金融市場學(xué) 金融期權(quán)市場概述

1、第十章(1) 金融衍生品市場期權(quán)與互換 第一節(jié) 金融期權(quán)市場概述 教材252一、期權(quán)與金融期權(quán)的概念與特征 （一）、期權(quán) （option contracts）指立權(quán)人（writer, 設(shè)權(quán)人）賦予購權(quán)人在未來某個日期或此日期之前，按約定價格購買或出售一定數(shù)量某種標的資產(chǎn)的權(quán)利，同時獲取一筆費用（premium,期權(quán)費，期權(quán)價格）的合約。立權(quán)人稱期權(quán)的賣方,購權(quán)人稱期權(quán)的買方。期權(quán)合約中的約定價格稱為實施價格(strike price)或執(zhí)行價格(exercise price)。規(guī)定的時間expiration eate（二）、期權(quán)的種類 1、按賦予購權(quán)人購買或出售標的物商品的權(quán)利不同，期權(quán)分為（

2、1）、看漲期權(quán)（call option），指購權(quán)人有權(quán)利在某一確定時間以約定價格購買標的資產(chǎn)的期權(quán)合約。立權(quán)人（此為看漲期權(quán)賣方）獲得期權(quán)費后,有按約定的價格把約定數(shù)量的標的資產(chǎn)在約定的時間內(nèi)賣給買方的義務(wù)；若買方?jīng)Q定放棄購買的權(quán)利，賣方（立權(quán)人）沒有權(quán)利提出異議，但買方不能收回期權(quán)費。 又稱買權(quán)。（2）、看跌期權(quán)（put option）指購權(quán)人有權(quán)利在某一確定時間以約定價格出售標的資產(chǎn)的期權(quán)合約。（解釋）又稱賣權(quán)。當購權(quán)人出售標的資產(chǎn)時,立權(quán)人（此為看跌期權(quán)賣方）應(yīng)買入該資產(chǎn)。以上約定的日期稱為到期日、期滿日（maturity date）。 要說明的是，買權(quán)和賣權(quán)各自都可以買進和賣出，因此，

3、就有了4種基本的期權(quán)頭寸。多頭買權(quán) long call；頭賣權(quán) long put；頭買權(quán) short call；頭賣權(quán) short put。2、按期權(quán)規(guī)定執(zhí)行期權(quán)的時間不同，可以分為（1）、歐式期權(quán)（European option）, 指期權(quán)合約規(guī)定只有在到期日那一天購權(quán)人才可以執(zhí)行期權(quán)的期權(quán)。（2）、美式期權(quán)（American option）, 指期權(quán)合約規(guī)定在期權(quán)的有效期內(nèi)的任一交易日購權(quán)人均可執(zhí)行期權(quán)的期權(quán)。（3）、百慕大期權(quán)，行權(quán)日期介于兩者間。 3、按資產(chǎn)的性質(zhì)分 3、按金融資產(chǎn)期權(quán)（現(xiàn)貨期權(quán)）和金融期貨期權(quán)資產(chǎn)的性質(zhì)分，金融期權(quán)又可分為金融資產(chǎn)期權(quán)（現(xiàn)貨期權(quán)）和金融期貨期權(quán)。如下圖

4、： 12.8三、金融期權(quán)的功能期權(quán)具有潛在的保險功能，即鎖定價格風(fēng)險，套期保值功能；資產(chǎn)組合管理功能；以及實施股份公司職工期權(quán)計劃以實現(xiàn)激勵功能。四、影響期權(quán)價格的主要因素 第一，標的資產(chǎn)的市場現(xiàn)價當標的資產(chǎn)的現(xiàn)貨市場價格發(fā)生變化時，期權(quán)價格就會變化。對于看漲期權(quán)來說，標的資產(chǎn)的現(xiàn)貨市場價格上漲，在其他條件不變的情況下，期權(quán)價格將上升；對于看跌期權(quán)來說，情況則相反，即標的資產(chǎn)的現(xiàn)貨市場價格上漲，在其他條件不變的情況下，期權(quán)價格將下跌。標的資產(chǎn)價格與期權(quán)價格期權(quán)價格（option price）一般高于內(nèi)在價值，因為包括了時間價值。Time value .期權(quán)內(nèi)在價值可簡單理解為標的資產(chǎn)市場價格與

