新加坡指數(shù)期貨對我國股票指數(shù)期貨的影響分析

1、新加坡指數(shù)期貨對我國股票指數(shù)期貨的影響分析        摘 要：新加坡交易所（ SGX）于2006年 9 月 5 日推出新華富時 A50 指數(shù)期貨合約的交易，引起我國國內(nèi)媒體廣泛關(guān)注。從國外市場經(jīng)驗出發(fā)，分析新加坡推出指數(shù)期貨對國內(nèi)股票指數(shù)期貨的影響。新加坡推出指數(shù)期貨對國內(nèi)股票指數(shù)期貨的短期存在一定影響，長期影響則取決于國內(nèi)股票指數(shù)期貨推出時間以及國內(nèi)市場對外開放程度。 關(guān)鍵詞：股票指數(shù)；股指期貨；新加坡交易所  1 新加坡新華富時A50指數(shù)期貨情況 根據(jù)新加坡交易所網(wǎng)站公布的資料，新華富時 A50指

2、數(shù)期貨合約規(guī)格設(shè)計如下： 合約規(guī)模:US$10 x 新華富時中國 A50 指數(shù)期貨價格； 合約月份:兩個連續(xù)近月, 另加上三月、六月、九月、十二月中四個接續(xù)的季月； 交易時間（新加坡時間）: T 日結(jié)算：9:15am-11:35am；1:00pm-3:05pm； 交易開始前接受訂單輸入的時間在早上9:00開始，持續(xù)15分鐘。 T+1 日結(jié)算：3:40pm-7:00pm； 交易開始前接受訂單輸入的時間在下午3:35開始，持續(xù)5分鐘。 最后交易日的交易時間:9:15am-11:35am；1:00pm-3:05pm； 最低波動價:1點(US$10)； 每日價格限幅:每當(dāng)價位比上一個交易日的結(jié)算價高或

3、低10%時，接下來10分鐘的交易將限于 +/-10% 的價格限幅內(nèi)。過此時段，允許在上一日結(jié)算價 +/-15% 的價格限幅內(nèi)進行交易。達到該限額后，須再實施10分鐘的冷靜時段，在此期間交易將限于 +/-15% 的價格限幅內(nèi)。之后的整個交易日都不設(shè)價格限幅。如合約月份的最后一個交易日不設(shè)價格限幅。 最后交易日:合約月份的倒數(shù)第二個營業(yè)日； 結(jié)算方式:現(xiàn)金結(jié)算； 最后結(jié)算價格:新華富時中國 A50 指數(shù)的正式收盤價（保留小數(shù)點后兩位）。 部位限制: 除非交易所另行批準(zhǔn)，否則投資人在所有合約月份中，不得擁有或控制超過 5,000份凈多頭或凈空頭合約。 值得注意的是，新華富時中國 A50 指數(shù)期貨的交

4、易時間（新加坡和北京位于同一時區(qū)）除了比中國A股的交易時間早10分鐘開盤和晚5分鐘收盤外，還另外安排了 T+1 時段的交易，即從下午3:40 至7:00的交易,從而可能使國內(nèi)股市收盤后幾小時內(nèi)發(fā)生的重大事件和公布的其他各類信息能夠及時地反映在當(dāng)天A50指數(shù)期貨的收盤價中，進一步影響下一交易日的現(xiàn)貨開盤價。 1986年9月新加坡國際金融交易所搶先日本推出了日經(jīng)225指數(shù)期貨，取得了很大的成功。在時機的選擇上，新加坡交易所搶先推出新華富時中國A50指數(shù)期貨和當(dāng)年推出日經(jīng)225指數(shù)期貨十分相似?，F(xiàn)在的中國與1986年的日本有許多相似之處：長期的高速激發(fā)了投資者對本國金融衍生品的巨大需求，但是本國在金

5、融衍生品市場上處于保守和管制的狀態(tài)，使相關(guān)的投資需求得不到滿足。 新加坡交易所的新華富時中國A50 指數(shù)期貨主要在以下兩個方面對國內(nèi)造成影響：一方面，吸引絕大部分有意參與A股指數(shù)期貨交易的海外資金和部分國內(nèi)資金，增加市場監(jiān)管難度。新加坡已是世界重要的金融中心，其金融領(lǐng)域的環(huán)境和市場環(huán)境與國內(nèi)相比有較大優(yōu)勢，因此QFII的套期保值資金在新加坡交易是一個必然的選擇，同時又可以回避QFII的投資額度限制問題及可能出現(xiàn)的監(jiān)管問題。另一方面，擁有對國內(nèi)A股市場的部分定價權(quán)。根據(jù)研究表明，股指期貨加快了信息傳送到現(xiàn)貨市場的速度，提高了信息定價的效率。因此對A股市場影響較大的信息今后很可能率先在新加坡交易所

