證券新能源汽車行業(yè)深度報告二汽車發(fā)展鋰電池材料最先受益

1、行業(yè)深度|電氣證券研究報告行業(yè)評級前次評級報告日期買入買入2014-06-30新能源汽車行業(yè)深度報告（二）新能源汽車發(fā)展，鋰電池材料最先受益材料企業(yè)受益于新能源汽車銷量增長：無論國內(nèi)還是海外新能源汽車的發(fā)展，均會對國內(nèi)部分鋰電池材料帶來巨大的需求彈性，雖然鋰電池材料的價格大部分仍處于下降通道，但部分環(huán)節(jié)的下降趨勢逐漸放緩，出貨量增長抵消價格下降帶來的影響，價穩(wěn)量升帶來業(yè)績的增長。同時，隨著國內(nèi)不斷的推出以及新能源汽車銷量的增長，整個板塊的估值水平會被拉升，我們建議繼續(xù)參與新能源汽車相關(guān)股票。相對市場表現(xiàn)正極材料價格見底，能力將持續(xù)提升：過去幾年正極材料競爭異常激烈，毛利率處于10%左右，隨著行

2、業(yè)格局的逐步，價格亦趨定，行業(yè)增長帶動出貨量的增長，企業(yè)成本及費用率均得以降低，能玲 S0260511030002分析師：韓力得到。另外近期受到鎳漲價影響，估計鎳鈷錳酸鋰（主流622型號）價格下半年會上漲，毛利率的情況下，營收增長會帶來毛利的增加。gfhlS0260513090003電解液價格下降趨緩，出貨量持續(xù)增長：今年以來受到原材料六氟磷酸鋰價格趨定的影響，電解液價格下降趨勢放緩，年初至今基本維持在4萬/噸的平均水平（不同用途電解液價格差別較大），新能源汽車動力電池所分析師：xuyunfei用電解液價格較高，但在行業(yè)中較低，隨著汽車銷量的增長，其也將得到提升，有利于電解液平均價格的。出貨量

3、是電解液企業(yè)最重相關(guān)研究：新能源汽車行業(yè)深度報告(一):新能源汽車將步入快速發(fā)展期要的指標，新能源汽車的發(fā)展以及三星、LG需求的增長，行業(yè)出貨量也將隨之持續(xù)增長。地區(qū)建設(shè)工廠均會帶來2014-02-11隔膜短期受到行業(yè)增長及進口替代雙重提升：隔膜行業(yè)毛利率在50%左右，是鋰電行業(yè)能力最強的環(huán)節(jié)，2013年隔膜行業(yè)增速在28%左右，國產(chǎn)電氣新能源行業(yè):鐵路投2013-11-18隔膜在30%左右，短期內(nèi)行業(yè)的增長與隔膜率的雙重提升將進資仍將加大，明年光伏發(fā)電規(guī)模確定一步加強隔膜企業(yè)的能力，最先拓展進入大型鋰電池企業(yè)先發(fā)優(yōu)勢明顯。但從長期來看，國內(nèi)巨大的隔膜產(chǎn)能的將會加劇行業(yè)的競爭，勢必造成隔膜價格

4、、毛利率的下降。負極材料價格小幅下降，期待結(jié)構(gòu)化調(diào)整帶來空間：年初至今負極材料價格下降幅度約3-5%之間，我們期待新能源汽車的發(fā)展給價格價高的人造石墨負極帶來的提升，將有利于價格的。出貨量方面，負極材料與鋰電池行業(yè)趨于一致，預(yù)計將仍然保持快速增長。風險提示：新能源汽車發(fā)展低于預(yù)期，價格大幅下降。重點公司：識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責1 / 18行業(yè)深度|電氣目錄索引一、投資邏輯4二、新能源汽車成為鋰電池行業(yè)增長主要驅(qū)動力之一5（一）鋰電池出貨量穩(wěn)步增長5（二）電池成本持續(xù)下降，新能源汽車推廣5（三）鋰電原材料企業(yè)將成為新能源汽車發(fā)展中受益最大的環(huán)節(jié)之一6三、正極材料能力見底回升7（一

