第四章 公司資本預算

1、第四章 公司資本預算 一、 資本預算概述（一）資本預算的含義。資本預算是規(guī)劃企業(yè)用于固定資產(chǎn)的資本支出。又稱資本支出預算。資本預算是企業(yè)選擇長期資本資產(chǎn)投資的過程。（二）資本預算的過程由于一個項目的實施，具有相當大的風險，一旦決策失誤，就會嚴重影響企業(yè)的財務(wù)狀況和現(xiàn)金流量，甚至會使企業(yè)走向破產(chǎn)。因此，對投資項目不能在缺乏調(diào)查研究的情況下輕率決定，而必須按特定的過程，運用科學的方法進行可行性分析，以保證決策的正確有效。其決策程序一般包括如下幾個步驟：1.創(chuàng)意的產(chǎn)生（項目的提出）產(chǎn)生新創(chuàng)意是資本預算過程中第一也是最重要的部分，從有價值的創(chuàng)意這一原則中我們可以看出它的重要性。不幸的是，我們

2、無法教會人們?nèi)绾翁岢鲇袃r值的新創(chuàng)意，如果可以的話，我們自己早就成為富翁了。盡管我們沒法確保新創(chuàng)意的產(chǎn)生，強調(diào)它的重要性還是很重要的，這會使我們對自己或別人產(chǎn)生的創(chuàng)意給予足夠的重視。企業(yè)的各級領(lǐng)導都可以提出新的投資項目。一般而言，企業(yè)的高級領(lǐng)導提出的投資項目，多數(shù)是大規(guī)模的戰(zhàn)略性的投資，如開拓新業(yè)務(wù)、收購其他企業(yè)等。其方案一般由生產(chǎn)、市場、財務(wù)等各方面專家組成的專門小組寫出這是“自上而下” 的決策過程。基層或中層人員提出的，主要是戰(zhàn)術(shù)性投資項目，如技術(shù)改造等，其方案由主管部門組織人員擬定。2.項目的評價（1）      估計資本項目方案的現(xiàn)金流量

3、資本項目的現(xiàn)金流量是指由該資本項目方案引起的在一定期間內(nèi)發(fā)生的現(xiàn)金流出量、現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金凈流量。（2）      估 計預期現(xiàn)金流量的風險。由于資本項目所涉及的時間較長，涉及企業(yè)生產(chǎn)的各個方面，因此面臨許多不確定因素，企業(yè)在估計預期現(xiàn)金流量時，必須充分地考慮現(xiàn)金流量的不確定性，并對其做出合理的估計。（3）       資本成本在資本項目中是計算貨幣時間價值和投資的風險價值的根據(jù)，是確定投資項目取舍的標準。企業(yè)應(yīng)根據(jù)銀行的利率、證券的實際利率、股東權(quán)益獲利水平以及該資本項目所

4、冒風險的程度等因素進行周密的考慮來確定資本成本的一般水平。（4）      確定資本項目方案的現(xiàn)金流量現(xiàn)值根據(jù)以上步驟所估計的預期現(xiàn)金流量和所確定的資本成本，計算資本項目方案的現(xiàn)金流入量現(xiàn)值、現(xiàn)金流出量現(xiàn)值，并計算出現(xiàn)金凈流量。（5）      決定方案的取舍將資本項目方案的現(xiàn)金流入量現(xiàn)值和現(xiàn)金流出量現(xiàn)值進行比較，如果現(xiàn)金流入量大于現(xiàn)金流出量現(xiàn)值，可以接受該方案；如果現(xiàn)金流入量現(xiàn)值小于現(xiàn)金流出量現(xiàn)值，則拒絕該投資方案。二、現(xiàn)金流量在資本項目中現(xiàn)金流量是指一個項目引起企業(yè)現(xiàn)金流出和現(xiàn)金流入的數(shù)量。