5、期權(quán)行權(quán)價格之差。 第二，期權(quán)合約的實施價格在其他條件不變的情況下，實施價格越低，看漲期權(quán)價格就越高，而看跌期權(quán)價格則越低；第三，期權(quán)合約的有效期間.期權(quán)合約的有效期越長，標的資產(chǎn)在現(xiàn)貨市場中價格波動的可能性越大，利用期權(quán)合約獲利的可能性就越大，因此，期權(quán)合約的價格就會越高。反之，期權(quán)合約的價格會越低。第四，標的資產(chǎn)價格的波動程度。在其他條件不變的條件下，標的資產(chǎn)在有效期內(nèi)的預(yù)期價格波動性越大，期權(quán)買方獲利機會越大，因此期權(quán)價格越高。 第五，無風(fēng)險利率。無風(fēng)險利率會影響標的資產(chǎn)的價格預(yù)期，還會影響貼現(xiàn)率，從而影響期權(quán)的價格第六，標的資產(chǎn)的收益率。有收益的標的資產(chǎn)（如股票、債券等）的分紅派息會降

6、低標的資產(chǎn)的價格，而實施價格并不進行相應(yīng)的調(diào)整，因此有效期內(nèi)期權(quán)標的資產(chǎn)的收益會使看漲期權(quán)價格下降，而使看跌期權(quán)價格上升。從后面四點價格影響因素，可看出期權(quán)價格與時間密切相關(guān)，因此我們把期權(quán)價格超過其內(nèi)在價值的部分稱為期權(quán)的時間溢價（time premium），它與有效期的長度成正比。比如某些期權(quán)、認股權(quán)證等，即使內(nèi)在價值為0，但期權(quán)價格仍為正值，這就是時間溢價。第二節(jié) 期權(quán)價值和期權(quán)利潤一、期權(quán)的內(nèi)在價值 張志強7 （一）、期權(quán)內(nèi)在價值的表述（假定期權(quán)無成本）對于多頭買權(quán)來說，如果到期相應(yīng)物品的市場價格低于或等于期權(quán)的約定價格，則持有人按市場價格購買更為有利。此時多頭買權(quán)實際上并沒有起作用，

7、因而，此時多頭買權(quán)內(nèi)在價值為零；相反，如果到期相應(yīng)物品的市場價格高于或等于期權(quán)的約定價格，則持有人按約定價格購買(行使買權(quán))更為有利。此時利用買權(quán)可以節(jié)省價款，節(jié)省的價款正好等于市場價格與約定價格之差，這個差額即為多頭買權(quán)內(nèi)在價值。見圖(a)。 對于多頭賣權(quán)來說，如果到期相應(yīng)物品的市場價格高于或等于期權(quán)的約定價格，則持有人按市場價格出售更為有利；此時多頭賣權(quán)實際上并沒有起作用，因而，此時多頭賣權(quán)內(nèi)在價值為零；相反，如果到期相應(yīng)物品的市場價格低于或等于期權(quán)的約定價格，則持有人按約定價格出售(行使賣權(quán))更為有利。此時利用賣權(quán)可以增加銷售收入，增加的銷售收入正好等于約定價格與市場價格之差，這個差額即

8、為多頭賣權(quán)內(nèi)在價值。見圖(b)空頭始終是被動的。那么為什么做空頭？因為可以得到期權(quán)費。注：以上斜線上的點到橫軸的垂直距離即為期權(quán)的內(nèi)在價值，它等于橫軸上標的資產(chǎn)市場價與期權(quán)執(zhí)行價的差額。從內(nèi)在價值角度看，同一買權(quán)或賣權(quán)的多頭和空頭的內(nèi)在價值之和為零。一方的獲利即為另一方的損失。（假定期權(quán)無成本）因此，空頭買權(quán)內(nèi)在價值為多頭買權(quán)節(jié)省價款的負值。見圖(c)。空頭賣權(quán)內(nèi)在價值為多頭賣權(quán)所增加的收入的負值。圖（d）。以上這些基本圖形及解釋要很熟悉，以后常用到。根據(jù)以上關(guān)系，定義期權(quán)的內(nèi)在價值如下:1.對于多頭call option，其內(nèi)在價值為 max 0, S(T)-X ,正的，圖(a)(多頭買權(quán))

9、,2.對于空頭call option，其內(nèi)在價值為 max 0，X - S(T) ，負的，圖(c) (空頭買權(quán)); 3.對于多頭 put option，其內(nèi)在價值為 max0, X-S(T)，正的，圖(b) （多頭賣權(quán)),4.對于空頭 put option，其內(nèi)在價值為 max0, S(T)- X，負的，圖d（賣權(quán)空頭)。以上多頭均有正的價值或0，空頭均有負的價值或0。S(T)為資產(chǎn)市場價，X為期權(quán)執(zhí)行價，張志強13（二）、期權(quán)的實值狀態(tài)和虛值狀態(tài)當看漲期權(quán)的現(xiàn)貨市場價格高于期權(quán)實施價格，或看跌期權(quán)的現(xiàn)貨市場價格低于期權(quán)實施價格時，實施期權(quán)可以獲利，就稱這一期權(quán)處于實值（in the mone