5、）從技術(shù)角度看，幾種正極仍然齊頭并進7（二）從市場角度看，NCM 增勢明顯8（三）正極材料量升價穩(wěn)，能力增強9四、人造石墨負極材料受益于新能源汽車的發(fā)展10（一）人造石墨優(yōu)勢明顯10（二）新能源汽車市場的發(fā)展有利于負極價格. 11五、電解液格價格下降趨勢放緩，出貨量繼續(xù)上升12（一）電解液競爭格局相對12（二）電解液價格下降趨勢放緩13六、隔膜短期受到行業(yè)增長與進口替代的雙重提升14率雙重提升14. 16（一）短期內(nèi)：隔膜市場需求與（二）長期：隔膜將進入混戰(zhàn)識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責2 / 18行業(yè)深度|電氣圖表索引圖 1：近幾年鋰離子電池出貨量增長情況（：百萬單元）5圖 2：圓柱

6、形鋰電池價格（：/Ah）6圖 3： 18650成本7圖 4：正極材料市場份額變化趨勢8圖 5：全球鋰電池正極材料出貨量（：噸）9圖 6：鈷酸鋰及其原材料價格（：元/噸）及市場 NCM 及相關(guān)材料價格（單位：元/千克）10圖 7：近幾年鋰電池負極價格變化圖（：萬元/噸）11：噸）12：萬元/噸）13：億平方米）15圖 8：國內(nèi)電解液產(chǎn)量及情況（圖 9：國內(nèi)電解液價格變化趨勢圖（圖 10：全球電池隔膜產(chǎn)量及增速（圖 11：電池隔膜產(chǎn)量情況（：億平方米）16表 1：鋰電池正極材料比較7表 2：部分新能源汽車鋰電池正極材料選擇情況8表 3：天然石墨與人造石墨比較11表 4：電池隔膜生產(chǎn)工藝的特征14表

7、 5：海外主要鋰離子電池生產(chǎn)企業(yè)情況15表 6：主要隔膜生產(chǎn)廠家產(chǎn)能（萬平米）16識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責3 / 18行業(yè)深度|電氣一、投資邏輯（1）材料企業(yè)受益于新能源汽車銷量增長：無論國內(nèi)還是海外新能源汽車的發(fā)展，均會對國內(nèi)部分鋰電池材料帶來巨大的需求彈性，雖然鋰電池材料的價格大部分仍處于下降通道，但部分環(huán)節(jié)的下降趨勢逐漸放緩，出貨量增長抵消價格下降帶來的影響，價穩(wěn)量升帶來業(yè)績的增長。同時，隨著國策不斷的推出以及新能源汽車銷量的增長，整個板塊的估值水平會被拉升，我們建議繼續(xù)參與新能源汽車相關(guān)股票。（2）正極材料價格見底，能力將持續(xù)提升：過去幾年正極材料競爭異常激烈，毛利率處于

8、10%左右，隨著行業(yè)格局的逐步出貨量的增長，企業(yè)成本及費用率均得以降低，價格亦趨定，行業(yè)增長帶動能力得到。另外近期受到鎳漲價影響，估計鎳鈷錳酸鋰（主流622型號）價格下半年會上漲，毛利率增長會帶來毛利的增加。的情況，營收（3）電解液價格下降趨緩明顯，出貨量持續(xù)增長：今年以來受到原材料六氟磷酸鋰價格趨定的影響，電解液價格下降趨勢放緩，年初至今基本維持在4萬/噸的平均水平（不同用途電解液價格差別較大），新能源汽車電池所用電解液價格較高，但在行業(yè)中較低，隨著汽車銷量的增長，其也將得到提升，有利于電解液平均價格的穩(wěn)定。出貨量是電解液企業(yè)最重要的指標，新能源汽車的發(fā)展以及三星、LG設(shè)工廠均會帶來需求的增

9、長，行業(yè)出貨量也將隨之持續(xù)增長。地區(qū)建（4）隔膜短期受到行業(yè)增長及進口替代雙重提升：隔膜行業(yè)毛利率在50%左右，是鋰電行業(yè)能力最強的環(huán)節(jié)，2013年隔膜行業(yè)增速在28%左右，國產(chǎn)隔膜在30%左右，短期內(nèi)行業(yè)增長與隔膜率的雙重提升進一步加強隔膜行業(yè)的能力，最先拓展進入大型鋰電池企業(yè)先發(fā)優(yōu)勢明顯。但從長期來看，國內(nèi)巨大的隔膜產(chǎn)能的將會加劇行業(yè)的競爭，勢必造成隔膜價格、毛利的下降。（5）負極材料價格小幅下降，期待結(jié)構(gòu)化調(diào)整帶來空間：年初至今負極材料價格下降幅度約3-5%之間，我們期待新能源汽車的發(fā)展給價格價高的人造石墨負極帶來的提升，負極平均價格。出貨量方面，負極材料與鋰電池行業(yè)趨于一致，預(yù)計將仍然

