IPO上公司估值測算詳解

1、IPO上市公司估值測算詳解公司估值是投融資、交易的前提.一家投資機構(gòu)將一筆資金注入 企業(yè),應(yīng)該占有的權(quán)益首先取決于企業(yè)的價值. 公司估值有利于我們 對公司或其業(yè)務(wù)的內(nèi)在價值intrinsic value進行正確評價,從而確 立對各種交易進行訂價的根底.公司估值是證券研究最重要、最關(guān)鍵的環(huán)節(jié),估值是一種對公司 的綜合判定,無論宏觀分析、資本市場分析、行業(yè)分析還是財務(wù)分析 等,估值都是其最終落腳點,投資者最終都要依據(jù)估值做出投資建議 與決策.根本邏輯一根本面決定價值,價值決定價格公司估值的方法一公司估值的根底基于公司是否持續(xù)經(jīng)營,公司估值的根底可分為兩類：1 .破產(chǎn)的公司Bankrupt Busi

2、ness冰司處于財務(wù)困境,已經(jīng)或 將要破產(chǎn),主要考慮出售公司資產(chǎn)的可能價格.2 .持續(xù)經(jīng)營的公司On-going Business PE投資的對象 假 定公司將在可預(yù)見的未來持續(xù)經(jīng)營,可使用以下估值方法.公司估值的方法公司估值方法通常分為兩類:一類是相對估值方法,特點是主要采用乘數(shù)方法,較為簡便,如 P/E估值法、P/B估值法、EV/EBITDA古值法、PEG古值法、市銷率估 值法、EV/I肖售收入彳M直法、RNAV估值法；另一類是絕對估值方法,特點是主要采用折現(xiàn)方法,較為復(fù)雜, 如股利貼現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型和期權(quán)定價法等.相對估值法反映的是市場供求決定的股票價格,絕對估值法表達 的是

3、內(nèi)在價值決定價格,即通過對企業(yè)估值,而后計算每股價值,從 而估算股票的價值.它們的計算公式分別如下：相對估值法Relative Valuation or Comparative Valuation亦稱可比 公司分析法,通過尋找可比資產(chǎn)或公司,依據(jù)某些共同價值驅(qū)動因素, 如收入、現(xiàn)金流量、盈余等變量,借用可比資產(chǎn)或公司價值來估計標 的資產(chǎn)或公司價值.在運用可比公司法時,根據(jù)價值驅(qū)動因素不同可 以采用比率指標進行比擬,比率指標包括P/E、P/B、EV/EBITDA PEG P/S EV/I肖售U入、RNAV等等.其中最常用的比率指標是 P/E和P/B.非上市公司估值方法1 .市場法之可比公司法首先

4、要挑選與非上市公司同行業(yè)可比或可參照的上市公司,以同類公司的股價與財務(wù)數(shù)據(jù)為依據(jù),計算出主要財務(wù)比率,然后用這些 比率作為市場價格乘數(shù)來推斷目標公司的價值,比方P/E 市盈率,價格/利潤、P/S法價格/銷售額.在國內(nèi)的風險投資VC市場,P/E法是比擬常見的估值方法.通常我們所說的上市公司市盈率有兩種：歷史市盈率Trailing P/E 即當前市值/公司上一個財務(wù)年度的 利潤或前12個月的利潤.預(yù)測市盈率Forward P/E即當前市值/公司當前財務(wù)年度的 利潤或未來12個月的利潤.投資人是投資一個公司的未來,他們用P/E法估值就是：公司價值=預(yù)測市盈率 公司未來12個月利潤公司未來12個月的利

5、潤可以通過公司的財務(wù)預(yù)測進行估算,那 么估值的最大問題在于如何確定預(yù)測市盈率了.一般說來,預(yù)測市盈率是歷史市盈率的一個折扣,比方說NASDACM個行業(yè)的平均歷史市 盈率是40,那預(yù)測市盈率大概是30左右,對于同行業(yè)、同等規(guī)模的 非上市公司,參考的預(yù)測市盈率需要再打個折扣,15-20左右,對于同行業(yè)且規(guī)模較小的初創(chuàng)企業(yè),參考的預(yù)測市盈率需要在再打個折扣, 就成了 7-10 了.這也就目前國內(nèi)主流的外資 VC投資是對企業(yè)估值的 大致P/E倍數(shù).比方,如果某公司預(yù)測中小企業(yè)融資后下一年度的利 潤是100萬美元,公司的估值大致就是 700-1000萬美元,如果投資 人投資200萬美元,公司出讓的股份大