6、的新華富時中國A50指數(shù)期貨上得到體現(xiàn)，并進而帶動A股的現(xiàn)貨市場走勢，相關(guān)成份股的走勢無疑將受到更大的影響。 2 新加坡金融交易所成功推出日經(jīng)指數(shù)和摩臺股指期貨原因分析 （1）SGX 搶先推出別國或地區(qū)指數(shù)期貨是其發(fā)展的一個重要戰(zhàn)略，最具成功的是 1986 年 9月?lián)屜扔谌毡就瞥鋈战?jīng) 225 指數(shù)期貨和1997 年搶先推出中國市場指數(shù)期貨摩根臺指期貨。流動性是衡量指數(shù)期貨合約是否成功的重要標(biāo)志。2005年這兩類指數(shù)期貨合約交易量分別是日本與我國臺灣本土市場的 66.5%與 117.1%。日本的大阪證券交易所是在1988推出日經(jīng)225指數(shù)期貨的，在日經(jīng)225指數(shù)期貨的交易量上，日本花了15年的時

7、間才趕上新加坡的交易量。 新加坡金融交易所能夠成功推出日臺離岸股指期貨，日臺本土金融期貨發(fā)展的市場環(huán)境和監(jiān)管模式是新加坡日臺離岸股指期貨成功的重要背景因素。日本分業(yè)監(jiān)管缺乏專業(yè)性和統(tǒng)籌協(xié)調(diào)性。日本未設(shè)立專門的期貨市場監(jiān)管機構(gòu)，是由不同職能部門對期貨市場分別實施行政監(jiān)管。農(nóng)產(chǎn)品期貨由農(nóng)林水產(chǎn)省負責(zé)監(jiān)管,大宗原材料由經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)省負責(zé)監(jiān)管，而證券及金融衍生品由大藏省負責(zé)監(jiān)管。由于實現(xiàn)分業(yè)監(jiān)管，日本雖然存在相對完善的統(tǒng)一的金融市場法律體系，但缺乏與之相應(yīng)的統(tǒng)一監(jiān)管主體，造成各自為政的局面，既缺乏專業(yè)性與市場發(fā)展的統(tǒng)籌規(guī)劃，又阻礙了金融創(chuàng)新與市場效率的提高。因此，在新加坡推出日經(jīng)225股指期貨的以后，日本

8、相關(guān)部門沒有做出迅速的反應(yīng)。推出本土的第一個股指期貨大阪50指數(shù)期貨合約晚了一年，而推出日經(jīng) 225股指期貨則是在新加坡推出了同類股指期貨后的兩年。從而在股指期貨發(fā)展的初期陷入了被動。 （2）低交易成本和高交易效率是新加坡成功推出離岸股票指數(shù)期貨重要的市場因素。新加坡推出的日本股指期貨的標(biāo)的指數(shù)和日本本土推出的主力股指期貨品種所用的標(biāo)的股指都是日經(jīng)225指數(shù)，而新加坡推出的中國臺灣股指期貨的標(biāo)的指數(shù)摩根臺指和中國臺灣的股指期貨標(biāo)的指數(shù)臺灣加權(quán)指數(shù)的相關(guān)系數(shù)高達95。因此，兩地的指數(shù)期貨產(chǎn)品的替代性很強。而新加坡股指期貨交易的成本比日本、我國臺灣和我國香港的交易成本都低，從而對那些本土股指期貨產(chǎn)

9、品構(gòu)成很強的競爭力。 中國臺灣的高交易稅是造成交易成本高昂的原因。從中國臺灣和新加坡的臺指期貨交易成本看，新加坡明顯比中國臺灣本土的低，主要是由于沒有交易稅。不過，近年中國臺灣大幅下調(diào)了交易稅，并配合其他政策，臺指期貨已十分活躍起來，交易量迅猛攀升。 日本非現(xiàn)金交割阻礙市場發(fā)展。發(fā)展初期，日本本土期貨合約交割缺乏現(xiàn)實的可操作性，人為提高了其股指期貨交易的成本，是阻礙日本股指期貨發(fā)展的重要原因。在推出股指期貨之初，當(dāng)時日本的法律規(guī)定禁止期貨合約以現(xiàn)金交割，所以交易雙方只能以現(xiàn)貨股票組合實施交割，交割時成份股繁雜，而且還需經(jīng)股票組合通過交易換成現(xiàn)金的過程，既缺乏時效又提高了交易成本。投資者都不愿意

10、到日本的交易所進行指數(shù)期貨的買賣，而更趨向于在新加坡交易所交易。大約一年后，日本進行了相關(guān)制度的改革并制定了相關(guān)法律，允許以現(xiàn)金來結(jié)算股指期貨，情況才開始好轉(zhuǎn)。 （3）合約設(shè)計也是影響交易活躍程度和交易成本的另一關(guān)鍵因素。新加坡日、臺股指期貨合約設(shè)計既能控制市場風(fēng)險又兼顧市場效率和交易活躍性是其成功的重要因素。 3 國內(nèi)與新加坡的A股指數(shù)期貨對比分析 中國金融期貨交易所在2006年9月在上海設(shè)立，采用由中國證監(jiān)會監(jiān)管、在中國金融期貨交易所進行交易的模式。 在監(jiān)管模式上，避免了日本那樣的分業(yè)監(jiān)管體制下，各自為政，缺乏專業(yè)性與市場發(fā)展的統(tǒng)籌規(guī)劃的局面。 1    &#

