我國(guó)證券市場(chǎng)借殼上市動(dòng)因分析

1、 FINANCE我國(guó)證券市場(chǎng)借殼上市動(dòng)因分析 任剛要 河南大學(xué)工商管理學(xué)院中圖分類(lèi)號(hào):F832 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí):A 文章編號(hào):1006-7833(2009 06-045-02摘 要 我國(guó)證券市場(chǎng)自 1997年起開(kāi)始出現(xiàn)了借殼上市 的熱潮,借殼上市作為一種上市公司收購(gòu)重要形式,通過(guò)一定 途徑獲得對(duì)上市公司的控股權(quán),再將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司, 達(dá)到間接上市的目的, 從而使得一些非上市企業(yè)能夠利用證券 市場(chǎng)來(lái)籌資,加快自身的發(fā)展。 隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展完善 和企業(yè)對(duì)融資意識(shí)的不斷加強(qiáng), 企業(yè)借殼上市也得到各方面的 關(guān)注和更多的重視, 為了正確認(rèn)識(shí)證券市場(chǎng)發(fā)展的這一必然產(chǎn) 物,需要我們對(duì)其有深刻的認(rèn)識(shí)和研

2、究。關(guān)鍵詞 借殼上市 證券市場(chǎng)殼是指上市公司的資格或上市公司的牌子,殼的載體是上市 公司。借殼上市總的來(lái)講是上市公司與非上市公司在共同利益驅(qū) 動(dòng)下的產(chǎn)物,與上市公司存在的各種問(wèn)題以及非上市公司在發(fā)展 中遇到的體制、融資等障礙直接相關(guān)。上市公司存在的各種問(wèn)題 很大程度上是由于我國(guó)上市公司在傳統(tǒng)體制下的國(guó)有企業(yè)而產(chǎn)生 的。 上市公司擁有非上市公司無(wú)法比擬的 “ 特權(quán) ” , 如:政府政策傾 余、稅收優(yōu)惠、廣告效應(yīng)、資金募集功能。這使得非上市公司在 與上市公司進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)時(shí)處于相對(duì)不利的地位,并限制了非上市公 司的進(jìn)一步擴(kuò)張,同時(shí)也促使非上市公司積極尋求機(jī)會(huì)實(shí)施借殼 上市。一、借殼方動(dòng)因(一證券市場(chǎng)的優(yōu)

3、越性是公司上市的根本原因首先,利用證券市場(chǎng)籌資優(yōu)勢(shì),這是非上市公司難以做到并 夢(mèng)寐以求的,只要借殼上市公司資本運(yùn)作得當(dāng),達(dá)到一定財(cái)務(wù)指 標(biāo)后,企業(yè)就有增發(fā)、配股、發(fā)行債券的機(jī)會(huì)。一般來(lái)說(shuō),企業(yè) 二次融資的速度與成本比首發(fā)上市時(shí)要低, 這是許多企業(yè)熱衷于 借殼上市的主要原因。我國(guó)中小型企業(yè)尤其是民營(yíng)企業(yè),他們的 發(fā)展仍受到多方面的制約,其中資金問(wèn)題是最為突出的問(wèn)題。從 現(xiàn)在民營(yíng)企業(yè)的資金來(lái)源渠道看,大致可分四種類(lèi)型:一是直接 通過(guò)商業(yè)銀行貸款; 二是通過(guò)企業(yè)上年的利潤(rùn)留成獲得資本公積 金;三是通過(guò)股票公開(kāi)上市募集資金;四是指通過(guò)其他合法手段 取得國(guó)家和地方的項(xiàng)目資金。就目前而言,采取直接向商業(yè)銀

