nèi)500萬用戶的家庭智能有線電視云終端的安裝、檢測。 X市重陽投資的分析師表示：“湘鄂情的發(fā)展路線完全讓人看不懂。湘

16、鄂情的觸角從環(huán)保行業(yè)中跳脫到了A股最為搶手的概念題材影視行業(yè)并購中，之后把目光放在了大數(shù)據(jù)上?！?他認為：“湘鄂情是A股市場上參與并購的典型代表之一，公司的主營業(yè)務經(jīng)營不力企圖轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)型的路上一直找熱門題材拉高股價?？墒亲罱K只是講了一場故事而已。錦上添花的收購都未能成功，險中求勝的并購更是考驗著上市公司并購重組后的整合能力?！?2. 估值是道“坎兒” 促成一項并購交易并不簡單，雙方從意向性接觸、簽訂框架協(xié)議、鎖定增發(fā)價格，到盡職調(diào)查、確定交易價格，再經(jīng)由股東大會和證監(jiān)會審核，每個環(huán)節(jié)都可能出現(xiàn)導致并購失敗的因素。 不過，雖然公告說明并購重組失敗的原因各種各樣，但依據(jù)前述招商證券投行部的工作人員

17、分析，估值才是并購失敗的主要障礙：“從目前我們接觸到的并購案來看，估值問題已成很大的障礙。買方覺得估值過高，賣方又怕賣得太廉價，中介機構(gòu)在中間的協(xié)調(diào)就很關(guān)鍵?！?上市公司公告中也可以發(fā)覺這一現(xiàn)象。森馬服飾收購中哲慕尚71%的股權(quán)失敗，交易額估計達到22.6億元，原因就是“公司與轉(zhuǎn)讓方未能就股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議詳細條款達成全都，框架協(xié)議書自動解除?！?達華智能收購中山通51%的股權(quán)，交易金額5141萬元，最終因為“中山通51%股權(quán)競拍價格高出公司對其價值的推斷，公司打算放棄競標”。 上述投行部人員補充道：“財務顧問的主要職責在于對買賣雙方的資源進行撮合，設計并購方案。目前來說大部分時候并購交易雙方對于并

18、購中涉及的收購資產(chǎn)評估以及對價等問題無法達成全都?！?3. 并購考驗中介“撮合”能力 一位從事并購業(yè)務的人士感嘆，并購業(yè)務的難度遠遠超過一般投資者的想象，不確定性也特別高。并購涉及最復雜的利益結(jié)構(gòu)的調(diào)整，完成一單并購重組并不簡單。 “并購考驗的是投行的執(zhí)行力，比如估值是否合理，能否處理好關(guān)聯(lián)交易。但目前市場化的并購越來越多，更需要投行"撮合"的能力。 國內(nèi)券商的并購部門需要處處去找資源，從發(fā)覺目標、到撮合、再到發(fā)揮協(xié)同效應，這并不是一項輕松的任務。”前述招商證券投行部的工作人員表示。 相對于從前IPO超募所能帶來的超額收益，明碼實價的并購重組業(yè)務對投行的吸引力也相對較低。不

19、過，現(xiàn)在則有所轉(zhuǎn)變。 國內(nèi)一家私募基金的基金經(jīng)理也表示：“正是由于并購重組失敗率高，且財務顧問費遠不如保薦承銷費，所以以前不少投行長期把重點放在IPO業(yè)務上。不過現(xiàn)在，政策和環(huán)境在轉(zhuǎn)變，投行也在轉(zhuǎn)變發(fā)展策略?！?“一般國內(nèi)并購重組的顧問費用才幾百萬元，超過千萬元的比較少。與IPO項目相比，費時也費勁。 不過目前考慮時間成本，投行對并購項目加大了投入力度也是不爭的事實。究竟國內(nèi)的IPO排隊，大家都等不起。”前述招商證券投行工作人員表示。 與IPO業(yè)務不同，過去國內(nèi)企業(yè)的大型并購重組項目，多由國際大型投行擔當財務顧問一職，特殊是涉及海外并購的項目，外資投行所具備的經(jīng)驗優(yōu)勢則更為明顯。那是否說明外資

20、投行在并購業(yè)務上的競爭力強于國內(nèi)券商投行? 前述投行人員也承認，本應作為國內(nèi)并購領域主力軍的國內(nèi)投行，并購方面的財務顧問能力卻并不突出。 國內(nèi)不少以團隊制為運作模式的券商并未設立并購部，即使有的設立了并購部，也存在兩種狀況：一是掛著并購的牌子，其實兼做IPO、再融資;二是并購組和投行的其他業(yè)務組相互割裂，不會相互協(xié)作做項目。 相比而言，他認為，“從海外投行的成功實踐來看，他們一般都有較為成熟和規(guī)范的運作方式，并且在并購業(yè)務上也勇于創(chuàng)新。 應當說在涉及海外投資的項目上，外資銀行的確比國內(nèi)券商有更多的資源優(yōu)勢。但是在國內(nèi)的并購業(yè)務上，雙方的差距已經(jīng)不明顯。一些涉及國內(nèi)上市公司詳細的交易細節(jié)，國內(nèi)的

21、投行反而更有優(yōu)勢?！?四、并購重組交易成功的秘訣 1. 并購交易方案設計核心合規(guī)性與商業(yè)價值的平衡 (1) 并購業(yè)務不等于并購材料申報，并購的本質(zhì)是交易、是追逐商業(yè)利益。 第一，從投行對并購業(yè)務的角度來說，有一個特殊常見的誤區(qū)是，許多投行，或者許多中介機構(gòu)把參與并購工作，或者是做并購項目，等同于做并購的執(zhí)行。比如說投行，去做并購的話，只是要做并購材料的申報。其實并購這個鏈條特別地長，從發(fā)起并購戰(zhàn)略的確定，到中間并購的執(zhí)行，并購執(zhí)行里邊還有交易(比如說標的的查找、交易的達成)，在執(zhí)行階段，又有內(nèi)部的決策程序、外部的批準程序。外部批準完之后，才進入到執(zhí)行層，這才是一個完整的并購鏈條。若投行要把報材

22、料視作為并購操作的全部，必定是一葉障目，不見泰山。 真正影響并購的因素是什么呢?是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，還有是二級市場的股價，就是真真正正的商業(yè)利益。監(jiān)管部門要是審批得快點，會有利于后續(xù)的審批程序，這是毋庸置疑的，但是你不會顛覆整個市場并購的這種格局。為什么要對并購有相對一個全局觀的熟悉?在項目操作時，并購真正難是難在什么?難在交易的撮合，和交易方案的平衡，這兩點恰恰是后續(xù)履行執(zhí)行程序的一個前提。 就像我們在實踐中間，一般老兵是應付客戶的，應付交易談判的。而進入到執(zhí)行程序，就是三四年的項目經(jīng)理進入去拿材料。所以老兵跟客戶很熟，但是跟證監(jiān)會的監(jiān)管員并不熟。 (2) 交易方案設計的核心在于合規(guī)性跟商業(yè)市值之間的平衡。 其實交易方案的設計里邊，比較核心的也是最根本的是在于合規(guī)性跟商業(yè)市值之間的一個平衡。一單并購，要想最終能操作成功的話，證監(jiān)會能批、股東大會能過，這是最終的結(jié)果。但是買方得快樂，賣方得快樂，管理層得滿足，債權(quán)人你不能得罪，職工不能去鬧事，當?shù)卣樕弦灿泄?，它其實是諸多的這種利益平衡，最終所產(chǎn)生的。 所以并購最終能夠達成的，或者是設計出來的方案，一定不是一個完美的方案。在并購