5、這里的現(xiàn)金是各廣義的現(xiàn)金，不僅包括各種貨幣資金，而且還包括項目需要投入企業(yè)擁有的非貨幣資源的變現(xiàn)價值。例如，一個項目需要使用原有的廠房、設(shè)備和材料等，則相關(guān)的現(xiàn)金流量是指它們的變現(xiàn)價值，而不是它們的賬面價值。（一）  現(xiàn)金流量的構(gòu)成資本項目的現(xiàn)金流量，一般由以下三個部分構(gòu)成：1初始現(xiàn)金流量。初始現(xiàn)金流量是指開始投資時發(fā)生的現(xiàn)金流量，這部現(xiàn)金流量一般是現(xiàn)金流出量。如購置一條生產(chǎn)線包括如下的幾個部分：（1）       固定資產(chǎn)上的投資。包括固定資產(chǎn)的購建成本、運輸成本和安裝成本等；（2）   &#

6、160;   流動資產(chǎn)上的投資。包括對材料、在產(chǎn)品、產(chǎn)成品和現(xiàn)金等流動資產(chǎn)的投資。（3）       其他投資費用。是指與項目有關(guān)的職工培訓費等。（4）       原有固定資產(chǎn)的變價收入。這主要是指固定資產(chǎn)更新時原有資產(chǎn)的變賣所得的現(xiàn)金收入。2.營業(yè)現(xiàn)金流量。營業(yè)現(xiàn)金流量是指投資項目投入使用后，在其壽命期內(nèi)由于生產(chǎn)經(jīng)營所帶來的現(xiàn)金流入和流出的數(shù)量。這種現(xiàn)金流量一般按年度計算。這里現(xiàn)金流入一般是指營業(yè)現(xiàn)金收入，現(xiàn)金流出是指營業(yè)現(xiàn)金支出和交納的稅金。如果一個

7、資本項目的每年的銷售收入等于營業(yè)現(xiàn)金收入，付現(xiàn)成本（不包括折舊的成本）等于營業(yè)現(xiàn)金支出，則年營業(yè)現(xiàn)金凈流量可用下列公式計算：每年凈現(xiàn)金流量每年營業(yè)收入付現(xiàn)成本所得稅由于：付現(xiàn)成本成本折舊每年凈現(xiàn)金流量每年營業(yè)收入（成本折舊）所得稅 凈利折舊3.終結(jié)現(xiàn)金流量。是指資本項目完結(jié)時發(fā)生的現(xiàn)金流量。主要包括：（1）固定資產(chǎn)的產(chǎn)值收入或變現(xiàn)收入；（2）原來墊支在各種流動資產(chǎn)上的資金的收回；（3）停止使用的土地的變價收入等。（二）  現(xiàn)金流量的計算現(xiàn)金流量是綜合性很強的指標，可據(jù)以正確評價各投資方案的綜合效益，因此，資本預算的編制，測算現(xiàn)金流量是很重要的一環(huán)，如果不夠準確，判斷就會有偏差，這樣其

8、結(jié)果不僅難以達到有效地運用資本的目的，而且會導致投資決策上的失誤。例：實達公司準備購入一項設(shè)備以擴充公司的生產(chǎn)能力?，F(xiàn)有甲、乙兩個方案可供選擇，甲方案需投資10 000元，使用壽命為5年，采用直線法計提折舊，5年后設(shè)備無殘值。5年中每年銷售收入為6 000元，每年的付現(xiàn)成本為2 000元。乙方案需投資12 000元，采用直線法計提折舊，使用壽命也為5年，5年后有殘值收入2 000元。5年中每年的銷售收入為8 000元，付現(xiàn)成本第一年為3 000元，以后隨著設(shè)備陳舊，逐年將增加修理費400元，另需墊支營運資金3 000元，假設(shè)所得稅率為40%，要求計算兩個方案的現(xiàn)金流量。第一步，計算兩個方案的年

9、折舊額甲方案年折舊額10 000/52 000（元）乙方案年折舊額（12 0002 000）/52 000（元）第二步，計算兩個方案的營業(yè)現(xiàn)金流量。見表41所示。表1 投資項目營業(yè)現(xiàn)金流量計算表 單位：元項 目1 2 3 4 5甲方案：銷售收入（1）付現(xiàn)成本（2）折 舊 （3）稅前利潤（4）（1）（2）（3）所得稅（5）（4）×40%稅后凈利（6）（4）（5）現(xiàn)金流量（7）（1）（2）（5）（3）（6） 6 000 6 000 6 000 6 000 6 000 2 000 2 000 2 000 2 000 2 000 2 000 2 000 2 000 2 000 2