4、行 貸款方式,存在著一些難點(diǎn),由于銀行系統(tǒng)對(duì)民營(yíng)企業(yè)的貸款特 別謹(jǐn)慎,而且使用期限一般較短,獲得貸款所需的時(shí)間長(zhǎng),往往 因此錯(cuò)過(guò)了民營(yíng)企業(yè)的最佳發(fā)展時(shí)機(jī)。從利潤(rùn)留成的途徑看,有 些民營(yíng)企業(yè)為了減小和避免債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不愿向外舉債, 而單純依靠 自身的積累增加本期的發(fā)展資金, 這樣很可能束縛民營(yíng)企業(yè)的發(fā) 展。因?yàn)橥度肱c產(chǎn)出之間存在一個(gè)時(shí)間差,如果當(dāng)年投資較大, 勢(shì)必影響當(dāng)年的賬面利潤(rùn),而這一投資收益可能在以后幾年、十 幾年,也可能需追加投資后才能獲得收益。這樣一來(lái),在短期利 潤(rùn)減少,而長(zhǎng)期收益看好的情況下,僅僅使用上年利潤(rùn)來(lái)發(fā)展企 業(yè),往往會(huì)貽誤戰(zhàn)機(jī)。僅僅通過(guò)自身積累,自我滾動(dòng)的發(fā)展模式 在當(dāng)今這個(gè)加

5、速發(fā)展的時(shí)代己顯得落伍了。企業(yè)要做大、變強(qiáng), 必須 “ 借雞生蛋 ” 。而企業(yè)借殼上市以后,可以利用再融資優(yōu)勢(shì), 優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu),降低融資成本和分散風(fēng)險(xiǎn)。在政策上的優(yōu) 惠。上市公司的良吐運(yùn)作、政策環(huán)境、盈利狀況、快速發(fā)展和壯 大,通過(guò)在深滬兩市的信息披露而不斷為廣大投資者所了解,從 而成為展示地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的窗口、 宣傳地方投資環(huán)境的窗口和吸 引投資者直接投資的窗口, 一個(gè)地區(qū)上市公司的整體市場(chǎng)表現(xiàn)和 股價(jià)的高低甚至成為反映當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r的一個(gè)重要 “ 指數(shù) ” 。 因此,為了促進(jìn)上市公司的發(fā)展,地方政府紛紛為其提供各種優(yōu) 惠政策和某些特許權(quán)。最主要的是體現(xiàn)在上市公司所得稅的優(yōu) 惠。其次,

6、廣告效應(yīng),公司掛牌上市可大大提高公司知名度,使 得公司的品牌大大增值。證券市場(chǎng)是一個(gè)具有強(qiáng)大廣告效應(yīng)的傳 播市場(chǎng),無(wú)論是證券投資者和一般公眾,每天幾乎都要數(shù)次主動(dòng) 或被動(dòng)地從各大媒體中接觸到證券市場(chǎng)信息和行情,并由此認(rèn)識(shí) 和了解了一個(gè)個(gè)上市公司。截至 2008年底,而 2008年底中國(guó)股 民數(shù)已達(dá) 1億,占全國(guó)總?cè)丝跀?shù)量的 8%。身處證券市場(chǎng)中的上市 公司如果利用得當(dāng),則可對(duì)企業(yè)與產(chǎn)品信息的傳播、投資者和消 費(fèi)者的溝通、企業(yè)形象的提升、無(wú)形資產(chǎn)的培育、企業(yè)與晶牌價(jià) 值的增值和最大化產(chǎn)生巨大的促進(jìn)和推動(dòng)作用。此外,證券市場(chǎng)的資本放大效應(yīng)(即上市公司可以用較少的 資本支配和控制較大的社會(huì)資本 、資

