現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)的發(fā)展方向

1、1 / 113資本成本與資本結(jié)構(gòu)理論第一節(jié) 概 述一:資本成本的概念和作用資本成本定義為：資本成本是為籌集和運(yùn)用資金而支付的 費(fèi)用或減少收益的稅后代價(jià)，它是投資者因讓渡資本使用權(quán)所 要求的最低酬勞率。依照資本成本的性質(zhì)，在企業(yè)財(cái)務(wù)治理中，資本成本的作 用主要表現(xiàn)在投資決策和籌資決策兩個(gè)方面：第一，資本成本是評價(jià)長期投資決策可行性的要緊經(jīng)濟(jì)標(biāo) 準(zhǔn)。評價(jià)長期投資決策可行性的方法，要緊有凈現(xiàn)值法和內(nèi)含 酬勞率法。當(dāng)采納凈現(xiàn)值法時(shí)，必須以資本成本作為現(xiàn)金凈流 量的折現(xiàn)率來計(jì)算凈現(xiàn)值，以投資項(xiàng)目凈現(xiàn)值是否大于零來推 斷項(xiàng)目的可行性。當(dāng)采納內(nèi)含酬勞率法時(shí)，也必須以資本成本 作為基準(zhǔn)酬勞率，只有當(dāng)投資項(xiàng)目的

2、內(nèi)含酬勞率高于資本成本時(shí)，項(xiàng)目才可行。因此，資本成本是企業(yè)用于評價(jià)投資項(xiàng)目可 行性所采納的“取舍率”(Cut off Rate)。第二，資本成本是選擇籌資方案的差不多依據(jù)。在資本市場 上，企業(yè)2 / 113能夠從多種渠道，采取多種方式籌集資本，不同來源 的資本數(shù)量及其成本的高低會(huì)阻礙企業(yè)總的資本成本，同時(shí)也 產(chǎn)生大小不同的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。為尋求最低資本成本，優(yōu)化資本結(jié) 構(gòu)，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，追求企業(yè)價(jià)值最大化，資本成本確實(shí)是選 擇合理籌資方案的差不多依據(jù)。因此，資本成本并非選擇籌資 方案的惟一決定因素， 企業(yè)籌資還需考慮資金使用期限， 償還 方式，限制條件以及資本市場的供求關(guān)系等因素，但資本成本 作為籌

3、資決策的一個(gè)重要因素，直接關(guān)系到企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益，是籌資者必須考慮的首要問題。另一方面，隨著新籌集資本的 投入，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和平均資本成本隨之發(fā)生變化，當(dāng)新籌集 單位資本所付出的代價(jià)，即邊際資本成本超過企業(yè)經(jīng)營盈利能 力時(shí)，增加籌資數(shù)額確實(shí)是不經(jīng)濟(jì)的。因而邊際資本成本是制約企業(yè)盲目擴(kuò)大投資規(guī)模的重要指標(biāo)。再者，在負(fù)債經(jīng)營下， 只有當(dāng)全部資金盈利率大于資本成本時(shí)，才能提高自有資本盈利率，從而發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，否則將會(huì)產(chǎn)生負(fù)面作用。因此，資本成本的高低就成為衡量企業(yè)經(jīng)營盈利能力和有效利用 負(fù)債經(jīng)營的最低標(biāo)準(zhǔn)。二.資本成本的計(jì)算3 / 1131資本成本計(jì)算通式。資本成本一般用資本占用費(fèi)與實(shí)際籌集資本的

4、比率表示，通式如下：K=D/P-F或K=P/P(1-f) (4.1)式中：K表示資本成本；D表示資本占用費(fèi)；P表示籌資總額;F表示資本籌集費(fèi);f表示籌資費(fèi)用率，即資本籌集費(fèi)占籌資總額的比率。針對不同的目的，資本成本有多種形式。用于比較分析不同籌資方式時(shí)，采納個(gè)不資本成本，包括債券成本，長期借款成本，優(yōu)先股成本，一般股成本和留存收益成本；用于資本結(jié)構(gòu)分析時(shí)，采納綜合資本成本；用于增加籌資決策時(shí)，采 納邊際資本成本；用于優(yōu)化資源配置時(shí)，采納機(jī)會(huì)資本成本。2個(gè)不資本成本。常見的要緊有：4 / 113(1)負(fù)債成本。一是債券成本，包括債券發(fā)行時(shí)的成本和發(fā) 行期間的成本；二是長期借款成本，包括逐年付息，