10、保持快速增長。識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責4 / 18行業(yè)深度|電氣二、新能源汽車成為鋰電池行業(yè)增長主要驅(qū)動力之一（一）鋰電池出貨量穩(wěn)步增長在過去幾年中，全球鋰電池出貨量均是保持增長狀態(tài)，2013年全球鋰電池出貨量超過60億單元，同比增長23%，較2012年15%左右的增長幅度提升了近8個百分點。圖1：近幾年鋰離子電池出貨量增長情況（：百萬單元）700060.0%600050.0%500040.0%400030.0%300020.0%200010.0%10000.0%0-10.0%2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 20

11、11 2012 2013鋰電池出貨量鋰電池出貨量增速數(shù)據(jù)來源：IIT、廣發(fā)證券發(fā)展研究中心鋰電池行業(yè)是一個非常龐雜的行業(yè)，應(yīng)用領(lǐng)域十分廣泛，需求市場主要在消費類電子、電動工具以及新能源汽車等領(lǐng)域，用鋰電池在行業(yè)中占據(jù)最高的市場份額，但2013年全球出貨量同比增長僅為7.3%；平板電腦以及新能源汽車是帶動鋰電池出貨量增長的主要動力之一，平板電腦2013年全球出貨量同比增長50%，新能源汽車銷量達到24.2萬輛，同比增長44%。（二）電池成本持續(xù)下降，新能源汽車推廣過去幾年中鋰電池一直處于緩慢下降的趨勢，主要有幾個方面的所致，一方面是鋰電池容量的提升，過去十年中鋰電池容量均以每年5%左右的比例提升

12、，容量提升使得鋰電池成本得以降低。另外一方面原材料的，價格下降，以及需求量的增加，成本得以降低所致。以18650型2.8Ah-3.0Ah的鋰電池價格為例，2013年Q4電池單價較2012年Q1下降比例為14.8%。識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責5 / 18行業(yè)深度|電氣圖2：圓柱形鋰電池價格（：/Ah）0.820.80.780.760.740.720.70.680.660.640.622012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q4圓柱形電池（容量：2.8-3.0Ah/只）數(shù)據(jù)來源：Energytrend、廣發(fā)證券發(fā)展研究中心除充電善外，

13、新能源汽車成本高昂一直是制約推廣的重要因素，新能源汽車主要由車身、電機、電機以及電池及電池管理系統(tǒng)等幾部分組成，其中電池在整個汽車中占據(jù)非常重要的份額，根據(jù)我們計算，在tesla汽車中，鋰電池占據(jù)成本比率約為29%；成本之一。E6電動車中，鋰電池成本占據(jù)比例約為38%。電池是新能源汽車最大的隨著鋰電池價格不斷下降，新能源汽車價格也將逐步下降，另外一方面可供選擇的新上市車型的增多，消費者選擇種類增多，也將對汽車銷量帶來正面影響。我們預(yù)計新能源汽車銷量將會 增長。根據(jù)HIS預(yù)計今年全球新能源汽車銷量將達到40.3萬輛，預(yù)計同比增幅將達到66.5%。（三）鋰電原材料企業(yè)將成為新能源汽車發(fā)展中受益最大

14、的環(huán)節(jié)之一鋰電池價格的下降會降低新能源汽車成本，進一步促進新能源汽車銷量的增長，從而帶動整個鋰電池材料行業(yè)出貨量的增加。行業(yè)的來兩個方面的影響的，銷量的增長要求以成本的下降為先決條件之一，一方面是鋰電池出貨量的增加，另外一方面鋰電池價格的下降，量升價跌的局面給我們對行業(yè)的帶來困擾，但根據(jù)我們對原材料價格跟蹤以及對整個行業(yè)產(chǎn)能、競爭格局的分析，在一定時間段內(nèi)，部分鋰電池材料價格下降趨勢放緩，而出貨量的大幅增長抵消了價格的影響，帶來業(yè)績的增長。整體上我們認為鋰電池材料是新能源汽車發(fā)展中最受益的環(huán)節(jié)之一。鋰電池主要由正極、負極、隔膜、電解液、電池管理系統(tǒng)（BMS）等，其中電芯占據(jù)鋰電池絕大部分成本，

