_中小企業(yè)科技金融創(chuàng)新_專題之八中小上市公司信用風險評估實證匯總

1、江蘇科技信息July 2009作者簡介：唐海艇，南京工業(yè)大學經(jīng)濟管理學院。中小上市公司信用風險評估實證分析唐海艇摘要：本文通過利用財務指標比率法對273家深市中小上市公司2005-2008年 整體信用風險水平進行評估，根據(jù)財務指標數(shù)據(jù)對目前中小上市公司的信用風險進 行實效的研究，實時地反映中小上市公司當前的信用狀況。有利于投資者、信用風 險管理者及時地發(fā)現(xiàn)公司信用風險而進行規(guī)避或者降低信用風險所帶來的損失，以及為監(jiān)管機構(gòu)建立合理有效的財務預警系統(tǒng)。關(guān)鍵詞：中小上市公司；信用風險評估；財務數(shù)據(jù)比率分析中小上市公司具有規(guī)模較小，發(fā)展時間較短，經(jīng)營業(yè)績不太穩(wěn)定，行業(yè)發(fā)展變 化程度高等特點；且中小上市

2、公司大多是家族式經(jīng)營管理模式和治理模式，而這種 治理結(jié)構(gòu)不完善，不健全，在規(guī)模運作方面存在較多問題，導致管理層和大股東的 道德風險、信用風險偏大；中小上市公司股本小，沒有實行股本全流通，股價容易 被過度炒作而導致的市場操縱風險，這一系列的問題存在使得現(xiàn)金融危機下的中小 上市公司整體運行更加不穩(wěn)健及其制度暴露更多的缺陷，以至于不可避免地會面臨 著各種財務危機， 導致其信用違約風險較一般主板上市公司大得多。 因此， 非常有 必要對中小上市公司進行準確的信用風險評估。本文擬采用財務評估主要指標進行 信用風險評估，觀察公司的營運資金狀況以及目前和將來的償債能力。利用財務指 標評估比率法來判定公司的信用

3、風險，以建立合理有效的財務預警系統(tǒng)，以規(guī)避風 險、提高信用水平。信用風險評估綜述信用分析，也稱信用評估，是授信者利用各種評估方法，分析對方在信用關(guān)系中的履約趨勢、償債能力、信用狀況、可行程度，并進行公正審查和評估活動?，F(xiàn)代數(shù)學和計算機技術(shù)的迅猛發(fā)展為 風險研究提供了大量的模型技術(shù)，對于企業(yè)信用風險的度量國際上已經(jīng)獲得了大量 的研究成果。傳統(tǒng)上對企業(yè)信用風險的度量主要采用定性度量方法，但定性方法過 于依賴主觀判斷，影響了決策的準確性和效率。因此，國外學者基于統(tǒng)計判別方法，不斷開發(fā)出各種關(guān)于信用風險評分度量的定量模型。這類模型主要包括單變量模 型、多元線性判別模型（如著名的ZETA模型等和多元非線

4、性回歸模型（如Logistic模型、probit模型等。信用評分模型的突出優(yōu)點在于具有較強的解釋性，模型中變 量的系數(shù)都具有一定的含義。隨著信息技術(shù)的發(fā)展，近年來人工智能模型和神經(jīng)網(wǎng) 絡方法也被引入風險評估領(lǐng)域，如模式神經(jīng)網(wǎng)絡、概率神經(jīng)網(wǎng)絡、擴展型學習向量 量化器和多層感知機等，并取得了一定的效果。但其難點在于網(wǎng)絡結(jié)構(gòu)過于復雜，且解釋能力相對較低。目前國內(nèi)企業(yè)對客戶進行信用分析的方法主要有兩種：一是財務評估方法，二是信用評級方法。由于信用評級方法是將企業(yè)所有信用要素設定不同權(quán) 重，并量化各要素特性，再根據(jù)綜合得分結(jié)果，評估信用企業(yè)信用等級，對企業(yè)來 說工作量太大。因此，一般企業(yè)在對客戶進行信用