5、期滿一次 歸還本金方式、本利期末一次償還方式、貼現(xiàn)付息法、保留余 額法等不同方式，但計(jì)息不外乎按單利制計(jì)算和按復(fù)利制計(jì)算 兩種。不管何種負(fù)債成本，利息均能夠在稅前支付。(2)權(quán)益成 本。包括優(yōu)先股成本、一般股成本、留存收益成本，因?yàn)槠渚?為所有者所得，故均無免稅效應(yīng)，所支付(或相當(dāng)于支付)的成 本均由企業(yè)負(fù)擔(dān)。其成本計(jì)算在此不再一一闡述。3綜合資本成本。在籌資決策中，企業(yè)能夠從多種渠道， 采納多種方式籌措資金，而各種資金來源的資本成本高低不 同，籌資所要求的條件以及對企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的阻礙也互不一樣。為 了正確進(jìn)行籌資決策，就必須依照各種資金來源的比例計(jì)算綜合資本成本。綜合資本成本是以各種資金所占比重

6、為權(quán)數(shù)，對 各種資本成本加權(quán)平均計(jì)算的結(jié)果，故而又稱為加權(quán)平均資本成本(Weighted AverageCost of Capital簡寫為WACC，)計(jì)算公式為：nWjKj5 / 113KW=j 1(42)式中：Kw表示綜合資本成本；Wj表示第j種個(gè)不資本在總資本中所占的比重；Kj表示第j種個(gè)不資本。例41某企業(yè)長期資本總額1000萬元，各種資本成本及綜 合資本成本的計(jì)算列表如41所示：表41綜合資本成本計(jì)算表6 / 113籌資 方式資本數(shù)額(萬元)資本權(quán)數(shù)(W)資本成本(Kj)綜合資本成本(Kw)發(fā)行債券12012%Kb=5.94%0.7128%長期 借款25025%Ki=1.34%1.3

7、4%優(yōu)先 股808%Kp=12.28%0.9824%般股35035%Ks=15%5.25%留存 收益20020%Kr=13.43%2.686%合計(jì)100010.97%上述計(jì)算中的資本權(quán)數(shù)假如按賬面價(jià)值確定，專門容易從 會(huì)計(jì)資料中取得。但當(dāng)資本的市場價(jià)值與賬面價(jià)值差異較大時(shí)，這種 按賬面價(jià)值確定資本權(quán)數(shù)計(jì)算綜合資本成本的方法不能滿足通過融 資決策，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，追求企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)的要求。為此， 資本 權(quán)數(shù)應(yīng)按市場價(jià)值確定，稱為“市場價(jià)值權(quán)數(shù)”。這種權(quán)數(shù)以 債券、股票的現(xiàn)行市價(jià)（留存收益按一般股市價(jià)，長期借款按賬 面價(jià)值）為依據(jù)計(jì)算，以反映在現(xiàn)行市場狀況下的綜合資本成 本。在證券市場價(jià)格變動(dòng)頻

8、繁的情況下，也能夠采納一定時(shí)期 證券交易的平均市價(jià)。然而，在企業(yè)融資決策中，更為注重在 以后市場狀況下的綜合資本成本，為此，資本權(quán)數(shù)還能夠按債 券、股票以后可能的目標(biāo)市場價(jià)值來確定稱為“目標(biāo)價(jià)值權(quán) 數(shù)”。這種權(quán)數(shù)反映了以后期望的資本結(jié)構(gòu)，而不是如同賬面 價(jià)值權(quán)數(shù)和市場價(jià)7 / 113值權(quán)數(shù)那樣只反映過去和現(xiàn)在的資本結(jié)構(gòu)， 因而按目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)計(jì)算的綜合資本成本更適用于融資決策。 因此，合理確定有價(jià)證券以后可能的目標(biāo)市場價(jià)值是較為困難 的，這需要決策者的經(jīng)驗(yàn)和職業(yè)推斷能力。還需要指出的是，在企業(yè)總資本構(gòu)成中，任何一種來源的資 本成本，必須聯(lián)系資本結(jié)構(gòu)中其他資金來源的構(gòu)成狀況來確定。 因?yàn)楣铝⒌赜^看每一種資金來源雖有其特定的個(gè)不資本