15、而成本中正極材料占據(jù)48%的成本，負極占據(jù)12%的識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責6 / 18行業(yè)深度|電氣成本，隔膜占據(jù)14%的成本，電解液占9%左右，成為主要成本。圖 3： 18650成本3%1%正極材料負極材料電解液 隔膜導(dǎo)電劑PVDF NMP銅箔鋁箔其他9%1% 3%0%48%14%9%12%數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心出貨量的增長將給價格相對的環(huán)節(jié)帶來彈性。我們在6月20號對整個鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈的調(diào)研，整個鋰電池材料所有環(huán)節(jié)銷售均反映今年市場需求明顯增加，無論是針對新能源汽車還是傳統(tǒng)消費類，均有所增長。三、正極材料能力見底回升（一）從技術(shù)角度看，幾種正極仍然齊頭并進新能源汽車用鋰

16、離子電池的正極材料主要有鈷酸鋰、三元材料（鎳鈷錳酸鋰、鎳鈷鋁酸鋰）、磷酸鐵和錳酸鋰幾類。這幾種材料在應(yīng)用上均有各自優(yōu)缺點，以為主的是磷酸鐵鋰正極路線，以tesla為主的是NCA正極材料路線，從目前情況來看，每種正極材料電池均有自身的優(yōu)缺點，兩個代表廠家均有一定量的新能源汽車投入運營，目前難以誰會是未來的主流，我們預(yù)計未來很長一段時間幾種技術(shù)路線將仍然齊頭前進，只有一種技術(shù)以絕對的優(yōu)勢壓倒另外一種技術(shù)的時候，才會出現(xiàn)分化。表 1：鋰電池正極材料比較識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責7 / 18鈷酸鋰（LCO）鎳鈷錳酸鋰(NCM)錳酸鋰(LMO)磷酸鐵鋰(LFP)鎳鈷鋁酸鋰(NCA)分子式Li

17、CoO2LiNixCoyMn1-x-yO 2LiMn2O4LiFePO4LiNixCoyAl1-x-yO 2電壓平臺(V)3.73.63.83.33.7比容量(mAh/g)150160120150170振實密度(g/cm3)2.8-3.02.0-2.32.2-2.41.0-1.42.0-2.4優(yōu)點充放電，生電化學(xué)性能，錳 資 源 豐高安全性，高能量密度，低溫行業(yè)深度|電氣數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（二）從市場角度看，NCM 增勢明顯近幾年鋰電池技術(shù)不斷進步，采用、鋁等替代貴金屬鈷的趨勢非常明顯，與傳統(tǒng)的鈷酸鋰材料相比，鎳鈷錳酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰等材料在安全性、循環(huán)性能等方面的優(yōu)勢愈加明顯

18、，市場占有率逐步提中NCM（鎳鈷錳酸鋰）在鋰電池市場中的快速提升。圖 4：正極材料市場份額變化趨勢100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20052006200720082009201020112012LCONCMNCALMOLFP數(shù)據(jù)來源：IIT，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心目前，市場上主流新能源汽車的動力電池正極材料的選擇也以三元材料、錳酸鋰和磷酸鐵鋰為主。預(yù)計隨著未來新能源汽車銷量的繼續(xù)增長，動力型正極材料在市場中的將會進一步的提升，動力型鋰電池正極生產(chǎn)企業(yè)將受益的提升。表 2：部分新能源汽車鋰電池正極材料選擇情況識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責8 / 18企業(yè)品

19、牌型號類型電池廠商容量(kWh)正極材料MS純電松下40/60/85NCAE6純電自產(chǎn)60LFP寶馬i3純電三星 SDI22改性 LMO日產(chǎn)LEAF純電自產(chǎn)24LMO豐田普銳斯 EV混動松下4.4NCM產(chǎn)工藝簡單循環(huán)性能好富，價格低； 安全性高壽特性好缺點鈷的價格高，循環(huán)較低用到一部分金屬鈷，價格昂貴能 量 密 度低，電解質(zhì)相容性差低溫性能較差，放電電壓低高溫性能差，安全性差，生產(chǎn)技術(shù)門檻高行業(yè)深度|電氣數(shù)據(jù)來源：、廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（三）正極材料量升價穩(wěn)，能力增強雖然正極材料是鋰電池最大成本來源，但由于產(chǎn)能過剩以及競爭激烈等，行業(yè)毛利率近兩年均在10%左右水平，成為鋰電池材料中能力最弱的環(huán)