6、約是 20%-35%對于有收入但是沒有利潤的公司,P/E就沒有意義,比方很多初 創(chuàng)公司很多年也不能實現(xiàn)正的預(yù)測利潤,那么可以用P/S法來進行估 值,大致方法跟P/E法一樣.2 .市場法之可比交易法挑選與初創(chuàng)公司同行業(yè)、在估值前一段適宜時期被投資、并購的 公司,基于中小企業(yè)融資或并購交易的定價依據(jù)作為參考,從中獲取有用的財務(wù)或非財務(wù)數(shù)據(jù),求出一些相應(yīng)的中小企業(yè)融資價格乘數(shù), 據(jù)此評估目標公司.比方A公司剛剛獲得中小企業(yè)融資,B公司在業(yè)務(wù)領(lǐng)域跟A公司 相同,經(jīng)營規(guī)模上比方收入比 A公司大一倍,那么投資人對 B 公司的估值應(yīng)該是A公司估值的一倍左右.在比方分眾傳媒在分別并 購框架傳媒和聚眾傳媒的時候

7、,一方面以分眾的市場參數(shù)作為依據(jù), 另一方面,框架的估值也可作為聚眾估值的依據(jù).可比交易法不對市場價值進行分析,而只是統(tǒng)計同類公司中小企 業(yè)融資并購價格的平均溢價水平,再用這個溢價水平計算出目標公司 的價值.3 .收益法之現(xiàn)金流折現(xiàn)這是一種較為成熟的估值方法,通過預(yù)測公司未來自由現(xiàn)金流、 資本本錢,對公司未來自由現(xiàn)金流進行貼現(xiàn), 公司價值即為未來現(xiàn)金 流的現(xiàn)值.計算公式如下：其中,CFn:每年的預(yù)測自由現(xiàn)金流；r:貼 現(xiàn)率或資本本錢貼現(xiàn)率是處理預(yù)測風險的最有效的方法, 由于初創(chuàng)公司的預(yù)測現(xiàn) 金流有很大的不確定性,其貼現(xiàn)率比成熟公司的貼現(xiàn)率要高得多. 尋 求種子資金的初創(chuàng)公司的資本本錢也許在 5

8、0%-100%之間,早期的創(chuàng)業(yè)公司的資本本錢為40%-60%,晚期的創(chuàng)業(yè)公司的資本本錢為30%-50%比照起來,更加成熟的經(jīng)營記錄的公司,資本本錢為10%-25% 之間.這種方法比擬適用于較為成熟、偏后期的私有公司或上市公司, 比方凱雷收購徐工集團就是采用這種估值方法.4 .資產(chǎn)法資產(chǎn)法是假設(shè)一個謹慎的投資者不會支付超過與目標公司同樣 效用的資產(chǎn)的收購本錢.比方中海油競購尤尼科,根據(jù)其石油儲量對 公司進行估值.這個方法給出了最現(xiàn)實的數(shù)據(jù),通常是以公司開展所支出的資金為根底.其缺乏之處在于假定價值等同于使用的資金, 投資者沒有考 慮與公司運營相關(guān)的所有無形價值.另外,資產(chǎn)法沒有考慮到未來預(yù) 測經(jīng)

9、濟收益的價值.所以,資產(chǎn)法對公司估值,結(jié)果是最低的.01P/E估值法1市盈率P/E的計算公式：靜態(tài)P/E =股價/上一年度的每股 收益EPS#或動態(tài)P/E =股價*總股本/今年或下一年度的凈利 潤需要做預(yù)測.市盈率是一個反映市場對公司收益預(yù)期的相對指標,使用市盈率指標要從兩個相對角度出發(fā),一是該公司的預(yù)期市盈率或動態(tài)市盈率和歷史市盈率或靜態(tài)市盈率的相對變化；二是該公司市盈率 和行業(yè)平均市盈率相比.2關(guān)于市盈率.a.在彼得林奇的 六種類型公司理論中,緩慢增長型公司的股票 PE最低,而快速增長型公司股票的 PE最高,周期型公司股票的 PE 介于兩者之間.b. 一些專門尋找廉價貨的投資者認為,不管什