10、000 2 000 2 000 2 000 2 000 2 000 8 00 8 00 8 00 8 00 8001 200 1 200 1 200 1 200 1 2003 200 3 200 3 200 3 200 3 200  乙方案：銷售收入（1）付現(xiàn)成本（2）折 舊 （3）稅前利潤（4）（1）（2）（3）所得稅（5）（4）×40%稅后凈利（6）（4）（5）現(xiàn)金流量（7）（1）（2）（5）（3）（6） 8 000 8 000 8 000 8 000 8 000 3 000 3 400 3 800 4 200 4 600 2 000 2 000 2 000 2 000

11、 2 000 3 000 2 600 2 200 1 800 1 400 1 200 1 040 880 720 560 1 800 1 560 1 320 1 080 840 3 800 3 560 3 320 3 080 2 840 第三步，結(jié)合初始現(xiàn)金流量和終結(jié)現(xiàn)金流量編制兩個方案的全部現(xiàn)金流量。表2 投資項目現(xiàn)金流量計算表 單位；元項 目0 1 2 3 4 5甲方案：固定資產(chǎn)投資營業(yè)現(xiàn)金流量 10 000 3 2 00 3 200 3 2 00 3 200 3 200現(xiàn)金流量合計10 000 3 2 00 3 200 3 2 00 3 200 3 200乙方案：固定

12、資產(chǎn)投資營運資金墊支營業(yè)現(xiàn)金流量固定資產(chǎn)殘值營運資金回收 12 000 3 000 3 8 00 3 560 3 320 3 080 2 840 2 000 3 000 現(xiàn)金流量合計15 000 3 800 3 560 3 320 3 080 7 840在現(xiàn)金流量的計算中，為了簡化計算，假設(shè)各年投資是在年初一次進行的，各年營業(yè)現(xiàn)金流量看作是各年年末一次發(fā)生的，把終結(jié)現(xiàn)金流量看作是最后一年末發(fā)生。三、資本預算的基本方法（一）非折現(xiàn)現(xiàn)金流量法非折現(xiàn)現(xiàn)金流量指標是指不考慮貨幣時間價值的各種指標。這類指標主要有如下兩個。1投資回收期（Payback Period，縮寫為PP）是指回收初始投資

13、所需要的時間，一般以年為單位，是一種使用很廣泛的投資決策指標。投資回收期的計算，因每年的營業(yè)凈現(xiàn)金流量是否相等而有所不同。如果每年的營業(yè)凈現(xiàn)金流量（NCF）相等，則投資回收期可按下列公式計算： 如果每年的營業(yè)凈現(xiàn)金流量（NCF）不相等，應(yīng)采用先減后除法。根據(jù)每年年末尚未回收的投資額加以確定。例：實達公司的有關(guān)資料說見表2，分別計算甲、乙兩個方案的回收期。甲方案每年NCF相等，甲方案：投資回收期10 000/32003.125（年）乙方案每年現(xiàn)金流量不等，所以應(yīng)先計算其各年尚未回收的投資額（詳見表3）。 表3 單位：元年度每年凈現(xiàn)金流量年末尚未回收的投資額13 80011 2

14、0023 5607 64033 3204 32043 0801 24057 840投資回收期法的概念容易理解，計算也比較簡便，但這一指標的缺點是沒有考慮貨幣的時間價值，沒有考慮回收期滿后現(xiàn)金流量狀況，因而不能充分說明問題。例：有兩個方案的預計現(xiàn)金流量詳見表4，試計算回收期，比較優(yōu)劣。表4 單位：元項目第0年第1年第2年第3年第4年第5年A方案現(xiàn)金流量10 0004 0006 0004 0004 0004 000B方案現(xiàn)金流量10 0004 0006 0006 0006 0006000兩個方案的回收期相同，都是2年，如果用回收期進行評價，似乎兩者不相上下，但實際上B方案明顯優(yōu)于A方案。2.平均報