20、節(jié)，但我們認為正極材料的能力將逐步，毛利率將緩慢回升，主要有以下：（1）市場需求穩(wěn)步增長：受到鋰電池出貨量增長的帶動，正極材料出貨量將會進一步增長，產(chǎn)能利用率得到進一步的提升，帶來毛利率的。圖 5：全球鋰電池正極材料出貨量（：噸）100,00060%50%40%30%20%10%0%-10%-20%80,00060,00040,00020,00002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013正極材料出貨量增長率數(shù)據(jù)來源：IIT，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（2）產(chǎn)能過剩帶來的變?。簢鴥?nèi)正極材料企業(yè)除了較大的、

21、杉杉、當升、廈鎢等企業(yè)外，有幾百家中小型企業(yè)在從事正極材料生產(chǎn)，這些企業(yè)主要供貨給山寨電池企業(yè)、充電寶電池企業(yè)。近幾年受到山寨的，中小企業(yè)將會逐步的，同時由于下有絕大部分鋰電池企業(yè)能力較弱，正極材料企業(yè)的應(yīng)收帳期加長，小企業(yè)難以抵御資金的升。，也將這些企業(yè)的，行業(yè)集中度將進一步的提正極材料企業(yè)所的客戶均是鋰電池企業(yè)，而鋰電池是一個行業(yè)門檻較高的行業(yè)，行業(yè)集中正在逐步提升，尤其在新能源汽車電池領(lǐng)域，中小企業(yè)進入汽車電池行業(yè)較為， 這種情況將一大部分的正極材料企業(yè)排除在外。另外一方面，正極材力能力較弱，只有10%左右的毛利率，使得部分企業(yè)雖然有產(chǎn)能，但利用率較低，尤其是磷酸鐵鋰正極生產(chǎn)企業(yè)，隨著時

22、間的推進，技術(shù)的進步，這些產(chǎn)能也將逐步淘汰，整體上正極材料產(chǎn)能過剩不足以威脅到正極材料能力的。另外我們從6月20號CIBF了解到，參加展會的正極材料新進入企業(yè)較少，市場競爭主要在個大廠之間的市場份額的爭奪上。識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責9 / 18上汽E50純電自產(chǎn)18LFP行業(yè)深度|電氣（3）價格趨定，NCM將漲價：11年受到原料鈷的價格下跌影響，正極材料價格也大幅下降，但從12年到目前來看，正極材料價格較為持在17-18萬元/噸，錳酸鋰價格維持在5-6萬元/噸水平。，鈷酸鋰價格維近期受到原材料鎳漲價影響，預(yù)計鎳鈷錳酸鋰（主流為6：2：2比例）在下半年將漲價格與原料價格聯(lián)動），毛利

23、率維持，價格上漲營收增加，毛利增加，NCM價（企業(yè)將從中受益。圖 6：鈷酸鋰及其原材料價格（：元/噸）及市場 NCM 及相關(guān)材料價格（：元/千克）300250200150100500450,000400,000350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,00002012-72013-1鎳鈷錳酸鋰2013-7鈷粉99.5%2014-1鈷酸鋰60%氧化鈷鈷(長江有色現(xiàn)貨)四氧化三鈷單水氫氧化鋰數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心整體上，從正極材料從技術(shù)方面看，目前難以未來的主流方向，但從的角度來看，我們認為未來價穩(wěn)量升的趨勢明顯，產(chǎn)量的增長使得成本

24、有望降低，從而企業(yè)的營收及毛利。四、人造石墨負極材料受益于新能源汽車的發(fā)展（一）人造石墨優(yōu)勢明顯目前用于生產(chǎn)鋰離子電池負極的材料主要有人造石墨、天然石墨、硅負極和碳酸鋰。石墨有兩種晶體結(jié)構(gòu)六角形結(jié)構(gòu)其中，人造石墨和天然石墨的應(yīng)用最和三菱形結(jié)構(gòu)，對鋰電池負極材料而言，理想的石墨層間距為0.3354nm。石墨材料的插鋰和特性是影響負極材料性質(zhì)的重要屬性。天然石墨指天然形成的石墨材料，通常以石墨片巖、石墨片麻巖、含石墨的片巖及變質(zhì)頁巖等天然石墨礦石的形式出現(xiàn)。天然石墨需要經(jīng)過成含碳量在91%-99%的高碳石墨才能應(yīng)用于鋰電池。另外由于天然石墨表面活性點較高，不能直接作為負極材料使用，需要進行表面改性