10、么股票,只要它的 PE低就應(yīng)該買下來,但是這種投資策略并不正確,還有很多其他方 面需要考量.c.切記：定價合理的公司,PE收益增長率即EPS曾長率.如 果PE收益增長率,那么你可能為自己找到了一直被低估的好股票.3估值.通過市盈率法估值時,首先應(yīng)計算出被評估公司的每 股收益；然后根據(jù)二級市場的平均市盈率、被評估公司的行業(yè)情況同 類行業(yè)公司股票的市盈率、公司的經(jīng)營狀況及其成長性等擬定市盈 率非上市公司的市盈率一般要按可比上市公司市盈率打折；最后, 依據(jù)市盈率與每股收益的乘積決定估值：合理股價=每股收益EPS x合理的市盈率P/E.其中要注意的是,在收益周期性明顯的行業(yè)和企業(yè), 其估值應(yīng)以 多年的

11、平均每股收益來替代最近一年的每股收益, 這樣才能更合理地 使用市盈率來估值.4) P/E估值法的優(yōu)缺點:P/E估值法的優(yōu)點是：計算P/E所需的數(shù)據(jù)容易獲得,簡單易行,它運用了近期的盈 利估計,而近期的盈利估計一般比擬準確,可以有廣泛的參照比擬；P/E指標直接將資產(chǎn)的買價與資產(chǎn)目前的收益水平有機地聯(lián)系 起來.P/E估值法的缺點是：盈利不等于現(xiàn)金,由于在收益表中,利潤是最終的計算結(jié)果, 因此收益比例對會計政策的敏感性非常高；無視了公司的風險,如高債務(wù)杠桿,由于同樣的P/E,用了高債務(wù)杠桿得到的E與毫無債務(wù)杠桿得到的E是截然不同的；市盈率無法顧及遠期盈利,對周期性及虧損企業(yè)估值困難；P/E估值無視了

12、攤銷折舊、資本開支等維持公司運轉(zhuǎn)的重要的 資金工程；收益乘數(shù)并未明確地將未來增長的本錢考慮在內(nèi),正常情況下,高速增長的公司的收益乘數(shù)會更高一些,由于需要更多的資本以支持 公司的高速增長,會降低權(quán)益資本的回報率.5) P/E估值法的適用性P/E估值法的適用：P/E估值法主要用在目前的收益狀況可以代表未來的收益及其發(fā) 展趨勢的條件下.n周期性較弱企業(yè),如公共效勞業(yè),因其盈利相對穩(wěn)定；n公司/行業(yè)/股市比擬相當有用公司/競爭對手、公司/行業(yè)、 公司/股市、行業(yè)/股市.P/E估值法的不適用：n周期性較強企業(yè),如一般制造業(yè)、效勞業(yè)；n每股收益為負的公司；n房地產(chǎn)等工程性較強的公司；n銀行、保險和其它流動

13、資產(chǎn)比例高的公司；n難以尋找可比性很強的公司；n多元化經(jīng)營比擬普遍、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型頻繁的公司.02P/B估值法1市凈率或市賬率P/B的計算公式：P/B =股價/每股凈資產(chǎn). 此比率是從公司資產(chǎn)價值的角度去估計公司股票價格的根底,對于銀行和保險公司這類資產(chǎn)負債多由貨幣資產(chǎn)所構(gòu)成的企業(yè)股票的估值, 以P/B去分析較適宜.2估值：通過市凈率定價法估值時,首先應(yīng)根據(jù)審核后的凈資產(chǎn)計算出被估值公司的每股凈資產(chǎn)； 然后,根據(jù)二級市場的平均市凈 率、被估值公司的行業(yè)情況同類行業(yè)公司股票的市凈率、公司的經(jīng)營狀況及其凈資產(chǎn)收益率等擬定發(fā)行市凈率非上市公司的市凈率 一般要按可比上市公司市凈率打折；最后,依據(jù)發(fā)行市凈率與

14、每股 凈資產(chǎn)的乘積決定估值.公式為：合理股價=每股凈資產(chǎn)x合理的市凈率PB>6) P/B估值法的優(yōu)缺點：P/B估值法的優(yōu)點是：P/B的概念本身淺顯易懂；隨著時間的變化,P/B的變化比擬穩(wěn)定,因此適合于歷史分析；在各公司所選用的會計政策符合可比性的條件下,P/B可用以鑒別哪些公司的價值被低估,哪些公司的價值被高估；在公司發(fā)生虧損或凈現(xiàn)金流量小于零時, 仍然可以使用P/B估 值法.P/B估值法的缺點是：賬面價值受所選用會計政策的影響非常 大,各公司或各國的賬面價值可能存在巨大的差異,不具有可比性； 資產(chǎn)負債表上披露的賬面價值并不能公允地反映資產(chǎn)的市場價值.7) P/B估值法的適用性P/B估值