5、評估時，最常用的方法還是財務 評估方法。財務評估法結(jié)合評估公司近幾年的資產(chǎn)負債表、損益表和現(xiàn)金流量表等相關(guān)財 務報表進行財務分析，可揭示其償債能力、營運能力、盈利能力、發(fā)展能力和現(xiàn)金流量狀況，并以此評價公司的資信水 平。這種方法的優(yōu)點在于可量化數(shù)字，評估依據(jù)相對客觀，評估結(jié)果也不會因為評 估人員的主觀原因產(chǎn)生較大的偏差；同時財務評估法具有100多年的發(fā)展歷史，已經(jīng)形成了具備較強的可行性的安全性分析、經(jīng)營統(tǒng)計分析、收益性分析及計劃分析 等各方面的比較完整的分析。在具體操作中，通常有三種方法：計算報表數(shù)據(jù)增減變動的數(shù)字分析；計算各種財務數(shù)據(jù)相互關(guān)系及比率的比率分析法；反映財務未來 發(fā)展的趨勢分析法

6、。其中比率分析法是目前運用最廣泛的評估方法，它可以細分 為：中小企業(yè)科技金融創(chuàng)新”專題之八科技金融街20江蘇科技信息July 20091關(guān)系比率法：計算各項財務比率指標，包括安全性分析、流動性分析和收益性分析。標準 比率法：選定一家典型企業(yè)的比率，以此作為標準和客戶企業(yè)的相應比率進行比 較，從而判斷該企業(yè)財務狀況優(yōu)劣。指數(shù)法：將各種實際的比率用指數(shù)調(diào)整后匯 總評分，從而有效克服了關(guān)系比率法兩兩比較而只能反映局部財務狀況的局限性， 體現(xiàn)了企業(yè)財務的全面狀況。上述三種方法中，關(guān)系比率是其他兩種比率分析法的基礎。由于財務比率指標 比較多，且各反映的含義不同，在運用比率分析法時應根據(jù)具體業(yè)務選擇相關(guān)的

7、指 標。本文將選用上海財經(jīng)大學趙曉菊（2008）信用風險管理一書中所成熟采用的財 務評估主要指標進行信用風險評估，利用財務指標評估比率法，判定公司的信用風 險水平。其相關(guān)指標為：流動比率。流動比率二流動資產(chǎn)/流動負債X100%該指標反映了企業(yè)用流動資產(chǎn)變現(xiàn)來償還流動負債的能力，一般認為這個被比 率應該大于200%。2速動利率。速動比率=（流動資產(chǎn)-存貨-待攤費用）/流動負債總額X100%該指標表示企業(yè)不依靠變現(xiàn)速度慢的存貨償還債務能力，速動資產(chǎn)包括貨幣資 金、短期投資、應收票據(jù)、應收賬款、其他應收款項等。通常認為達到100%表示財務狀況良好。3短期債務凈資產(chǎn)比率。短期債務凈資產(chǎn)比率=流動負債/

8、凈資產(chǎn)X100%該指標比率越低，反映企業(yè)的負債越少，短期償債能力越強，資產(chǎn)流動性越 高，信用違約風險越低。4債務凈資產(chǎn)比率。債務總額/凈資產(chǎn)X100%該指標越小，表明公司資產(chǎn)負債 越低，營運資金充足，公司抵御外部沖擊的能力越強，信用違約風險越低。根據(jù)財務比率法求評估值公式為：衡量風險評估值=流動比率+速動比率-短期 債務凈資產(chǎn)比率-債務凈資產(chǎn)比率以上公式可見，資產(chǎn)流動性越高，資產(chǎn)負債越低，所得到的評估值就會越大， 所對應的信用風險就越高。以經(jīng)驗數(shù)據(jù)，不同的評估值所對用的信用水平不同，具 體內(nèi)容見表1。實證分析本文研究樣本的選擇期間為2005-2008年，數(shù)據(jù)選取273家A股深市中小板上市公司4

9、年的面板數(shù)據(jù)作為研究樣本注。由表2可以看出，2005-2008年中小上市公司流動資產(chǎn)變現(xiàn)償還流動負債的能力基本上呈上升趨勢，平均值在不斷增大。但2008年不同上司公司間的流動比率相差很大，標準差由2007年的2.175上升到2008年的6.095。這主要是2008年全球遭遇罕見的金融危機，給許多 中小上市公司帶來了很大的沖擊，導致了不少的上市中小公司陷入財務困境。 通過統(tǒng)計， 本文發(fā)現(xiàn)2005年273家中小上市公司中有55家流動比 率200%,2006年猛增到了105家，這得益于2006年良好的融資環(huán)境，中小上市 公司獲得了比較充足的資金，2007年更是達到了112家，2008年由于受金融市場