25、處理。人造石墨在鋰電負極材料中占有40%以上的市場，其循環(huán)比天然石墨好，但高端人造石墨價格也較天然石墨貴。天然石墨較人造石墨而言擁有較高的容量，但其循環(huán)性能識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責10 / 18行業(yè)深度|電氣比人造石墨差，同時對電解液的選擇比較重要。天然石墨比較軟，但是壓實過可能就形變了，并且吸液能力會急劇下降。顆粒表 3：天然石墨與人造石墨比較數(shù)據(jù)來源：杉杉科技，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心由于新能源汽車所使用的動力電池往往需要具有較循環(huán)性能和放電倍率，我們認為隨著技術(shù)的發(fā)展，未來國內(nèi)人造石墨的市場占有率將會進一步的提高。長期來看，隨著新型負極材料技術(shù)的發(fā)展成熟，硅基材料等新材料也會逐

26、步取代傳統(tǒng)材料。（二）新能源汽車市場的發(fā)展有利于負極價格由于負極材料價格種類較多，價格在一個較大的范圍內(nèi)波動，低端3C電池負極價格在4-5萬元/噸，高端負極材料價格在10萬元/噸以上。負極材料均價主要從兩個方面來看，一方面看不同負極在市場中的勢。情況，另外一方面看單一價格變化趨我們從2014CIBF了解到，目前消費類所用天然石墨均價在6萬元/噸左右水平，人造石墨在5萬元/噸左右，新能源汽車所用的人造石墨均價在7萬元/噸左右。圖 7：近幾年鋰電池負極價格變化圖（：萬元/噸）108642020102011201220132014H1天然石墨人造石墨數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請

27、務(wù)必閱讀末頁的免責11 / 18天然石墨人造石墨優(yōu)點嵌鋰電化學(xué)容量高放電電壓平臺來源廣泛，工藝成熟，成本低性能優(yōu)秀本體結(jié)構(gòu)，不易被破壞，循環(huán)性能較好不易與電解液發(fā)生插層反應(yīng)，電解液相容性較好各向同性特征更好缺點與電解液相容性差，電解液分離，SEI 膜不；溶劑共嵌入，石墨層剝離，循環(huán)性能差，衰減快，電池膨脹大倍率充放電效率低。電壓平臺較高，鋰離子進出。行業(yè)深度|電氣從單一價格來看，過去幾年中負極材料市場需求一直快速增長，負極材料企業(yè)規(guī)模得到快速擴張，成本得以降低。另外一方面過去三年中負極材料企業(yè)毛利率均在30%以上，較強的能力吸引了部分下游鋰電池材料企業(yè)進入負極領(lǐng)域，加劇了行業(yè)的競爭，使得負極材

28、料價格一直處于下降趨勢。從2013年底到目前來看，負極材料價格下降幅度在3-5%之間，下降趨勢較13年緩慢。從不同種類負極在市場中的來看，3C電池負極一直占據(jù)絕對的地位，其價格較低。而價格較貴的新能源汽車電池用人造石墨較低，我們認為隨著新能源汽車的發(fā)展，高端負極的增加，在一定程度上抵消掉單一價格下降帶來的影響，產(chǎn)品平均價格預(yù)期維持，為汽車廠家提供人造石墨負極的企業(yè)將受益。負極材料結(jié)構(gòu)化調(diào)整一直，長期來看，一方面新能源汽車用高端人造石墨市場不斷提升，另外一方面負極材料企業(yè)在全球的市占率不斷提升。兩方面均給國內(nèi)人造石墨生產(chǎn)企業(yè)帶來增長空間。2008年企業(yè)占據(jù)全球負極材料供應(yīng)廠商前四位臵，產(chǎn)量占到了

29、75%以上。近年來，國內(nèi)負極材料生產(chǎn)廠商通過技術(shù)進步和價格優(yōu)勢，所占市場份額逐年增加，2012年， 已成為全球第二大負極材料生產(chǎn)廠商，占據(jù)27%份額，上海杉杉占據(jù)5%份額，兩家公司所占份額已達32%。五、電解液格價格下降趨勢放緩，出貨量繼續(xù)上升（一）電解液競爭格局相對電解液區(qū)別于其他的環(huán)節(jié)在于電解液通常以銷定產(chǎn)，產(chǎn)能對于行業(yè)來說意義不大，的品質(zhì)以及客戶是關(guān)鍵。當前電解液行業(yè)基本上不較大的技術(shù)壁壘，國產(chǎn)的品質(zhì)與海外企業(yè)基本相當。間的差異主要體現(xiàn)在電解液添加劑配方的不同上，添加劑用于電解液的性能，生產(chǎn)企業(yè)通常將配方中添加劑的種類和比例作為企業(yè)的。電解液市場較小，目前全球需求量在7-8萬噸左右，市場