15、法的適用：P/B估值法主要適用于那些無形資產(chǎn)對其收入、現(xiàn)金流量和價值 創(chuàng)造起關(guān)鍵作用的公司,例如銀行業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)和投資公司等.這些 行業(yè)都有一個共同特點,即雖然運作著大規(guī)模的資產(chǎn)但其利潤額且比 較低.n高風險行業(yè)以及周期性較強行業(yè),擁有大量固定資產(chǎn)并且賬面 價值相對較為穩(wěn)定的企業(yè)；n銀行、保險和其他流動資產(chǎn)比例高的公司；n績差及重組型公司.P/B估值法的不適用：n賬面價值的重置本錢變動較快的公司；n固定資產(chǎn)較少的,商譽或知識財產(chǎn)權(quán)較多的效勞行業(yè).03EV/EBITDA古值法EV/EBITDAf古值法企業(yè)價值與利息、稅項、折舊及攤銷前利潤的比率1概念和公式：EV Enterprise value

16、/企業(yè)價值=市值+ 總 負債-總現(xiàn)金=市值+凈負債即公司有息債務(wù)價值之和減去現(xiàn) 金及短期投資；EBITDA Earnings before intrerest,tax,depreciation and amortization/息稅折舊攤銷前利潤,即扣除利息、所得稅、折舊、攤銷之前的利潤)=營業(yè)利潤+折舊+攤銷,或=凈利潤+所得稅+利息+折舊 +攤銷.8) EBITDA勺詳細運用20世紀80年代,伴隨著杠桿收購的浪潮,EBITDA第一次被資本 市場上的投資者們廣泛使用.但當時投資者更多的將它視為評價一個 公司償債水平的指標.隨著時間的推移,EBITDA開始被實業(yè)界廣泛接受,由于它非常 適合用來

17、評價一些前期資本支出巨大,而且需要在一個很長的期間內(nèi) 對前期投入進行攤銷的行業(yè),比方核電行業(yè)、酒店業(yè)、物業(yè)出租業(yè)等. 如今,越來越多的上市公司、分析師和市場評論家們推薦投資者使用 EBITDA®行分析.最初私人資本公司運用 EBITDA而不考慮利息、稅項、折舊及 攤銷,是由于他們要用自己認為更精確的數(shù)字來代替他們,他們移除利息和稅項,是由于他們要用自己的稅率計算方法以及新的資本結(jié)構(gòu) 下的財務(wù)本錢算法.而EBITDA剔除攤銷和折舊,那么是由于攤銷中包含的是以前會計 期間取得無形資產(chǎn)時支付的本錢,并非投資人更關(guān)注的當期的現(xiàn)金支 出.而折舊本身是對過去資本支出的間接度量,將折舊從利潤計算中

18、剔除后,投資者能更方便的關(guān)注對于未來資本支出的估計,而非過去的漂浮本錢.9) EV/EBITDA古值法的投資應(yīng)用:該估值指標最早是用作收購兼并的定價標準, 現(xiàn)在已廣泛用于對 公司價值的評估和股票定價.這里的公司價值不是資產(chǎn)價值,而是指 業(yè)務(wù)價值,既如果要購置一家持續(xù)經(jīng)營的公司需要支付多少價錢,這筆錢不僅包括對公司盈利的估值, 還包括需承當?shù)墓矩搨?企業(yè)價 值被認為是更加市場化及準確的公司價值標準,其衍生的估值指標如EV用肖售額、EV/EBITD礙被廣泛用于股票定價.10) EV/EBITDA勺優(yōu)缺點：EV/EBITDA勺優(yōu)點是：不僅是股票估值,而且是 企業(yè)價值估值,與資本結(jié)構(gòu)無關(guān).接 近于現(xiàn)

19、實中私有企業(yè)的交易估值.而且, EBITDA參加了攤銷折舊等 現(xiàn)金工程.EV/EBITDA勺缺點是：對有著很多控股結(jié)構(gòu)的公司估值效果不佳,由于 EBITDA不反映 少數(shù)股東現(xiàn)金流,但卻過多反映控股公司的現(xiàn)金流. 不反映資本支出 需求,過高估計了現(xiàn)金.11) EV/EBITDAt的適用性：EV/EBITDAt 適用于：n充分競爭行業(yè)的公司；n沒有巨額商譽的公司；n凈利潤虧損,但毛利、營業(yè)利益并不虧損的公司EV/EBITD砥不適用于:n固定資產(chǎn)更新變化較快公司；n凈利潤虧損、毛利、營業(yè)利益均虧損的公司；n資本密集、準壟斷或者具有巨額商譽的收購型公司大量折舊 攤銷壓低了賬面利潤；n有高負債或大量現(xiàn)金