7、產(chǎn)變現(xiàn)能力強(qiáng)(股票上市后 以其標(biāo)準(zhǔn)化、可分性、流動(dòng)性為資產(chǎn)迅速變現(xiàn)提供了便利條件 等都是非上市公司要求上市的原動(dòng)力。(二無(wú)法造殼,只好借殼是公司借殼上市的直接原因 對(duì)于絕大多數(shù)非上市公司而言,要想進(jìn)入資本市場(chǎng)其最佳選 擇是直接上市,但目前我國(guó)企業(yè)上市實(shí)行嚴(yán)格的審核制,即資本 市場(chǎng)具有嚴(yán)格的準(zhǔn)入制度,比如在公司法中規(guī)定了對(duì)于上市 公司需有最低注冊(cè)資本金標(biāo)準(zhǔn)、連續(xù)三年盈利等硬性指標(biāo)。雖然 其目的在于選拔最優(yōu)秀的企業(yè)上市,既保護(hù)投資者的利益,又使 他們分享資本市場(chǎng)發(fā)展的成果。但這也導(dǎo)致上市名額太少,還有 一大批己達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)或雖不符合現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)但發(fā)展?jié)摿芎玫钠?業(yè)無(wú)法直接造殼上市。而通過(guò)借殼間接上市

8、,既可繞過(guò)政策壁壘、 打破額度限制,并可以避開(kāi)首發(fā)上市的冗長(zhǎng)程序。另外,部分公 司上市需求強(qiáng)烈,且短時(shí)間無(wú)法滿(mǎn)足公司上市的要求,通過(guò)借殼 上市是多數(shù)想進(jìn)入證券市場(chǎng)的企業(yè)更便捷的選擇。 (下轉(zhuǎn)第 47頁(yè) FINANCE 雖然目前面臨次貸危機(jī)的巨大沖擊,但是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品已 經(jīng)成為一類(lèi)非常重要的固定收益產(chǎn)品,在 2006年年底,資產(chǎn)證券 化市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到了 8.95萬(wàn)億美元,在美國(guó)固定收益市場(chǎng)占有最大 份額, 遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于美國(guó)國(guó)債總余額的 4.3萬(wàn)億美元、 企業(yè)債券的 5.20萬(wàn)億美元、 GSE 債券的 2.70萬(wàn)億美元以及各種免稅債券(國(guó)家、 地方政府或市政債券的 2.34萬(wàn)億美元。確實(shí),美國(guó)全面爆發(fā)

9、次貸危機(jī)與以資產(chǎn)證券化為代表的金融 創(chuàng)新有莫大的干系,但金融創(chuàng)新不是主要原因,金融監(jiān)管的過(guò)度 松弛乃至缺失才是真正原因。據(jù) 2008年美國(guó) “ 總統(tǒng)金融市場(chǎng)工作 組 ” 提交的關(guān)于金融市場(chǎng)發(fā)展的政策建議報(bào)告指出,造成次貸危機(jī)的原因主要包括如下幾個(gè)方面:一是次級(jí)抵押貸款證券化標(biāo) 準(zhǔn)降低;二是各資產(chǎn)證券化參與者風(fēng)險(xiǎn)披露不足;三是信用評(píng)級(jí) 出現(xiàn)問(wèn)題;四是美歐大型金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理薄弱;五是監(jiān)管政策 薄弱。由此可見(jiàn),金融監(jiān)管沒(méi)有跟上以資產(chǎn)證券化為代表的金融 創(chuàng)新步伐,從而引發(fā)次貸危機(jī)。注釋:數(shù)據(jù)來(lái)源 :The Bond Market Association數(shù)據(jù)來(lái)源 :The Bond Market As

10、sociation,“余額”(outstanding balance 為累計(jì)總發(fā)行額扣掉累計(jì)到期額和提前償還額。 (上接第 45頁(yè) (三其他原因1.取得協(xié)同效應(yīng)。并購(gòu)重組剝離不良資產(chǎn)后,上市公司維系 多年的客戶(hù)關(guān)系、金融關(guān)系,營(yíng)銷(xiāo)體系、管理體系等軟性資產(chǎn)會(huì) 立即承接到并購(gòu)者的經(jīng)營(yíng)管理鏈上。2. 借殼不僅可間接上市, 而且能附帶獲得殼公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。 3.如果買(mǎi)方直接參與二級(jí)市場(chǎng)炒作,還可獲得 ·巨額投資(投 機(jī)收益。二、讓殼方動(dòng)因(一上市公司業(yè)績(jī)持續(xù)惡化,非讓殼不足以保殼我國(guó)的證券市場(chǎng)成立的時(shí)間還不長(zhǎng),在過(guò)去的一段時(shí)間里, 證券市場(chǎng)主要擔(dān)負(fù)著為國(guó)有企業(yè)脫貧解困的服務(wù)任務(wù),在這種背 景