30、空間大約25-30億，國內(nèi)主要電解液生產(chǎn)企業(yè)有新宙邦、杉杉業(yè)占據(jù)了全球約50%的出貨量。、江蘇國泰、天賜材料、天津金牛等，這幾家企圖 8：國內(nèi)電解液產(chǎn)量及情況（：噸）識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責12 / 18行業(yè)深度|電氣3500060%3000050%2500040%2000030%1500020%1000010%500000%2004200520062007200820092010201120122013電解液產(chǎn)量占全球的比例數(shù)據(jù)來源：電池 廣發(fā)證券發(fā)展研究中心從6月份CIBF展會了解到，新進入電解液生產(chǎn)企業(yè)較少，主要是新宙邦、杉杉幾個較大的電解液工廠在進行產(chǎn)能擴充，市場集中度已

31、處于較高水平，行業(yè)競爭也是在這企業(yè)間進行，格局相對。新能源汽車的發(fā)展以及海外企業(yè)三星、LG行業(yè)出貨量也將隨之持續(xù)增長。地區(qū)建設(shè)工廠均會帶來需求的增長，（二）電解液價格下降趨勢放緩電解液價格主要受到原材料六氟磷酸鋰以及大宗化工價格波動而波動，其中六氟磷酸鋰是影響電解液價格主要因素。2013年我國六氟磷酸鋰產(chǎn)量快速增長，行業(yè)競爭加劇，價格快速下跌，使得電解液價格也快速下降，從13年底到目前來看，電解液價格雖然仍然有小幅下降，但幅度較小，目前均價維持在4萬元/噸左右的水平。圖 9：國內(nèi)電解液價格變化趨勢圖（：萬元/噸）87654321020102011201220132014H1數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)證券發(fā)

32、展研究中心識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責13 / 18行業(yè)深度|電氣我們認為電動汽車鋰電池采用的電解液對安全性能等方面要求較價格較貴，隨著電動汽車所用電解液在整個鋰電池中的進一步大幅下降的空間。提升，電解液平均價格未來難以有整體上，電解液價格下降趨勢放緩，出貨量成為電解液企業(yè)最重要的指標，行業(yè)產(chǎn)能意義不大，競爭格局僅限個大廠之間。新能源汽車的發(fā)展以及三星、LG地區(qū)建設(shè)工廠均會帶來需求的增長，行業(yè)出貨量也將隨之持續(xù)增長。六、隔膜短期受到行業(yè)增長與進口替代的雙重提升鋰電池隔膜通常使用不導(dǎo)電的材料生產(chǎn)，實現(xiàn)在電池正負極使不能通過、導(dǎo)電離子通過的功能，其離子傳導(dǎo)能力直接影響鋰電池的整體性能。目

33、前，電池隔膜多為聚烯烴多孔膜（單層PE、單層PP、三層PP/PE/PP復(fù)合膜），常采用聚乙烯（PE）、聚丙烯（PP）等材料。分為干法和濕法兩種，干法又分為單向拉伸工藝和雙向拉伸工藝，不同生產(chǎn)工藝有不同的特點。國際上電池隔膜材料的主要生產(chǎn)企業(yè)有旭化成（Asahi Kasei）、Celgard（Polypore的全資子公司）、TonenSpecialty（等?；瘜W(xué)的子公司）等，國內(nèi)的生產(chǎn)企業(yè)有滄州明珠、星源材質(zhì)、佛塑科技表 4：電池隔膜生產(chǎn)工藝的特征數(shù)據(jù)來源：互聯(lián)網(wǎng)資源，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（一）短期內(nèi)：隔膜市場需求與率雙重提升由于技術(shù)壁壘的，鋰離子電池隔膜是電池組件中毛利率最高的材料之一，過去幾