15、酬率平均報酬率（Average Rate of Return，縮寫ARR）是投資項目壽命周期內(nèi)平均的年投資報酬率，也稱平均投資報酬率。平均報酬率有多種計算方法，其最常見的計算公式為：投資利潤率年平均利潤/平均投資額例：根據(jù)前例的實達公司的資料（詳見表1和表2），計算平均報酬率。采用平均報酬率這一指標時，應(yīng)事先確定一個企業(yè)要求達到的平均報酬率，或稱必要平均報酬率。在進行決策時，只有高于必要的平均報酬率的方案才能入選。而在有多個方案的互斥選擇中，則選用平均報酬率最高的方案。平均報酬率法的優(yōu)點是簡明、易算、易懂。其主要缺點是沒有考慮資金的時間價值，第一年的現(xiàn)金流量與最后一年的現(xiàn)金流量被看作具有相同的

16、價值，所以，有時會作出錯誤的決策。（二）折現(xiàn)現(xiàn)金流量法折現(xiàn)現(xiàn)金流量指標是指考慮了資金時間價值的指標。這類指標主要有如下三個。1凈現(xiàn)值投資項目投入使用后的凈現(xiàn)金流量，按資本成本或企業(yè)要求達到的報酬率折算為現(xiàn)值，減去初始投資以后的余額，叫凈現(xiàn)值（Net Present Value，縮寫為NPV）。 式中：NPV現(xiàn)凈值NCFt第t年的凈現(xiàn)金流量k折現(xiàn)率（資本成本或企業(yè)要求的報酬率）n項目預計使用年限c初始投資額凈現(xiàn)值還有另外一種表達方法，即凈現(xiàn)值是從投資開始至項目壽命終結(jié)時所有一切現(xiàn)金流量（包括現(xiàn)金流出和現(xiàn)金流入）的現(xiàn)值之和。其計算公式為：式中：n開始投資至項目壽命終結(jié)時的年數(shù)CFATt第

17、t年的現(xiàn)金流量k貼現(xiàn)率（資本成本或企業(yè)要求的報酬率）（1）凈現(xiàn)值的計算過程。第一步，計算每年的營業(yè)凈現(xiàn)金流量。第二步，計算未來報酬的總現(xiàn)值。這又可分成三步：（1）將每年的營業(yè)凈現(xiàn)金流量折算成現(xiàn)值。如果每年的NCF相等，則按年金法折成現(xiàn)值；如果每年的NCF不相等，則先對每年的NCF進行折現(xiàn)，然后加以合計。（2）將終結(jié)現(xiàn)金流量折算成現(xiàn)值。（3）計算未來報酬的總現(xiàn)值。第三步，計算凈現(xiàn)值。凈現(xiàn)值=未來報酬的總現(xiàn)值初始投資（2）凈現(xiàn)值法的決策規(guī)則。在只有一個備選方案的采納與否決決策中，凈現(xiàn)值為正者則采納，凈現(xiàn)值為負者不采納。在有多個備選方案的互斥選擇決策中，應(yīng)選用凈現(xiàn)值是正值中的最大者。例：根據(jù)前面所舉

18、實達公司的資料（詳見表1和2），假設(shè)資本成本為10%，計算凈現(xiàn)值如下：甲方案的NCF相等，可用公式計算：甲方案：NPV未來報酬總現(xiàn)值初始投資額NCF×（P/A，10%，5）10 000 3 200×3.79110 0002131（元）乙方案的NCF不相等，列表進行計算，詳見表5。表5 單位：元年 度各年的NCF（1）現(xiàn)值系數(shù)（2）現(xiàn)值（3）=（1）×（2）13 8000.9093 45423 5600.8262 94133 3200.7512 49343 0800.6832 10457 8400.6214 869未來報酬的總現(xiàn)值 15 861減：初始投資 15 0

19、00凈現(xiàn)值（NPV） 861從上面計算中我們可以看出，兩個方案的凈現(xiàn)值均大于零，故都是可取的。但甲方案的凈現(xiàn)值大于乙方案，故實達公司應(yīng)選用甲方案。凈現(xiàn)值法的優(yōu)點是，考慮了資金的時間價值，能夠反映各種投資方案的凈收益，因而是一種較好的方法；缺點是不能揭示各個投資方案本身可能達到的實際報酬率是多少。2內(nèi)含報酬率內(nèi)含報酬率（Internal Rage of Return，縮寫為IRR）是使投資項目的凈現(xiàn)值等于零的折現(xiàn)率。內(nèi)含報酬率實際上反映了投資項目的真實報酬，目前越來越多的企業(yè)使用該項指標對投資項目進行評價。內(nèi)含報酬率的計算公式為：（公式兩加號之間加省略號）即：式中：NCFt第t年的現(xiàn)金凈流量r內(nèi)