11、下上市的公司大多屬傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè),加上改制不徹底,有的上市 公司經(jīng)包裝上市不久,主營(yíng)業(yè)務(wù)就處于一種萎縮狀態(tài),導(dǎo)致公司 業(yè)績(jī)持續(xù)惡化。隨著 2001年中國(guó)證監(jiān)會(huì)虧損上市企業(yè)暫停上市 和終止上市實(shí)施辦法頒布,我國(guó)股票市場(chǎng)退市機(jī)制得到大大強(qiáng) 化?？少F,為了避免退市,越來(lái)越多的績(jī)差上市企業(yè)和正在失去 自我發(fā)展能力的上市企業(yè)正在以空前積極的姿態(tài)尋求重組,增大 了殼資源供給為買(mǎi)殼上市提供了更為廣闊的市場(chǎng)。因此使得上市 公司面臨失去 “ 殼 ” 的危險(xiǎn)。 在此生死關(guān)頭, 與其坐以待斃, 還不如 借外力以圖強(qiáng)。雖然失去控股權(quán),但引進(jìn)強(qiáng)有力的外援,注入優(yōu) 質(zhì)資產(chǎn), 從而保住上市公司這塊 “ 殼 ” 。 因此, 強(qiáng)烈

12、的求生欲望和憂 患意識(shí)是其肯于讓殼的一大動(dòng)因。(二 公司讓殼能夠提升公司業(yè)績(jī)與競(jìng)爭(zhēng)力, 并能發(fā)揮 “ 殼 ” 的功能也有部分上市公司雖然暫時(shí)沒(méi)有被摘牌的危險(xiǎn),但由于長(zhǎng)期 業(yè)績(jī)發(fā)展不佳,備嘗無(wú)權(quán)配股、股價(jià)低落、市場(chǎng)形象不佳、資產(chǎn) 質(zhì)量差之苦。這主要是我國(guó)一些大中型國(guó)有企業(yè),由于其上市的 一個(gè)很重要的出發(fā)點(diǎn)便是擴(kuò)充企業(yè)的自有資本金,降低負(fù)債率, 并在日后通過(guò)配股的方式直接融資,從而為減輕企業(yè)對(duì)銀行的過(guò) 度依賴(lài)創(chuàng)造條件。但由于公司上市后所融資金很多并沒(méi)有直接用 在主營(yíng)業(yè)務(wù)的發(fā)展上,業(yè)績(jī)持續(xù)不佳,致使上市公司的盈利水平 難以符合國(guó)家法律規(guī)定的配股融資條件,上市公司通過(guò)配股融資 來(lái)為企業(yè)發(fā)展募集低成本資

13、金的渠道就被封鎖了。 上市僅使企業(yè)一 次性融到了資金,卻沒(méi)有能力通過(guò)證券市場(chǎng)的直接融資手段持續(xù)地 融入低成本資金,上市公司惟有轉(zhuǎn)向銀行借貸這一老路。這樣,不 但企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)難以?xún)?yōu)化,而且對(duì)銀行過(guò)度依賴(lài)形成的高負(fù)債率 沒(méi)有改變,這對(duì)企業(yè)和銀行都是風(fēng)險(xiǎn)很高的,沒(méi)有達(dá)到發(fā)展直接融 資來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。因此,從公司的利益出發(fā),為了優(yōu)化資產(chǎn)質(zhì)量,改善市場(chǎng)形象,重獲配股資格,從而提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力,這些公 司也有讓殼之意。(三公司讓殼能夠?qū)崿F(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)大轉(zhuǎn)換和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)大調(diào)整 一些上市公司因所處行業(yè)不利或產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不佳,出現(xiàn)業(yè)績(jī)滑 坡甚至虧損,解決之道只有實(shí)行產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)換和結(jié)構(gòu)調(diào)整。但這些公 司普遍缺乏向新行業(yè)滲透擴(kuò)