10、y）狀態(tài)；反之，期權(quán)買方不會實施期權(quán)，就稱這一期權(quán)處于虛值狀態(tài)（out of the money）;即：無論哪一種期權(quán)，如果其內(nèi)在價值為正值時，即稱該期權(quán)處于實值（in the money）狀態(tài)，而內(nèi)在價值為負時，稱該期權(quán)為虛值（out of the money）狀態(tài)。此時如果S(T)-X也等于零時，也可稱該期權(quán)又處于平值（兩平）（at the money）狀態(tài)。二、期權(quán)利潤 郭書P256看漲期權(quán)的凈利潤是期權(quán)價值與初始時購買期權(quán)支付價格之差。期權(quán)利潤=期權(quán)到期的內(nèi)在價值-期權(quán)價格因此，多頭期權(quán)的利潤線位置都低于其內(nèi)在價值線，而空頭期權(quán)的利潤線位置都高于其內(nèi)在價值線。差額為期權(quán)價格 。因為多頭

11、期權(quán)要支付購入期權(quán)的費用，而空頭期權(quán)可獲得售出期權(quán)的收益。 期權(quán)利潤（盈虧） 以下圖虛線為內(nèi)在價值線，粗實線為利潤線。第三節(jié) 期權(quán)投資（組合）策略 朱寶憲441 以股票期權(quán)為例。以下虛線表示股票或期權(quán)本身的盈虧分布，實線表示組合的盈虧分布。C表示call option 的價格，P表示put option 的價格，X表示執(zhí)行價格，S（T）表示到期標的物股票現(xiàn)貨價格，S1表示股票買賣價格。 一、股票和單個期權(quán)的組合 股票與單個期權(quán)的組合包括股票多頭與看漲期權(quán)組合（買入股票，同時買入（或賣出）看漲期權(quán)）；股票多頭與看跌期權(quán)組合(買入股票，同時買入或（賣出）看跌期權(quán))；股票空頭與看漲期權(quán)組合（賣出股票

12、，買入（賣出）看漲期權(quán)）；股票空頭與看跌期權(quán)組合（賣出股票，買入（賣出）看跌期權(quán)）。這里我們主要向大家介紹兩種情況，一種是同時買入股票，和該股票的賣權(quán)（看跌期權(quán)） ；另一種是買進股票的同時賣出它的買權(quán)（看漲期權(quán)）。1、同時買入股票和該股票的賣權(quán)（看跌期權(quán)）也稱保護性看跌期權(quán)，即股票多頭與賣權(quán)多頭的組合。 前者股價漲時賺錢，后者股價跌時賺錢。 組合價值如下表： 組合 價值 價值 STX 時 STX時 股票 ST ST多頭看跌期權(quán) X-ST 0總計 X ST 例（a）：股票多頭與看跌期權(quán)多頭組合（內(nèi)在價值）如圖，當STX 時，組合內(nèi)在價值為X，即 ST +（X- ST ）= X ，參前表當STX時

13、組合內(nèi)在價值為 ST，即 ST +0= ST 以上結(jié)果要記住，常用說明：以上投資組合的內(nèi)在價值（a圖中粗線）等于一個多頭股票的內(nèi)在價值加上一個多頭賣權(quán)的內(nèi)在價值。從(a)中可以看到，在股票價格低于約定價格X時，多頭股票的內(nèi)在價值為向上右斜的虛線，多頭賣權(quán)的內(nèi)在價值為X左向左上方的斜線，兩者之和，即投資組合的內(nèi)在價值線是一條等于約定價格X的水平線，表示為 X；在股票價格高于約定價格X時，多頭股票的內(nèi)在價值為向上右斜的實線，多頭賣權(quán)的內(nèi)在價值為0， 投資組合的內(nèi)在價值線即為向上右斜的實線，表示為 ST 。股票多頭與看跌期權(quán)多頭組合(bull put spread)（朱寶憲書442頁）買入股票，同時

14、買人看跌期權(quán)例：股票多頭與看跌期權(quán)多頭組合 （b）股票多頭與看跌期權(quán)多頭組合（利潤線）投資組合的利潤（b圖中粗線）等于一個多頭股票的利潤（綠虛線 ）加上一個多頭賣權(quán)的利潤（紅虛線 ）。 說明：參考以上投資組合的利潤等于一個多頭股票的利潤加上一個多頭賣權(quán)的利潤。（考慮期權(quán)價格p和股票買價S1）從(b)中可以看到，在股票價格低于x時，組合內(nèi)在價值為x,參P25 ，因此投資組合的利潤為x-（S1 +p）,是負的；左下方水平線。在股票價格高于x時，組合內(nèi)在價值為ST，參P25，因此投資組合的利潤為ST- （S1 +p）；其中，當 x ST （S1 +p）時，是負的；當 股票價格x高于S1 +p時，組合