10、 大環(huán)境影響降為106家。產(chǎn)權(quán)比率是負債總額與所有者權(quán)益總額的比率。一般來說，產(chǎn)權(quán)比率可反映股東所持股權(quán)是否過多，或尚不夠充分等情況，從另一個側(cè)面 表明企業(yè)借款經(jīng)營的程度。這一比率是衡量企業(yè)長期償債能力的指標之一。它是企 業(yè)財務結(jié)構(gòu)穩(wěn)健與否的重要標志，同時也表明由債權(quán)人提供的和由投資者提供的資金來源的相對關(guān)系，反映企業(yè)基本財務結(jié) 構(gòu)是否穩(wěn)定。因此，它是衡量企業(yè)負債經(jīng)營是否安全有利的重要指標。一般來說，這一比率越低， 表明企業(yè)長期償債能力越強，債權(quán)人權(quán)益保障程度越高，承擔的風險越小。一般認 為，這一比率為1:1,即100%以下有償債能力，但是還應該結(jié)合企業(yè)的具體情況 加以分析。當企業(yè)的資產(chǎn)收益率

11、大于負債成本率時，負債經(jīng)營有利于提高資金收益 率，獲得額外的利潤，這時的產(chǎn)權(quán)比率可適當高些。產(chǎn)權(quán)比率高，是高風險、高評估值風險類型 信用水平21（-X,-1.8高低（-1.8, 1）中中（1, + g低高表1信用評估值表平均值最大值最小值標準差峰值20051.69516.9800.1791.75239.54520061.76510.1840.2811.35313.08320072.27134.1670.2422.71572.64820083.85424.5700.2436.09510.963表2273家中小上市公司流動比率指標描述表注：在樣本選取中，遵循以下原則上市年限相對較長，使所研究的樣本

12、保持必要的持續(xù)性，研究樣本為深市273家中小上市公司。從2005-2008年連年均可獲得相關(guān)數(shù)據(jù)的公司。樣本公司的各項指標數(shù)據(jù)主要來自WIN D資訊數(shù)據(jù)庫。科技金融街江蘇科技信息July 2009報酬的財務結(jié)構(gòu)；產(chǎn)權(quán)比率低，是低風險、低報酬的財務結(jié)構(gòu)。由圖1可以發(fā)現(xiàn)，近4年273家深市中小上市公司中，只有55家公司產(chǎn)權(quán)比 率2005年小于1。通過數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2005年273家公司的平均產(chǎn)權(quán)比率為1.745。負債總額明顯偏高于所有者權(quán)益總額，具有比較高的信用違約風險。2006年受宏觀環(huán)境影響，許多公司適當降低了產(chǎn)權(quán)比率，有105家公司產(chǎn)權(quán)比率處于1的水平之下。2008年基本與2006年水平持平，相

13、對于2007年的112家有所下降。經(jīng)過統(tǒng)計分析， 本文還發(fā)現(xiàn)2007年中273家中小上市公司的產(chǎn)權(quán)比率標準差 為0.964。但2008年標準差上升到了1.658。這反映了273家中小上市公司中出現(xiàn) 了良莠不齊”現(xiàn)象，一些中小上市公司經(jīng)營出現(xiàn)危機，面臨資不抵債的困境，導致 信用風險的提高。結(jié)合財務比率法求評估值公式及所擁有的財務數(shù)據(jù)，采用EXCEL等統(tǒng)計軟件的計算，得到273家中小上市公司的信用評估值（見表3），273家公司的總體平均評估值呈逐年提高，其信用違約風險水平則逐年降低，守信能力不斷提高的。2006年與2007年的評估值相差很大，許多中小上市公司的信用水平都有很大提升。這是由于當時外部