20、的公司.04PEG估值法1公式：PEG市盈率相對盈利增長比率=PE /凈利潤增長率* 100,其中,凈利潤增長率最好采用公司未來 3或5年的每股收益復(fù) 合增長率.PEG是在P/E估值法的根底上開展起來的,是將市盈率與企業(yè)成 長率結(jié)合起來的一個指標,它彌補了 PE對企業(yè)動態(tài)成長性估計的不 足.2） PEG指標的內(nèi)涵所謂PEG是用公司白市盈率PE除以公司未來3或5年的每 股收益復(fù)合增長率.比方一只股票當前的市盈率為20倍,其未來5年的預(yù)期每股收益復(fù)合增長率為 20%,那么這只股票的PEG就是1. 當PEG等于1時,說明市場賦予這只股票的估值可以充分反映其未來 業(yè)績的成長性.PEG估值的重點在于計算

21、股票現(xiàn)價的平安性和預(yù)測公司未來盈利確實定性.如果PEG大于1,那么這只股票的價值就可能被高估,或市場認為這家公司的業(yè)績成長性會高于市場的預(yù)期；如果PEG小于1越小越好,說明此股票股價低估.通常,上市后的成長型股票的 PEGtB會高于1 即市盈率等于凈 利潤增長率,甚至在2以上,投資者愿意給予其高估值,說明這家 公司未來很有可能會保持業(yè)績的快速增長,這樣的股票就容易有超出 想象的市盈率估值.當然,需要防止的一個誤區(qū)是,并非 PEG值越小就越是好公司, 由于計算PEG時所用的增長率,是過去三年平均指標這樣相對靜態(tài)的 數(shù)據(jù),實際上,決定上市公司潛力的并不是過去的增長率,而是其未 來的增長率.3） P

22、EG指標的用途用PEG指標選股的好處就是將市盈率和公司業(yè)績成長性比照起 來看,其中的關(guān)鍵是要對公司的業(yè)績作出準確的預(yù)期.4） PEG法的適用性PEG法的適用：相對更適用于IT等高成長性企業(yè)以及非周期性股 票.PEG法的不適用：成熟行業(yè),過度投機市場評價提供合理借口, 虧損、或盈余正在衰退的行業(yè).05P/S估值法1） P/S Price-to-sales rati或市銷率公式：市銷率也稱價格營收 比或市值營收比,是以公司市值除以上一財年或季度的營業(yè)收入, 或等價地,以公司股價除以每股營業(yè)收入.市銷率 =總市值/銷售 收入=股彳X x總股數(shù)/銷售收入.這一指標可以用于確定股票相對于過去業(yè)績的價值.

23、市銷率也可用于確定一個市場板塊或整個股票市場中的相對估值.市銷率越小比方小于1,通常被認為投資價值越高,這是由于投資者可以付 出比單位營業(yè)收入更少的錢購置股票.不同的市場板塊市銷率的差異很大,所以市銷率在比擬同一市場 板塊或子板塊的股票中最有用.邏輯：在判斷企業(yè)估值方面,收入比利潤更可靠2） P/S估值法的優(yōu)缺點P/S估值法的優(yōu)點是：銷售收入最穩(wěn)定,波動性??；并且營業(yè)收入不受公司折舊、存貨、 非經(jīng)常性收支的影響,不像利潤那樣易操控；收入不會出現(xiàn)負值,不 會出現(xiàn)沒有意義的情況,即使凈利潤為負也可使用.所以,市銷率估 值法可以和市盈率估值法形成良好的補充.P/S估值法的缺點是：它無法反映公司的本錢

24、限制水平,即使本錢上升、利潤下降,不影響銷售收入,市銷率依然不變；市銷率會隨著公司銷售收入規(guī)模擴 大而下降；營業(yè)收入規(guī)模較大的公司,市銷率較低.06EV / Sales估值法1EV/SaleS市售率的公式：市售率是一種公司股票估值指標, 計算方法為：企業(yè)價值EV /主營業(yè)務(wù)收入或股票價格與每股銷售 收入之比.市售率高的股票相對價值較高,以市售率為評分依據(jù),給予0到 100之間的一個評分,市售率評分越高,相應(yīng)的股票價值也較高.3） EV / SaleS古值法的優(yōu)點用每股價格/每股銷售額計算出來的市售率可以明顯反映出創(chuàng)業(yè) 板上市公司的潛在價值,由于在競爭日益劇烈的環(huán)境中,公司的市場 份額在決定公司生存水平和盈利水平方面的作用越來越大,市售率是