15、開始盈利，右上方粗斜線，ST-（S1 +p）0， ST為組合內(nèi)在價值，參前25 以上能看懂圖 2. 買進股票的同時賣出它的看漲期權(quán) 股票多頭與買權(quán)空頭的組合這種情況下，該組合到期時的價值為：組合 價值 價值 STX 時 ST>X時 股票 ST ST空頭看漲期權(quán) 0 (X-ST)總計 ST X 以上結(jié)果要記住，常用以下C為買權(quán)的價格 例：股票多頭與看漲期權(quán)空頭組合股票多頭與看漲期權(quán)空頭組合（內(nèi)在價值）投資組合的內(nèi)在價值（a圖中粗線）等于一個多頭股票的內(nèi)在價值（左上斜線 ）加上一個空頭買權(quán)的內(nèi)在價值（左端至X及X向右下的斜線）。 從(a)中可以看到，在股票價格ST低于約定價格X時， STX,

16、投資組合的內(nèi)在價值與股票價格相等，為ST ，即 ST +0= ST ，0為期權(quán)內(nèi)在價值，參前P30，32；當股票價格高于約定價格，即STX時，組合的內(nèi)在價值為X， 即 ST +（ X ST） ， （ X ST）為期權(quán)內(nèi)在價值，參前P30， 32；股票多頭與看漲期權(quán)空頭組合（利潤線）說明：假定投資者是按價格S1購買股票（買入成本），C為買權(quán)的價格。根據(jù)前面該組合內(nèi)在價值定義，當股票價格ST低于X時，該組合內(nèi)在價值為ST。因此，其 利潤為： ST- S1+C， 賣出期權(quán)收入期權(quán)金當ST（S1-C） 時，其值為負；當ST （S1-C）時，其值為正；另，當股票價格高于約定價格，即STX時，組合的內(nèi)在價

17、值為X，因此，其組合利潤為：X - S1+C，為一條橫線。股票多頭與看漲期權(quán)空頭組合（利潤線）另說明：假定投資者是按價格S1購買股票（買入成本），C為買權(quán)的價格。從利潤圖中可以看到:在股票價格ST低于價格S1時，股票的收益為ST- S1（負的），表示為橫軸左下方斜虛線，股價ST越接近S1，負值越小，股價等于S1時，負值為零。與此同時，買權(quán)空頭始終有正的收益C，表示為S1左上方的水平線。因此，股價低于價格S1時，組合的利潤為ST- S1 + C 。表示為S1左下的粗斜線。作為參考 另說明：在S1STX 時，股票多頭有正收益(X - S1 )，加上買權(quán)空頭收益C，此時投資組合的收益為正，(X -

18、S1 ) + C，表示為S1 、X上方的粗斜線。 股票價格高于X后，股票多頭收益為ST- S1 ，買權(quán)空頭收益為（ X -ST）+ C，（空頭需以ST 買入，以X 賣給多頭，虧。）此時投資組合的收益為：ST- S1 +（ X -ST ）+ C= X+ C- S1，表示為S1、 X上方粗平線。另，多頭股票與多頭買權(quán)組合是無意義的。投資組合的利潤（圖中粗線）等于一個多頭股票的利潤加上一個空頭買權(quán)的利潤。一、本章重要概念：期權(quán) 看漲期權(quán) 看跌期權(quán) 期權(quán)實值 期權(quán)虛值 期權(quán)利潤 雙保期權(quán)（跨式套購） 有限雙保期權(quán)（扼式套購） 利率互換 貨幣互換二、復(fù)習(xí)思考題1、了解期權(quán)的本質(zhì)含義及期權(quán)的基本分類。2、下圖反映了看跌期權(quán)買賣方的收益情況，請加以具體說明。3、熟悉影響期權(quán)價格的主要因素，能加以說明。4、了解常見期權(quán)合約的內(nèi)涵。5、在給定期權(quán)價格的條件下，能畫出多頭買權(quán)、多頭賣權(quán)，空頭買權(quán)、空頭賣權(quán)的內(nèi)在價值線和利潤線。 6、 舉例并畫出保護性看跌期權(quán)組合（同時買入股票和該股票的看跌期權(quán)）內(nèi)在價值和圖，並列表對不同股價狀態(tài)下的組