20、部報酬率n項目使用年限C初始投資額（1）內(nèi)含報酬率的計算過程。如果每年的NCF相等，則按下列步驟計算：第一步，計算年金現(xiàn)值系數(shù)。第二，查年金現(xiàn)值系數(shù)表。在相同的期數(shù)內(nèi)，找出與上述年金現(xiàn)值系數(shù)相鄰近的較大和較小的兩個折現(xiàn)率。第三步，根據(jù)上述兩個鄰近的折現(xiàn)率和已求得的年金現(xiàn)值系數(shù)，采用插值法計算出該投資方案的內(nèi)含報酬率。如果每年的NCF不相等，則需要按下列步驟計算：第一步，先預估一個折現(xiàn)率，并按此折現(xiàn)率計算凈現(xiàn)值。如果計算出凈現(xiàn)值為正數(shù)，則表示預估的折現(xiàn)率小于該項目的實際內(nèi)部報酬率，應(yīng)提高折現(xiàn)率，再進行測算；如果計算出的凈現(xiàn)值為負數(shù)，則表示預估的折現(xiàn)率大于該方案的實際內(nèi)部報酬率，應(yīng)降低折現(xiàn)率，再進

21、行測算。經(jīng)過如此反復測算，找到凈現(xiàn)值由正到負并且比較接近于零的兩個折現(xiàn)率。第二步，根據(jù)上述兩個鄰近的折現(xiàn)率再來用插值法，計算出方案的實際內(nèi)部報酬率。（2）內(nèi)部報酬率法的決策規(guī)則。在只有一個備選方案的采納與否決策中，如果計算出的內(nèi)部報酬率大于或等于企業(yè)的資本成本或必要報酬率就采納；反之，則拒絕。在有多個備選方案的互斥選擇決策中，應(yīng)選用內(nèi)含報酬率超過資本或必要報酬率最多的投資項目。例：根據(jù)前面所舉實達公司的資料（詳見表1、表2），計算內(nèi)含報酬率。由于甲方案的每年NCF相等，因而，可采用如下方法計算內(nèi)含報酬率。查年金現(xiàn)值系數(shù)表，第五期與3.125相鄰近的年金現(xiàn)值系數(shù)在18%19%之間，現(xiàn)用插值法計算

22、如下： 折現(xiàn)率 年金現(xiàn)值系數(shù)18%？%19%x%1%3.1273.1253.0580.0020.069        =0.03甲方案的內(nèi)部報酬率18%+0.03%=18.03%乙方案的每年NCF不相等，因而，必須逐次進行測算，測算過程詳見表6。表6 單位：元年度NCFt測試10%測試11%測試12%復利現(xiàn)值系數(shù)現(xiàn)值復利現(xiàn)值系數(shù)現(xiàn)值復利現(xiàn)值系數(shù)現(xiàn)值01234515 0003 8003 5603 3203 0807 8401.0000.9090.8260.7510.6830.62115 0003 4542 9402

23、4932 1044 8691.0000.9010.8120.7310.6590.59315 0003 4242 8912 4272 0304 6491.0000.8930.7970.7120.6360.56715 0003 3932 8372 3641 9594 445NPV8604212在表6中，先按10%的折現(xiàn)率進行測算，凈現(xiàn)值為正數(shù)，再把折現(xiàn)率調(diào)高到11%，進行第二次測算，凈現(xiàn)值為421，說明內(nèi)部報酬率比11%稍大。為計算其精確數(shù)，又把折現(xiàn)率調(diào)高到12%，進行測算，凈現(xiàn)值為負數(shù)。這說明該項目的內(nèi)部報酬率一定在11%12%之間?，F(xiàn)用插值法計算如下：折現(xiàn)率 年金現(xiàn)值系數(shù)11%？%12%x%1%42102421423       =0.995乙方案的內(nèi)部報酬率=11%+0.995%=11.995%從以上計算兩個方案的內(nèi)部報酬率可以看出，甲方案的內(nèi)部報酬較高，故甲方案效益比乙方案好。內(nèi)