14、良好金融環(huán)境使得公司內(nèi)部資產(chǎn)流動性提高，外 部融資容易，營運資金充足，償債能力不斷加強。2008年的信用評估值8.095比前3年的標準差都大，且最大值與最小值相差甚大，可見在美國次貸危機影響下，一 部分公司運轉(zhuǎn)情況越來越好的同時，也存在著一部分公司經(jīng)營狀況越來越惡化，日 常資金不足以維持日常運轉(zhuǎn)，面臨破產(chǎn)的危險。圖2是此次財務比率法風險評估所得到的273家企業(yè)4年分高、中、低風險劃 分所得到的結(jié)果。近4年來，中小上市公司中高風險公司數(shù)所占比例約10%左右，比大公司高。2005年高 風險公司數(shù)75家是最多的，總體來看低風險公司的數(shù)量在逐漸增加?？梢娫絹碓?多的中小公司意識到了規(guī)避信用風險的重要性

15、，并不斷提高自己的信用等級。2008年信用狀況略顯惡化，相對于2007年37家高風險公司數(shù)目多了兩家，改變了近幾年來信用狀況持續(xù)呈良性發(fā)展的趨勢。結(jié)論與建議第一，近幾年來，經(jīng)過股票市場以股權(quán)分置改革為核心的一系列基礎性制度變 革，使我國資本市場功能得到更好的發(fā)揮，使中國的股票市場走向更加公正、穩(wěn)定 的良性發(fā)展階段。從信用評級的角度來講，股權(quán)分置改革對企業(yè)信用狀況的影響雖然沒有那么直接，但仍然會對企業(yè)的信用狀況產(chǎn)生一定的影 響。股權(quán)分置改革的順利實施有利于上市公司股東更換，股東的變更引起股東對上 市公司支持力度和支持方式的改變，影響到企業(yè)的基本經(jīng)營和發(fā)展方向，從而對企 業(yè)的信用狀況產(chǎn)生影響。這種

16、影響使得上市公司信用環(huán)境呈良性發(fā)展趨勢。越來越 多上市公司意識到信用的重要性，并不斷注意實行信用風險管理，提高自身信用水 平。22第二，在人民幣升值、國內(nèi)生產(chǎn)成本不斷上升的金融危機背景下，我國出口增速大幅下降，出口導向型行業(yè)，特別是定價能力較弱、利潤率較薄的行業(yè)，虧損容易導致信用危機的出現(xiàn)；此外，國際通貨膨脹形勢日趨嚴峻，金融市場動蕩激烈，信用風險將可能進一步通過金融市場影響一部分出口型的中小企業(yè) 的生存和發(fā)展。第三，本文通過統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，深市中小上市公司中高風險公司占總體數(shù)目的10%左右，這說明中小上市公司面臨著比較大的信用風險。中小上市公司需要（下轉(zhuǎn)37頁）圖1273家中小上市公司產(chǎn)權(quán)比率比較

17、分析圖年份平均值最大值最小值標準差峰值2005-0.08633.382-42.5685.65719.97520060.49319.958-30.8854.52811.84620072.17568.267-8.4136.11351.73620082.60684.355-10.7288.09541.270表3273家中小上市公司信用評估值描述性分析科技金融街江蘇科技信息ChinaAll rights reserved.Publishing House.http:/ 1994-2010Academic Journal ElectronicJuly2009圖2273家中小上市公司信用風險評估圖（上接2

18、2頁）提高信用水平，降低風險，才能在激烈的競爭中求得生存和發(fā)展。第四，依據(jù)273家深市中小上市公司的財務預警綜合指數(shù)fewci與此次信用風險評級之間的對應關(guān)系發(fā)現(xiàn)，結(jié)果大致相同，這說明我國上市公司的財務 數(shù)據(jù)是有效的，并具有較強的預測能力?？傮w上說，我國上市公司的財務數(shù)據(jù)能夠在一定程度上預測其未來的財務失敗概率。參考文獻1于瑩.中小企業(yè)板上市公司的財務預警探討J.內(nèi)江科技,2006(5:29-30.2王 琦，封彥.考慮信用風險的中小上市公司成長性評價研究J.財經(jīng)理論與實 踐,2008(9:116-120.3趙曉菊，柳永明.信用風險管理M.上海財經(jīng)大學出版社，2008(5:45-49.4石 曉軍

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