14、張能力和結(jié)構(gòu)調(diào)整能力,而只有走讓 殼之路,通過(guò)讓殼對(duì)公司資產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)范圍及方向、發(fā)展戰(zhàn)略等進(jìn) 行脫胎換骨式改造。同時(shí),從公司發(fā)展戰(zhàn)略的角度出發(fā),也有些 業(yè)績(jī)較好的殼公司愿意出讓殼資源,即借殼上市企業(yè)之間出于業(yè) 務(wù)戰(zhàn)略考慮進(jìn)行兼并收購(gòu),在這種情況下,借殼上市便成了一種 “ 副產(chǎn)品 ” ,也就是說(shuō)僅僅是企業(yè)并購(gòu)的一種形式。三、借殼上市存在的外部環(huán)境因素分析(一我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)改革不斷深化,使得借殼上市日益風(fēng)行 我國(guó)證券市場(chǎng)日趨活躍的收購(gòu)兼并事件是基于我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì) 改革的不斷深化,其所依托的大背景主要有以下幾方面內(nèi)容:首 先是我國(guó)國(guó)有企業(yè)股份制改造和建立現(xiàn)代企業(yè)制度步伐不斷加 快,國(guó)有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略性重組的呼聲

15、日益高漲;其次是我國(guó)證券市場(chǎng) 不斷發(fā)展且功能日趨深化;再次是優(yōu)勝劣汰的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈, 劣勢(shì)企業(yè)生存環(huán)境越來(lái)越惡劣,企業(yè)資本經(jīng)營(yíng)意識(shí)覺(jué)醒,紛紛打 出資本經(jīng)營(yíng)牌。在我國(guó)堅(jiān)定不移地走社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的道路上, 企業(yè)借殼上市也的資本市場(chǎng)。(二政府的扶持與鼓勵(lì)首先是各地政府十分重視本地上市公司,為其提供稅收、貸 款等種種優(yōu)惠,正是這種種誘惑使得各地公司紛紛尋求上市。其 次,由于借殼上市涉及大宗國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)移,因此作為國(guó)有股權(quán)代 表的政府機(jī)構(gòu)的態(tài)度、舉措至關(guān)重要,在一定程度上可以說(shuō)決定 了交易的成敗。尤其是地方政府從本地區(qū)利益出發(fā),千方百計(jì)保 住本地上市公司的 “ 殼 ” 以發(fā)揮 “ 殼 ” 的功能, 面對(duì)本地一些上市公司 陷入困境而空殼化,有心施救,苦無(wú)良策,于是為借殼上市大開(kāi) 方便之門(mén)。因此,政府的推動(dòng)和支持成為中國(guó)資本市場(chǎng)頻繁借殼 上市的巨大推動(dòng)力,這也是中國(guó)借殼上市與國(guó)外市場(chǎng)化國(guó)家具有 完全不同的特色之一。參考文獻(xiàn):1陳毅聰 . 買(mǎi)殼上市的利益點(diǎn) . 智囊 . 財(cái)經(jīng)報(bào)道 .2003(1 :38-40. 2吳小棟 , 劉志超 . 公司購(gòu)并戰(zhàn)略分析 . 發(fā)展研究 .2001(7 :45-55. 3齊虹 , 殼資源何以貶值 . 科學(xué)與財(cái)富 .2002(