34、年其毛利率可達 50%-70%。由于高端隔膜技術(shù)被、等少數(shù)幾個壟斷，我國高端隔膜材料主要依賴進口，價格相對較高。識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責14 / 18生產(chǎn)工藝干法濕法單向拉伸雙向拉伸特點復(fù)雜，精度要求高， 投資大，工藝復(fù)雜、難度高、環(huán)境友好。復(fù)雜、投資較大需劑等添加劑輔助。復(fù)雜、投資較大、周期長、工藝復(fù)雜、 成本高、能耗大。特點微孔、分布均勻、微 通性好、能生產(chǎn)不同厚度的， 能生產(chǎn)PP、PE和三層復(fù)合。微孔 、分布均勻， 性差?，F(xiàn)只能生產(chǎn)較厚規(guī)格 PP 膜。微孔 、分布均勻，適宜生產(chǎn)較薄產(chǎn)品， 只能生產(chǎn) PE 膜。采用的企業(yè)、星源材質(zhì)、滄州明珠Celgard旭化成、化學(xué)、佛山金輝

35、行業(yè)深度|電氣表 5：海外主要鋰離子電池生產(chǎn)企業(yè)情況數(shù)據(jù)來源：九九久，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心市場需求方面，過去幾年中隔膜需求均處于一個較高的增長水平，我們認為未來隨著新能源汽車的發(fā)展對材料需求的增加，隔膜仍然能保持一個較高水平的增速。圖 10：全球電池隔膜產(chǎn)量及增速（：億平方米）987654321040.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%20092010201120122013產(chǎn)量增速數(shù)據(jù)來源：顧問，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心近幾年，隨著我國電池隔膜企業(yè)的快速發(fā)展，隔膜率得到快速提升。從品質(zhì)來看，在消費領(lǐng)域國產(chǎn)隔膜與進口隔膜差別不大，新能

36、源汽車領(lǐng)域上，部分隔率進一步提升，根據(jù)高工鋰電統(tǒng)計，2014膜企業(yè)已進入新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈，使得年 1-6 月我國鋰電隔膜產(chǎn)量為 1.62 億平方米，同比增長 41%。我們預(yù)計國內(nèi)隔膜企業(yè)將在一定時間內(nèi)繼續(xù)受益于率的提升，出貨量將繼續(xù)維持高速增長。在隔膜價格方面，目前干法隔膜價格在 3.2 元/平方米，濕法價格 5 元/平方米左右，較 2013 年有一定的下降幅度，但我們認為隔膜價格下降主要是隔膜的快速所導(dǎo)致，而短期內(nèi)出貨量的增長足以覆蓋價格下降的影響，隔膜企業(yè)的一個較高的水平。能力仍然將處于識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責15 / 18商結(jié)構(gòu)組成旭化成單層PE濕法Celgard單層PP，

37、PE干法多層PP/PE/PP干法PVDF 覆蓋PVDF，PP，PE， PP/PE/PP干法Entek Membrans單層PE濕法三井化學(xué)單層PE濕法日東電工單層PE濕法帝斯曼集團單層PE濕法化學(xué)單層PE濕法興產(chǎn)多層PP/PE/PP干法行業(yè)深度|電氣圖 11：電池隔膜產(chǎn)量及率情況（：億平方米）3.540.00%35.00%330.00%2.525.00%220.00%1.515.00%110.00%0.55.00%00.00%20092010201120122013產(chǎn)量占全球比例數(shù)據(jù)來源：顧問，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（二）長期：隔膜將進入混戰(zhàn)隔膜區(qū)別于鋰電池其他環(huán)節(jié)，成品率在40-50%，毛利率

38、高達50%左右，是鋰電池所有環(huán)節(jié)中能力最強的環(huán)節(jié)，雖然市場規(guī)模在50億左右，但由于有較強的力，吸引了大批企業(yè)進入隔膜生產(chǎn)。能從6月份CIBF我們看到，國內(nèi)大批企業(yè)進入隔膜生產(chǎn)環(huán)節(jié)，滄州明珠、星源材質(zhì)、云天化等企業(yè)均在擴充產(chǎn)能，隨著未來這些產(chǎn)能的，隔膜進入洗牌階段，行業(yè)競爭也隨之加劇。其中有優(yōu)質(zhì)客戶以及良好品質(zhì)管理的公司將有望成為未來的龍頭。表 6：主要隔膜生產(chǎn)廠家產(chǎn)能（萬平米）數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心全統(tǒng)計國內(nèi)隔膜產(chǎn)能已達到5億平米，而全球需求量在8億平米左右。加上海外的產(chǎn)能以及大批新進入者，預(yù)計隔膜在未來兩年內(nèi)即將出現(xiàn)產(chǎn)能過剩情況，市場將進入激烈的競爭狀態(tài)。整體上，短期內(nèi)國產(chǎn)隔膜受到行業(yè)增長以及進口替代雙重帶動作用，加上所處鋰電識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)