11、160;    做為國內(nèi)股指期貨的標(biāo)的，滬深300指數(shù)是以在上海和深圳兩證券交易所全部上市股票中選取規(guī)模大和流動性強的最具代表性的300家成份股作為編制對象，并以這些成份股的自由流通量為權(quán)數(shù)、以2004年12月31日為基準(zhǔn)日、基期點數(shù)為1000點的股價指數(shù)。2005年4月8日，滬深300指數(shù)正式發(fā)布，成為滬深證券交易所聯(lián)合開發(fā)的第一個反映A股市場整體走勢的指數(shù)。滬深300指數(shù)的成分股涵蓋了新華富時A50指數(shù)的成分股，其總市值占滬深市場的66%，流通市值占滬深市場的60%，市值覆蓋率高，代表性強，相比新華富時A50更適合做股指期貨的標(biāo)的指數(shù)。 在合約設(shè)計方

12、面，新華富時A50股指期貨的合約和國內(nèi)推出擬滬深300指數(shù)期貨也存在一定差異。新華富時A50股指期貨的合約若以近期點位，每手合約規(guī)模大概5萬美元，折合人民幣約 40萬元。從媒體披露開看，滬深300股指期貨的合約規(guī)?？赡軐⒃?50萬元人民幣左右。 但合約價值來看，新華富時A50期貨約為設(shè)計中的滬深300指數(shù)期貨合約的相差不大。在漲跌幅限制方面，新華富時A50期貨在兩次冷卻后完全放開漲跌幅限制，而深滬300股指期貨的當(dāng)日漲跌幅不超過8，新華富時A50的這一條款投機性更強，另外，新加坡交易所交易時間更長。但交易方式上，新的交易所將采取交易方式，新加坡則是場內(nèi)交易方式。 4 國內(nèi)股指不會被新交所操控價

13、格 A50指數(shù)期貨推出造成的最大擔(dān)憂就是: 新交所先于國內(nèi)市場推出指數(shù)期貨，而QFII隊伍不斷擴大，它們可以在新交所通過A50指數(shù)期貨做多，在A 股市場做空，導(dǎo)致國內(nèi)股指有可能成為新交所的“影子價格”，并使股市走勢在一定程度上受到境外交易所的控制。A50 指數(shù)期貨推出有利于A 股市場價格發(fā)現(xiàn)，但不會形成A 股現(xiàn)貨反被境外期貨操控的局面。 （1）QFII追求中國高速增長的長期回報，但投資A股面臨較大的系統(tǒng)性風(fēng)險，需要指數(shù)期貨等工具來對沖風(fēng)險。QFII不是對沖基金性質(zhì)的資金，股指期貨對其主要用途在于降低股票投資組合的系統(tǒng)性風(fēng)險，進行現(xiàn)金管理提高資金利用效率。他們怎么會本末倒置，為了短期的高風(fēng)險的盈

14、利而放棄長期而相對穩(wěn)定的高收益呢？ （2）上述提及的做法實際上是期望通過做多A50 指數(shù)期貨，使該指數(shù)期貨價格上漲，從而影響國內(nèi)A股現(xiàn)貨市場的股指走高，然后再將A 股市場的現(xiàn)貨賣出，實現(xiàn)跨市場套利?，F(xiàn)實中，這樣做的可能性非常小。新交所的合約限制了每位客戶的持倉上限為5000張，每手合約價值約為5萬美元，所以每個機構(gòu)持倉上限金額為2.5 億美元，這樣的持倉規(guī)模不足以操控市場；國內(nèi)不采用新華富時A50 指數(shù)作為參照，該指數(shù)在國內(nèi)市場影響力不大；兩地有相應(yīng)監(jiān)管措施。在新交所和滬深交易所之間設(shè)有備忘錄，一旦有機構(gòu)投資者利用兩地市場差異尋求套利的情況，兩地將利用新交所和滬深交易所的備忘錄，及時制止該種行

15、為；每位QFII 投資單個品種的比例有限制，單個QFII對市場的影響有限，不足以達到通過操縱市場實現(xiàn)套利的程度。如果是QFII之間合謀，難度就更大了，似乎不可能。全球任何一個市場從來都沒有出現(xiàn)金融衍生品決定金融現(xiàn)貨價格的情況，盡管短期可能會較顯著影響，但中長期不可能。畢竟現(xiàn)貨是核心是基礎(chǔ)。從全球股指期貨的交易來看，除了如新加坡這樣的以離岸股指期貨為主的市場外，最活躍，流動性最好的股指期貨基本上是本國或本區(qū)域市場的股指期貨，無論是成熟市場還是新興市場，概莫如此。 因此，從各國股票指數(shù)衍生品發(fā)展來看，由于本地市場具有現(xiàn)貨基礎(chǔ)，相應(yīng)推出的股票指數(shù)期貨大多成為主流交易品種。在國內(nèi)股票指數(shù)期貨推出時間不過于遲